Modvind som forventet

Transkript

1 Wind Modvind som forventet Wind er presset af roaming, men fortsætter med at outperforme deres konkurrenter operationelt. Det er stadig vores forventning at Vimpelcom i løbet af 2H 13 vil tage de første skridt imod at refinansiere Winds kapitalstruktur. Fortsat Hold på selskabets obligationsudstedelser. Dette er en case anbefaling. Vi dækker selskabet så længe vi ser et kurspotentiale, der retfærdiggør en købsanbefaling. Ved en nedjustering til SALG vil vi som udgangspunkt stoppe vores dækning af selskabet. Dette er et komplekst produkt Anbefalinger: Wind regnskabstal viste sammenlagt et omsætningsfald på 8,4 % (å/å) i Q2 13 til EUR 1,27 mia. (JBe 1,26 mia.), mens EBITDA landede på EUR 475 mio., hvilket var på linje med vores forventninger. Ændring i roamingpriserne er den store synder, idet omsætningen uden roaming ville være 2 % (å/å) højere. Selskabets rapporterede gearing lander på 4,7x, hvilket er 0,2x gang højre end ved udgangen af Q1 13. Vi forventer at den rapporterede gearing toppe i Q4 13 med 4,9x. Wind klarede sig relativt noget bedre end deres konkurrenter inden for mbilsegmentet, idet de oplevede et omsætningsfald på 8,7 % (å/å) til EUR 927 mio. Telecom Italia og Vodafone oplevede til sammenligning omsætningsfald på henholdsvis 17,8 % og 15,2 %. De store fald skyldes fald iroaming priser, hvorfor service omsætningen faldt med 13 % (å/å), mens den uden roaming steg med 2 %. Dette skyldes blandt andet at Wind fortsat formår at få tilgang af mobilkunder, hvor de i kvartalet netto fik 299T nye mobilkunder. Til sammenligning mistedevodafone i kvartalet 88T kunder, mens Telecom Italia mistede 152T kunder. Inden for fastnetsegmentet oplevede Wind en omsætningstilbagegang på 7,9 % til EUR 339 mio. Et fald var forventet grundet Wind strategiske beslutning om at fokusere på kunder på eget net. Wind mistede dog netto 23T kunder på eget net. Vores Hold anbefalinger er bundet op på en forventning om at Vimpelcom vil hjælpe Wind med at refinansiere den dyreste del af deres kapitalstruk- Issue Rec. Risk Price Yield Note: When on strong buy, buy or hold the offer price/yield is shown. When on sell the bid price/yield is shown. **Composite rating. Source: Bloomberg. Bid Spread Bid Spread Target Bid Price target Exp. 12M Return 11.75% 2017 HOLD Very High % % B $11.75% 2017 HOLD Very High % % B Rating* 7.375% 2018 HOLD High % % BB- $7.25% 2018 HOLD Medium % % BB- 1 HOLD: 11.75% XS HOLD: $11.75% USL97437AC80 HOLD: 7.375% XS HOLD: $7.25% USL97437AE47 thousands 2011R 2012R 2013E Rev. 5,570,326 5,427,000 5,101,380 EBITDA 2,120,320 2,062,824 1,938,847 Adj. Leverage % Spread Price Source: Jyske Bank & Bloomberg Jyske Markets Vestergade 8-16 DK Silkeborg Analytiker: Bo Andersen Senior virksomhedsobligationsanalytiker [email protected] Denne investeringsanalyse er kun for professionelle investorer. Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side.

2 tur. I forbindelse med Vimpelcoms regnskab gentog ledelsen i Vimpelcom at de var meget positive på Italien og at Europa kunne være en god region fremover. Wind fulde regnskab forventes inden for 2-4 uger. Vi forventer at Vimepelcom/Wind vil begynde at adressere Winds kapitalstruktur i løbet af 2H 13. Fortsat Hold på Winds senior og senior sikrede obligationer. 2

3 Overview Company profile Wind Telecomunicazioni SpA (Wind) er den 2. største teleoperatør i Italien, der tilbyder mobiltelefoni, fastnettelefoni samt internetforbindelser til både private og erhvervskunder. Selskabet opererer hovedsageligt under navnene Wind (mobil), Infostrada (fastnet, bredbånd og data services) På mobilmarkedet er Wind den 3. største operatør, mens man på fastnetmarkedet er den 2. største operatør. Revenue by segment 31% 5% 64% Mobile Fixed Line Other Earnings by segment (EBITDA) Net debt and net leverage 14% 0% ,000, ,000, ,000, ,000, ,000, ,000,000 86% R 2006R 2007R 2008R 2009R 2010R 2011R 2012R 0 Mobile Fixed Line Other Net debt Net leverage Fundamental valuation Winds obligationer handler, relativt til Vimpelcoms udstedelser, med et ekstra spread på over 250 bp. Dette er er til dels berettiget grundet usikkerheden vedr. Vimpelcoms køb af WIND TELECOM S.p.A og den manglende garanti af Winds udstedeler fra Vimpelcom ved en evt. overtagelse. Price triggers En refinansiering af Wind kapitalstruktur. Vi forventer at 2017-obligationerne vil blive indfriet i obligationer giver, grundet den lavere kupon, et mindre incitament til at blive indfriet, men vi ser dog en god mulighed for dette. Investment case Wind har fået en mere stabil ejer i VimpelCom, der samtidig har en stærkere finansiel profil. Med Telenors modstand mod dette køb, vil der højst sandsynlig blive et retsligt efterspil. Winds 2017-obligationer skal efter vores opfattelse handles med en rabat på 100 bp. i forhold til Vimpelcom kreditkurve. Deres finansielle fokus er at nedbringe den finansielle gearing. Vækstmuligheder på bredbåndsmarkedet, hvor gennemtrængningen alene er på 55,4 %, hvilket er lavere sammenlignet med andre Europæiske lande. Risk factors Den overordnede økonomiske udvikling i Italien kan lægge en dæmper på vækstmulighederne. 3

4 Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må virksomhedsobligationsanalytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretningsrejser o.l. så må denne ikke handle den pågældende virksomhedsobligation på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan dog have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til det selskab, der analyseres. Analysen er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: Jyske Banks virksomhedsobligationsanbefalinger aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for virksomhedsobligationer (antal) STÆRKT KØB KØB HOLD SÆLG Finansielle modeller Jyske Bank modellerer den forventede udvikling for det analyserede selskabs resultatopgørelse og balance. Baseret herpå udregnes en række nøgletal for selskabet, som holdes op mod sammenlignelige selskaber og selskabets egen historik. Herfra udleder vi hvilket spænd obligationerne vil handle på fremover. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i virksomhedsobligationsmarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. Risiko Investering i denne virksomhedsobligation er behæftet med risiko. Risikoen kan direkte måles via det spænd obligationen handler til ifht. en risikofri investering med samme løbetid. Spændet afspejler bl.a. konkurssandsynligheden, recovery rate og likviditeten i virksomhedsobligationen. Bevægelser i kreditmarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen på obligationen. Se analysens forside for vores syn på risikoen for virksomhedsobligationen. Risikoen på virksomhedsobligationen angives som henholdsvis Meget Lav, Lav, Mellem, Høj eller Meget Høj og er relativ til High Yield marked for virksomhedsobligationer. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles virksomhedsobligationen i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. 4

5 Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Der ud over kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. De oplyste kurser er de seneste kurser stillet af Jyske Bank før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Ved en Køb anbefaling eller en Stærkt Køb anbefaling forventer vi, at en investering i obligationen giver et bedre afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt. Omvendt forventer vi, at en investering i obligationen giver et dårligere afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt ved en SÆLG anbefaling. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores afkastmål. De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at obligationen vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Investeringscenter Nord Toldbod Plads Aalborg Tlf: Investeringscenter Midtvest St. Torv Holstebro Tlf: Investeringscenter Sydvest Torvet Esbjerg Tlf: Investeringscenter Østjylland Østergade Århus C Tlf: Investeringscenter København Vesterbrogade København V Tlf: Investeringscenter Sjælland Nørregade Ringsted Tlf: Investeringscenter Fyn Mageløs Odense C Tlf: Investeringscenter Silkeborg Vestergade Silkeborg Tlf: Investeringscenter Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 7100 Vejle Tlf: Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 (0) PBC Hamburg Tlf: Jyske Bank (France) Tlf : Jyske Bank (Gibraltar) Ltd Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: