Aktiv vs. Passiv forvaltning

Transkript

1 Aktiv vs. Passiv forvaltning En analyse af større danske forvalteres evne til at slå deres benchmark. Forfatter: Vejleder: Mads Jensen CPR: X Foråret Side 1 af 81

2 1 Indhold 1 Indhold Indledning Problemformulering Afgrænsning Metode Databehandling Pålidelighed (reliabilitet) Gyldighed (validitet) Beskrivelse af nøgletal og teori Standardafvigelse Beta Sharpe Ratio Treynor Ratio Jensens Alpha Årlige omkostninger i procent Wealth indeks Risikofri rente Efficiente markeder Analyse De to strategier aktiv og passiv Introduktion Kriterier for valg af fonde: MSCI Regioner/Benchmark Asia AC ex Japan Benchmark ACWI Emerging Markets Europa Benchmark: Japan Benchmark: World Benchmark: OMXC Delkonklusion på første del af analysen Side 3 af 81

3 6.4 Manager tenure og fund size Delkonklusion Manager tenure Systematisk performance Konklusion på analysen Bear marked Asia ACWI Emerging Markets Europa Japan World OMXC Delkonklusion Bull marked Asia ACWI Emerging Markets Europa Japan World OMXC Delkonklusion Fejlkilder ÅOP Benchmark Survivorship bias Benchmark Konklusion Den fulde analyse Bear marked Bull marked Samlet konklusion Side 4 af 81

4 9 Perspektivering Litteraturliste Websites Bøger Bilag Indledning Jeg er ansat i Nordeas Private Banking afdeling, hvor min rolle er at være opsøgende overfor nye kunder og præsentere vores investeringsløsninger. I den forbindelse oplever jeg forskellige holdninger til investering, herunder den holdning, at aktivt forvaltede investeringer ikke kan betale sig i forhold til passivt forvaltede. Dette er også noget der fylder meget i medierne i øjeblikket, hvor diverse journalister har en tildens til, at beskrive passivt forvaltede fonde som den gode investering og bankernes aktivt forvaltede investeringer, som værende dårlige og kun med formål, at tjene penge til bankerne. I min tid på CBS på HD FR har der også været en overvægt af undervisere og professorer, der har været fortalere for de passivt forvaltede fonde. På kontoret er det dog en anden holdning, der skinner igennem, nemlig at de aktivt forvaltede fonde er bedre end de passive. Disse holdninger strækker sig langt længere end lokalerne på CBS og Nordeas Private Banking afdeling på Vesterbrogade. I hele verden ser vi fortalere for den ene og den anden side. Begge sider har deres argumenter og analyser, som bakker op om deres holdninger, men alligevel er det ikke lykkedes, endnu, en gang for alle at afgøre, hvad der er bedst af de to løsninger. For at blive klogere på området vil jeg lave min egen analyse af en række danske forvaltere og deres fonde for, at se om de er i stand til, at skabe merafkast i forhold til det benchmark, de måler sig op i mod. Ligeledes vil jeg se nærmere på, hvilke fonde der i så fald er tale om, og hvilke sammenhænge der kan være i den forbindelse. 3 Problemformulering Jeg vil undersøge, hvorvidt det er muligt for aktive forvaltere at skabe merafkast i forhold til deres benchmark. Jeg vil se nærmere på fonde forvaltet af større danske pengeinstitutter. Side 5 af 81

5 Jeg vil undersøge om afkastet i fondene hænger sammen med: Området/regionen der investeres i (f.eks. EM) Managerens tenure (Anciennitet) Størrelsen på fonden Omkostninger i fonden Min analyse er baseret på nøgletal. Jeg vil ligeledes undersøge aktive forvalteres evne til, at skabe merafkast i et faldende og stigende marked. 4 Afgrænsning Jeg beskæftiger mig udelukkende med aktiefonde. Der vil derfor ikke indgå obligationsfonde, blandede fonde eller alternative investeringsfonde i analysen. 5 Metode I analysen vil jeg se på faktuelle tal og lave regressionsanalyse baseret på månedlig afkast observationer over de seneste 10 år. Her fra vil jeg regne Beta og standardafvigelse. Når jeg har beregnet ovenstående vil jeg udregne følgende nøgletal til brug for analysen: Sharpe ratio Treynor ratio Jensens alpha Herudover vil jeg se, om der er sammenhæng mellem afkast og størrelsen på fonden, managerens tenure og fondens ÅOP. Jeg vil også se på de aktive forvalteres evner i henholdsvis bear og bull markeder. I Bear markedet vil jeg se, hvor hurtigt forvalterne kommer tilbage på indeks 100 efter et fald, og i bull markedet vil jeg se på forvalternes performance overfor benchmark i et opadgående marked. Side 6 af 81

6 5.1 Databehandling Jeg har indhentet data fra følgende tre instanser Morningstar, Bloomberg og Ritzau. Alle data er i DKK. Bloomberg Månedlige afkast observationer på benchmark i DKK. Ritzau Månedlig rente observationer på 10 årige amerikansk statsobligation. Morningstar Månedlige afkast observationer på fonde. Størrelsen af fondene. Managers tenure på de enkelt fonde samt ÅOP for fondene. 5.2 Pålidelighed (reliabilitet) Analysen er lavet ud fra kvantitative data, og en anden vil være i stand til, at gøre analysen efter og komme frem til de samme resultater, som jeg er. Derfor vurderer jeg, at pålideligheden i mit datasæt er høj. Kilderne er alle højt respekterede aktører i branchen og lever af at analysere og formidle data samt nyheder omkring markedet. 5.3 Gyldighed (validitet) Datasættet repræsenterer til en vis grad det ønskede, idet mange fonde bliver skåret fra på grund af de opstillede kriterier. Derfor giver det ikke et helt korrekt billede af danske fonde forvaltet af større pengeinstitutter i Danmark, da nogle af disse fonde ikke er repræsenteret her, fordi de ikke opfylder kravene. Mange fonde forsvinder alene på baggrund af, at der skal være 10 års historisk data tilgængeligt og ligeledes på, at fondene måler sig op af ikke sammensatte benchmark. Analysen giver ikke et korrekt billede af de danske forvalteres evne til at slå deres benchmark, idet en stor del af deres fonde ikke fremgår i analysen, fordi de er sorteret fra på kriterier. Det gør validiteten lavere. Side 7 af 81

7 5.4 Beskrivelse af nøgletal og teori I dette afsnit vil jeg kort beskrive de nøgletal og den teori der ligger til grund for opgaven Aritmetisk afkast R = n i=1 r i n I opgaven bruger jeg aritmetisk afkast opgørelse. Metoden er meget anvendt og nem, at arbejde med. Metoden opfanger ikke renters rente effekten og betydningen af store udsving i afkast. For at omdanne til årlige afkast bruger jeg nedenstående formel. Hvor m = antal perioder på et år R år = n i=1 r i n m Standardafvigelse n S = (R i R ) 2 i=1 Risikoen kan være udtrykt ved standardafvigelse på afkastet og viser den gennemsnitlige afvigelse i det gennemsnitlige afkast. En høj standardafvigelse vil vise store udsving omkring det forventede afkast, hvor en lav standardafvigelse vil vise lavere udsving omkring afkastet. For at omdanne til en årlig standardafvigelse bruger jeg nedenstående formel. n S = (R i R ) 2 m i=1 Hvor m = antal perioder på et år Beta β = cov(r i, R m ) σ m 2 Beta er udtryk for den systematiske risiko ved aktivet. Hvor R i er afkastet på aktiv i og R m er markedets afkast. Side 8 af 81

8 Beta er en måde at måle den systematiske risiko eller volatiliteten på enten et enkelt aktiv eller en portefølje til sammenligning med markedet som helhed. Beta beregnes via regressionsanalyse og indikerer aktivets tendens til udsving i forhold til markedet. Har aktivet en beta på 1 vil det bevæge sig med markedet, hvorimod en beta på under 1 betyder, at aktivet er mindre volatilt end selve markedet. Hvis aktivet har en beta på mere end 1, f.eks. 1,5 så vil aktivet bevæge sig mere end markedet og med en beta på 1,5 vil aktivet teoretisk være 50 % mere volatilt end markedet Sharpe Ratio S P = E(R P R f ) σ P R P = Porteføljens afkast R f = Risikofri rente σ P = Standardafvigelsen på porteføljens afkast Sharpe ratio måler det risikojusterede afkast forstået på den måde, at standardafvigelsen sammenholdes med det overskydende afkast for at fastslå belønningen per risikoenhed. Des højere sharpe ratioen er des bedre. Sharpe ratio egner sig godt til, at analysere en enkelt fond for dermed, at fastslå den enkelte afdelings risikojusterede afkast. Sharpe Ratio blev opfundet af nobelpris indehaveren William Sharpe Treynor Ratio T p = E(R p) R f β p T p = Det risikojusterede merafkast på porteføljen R f = Den risikofrie rente R p = Afkastet på porteføljen β p = Porteføljens beta Treynor Ratio er ligesom Sharpe Ratio en måde at måle afkast per risikoenhed. Den måler det afkast, der ligger ud over det afkast investor kunne have fået på en risikofri investering. Hvor Side 9 af 81

9 Sharpe ratio benytter sig af standardafvigelsen benytter Treynor sig af beta. Treynor ratio er altså en måleenhed for risikojusteret afkast baseret på systematisk risiko. Treynor ratio kendes også som reward to volatility ratio Jensens Alpha α p = E(R p ) (R f + (E(R m ) R f )β p ) α p = Det risikojusterede merafkast på porteføljen R f = Den risikofrie rente R p = Afkastet på porteføljen R m = Afkast på markedet (benchmark) β p = Porteføljens beta Jensens alpha udtrykker det risikojusterede merafkast på porteføljen og bruges i min analyse til, at undersøge managerens merafkast i forhold til benchmark. Jensens alpha forholder sig til, hvor meget risiko porteføljen indeholder og beregner her ud fra, om der har været tilstrækkeligt afkast ud fra den påtagede risiko Årlige omkostninger i procent ÅOP = A + H + E 7 + I 7 A = Årlige administrationsomkostninger i % H = Handelsomkostninger i fonden i % E = Det maksimale emissionstillæg iht. prospektet i % I = Det maksimale indløsningsfradrag iht. prospektet i % ÅOP er et udtryk for de omkostninger, der er for investor ved at have fonden. Medregnet i ÅOP er ikke investors omkostninger ved at anskaffe og holde fonden (kurtage, depot omkostninger mv.). ÅOP er baseret på syv år Wealth indeks Slutformue = Startformue (1 + afkast i perioden) Side 10 af 81

10 Wealth indeks er en overskuelig måde, at opstille og analysere absolutte afkast på. En måde hvor der tages hensyn til de, i dette tilfælde, månedlige udsving i afkastet. På denne måde er også renters rente effekten inkluderet Risikofri rente Jeg har valgt at anvende US Government Bonds 10 Years, amerikanske statsobligationer med en løbetid på 10 år, som risikofri rente i opgaven. Det kan diskuteres, hvor risikofri renten er, idet obligationerne blev nedgraderet fra AAA rating til AA rating som følge af uenighed mellem demokrater og republikanere omkring forhøjelse af det amerikanske gældsloft i Nedgraderingen vil, rent teoretisk, betyde en mindre risikopræmie på aktier, idet obligationerne bør handle med en højere risikopræmie efter nedgraderingen. Løbetiden på 10 år er valgt, fordi jeg analyserer på en 10 årig periode i opgaven. Den 10 årige statsobligation anvendes også ofte som reference benchmark globalt Efficiente markeder Efficient Market Hypothesis 6 beskriver tre typer af markedsefficiens Svag form for efficiens / Teknisk analyse Priserne på aktier afspejler allerede al historisk information som f.eks. tidligere priser, handelsvolumen m.m. Denne grad af efficiens forudsiger altså, at teknisk analyse vil mislykkes, idet det beror på historisk information som er tilgængeligt for alle Semistærk efficiens / Fundamental analyse Priserne har indregnet al offentligt tilgængelig information. Dette inkluderer også information fra virksomhedens balance og andet oplyst i regnskabet som f.eks. dividender og indtjening. I fundamentalanalysen betragtes et antal af variable omkring selskabet. Analysen foretages isoleret fra aktiens udvikling og helt fra bunden. Der ses nærmere på selskabets produkter, struktur, modstandere i markedet mv. Herudover kan selskabets forventede cashflow stilles op og 5 Bodie, Kane, Marcus Investments and portfolio management s Fama (1965) og Side 11 af 81

11 et bud på prisen af selskaber kan findes den vej rundt (fair value). Er fair value højere end markedet købes aktien. Den semistærke efficiens forudsiger, at fundamental analyse vil mislykkes Stærk efficiens Al information, offentligt såvel som privat, er indregnet i priserne herunder også insider viden. 6 Analyse De to strategier aktiv og passiv Denne tese er egentlig grunden til de to overordnede investerings strategier, nemlig aktiv og passiv som denne opgave handler om. Tror investor på, at EHM holder eller gør han ikke? Hvis investor mener, at EHM holder stik og dermed, at det ikke er muligt, at skabe en overnormal profit ved at købe og sælge aktier, skal investor blot investere i markedsporteføljen. Den teoretiske markedsportefølje er dog umulig at investere i, i praksis, idet investor ikke kan købe sig ind i samtlige aktiver på kloden. Det er svært, at få købt den korrekte andel af en svensk skov og grønthandleren nede på hjørnet. Derfor vil det blive en investering i en index tracker eller en investeringsforening hvis formål er, at følge et givent marked. F.eks. det danske C20 indeks. Tror investor omvendt ikke på, at EHM holder vand, så investeres der ud fra tesen om, at der kan skabes ekstra profit ved aktiv handel af aktier. Det betyder også, at den profit der hentes skal kunne give mere end blot betale udgiften til anskaffelsen af information altså research, analyser mv. Transaktionsomkostningerne bliver også markant højere, idet der handles mere i den aktive strategi, for at tilpasse porteføljen til den indhentede information ved køb og salg af aktier. Som privat investor skal man virkelig have en stor mistillid til EHM, idet der skal afsættes meget tid til at jage information. Dette er mere overskueligt for de store institutionelle forvaltere, som jeg ser nærmere på i min analyse. For hvis det er rigtigt, at al tilgængelig information allerede er indregnet i prisen, hvad er så årsagen til, at banker og forvaltere bruger så mange ressourcer og penge på, at analysere og finde information? Og hvis man er villig til at bruge penge og ressourcer på at finde disse informationer Side 12 af 81

12 (og samtidig tænker rationelt), så må det være fordi man håber på, at finde information som er overset af andre markedsdeltagere og dermed kan bruges til, at sikre sig et højere afkast, uden at påtage sig yderligere risiko i markedet ved, at udnytte sin informationsfordel. Grossman og Stiglitz (1980) argumenterer mere præcist, at investorer kun vil have incitament til at analysere og finde ny information, såfremt det kan forventes, at det giver et højere forventet afkast. Hvis markedet er i ligevægt, så vil det være profitabelt, at analysere og indsamle ny information. Ligeledes argumenterer de for, at ikke alle markeder er lige efficiente. Eksempelvis er Emerging Markets ikke lige så studeret, analyseret og overvåget som S&P500. Det samme gør sig gældende for små virksomheder overfor store internationale selskaber. 6.2 Introduktion I analysen vil jeg se på en periode på 10 år og undersøge om forvalterne er i stand til, at skabe merafkast. Jeg vil måle absolutte afkast samt risikojusterede afkast. Baseret på min analyse vil jeg se nærmere på, om afkast hænger sammen med regioner, managerens tenure samt omkostningerne i fondene udtrykt ved ÅOP. Herudover vil jeg undersøge, hvorledes fondene performer i henholdsvis et bull og et bear marked. Jeg starter med den 10 årige periode, hvor jeg beregner absolutte afkast og opstiller disse i et wealth indeks. Herefter ser jeg nærmere på de risikojusterede afkast og nøgletal. Analysen er baseret på månedlige afkast observationer fra d til d Kriterier for valg af fonde: Fondene af valgt med baggrund i, at de er forvaltet af danske pengeinstitutter og noteret i Danmark. Fonde der forvaltes af danske pengeinstitutter, men er noteret i f.eks. Luxemburg er altså ikke med i analysen. Analyse perioden er på 10 år for at få et godt billede af performance over en længere periode. Det er derfor også nødvendigt med 10 års historiske data med månedlige observationer på afkastet. Fondene analyseres i regioner baseret på det benchmark, de måler sig op i mod. I analysen vil jeg se på de forskellige måder at måle afkast, hvor jeg både ser Side 13 af 81

13 nærmere på de absolutte afkast, men også de risikojusterede afkast. Slutteligt vil jeg opstillet et Wealth index for at synliggøre fondenes performance overfor deres benchmark MSCI De benchmark fondene benytter sig af er alle leveret af MSCI. MSCI er en uafhængig leverandør, der stiller services til rådighed i form af research data, analyse værktøjer, benchmark og meget mere, mod betaling naturligvis Regioner/Benchmark Asia AC ex Japan Indekset repræsenterer large og mid cap i to ud af tre developed markets (Japan er ekskluderet) og otte emerging markets i Asien. Developed markets er Hong Kong og Singapore hvor emerging markets er Kina, Indien, Indonesien, Korea, Malaysia, Filippinerne, Taiwan og Thailand. Indekset er sammensat af 624 selskaber. 8 Tabel 1: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Fjernøsten 0,64 7,68 17,21 0,8473 0,2675 0,0543 0,1113 Handelsinvest Fjernøsten 0,30 3,62 17,40 0,8595 0,0312 0,0063-0,2346 Jyske Invest Fjernøsten 0,78 9,37 19,98 1,0222 0,3154 0,0616 0,1435 Nordea Invest Fjernøsten 0,50 5,95 20,03 1,0233 0,1435 0,0281-0,1427 Sydinvest Fjernøsten 0,69 8,23 19,52 0,9599 0,2642 0,0537 0,0871 Benchmark 0,62 7,49 19,10 1,0000 0,2310 0,0441 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia Absolutte afkast Tabel 2: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering Jyske Invest Fjernøsten 0,78 9,37 1,89 1 Sydinvest Fjernøsten 0,69 8,23 0,75 2 Danske Invest Fjernøsten 0,64 7,68 0,19 3 Nordea Invest Fjernøsten 0,50 5,95-1,54 4 Handelsinvest Fjernøsten 0,30 3,62-3,87 5 Benchmark 0,62 7,49 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia Bilag 5: MSCI Asia faktaark. Side 14 af 81

14 HD 2.del Finansiel Rådgivning Den store vinder på afkast er Jyske Invest, der leverer hele 1,88 % -point bedre end benchmark. Sydinvest bliver nummer to med et merafkast på 0,74 % -point, hvor Danske Invest lige kommer med i det bedre selskab med et merafkast på 0,19 % -point. De resterende to fonde har ikke formået at skabe merafkast, hvor Handelsbanken er den store taber med et merafkast på -3,87 % -point, efterfulgt af Nordea med et manglende merafkast på - 1,54 % -point. Tre ud af fem fonde formår, at levere et merafkast målt på absolutte afkast Wealth index Tabel 3: Fond Danske Invest Fjernøsten Handelsinvest Fjernøsten Jyske Invest Fjernøsten Nordea Invest Fjernøsten Sydinvest Fjernøsten Benchmark Afkast i perioden 85,76% 23,50% 108,27% 47,92% 87,44% 75,75% Merafkast 10,01% -52,25% 32,52% -27,83% 11,69% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia. Figur Danske Invest Fjernøsten Handelsinvest Fjernøsten Jyske Invest Fjernøsten Nordea Invest Fjernøsten Sydinvest Fjernøsten 050 Benchmark 000 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia. Side 15 af 81

15 Opstillet i wealth index bliver det tydeligt, at Jyske Invest virkelig formår at levere merafkast og hele 32,52 % -point mere end benchmark. Investors 100 kr. er altså blevet til 208,27 kr. i perioden, hvor investor havde fået 175,75 kr., hvis pengene havde været placeret i benchmark. Investor har ikke bare fået flere penge mellem hænderne, end hvis han havde investeret i benchmark, han har også fået et bedre risikojusteret afkast end markedet kunne tilbyde Risikojusterede afkast Tabel 4: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel Jensens alfa Placering Jyske Invest Fjernøsten 19,98 0,88 0,3154 0,0844 1,0222 0,0222 0,0616 0,0175 0, Danske Invest Fjernøsten 17,21-1,89 0,2675 0,0365 0,8473-0,1527 0,0543 0,0102 0, Sydinvest Fjernøsten 19,52 0,42 0,2642 0,0333 0,9599-0,0401 0,0537 0,0096 0, Nordea Invest Fjernøsten 20,03 0,93 0,1435-0,0875 1,0233 0,0233 0,0281-0,0160-0, Handelsinvest Fjernøsten 17,40-1,70 0,0312-0,1997 0,8595-0,1405 0,0063-0,0378-0, Benchmark 19,10 0,00 0,2310 0,0000 1,0000 0,0000 0,0441 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia. Jyske Invests strategi med, at påtage sig mere risiko en markedet, indikeret med en beta over 1, har båret frugt og givet et godt afkast. Nordea har kørt samme strategi og med en marginalt højere beta, men har ikke været i stand til at levere merafkast. Samtidig har Sydinvest formået at skabe merafkast med en strategi med lavere beta og dermed mindre risiko end markedet. Danske har den laveste beta af alle fem fonde, tæt forfulgt af Handelsinvest, der dog ikke formåede at skabe merafkast. De forskellige strategier skal gerne udtrykke sig, når jeg ser nærmere på fondenes Sharpe og Treynor ratios. Benchmark har en Sharpe på 0,2310 og en Treynor på 0,0441. Fondene skal have højere tal end disse to for, at have leveret gode risikojusterede afkast. Jeg har fremhævet de fonde, der har leveret bedre tal end benchmark, med grønt, og dem der ikke har formået, at levere bedre end benchmark med rødt. Side 16 af 81

16 Der er ingen markering på beta værdierne, idet en beta højere end markedet ikke nødvendigvis er en dårlig ting, og en lavere beta end markedet ikke nødvendigvis er en god ting. Det kommer an på, hvilken strategi investor ønsker sig til sin portefølje. Beta værdien bliver dog inkluderet i Treynor ratio. Ved første øjekast tegner sig det samme billede som før. Det er de samme tre fonde der ligger positivt, og de samme to fonde der ligger negativt. Ser vi nærmere på tallene vises det, at Jyske Invest stadig ligger i toppen med en flot sharpe på 0,0844 mere end benchmark og en Treynor med 0,0616 mere end benchmark, men så ændrer tingene sig også i forhold til tidligere. Det er nemlig Danske Invest, der indtager andenpladsen foran Sydinvest. Danske har leveret en Sharpe, der er 0,0365 bedre end bechmark og en treynor der er 0,0543 bedre. Det er bedre end Sydinvest, der må nøjes med en forskel i sharpe på 0,0333 og Treynor på 0,0537, altså kun en lille smule dårligere end Danske Invest. Danske Invest har dog en markant lavere beta og standardafvigelse. Måler vi på risikojusterede afkast har Danske Invest altså været bedre end Sydinvest, selvom Sydinvest har leveret et højere absolut afkast, idet Danske Invest har fået mere afkast ud af risikoenhed påtaget. I bunden af feltet er der ingen ændringer, hvor Handelsinvest igen indtager sidstepladsen med Nordea som næstsidst. Selvom Handelsinvest har kørt en lavrisiko strategi med en lavere beta og standardafvigelse end markedet, så har de ikke fået betaling nok per risikoenhed. Ser jeg nærmere på Jensens alfa ses det, at de samme tre fonde har formået, at levere merafkast. Jyske Invest Fjernøsten leverer en alfa på 0,1435. Til sammenligning har regionens dårligste, Handelsinvest, en alfa på -0, Opsummering Tabel 5: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance Jyske Invest Fjernøsten 1 1 Over Danske Invest Fjernøsten 3 2 Over Sydinvest Fjernøsten 2 3 Over Nordea Invest Fjernøsten 4 4 Under Handelsinvest Fjernøsten 5 5 Under Antal fonde der over performer 3 Antal fonde der under performer 2 Side 17 af 81

17 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, Asia. Tre fonde formår at over performe og to under performer. De absolutte og risikojusterede afkast følges fint ad i dette tilfælde og skaber ingen ændringer i placeringerne. Jyske Invest leverer det bedste alfa på 0,1435. Fonden har en t-stat på 1,2753, hvilket ikke er signifikant forskellig fra 0 og jeg kan derfor ikke konkludere, at manageren er i stand til at skabe systematisk alfa. Det samme gør sig gældende for Danske Invest, der har leveret positiv alfa på 0,1113, men også har en t-stat, der ikke er signifikant forskellig fra 0 på 0,7128. Så heller ikke her kan det konkluderes, at manageren er i stand til, at skabe et systematisk merafkast. Den sidste fond der overperformer er Sydinvest med et positivt alfa på 0,0871. Historien er den samme, som de to andre fonde, hvor Sydinvest har en t-stat på 0,4890, hvilket heller ikke er signifikant forskelligt fra 0. Det betyder igen, at jeg ikke kan konkludere, at manageren er i stand til, at skabe systematisk merafkast. For de tre fonde der overperformer er det altså ikke muligt at konkludere, at de kan skabe systematisk alfa Benchmark ACWI Indekset repræsenterer large og mid cap på 23 developed markets og 23 emerging markets lande. Der er selskaber i indekset og det dækker omkring 85 % af de globale investerings muligheder. Developed markets er: Australien, Østrig, Belgien, Canada, Danmark, Finland, Frankrig, Tyskland, Hong Kong, Irland, Israel, Italien, Japan, Holland, New Zealand, Norge, Portugal, Singapore, Spanien, Sverige, Schweiz, Storbritannien og USA. Emerging markets er: Brasilien, Chile, Kina, Colombia, Tjekkiet, Egypten, Grækenland, Ungarn, Indien, Indonesien, Korea, Malaysia, Mexico, Peru, Filippinerne, Polen, Rusland, Qatar, Sydafrika, Taiwan, Thailand og UAE. 9 9 Bilag 6: MSCI ACWI Faktaark. Side 18 af 81

18 Tabel 6: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Global Plus 0,32 3,90 13,97 0,9696 0,0587 0,0085 0,0371 Danske Invest Global StockPicking 0,46 5,56 13,55 0,9355 0,1831 0,0265 0,1856 Danske Invest Global StockPicking 2 0,43 5,12 13,46 0,9509 0,1518 0,0215 0,1445 Danske Invest Global StockPicking DKK 0,41 4,87 13,40 0,9454 0,1337 0,0190 0,1252 Jyske Invest Favorit Aktier 0,46 5,57 14,79 0,9610 0,1689 0,0260 0,1795 Jyske Invest Globale Aktier 0,46 5,55 14,59 1,0130 0,1698 0,0245 0,1623 LPI Aktier Globale IX 0,72 8,63 14,73 1,0337 0,3769 0,0537 0,4123 LPI Aktier Globale VIII 0,42 5,02 13,85 0,9441 0,1404 0,0206 0,1384 Sydinvest Verden Ligevægt & Value 0,36 4,30 13,46 0,9495 0,0908 0,0129 0,0766 Benchmark 0,30 3,56 13,81 1,0000 0,0350 0,0048 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, ACWI. Absolutte afkast Tabel 7: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering LPI Aktier Globale IX 0,72 8,63 5,07 1 Jyske Invest Favorit Aktier 0,46 5,57 2,01 2 Danske Invest Global StockPicking 0,46 5,56 2,00 3 Jyske Invest Globale Aktier 0,46 5,55 1,99 4 Danske Invest Global StockPicking 2 0,43 5,12 1,56 5 LPI Aktier Globale VIII 0,42 5,02 1,46 6 Danske Invest Global StockPicking DKK 0,41 4,87 1,31 7 Sydinvest Verden Ligevægt & Value 0,36 4,30 0,74 8 Danske Invest Global Plus 0,32 3,90 0,34 9 Benchmark 0,30 3,56 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, ACWI. Alle fondene i kategorien har leveret et merafkast i forhold til markedet. Fondene har dog ikke fulgtes ad, og der er stor spredning i feltet i forhold til højeste afkast og laveste afkast. I front ligger Lægernes Pensions Invest med to fonde, der er næsten identiske kun adskilt af en forskel i afkast på 0,02 % -point. Risikoen målt på standardafvigelsen er den samme for de to. Fondene leverer et merafkast på hhv. 5,07 og 5,05 % -point, hvilket må siges at være meget imponerende. Det er dog værd at bemærke, at fondene har påtaget mere risiko end benchmark målt på standardafvigelsen. Strategien har dog givet pote set i forhold til det absolutte afkast. Herfra er der et godt spring ned til den tredjebedst performende fond fra Jyske Invest (Favorit aktier) med Side 19 af 81

19 et merafkast på 2,01 % -point, altså hele 3,06 % -point lavere end den bedst performende fond fra LPI. Her fra ligger der seks fonde med et afkast, der spænder mellem 5,56 % og ned til 5,02 %, der udgør midten af feltet. De tre dårligste fonde er Danske Invest Stockpicking DKK, Sydinvest og på sidste pladsen Danske Invest med fonden Global Plus. Alle tre fonde har dog formået, at levere merafkast i forhold til benchmark. Den dårligst performende fond har leveret et afkast på 3,90 % svarende til et merafkast på 0,34 % -point. Fonden er dog ikke den fond med lavest standardafvigelse og har faktisk mere risiko end markedet med en standardafvigelse på 0,16 % point mere end markedet. Den laveste standardafvigelse er målt på Sydinvests fond med 0,36 % -point mindre end benchmark Risikojusteret afkast Tabel 8: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel2 Jensens alfa Placering LPI Aktier Globale IX 14,73 0,91 0,3769 0,3419 1,0337 0,0337 0,0537 0,0489 0, Danske Invest Global StockPicking 13,55-0,26 0,1831 0,1481 0,9355-0,0645 0,0265 0,0217 0, Jyske Invest Globale Aktier 14,59 0,78 0,1698 0,1348 1,0130 0,0130 0,0245 0,0196 0, Jyske Invest Favorit Aktier 14,79 0,98 0,1689 0,1339 0,9610-0,0390 0,0260 0,0212 0, Danske Invest Global StockPicking 2 13,46-0,35 0,1518 0,1168 0,9509-0,0491 0,0215 0,0167 0, LPI Aktier Globale VIII 13,85 0,04 0,1404 0,1054 0,9441-0,0559 0,0206 0,0158 0, Danske Invest Global StockPicking DKK 13,40-0,41 0,1337 0,0987 0,9454-0,0546 0,0190 0,0141 0, Sydinvest Verden Ligevægt & Value 13,46-0,36 0,0908 0,0558 0,9495-0,0505 0,0129 0,0080 0, Danske Invest Global Plus 13,97 0,16 0,0587 0,0237 0,9696-0,0304 0,0085 0,0036 0, Benchmark 13,81 0,00 0,0350 0,0000 1,0000 0,0000 0,0048 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Excel: Fuldperiode, ACWI. Ser vi jeg nærmere på det risikojusterede ligger LPI igen i front med forskel i sharpe på hele 0,3769 og en forskel i Treynor på 0,0537 på LPI Aktier Globale XI. Fondens strategi om, at tage mere risiko end markedet med en højere beta end benchmark, har vist sig lønsom. Jensens alfa på 0,4123 under støtter, at fonden har skabt merafkast i forhold til benchmark. Ingen overraskelser her set i forhold til målingen på absolutte afkast. Side 20 af 81

20 Tredje pladsen indtages dog af Danske Invest Global Stockpicking med en sharpe på 0,1831 og en treynor på 0,0265. Fonden har altså formået, at skabe et bedre risikojusteret afkast end Jyske Invest favorit aktier, der havde tredjepladsen målt på absolut afkast og som nu må nøjes med en femte plads. I bunden er der ingen ændringer, hvor Danske Invest Global Plus igen indtager sidste pladsen med en sharpe på 0,0587 og en treynor på 0,0085. Fonden har skabt merafkast med en alfa på 0, Wealth indeks Tabel 9: Fond Afkast Merafkast Danske Invest Global Plus 33,78% 4,13% Danske Invest Global StockPicking 58,69% 29,04% Danske Invest Global StockPicking 2 52,21% 22,56% Danske Invest Global StockPicking DKK 48,57% 18,92% Jyske Invest Favorit Aktier 56,03% 26,39% Jyske Invest Globale Aktier 56,20% 26,56% LPI Aktier Globale IX 112,18% 82,53% LPI Aktier Globale VIII 49,92% 20,27% Sydinvest Verden Ligevægt & Value 40,13% 10,48% Benchmark 29,65% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, ACWI. Side 21 af 81

21 HD 2.del Finansiel Rådgivning Figur Danske Invest Global Plus Danske Invest Global StockPicking Danske Invest Global StockPicking 2 Danske Invest Global StockPicking DKK Jyske Invest Favorit Aktier 100 Jyske Invest Globale Aktier LPI Aktier Globale IX 050 LPI Aktier Globale VIII Sydinvest Verden Ligevægt & Value 000 Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, ACWI Opsummering Tabel 10: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance LPI Aktier Globale IX 1 1 Over Danske Invest Global StockPicking 3 2 Over Jyske Invest Globale Aktier 4 3 Over Jyske Invest Favorit Aktier 2 4 Over Danske Invest Global StockPicking Over LPI Aktier Globale VIII 6 6 Over Danske Invest Global StockPicking DKK 7 7 Over Sydinvest Verden Ligevægt & Value 8 8 Over Danske Invest Global Plus 9 9 Over Antal fonde der over performer 9 Antal fonde der under performer 0 Side 22 af 81

22 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, ACWI. Tabellen er sorteret efter placeringer på risikojusteret afkast. Alle fondene har formået at over performe i forhold til deres benchmark. Målt på absolut- og risikojusteret afkast klarer LPI Globale IX sig bedst. Herefter ændrer billedet sig i forhold til placeringer på henholdsvis absolutte og risikojusterede afkast, hvor Danske Invest Global Stockpicking indtager en tredje plads på risikojusteret, men må nøjes med en fjerde plads på absolutte afkast. Værst er det for Jyske Invest Favorit aktier, der falder hele to pladser fra en tredje plads på absolutte afkast, men kun indtager en femte plads på risikojusteret afkast. De fire fonde i bunden har ingen ændringer i forhold til absolutte og risikojusterede afkast. Tabel 11: Fond T-stat Signifikant forskellig fra 0? Danske Invest Global Plus 0,3506 Nej Danske Invest Global Stockpicking 1,7148 Nej Danske Invest Global Stockpicking 2 1,8469 Nej Danske Invest Global Stockpicking DKK 1,5730 Nej Jyske Invest Favorit Aktier 1,0360 Nej Jyske Invest Globale Aktier 1,4791 Nej LPI Aktier Globale IX 4,3039 Ja LPI Aktier Globale VIII 1,1150 Nej Sydinvest Verden Ligevægt & Value 0,9581 Nej Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, ACWI. Alle fondene over perfomer, men dykker jeg ned i fondenes evne til systematisk at overperforme, bliver billedet et andet. Faktisk er kun en af fondene i stand til, at vise systematisk over performance ud fra regressionsanalysen, og det er LPI Aktier Globale IX. Den har en t-stat på 4,303 og jeg kan således konkludere, at fonden systematisk overperformer. De resterende fonde i analysen ligger med en t-stat, der ikke er signifikant forskellig fra 0. Jeg kan derfor ikke konkludere, at de systematisk er i stand til, at skabe positiv alfa Emerging Markets Indekset repræsenterer large og mid cap på 23 emerging markets. Der indgår 835 selskaber i indekset. Landende er: Brasilien, Chile, Kina, Columbia, Tjekkiet, Egypten, Grækenland, Ungarn, Side 23 af 81

23 Indien, Indonesien, Korea, Malaysia, Mexico, Peru, Filippinerne, Polen, Rusland, Qatar, Sydafrika, Taiwan, Thailad, Tyrkiet og UAE. 10 Tabel 12: Fonde Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Nye Markeder 0,68 8,12 18,10 0,8909 0,2788 0,0567 0,3147 Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 0,37 4,41 20,41 1,0297 0,0653 0,0129-0,0513 Nordea Invest Emerging Markets 0,33 3,95 19,70 0,9953 0,0443 0,0088-0,0757 SEBinvest EM Equities (Mondrian) 0,34 4,05 17,13 0,8530 0,0571 0,0115-0,0090 Benchmark 0,41 4,88 19,37 1,0000 0,0931 0,0180 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM Absolutte afkast Tabel 13: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering Danske Invest Nye Markeder 0,68 8,12 3,24 1 Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 0,37 4,41-0,47 2 SEBinvest EM Equities (Mondrian) 0,34 4,05-0,83 3 Nordea Invest Emerging Markets 0,33 3,95-0,93 4 Benchmark 0,41 4,88 0 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Danske Invest formår som den eneste forvalter, at skabe merafkast i forhold til benchmark med hele 3,24 % -point. Herefter kommer Jyske Invest dog med en negativ marginal på -0,47 % -point. Dernæst SEBinvest med -0,83 % -point. Den upopulære sidsteplads indtages i denne omgang af Nordea Invest med et negativt merafkast på -0,93 % -point. Ikke alene har Danske Invest formået, at skabe merafkast som den eneste forvalter, men de ligger også markant foran resten af de analyserede fonde Risikojusterede afkast Tabel 14: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel Jensens alfa Placering Danske Invest Nye Markeder 18,10-1,26 0,2788 0,1857 0,8909-0,1091 0,0567 0,0386 0, Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 20,41 1,05 0,0653-0,0278 1,0297 0,0297 0,0129-0,0051-0, SEBinvest EM Equities (Mondrian) 17,13-2,23 0,0571-0,0361 0,8530-0,1470 0,0115-0,0066-0, Nordea Invest Emerging Markets 19,70 0,33 0,0443-0,0488 0,9953-0,0047 0,0088-0,0093-0, Bilag 7: MSCI Emerging Markets faktaark. Side 24 af 81

24 HD 2.del Finansiel Rådgivning Benchmark 19,37 0,00 0,0931 0,0000 1,0000 0,0000 0,0180 0,0000 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Når jeg ser nærmere på de risikojusterede nøgletal ændrer billedet sig ikke. Det er stadig Danske Invest i front med flot sharpe og treynor. De har brugt en strategi med lavere beta end markedet og har virkelig fået betaling pr. risikoenhed. Jyske invests strategi med, at tage mere risiko end markedet, giver dem stadig andenpladsen, selv når vi måler risikojusteret. De er dog ikke meget efter benchmark. SEBInvest har kørt med en beta, der er lavere end Danske Invests, men formår ikke, at levere et bedre risikojusteret afkast. Nordea er igen i bund med en beta, der ligger lige omkring om en og afspejler markedet Wealth Index Danske Invest Nye Markeder Nordea Invest Emerging Markets SEBinvest EM Equities (Mondrian) Tabel 15: Fond Jyske Invest Nye Aktiemarkeder Benchmark Afkast i perioden 90,88% 25,71% 21,83% 29,28% 34,65% Merafkast 56,23% -8,94% -12,82% -5,37% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Figur 3 300, , , , ,000 50,000,000 Danske Invest Nye Markeder Jyske Invest Nye Aktiemarkeder Nordea Invest Emerging Markets SEBinvest EM Equities (Mondrian) Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Side 25 af 81

25 Når fondene opstilles i et wealth indeks er det tydeligt, hvor meget Danske Invest har over performet, og hvor meget bedre fonden har været end de andre i gruppen. Fondene følges godt ad frem til , hvor efter Danske Invest ikke tager helt så stort et fald, som de andre fonde, der følges med benchmark i faldet. Efterfølgende stikker Danske Invest af fra de andre, der ligger og bevæger sig lidt under benchmark, hvor SEBinvest lige formår, at komme foran benchmark omkring , men ryger hurtigt under igen Opsummering Tabel 16: Fonde Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance Danske Invest Nye Markeder 1 1 Over Jyske Invest Nye Aktiemarkeder 2 2 Under SEBinvest EM Equities (Mondrian) 3 3 Under Nordea Invest Emerging Markets 4 4 Under Antal fonde der over performer 1 Antal fonde der under performer 3 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, EM. Kun Danske Invest Nye markeder, ud af de fire fonde, har formået at over performe i forhold til sit benchmark. Placeringer i absolutte afkast og risikojusterede afkast følges ad i dette tilfælde. Danske Invest har en t-stat på 2,1612, hvilket er signifikant større end 0, og manageren er derfor i stand til, at skabe systematisk positiv alfa Europa Benchmark er MSCI Europe. Benchmarket består af 15 developed markets i Europa hvor i der er 446 selskaber. Det drejer sig om følgende lande: Østrig, Belgien, Danmark, Finland, Frankrig, Tyskland, Irland, Holland, Norge, Portugal, Spanien, Sverige, Schweiz og Storbritannien. 11 Tabel 17: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Europa Fokus 0,29 3,43 17,54 1,0690 0,0201 0,0033-0,1011 Handelsinvest Europa 0,32 3,90 15,86 0,9786 0,0520 0,0084-0,0291 Danske Invest Europa Højt Udbytte 0,47 5,65 14,65 0,9234 0,1760 0,0279 0,1370 SEBinvest Europa Højt Udbytte 0,33 4,01 13,10 0,7958 0,0715 0,0118 0, Bilag 8: MSCI Europe faktaark. Side 26 af 81

26 Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 0,33 3,93 15,33 0,9719 0,0558 0,0088-0,0242 Danske Invest Europa 0,46 5,48 16,48 1,0389 0,1462 0,0232 0,0812 Jyske Invest Europæiske Aktier 0,36 4,36 15,86 1,0043 0,0813 0,0128 0,0004 Nordea Invest Europa 0,24 2,83 16,34 1,0344-0,0149-0,0024-0,1383 Benchmark 0,36 4,34 15,41 1 0,0822 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe Absolutte afkast Tabel 18: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Forskel i % Placering Danske Invest Europa Højt Udbytte 0,47 5,65 1,31 1 Danske Invest Europa 0,46 5,48 1,14 2 Jyske Invest Europæiske Aktier 0,36 4,36 0,02 3 SEBinvest Europa Højt Udbytte 0,33 4,01-0,33 4 Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 0,33 3,93-0,41 5 Handelsinvest Europa 0,32 3,90-0,44 6 Danske Invest Europa Fokus 0,29 3,43-0,91 7 Nordea Invest Europa 0,24 2,83-1,51 8 Benchmark 0,36 4,34 0,00 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. Danske Invest indtager toppen med Europa Højt udbytte fonden, tæt forfulgt af deres egen Europa fond. De formår, at levere henholdsvis 1,31 % - point og 1,14 % -point i merafkast i forhold til benchmark, hvilket imponerende. Tredje pladsen går til Jyske Invest Europæiske aktier, der lige akkurat formår, at levere et merafkast med 0,02 % -point i forskel til benchmark. Det er interessant, at Danske Banks fond med fokus på højt udbytte har leveret et bedre afkast end deres generelle Europa fond. Det kan tyde på, at aktier der udbetaler højt udbytte har performet bedre end de resterende aktier. De resterende fonde formår ikke, at slå deres benchmark selvom SEBinvest Højt Udbytte kun er bagefter med 0,33 % -point Risikojusteret afkast Tabel 19: Fond Std. Afv. Årlig i % Forskel i %- point Sharpe Forskel Beta Forskel Treynor Forskel2 Jensens alfa Placering Danske Invest Europa Højt Udbytte 14,65-0,77 0,1760 0,0938 0,9234-0,0766 0,0279 0,0152 0, Danske Invest Europa 16,48 1,07 0,1462 0,0640 1,0389 0,0389 0,0232 0,0105 0, Jyske Invest Europæiske Aktier 15,86 0,45 0,0813-0,0008 1,0043 0,0043 0,0128 0,0002 0, Side 27 af 81

27 SEBinvest Europa Højt Udbytte 13,10-2,31 0,0715-0,0107 0,7958-0,2042 0,0118-0,0009 0, Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 15,33-0,08 0,0558-0,0264 0,9719-0,0281 0,0088-0,0039-0, Handelsinvest Europa 15,86 0,45 0,0520-0,0302 0,9786-0,0214 0,0084-0,0042-0, Danske Invest Europa Fokus 17,54 2,13 0,0201-0,0621 1,0690 0,0690 0,0033-0,0094-0, Nordea Invest Europa 16,34 0,93-0,0149-0,0971 1,0344 0,0344-0,0024-0,0150-0, Benchmark 15,41 0,00 0,0822 0, ,0000 0,0127 0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. De første to placeringer til Danske Invest Europa Højt Udbytte og Europa fonden ligner sig selv fra de absolutte afkast, men så ændrer det sig. Målt på Sharpe Ratio (som tabellen er sorteret efter) leverer Jyske Invest Europæiske aktier ikke et merafkast, idet Sharpe er 0,0008 efter benchmarks Sharpe ratio. Målt på Treynor ratio formår fonden dog at levere et risikojusteret merafkast med en treynor, der er 0,0002 bedre end benchmark. Merafkastet bakkes op af en positiv alfa på 0,0004. Det er i småtings afdelingen som også set på det absolutte afkast, og derfor er der lidt diskrepans i forhold til målingen mellem Sharpe, Treynor og Jensens alfa. Rigtig interessant bliver det, når jeg ser på SEBinvest Europa Højt udbytte. Fonden har ikke formået, at levere merafkast målt på absolut afkast, hvor den er bagefter med 0,33 % -point. Målt på Sharpe og Treynor leverer fonden heller ikke et bedre risikojusteret afkast med en Sharpe, der er 0,0107 lavere end benchmarks og en Treynor, der er 0,0009 lavere end den målte for benchmark. Fonden ligger med en standardafvigelse, der er 2,31 % -point lavere og en beta, der er 0,2042 lavere end benchmark. Fonden ligger kun bagefter benchmark med 0,33 % -point, men har påtaget sig væsentligt lavere risiko en benchmark, hvilket kommer til udtryk i tallene, der ligger lige omkring de nøgletal, der er målt for benchmark. Ser jeg på Jensens alfa viser det imidlertid, at fonden har leveret et merafkast med et alfa på 0,0464. Altså et alfa, der er markant bedre end Jyske Invest på tredjepladsen med 0,0004 i alfa. Det er overraskende, at fonden kan have et positivt alfa, når absolut afkast, sharpe og treynor er negativt i forhold til benchmark. Jeg regner efter: α p = E(R p ) (R f + (E(R m ) R f )β p ) α p = 4,01% (3,07% + (4,34% 3,07%) 0,7958) α p = 0,0007 Side 28 af 81

28 Når jeg regner efter i hånden får jeg også et andet billede. Alfa bliver -0,0007 og stemmer overens med de andre tal, idet tallet indikerer, at fonden ikke har leveret et merafkast. Det er dog meget tæt på 0, ligesom de andre nøgletal, men langt fra det først beregnede alfa. Jeg vælger at konstatere, at fonden ikke har været i stand til at levere et merafkast baseret på, at Sharpe og Treynor er lavere end beregnet for benchmark samt, at Jensens alfa indikerer under performance, når jeg regner efter. Herudover er der ingen overraskelser i de analyserede fonde. Bunden indtages igen af Nordea Invest Europa. Umiddelbart ville jeg tro, at de fonde med højest beta ville indtage henholdsvis top og bund alt efter deres evne til, at vælge de rigtige positioner, og at midten ville være indtaget af fonde med en beta lige omkring en eller lidt under. Dette er også tilfældet, når jeg ser på bunden, hvor Danske Invest Europa Fokus med en beta på 1,0690 ligger sammen med Nordea Invest Europa med en beta på 1,0344. Ser jeg på toppen er billedet dog anderledes. Danske Invest Europa Højt udbytte, der performer bedst, har en beta under en på 0,9234. Herefter kommer de to fonde, der har leveret merafkast, Danske Invest Europa med en beta på 1,0389 og Jyske Invest Europæiske aktier med en beta på 1,0043. Altså to fonde med en beta over benchmarks. Tanken holder altså ikke helt, idet Danske Invest Europa Højt Udbytte har været i stand til at levere et merafkast med en beta, der er lavere end benchmark Wealth Indeks Tabel 20: Fond Afkast Merafkast Danske Invest Europa Fokus 20,48% -16,46% Handelsinvest Europa 30,12% -6,82% Danske Invest Europa Højt Udbytte 57,92% 20,98% SEBinvest Europa Højt Udbytte 36,99% 0,05% Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 31,53% -5,41% Danske Invest Europa 50,58% 13,64% Jyske Invest Europæiske Aktier 36,08% -0,86% Nordea Invest Europa 15,99% -20,95% Benchmark 36,94% 0,00% Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. Side 29 af 81

29 HD 2.del Finansiel Rådgivning Figur Danske Invest Europa Fokus Handelsinvest Europa Danske Invest Europa Højt Udbytte SEBinvest Europa Højt Udbytte Alm. Brand Invest Europæiske Aktier Danske Invest Europa Jyske Invest Europæiske Aktier Nordea Invest Europa Benchmark Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. Fondene følges relativt ad indtil finanskrisen indtræffer, og de store fald kommer i Danske Invest Europa Højt udbytte falder ikke helt så meget, som de andre, og får derfor en fordel, når det går op ad igen, hvilket også ses tydeligt på grafen. Omkring juni september 2011 får vi et fald igen, hvor Danske Invest Europa Højt udbytte igen ikke falder så meget som resten af gruppen. Her kommer Danske Invest Europa dog hurtigt med op og følges godt med Højt udbytte fonden frem til 2014, hvor højt udbytte fonden igen lægger afstand. Helt skidt er det for Nordea Invest Europa, der ikke formår at få de samme afkast som gruppen og benchmark fra maj 2012, og frem efter hvor fonden ligger markant bagefter benchmark. Fonden slutter også hele 20,95 % efter benchmark, hvilket næsten er de 20,85 % Danske Invest Europa Højt udbytte ligger foran benchmark Opsummering Tabel 21: Fond Absolut afkast Risikojusteret afkast Performance Side 30 af 81

30 Danske Invest Europa Højt Udbytte 1 1 Over Danske Invest Europa 2 2 Over Jyske Invest Europæiske Aktier 3 3 Over SEBinvest Europa Højt Udbytte 4 4 Under Alm. Brand Invest Europæiske Aktier 5 5 Under Handelsinvest Europa 6 6 Under Danske Invest Europa Fokus 7 7 Under Nordea Invest Europa 8 8 Under Antal fonde der over performer 3 Antal fonde der under performer 5 Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Europe. Tre ud af de ni fonde formår, at over performe deres benchmark, hvor Danske Invest har to fonde i toppen og en i bunden. Ingen ændringer i placeringer målt på henholdsvis absolutte og risikojusterede afkast. Den bedste af fondene, Danske Invest Europa Højt Udbytte, har en t-stat på 1,4893, og det kan derfor ikke konkluderes, at fonden er i stand til, at skabe systematisk merafkast. Ligeledes har nr. 2, Danske Invest Europa, en t-stat på 0,7837, og heller ikke her kan jeg konkludere, at fonden er i stand til, at skabe systematisk postiv alfa. Jyske Invest Europæiske aktier, som er den sidste fond, der overperformer, ligger med en t-stat på 0,0040 og meget tæt på 0. Fonden er ikke i stand til, at skabe systematisk positivt merafkast Benchmark: Japan MSCI Japan indekset er designet til at følge performance på large og mid cap segmenter af det japanske marked. Indekset indeholder 318 selskaber. 12 Tabel 22: Fond Aritmetisk mdl i % Aritmetisk årligt i % Std. Afv. Årlig i % Beta Sharpe Treynor Jensens alfa Danske Invest Japan 0,05 0,60 14,77 0,9562-0,1675-0,0259-0,0975 Jyske Invest Japanske Aktier -0,04-0,50 15,93 1,0222-0,2244-0,0350-0,1994 Nordea Invest Japan 0,12 1,46 15,07 0,9692-0,1074-0,0167-0,0281 SEBinvest Japan Hybrid -0,06-0,68 15,97 0,9786-0,2353-0,0384-0,2079 Benchmark 0,15 1,85 15,20 1-0,0805-0, Kilde: Egen tilvirkning. Bilag 1, Excel: Fuldperiode, Japan. 12 Bilag 9: MSCI Japan faktaark. Side 31 af 81