Aktiv vs. Passiv forvaltning

Transkript

1 Aktiv vs. Passiv forvaltning En analyse af større danske forvalteres evne til at slå deres benchmark. Forfatter: Vejleder: Mads Jensen CPR: X Foråret Side 1 af 81

2 1 Indhold 1 Indhold Indledning Problemformulering Afgrænsning Metode Databehandling Pålidelighed (reliabilitet) Gyldighed (validitet) Beskrivelse af nøgletal og teori Standardafvigelse Beta Sharpe Ratio Treynor Ratio Jensens Alpha Årlige omkostninger i procent Wealth indeks Risikofri rente Efficiente markeder Analyse De to strategier aktiv og passiv Introduktion Kriterier for valg af fonde: MSCI Regioner/Benchmark Asia AC ex Japan Benchmark ACWI Emerging Markets Europa Benchmark: Japan Benchmark: World Benchmark: OMXC Delkonklusion på første del af analysen Side 3 af 81

3 6.4 Manager tenure og fund size Delkonklusion Manager tenure Systematisk performance Konklusion på analysen Bear marked Asia ACWI Emerging Markets Europa Japan World OMXC Delkonklusion Bull marked Asia ACWI Emerging Markets Europa Japan World OMXC Delkonklusion Fejlkilder ÅOP Benchmark Survivorship bias Benchmark Konklusion Den fulde analyse Bear marked Bull marked Samlet konklusion Side 4 af 81

4 9 Perspektivering Litteraturliste Websites Bøger Bilag Indledning Jeg er ansat i Nordeas Private Banking afdeling, hvor min rolle er at være opsøgende overfor nye kunder og præsentere vores investeringsløsninger. I den forbindelse oplever jeg forskellige holdninger til investering, herunder den holdning, at aktivt forvaltede investeringer ikke kan betale sig i forhold til passivt forvaltede. Dette er også noget der fylder meget i medierne i øjeblikket, hvor diverse journalister har en tildens til, at beskrive passivt forvaltede fonde som den gode investering og bankernes aktivt forvaltede investeringer, som værende dårlige og kun med formål, at tjene penge til bankerne. I min tid på CBS på HD FR har der også været en overvægt af undervisere og professorer, der har været fortalere for de passivt forvaltede fonde. På kontoret er det dog en anden holdning, der skinner igennem, nemlig at de aktivt forvaltede fonde er bedre end de passive. Disse holdninger strækker sig langt længere end lokalerne på CBS og Nordeas Private Banking afdeling på Vesterbrogade. I hele verden ser vi fortalere for den ene og den anden side. Begge sider har deres argumenter og analyser, som bakker op om deres holdninger, men alligevel er det ikke lykkedes, endnu, en gang for alle at afgøre, hvad der er bedst af de to løsninger. For at blive klogere på området vil jeg lave min egen analyse af en række danske forvaltere og deres fonde for, at se om de er i stand til, at skabe merafkast i forhold til det benchmark, de måler sig op i mod. Ligeledes vil jeg se nærmere på, hvilke fonde der i så fald er tale om, og hvilke sammenhænge der kan være i den forbindelse. 3 Problemformulering Jeg vil undersøge, hvorvidt det er muligt for aktive forvaltere at skabe merafkast i forhold til deres benchmark. Jeg vil se nærmere på fonde forvaltet af større danske pengeinstitutter. Side 5 af 81

5 Jeg vil undersøge om afkastet i fondene hænger sammen med: Området/regionen der investeres i (f.eks. EM) Managerens tenure (Anciennitet) Størrelsen på fonden Omkostninger i fonden Min analyse er baseret på nøgletal. Jeg vil ligeledes undersøge aktive forvalteres evne til, at skabe merafkast i et faldende og stigende marked. 4 Afgrænsning Jeg beskæftiger mig udelukkende med aktiefonde. Der vil derfor ikke indgå obligationsfonde, blandede fonde eller alternative investeringsfonde i analysen. 5 Metode I analysen vil jeg se på faktuelle tal og lave regressionsanalyse baseret på månedlig afkast observationer over de seneste 10 år. Her fra vil jeg regne Beta og standardafvigelse. Når jeg har beregnet ovenstående vil jeg udregne følgende nøgletal til brug for analysen: Sharpe ratio Treynor ratio Jensens alpha Herudover vil jeg se, om der er sammenhæng mellem afkast og størrelsen på fonden, managerens tenure og fondens ÅOP. Jeg vil også se på de aktive forvalteres evner i henholdsvis bear og bull markeder. I Bear markedet vil jeg se, hvor hurtigt forvalterne kommer tilbage på indeks 100 efter et fald, og i bull markedet vil jeg se på forvalternes performance overfor benchmark i et opadgående marked. Side 6 af 81

6 5.1 Databehandling Jeg har indhentet data fra følgende tre instanser Morningstar, Bloomberg og Ritzau. Alle data er i DKK. Bloomberg Månedlige afkast observationer på benchmark i DKK. Ritzau Månedlig rente observationer på 10 årige amerikansk statsobligation. Morningstar Månedlige afkast observationer på fonde. Størrelsen af fondene. Managers tenure på de enkelt fonde samt ÅOP for fondene. 5.2 Pålidelighed (reliabilitet) Analysen er lavet ud fra kvantitative data, og en anden vil være i stand til, at gøre analysen efter og komme frem til de samme resultater, som jeg er. Derfor vurderer jeg, at pålideligheden i mit datasæt er høj. Kilderne er alle højt respekterede aktører i branchen og lever af at analysere og formidle data samt nyheder omkring markedet. 5.3 Gyldighed (validitet) Datasættet repræsenterer til en vis grad det ønskede, idet mange fonde bliver skåret fra på grund af de opstillede kriterier. Derfor giver det ikke et helt korrekt billede af danske fonde forvaltet af større pengeinstitutter i Danmark, da nogle af disse fonde ikke er repræsenteret her, fordi de ikke opfylder kravene. Mange fonde forsvinder alene på baggrund af, at der skal være 10 års historisk data tilgængeligt og ligeledes på, at fondene måler sig op af ikke sammensatte benchmark. Analysen giver ikke et korrekt billede af de danske forvalteres evne til at slå deres benchmark, idet en stor del af deres fonde ikke fremgår i analysen, fordi de er sorteret fra på kriterier. Det gør validiteten lavere. Side 7 af 81

7 5.4 Beskrivelse af nøgletal og teori I dette afsnit vil jeg kort beskrive de nøgletal og den teori der ligger til grund for opgaven Aritmetisk afkast R = n i=1 r i n I opgaven bruger jeg aritmetisk afkast opgørelse. Metoden er meget anvendt og nem, at arbejde med. Metoden opfanger ikke renters rente effekten og betydningen af store udsving i afkast. For at omdanne til årlige afkast bruger jeg nedenstående formel. Hvor m = antal perioder på et år R år = n i=1 r i n m Standardafvigelse n S = (R i R ) 2 i=1 Risikoen kan være udtrykt ved standardafvigelse på afkastet og viser den gennemsnitlige afvigelse i det gennemsnitlige afkast. En høj standardafvigelse vil vise store udsving omkring det forventede afkast, hvor en lav standardafvigelse vil vise lavere udsving omkring afkastet. For at omdanne til en årlig standardafvigelse bruger jeg nedenstående formel. n S = (R i R ) 2 m i=1 Hvor m = antal perioder på et år Beta β = cov(r i, R m ) σ m 2 Beta er udtryk for den systematiske risiko ved aktivet. Hvor R i er afkastet på aktiv i og R m er markedets afkast. Side 8 af 81

8 Beta er en måde at måle den systematiske risiko eller volatiliteten på enten et enkelt aktiv eller en portefølje til sammenligning med markedet som helhed. Beta beregnes via regressionsanalyse og indikerer aktivets tendens til udsving i forhold til markedet. Har aktivet en beta på 1 vil det bevæge sig med markedet, hvorimod en beta på under 1 betyder, at aktivet er mindre volatilt end selve markedet. Hvis aktivet har en beta på mere end 1, f.eks. 1,5 så vil aktivet bevæge sig mere end markedet og med en beta på 1,5 vil aktivet teoretisk være 50 % mere volatilt end markedet Sharpe Ratio S P = E(R P R f ) σ P R P = Porteføljens afkast R f = Risikofri rente σ P = Standardafvigelsen på porteføljens afkast Sharpe ratio måler det risikojusterede afkast forstået på den måde, at standardafvigelsen sammenholdes med det overskydende afkast for at fastslå belønningen per risikoenhed. Des højere sharpe ratioen er des bedre. Sharpe ratio egner sig godt til, at analysere en enkelt fond for dermed, at fastslå den enkelte afdelings risikojusterede afkast. Sharpe Ratio blev opfundet af nobelpris indehaveren William Sharpe Treynor Ratio T p = E(R p) R f β p T p = Det risikojusterede merafkast på porteføljen R f = Den risikofrie rente R p = Afkastet på porteføljen β p = Porteføljens beta Treynor Ratio er ligesom Sharpe Ratio en måde at måle afkast per risikoenhed. Den måler det afkast, der ligger ud over det afkast investor kunne have fået på en risikofri investering. Hvor Side 9 af 81

9 Sharpe ratio benytter sig af standardafvigelsen benytter Treynor sig af beta. Treynor ratio er altså en måleenhed for risikojusteret afkast baseret på systematisk risiko. Treynor ratio kendes også som reward to volatility ratio Jensens Alpha α p = E(R p ) (R f + (E(R m ) R f )β p ) α p = Det risikojusterede merafkast på porteføljen R f = Den risikofrie rente R p = Afkastet på porteføljen R m = Afkast på markedet (benchmark) β p = Porteføljens beta Jensens alpha udtrykker det risikojusterede merafkast på porteføljen og bruges i min analyse til, at undersøge managerens merafkast i forhold til benchmark. Jensens alpha forholder sig til, hvor meget risiko porteføljen indeholder og beregner her ud fra, om der har været tilstrækkeligt afkast ud fra den påtagede risiko Årlige omkostninger i procent ÅOP = A + H + E 7 + I 7 A = Årlige administrationsomkostninger i % H = Handelsomkostninger i fonden i % E = Det maksimale emissionstillæg iht. prospektet i % I = Det maksimale indløsningsfradrag iht. prospektet i % ÅOP er et udtryk for de omkostninger, der er for investor ved at have fonden. Medregnet i ÅOP er ikke investors omkostninger ved at anskaffe og holde fonden (kurtage, depot omkostninger mv.). ÅOP er baseret på syv år Wealth indeks Slutformue = Startformue (1 + afkast i perioden) Side 10 af 81

10 Wealth indeks er en overskuelig måde, at opstille og analysere absolutte afkast på. En måde hvor der tages hensyn til de, i dette tilfælde, månedlige udsving i afkastet. På denne måde er også renters rente effekten inkluderet Risikofri rente Jeg har valgt at anvende US Government Bonds 10 Years, amerikanske statsobligationer med en løbetid på 10 år, som risikofri rente i opgaven. Det kan diskuteres, hvor risikofri renten er, idet obligationerne blev nedgraderet fra AAA rating til AA rating som følge af uenighed mellem demokrater og republikanere omkring forhøjelse af det amerikanske gældsloft i Nedgraderingen vil, rent teoretisk, betyde en mindre risikopræmie på aktier, idet obligationerne bør handle med en højere risikopræmie efter nedgraderingen. Løbetiden på 10 år er valgt, fordi jeg analyserer på en 10 årig periode i opgaven. Den 10 årige statsobligation anvendes også ofte som reference benchmark globalt Efficiente markeder Efficient Market Hypothesis 6 beskriver tre typer af markedsefficiens Svag form for efficiens / Teknisk analyse Priserne på aktier afspejler allerede al historisk information som f.eks. tidligere priser, handelsvolumen m.m. Denne grad af efficiens forudsiger altså, at teknisk analyse vil mislykkes, idet det beror på historisk information som er tilgængeligt for alle Semistærk efficiens / Fundamental analyse Priserne har indregnet al offentligt tilgængelig information. Dette inkluderer også information fra virksomhedens balance og andet oplyst i regnskabet som f.eks. dividender og indtjening. I fundamentalanalysen betragtes et antal af variable omkring selskabet. Analysen foretages isoleret fra aktiens udvikling og helt fra bunden. Der ses nærmere på selskabets produkter, struktur, modstandere i markedet mv. Herudover kan selskabets forventede cashflow stilles op og 5 Bodie, Kane, Marcus Investments and portfolio management s Fama (1965) og Side 11 af 81

11 et bud på prisen af selskaber kan findes den vej rundt (fair value). Er fair value højere end markedet købes aktien. Den semistærke efficiens forudsiger, at fundamental analyse vil mislykkes Stærk efficiens Al information, offentligt såvel som privat, er indregnet i priserne herunder også insider viden. 6 Analyse De to strategier aktiv og passiv Denne tese er egentlig grunden til de to overordnede investerings strategier, nemlig aktiv og passiv som denne opgave handler om. Tror investor på, at EHM holder eller gør han ikke? Hvis investor mener, at EHM holder stik og dermed, at det ikke er muligt, at skabe en overnormal profit ved at købe og sælge aktier, skal investor blot investere i markedsporteføljen. Den teoretiske markedsportefølje er dog umulig at investere i, i praksis, idet investor ikke kan købe sig ind i samtlige aktiver på kloden. Det er svært, at få købt den korrekte andel af en svensk skov og grønthandleren nede på hjørnet. Derfor vil det blive en investering i en index tracker eller en investeringsforening hvis formål er, at følge et givent marked. F.eks. det danske C20 indeks. Tror investor omvendt ikke på, at EHM holder vand, så investeres der ud fra tesen om, at der kan skabes ekstra profit ved aktiv handel af aktier. Det betyder også, at den profit der hentes skal kunne give mere end blot betale udgiften til anskaffelsen af information altså research, analyser mv. Transaktionsomkostningerne bliver også markant højere, idet der handles mere i den aktive strategi, for at tilpasse porteføljen til den indhentede information ved køb og salg af aktier. Som privat investor skal man virkelig have en stor mistillid til EHM, idet der skal afsættes meget tid til at jage information. Dette er mere overskueligt for de store institutionelle forvaltere, som jeg ser nærmere på i min analyse. For hvis det er rigtigt, at al tilgængelig information allerede er indregnet i prisen, hvad er så årsagen til, at banker og forvaltere bruger så mange ressourcer og penge på, at analysere og finde information? Og hvis man er villig til at bruge penge og ressourcer på at finde disse informationer Side 12 af 81

12 (og samtidig tænker rationelt), så må det være fordi man håber på, at finde information som er overset af andre markedsdeltagere og dermed kan bruges til, at sikre sig et højere afkast, uden at påtage sig yderligere risiko i markedet ved, at udnytte sin informationsfordel. Grossman og Stiglitz (1980) argumenterer mere præcist, at investorer kun vil have incitament til at analysere og finde ny information, såfremt det kan forventes, at det giver et højere forventet afkast. Hvis markedet er i ligevægt, så vil det være profitabelt, at analysere og indsamle ny information. Ligeledes argumenterer de for, at ikke alle markeder er lige efficiente. Eksempelvis er Emerging Markets ikke lige så studeret, analyseret og overvåget som S&P500. Det samme gør sig gældende for små virksomheder overfor store internationale selskaber. 6.2 Introduktion I analysen vil jeg se på en periode på 10 år og undersøge om forvalterne er i stand til, at skabe merafkast. Jeg vil måle absolutte afkast samt risikojusterede afkast. Baseret på min analyse vil jeg se nærmere på, om afkast hænger sammen med regioner, managerens tenure samt omkostningerne i fondene udtrykt ved ÅOP. Herudover vil jeg undersøge, hvorledes fondene performer i henholdsvis et bull og et bear marked. Jeg starter med den 10 årige periode, hvor jeg beregner absolutte afkast og opstiller disse i et wealth indeks. Herefter ser jeg nærmere på de risikojusterede afkast og nøgletal. Analysen er baseret på månedlige afkast observationer fra d til d Kriterier for valg af fonde: Fondene af valgt med baggrund i, at de er forvaltet af danske pengeinstitutter og noteret i Danmark. Fonde der forvaltes af danske pengeinstitutter, men er noteret i f.eks. Luxemburg er altså ikke med i analysen. Analyse perioden er på 10 år for at få et godt billede af performance over en længere periode. Det er derfor også nødvendigt med 10 års historiske data med månedlige observationer på afkastet. Fondene analyseres i regioner baseret på det benchmark, de måler sig op i mod. I analysen vil jeg se på de forskellige måder at måle afkast, hvor jeg både ser Side 13 af 81

13 nærmere på de absolutte afkast, men også de risikojusterede afkast. Slutteligt vil jeg opstillet et Wealth index for at synliggøre fondenes performance overfor deres benchmark MSCI De benchmark fondene benytter sig af er alle leveret af MSCI. MSCI er en uafhængig leverandør, der stiller services til rådighed i form af research data, analyse værktøjer, benchmark og meget mere, mod betaling naturligvis Regioner/Benchmark Asia AC ex Japan Indekset repræsenterer large og mid cap i to ud af tre developed markets (Japan er ekskluderet) og otte emerging markets i Asien. Developed markets er Hong Kong og Singapore hvor emerging markets er Kina, Indien, Indonesien, Korea, Malaysia, Filippinerne, Taiwan og Thailand. Indekset er sammensat af 624 selskaber. 8 Tabel 1: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Fjernøsten 0,64 7,68 17,21 0,8473 0,2675 0,0543 0,1113 Handelsinvest Fjernøsten 0,30 3,62 17,40 0,8595 0,0312 0,0063-0,2346 Jyske Invest Fjernøsten 0,78 9,37 19,98 1,0222 0,3154 0,0616 0,1435 Nordea Invest Fjernøsten 0,50 5,95 20,03 1,0233 0,1435 0,0281-0,1427 Sydinvest Fjernøsten 0,69 8,23 19,52 0,9599 0,2642 0,0537 0,0871 Benchmark 0,62 7,49 19,10 1,0000 0,2310 0,0441 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia Absolutte afkast Tabel 2: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering Jyske Invest Fjernøsten 0,78 9,37 1,89 1 Sydinvest Fjernøsten 0,69 8,23 0,75 2 Danske Invest Fjernøsten 0,64 7,68 0,19 3 Nordea Invest Fjernøsten 0,50 5,95-1,54 4 Handelsinvest Fjernøsten 0,30 3,62-3,87 5 Benchmark 0,62 7,49 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia Bilag 5: MSCI Asia faktaark. Side 14 af 81

14 HD 2.del Finansiel Rådgivning Den store vinder på afkast er Jyske Invest, der leverer hele 1,88 % -point bedre end benchmark. Sydinvest bliver nummer to med et merafkast på 0,74 % -point, hvor Danske Invest lige kommer med i det bedre selskab med et merafkast på 0,19 % -point. De resterende to fonde har ikke formået at skabe merafkast, hvor Handelsbanken er den store taber med et merafkast på -3,87 % -point, efterfulgt af Nordea med et manglende merafkast på - 1,54 % -point. Tre ud af fem fonde formår, at levere et merafkast målt på absolutte afkast Wealth index Tabel 3: Fond Danske Invest Fjernøsten Handelsinvest Fjernøsten Jyske Invest Fjernøsten Nordea Invest Fjernøsten Sydinvest Fjernøsten Benchmark Afkast i perioden 85,76% 23,50% 108,27% 47,92% 87,44% 75,75% Merafkast 10,01% -52,25% 32,52% -27,83% 11,69% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia. Figur Danske Invest Fjernøsten Handelsinvest Fjernøsten Jyske Invest Fjernøsten Nordea Invest Fjernøsten Sydinvest Fjernøsten 050 Benchmark 000 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia. Side 15 af 81

15 Opstillet i wealth index bliver det tydeligt, at Jyske Invest virkelig formår at levere merafkast og hele 32,52 % -point mere end benchmark. Investors 100 kr. er altså blevet til 208,27 kr. i perioden, hvor investor havde fået 175,75 kr., hvis pengene havde været placeret i benchmark. Investor har ikke bare fået flere penge mellem hænderne, end hvis han havde investeret i benchmark, han har også fået et bedre risikojusteret afkast end markedet kunne tilbyde Risikojusterede afkast Tabel 4: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel Jensens alfa Placering Jyske Invest Fjernøsten 19,98 0,88 0,3154 0,0844 1,0222 0,0222 0,0616 0,0175 0, Danske Invest Fjernøsten 17,21-1,89 0,2675 0,0365 0,8473-0,1527 0,0543 0,0102 0, Sydinvest Fjernøsten 19,52 0,42 0,2642 0,0333 0,9599-0,0401 0,0537 0,0096 0, Nordea Invest Fjernøsten 20,03 0,93 0,1435-0,0875 1,0233 0,0233 0,0281-0,0160-0, Handelsinvest Fjernøsten 17,40-1,70 0,0312-0,1997 0,8595-0,1405 0,0063-0,0378-0, Benchmark 19,10 0,00 0,2310 0,0000 1,0000 0,0000 0,0441 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia. Jyske Invests strategi med, at påtage sig mere risiko en markedet, indikeret med en beta over 1, har båret frugt og givet et godt afkast. Nordea har kørt samme strategi og med en marginalt højere beta, men har ikke været i stand til at levere merafkast. Samtidig har Sydinvest formået at skabe merafkast med en strategi med lavere beta og dermed mindre risiko end markedet. Danske har den laveste beta af alle fem fonde, tæt forfulgt af Handelsinvest, der dog ikke formåede at skabe merafkast. De forskellige strategier skal gerne udtrykke sig, når jeg ser nærmere på fondenes Sharpe og Treynor ratios. Benchmark har en Sharpe på 0,2310 og en Treynor på 0,0441. Fondene skal have højere tal end disse to for, at have leveret gode risikojusterede afkast. Jeg har fremhævet de fonde, der har leveret bedre tal end benchmark, med grønt, og dem der ikke har formået, at levere bedre end benchmark med rødt. Side 16 af 81

16 Der er ingen markering på beta værdierne, idet en beta højere end markedet ikke nødvendigvis er en dårlig ting, og en lavere beta end markedet ikke nødvendigvis er en god ting. Det kommer an på, hvilken strategi investor ønsker sig til sin portefølje. Beta værdien bliver dog inkluderet i Treynor ratio. Ved første øjekast tegner sig det samme billede som før. Det er de samme tre fonde der ligger positivt, og de samme to fonde der ligger negativt. Ser vi nærmere på tallene vises det, at Jyske Invest stadig ligger i toppen med en flot sharpe på 0,0844 mere end benchmark og en Treynor med 0,0616 mere end benchmark, men så ændrer tingene sig også i forhold til tidligere. Det er nemlig Danske Invest, der indtager andenpladsen foran Sydinvest. Danske har leveret en Sharpe, der er 0,0365 bedre end bechmark og en treynor der er 0,0543 bedre. Det er bedre end Sydinvest, der må nøjes med en forskel i sharpe på 0,0333 og Treynor på 0,0537, altså kun en lille smule dårligere end Danske Invest. Danske Invest har dog en markant lavere beta og standardafvigelse. Måler vi på risikojusterede afkast har Danske Invest altså været bedre end Sydinvest, selvom Sydinvest har leveret et højere absolut afkast, idet Danske Invest har fået mere afkast ud af risikoenhed påtaget. I bunden af feltet er der ingen ændringer, hvor Handelsinvest igen indtager sidstepladsen med Nordea som næstsidst. Selvom Handelsinvest har kørt en lavrisiko strategi med en lavere beta og standardafvigelse end markedet, så har de ikke fået betaling nok per risikoenhed. Ser jeg nærmere på Jensens alfa ses det, at de samme tre fonde har formået, at levere merafkast. Jyske Invest Fjernøsten leverer en alfa på 0,1435. Til sammenligning har regionens dårligste, Handelsinvest, en alfa på -0, Opsummering Tabel 5: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance Jyske Invest Fjernøsten 1 1 Over Danske Invest Fjernøsten 3 2 Over Sydinvest Fjernøsten 2 3 Over Nordea Invest Fjernøsten 4 4 Under Handelsinvest Fjernøsten 5 5 Under Antal fonde der over performer 3 Antal fonde der under performer 2 Side 17 af 81

17 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia. Tre fonde formår at over performe og to under performer. De absolutte og risikojusterede afkast følges fint ad i dette tilfælde og skaber ingen ændringer i placeringerne. Jyske Invest leverer det bedste alfa på 0,1435. Fonden har en t-stat på 1,2753, hvilket ikke er signifikant forskellig fra 0 og jeg kan derfor ikke konkludere, at manageren er i stand til at skabe systematisk alfa. Det samme gør sig gældende for Danske Invest, der har leveret positiv alfa på 0,1113, men også har en t-stat, der ikke er signifikant forskellig fra 0 på 0,7128. Så heller ikke her kan det konkluderes, at manageren er i stand til, at skabe et systematisk merafkast. Den sidste fond der overperformer er Sydinvest med et positivt alfa på 0,0871. Historien er den samme, som de to andre fonde, hvor Sydinvest har en t-stat på 0,4890, hvilket heller ikke er signifikant forskelligt fra 0. Det betyder igen, at jeg ikke kan konkludere, at manageren er i stand til, at skabe systematisk merafkast. For de tre fonde der overperformer er det altså ikke muligt at konkludere, at de kan skabe systematisk alfa Benchmark ACWI Indekset repræsenterer large og mid cap på 23 developed markets og 23 emerging markets lande. Der er selskaber i indekset og det dækker omkring 85 % af de globale investerings muligheder. Developed markets er: Australien, Østrig, Belgien, Canada, Danmark, Finland, Frankrig, Tyskland, Hong Kong, Irland, Israel, Italien, Japan, Holland, New Zealand, Norge, Portugal, Singapore, Spanien, Sverige, Schweiz, Storbritannien og USA. Emerging markets er: Brasilien, Chile, Kina, Colombia, Tjekkiet, Egypten, Grækenland, Ungarn, Indien, Indonesien, Korea, Malaysia, Mexico, Peru, Filippinerne, Polen, Rusland, Qatar, Sydafrika, Taiwan, Thailand og UAE. 9 9 Bilag 6: MSCI ACWI Faktaark. Side 18 af 81

18 Tabel 6: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Global Plus 0,32 3,90 13,97 0,9696 0,0587 0,0085 0,0371 Danske Invest Global StockPicking 0,46 5,56 13,55 0,9355 0,1831 0,0265 0,1856 Danske Invest Global StockPicking 2 0,43 5,12 13,46 0,9509 0,1518 0,0215 0,1445 Danske Invest Global StockPicking DKK 0,41 4,87 13,40 0,9454 0,1337 0,0190 0,1252 Jyske Invest Favorit Aktier 0,46 5,57 14,79 0,9610 0,1689 0,0260 0,1795 Jyske Invest Globale Aktier 0,46 5,55 14,59 1,0130 0,1698 0,0245 0,1623 LPI Aktier Globale IX 0,72 8,63 14,73 1,0337 0,3769 0,0537 0,4123 LPI Aktier Globale VIII 0,42 5,02 13,85 0,9441 0,1404 0,0206 0,1384 Sydinvest Verden Ligevægt & Value 0,36 4,30 13,46 0,9495 0,0908 0,0129 0,0766 Benchmark 0,30 3,56 13,81 1,0000 0,0350 0,0048 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, ACWI. Absolutte afkast Tabel 7: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering LPI Aktier Globale IX 0,72 8,63 5,07 1 Jyske Invest Favorit Aktier 0,46 5,57 2,01 2 Danske Invest Global StockPicking 0,46 5,56 2,00 3 Jyske Invest Globale Aktier 0,46 5,55 1,99 4 Danske Invest Global StockPicking 2 0,43 5,12 1,56 5 LPI Aktier Globale VIII 0,42 5,02 1,46 6 Danske Invest Global StockPicking DKK 0,41 4,87 1,31 7 Sydinvest Verden Ligevægt & Value 0,36 4,30 0,74 8 Danske Invest Global Plus 0,32 3,90 0,34 9 Benchmark 0,30 3,56 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, ACWI. Alle fondene i kategorien har leveret et merafkast i forhold til markedet. Fondene har dog ikke fulgtes ad, og der er stor spredning i feltet i forhold til højeste afkast og laveste afkast. I front ligger Lægernes Pensions Invest med to fonde, der er næsten identiske kun adskilt af en forskel i afkast på 0,02 % -point. Risikoen målt på standardafvigelsen er den samme for de to. Fondene leverer et merafkast på hhv. 5,07 og 5,05 % -point, hvilket må siges at være meget imponerende. Det er dog værd at bemærke, at fondene har påtaget mere risiko end benchmark målt på standardafvigelsen. Strategien har dog givet pote set i forhold til det absolutte afkast. Herfra er der et godt spring ned til den tredjebedst performende fond fra Jyske Invest (Favorit aktier) med Side 19 af 81

19 et merafkast på 2,01 % -point, altså hele 3,06 % -point lavere end den bedst performende fond fra LPI. Her fra ligger der seks fonde med et afkast, der spænder mellem 5,56 % og ned til 5,02 %, der udgør midten af feltet. De tre dårligste fonde er Danske Invest Stockpicking DKK, Sydinvest og på sidste pladsen Danske Invest med fonden Global Plus. Alle tre fonde har dog formået, at levere merafkast i forhold til benchmark. Den dårligst performende fond har leveret et afkast på 3,90 % svarende til et merafkast på 0,34 % -point. Fonden er dog ikke den fond med lavest standardafvigelse og har faktisk mere risiko end markedet med en standardafvigelse på 0,16 % point mere end markedet. Den laveste standardafvigelse er målt på Sydinvests fond med 0,36 % -point mindre end benchmark Risikojusteret afkast Tabel 8: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel2 Jensens alfa Placering LPI Aktier Globale IX 14,73 0,91 0,3769 0,3419 1,0337 0,0337 0,0537 0,0489 0, Danske Invest Global StockPicking 13,55-0,26 0,1831 0,1481 0,9355-0,0645 0,0265 0,0217 0, Jyske Invest Globale Aktier 14,59 0,78 0,1698 0,1348 1,0130 0,0130 0,0245 0,0196 0, Jyske Invest Favorit Aktier 14,79 0,98 0,1689 0,1339 0,9610-0,0390 0,0260 0,0212 0, Danske Invest Global StockPicking 2 13,46-0,35 0,1518 0,1168 0,9509-0,0491 0,0215 0,0167 0, LPI Aktier Globale VIII 13,85 0,04 0,1404 0,1054 0,9441-0,0559 0,0206 0,0158 0, Danske Invest Global StockPicking DKK 13,40-0,41 0,1337 0,0987 0,9454-0,0546 0,0190 0,0141 0, Sydinvest Verden Ligevægt & Value 13,46-0,36 0,0908 0,0558 0,9495-0,0505 0,0129 0,0080 0, Danske Invest Global Plus 13,97 0,16 0,0587 0,0237 0,9696-0,0304 0,0085 0,0036 0, Benchmark 13,81 0,00 0,0350 0,0000 1,0000 0,0000 0,0048 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, ACWI. Ser vi jeg nærmere på det risikojusterede ligger LPI igen i front med forskel i sharpe på hele 0,3769 og en forskel i Treynor på 0,0537 på LPI Aktier Globale XI. Fondens strategi om, at tage mere risiko end markedet med en højere beta end benchmark, har vist sig lønsom. Jensens alfa på 0,4123 under støtter, at fonden har skabt merafkast i forhold til benchmark. Ingen overraskelser her set i forhold til målingen på absolutte afkast. Side 20 af 81

20 Tredje pladsen indtages dog af Danske Invest Global Stockpicking med en sharpe på 0,1831 og en treynor på 0,0265. Fonden har altså formået, at skabe et bedre risikojusteret afkast end Jyske Invest favorit aktier, der havde tredjepladsen målt på absolut afkast og som nu må nøjes med en femte plads. I bunden er der ingen ændringer, hvor Danske Invest Global Plus igen indtager sidste pladsen med en sharpe på 0,0587 og en treynor på 0,0085. Fonden har skabt merafkast med en alfa på 0, Wealth indeks Tabel 9: Fond Afkast Merafkast Danske Invest Global Plus 33,78% 4,13% Danske Invest Global StockPicking 58,69% 29,04% Danske Invest Global StockPicking 2 52,21% 22,56% Danske Invest Global StockPicking DKK 48,57% 18,92% Jyske Invest Favorit Aktier 56,03% 26,39% Jyske Invest Globale Aktier 56,20% 26,56% LPI Aktier Globale IX 112,18% 82,53% LPI Aktier Globale VIII 49,92% 20,27% Sydinvest Verden Ligevægt & Value 40,13% 10,48% Benchmark 29,65% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, ACWI. Side 21 af 81

21 HD 2.del Finansiel Rådgivning Figur Danske Invest Global Plus Danske Invest Global StockPicking Danske Invest Global StockPicking 2 Danske Invest Global StockPicking DKK Jyske Invest Favorit Aktier 100 Jyske Invest Globale Aktier LPI Aktier Globale IX 050 LPI Aktier Globale VIII Sydinvest Verden Ligevægt & Value 000 Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, ACWI Opsummering Tabel 10: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance LPI Aktier Globale IX 1 1 Over Danske Invest Global StockPicking 3 2 Over Jyske Invest Globale Aktier 4 3 Over Jyske Invest Favorit Aktier 2 4 Over Danske Invest Global StockPicking Over LPI Aktier Globale VIII 6 6 Over Danske Invest Global StockPicking DKK 7 7 Over Sydinvest Verden Ligevægt & Value 8 8 Over Danske Invest Global Plus 9 9 Over Antal fonde der over performer 9 Antal fonde der under performer 0 Side 22 af 81

22 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, ACWI. Tabellen er sorteret efter placeringer på risikojusteret afkast. Alle fondene har formået at over performe i forhold til deres benchmark. Målt på absolut- og risikojusteret afkast klarer LPI Globale IX sig bedst. Herefter ændrer billedet sig i forhold til placeringer på henholdsvis absolutte og risikojusterede afkast, hvor Danske Invest Global Stockpicking indtager en tredje plads på risikojusteret, men må nøjes med en fjerde plads på absolutte afkast. Værst er det for Jyske Invest Favorit aktier, der falder hele to pladser fra en tredje plads på absolutte afkast, men kun indtager en femte plads på risikojusteret afkast. De fire fonde i bunden har ingen ændringer i forhold til absolutte og risikojusterede afkast. Tabel 11: Fond T-stat Signifikant forskellig fra 0? Danske Invest Global Plus 0,3506 Nej Danske Invest Global Stockpicking 1,7148 Nej Danske Invest Global Stockpicking 2 1,8469 Nej Danske Invest Global Stockpicking DKK 1,5730 Nej Jyske Invest Favorit Aktier 1,0360 Nej Jyske Invest Globale Aktier 1,4791 Nej LPI Aktier Globale IX 4,3039 Ja LPI Aktier Globale VIII 1,1150 Nej Sydinvest Verden Ligevægt & Value 0,9581 Nej Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, ACWI. Alle fondene over perfomer, men dykker jeg ned i fondenes evne til systematisk at overperforme, bliver billedet et andet. Faktisk er kun en af fondene i stand til, at vise systematisk over performance ud fra regressionsanalysen, og det er LPI Aktier Globale IX. Den har en t-stat på 4,303 og jeg kan således konkludere, at fonden systematisk overperformer. De resterende fonde i analysen ligger med en t-stat, der ikke er signifikant forskellig fra 0. Jeg kan derfor ikke konkludere, at de systematisk er i stand til, at skabe positiv alfa Emerging Markets Indekset repræsenterer large og mid cap på 23 emerging markets. Der indgår 835 selskaber i indekset. Landende er: Brasilien, Chile, Kina, Columbia, Tjekkiet, Egypten, Grækenland, Ungarn, Side 23 af 81

23 Indien, Indonesien, Korea, Malaysia, Mexico, Peru, Filippinerne, Polen, Rusland, Qatar, Sydafrika, Taiwan, Thailad, Tyrkiet og UAE. 10 Tabel 12: Fonde Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Nye Markeder 0,68 8,12 18,10 0,8909 0,2788 0,0567 0,3147 Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 0,37 4,41 20,41 1,0297 0,0653 0,0129-0,0513 Nordea Invest Emerging Markets 0,33 3,95 19,70 0,9953 0,0443 0,0088-0,0757 SEBinvest EM Equities (Mondrian) 0,34 4,05 17,13 0,8530 0,0571 0,0115-0,0090 Benchmark 0,41 4,88 19,37 1,0000 0,0931 0,0180 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM Absolutte afkast Tabel 13: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering Danske Invest Nye Markeder 0,68 8,12 3,24 1 Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 0,37 4,41-0,47 2 SEBinvest EM Equities (Mondrian) 0,34 4,05-0,83 3 Nordea Invest Emerging Markets 0,33 3,95-0,93 4 Benchmark 0,41 4,88 0 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Danske Invest formår som den eneste forvalter, at skabe merafkast i forhold til benchmark med hele 3,24 % -point. Herefter kommer Jyske Invest dog med en negativ marginal på -0,47 % -point. Dernæst SEBinvest med -0,83 % -point. Den upopulære sidsteplads indtages i denne omgang af Nordea Invest med et negativt merafkast på -0,93 % -point. Ikke alene har Danske Invest formået, at skabe merafkast som den eneste forvalter, men de ligger også markant foran resten af de analyserede fonde Risikojusterede afkast Tabel 14: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel Jensens alfa Placering Danske Invest Nye Markeder 18,10-1,26 0,2788 0,1857 0,8909-0,1091 0,0567 0,0386 0, Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 20,41 1,05 0,0653-0,0278 1,0297 0,0297 0,0129-0,0051-0, SEBinvest EM Equities (Mondrian) 17,13-2,23 0,0571-0,0361 0,8530-0,1470 0,0115-0,0066-0, Nordea Invest Emerging Markets 19,70 0,33 0,0443-0,0488 0,9953-0,0047 0,0088-0,0093-0, Bilag 7: MSCI Emerging Markets faktaark. Side 24 af 81

24 HD 2.del Finansiel Rådgivning Benchmark 19,37 0,00 0,0931 0,0000 1,0000 0,0000 0,0180 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Når jeg ser nærmere på de risikojusterede nøgletal ændrer billedet sig ikke. Det er stadig Danske Invest i front med flot sharpe og treynor. De har brugt en strategi med lavere beta end markedet og har virkelig fået betaling pr. risikoenhed. Jyske invests strategi med, at tage mere risiko end markedet, giver dem stadig andenpladsen, selv når vi måler risikojusteret. De er dog ikke meget efter benchmark. SEBInvest har kørt med en beta, der er lavere end Danske Invests, men formår ikke, at levere et bedre risikojusteret afkast. Nordea er igen i bund med en beta, der ligger lige omkring om en og afspejler markedet Wealth Index Danske Invest Nye Markeder Nordea Invest Emerging Markets SEBinvest EM Equities (Mondrian) Tabel 15: Fond Jyske Invest Nye Aktiemarkeder Benchmark Afkast i perioden 90,88% 25,71% 21,83% 29,28% 34,65% Merafkast 56,23% -8,94% -12,82% -5,37% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Figur 3 300, , , , ,000 50,000,000 Danske Invest Nye Markeder Jyske Invest Nye Aktiemarkeder Nordea Invest Emerging Markets SEBinvest EM Equities (Mondrian) Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Side 25 af 81

25 Når fondene opstilles i et wealth indeks er det tydeligt, hvor meget Danske Invest har over performet, og hvor meget bedre fonden har været end de andre i gruppen. Fondene følges godt ad frem til , hvor efter Danske Invest ikke tager helt så stort et fald, som de andre fonde, der følges med benchmark i faldet. Efterfølgende stikker Danske Invest af fra de andre, der ligger og bevæger sig lidt under benchmark, hvor SEBinvest lige formår, at komme foran benchmark omkring , men ryger hurtigt under igen Opsummering Tabel 16: Fonde Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance Danske Invest Nye Markeder 1 1 Over Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 2 2 Under SEBinvest EM Equities (Mondrian) 3 3 Under Nordea Invest Emerging Markets 4 4 Under Antal fonde der over performer 1 Antal fonde der under performer 3 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Kun Danske Invest Nye markeder, ud af de fire fonde, har formået at over performe i forhold til sit benchmark. Placeringer i absolutte afkast og risikojusterede afkast følges ad i dette tilfælde. Danske Invest har en t-stat på 2,1612, hvilket er signifikant større end 0, og manageren er derfor i stand til, at skabe systematisk positiv alfa Europa Benchmark er MSCI Europe. Benchmarket består af 15 developed markets i Europa hvor i der er 446 selskaber. Det drejer sig om følgende lande: Østrig, Belgien, Danmark, Finland, Frankrig, Tyskland, Irland, Holland, Norge, Portugal, Spanien, Sverige, Schweiz og Storbritannien. 11 Tabel 17: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Europa Fokus 0,29 3,43 17,54 1,0690 0,0201 0,0033-0,1011 Handelsinvest Europa 0,32 3,90 15,86 0,9786 0,0520 0,0084-0,0291 Danske Invest Europa Højt Udbytte 0,47 5,65 14,65 0,9234 0,1760 0,0279 0,1370 SEBinvest Europa Højt Udbytte 0,33 4,01 13,10 0,7958 0,0715 0,0118 0, Bilag 8: MSCI Europe faktaark. Side 26 af 81

26 Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 0,33 3,93 15,33 0,9719 0,0558 0,0088-0,0242 Danske Invest Europa 0,46 5,48 16,48 1,0389 0,1462 0,0232 0,0812 Jyske Invest Europæiske Aktier 0,36 4,36 15,86 1,0043 0,0813 0,0128 0,0004 Nordea Invest Europa 0,24 2,83 16,34 1,0344-0,0149-0,0024-0,1383 Benchmark 0,36 4,34 15,41 1 0,0822 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe Absolutte afkast Tabel 18: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering Danske Invest Europa Højt Udbytte 0,47 5,65 1,31 1 Danske Invest Europa 0,46 5,48 1,14 2 Jyske Invest Europæiske Aktier 0,36 4,36 0,02 3 SEBinvest Europa Højt Udbytte 0,33 4,01-0,33 4 Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 0,33 3,93-0,41 5 Handelsinvest Europa 0,32 3,90-0,44 6 Danske Invest Europa Fokus 0,29 3,43-0,91 7 Nordea Invest Europa 0,24 2,83-1,51 8 Benchmark 0,36 4,34 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. Danske Invest indtager toppen med Europa Højt udbytte fonden, tæt forfulgt af deres egen Europa fond. De formår, at levere henholdsvis 1,31 % - point og 1,14 % -point i merafkast i forhold til benchmark, hvilket imponerende. Tredje pladsen går til Jyske Invest Europæiske aktier, der lige akkurat formår, at levere et merafkast med 0,02 % -point i forskel til benchmark. Det er interessant, at Danske Banks fond med fokus på højt udbytte har leveret et bedre afkast end deres generelle Europa fond. Det kan tyde på, at aktier der udbetaler højt udbytte har performet bedre end de resterende aktier. De resterende fonde formår ikke, at slå deres benchmark selvom SEBinvest Højt Udbytte kun er bagefter med 0,33 % -point Risikojusteret afkast Tabel 19: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel2 Jensens alfa Placering Danske Invest Europa Højt Udbytte 14,65-0,77 0,1760 0,0938 0,9234-0,0766 0,0279 0,0152 0, Danske Invest Europa 16,48 1,07 0,1462 0,0640 1,0389 0,0389 0,0232 0,0105 0, Jyske Invest Europæiske Aktier 15,86 0,45 0,0813-0,0008 1,0043 0,0043 0,0128 0,0002 0, Side 27 af 81

27 SEBinvest Europa Højt Udbytte 13,10-2,31 0,0715-0,0107 0,7958-0,2042 0,0118-0,0009 0, Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 15,33-0,08 0,0558-0,0264 0,9719-0,0281 0,0088-0,0039-0, Handelsinvest Europa 15,86 0,45 0,0520-0,0302 0,9786-0,0214 0,0084-0,0042-0, Danske Invest Europa Fokus 17,54 2,13 0,0201-0,0621 1,0690 0,0690 0,0033-0,0094-0, Nordea Invest Europa 16,34 0,93-0,0149-0,0971 1,0344 0,0344-0,0024-0,0150-0, Benchmark 15,41 0,00 0,0822 0, ,0000 0,0127 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. De første to placeringer til Danske Invest Europa Højt Udbytte og Europa fonden ligner sig selv fra de absolutte afkast, men så ændrer det sig. Målt på Sharpe Ratio (som tabellen er sorteret efter) leverer Jyske Invest Europæiske aktier ikke et merafkast, idet Sharpe er 0,0008 efter benchmarks Sharpe ratio. Målt på Treynor ratio formår fonden dog at levere et risikojusteret merafkast med en treynor, der er 0,0002 bedre end benchmark. Merafkastet bakkes op af en positiv alfa på 0,0004. Det er i småtings afdelingen som også set på det absolutte afkast, og derfor er der lidt diskrepans i forhold til målingen mellem Sharpe, Treynor og Jensens alfa. Rigtig interessant bliver det, når jeg ser på SEBinvest Europa Højt udbytte. Fonden har ikke formået, at levere merafkast målt på absolut afkast, hvor den er bagefter med 0,33 % -point. Målt på Sharpe og Treynor leverer fonden heller ikke et bedre risikojusteret afkast med en Sharpe, der er 0,0107 lavere end benchmarks og en Treynor, der er 0,0009 lavere end den målte for benchmark. Fonden ligger med en standardafvigelse, der er 2,31 % -point lavere og en beta, der er 0,2042 lavere end benchmark. Fonden ligger kun bagefter benchmark med 0,33 % -point, men har påtaget sig væsentligt lavere risiko en benchmark, hvilket kommer til udtryk i tallene, der ligger lige omkring de nøgletal, der er målt for benchmark. Ser jeg på Jensens alfa viser det imidlertid, at fonden har leveret et merafkast med et alfa på 0,0464. Altså et alfa, der er markant bedre end Jyske Invest på tredjepladsen med 0,0004 i alfa. Det er overraskende, at fonden kan have et positivt alfa, når absolut afkast, sharpe og treynor er negativt i forhold til benchmark. Jeg regner efter: α p = E(R p ) (R f + (E(R m ) R f )β p ) α p = 4,01% (3,07% + (4,34% 3,07%) 0,7958) α p = 0,0007 Side 28 af 81

28 Når jeg regner efter i hånden får jeg også et andet billede. Alfa bliver -0,0007 og stemmer overens med de andre tal, idet tallet indikerer, at fonden ikke har leveret et merafkast. Det er dog meget tæt på 0, ligesom de andre nøgletal, men langt fra det først beregnede alfa. Jeg vælger at konstatere, at fonden ikke har været i stand til at levere et merafkast baseret på, at Sharpe og Treynor er lavere end beregnet for benchmark samt, at Jensens alfa indikerer under performance, når jeg regner efter. Herudover er der ingen overraskelser i de analyserede fonde. Bunden indtages igen af Nordea Invest Europa. Umiddelbart ville jeg tro, at de fonde med højest beta ville indtage henholdsvis top og bund alt efter deres evne til, at vælge de rigtige positioner, og at midten ville være indtaget af fonde med en beta lige omkring en eller lidt under. Dette er også tilfældet, når jeg ser på bunden, hvor Danske Invest Europa Fokus med en beta på 1,0690 ligger sammen med Nordea Invest Europa med en beta på 1,0344. Ser jeg på toppen er billedet dog anderledes. Danske Invest Europa Højt udbytte, der performer bedst, har en beta under en på 0,9234. Herefter kommer de to fonde, der har leveret merafkast, Danske Invest Europa med en beta på 1,0389 og Jyske Invest Europæiske aktier med en beta på 1,0043. Altså to fonde med en beta over benchmarks. Tanken holder altså ikke helt, idet Danske Invest Europa Højt Udbytte har været i stand til at levere et merafkast med en beta, der er lavere end benchmark Wealth Indeks Tabel 20: Fond Afkast Merafkast Danske Invest Europa Fokus 20,48% -16,46% Handelsinvest Europa 30,12% -6,82% Danske Invest Europa Højt Udbytte 57,92% 20,98% SEBinvest Europa Højt Udbytte 36,99% 0,05% Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 31,53% -5,41% Danske Invest Europa 50,58% 13,64% Jyske Invest Europæiske Aktier 36,08% -0,86% Nordea Invest Europa 15,99% -20,95% Benchmark 36,94% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. Side 29 af 81

29 HD 2.del Finansiel Rådgivning Figur Danske Invest Europa Fokus Handelsinvest Europa Danske Invest Europa Højt Udbytte SEBinvest Europa Højt Udbytte Alm. Brand Invest Europæiske Aktier Danske Invest Europa Jyske Invest Europæiske Aktier Nordea Invest Europa Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. Fondene følges relativt ad indtil finanskrisen indtræffer, og de store fald kommer i Danske Invest Europa Højt udbytte falder ikke helt så meget, som de andre, og får derfor en fordel, når det går op ad igen, hvilket også ses tydeligt på grafen. Omkring juni september 2011 får vi et fald igen, hvor Danske Invest Europa Højt udbytte igen ikke falder så meget som resten af gruppen. Her kommer Danske Invest Europa dog hurtigt med op og følges godt med Højt udbytte fonden frem til 2014, hvor højt udbytte fonden igen lægger afstand. Helt skidt er det for Nordea Invest Europa, der ikke formår at få de samme afkast som gruppen og benchmark fra maj 2012, og frem efter hvor fonden ligger markant bagefter benchmark. Fonden slutter også hele 20,95 % efter benchmark, hvilket næsten er de 20,85 % Danske Invest Europa Højt udbytte ligger foran benchmark Opsummering Tabel 21: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance Side 30 af 81

30 Danske Invest Europa Højt Udbytte 1 1 Over Danske Invest Europa 2 2 Over Jyske Invest Europæiske Aktier 3 3 Over SEBinvest Europa Højt Udbytte 4 4 Under Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 5 5 Under Handelsinvest Europa 6 6 Under Danske Invest Europa Fokus 7 7 Under Nordea Invest Europa 8 8 Under Antal fonde der over performer 3 Antal fonde der under performer 5 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. Tre ud af de ni fonde formår, at over performe deres benchmark, hvor Danske Invest har to fonde i toppen og en i bunden. Ingen ændringer i placeringer målt på henholdsvis absolutte og risikojusterede afkast. Den bedste af fondene, Danske Invest Europa Højt Udbytte, har en t-stat på 1,4893, og det kan derfor ikke konkluderes, at fonden er i stand til, at skabe systematisk merafkast. Ligeledes har nr. 2, Danske Invest Europa, en t-stat på 0,7837, og heller ikke her kan jeg konkludere, at fonden er i stand til, at skabe systematisk postiv alfa. Jyske Invest Europæiske aktier, som er den sidste fond, der overperformer, ligger med en t-stat på 0,0040 og meget tæt på 0. Fonden er ikke i stand til, at skabe systematisk positivt merafkast Benchmark: Japan MSCI Japan indekset er designet til at følge performance på large og mid cap segmenter af det japanske marked. Indekset indeholder 318 selskaber. 12 Tabel 22: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Japan 0,05 0,60 14,77 0,9562-0,1675-0,0259-0,0975 Jyske Invest Japanske Aktier -0,04-0,50 15,93 1,0222-0,2244-0,0350-0,1994 Nordea Invest Japan 0,12 1,46 15,07 0,9692-0,1074-0,0167-0,0281 SEBinvest Japan Hybrid -0,06-0,68 15,97 0,9786-0,2353-0,0384-0,2079 Benchmark 0,15 1,85 15,20 1-0,0805-0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Japan. 12 Bilag 9: MSCI Japan faktaark. Side 31 af 81

31 Absolutte afkast Tabel 23: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering Nordea Invest Japan 0,12 1,46-0,39 1 Danske Invest Japan 0,05 0,60-1,25 2 Jyske Invest Japanske Aktier -0,04-0,50-2,35 3 SEBinvest Japan Hybrid -0,06-0,68-2,53 4 Benchmark 0,15 1,85 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Japan. Ingen af de fire fonde har formået, at levere et bedre afkast end benchmark. Halvdelen af dem har leveret et positivt afkast, hvor den anden halvdel ligger med negativt afkast. Selve benchmark har leveret et positivt afkast på 1,85 % i den analyserede periode, hvilket ikke er meget. Her kunne det altså bedre betale sig for investor, at investere i den risikofrie rente og få 3,07 % i afkast. Den bedste fond er Nordea Invest Japan, der kun ligger efter benchmark med 0,39 % -point i forhold til benchmark Risikojusteret afkast Tabel 24: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel2 Jensens alfa Placering Nordea Invest Japan 15,07-0,13-0,1074-0,0268 0,9692-0,0308-0,0167-0,0045-0, Danske Invest Japan 14,77-0,42-0,1675-0,0870 0,9562-0,0438-0,0259-0,0136-0, Jyske Invest Japanske Aktier 15,93 0,74-0,2244-0,1439 1,0222 0,0222-0,0350-0,0227-0, SEBinvest Japan Hybrid 15,97 0,78-0,2353-0,1547 0,9786-0,0214-0,0384-0,0262-0, Benchmark 15,20 0,00-0,0805 0, ,0000-0,0122 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Japan. På trods af en lavere beta end bechmark er det ikke lykkedes Nordea Invest og Danske Invest, at få nogle pæne risikojusterede afkast, og de ligger således begge efter benchmark målt på Sharpe og Treynor. Dette bakkes op af negative alfa tal for både Nordea Invest og Danske Invest. Jyske Invest ligger som den eneste forvalter med en fond, der har en højere beta end benchmark med en forskel på 0, Wealth index Tabel 25: Fond Afkast Merafkast Side 32 af 81

32 HD 2.del Finansiel Rådgivning Danske Invest Japan -4,79% -12,07% Jyske Invest Japanske Aktier -16,25% -23,52% Nordea Invest Japan 3,32% -3,95% SEBinvest Japan Hybrid -17,83% -25,11% Benchmark 7,28% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Japan. Figur Danske Invest Japan Jyske Invest Japanske Aktier Nordea Invest Japan SEBinvest Japan Hybrid Benchmark 20 0 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Japan. Her bliver det tydeligt hvor store udfordringer japansk økonomi har haft. Udover SEB Invest, der starter med at falde markant, så følges fondene ret fint med benchmark ned ad indtil omkring marts, hvor benchmark tager et hak opad igen, indtil det falder i perioden maj 2008 til omkring marts Her fra lykkedes det ikke rigtig fondene, at indhente benchmark igen, hvor SEBinvest halter markant efter sammen med Jyske Invest. Nordea Invest fonden halter lidt efter sammen med Danske Invest indtil omkring januar 2011, hvor Nordea hægter sig på benchmarket, som den følger rimeligt frem til februar Side 33 af 81

33 Opsummering Tabel 26: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance Nordea Invest Japan 1 1 Under Danske Invest Japan 2 2 Under Jyske Invest Japanske Aktier 3 3 Under SEBinvest Japan Hybrid 4 4 Under Antal fonde der over performer 0 Antal fonde der under performer 4 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Japan. Ingen af fondene formår, at slå benchmark i denne gruppe. Den eneste af fondene, der formår at levere et positivt afkast, er Nordea Invest, og det er stadig 3,95 % -point efter benchmark. Ser jeg nærmere på t-stat værdierne for de analyserede fonde, finder jeg, at Jyske Invest formår at levere systematisk underperformance med en t-stat på -2, Benchmark: World Indekset følger udviklingen i 1647 selskaber i large og mid cap segmentet fordelt på 23 developed markets. Det omfatter: Australien, Østrig, Belgien, Canada, Danmark, Finland, Frankrig, Tyskland, Hong Kong, Irland, Israel, Italien, Japan, Holland, New Zealand, Norge, Portugal, Singapore, Spanien, Sverige, Schweiz, Storbritannien og USA. 13 Tabel 27: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Alm. Brand Invest Globale Aktier 0,31 3,67 13,70 0,9718 0,0432 0,0061-0,1718 Handelsinvest Verden 0,38 4,52 14,54 1,0191 0,0994 0,0142-0,1239 LPI Aktier Globale V 0,72 8,61 14,73 1,0471 0,3755 0,0528 0,2029 LPI Aktier Globale 0,42 5,03 13,84 0,9489 0,1415 0,0206-0,0466 Nordea Invest Verden 0,35 4,20 14,25 1,0232 0,0792 0,0110-0,1523 Nordea Invest Globale UdbytteAktier 0,18 2,12 15,15 1,0335-0,0629-0,0092-0,3309 Benchmark 0,49 5,89 13,58 1 0,2076 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, World. 13 Bilag 10: MSCI World faktaark. Side 34 af 81

34 Absolutte afkast Tabel 28: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering LPI Aktier Globale V 0,72 8,61 2,71 1 LPI Aktier Globale 0,42 5,03-0,86 2 Handelsinvest Verden 0,38 4,52-1,37 3 Nordea Invest Verden 0,35 4,20-1,69 4 Alm. Brand Invest Globale Aktier 0,31 3,67-2,23 5 Nordea Invest Globale UdbytteAktier 0,18 2,12-3,77 6 Benchmark 0,49 5,89 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, World. Kun en af de analyserede fonde leverer merafkast. Lægernes Pension Invest formår, at slå benchmark med hele 2,71 % -point. Nykredit Invest Globale Aktier Basis kommer ind på en anden plads og ligger 0,66 % -point efter benchmark. Den helt store taber er Alm Brand Invest med en forskel i merafkast på -2,23 % -point. På sidste pladsen finder jeg igen Nordea Invest med deres Globale udbytter aktier fond. De har leveret en forskel i merafkast på hele -3,77 % -point Risikojusteret afkast Tabel 29: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel2 Jensens alfa Placering LPI Aktier Globale V 14,73 1,15 0,3755 0,1679 1,0471 0,0471 0,0528 0,0246 0, LPI Aktier Globale 13,84 0,26 0,1415-0,0661 0,9489-0,0511 0,0206-0,0076-0, Handelsinvest Verden 14,54 0,96 0,0994-0,1082 1,0191 0,0191 0,0142-0,0140-0, Nordea Invest Verden 14,25 0,66 0,0792-0,1284 1,0232 0,0232 0,0110-0,0172-0, Alm. Brand Invest Globale Aktier 13,70 0,12 0,0432-0,1644 0,9718-0,0282 0,0061-0,0221-0, Nordea Invest Globale Udbytte Aktier 15,15 1,57-0,0629-0,2705 1,0335 0,0335-0,0092-0,0374-0, Benchmark 13,58 0,00 0,2076 0, ,0000 0,0282 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, World. Ser jeg nærmere på de risikojusterede afkast, ligger LPI stadig i toppen med deres Aktier Globale V fond. Fonden har påtaget sig mere risiko end markedet og har en beta, der er 0,0471 større. Fonden leverer et pænt merafkast, hvilket understøttes af en positiv alfa på 0,2029. Historien er altså den samme målt på risikojusterede afkast, hvor kun en fond formår, at over performe sit indeks. Side 35 af 81

35 HD 2.del Finansiel Rådgivning Wealth index Tabel 30: Fond Afkast Merafkast Alm. Brand Invest Globale Aktier 31,26% -32,95% Handelsinvest Verden 41,31% -22,90% LPI Aktier Globale V 111,75% 47,54% LPI Aktier Globale 50,14% -14,07% Nordea Invest Verden 37,45% -26,76% Nordea Invest Globale UdbytteAktier 10,11% -54,11% Benchmark 64,21% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, World. Figur Alm. Brand Invest Globale Aktier 150 Handelsinvest Verden LPI Aktier Globale V 100 LPI Aktier Globale Nordea Invest Verden 50 Nordea Invest Globale UdbytteAktier Benchmark 0 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, World. I wealth indekset er det tydeligt at se den helt store vinder LPI Aktier Globale V fond med et afkast på 111,75 % og et merafkast på hele 47,54 % -point. Ligeledes kan den største taber også hurtigt Side 36 af 81

36 identificeres som Nordea Invest Globale Udbytte Aktier med et afkast i perioden på 10,11 %. Det er 54,11 % -point mindre end benchmarks performance på 64,21 % Opsummering Tabel 31: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance LPI Aktier Globale V 1 1 Over LPI Aktier Globale 3 3 Under Handelsinvest Verden 5 5 Under Nordea Invest Verden 6 6 Under Alm. Brand Invest Globale Aktier 7 7 Under Nordea Invest Globale UdbytteAktier 8 8 Under Antal fonde der over performer 1 Antal fonde der under performer 5 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, World. Kun en af de seks fonde formår, at slå sit benchmark. En af fondene der under performer ligger inden for et spændt af 1 % -point fra benchmark, hvor resten har markant højere underperformance, hvilket bliver meget tydeligt opstillet i wealth indekset. Den eneste fond der outperformer, LPI Aktier Globale V, ligger med en t-stat på 1,9782, altså meget tæt på at være signifikant forskellig fra 0, men er det ikke helt. Derfor kan jeg ikke konkludere, at der er tale om systematisk over performance. Tager jeg fat i Nordea Invest Globale Udbytte Aktier, som ligger i bund i både den absolutte kategori og målt på risikojusteret afkast, så er billedet dog et andet. Fonden har en t-stat på - 2,1757, og der er derfor tale om, at fonden systematisk underperformer Benchmark: OMXC20 I denne del af analysen har jeg valgt ikke at benytte det indeks, der er opstillet fra forvalternes side, nemlig MSCI Denmark. Det har ikke været muligt, at få historisk data på den ønskede periode. Herudover er indekset ikke justeret for størrelserne af de enkelte poster. Dvs. at f.eks. Novo Nordisk kommer til at udgøre en uhensigtsmæssig stor del af indekset. Indeksets performance vil derfor være meget afhængigt af, hvordan Novo Nordisk udvikler sig, og det giver et skævt billede. Jeg har derfor valgt at bruge OMXC20 Cap indekset som benchmark. Forvalterne Side 37 af 81

37 har da heller ikke benyttet MSCI Denmark som benchmark i en længere periode, og for få år siden brugte langt de fleste fonde, der investerede i danske aktier, OMXC20 Cap som benchmark. Tabel 32: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Danmark 0,98 11,77 19,49 0,9731 0,4463 0,0894 0,0874 Danske Invest Danmark Fokus 1,07 12,85 19,87 0,9837 0,4919 0,0994 0,1672 Handelsinvest Danmark 1,11 13,29 18,95 0,9460 0,5391 0,1080 0,2387 Jyske Invest Danske Aktier 0,83 9,96 19,51 0,9753 0,3529 0,0706-0,0659 Lån & Spar Invest - Danmark 0,92 11,00 19,09 0,9530 0,4153 0,0832 0,0414 Nordea Invest Danmark 1,01 12,17 18,42 0,9216 0,4939 0,0987 0,1679 Nordea Invest Danske Aktier Fokus 1,18 14,11 20,37 0,9851 0,5419 0,1120 0,2710 Nykredit Invest Danske Aktier 0,87 10,41 18,33 0,9145 0,4002 0,0802 0,0274 SEBinvest Danske Aktier 1,09 13,05 18,50 0,9092 0,5392 0,1097 0,2522 Sydinvest Danmark 0,97 11,59 18,48 0,9199 0,4607 0,0925 0,1206 Benchmark 0,92 11,02 19,03 1 0,4176 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, OMXC Absolutte afkast Tabel 33: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering Nordea Invest Danske Aktier Fokus 1,18 14,11 3,09 1 Handelsinvest Danmark 1,11 13,29 2,27 2 SEBinvest Danske Aktier 1,09 13,05 2,02 3 Danske Invest Danmark Fokus 1,07 12,85 1,83 4 Nordea Invest Danmark 1,01 12,17 1,15 5 Danske Invest Danmark 0,98 11,77 0,75 6 Sydinvest Danmark 0,97 11,59 0,56 7 Lån & Spar Invest - Danmark 0,92 11,00-0,02 8 Nykredit Invest Danske Aktier 0,87 10,41-0,61 9 Jyske Invest Danske Aktier 0,83 9,96-1,06 10 Benchmark 0,92 11,02 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, OMXC20. Størstedelen af fondene har leveret merafkast i forhold til benchmark. Fondene i analysen leverer nogle ret markante merafkast. Nordea Invest Danske Aktier Fokus ligger i top og leverer 3,09 % - point mere end benchmark. De næste fire fonde ligger med et merafkast på min. 1 % -point over benchmark. Side 38 af 81

38 Kun tre af fondene har ikke leveret merafkast, hvor Lån % Spar Invest ligger lige på stregen med et negativt merafkast på 0,02 % -point. Lidt mere markant bliver det for Nykredit og Jyske Invest Risikojusterede afkast Tabel 34: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel2 Jensens alfa Placering Sydinvest Danmark 20,37 1,33 0,5419 0,1243 0,9851-0,0149 0,1120 0,0325 0, Nykredit Invest Danske Aktier 18,50-0,54 0,5392 0,1216 0,9092-0,0908 0,1097 0,0302 0, SEBinvest Danske Aktier 18,95-0,08 0,5391 0,1215 0,9460-0,0540 0,1080 0,0285 0, Danske Invest Danmark 18,42-0,61 0,4939 0,0763 0,9216-0,0784 0,0987 0,0193 0, Handelsinvest Danmark 19,87 0,84 0,4919 0,0743 0,9837-0,0163 0,0994 0,0199 0, Jyske Invest Danske Aktier 18,48-0,56 0,4607 0,0431 0,9199-0,0801 0,0925 0,0131 0, Nordea Invest Danske Aktier Fokus 19,49 0,46 0,4463 0,0287 0,9731-0,0269 0,0894 0,0099 0, Nordea Invest Danmark 19,09 0,06 0,4153-0,0023 0,9530-0,0470 0,0832 0,0037 0, Lån & Spar Invest - Danmark 18,33-0,70 0,4002-0,0175 0,9145-0,0855 0,0802 0,0007 0, Danske Invest Danmark Fokus 19,51 0,48 0,3529-0,0647 0,9753-0,0247 0,0706-0,0089-0, Benchmark 19,03 0,00 0,4176 0, ,0000 0,0795 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, OMXC20. Måler jeg på risikonøgletallene, sker der virkelig noget. Posen bliver rystet og fondene placeres helt anderledes. Nu har jeg Sydinvest i top med den højeste sharpe, treynor og alfa måling. Vinderen for absolutte afkast ligger kun lige over stregen målt på sharpe og Nordea Invest Danmark formår ikke at levere et godt risikojusteret afkast, hvis jeg udelukkende måler på sharpe ratio. Treynor er dog positiv og det bakkes op af en positiv alfa, så fonden har været i stand til at levere et merafkast. Det samme gør sig gældene for Lån og Spar Invest, der på absolut afkast lå lige under grænsen for positivt merafkast. Her er Sharpe også negativ, men treynor er med nød og næppe positiv. Alfa er ligeledes positiv på 0,0274. Kun Danske Invest Danmark Fokus formår ikke at levere et merafkast og er negativ på alle parametre. Alle de analyserede fonde har en lavere beta end benchmark Wealth indeks Tabel 35: Fond Afkast Merafkast Danske Invest Danmark 166,81% 16,81% Danske Invest Danmark Fokus 194,66% 44,65% Side 39 af 81

39 HD 2.del Finansiel Rådgivning Handelsinvest Danmark 213,59% 63,58% Jyske Invest Danske Aktier 122,13% -27,87% Lån & Spar Invest - Danmark 149,11% -0,89% Nordea Invest Danmark 183,52% 33,52% Nordea Invest Danske Aktier Fokus 230,93% 80,93% Nykredit Invest Danske Aktier 138,12% -11,88% SEBinvest Danske Aktier 208,46% 58,46% Sydinvest Danmark 167,10% 17,09% Benchmark 150,00% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, OMXC20. Figur Danske Invest Danmark Danske Invest Danmark Fokus Handelsinvest Danmark Jyske Invest Danske Aktier Lån & Spar Invest - Danmark Nordea Invest Danmark Nordea Invest Danske Aktier Fokus Nykredit Invest Danske Aktier SEBinvest Danske Aktier Sydinvest Danmark Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, OMXC20. Fondene følges nogenlunde ad i dette wealth indeks indtil august september 2011, hvor vi oplever et fald på markedet. Her fra går det opad, og SEBinvest ligger med bedste afkast indtil starten af 2015, hvor der virkelig var markante afkast. Herfra taget Nordea Invest Danske Aktier over og slutter med højeste værdi på 330 kr. Jyske Invest klarer sig dårligst og får kun udviklet de 100 kr. til 222 kr. Der er altså en forskel på hele 108 kr. fra top til bund. Side 40 af 81

40 Opsummering Tabel 36: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance Sydinvest Danmark 7 1 Over Nykredit Invest Danske Aktier 9 2 Over SEBinvest Danske Aktier 3 3 Over Danske Invest Danmark 6 4 Over Handelsinvest Danmark 2 5 Over Jyske Invest Danske Aktier 10 6 Over Nordea Invest Danske Aktier Fokus 1 7 Over Nordea Invest Danmark 5 8 Over Lån & Spar Invest - Danmark 8 9 Over Danske Invest Danmark Fokus 4 10 Under Antal fonde der over performer 9 Antal fonde der under performer 1 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, OMXC20. Ni ud af de ti analyserede fonde formår at slå benchmark. Kun en af de ti leverer under. I denne gruppe er der en markant forskel i forhold til de bedst performende på henholdsvis absolutte afkast og på risikojusterede afkast. Faktisk må Nordea Invest Danske Aktier Fokus, der klarede sig bedst målt på absolutte afkast, nøjes med en syvende plads målt på risikojusterede afkast. Benchmarket består kun af 20 aktier, og forvalterne er nødt til at eje dem alle sammen, for at opnå risikospredning. Herudover har de fleste af fondene også aktier med fra large og mid cap segmentet, hvilket giver dem en større spredning og muligvis medvirker til, at de får en lavere beta end benchmark. Tabel 37: Fond T-stat Systematisk performance? Danske Invest Danmark 0,5353 Nej Danske Invest Danmark Fokus 0,9356 Nej Handelsinvest Danmark 1,5018 Nej Jyske Invest Danske Aktier -0,4089 Nej Lån & Spar Invest - Danmark 0,2593 Nej Nordea Invest Danmark 1,1109 Nej Nordea Invest Danske Aktier Fokus 1,2702 Nej Nykredit Invest Danske Aktier 0,1776 Nej SEBinvest Danske Aktier 1,4381 Nej Sydinvest Danmark 0,7615 Nej Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, OMXC20. Side 41 af 81

41 Ingen af de analyserede fonde i OMXC20 kategorien formår at vise en t-stat, der gør, at jeg kan konkludere systematisk overperformance. Jyske Invest, der under performer, ligger også med en t- stat, der ikke viser systematisk under performance Delkonklusion på første del af analysen Tabel 38: Performance ASIA ACWI EM Europe Japan World OMXC20 I alt Over Under I alt Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 2, Excel: Samlet performance, Forvaltere. Tabel 39: Regioner Antal Over 3 Under 4 Samlet set har 28 ud af de 47 fonde over performet deres benchmark. Det svarer til 55,31 % af det samlede antal fonde. Der er altså en overvægt af aktive fonde der har over performet, men den er ikke markant. Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 2, Excel: Samlet performance, Regioner. De resterende fonde, der udgør 44,69 %, har under performet. De mest markante indeks er ACWI og OMXC20, hvor klart største delen af fondene har over performet. Herudover har Asien over performet. Emerging Markets, Europa, Japan og Verden under performer. Der er en overvægt af benchmark, der har været bedre end de fonde, der måler sig op imod dem Er der kontinuitet i de forvaltere der klarer sig godt/dårligt? Tabel 40: Over performance ASIA ACWI EM Europe Japan World OMXC20 I alt over performet Fonde i alt Danske Invest Jyske Invest LPI Sydinvest Nordea Invest SEBinvest Handelsinvest Lån og Spar Nykredit I alt Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 2, Excel: Samlet performance, Forvaltere. Side 42 af 81

42 Umiddelbart ser det ud til, at Danske Invest har klaret sig markant bedst. Dog snyder oversigten lidt, idet den måler på antal fonde, der formår at over performe. Ser vi nærmere på Danske Invests fonde i ACWI indekset, så er der tre fonde med navnet Global Stockpicking. Alle tre fonde investerer efter den samme strategi, men er struktureret forskelligt i forhold til, hvilke midler investor investerer for. Dvs. at Global StockPicking 2 er, efter deres eget udsagn, optimeret til frie midler. Det betyder, at fonden er udbyttebetalende, således at investor bliver realisationsbeskattet. Fonden Global StockPicking DKK er så omvendt lavet til pensionsmidler og er ikke udbyttebetalende. Fonden kan sagtens købes for frie midler, men bliver så lagerbeskattet. Så i statistikken indgår tre fonde der egentlig kun bør tæller for en. Korrigerer jeg for det, slutter Danske Invest med 7 fonde der overperformer. Tabel 41: Forvalter Andel overperformance Antal fonde Danske Invest 58% 10 Jyske Invest 71% 7 LPI 60% 5 Sydinvest 100% 3 Nordea Invest 25% 8 SEBinvest 25% 4 Handelsinvest 25% 4 Lån og Spar 100% 1 Nykredit 100% 1 Alm Brand 0% 2 Tabellen til venstre er meget smigrende for de forvaltere, der ikke har så mange fonde med og har klaret sig godt, og meget lidt flatterende for de forvaltere, der har få fonde med og har klaret sig dårligt som f.eks. Alm. Brand. Lån og Spar stråler med 100 %, men deltager kun med en enkelt fond, så det giver ikke rigtig noget billede af, hvordan de klarer sig. Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 2, Excel: Samlet performance, Forvaltere. Jo flere fonde forvalteren har med i analysen, jo bedre billede kan jeg få af forvalterens evne. Hvorimod en forvalter med få fonde og god eller dårlige performance kan være et spørgsmål om tilfældigheder, fordi der er så lidt data. Danske Invest er den forvalter med flest fonde i analysen. De er ligeledes til stede i samtlige regioner, jeg har analyseret, og her er altså et godt billede af, hvordan Danske Invest klarer sig. Jyske Invest har en stor andel overperformance og er til stede med en del fonde, men har ingen fond, der måler sig med benchmarket World. Side 43 af 81

43 Det virker ikke til, at der er sammenhæng mellem forvalterens antal af fonde og evnen til at skabe merafkast. Forvaltere med mange fonde performer forskelligt. Jyske Invest med syv fonde har klaret sig godt, hvor Nordea Invest med otte fonde har klaret sig dårligt, lige som SEBinvest kun har 25 % af sine fonde med positive merafkast. Forvaltere med færre fonde klarer sig også forskelligt. Sydinvest med tre fonde har klaret sig rigtig godt, hvor alle fonde over performer, hvor Handelsinvest med fire fonde kun ligger med 25 % og Lægernes Pensions Invest med fire fonde ligger med 60 %. De helt små: Lån og Spar, Nykredit og Alm. Brand leverer i hver sin ende af spekteret, men har så få fonde, at det ikke giver et ordenligt grundlag. 6.4 Manager tenure og fund size I det følgende afsnit vil jeg se nærmere på, om der er sammenhæng mellem størrelsen på fonden og dens evne til at skabe merafkast, samt om managerens anciennitet spiller en rolle i forhold til selv samme. Jeg har taget de 10 bedste og de 10 dårligste fonde målt på deres evne til at skabe alfa. Tabel 42: Bedste 10 målt på alfa Fond Alfa Tenure Fond størrelse ÅOP LPI Aktier Globale IX 0,4123 6, ,59 Danske Invest Nye Markeder 0, , ,88 Nordea Invest Danske Aktier Fokus 0,2710 4, ,88 SEBinvest Danske Aktier 0, , ,02 Handelsinvest Danmark 0,2387 7, ,86 LPI Aktier Globale V 0,2029 6, ,38 Danske Invest Global StockPicking 0,1856 2, ,94 Jyske Invest Favorit Aktier 0, , ,95 Nordea Invest Danmark 0,1679 6, ,53 Danske Invest Danmark Fokus 0,1672 5, ,88 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 2, Excel: Samlet performance, Size tabeller. Tabel 43: Dårligste 10 målt på alfa Fond Alfa Tenure Size ÅOP Danske Invest Europa Fokus -0,1011 5, ,99 Handelsinvest Verden -0,1239 1, ,77 Nordea Invest Europa -0,1383 3, ,62 Nordea Invest Fjernøsten -0,1427 2, ,95 Nordea Invest Verden -0,1523 4, ,67 Alm. Brand Invest Globale Aktier -0,1718 7, ,70 Side 44 af 81

44 Jyske Invest Japanske Aktier -0, , ,81 SEBinvest Japan Hybrid -0,2079 8, ,53 Handelsinvest Fjernøsten -0,2346 3, ,12 Nordea Invest Globale UdbytteAktier -0,3309 3, ,57 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 2, Excel: Samlet performance, Size tabeller Delkonklusion Tabel 44: Målt på alfa Gns. Tenure Gns. Fundsize Gns. ÅOP Bedste 10 7, ,90 1,79 Dårligste 10 5, ,50 2,07 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 2, Excel: Samlet performance, Size tabeller. Der lader til at være en sammenhæng mellem managerens evne til, at skabe positiv alfa og hans anciennitet i jobbet som manager. For de ti bedste fonde har manageren siddet i snit 7,38 år, og i de dårligste ti kun 5,09 år. Det er en forskel på 2,29 år. Isoleret set giver det også god mening, at de succesfulde managere har større anciennitet i de enkelte fonde. Managerens rolle er jo at skabe merafkast, og er han ikke i stand til det, vil forvalteren vel udskifte ham med en anden manager, som får muligheden for at vise, om han er i stand til at skabe alfa. Det er interessant, at der alligevel ligger tre managere med relativ lang tenure i de dårligeste ti. Jyske Invest Japanske Aktier har manageren 10,08 år i stolen, efterfulgt af SEBinvest Japan Hybrid på 8,17 år og Alm Brand Invest Globale Aktier på 7,83 år. Ellers ligger de andre med relativ lav tenure set i forhold til de andre, hvor seks af managerne har under fem års tenure. Ligeledes er der forskel i forhold til den gennemsnitlige størrelse på fondene. De bedste 10 er faktisk DKK større end snittet på de dårligste 10. Dette overrasker mig som udgangspunkt, idet jeg faktisk forventede, at de bedste fonde ville være mindre end de dårligste. Årsagen til dette er, at jo flere penge forvalteren skal flytte i markedet, jo større er risikoen for, at han rykker markedet, når han handler, og det kan skabe udfordringer, når der skal skabes merafkast. Den bedste fond i analysen er da også en af de mindste og markant mindre end resten af de bedste ti. Meden størrelse på ca. 316 mio. DKK er den hele DKK mindre end den næst største fond. Side 45 af 81

45 I forhold til årlige omkostninger i procent så har de ti bedste fonde en lavere samlet omkostning end de ti dårligste. En forskel i ÅOP på 0,28 % -point er en del, og med en ÅOP der spænder fra 1,04 % på LPI Globale V til 3,07 % på Jyske Invest Fjernøsten er spekteret for omkostninger bredt de forskellige fonde i mellem. Det lader altså til, at der sammenhæng mellem omkostninger og evnen til, at skabe merafkast. Det er dog ikke det samme som, at den laveste ÅOP hænger sammen med det højeste afkast. De ti fonde med lavest ÅOP har et gennemsnit på 1,48 % så det er ikke entydigt, at en lav ÅOP giver bedre merafkast. De ti fonde med højest ÅOP ligger på et snit på 2,61 % hvilket er højere end de ti dårligste fonde, så for nogle fonde kan det give værdi, at påtage sig flere omkostninger med henblik på et bedre afkast Manager tenure Jeg har set nærmere på de 10 dårligste fonde og genberegnet nøgletallene, men fra det tidspunkt den nye manager har taget over og frem til sidste observation d Formålet er at se, om den nye manager har leveret gode resultater, og om det har givet værdi at skifte manager. Nøgletallene er regnet for fonden samt det respektive benchmark i perioden så selvom nogle af fondene deler benchmark er der regnet på forskellige perioder. Nedenfor har jeg opstillet mine resultater i en tabe,l der viser forskellen mellem fonden og benchmark. Tabel 45: Fond Benchmark Tenure i mdr. Aritmetisk årligt afkast i %- point Std. Afv. Årlig i %- point Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Handelsinvst Fjernøsten Asia 47 2,79 0,52-0,0089 0,1857 0,0284 0,2363 Handelsinvest Verden World 23-3,85 0,62-0,0699-0,3356-0,0334 0,0829 Danske Invest Europa Fokus Europe 64-0,19 1,21-0,0055-0,0721-0,0015 0,0028 Nordea Invest Fjernøsten Asia 32-0,32 1,43 0,0698-0,0283-0,0042-0,0513 Nordea Invest Globale Udbytte Aktier World 38-3,03-1,62-0,1583-0,1407-0,0141-0,0691 Nordea Invest Europa Europe 38-2,18 0,41-0,0153-0,1805-0,0210-0,1697 SEBinvest Japan Hybrid Japan 98-2,17 0,81-0,0141-0,1331-0,0218-0,1759 Jyske Invest Japanske Aktier Japan 120-2,35 0,74 0,0222-0,2244-0,0227-0,1994 Alm Brand Invest Globale Aktier World 94-2,98 0,14-0,0254-0,2130-0,0289-0,2290 Nordea Invest Verden World 56-2,74 0,99 0,0460-0,2810-0,0304-0,2735 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuld periode, 10 dårligste forskelle. Tabellen er sorteret efter højeste alfa og viser beregnet forskel mellem fond og benchmark. Side 46 af 81

46 For Handelsinvest Fjernøsten har det været en god idé med ny manager, der skaber positiv alfa på 0,2363. Observationerne er 47, så datagrundlaget er over de 30 observationer, der anbefales. Regressionsanalysens t-stat er på 1,28, hvilket viser, at resultatet ikke er signifikant forskelligt fra 0. Jeg kan derfor ikke konkludere en systematisk over performance fra managerens side. Her fra bliver tallene lidt mudrede. Den næsthøjeste alfa bliver også leveret af Handelsinvest på deres Verden fond. Til gengæld er både sharpe og treynor ratio lavere end det målte for benchmark, ligesom det aritmetiske afkast er markant lavere end benchmark. Derfor finder jeg det mærkværdigt, at fonden skulle have skabt positivt alfa. Regner jeg efter i hånden, får jeg et alfa der hedder: -0,0316 hvilket er mere passende. På grund af de få antal observationer er grundlaget for regressionsanalysen ringere end ved flere observationer, og outputtet bliver dermed også af dårligere kvalitet. Kun i to af tilfældene er der altså tale om positivt alfa, men i ingen af de to tilfælde, kan jeg konkludere, at managerne er i stand til, at skabe systematisk alfa. For resten af fondene er der stadig under performance på trods af nye managere. Kun Jyske Invest Japanske aktier har haft den samme forvalter i hele perioden, som dog også under performer Systematisk performance Tabel 46: Fond Performance T-stat Systematisk LPI Aktier Globale IX Over 4,3039 Ja Danske Invest Nye Markeder Over 2,1612 Ja Jyske Invest Japanske Aktier Under -2,1237 Ja Nordea Invest Globale UdbytteAktier Under -2,1757 Ja Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuld periode. Ud af alle de analyserede fonde er det kun fire af fondene jeg har fundet systematisk performance på. Det vil sige, at kun fire af de analyserede fonde er i stand til, at lave et systematisk alfa. I to af tilfældene er alfa positivt og i de to andre tilfælde er det negativt. 6.5 Konklusion på analysen I min analyse ville jeg undersøge, hvorvidt der var sammenhæng mellem regioner og performance. Kun en af regionerne/benchmark havde klar over performance, selvom OMXC20 var tæt på. Et Side 47 af 81

47 indeks havde klar underperformance. Men i de resterende indeks var det blandet med både over og under performance hos fondene. Det kan derfor konkluderes, at der ikke er en entydig sammenhæng mellem region/benchmark og fondenes performance. Dog er det tilfældet nogle steder, hvor ACWI blev over performet af de analyserede fonde og Japan blev markant under performet. Det virker ikke til, at der er sammenhæng mellem forvalterne og deres performance, selvom Sydinvest har over performet med 100 % af deres fonde, og Alm. Brand har under performet med alle deres. De deltager nemlig ikke i alle de målte benchmark, og først nævnte kun med tre fonde og sidst nævnte med to. De forvaltere der deltager med flere fonde ligger ikke entydigt med over eller under performance, men har fonde der både klarer sig godt og skidt. I forhold til managers tenure så lader der til at være en sammenhæng mellem tenure og fondens performance, hvor de fonde, der har klaret sig bedst, har managere med længere anciennitet som manager for den pågældende fond end dem, som har klaret sig dårligst. I og med tenure kun måler den enkelte managers tid i stolen på den pågældende fond, siger den ikke noget om managerens tidligere succes på andre portefølje, eller hans anciennitet som portefølje manager generelt. Ligeledes virker det til, at der er sammenhæng mellem fondens størrelse og dens performance. De bedste fonde er større end de dårligste, og merafkastet ser ud til at hænge sammen med, at jo større fond jo større afkast. Dog er den bedste fond meget mindre end resten af de ti bedste, så det er ikke helt entydigt. I forhold til omkostninger målt på ÅOP er der en sammenhæng mellem de bedst performende fonde og en lavere ÅOP end de dårligt performende. Dog er det ikke de fonde med lavest ÅOP, der klarer sigt bedst, og heller ikke de fonde med højest ÅOP, der klarer sig dårligst. Derfor lader det til, at det rette niveau for ÅOPen ligger i den lavere ende, men uden at være den laveste. Af alle de analyserede fonde er kun fire af dem i stand til, at producere systematisk alfa. Det er et meget lille grundlag, at konkludere noget om systematisk performance på. Bedre bliver det heller ikke af, at halvdelen af de fire har leveret positiv alfa og den anden halvdel har leveret negativ alfa. Side 48 af 81

48 6.6 Bear marked I dette afsnit vil jeg se på, hvad der hurtigst kommer igen, de aktive fonde eller benchmark. Jeg har valgt at måle på perioden fra finanskrisen indtræffer og frem, således at fonden oplever hele nedturen, og jeg dermed kan se, hvor lang tid den er om at hente det tabte hjem igen, og hvorledes den klarer sig i forhold til benchmark. Jeg tager udgangspunkt i datoen for den højeste værdi i det enkelte benchmark inden de store fald under finanskrisen. Fra dette tidspunkt opstiller jeg et wealth indeks og ser, hvor hurtigt fonde samt benchmark kommer tilbage på 100 kr. igen. Herefter vil jeg beregne og se på det risikojusterede afkast. Det er svært at sige præcis, hvornår finanskrisen startede. Det er der forskellige holdninger til. Var det da markedet reagerede negativt? I det øjeblik befolkning blev opmærksom på boligboblen? Eller var det da Northern Rock kom i problemer? Ved Lehman Brothers konkurs d ? Sidst nævnte er i Gyldendals Den Store Danske opstillet som værende den faktiske dato for finanskrisens begyndelse. 14 Markedet reagerede dog allerede i november 2007 med markante fald. Jeg har derfor valgt d , som værende det punkt jeg måler ud fra i følgende analyse sen Side 49 af 81

49 HD 2.del Finansiel Rådgivning Asia Figur Danske Invest Fjernøsten Handelsinvest Fjernøsten Jyske Invest Fjernøsten Nordea Invest Fjernøsten Sydinvest Fjernøsten Benchmark 0 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, ASIA. Wealth indekset starter d med markante fald. Danske Invest Fjernøsten falder dog ikke lige så meget som de andre fonde, og benchmark og stiger markant hurtigere end de andre fra april 2009 og frem og er allerede i niveau igen i marts 2010 med 100,86 kr. Jyske Invest kommer ind som nummer to i februar 2013 samtidigt med benchmark. Jyske Invest lander på 102,50 kr. og benchmark på 101,50 kr. De resterende tre fonde er noget længere om det, hvor Handelsinvest og Sydinvest er meget tæt på i marts 2013, hvor Sydinvest når 98,12 kr. og Handelsinvest ligger med 96,66 kr. Det bliver dog først i juli 2014, at Handelsinvest når målet med 105,05 kr. og Sydinvest på 101,11 kr. Nordea Invest får indhentet en del og slutter en måned efter i august 2014 med 101,01 kr. I dette tilfælde er kun Danske Invest kommet hurtigere tilbage end benchmark, hvor Jyske Invest når i mål samtidigt. Tre af de fem fonde bruger henholdsvis 17 og 18 måneder yderligere end benchmark på at nå tilbage til udgangspunktet på 100 kr. Side 50 af 81

50 Jeg har beregnet ud fra det antal måneder, det har taget fonden at komme i niveau på 100 kr. igen. Så selvom alle fonde deler benchmark, er der beregnet på forskellige perioder med undtagelse af Handelsinvest og Sydinvest, der begge har en periode på 81 måneder. Tabel 47: Fond Mdr. Aritmetisk årligt i % -point Std. Afv. Årlig i % -point Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Fjernøsten 29 8,27-3,13-0,1483 0,2838 0,0828 0,6311 Jyske Invest Fjernøsten 64 0,41 0,93 0,0249 0,0180 0,0040 0,0283 Handelsinvest Fjernøsten 81-1,20-1,70-0,1205-0,0609-0,0125-0,0634 Sydinvest Fjernøsten 81-1,37 0,06-0,0554-0,0674-0,0140-0,0973 Nordea Invest Fjernøsten 82-1,56 0,91 0,0245-0,0763-0,0155-0,1379 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, ASIA. Tabellen viser forskellen mellem fonden og benchmark ud fra den beregnede periode. Danske Invest har kørt en strategi med en lavere risiko end markedet udtrykt ved lavere beta. Det har virkelig båret frugt, og fonden har formået at opnå samme niveau på under halvdelen af den tid, benchmark skulle bruge. Dette er udtrykt med flotte sharpe og treynor ratios. Alfa er også fint positiv. Jyske Invest bruger samme tid som benchmark, men har et lidt bedre risikojusteret afkast end benchmark på trods af en lille smule mere risiko. Forskellen er dog ikke særlig stor også udtrykt ved en positiv, men lav alfa. De resterende tre fonde ligger efter benchmark, og det viser sig også på de beregnede nøgletal. Handelsinvest har også haft en strategi om, at have lavere risiko end markedet, men har ikke været i stand til, at få positive afkast ud af det, som Danske Invest. Ingen af fondene har en t-stat der gør det muligt, at konkludere systematisk performance. Side 51 af 81

51 HD 2.del Finansiel Rådgivning ACWI Figur Danske Invest Global Plus Danske Invest Global StockPicking Danske Invest Global StockPicking 2 Danske Invest Global StockPicking DKK Jyske Invest Favorit Aktier Jyske Invest Globale Aktier LPI Aktier Globale IX LPI Aktier Globale VIII 0 Sydinvest Verden Ligevægt & Value Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, ACWI. Wealth indekset starter med store fald som følge af finanskrisen. Fondene følges meget pænt med benchmark ned af indtil omkring oktober 2008, hvor Jyske Invests to fonde Globale aktier og favorit aktier falder mere end resten af feltet og benchmark. Fondene og benchmark bunder i februar 2009 og bevæger sig herefter op. LPI Globale IX stikker af fra de andre i marts 2010 og er allerede i mål i december 2012 med 102,61 kr. Herefter kommer Danske Invest med deres fonde, der slutter rimelig samlet i november 2012 og januar/februar Herudover kommer Sydinvest også i mål før benchmark i marts 2013 med 100,89 kr. LPI Globale aktiver VIII slutter sammen med benchmark november 2013 med 100,09 kr. mod benchmarks 100,19 kr. To fonde når ikke i mål før benchmark og begge forvaltes af Jyske Invest. Fondene slutter henholdsvis marts 2014 og juni 2014, altså fire og syv måneder efter benchmark. Side 52 af 81

52 Tabel 48: Fond Mdr Aritmetisk årligt i % - point Std. Afv. Årlig i % -point Beta Sharpe Treynor Jensens alfa LPI Aktier Globale IX 38 6,88 2,43 0,1033 0,3656 0,0691 0,6064 Danske Invest Global Plus 61 2,90 0,11-0,0144 0,1789 0,0287 0,2399 Danske Invest Global StockPicking ,88-0,54-0,0452 0,1733 0,0280 0,2347 Danske Invest Global StockPicking DKK 63-1,61 0,18-0,0506-0,1047-0,0170 0,1900 Danske Invest Global StockPicking 64 1,73-0,50-0,0681 0,1054 0,0162 0,1425 Sydinvest Verden Ligevægt & Value 65 1,11-0,08-0,0288 0,0689 0,0106 0,0930 LPI Aktier Globale VIII 73-0,12-0,66-0,0980-0,0131-0,0032 0,0001 Jyske Invest Globale Aktier 77 0,04 0,93 0,0202 0,0086 0,0007 0,0010 Jyske Invest Favorit Aktier 80-0,57 0,91-0,0475-0,0328-0,0064-0,0395 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, ACWI. Tabellen viser forskellen mellem fonden og benchmark ud fra den beregnede periode og den er sorteret efter måneder. LPI Aktier Globale IX kommer lyn hurtigt tilbage i forhold til de andre fonde og har da også en beta, der er højeret end benchmark, og den højeste af alle fondene. Deres strategi om mere risiko har båret frugt og viser fine sharpe og treynor i forhold til benchmark. Begge nøgletal ligger lige til den negative side med en sharpe på -0,0167 og en treynor på -0,0032. Det er dog ikke meget, men fonden har ikke fået fuld betaling for den ekstra risiko, der er påtaget. Den positive alfa er dog ikke til at tage fejl af. Seks af de ni fonde formår, at få tjent det tabte hjem før benchmark. En af fondene slutter samtidig med benchmark og to kommer efter. Hele tre af fondenes performances kan konkluderes som værende systematisk. Der er tale om fondene Danske Invest Global Stockpicking 2, Danske Invest Global Stockpicking DKK og LPI Aktier Globale IX. Side 53 af 81

53 HD 2.del Finansiel Rådgivning Emerging Markets Figur Danske Invest Nye Markeder Jyske Invest Nye Aktiemarkeder Nordea Invest Emerging Markets SEBinvest EM Equities (Mondrian) Benchmark 0 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, EM. Danske Invest og SEBinvest kommer hurtigere tilbage på 100 kr. end benchmark. De to falder ikke så meget som benchmark fra september 2008 til marts 2009 og har en klar fordel, da markedet vender i marts Danske Invests fond Nye Markeder er da også allerede i mål i december 2009 med 100,27 kr. SEBinvest bruger 10 måneder yderligere og slutter med 100,42 kr. i oktober Benchmark er så tæt på at nå 100 kr. i december 2010 med 99,93 kr., at det næsten er uretfærdigt, men målet er 100 kr., så benchmark kommer altså ikke helt i mål. Nordea Invest og Jyske Invest er noget efter på samme tidspunkt, hvor de ligger med henholdsvis 94,89 kr. for Nordea og 90,37 kr. for Jyske. Igen i marts 2013 er benchmark tæt på med 98,88 kr., men først i juli 2014 når benchmark 101,44 kr. samtidig med Nordea på 101,15 kr. Jyske invest når 101,37 kr. d syv måneder efter benchmark. To af fondene formår, at nå 100 kr. væsentligt hurtigere end benchmark, en fond slutter sammen med benchmark og den sidste kommer efter benchmark. To af de fire fonde leverer altså bedre performance end benchmark. Side 54 af 81

54 Tabel 49: Fond Mdr Aritmetisk årligt i % - point Std. Afv. Årlig i % - point Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Nye Markeder 26 10,34-3,39-0,1352 0,3363 0,1038 0,7874 SEBinvest EM Equities (Mondrian) 36 1,97-3,60-0,1545 0,0475 0,0126 0,1749 Nordea Invest Emerging Markets 81-0,01 0,11-0,0093-0,0006-0,0002 0,0006 Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 88-1,35 1,06 0,0290-0,0663-0,0134-0,1220 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, EM. Tabellen viser forskellen mellem fonden og benchmark ud fra den beregnede periode. Danske Invest har en voldsom forskel til benchmark målt på absolut afkast. Fonden har haft lavere risiko end markedet, hvilket virkelig kommer til udtryk, idet den falder mindre end markedet. Der er betaling for risikoen, og jeg har målt positive sharpe og treynor ratios. Alfa er naturligt også positivt. Dog er måleperioden kun på 26 måneder og ikke det bedste datagrundlag for en analyse, og jeg kan da heller ikke konkludere systematisk performance. SEBinvest kommer ind 10 måneder efter Danske Invest, men stadig 45 måneder før benchmark. Fonden har også kørt strategien med lavere risiko end markedet og ligger med positiv sharpe og treynor samt positiv alfa. Så der er leveret et godt risikojusteret afkast også. Nordea Invest slutter samtidig med benchmark, hvilket også ses på tallene. Beta ligger en lille smule under 1 og sharpe og treynor lige til den negative side, men næsten 0. Det samme er gældende for alfa, der dog ligger lidt til den positive side, men også næsten er 0. Kun Jyske Invest når ikke i mål før benchmark og slutter syv måneder efter. Fonden har påtaget sig mere risiko end markedet og det har vist sig, at være en dårlig strateg,i der også resulterer i dårlige sharpe og treynor ratios samt et negativt alfa. Forskellen fra bedste til dårligste fond er hele 62 måneder, og de fire fonde slutter relativt spredt. To af de målte fonde over performer benchmark og med gode risikojusterede afkast. En enkelt kommer i mål sammen med benchmark, og den sidste under performer både på absolutte og risikojusterede afkast. Side 55 af 81

55 HD 2.del Finansiel Rådgivning Europa Figur Danske Invest Europa Fokus Handelsinvest Europa Danske Invest Europa Højt Udbytte SEBinvest Europa Højt Udbytte Alm. Brand Invest Europæiske Aktier Danske Invest Europa 20 Jyske Invest Europæiske Aktier 0 Nordea Invest Europa Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, Europa. Danske Invest Europa Højt Udbytte og Alm. Brand Invest Europæiske Aktier falder ikke helt så meget som benchmark i perioden oktober 2008 til april Det får Danske Invest noget positivt ud af og stikker af fra benchmark og de andre fonde. Alm. Brand får ikke rigtig udnyttet situationen og lægger sig relativt tæt op af benchmark. Danske Invests Europa fond med højt udbytte ligger foran de andre fonde indtil marts 2012, hvor deres anden Europa fond kommer op på niveau, og de to følges nogenlunde ad indtil september 2013, hvor Europa fonden kommer først til 100 kr. og Højt udbytte fonden kommer på 103,35 kr. måneden efter i oktober Det er de to eneste fonde, der kommer før benchmark til 100 kr. Her fra slutter midten af feltet rimelig samlet. SEBInvest, Alm Brand og Jyske Invest slutter alle i februar 2014, altså to måneder efter benchmark. Handelsinvest slutter i maj 2014 små tre måneder efter de andre fonde. Side 56 af 81

56 Nordea Invest Europa følger benchmark og feltet af fonde fint indtil september 2011 hvor den falder væsentligt mere end benchmark sammen med Danske Invest Europa Fokus. Den formår dog aldrig rigtig, at indhente det tabte og kommer først i mål som en af de sidste sammen med Danske Invest Europa Fokus i februar To af de otte fonde formår, at over performe benchmark. Tre af fondene er to måneder bagefter og en enkelt tre måneder. De to dårligste fonde er markant længere om det og slutter hele 16 måneder efter benchmark. Tabel 50: Fond Mdr Aritmetisk årligt i % - point Std. Afv. Årlig i % - point Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Europa 71 1,42 1,55 0,0594 0,0851 0,0147 0,1153 Danske Invest Europa Højt Udbytte 72 0,71-0,82-0,0694 0,0381 0,0064 0,0661 SEBinvest Europa Højt Udbytte 76-0,69-3,24-0,2408-0,0620-0,0119-0,0181 Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 76-0,38-0,09-0,0245-0,0223-0,0041-0,0272 Jyske Invest Europæiske Aktier 76-0,18 0,77 0,0196-0,0079-0,0016-0,0182 Handelsinvest Europa 79-0,61 0,74-0,0137-0,0339-0,0063-0,0482 Danske Invest Europa Fokus 88-1,65 2,68 0,0890-0,0979-0,0162-0,1680 Nordea Invest Europa 88-2,42 1,33 0,0537-0,1427-0,0237-0,2203 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, Europa. Tabellen viser forskellen mellem fonden og benchmark ud fra den beregnede periode. De to Danske Invest fonde har kørt forskellige strategier, hvor Europa der kommer i mål først har en større beta end markedet. Det giver god mening, idet den var nede og vende med benchmark i september 2009, så for at komme igen og stikke af fra de andre må manageren have påtaget sig ekstra risiko. Højt udbytte fonden har derimod haft en beta, der er lavere en benchmark. Den fond har da også ligget over benchmark det meste af den målte periode og har ikke haft samme behov for, at påtage sig yderligere risiko. Begge fonde har fået betaling for den risiko de har taget og har positiv sharpe og treynor ratios og ligeledes positiv alfa i perioden. SEBinvest har kørt med den laveste risiko af alle fondene og har en beta, der er 0,2408 mindre en benchmark. Fonden slutter to måneder efter benchmark og har ikke formået, at levere positiv alfa eller gode risikojusterede afkast. De tre næsten fonde ligger med en beta, der ligger relativt tæt op ad markedet og alle med negative risikojusterede afkast. Side 57 af 81

57 HD 2.del Finansiel Rådgivning De sidste to fonde har påtaget sig yderligere risiko end markedet, og Danske Invest Europa Fokus har den højeste risiko af alle fondene. Begge fonde slutter 16 måneder efter benchmark og har ikke leveret positiv alfa eller gode risikojusterede afkast. De to fonde, der over performer, gør det med vidt forskellige strategier, og Danske Invest Europa viser aktiv forvaltning, idet der ændres strategi undervejs og fonden performer anderledes og får leveret en over performance. Den anden fond med høje udbytter, viser aktiv forvaltning med en mere lav risiko tilgang og performer stabilt foran benchmark i perioden. To af de otte fonde out performer deres indeks, hvor resten under performer. Det er dog ikke muligt at konkludere systematisk performance for nogle af fondene Japan Japan er et interessant benchmark, idet det japanske marked har lidt store udfordringer i forhold til vækst, og markedet starter med fald før målepunktet d , som vist tidligere i analysen. Figur Danske Invest Japan Jyske Invest Japanske Aktier Nordea Invest Japan SEBinvest Japan Hybrid Benchmark 20 0 Side 58 af 81

58 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, Japan. Ingen af fondene formår at komme i mål før benchmark. Nordea Invest slutter samtidig med benchmark og som den bedste fond. Fonden følger benchmark godt og formår at komme foran fra marts 2011, men bliver indhentet i april 2014, hvor de begge når målet på 100 kr. De tre resterende fonde halter en del efter benchmark, hvor Jyske Invest har det sværest indtil november 2011, hvor SEBinvest blander sig i bunden, og de to følges nogenlunde ad og slutter samtidigt som de bagerste i februar Danske Invest klarer sig en smule bedre og kommer i mål to måneder tidligere i december Ingen af fondene formår at slå deres benchmark, og kun Nordea Invest formår at slutte samtidigt med benchmark. De tre resterende fonde er henholdsvis 20 og 22 måneder længere om, at komme på 100 kr. igen. Tabel 51: Fond Mdr Aritmetisk årligt i % -point Std. Afv. Årlig i % - point Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Nordea Invest Japan 66 0,58-0,23-0,0342 0,0344 0,0055 0,0523 Danske Invest Japan 86-1,30-0,17-0,0276-0,0874-0,0135-0,1026 Jyske Invest Japanske Aktier 88-3,07 0,65 0,0157-0,1949-0,0305-0,2622 SEBinvest Japan Hybrid 88-2,99 1,26 0,0195-0,1878-0,0298-0,2573 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, Japan. Tabellen viser forskellen mellem fonden og benchmark ud fra den beregnede periode. Nordea er eneste fond med positiv alfa og risikojusteret afkast. Fonden har kørt en strategi med lavere risiko end benchmark, og det har været en god strategi i det faldende marked. Jyske og SEBinvest har kørt med mere risiko end benchmark, og det har været medvirkende til at give placeringer i bunden. Det er muligt at konstatere systematisk under performance for Jyske Invest Japanske Aktier. Side 59 af 81

59 HD 2.del Finansiel Rådgivning World Figur Alm. Brand Invest Globale Aktier 100 Handelsinvest Verden LPI Aktier Globale V 80 LPI Aktier Globale 60 Nordea Invest Verden 40 Nordea Invest Globale UdbytteAktier Benchmark 20 0 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, World. LPI Aktier Globale V flytter sig fra benchmark og de andre fonde omkring juli 2009 og performer markant bedre end benchmark og de andre fonde og slutter allerede i december 2010 på 102,61 kr. Nummer to er Handelsinvest, der faktisk ligger dårligst af alle fondene i februar 2009, hvor den også er væsentligt efter benchmark. Fonden får dog vendt de dårlige afkast og får lige overhalet benchmark i november 2012 og slutter med 100,64 kr. i januar 2013, en måned foran benchmark. De resterende fonde ligger efter benchmark, hvor specielt Nordea Invest Globale Udbytte Aktiers performance er interessant. Fonden følger ikke rigtig med op i perioden september 2010 til februar 2010, og da det så går ned af fra juli til september 2011, så kommer fonden ned og ligge dårligst af dem alle. Fonden indhenter ikke det forsømte og slutter dårligst 21 måneder efter benchmark. Side 60 af 81

60 To af de seks fonde out performer benchmarket i wealth indekset. Tabel 52: Fond Mdr Aritmetisk årligt i % - point Std. Afv. Årlig i % -point Beta Sharpe Treynor Jensens alfa LPI Aktier Globale V 38 3,45 2,49 0,1136 0,2100 0,0355 0,2990 Handelsinvest Verden 63 0,37 1,49 0,0460 0,0313 0,0043 0,0261 Nordea Invest Verden 67-1,58 0,93 0,0366-0,0976-0,0153-0,1407 Alm. Brand Invest Globale Aktier 69-1,69-0,11-0,0376-0,1122-0,0175-0,1318 LPI Aktier Globale 73-2,74-0,29-0,0868-0,1867-0,0291-0,2009 Nordea Invest Globale UdbytteAktier 85-4,38 2,27 0,0784-0,2984-0,0427-0,4021 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, World. Tabellen viser forskellen mellem fonden og benchmark ud fra den beregnede periode. Ser jeg nærmere på nøgletallene kan jeg se, at LPI Aktier Globale V har påtaget sig mere risiko end markedet og mere end alle de andre fonde også. Det hænger fint sammen med fondens performance og hastighed med at nå 100 kr. igen. Fonden har fået betaling for risikoen og har en flot alfa på 0,2990. Handelsinvest Verden, som er den anden fond der over performer, har også taget mere risiko end markedet. Det er dog ikke så meget som nummer et, men forventeligt når manageren skifter fra at ligge bagerst i februar 2009 til, at komme ind før benchmark. Der er betaling for risikoen, men det er ikke vanvittigt gode risikojusterede afkast. De resterende fonde underperformer og formår heller ikke, at levere gode risikojusterede afkast. Der er forskel på strategierne, hvor de to Nordea Invest fonde har højere beta end markedet og de to andre har lavere beta. To ud af de seks fonde outperformer, og en af dem meget overbevisende. Det er muligt at konkludere systematisk under performance for Nordea Invest Globale Udbytte Aktier. De resterende fonde kan ikke konkluderes som værende systematisk performende. Side 61 af 81

61 HD 2.del Finansiel Rådgivning OMXC20 Figur Danske Invest Danmark Danske Invest Danmark Fokus Handelsinvest Danmark Jyske Invest Danske Aktier Lån & Spar Invest - Danmark Nordea Invest Danmark Nordea Invest Danske Aktier Fokus Nykredit Invest Danske Aktier SEBinvest Danske Aktier Sydinvest Danmark Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, OMXC20. Ikke en af fondene formår at slå benchmark. Dog formår tre af fondene at komme i mål samtidig med benchmark i januar Fondene følges rimeligt ad, og der er ikke den store spredning med undtagelse af Jyske Invest Danske Aktier, der falder mere end resten af fondene fra september 2008 og til marts 2009, hvor den ligger dårligst. Fonden får ikke helt andel i opsvingene og performer markant dårligere end resten af gruppen. Herudover følges fondene rimelig pænt med benchmark, som wealth indekset også viser. Det lader til at være faldet fra juli september 2011, der er rimelig afgørende, idet størstedelen af fondene taber mere end benchmark og ikke rigtig formår at komme igen. Tabel 53: Fond Mdr Aritmetisk årligt i % - point Std. Afv. Årlig i % - point Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Handelsinvest Danmark 63-0,96 0,21-0,0711-0,0414-0,0097-0,0384 Nordea Invest Danske Aktier Fokus 63-0,25 1,83 0,0375-0,0125-0,0027-0,0326 SEBinvest Danske Aktier 63-0,79-0,29-0,0477-0,0340-0,0079-0,0508 Nordea Invest Danmark 64-1,32-0,25-0,0903-0,0577-0,0135-0,0904 Sydinvest Danmark 66-1,13-0,22-0,0431-0,0503-0,0115-0,0814 Side 62 af 81

62 Lån & Spar Invest - Danmark 69-0,94 0,66-0,0572-0,0418-0,0094-0,1849 Danske Invest Danmark Fokus 70-0,89 1,35-0,0322-0,0405-0,0089-0,2319 Nykredit Invest Danske Aktier 70-1,39-0,42-0,0513-0,0631-0,0141-0,0995 Danske Invest Danmark 71-2,04 0,19-0,0462-0,0889-0,0202-0,2798 Jyske Invest Danske Aktier 76-4,55 0,80-0,0440-0,2086-0,0452-0,5047 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, OMXC20. Tabellen viser forskellen mellem fonden og benchmark ud fra den beregnede periode. Ingen af fondene formår, at levere positiv alfa eller gode risikojusterede afkast. Kun en af fondene har påtaget sig mere risiko end markedet, og det er Nordea Invest Danske Aktier Fokus, ellers har de resterende fonde en beta, der er lavere end markedets. Fondene performer rimelig samlet, hvor der er 13 måneder i mellem den bedste og den dårligste fond. Der er systematisk under performance for Danske Invest Danmark og Jyske Invest Danske Aktier Delkonklusion Tabel 54: Performance ASIA ACWI EM Europe Japan World OMXC20 I alt Over Lige Under Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, Opsummering. Det lykkes 28 % af fondene, at over performe deres benchmark og tjene det tabte hjem igen hurtigere end benchmark. Syv fonde kommer ind samtidig med benchmark, mens størstedelen underperformer. Både Japan og OMXC20 har ingen out performere. Japan er et relativt smalt indeks set i forhold til ACWI og World. Endnu smallere er OMXC20, der jo kun indeholder 20 danske aktier, hvilket kan bidrage til øget volatilitet i det enkelte indeks. ACWI har en overvægt af fonde, der over perfomer, og var også det indeks i den første analyse, der havde flest over performende fonde. Ellers klarer de fleste regioner sig dårligere end de gjorde målt på den fulde periode. Helt skidt er det for OMXC20, der gik fra at 90 % af fondene over perfomer og nu ikke har en eneste. Der er ikke en markant andel af aktive fonde, der klarer sig bedre end deres benchmark i et bear marked, og jeg kan ikke konkludere, at aktive fonde hurtigere kan skabe den tabte værdi igen, men jeg kan konkludere, at det er muligt for nogen af dem. Side 63 af 81

63 Tabel 55: Fond Performance T-stat Systematisk Region LPI Aktier Globale IX Over 2,8367 Ja ACWI Danske Invest Global StockPicking 2 Over 2,5442 Ja ACWI Danske Invest Nye Markeder Over 2,0897 Ja EM Danske Invest Global StockPicking DKK Over 2,0121 Ja ACWI Nordea Invest Globale UdbytteAktier Under -2,0893 Ja World Danske Invest Danmark Under -2,1490 Ja OMXC20 Jyske Invest Japanske Aktier Under -2,3498 Ja Japan Jyske Invest Danske Aktier Under -4,3522 Ja OMXC20 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 3, Excel: Bear, Opsummering. Af de analyserede fonde er der tale om systematisk performance i otte af dem. Fondene har henholdsvis over og under performet med 50 % til hver side. Der er en overvægt af over performende fonde fra ACWI indekset og en enkelt fra EM. Af de under performende fonde tilhører to af dem (halvdelen) OMXC20. Det kan derfor tyde på, at der er bedre forudsætninger for, at skabe systematisk over performance i et bredt indeks. Andelen af over og under performere på 50/50 er den samme som i analysen på den fulde periode. Her er der dog otte fonde, hvor der tidligere kun var fire, så den systematiske performance er steget til det dobbelte. I kraft af, at det stadig er 50/50 mellem over og under performere er jeg ikke i stand til at konkludere noget om, at aktiv forvaltning skulle være bedre eller dårligere i forhold til de respektive benchmark. 6.7 Bull marked I denne del af analysen vil jeg se på de aktive forvalteres evne til, at skabe alfa i et bull marked. Jeg har valgt, at måle fra bunden af markedet efter finanskrisen og måler dermed fra d og frem til , hvor markedet begynder at gå modsat igen. Der er udsving i 2011 og 2013, hvor markedet falder mere end normalt, men det har jeg valgt at acceptere med baggrund i, at markedet stiger i de efterfølgende år. Dette giver også et bedre datagrundlag for min analyse. Side 64 af 81

64 HD 2.del Finansiel Rådgivning Asia Figur Danske Invest Fjernøsten Handelsinvest Fjernøsten Jyske Invest Fjernøsten 200 Nordea Invest Fjernøsten Sydinvest Fjernøsten 150 Benchmark 100 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, Asia. Tabel 56: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Jyske Invest Fjernøsten 1,90 22,81 16,05 0,9899 1,2606 0,2044 0,2425 Danske Invest Fjernøsten 1,73 20,76 14,89 0,8909 1,2210 0,2041 0,2376 Sydinvest Fjernøsten 1,70 20,36 15,44 0,9256 1,1509 0,1920 0,1455 Nordea Invest Fjernøsten 1,60 19,26 16,17 1,0119 1,0314 0,1648-0,0904 Handelsinvest Fjernøsten 1,49 17,85 15,67 0,9630 0,9743 0,1585-0,1260 Benchmark 1,68 20,11 15,62 1,0000 1,1218 0,1752 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, Asia. Tabellen er sorteret efter alfa. Jyske Invest og Danske Invest kommer godt fra start og flytter sig opad og væk fra benchmark og ligger foran allerede i april De placeringer holder de frem til slutningen af perioden, hvor Jyske Invest ligger markant højere end de andre med 380,48 kr. og et absolut afkast på 280,63 % svarende til 57,09 % -point foran benchmarks 223,54 %. Fonden har ligget med en beta lige omkring en, men til den lave side. Der er betaling for risikoen, og de har skabt positiv alfa. Side 65 af 81

65 Danske Invest har den laveste beta af alle fondene og har kørt strategien om en lavere risiko. Det har også givet værdi, og fonden har da også ligget bedst fra august 2011 til maj 2013, hvor den igen bliver overhalet af Jyske Invest. Danske Invest slutter med 339,33 kr. og et afkast på 239,33 % svarende til 15,79 % bedre end benchmark. Sydinvest er den tredje fond, der overperformer benchmark, og det er lige med nød og næppe, efter at have ligget et lille stykke efter i stort set hele perioden. Fonden har også kørt med en lidt lavere risiko end benchmark og har leveret et fint risikojusteret afkast. Fonden slutter med 328,98 kr. og et afkast på 228,98 %, kun 5,43 %-point foran benchmark. De resterende to fonde har ikke slået benchmark. Handelsinvest kommer bagefter i juni 2009 i et ellers opadgående marked og ligger markant efter i hele perioden. Fonden slutter 42,25 % -point dårligere end benchmark og dårligst af alle fondene. Nordea Invest ligger efter med 18,07 % -point. Det er ikke muligt at konkludere systematisk performance for nogle af fondene. Side 66 af 81

66 HD 2.del Finansiel Rådgivning ACWI Figur Danske Invest Global Plus Danske Invest Global StockPicking Danske Invest Global StockPicking 2 Danske Invest Global StockPicking DKK Jyske Invest Favorit Aktier 200 Jyske Invest Globale Aktier LPI Aktier Globale IX 150 LPI Aktier Globale VIII 100 Sydinvest Verden Ligevægt & Value Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, ACWI. Tabel 57: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa LPI Aktier Globale IX 1,85 22,22 11,61 1,0539 1,6915 0,1863 0,4034 Jyske Invest Favorit Aktier 1,53 18,33 10,13 0,8663 1,5550 0,1818 0,3371 Jyske Invest Globale Aktier 1,53 18,35 10,09 0,9200 1,5619 0,1714 0,2649 Danske Invest Global Plus 1,58 18,98 10,69 0,9737 1,5341 0,1684 0,2435 Sydinvest Verden Ligevægt & Value 1,48 17,72 9,66 0,8983 1,5682 0,1686 0,2427 Danske Invest Global StockPicking 2 1,54 18,44 10,45 0,9504 1,5177 0,1668 0,2306 Danske Invest Global StockPicking DKK 1,52 18,22 10,34 0,9390 1,5123 0,1666 0,2282 Danske Invest Global StockPicking 1,47 17,70 10,26 0,9194 1,4732 0,1644 0,2115 LPI Aktier Globale VIII 1,41 16,90 10,21 0,8973 1,4027 0,1596 0,1756 Benchmark 1,37 16,49 10,44 1,0000 1,3320 0,1391 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, ACWI. Tabellen er sorteret efter alfa. Samtlige fonde har over performet benchmark. LPI Aktier Globale IX slutter med et afkast på 280,60 %, som er hele 111,21 % -point bedre end benchmarks 169,39 %. Fonden har leveret Side 67 af 81

67 HD 2.del Finansiel Rådgivning positiv alfa og et godt risikojusteret afkast ud fra strategien om mere risiko end markedet. Fonden rykker sig da også fra feltet allerede i juli 2009 ligger derefter iøjefaldende over resten af feltet. Jyske Invest Favorit aktier har kørt den omvendte strategi og har den laveste beta af fondene. Dette giver den et afkast på 202,29 %, faktisk 0,40 % -point lavere end Jyske Invest Globale Aktier, men Favorit aktier har fået bedre betaling for risiko og leveret end bedre positiv alfa. LPI Globale IX har den højeste beta, og Jyske Invest Favorit Aktier den laveste. De andre fonde ligger alle med en lavere beta end markedet. De slår alle markedet målt på absolutte og risikojusterede afkast. Den fond med det dårligste absolutte afkast er også forvaltet af LPI og er Aktier Globale VIII, der har et absolut afkast, der er 7,34 % -point bedre end benchmark. Så LPI er både i top og bund i denne region. Der er tale om systematisk over performance fra Danske Invest Global Plus, Jyske Invest Favorit Aktier, Jyske Invest Globale Aktier, LPI Aktier Globale IX og Sydinvest Ligevægt og Value. Fem ud af de ni fonde har altså systematisk over performet benchmark Emerging Markets Figur Danske Invest Nye Markeder Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 200 Nordea Invest Emerging Markets SEBinvest EM Equities (Mondrian) Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, EM. Tabel 58: Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Side 68 af 81

68 Årlig i Fond % Danske Invest Nye Markeder 1,63 19,62 15,47 0,9236 1,1014 0,1844 0,3072 SEBinvest EM Equities (Mondrian) 1,25 15,04 14,40 0,8707 0,8654 0,1431 0,0022 Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 1,43 17,11 16,23 0,9992 0,8954 0,1454-0,0103 Nordea Invest Emerging Markets 1,38 16,56 15,59 0,9697 0,8968 0,1442-0,0135 Benchmark 1,44 17,25 15,78 1,0000 0,9296 0,1467 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, EM. Tabellen er sorteret efter alfa. Danske Invest Nye Markeder slutter bedst med et afkast på 214,41 %. Det er 43,49 % -point bedre end benchmark, der slutter med 170,92 %. Fonden udskiller sig fra resten i 2014 og ligger et godt stykke over i resten af perioden og slutter som den eneste fond bedre end benchmark. Det er også den eneste fond, der har leveret godt risikojusteret afkast og skabt positiv alfa. Fonden har haft en beta der er lavere end benchmarks og ligger med den tredje laveste beta. De resterende tre under performer med et spænd på -3,56 % -point for Jyske Invest og 31,56 %- point for SEBinvest. Alle fondene har en beta under en, og der er ikke sammenhæng mellem den dårligste fond har den højeste beta eller omvendt. SEBinvest viser positiv alfa, men meget minimalt. Regner jeg den efter i hånden, får jeg da også et negativt resultat, nemlig -0,0031. Ingen af fondene har vist systematisk performance. Side 69 af 81

69 HD 2.del Finansiel Rådgivning Europa Figur Danske Invest Europa Fokus Handelsinvest Europa Danske Invest Europa Højt Udbytte SEBinvest Europa Højt Udbytte Alm. Brand Invest Europæiske Aktier Danske Invest Europa Jyske Invest Europæiske Aktier Nordea Invest Europa Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, Europa. Tabel 59: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa SEBinvest Europa Højt Udbytte 1,21 14,57 11,09 0,7707 1,0815 0,1556 0,1220 Danske Invest Europa 1,54 18,46 13,40 1,0031 1,1844 0,1583 0,1163 Jyske Invest Europæiske Aktier 1,46 17,55 12,77 0,9611 1,1718 0,1557 0,0998 Handelsinvest Europa 1,42 17,04 13,67 0,9478 1,0579 0,1525 0,0764 Danske Invest Europa Højt Udbytte 1,32 15,89 13,04 0,9705 1,0204 0,1371-0,0515 Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 1,33 15,93 13,25 0,9817 1,0078 0,1360-0,0637 Danske Invest Europa Fokus 1,33 15,93 15,38 1,0932 0,8681 0,1221-0,2220 Nordea Invest Europa 1,22 14,67 15,13 1,1185 0,7992 0,1081-0,3630 Benchmark 1,42 17,01 13,03 1,0000 1,1071 0,1443 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, Europa. Tabellen er justeret efter alfa. Her bliver det interessant, fordi SEBinvest med højest alfa ikke har slået markedet på absolut afkast. Faktisk sluttet SEBinvest på 138,32 % i absolut afkast, hvilket er 34,81 %-point dårligere end benchmarks 173,13 %. Fonden har den laveste beta af alle på 0,7707 og ligger bagerst i feltet stort set hele tiden, indtil den overhaler omkring november Fonden bliver dog ikke belønnet for risiko ifølge Sharpe målt på standardafvigelsen. For treynor, der måler på beta, er det dog en Side 70 af 81

70 HD 2.del Finansiel Rådgivning anden sag. Fonden formår altså ikke at slå benchmark på absolut afkast, men leverer alligevel positiv alfa og også den højeste af de analyserede fonde. De næste tre fonde slår alle benchmark på absolutte afkast og leverer positiv alfa. Handelsinvest Europa får dog heller ikke belønning for afkastet målt på sharpe, idet fonden har en standardafvigelse, der er 0,64 % -point højere end benchmark, men har et aritmetisk afkast, der kun er 0,03 % -point bedre. De resterende fire fonde under performer alle og har målte beta værdier, der både er over og under markedets. I dette tilfælde er fonden med den højeste beta den dårligste, Nordea Invest Europa, og fonden med den laveste beta den bedste. En af fondene viser systematisk performance og det er Nordea Invest Europa som under performer Japan Figur Danske Invest Japan Jyske Invest Japanske Aktier Nordea Invest Japan SEBinvest Japan Hybrid Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, Japan. Tabel 60: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Nordea Invest Japan 1,20 14,43 13,07 0,9146 0,9065 0,1296 0,1198 Jyske Invest Japanske Aktier 1,11 13,36 13,50 0,9568 0,7983 0,1126-0,0198 Danske Invest Japan 1,08 12,92 13,70 0,9753 0,7550 0,1060-0,0777 Side 71 af 81

71 HD 2.del Finansiel Rådgivning SEBinvest Japan Hybrid 1,06 12,67 14,65 0,9866 0,6885 0,1022-0,1125 Benchmark 1,18 14,21 13,82 1,0000 0,8415 0,1163 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, Japan. Tabellen er justeret efter alfa. En enkelt fond slår lige med nød og næppe benchmark, og det er Nordea Invest. Fonden ligger foran benchmark det meste af perioden, men efter SEBinvest indtil september 2009, hvor SEBinvests afkast ændrer sig til det værre. Nordea Invest slutter med et afkast på 132,75 % svarende til 4,60 % -point bedre end benchmark, der har et afkast på 128,15 %. Fonden har også som den eneste positive risikojusteret afkast samt positiv alfa. De andre fonde underperformer, og spændet går fra -11,13 % -point efter benchmark for Jyske invest til -22,20 % -point for SEBinvest. Alle fonde har lavere beta end benchmark, men kun en formår at skabe alfa. Ingen af fondene viser systematisk performance World Figur Alm. Brand Invest Globale Aktier Handelsinvest Verden LPI Aktier Globale V LPI Aktier Globale Nordea Invest Verden Nordea Invest Globale UdbytteAktier Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, World. Tabel 61: Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Side 72 af 81

72 Årlig i Fond % LPI Aktier Globale V 1,85 22,19 11,62 1,0699 1,6872 0,1833 0,1570 LPI Aktier Globale 1,41 16,89 10,22 0,9081 1,4005 0,1576-0,0286 Handelsinvest Verden 1,59 19,13 11,69 1,0468 1,4158 0,1581-0,0617 Nordea Invest Verden 1,45 17,36 11,16 1,0528 1,3239 0,1404-0,2184 Alm. Brand Invest Globale Aktier 1,30 15,61 10,70 0,9812 1,2175 0,1327-0,2514 Nordea Invest Globale UdbytteAktier 1,14 13,65 12,83 1,1318 0,8627 0,0978-0,6526 Benchmark 1,58 18,98 10,18 1,0000 1,6109 0,1640 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, World. Tabellen er sorteret efter alfa. En fond slår sit benchmark, LPI Aktier Globale V, med et afkast på 279,90 %, som er 65,33 % -point bedre end benchmark, der har et afkast på 214,56 %. Fonden har ligeledes leveret godt risikojusteret afkast og positiv alfa. Fonden har ikke den højeste beta, men ligger i den høje ende af de analyserede fonde. Handelsinvest har leveret et bedre aritmetisk årligt afkast, men målt på wealth indekset ligger fonden efter med 0,23 % -point. Det er ikke meget, men ikke en over performance. Den dårligste fond er Nordea Invest Globale Udbytte Aktier, der også er indehaver af den højeste beta. Det er også den eneste fond, der har lavet systematisk performance. Side 73 af 81

73 HD 2.del Finansiel Rådgivning OMXC20 Figur Danske Invest Danmark Danske Invest Danmark Fokus Handelsinvest Danmark Jyske Invest Danske Aktier Lån & Spar Invest - Danmark Nordea Invest Danmark Nordea Invest Danske Aktier Fokus Nykredit Invest Danske Aktier Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, OMXC20. Tabel 62: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Nordea Invest Danske Aktier Fokus 2,44 29,34 18,29 0,9714 1,4629 0,2754 0,4973 SEBinvest Danske Aktier 2,10 25,24 15,78 0,8619 1,4354 0,2628 0,3751 Handelsinvest Danmark 2,14 25,74 16,77 0,9096 1,3811 0,2546 0,3212 Nordea Invest Danmark 2,06 24,70 16,52 0,9052 1,3387 0,2443 0,2435 Danske Invest Danmark Fokus 2,12 25,41 17,75 0,9598 1,2858 0,2378 0,1929 Danske Invest Danmark 2,02 24,19 17,33 0,9435 1,2471 0,2290 0,1245 Sydinvest Danmark 1,91 22,98 16,60 0,9013 1,2289 0,2263 0,1082 Lån & Spar Invest - Danmark 1,94 23,26 16,81 0,9189 1,2299 0,2250 0,0962 Jyske Invest Danske Aktier 1,89 22,63 16,36 0,8989 1,2258 0,2231 0,0841 Nykredit Invest Danske Aktier 1,85 22,15 16,08 0,8804 1,2167 0,2223 0,0810 Benchmark 2,00 24,06 17,08 1,0000 1,2576 0,2147 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, OMXC20. Tabellen er sorteret efter alfa. I dette indeks har mere end halvdelen af fondene over performet. De har alle leveret positiv alfa og har positive treynor værdier, men nogle af dem har negativt risikojusteret afkast målt på sharpe. Side 74 af 81

74 Alle fondene har lavere beta end markedet, hvilket sandsynligvis hænger sammen med, at fondene ejer flere aktier end de 20 aktier i OMXC20, for at skabe spredning, og derfor har taget aktier fra large cap ind i porteføljerne. I dette tilfælde har fonden med den højeste beta også leveret det bedste afkast. Nordea Invest Danske Aktier Fokus leverer et afkast på 455,01 %, hvilket er hele 148,44 % -point bedre end benchmark, der har leveret 306,57 % i perioden. Performance spænder fra et positivt merafkast på 148,44 % -point til en underperformance på 41,48 % -point leveret af Nykredit Invest Danske Aktier, der også klarer sig dårligst på alle parametre. Ingen af fondene har vist systematisk performance Delkonklusion Tabel 63: Performance ASIA ACWI EM Europe Japan World OMXC20 I alt Over Under Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, Opsummering. Over halvdelen af fondene formår at over performe deres benchmark. Den eneste region, hvor alle fonde slår benchmark, er ACWI. Det er altså samme scenarie, som målt på den 10årige periode. ASIA, ACWI og OMXC20 er regioner, hvor der er flest over performende fonde, mens Emerging markets, Japan og World har det omvendt og kun en enkelt fond i hver kategori over performer. Europa er delt i to med halvdelen, der over performer, og den anden halvdel der under performer. Der er altså ikke så store ændringer i forhold til regionerne på bull analysen og den 10årige analyse, men Europa går fra at være en region med flere underperformere, til at være lige. Japan var rent underperformance, men har her en enkelt fond der slår benchmark. Tabel 64: Fond Performance T-stat Systematisk Region LPI Aktier Globale IX Over 2,95332 Ja ACWI Sydinvest Verden Ligevægt & Value Over 2,86231 Ja ACWI Jyske Invest Globale Aktier Over 2,31126 Ja ACWI Jyske Invest Favorit Aktier Over 2,00410 Ja ACWI Danske Invest Global Plus Over 2,00096 Ja ACWI Nordea Invest Europa Under -2,50411 Ja Europe Nordea Invest Globale UdbytteAktier Under -3,02833 Ja World Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 4, Excel: Bull, Opsummering.Tabellen er sorteret efter t-stat. Side 75 af 81

75 En overvægt af fonde, der systematisk overperfomer. Der er syv fonde i alt og altså en mindre end i bear analysen. Til gengæld er der kun to fonde, der systematisk under performer, og hele fem der systematisk overperformer. Alle er fra det samme indeks ACWI. 7 Fejlkilder ÅOP Årlige omkostninger i procent regnes over de seneste syv års omkostninger. Da analysen er foretaget over en 10årig periode bliver denne omkostninger ikke korrekt, idet der mangler tre års oplysning om omkostninger, hvilket kan ændre billedet i forhold til det analyserede Benchmark Fondene vælger selv deres benchmark og kan også skifte dem løbende. Det er derfor ikke sikkert, at fondene har målt sig op i mod det samme benchmark i hele den analyserede periode. Det kan give støj i forhold til, at de har ligget med andre beholdninger tidligere, fordi de har skullet slå et andet benchmark, og det vil i så fald give et skævt billede i forhold til, hvis fondene havde haft samme benchmark i hele perioden Survivorship bias Et af kriterierne for analysen er, at der er data nok at måle på. Jeg har valgt 10 års historik for at få et rimeligt billede af fondenes performance. Det betyder dog også, at fonde kommer til og fonde falder fra. I analysen indgår kun de fonde, der har overlevet i 10 år. Der kan være flere årsager til, at fonde blive lukket eller fusioneret med andre fonde. En af årsagerne til at en fond lukkes ned er, at den ikke formår at skabe et attraktivt afkast til investorerne. Det giver også et billede af, at de fonde der har overlevet i ti år, har overlevet af en årsag. En af de årsager er meget nærliggende, at de har skabt attraktive afkast ud fra den strategi, de kører efter. I min analyse er jeg derfor underlagt survivorship bias i den forstand, at jeg ikke har analyseret alle de fonde, der er faldet fra undervejs og jeg derfor får et lidt skævt billede på analysen og kun får de gode overlevende fonde med. Side 76 af 81

76 7.2 Benchmark Fondene vælger selv de benchmark, de måler sig op i mod, og mange af de danske fonde jeg har set på i min forberedelse til analysen, måler sig op af sammensatte benchmark. Det gør det meget svært at måle deres performance op i mod andre fonde, der måske har en lignende strategi, men har sammensat deres benchmark en lille smule anderledes. I min analyse har jeg valgt fonde, der måler sig op mod helt rene og usammensatte benchmarks, så det er overskueligt at sammenlige deres performance. Fondene og forvalterne bliver blandt andet målt på deres afkast og deres evne til at slå deres benchmark. Derfor er det naturligvis også i deres interesse at vælge et benchmark, som er nemt, at slå, men stadig også et benchmark, der giver mening og kan forsvares overfor investorer og analysehuse som f.eks. Morningstar. 8 Konklusion 8.1 Den fulde analyse På den 10 årige målte periode er der ikke sammenhæng mellem regioner og overperformance. Et enkelt indeks, ACWI, bliver out performet af alle de deltagende fonde. Omvendt havde Japan under performance fra alle fonde, hvor de resterende benchmark var blandede, med under og over performance, selvom OMXC20 var tæt på at være ren overperformance. Developed markets er ofte mere analyserede og fulgt end emerging markets, og med udgangspunkt i EMH kan det samtidig være tilfældet, at ikke al information er tilgængeligt samtidig i emerging markets. Det er det til gengæld i developed markets, som analyseres i højere grad end emerging markets. Der er dog ikke entydig performance for henholdsvis emerging markets og developed markets. Det kunne være, der ville være forskel i performance i et marked, hvor ikke alle deltagere har de samme informationer samtidig. I dette tilfælde er ACWI, der både indeholder emerging markets og developed markets, blevet out performet. Tæt på er det danske OMXC20, som også regnes som et developed market. Hverken Asia eller Emerging Markets har været konsistent over eller under performende. Det eneste indeks, der har vist entydig performance, er altså ACWI, der indeholder begge dele. Det lader derfor ikke til, at der i det her Side 77 af 81

77 tilfælde, er tale om sammenhæng mellem regioner og performance og mellem developed og emerging markets og performance. Det er svært at vurdere, om der er kontinuitet i forvalternes performance, idet de ikke deltager med nok fonde til, at danne et ordenligt data grundlag. De forvaltere, der har 100 % over performance på deres fonde, deltager med 1 3 fonde, og det viser mig ikke noget. De forvaltere, der deltager med 7 10 fonde, viser blandet performance og deltager i forskellige benchmark. Det lader derfor ikke til, at der er kontinuitet mellem forvaltere og deres performance. Det lader til, at der er sammenhæng mellem managerens tenure og dennes evne til, at skabe positiv alfa, idet de ti bedste fonde har en gennemsnitlig tenure, der er 2,2 år højere end den for de dårligste ti fonde. Det hænger meget godt sammen med virkeligheden, idet det må forventes, at en dårlig manager udskiftes, hvis han ikke leverer gode resultater. Managerens tenure siger kun noget om, hvor længe han har siddet som manager på den aktuelle fond, og fortæller os ikke noget om hans erfaring. Han kan altså godt have været porteføljemanager i 20 år, men have en tenure på 7 år. Det virker til, at der er sammenhæng mellem størrelsen på fonden og dens evne til at skabe merafkast. Igen på de ti bedste og ti dårligste fonde er der i gennemsnit DKK i forskel på størrelsen, hvor de ti bedste fonde er det større end de ti dårligste. Det ser ud som om, der er sammenhæng mellem årlige omkostninger i fondene og deres performance. De ti bedste fonde har en ÅOP, der i snit er 0,28 % -point lavere end de ti dårligste. Det er dog ikke sådan, at de billigste fonde skaber det bedste afkast og de dyreste det dårligste. De ti fonde med den laveste ÅOP er 0,31 % -point mindre end de ti bedste, men har ikke skabt lige så gode afkast. Ligeledes har de ti fonde med højeste ÅOP et snit, der er 0,54 % -point højere end de ti dårligste og har skabt bedre afkast. Ud af de analyserede fonde er der systematisk performance på fire af dem. De to under performer og de to over performer. Jeg kan derfor ikke sige noget om, hvorvidt de aktive forvaltere er i stand til at levere systematisk over eller under performance. Side 78 af 81

78 8.2 Bear marked Formålet var, at se om aktive forvaltere hurtigere kunne genvinde den tabte værdi efter et fald. ACWI og Europa har en overvægt af fonde, der hurtigere er tilbage på indeks 100 end benchmark. For de resterende er der en overvægt af fonde, der ikke kan levere indeks 100 før benchmark. Otte af fondene viser systematisk performance, og også her over performer halvdelen og den anden halvdel underperformer. Jeg kan derfor ikke konkludere, at aktive fonde er bedre til at skabe værdi efter et fald end benchmark, men jeg kan konkludere, at nogle af fondene er i stand til det. Dog er der lige så mange, der ikke er i stand til det, så investor skal vælge de korrekte fonde for at opnå over performance. 8.3 Bull marked Her var formålet, at se om de aktive fonde leverer bedre afkast end deres benchmark i et stigende marked. Der er en overvægt af over performance målt på antal fonde, men set på regioner er der ikke meget, der ændrer sig fra den 10 årige analyse. Europa ender med et lige antal over og under performere, og Japan har en enkelt fond, der over performer og er ikke længere ren under performance. Der er syv fonde, der viser systematisk performance, og her er der en overvægt af over performere. Fem ud af de syv fonde viser systematisk over performance, og alle er fra ACWI indekset. Her er der altså sammenhæng mellem region, over performance og systematisk performance. 8.4 Samlet konklusion Uanset om jeg ser på den 10 årige periode, bear eller bull perioden, så er det muligt for nogle af de aktive forvaltere, at slå deres benchmark. I de samme perioder er der dog også fonde, der ikke slår deres benchmark, så det er ikke entydigt, at de aktive forvaltere er bedre end benchmark, men jeg kan konkludere, at det kan lade sig gøre for dem at over performe. Nogle af fondene viser systematisk over performance, hvor andre over performer, men uden at jeg kan konkludere, at det sker systematisk. Det er altså ikke muligt for mig at konkludere, om det er noget de vil være i stand til at gøre fremover, eller om de blot har været heldige i måleperioden. Side 79 af 81

79 9 Perspektivering Det kunne være interessant, at se nærmere på kundernes valg af investeringsform i forhold til aktiv og passiv forvaltning, og i denne forbindelse lave en analyse af kundernes valg ud fra teorier om behavioural finance. Et andet meget interessant aspekt er begrebet active share, altså et nøgletal der måler hvor aktiv fonden er. På denne måde kan det analyseres, hvor aktiv en aktiv fond egentlig er og se nærmere på, hvor aktivt de bedste fonde har klaret sig, og om der er nogle sammenhæng mellem, hvor aktiv fonden er, og hvor stort et afkast den kan levere. I analysen har jeg set på fonde over en bred kam i forskellige regioner. Det kunne være interessant at foretage analysen ud fra en portefølje af sammensatte fonde, som den anbefales af en forvalter, og så se denne porteføljes performance, hvor der tages højde for justeringer i forhold til regioner samt udskiftninger af fonde i porteføljen. 10 Litteraturliste 10.1 Websites Investopedia, Beta: Morningstar, Sharpe Ratio: Investopedia, Treynor Ratio: Investopedia, Jensens Alpha: MSCI, Our story: Wikipedia, Efficient Market Hypothesis: Bøger Bodie, Kane, Marcus Investments and portfolio management 10.3 Bilag Bilag 1: Excel, Fuld periode Bilag 2: Excel, Samlet performance Bilag 3: Excel, Bear Bilag 4: Excel, Bull Side 80 af 81

80 Bilag 5: MSCI Asia Faktaark Bilag 6: MSCI ACWI Faktaark Bilag 7: MSCI Emerging Markets Faktaark Bilag 8: MSCI Europe Faktaark Bilag 9: MSCI Japan Faktaark Bilag 10: MSCI World Faktaark Side 81 af 81