Afhandling HD-Finansiering Forfatter: Jimmi Troelsen 401032 Vejleder: Henning Rud Jørgensen Investeringscase: Aarhus School of Business Aarhus Universitet Foråret 2013 Side 1 af 106
Forord Nærværende investeringscase henvender sig til eksisterende samt kommende investorer i Novo Nordisk A/S. Herudover er nærværende investeringscase samtidig afhandlingen på mit studie i HD Finansiering ved Aarhus Universitet i foråret 2013. Afhandlingen har derfor til hensigt at vise, hvad jeg har tilegnet mig af viden på mit studie, samt herefter at kunne overføre min viden til noget, der kan anvendes i dagligdagen. Til dagligt arbejder jeg som investeringsrådgiver i vestjyskbank, og i den forbindelse ser jeg hver dag en masse forskellige depoter. Et af de værdipapirer der typisk går igen i kundernes depoter, er Novo Nordisk. Derfor er det nærliggende for mig, at få et dybere indblik i Danmarks største selskab målt på markedsværdi. Formålet med afhandlingen omkring Novo Nordisk er at forsøge at værdiansætte selskabet, for herefter at komme med min anbefaling på Novo Nordisk. Det er derfor målet at udarbejde et 12 måneders kurstarget på Novo Nordisk ud fra nedenstående anbefalingsmatrice: STÆRKT KØB >20 % KØB 10 % - 20 % REDUCER 0-10 % SÆLG <0 % Afslutningsvis vil jeg sige stort tak de personer, der har gjort det muligt for mig at skrive min afhandling, og til dem der har leveret data og givet løbende input. Side 2 af 106
Executive Summary 8 1. Indledning 13 1.1. Problemformulering 14 1.2. Metode 14 1.3. Afgrænsning 15 1.4. Historie 16 1.5. Strategi 17 1.6. Forretningsområder 18 1.6.1. Diabetes 18 1.6.1.1. Type-1 Diabetes 19 1.6.1.2. Type-2 Diabetes 19 1.6.2. Fedme 23 1.6.3. Biopharmaceuticals 24 1.6.4. Pipeline 25 1.6.4.1. Klar til markedsføring og salg 26 1.6.5. Patentudløb 27 2. Strategisk analyse 28 2.1 PEST 28 2.1.1. Politik og lovgivning 28 2.1.2. Økonomi og demografi 29 2.1.3. Social 33 2.1.4. Teknologi 33 2.2. Porters Five Forces 34 2.2.1. Konkurrenceintensitet 34 2.2.1.1. Diabetesmarkedet 37 2.2.1.2. Fedmemarkedet 39 2.2.1.3. Biopharmaceuticalsmarkedet 42 2.2.2. Adgangsbarrierer 42 2.2.3. Leverandørernes forhandlingsstyrke 45 Side 3 af 106
2.2.4. Konkurrence fra substituerende produkter 45 2.2.5. Kundernes forhandlingsstyrke 46 2.3. SWOT 47 3. Regnskabsanalyse 48 3.1. Reformulering 48 3.2. Historisk regnskabsanalyse 52 3.3. Rentabilitetsanalyse 52 3.3.1. Rentabilitetsanalyse af driften 53 3.3.1.1. Overskudsgrad 53 3.3.1.2. Aktivernes omsætningshastighed 56 3.3.1.3. ROIC 58 3.3.2. Rentabilitetsanalyse af finansieringen 59 3.3.2.1. FGEAR 59 3.3.2.2. RONFA og SPREAD 61 3.3.3. ROE 63 3.4. Delkonklusion 64 4. Budgetlægning 66 4.1. Valg af budgetperiode 66 4.2. Budgettering 67 4.2.1. Vækstraten fra salget 67 4.2.2. Overskudsgraden fra salget før skat 73 4.2.3. Effektiv skatteprocent 74 4.2.4. Andet driftsoverskud 75 4.2.5. Omsætningshastigheden for kerne netto driftsaktiverne 76 4.2.6. Kerne netto driftsaktiver 77 4.2.7. Driftsoverskuddet fra salg før skat 77 4.2.8. Driftsoverskuddet fra salg efter skat 78 4.2.9. Andet driftsoverskud efter skat 78 5. Værdiansættelse 79 Side 4 af 106
5.1. Cash Flow-modellen 79 5.2. Residualindkomstmodellen 81 5.3. Ejernes afkastkrav/capm 81 5.4. Risikofri rente 83 5.5. Risikopræmie 83 5.6. Beta 84 5.7. Aktiemarkedets risikopræmie 86 5.8. Kapitalstruktur 87 5.9. Wacc 88 5.10. Fastlæggelse af risikopræmie 88 5.11. Beregning af ejernes afkastkrav 89 5.12. Beregning af wacc 89 5.13. Resultat af FCFF-/RIDO-modellen 90 6. Følsomhedsanalyse 91 6.1. Vækstraten for salget 92 6.2. Overskudsgraden fra salget før skat 93 6.3. Omsætningshastigheden for netto driftsaktiverne 93 6.4. Wacc 94 7. Multipelanalyse 94 7.1. Novo Nordisks multipler 94 7.2. Sammenligning med konkurrenter 96 8. Fastlæggelse af kurstarget 97 9. Hvad kan drive aktiekursen 99 9.1. Aktietilbagekøbsprogram 99 9.2. Aktiesplit 100 10. Konklusion 100 11. Kildekritik 103 12. Litteraturliste 104 13. Bilag 106 Side 5 af 106
Tabeloversigt 1.1 Patentudløb på de vigtigste produkter 27 2.1 Swot-analyse 48 4.1 Udviklingen i vækstraten i salget i budgetperioden 72 4.2 Udviklingen i overskudsgraden i salget før skat i budgetperioden 73 4.3 Budgettering af kerne netto driftsaktiverne 77 4.4 Budgettering af driftsoverskuddet før skat 77 4.5 Budgettering af driftsoverskuddet efter skat 78 4.6 Budgettering af andet driftsoverskud efter skat 78 6.1 Ændring af vækst i budget- og terminalperioden 92 6.2 Ændring af overskudsgrad i budget- og terminalperioden 93 6.3 Ændring af AOH i budget- og terminalperioden 93 6.4 Ændring af wacc i budget- og terminalperioden 94 7.1 Udregning af multipler på sammenlignelige selskaber 96 7.2 Resultat af multipelanalyse 97 Figuroversigt 1.1 Forløb af diabetesbehandling 19 1.2 Risiko for diabetes som følge af fedme 20 1.3 Virkning af de forskellige typer af insulin 21 1.4 Oversigt over pipelinen 25 2.1 Udvikling i BNP sammenlignet med Novo Nordisks omsætningsvækst 30 2.2 Omsætning delt geografisk 32 2.3 Vækstudviklingen på diabetesmarkedet 34 2.4 Udvikling af markedsandele på diabetesmarkedet 35 2.5 Omsætningsvæksten på diabetesmarkedet de seneste 5 år 36 2.6 Udviklingen i diabetes i USA i henholdsvis 1994, 2000 og 2009 38 2.7 Forventet udvikling i diabetes 39 Side 6 af 106
2.8 Fedme udviklingen i USA 39 2.9 Overvægtige i USA 40 2.10 Udvikling i salget af fedmemedicin 41 2.11 Udviklingen i Novo Nordisks patentansøgninger fra 2003 2012 43 2.12 Udviklingen i Novo Nordisks bruttomargin 43 3.1 Reformulering af balancen 51 3.2 Den reformulerede balance 51 3.3 Udvikling i overskudsgraden fra 2003-2012 53 3.4 Udviklingen i overskudsgraderne 54 3.5 Indeksudviklingen i nettoomsætning og driftsomkostningerne 55 3.6 Indeksudvikling i driftsomkostningerne fra 2003-2012 56 3.7 Udviklingen i aktivernes omsætningshastighed fra 2003-2012 57 3.8 Udviklingen i hvor meget der er bundet i netto driftsaktiverne 57 3.9 Udviklingen i ROIC fra 2003-2012 58 3.10 Udviklingen i FGEAR fra 2003-2012 59 3.11 Udviklingen i renteindtægterne fra 2003-2012 61 3.12 Udviklingen i spread fra 2003-2012 62 3.13 Udviklingen i ROE fra 2003-2012 63 4.1 Overvejelser vedrørende budgetperiodens længde 66 4.2 Dirty surplus og licensers andel af nettoomsætningen i de givne år 75 4.3 Udviklingen i kerne omsætningshastigheden 76 5.1 Fastlæggelse af niveau på beta ud fra operationel og finansiel risiko 85 7.1 Tidligere forventet værdi af Novo Nordisk 95 7.2 Forventet værdi af Novo Nordisk ved årsregnskab for 2013 95 8.1 Resultatet af de forskellige værdiansættelser 99 Side 7 af 106
English Summary The present thesis deals with a valuation of the Danish medicinal company Novo Nordisk. Novo Nordisk is the largest Danish company measured on market value, and is in this context also one of the most popular investments in Denmark. Novo Nordisk s history goes back 90 years in time. Today the company consists of two earlier companies, Novo Terapeutisk Laboratorium and Nordisk Insulinlaboratorium. The two companies merged in 1989 and in 2000 Novo Nordisk was divided into 3 sections. Consequently Novo Nordisk, who was to continue producing insulin, Novozymes, who was to continue producing enzymes and finally Novo A/S as the holding company emerged. Novo Nordisk concerns itself with diabetes-, obesity- and the biopharmaceutical market. Novo Nordisk offers quick-acting insulin, long-acting insulin as well as mixed insulin, and therefore has a wide range of products, which is able to fulfill almost all diabetics' needs. In addition to this Novo Nordisk is about to launch a new product, Victoza, an obesity remedy. Finally Novo Nordisk has the biopharmaceutical business which concerns itself with bleeder treatment, growth hormone treatment as well as chronic diseases as e.g. rheumatism and intestinal infection. Novo Nordisk has many new interesting and exciting products in the pipeline which are to be marketed within the next few years. Today a lot of investors in Denmark have a lot at stake in Novo Nordisk, because the Novo Nordisk stock has soared in the last 10 years. Therefore, my objective in this assignment is to find a fair price for Novo Nordisk per April 2 nd 2013 and subsequently find a 12-month price target for the stock. In order to find a price target this paper includes a performance of a strategic analysis, which illustrates the internal as well as the external factors that could make an influence on Novo Nordisk. The analyses were based on a PEST analysis and a Porters Five Forces analysis. Finally the SWOT analysis summed up the strong and weak sides of Novo Nordisk as well as the future possibilities and threats that could occur for Novo Nordisk. Today Novo Nordisk is a financially strong company with a low share of debt. Furthermore Novo Nordisk is not cyclical since diabetes and bleeder patients will still look for medicine during recession. Novo Nordisk uses up to 38,000 different suppliers, which put Novo Nordisk in a strong negotiating position. Additionally Novo Nordisk still has patent protection on most of Side 8 af 106
their products. Based on the size of Novo Nordisk they have build up economics of scale. This also means that they have a quite high gross-margin: almost 83 %. Finally Novo Nordisk is in a situation where no other alternative to insulin has been found, which means that there will be a great demand for their products in the future. Novo Nordisk is quite vulnerable in the growth hormone business, since Novo Nordisk momentarily has only one product on the market. Yet Novo Nordisk has one single product in the pipeline. However, this product is still a phase-1-study. This makes the success of the product uncertain. In early 2013 Novo Nordisk had its US marketing application for Tresiba the within the diabetic business declined. This can be seen as a weakness since Tresiba either will be late or not at all marketed. This could cause rival companies to extend their lead in the marketing and research area. Furthermore the public authorities have great influence on the medicinal market since they dictate or force product prices to reduce their expenses. Worst case scenario the authorities will make use of another supplier. This would seriously make it hard for Novo Nordisk to build up great market shares. A growing population as well as an increased purchasing power in the developing countries would in the long term increase the number of life style diseases. In the case of an increased purchasing power people tend to buy more unhealthy food which can result in a higher number of obese people who would consequently develop diabetes. Novo Nordisk already has a huge dollar exposure and the risk attached to this will grow over time if sales within the obesity and diabetic business area keep increasing in the US as it has until now. The medicinal business is all things considered very much under pressure because of health reforms. These reforms either result in price pressure on manufacturer products or a reduction of medicinal subvention by the public authority, which will make patients by cheaper or in the worst case copied alternatives. The long-term development of new and innovative products poses a potential threat or challenge within this business. In addition to this the market is influenced by increasing consolidations which subsequently will cause rival companies to grow bigger and stronger and in the long term be capable of putting Novo Nordisk under further pressure. Side 9 af 106
The Novo Nordisk venture on the obesity market could also be more than they can handle. The present companies on the market have huge deficits. This is however caused by great expenses of testing and researching newly developed products. Yet the sales of obesity medicine have decreased significantly over the last five years. A potential failing sale of obesity medicine can cost Novo Nordisk dearly. In this paper there was also performed an account analysis to examine possible trends in the accounts of Novo Nordisk. Before this account analysis a rephrasing of profit and loss account as well as the balance was performed. This was done to gain an overview of how Novo Nordisk makes its profit. The profit and loss account and the balance were therefore divided into an operational and financial part to see in which one of them Novo Nordisk makes its profits. Using the Dupont Pyramid the key performance indicators in the financial analysis showed a very positive development. The profit ratio was nearly 21 percent on average over the last period of ten years and over the last five years the profit ratio had a nearly 25 percent on average. This is caused by a constantly increasing sales profit ratio. In comparison the profit ratio of other has been rather fluctuating. The asset turnover rate showed a constantly increasing tendency the last nine out of ten years, whereas the recent two years showed stability. The asset turnover rate had an average level of just under two over the last ten years and the level of the last three years was just above three. ROIC has also been increasing in the whole period. ROIC has especially soared over the last four years. The average ROIC was almost 44 percent over the last ten years. Over the last five years the ROIC average has been nearly 65 percent. Novo Nordisk has over the past ten years had an increasing negative financial gearing which has resulted in a negative effect. Novo Nordisk has in the same period of time also had an increasing spread between ROIC and RONFA, which has affected Novo Nordisk ROE negatively. Over the past ten years ROE has shown a great and increasing level in almost the whole period. ROE has as well as ROIC also had a precipitous increase the past four years. Consequently ROE Side 10 af 106
went up from 23 percent in 2008 to 55 percent in 2012. However, ROE could have been higher if Novo Nordisk had not had a negative financial gearing. The valuation was performed through a FCFF- and RIDO model. The budget period with which was budgeted was ten years followed by a terminal value. In the budget, the sales growth rate, the profit ratio from sales before taxes, efficient tax rate, other operating profits as well as turnover rate of net profit assets were estimated. The required rate of return of the owners was calculated by using CAPM. CAPM was calculated by finding the average interest rate of the German Government bond, which was fixed at 3,34 percent. Subsequently the Novo Nordisk beta was fixed on the basis of the MSCI World Index, which led to a beta of 0,4222. Finally the market risk premium was fixed at five percent. The required rate of return of the owners was thus fixed at 5,45 percent. The wacc was subsequently fixed and was used for discounting in the valuation. The wacc was fixed at 5,59 percent based on the required rate of the owners among others. My Novo Nordisk valuation resulted in the amount of 1.092 DKK and is thus estimated as being the fair price of April 2 nd 2013. The current April 2 nd rate was 953 DKK. It was therefore anticipated that Novo Nordisk was underestimated April 2 nd. Afterwards a sensitivity analysis of several important value drivers was performed in this paper. These value drivers contained the sales growth rate, sales profit ratio before tax, turnover rate of net profit assets and wacc. The sensitivity analysis showed that there would be bigger or smaller variations according to which parameters were changed. Finally a multiple analysis of Novo Nordisk, but also of the comparable companies within this business was performed to estimate the market s valuation of Novo Nordisk. Based on the multiple analysis the expected key performance indicators P/E, P/S and P/Book showed that Novo Nordisk should be estimated at 932 DKK by the next presentation of accounts on the basis of market expectations. Side 11 af 106
The multiple analysis of the comparable companies showed that on the basis of the closest rival companies Novo Nordisk was to be estimated at 593 DKK. In the final section concerning the determination of the price target, the result of the valuation was discounted in advance by the wacc to determine a Novo Nordisk 12 month price target. The price target resulted in 1.151 DKK based on the valuation. By collectively implicating the multiple analysis and the valuation with a weighting of 80 percent for the valuation and 20 percent for the multiple analysis, a new Novo Nordisk price target was determined at 1.091 DKK in a 12 month term. Side 12 af 106
1. Indledning Der foretages investeringer hver eneste dag. Investeringerne kan foretages på mange måder. Der kan investeres i bil, hus og pension mm. En anden investering er investering i værdipapirer. På de finansielle markeder kan der investeres i hvad som helst. Det er stort set kun fantasien og formuen, der sætter grænsen for, hvad man kan investere i. De mest gængse investeringsmuligheder for privat personer er investering i aktier, obligationer og investeringsforeninger. Det vil som regel altid være en fordel at sprede sine investeringer ud over flere forskellige aktivtyper for at sprede sin risiko. Derfor er investeringsforeninger rigtig populære, da investeringsforeningernes egenskaber tiltaler langt de fleste private investorer. Man kan for et beskedent beløb købe en portefølje af flere hundrede aktier og obligationer, og investere i alle verdens forskellige hjørner. Der er dog flere private investorer, som er mere skeptiske overfor disse investeringsforeninger. Når der investeres i investeringsforeninger, skal man være opmærksom på, om der er tale om aktivt forvaltede eller passivt forvaltede investeringsforeninger. Der er nemlig stor forskel på de årlige omkostninger i procent. Passivt forvaltede investeringsforeninger kan have årlige omkostninger på 0,25 %, og aktivt forvaltede kan have årlige omkostninger 2,5 3 %. Derfor er der flere private investorer, der mener, at det er for dyrt at have investeringsforeninger. Hvad er så alternativet, når man ikke ønsker at investere i investeringsforeninger? Alternativet er naturligvis, at man selv finder nogle aktier og obligationer. Hvad der skal investeres i, er det næste spørgsmål. Når der investeres i obligationer, bør man investere i obligationer, der svarer til ens tidshorisont, hvis man ikke har de store forventninger til rentemarkedet. Ved investering i aktier bør man have et indgående kendskab til, hvad det er for et selskab, man investerer sine penge i. Nærværende opgave arbejder med den problemstilling, om det er en god idé at investere i det gældende selskab. Dette sker ved at værdiansætte et selskab, for herved at finde ud af om selskabet er over- eller undervurderet. Såfremt selskabet er undervurderet, kunne det eventuel være en god investering på sigt. Nærværende opgave tager udgangspunkt i, om en investering i Novo Nordisk kunne være en god idé. Der vil blive regnet på en teoretisk pris for Novo Nordisk den 2. april 2013, hvor Novo Nordisk lukkede i kurs 953. Side 13 af 106
1.1. Problemformulering Strategisk analyse Hvad er Novo Nordisks stærke og svage sider? Hvad er mulighederne og truslerne for Novo Nordisk? Hvilken betydning kan Victoza have som fedme middel for Novo Nordisk? Regnskabsanalyse Hvordan har den historiske udvikling i nøgletallene været? Værdiansættelse Hvad er den teoretiske værdi af Novo Nordisk den 2. april 2013? Hvad er det forventede kurstarget den 1. april 2014? 1.2. Metode Opgaven vil blive inddelt i 9 overordnede dele med efterfølgende konklusion, kildekritik, litteraturliste og bilag. I den første del af opgaven vil der være en beskrivelse af Novo Nordisks historie, strategi og forretningsområder. Indledningen i opgaven skal derfor give et indblik i, hvad det er for en virksomhed. I anden del af opgaven, som vil være den strategiske analyse, vil der blive foretaget både en intern og ekstern analyse af Novo Nordisk. Dette er for at finde ud af, hvordan Novo Nordisk står på nuværende tidspunkt, men også en analyse af fremtidsmulighederne. Til at analysere Novo Nordisk internt og eksternt, vil jeg anvende PEST analysen og Porters Five Forces samt en afsluttende SWOT-analyse, som vil samle op på de interne og eksterne analyser. Tredje del af opgaven vil være regnskabsanalysen. I regnskabsanalysen vil de væsentligste nøgletal blive analyseret og kommenteret i en periode på 10 år. Regnskabsanalysen vil blive lavet ud fra DuPont pyramiden. Regnskabsanalysen skal vise, om der kan overføres trends over til budgetteringen. Side 14 af 106
Efter regnskabsanalysen vil der være et afsnit omkring budgetteringen for Novo Nordisk. I afsnittet vil der blive budgetteret på de vigtigste værdidrivere i Novo Nordisks regnskab, som skal ligge til grund for, at der kan laves en værdiansættelse i et senere afsnit. I budgettet vil den nye viden ud fra den strategiske analyse og fra regnskabsanalysen blive implementeret i det fremtidige budget. I værdiansættelsesafsnittet af Novo Nordisk vil jeg anvende DCF-modellen, desuden vil RIDOmodellen også blive taget i brug, for at tjekke om der skulle være fejl i den værdiansættelse, der findes via DCF-modellen. Jeg anvender desuden den indirekte metode til at værdiansætte Novo Nordisk. Efter værdiansættelsen vil der blive foretaget en følsomhedsanalyse, for at se hvor præcis en værdiansættelse der er foretaget, samt hvad en ændring i de forskellige værdidrivere kan have af betydning. Herefter vil jeg foretage en multipelanalyse, for at se hvordan Novo Nordisk vil være værdiansat, såfremt man anvendte Price/Earning, Price/Sales og Price/Book til at værdiansætte med. Dette gøres for at se, hvordan Novo Nordisks værdi er afspejlet i disse nøgletal, contra den værdiansættelse jeg finder frem til via min DCF- og RIDO-model. Afslutningsvis vil der blive sammenlignet med nogle udvalgte konkurrenter på disse nøgletal. Dette sker ved at regne på, hvordan Novo Nordisk skulle være værdiansat ud fra konkurrenternes nøgletal. Afslutningsvis vil der blive fastlagt et kurstarget for Novo Nordisk, for at tage stilling til om det kan være en god idé at investere i Novo Nordisk. Ud fra min analyse og værdiansættelse vil jeg derfor komme med en købs- eller salgsanbefaling, alt efter hvad resultatet bliver. 1.3. Afgrænsning Opgaven baseres på data frem til og med den 2. april 2013. Ved gennemgang af Novo Nordisks forrentningsområder fokuseres der kun på de produkter eller produktgrupper, som er størst, og som har størst betydning for Novo Nordisks omsætning. Teorien bag de strategiske analyser (PEST, Porters Five Forces og SWOT) bliver der ikke redegjort for, da det forudsættes, at det er almen viden. Side 15 af 106
Der vil primært blive lagt vægt på diabetesforretningen og den potentielle fedmeforretning. Ved inddragelse af konkurrenterne i værdiansættelsen anvendes der kun udvalgte nøgletal. På baggrund af omfanget af opgavens begrænsede antal sider, er der valgt at drosle ned for biopharmaceutical-delen i opgaven, fordi det forventes, at det fremadrettet vil være diabetes- og fedmeforretningen, der skal fylde mest i Novo Nordisks forretning. Biopharmaceutical vil derfor kun i begrænset omfang blive nævnt under forretningsområderne, den strategiske analyse og i fastlæggelsen af budgettet. Der tages ikke højde for, hvilke bivirkninger der kan forekomme ved brug Novo Nordisks produkter, hvordan diabetes opstår, samt eventuelle tegn på at man har en sygdom. 1.4. Historie 1 Historien om Novo Nordisk tager sin begyndelse i 1922, hvor stifterne August og Marie Krogh rejste til Amerika. August Krogh havde tidligere modtaget en nobelpris i fysiologi, og Marie Krogh var læge og forskede i stofskiftesygdomme. Desuden havde Marie type 2-diabetes. Under August og Maries tur til Amerika mødte de to forskere, som ved hjælp af bugspytkirtler fra okser behandlede diabetespatienter. Denne fremgangsmåde tiltalte i høj grad August og Marie, og de valgte derfor at søge om licens til at producere insulinen i Danmark. I Danmark allierede August sig med Hans Christian Hagedorn, som på daværende tidspunkt var specialist i blodsukkerregulering. De to kendte til nødvendigheden af at udføre et intensivt forskningsarbejde, og så sig derfor nødsaget til at få en tredje mand inddraget. I den forbindelse blev apoteker August Kongsted inddraget i projektet, og han tilbød endda at betale udgifterne til forsøg og opstart af produktion. Det ihærdige arbejde gav bonus i slutningen af december 1922, hvor man for første gang lykkedes i at udskille insulin fra bugspytkirtlen fra en okse. Det efterfølgende år påbegyndte de behandling af de første diabetespatienter, og i den forbindelse blev Nordisk Insulinlaboratorium dannet. I 1923 ville man gøre insulinproduktionen maskinel, og ansatte i den forbindelse Harald Pedersen til at sætte maskinerne sammen, så de kunne klare produktionen. Senere blev også Haralds bror Thorvald Pedersen ansat, som skulle arbejde med de kemiske processer i insulin fremstillingen. Skæbnen ville dog at Thorvald Pedersen og Hans Christian Hagedorn ikke kunne 1 http://www.novonordisk.dk/documents/article_page/document/aboutus_historie.asp Side 16 af 106
udstå hinanden, og resultatet blev derfor, at Thorvald blev afskediget. Som konsekvens af det valgte broderen Harald også at stoppe hos Nordisk. Da brødrene spillede en stor rolle i fremstillingen af insulin hos Nordisk, valgte de efterfølgende selv at starte en produktion af insulin op. Selskabet fik navnet Novo Terapeutisk Laboratorium. I 1925 lancerede brødrene insulinen til de danske apoteker, hvor de havde opfundet Novo-sprøjten. I de næste 65 år udviklede og ekspanderede de to virksomheder sig kraftigt. Begge virksomheder satsede stort på forskning og havde en hård konkurrence om at være først med de nyeste produkter. Som en naturlig ting begyndte de to virksomheder også at bevæge sig ind på andre markeder. Novo satsede på enzymer og Nordisk begyndte at producere medicin til blødersygdomme og vækstforstyrrelser. I 1989 fusionerede de to virksomheder til Novo Nordisk A/S. I år 2000 skete der en opsplitning i selskabet, hvor man delte Novo Gruppen i tre dele. Det var blandt andet her, hvor man skilte enzym-delen fra, og dette blev til Novozymes. Novo Nordisk fortsatte med at producere insulin og øvrige lægemidler. Herudover var der Novo A/S, som er et holdingselskab. 1.5. Strategi Novo Nordisk Way 2 Novo Nordisks strategi startede ved virksomhedens start i 1923, hvor man startede med at arbejde med diabetes. Novo Nordisks formål er at sikre forebyggelse, behandling og på den lange bane finde en kur imod diabetes. Herudover er delmålene for Novo Nordisk at styrke deres førende position på diabetesområdet, finde nye måder hvorpå hæmofili og andre alvorlige kroniske sygdomme kan forebygges eller behandles. Forskning og udvikling skal være i fokus for at skabe nye produkter til patienter over hele verden, ved at være konkurrencedygtige og skabe en sund vækst vil de forsøge at skabe et bedre liv til patienterne og på samme tid sikre attraktive afkast til investorerne, fokus på den tredobbelte bundlinje balance mellem økonomiske, sociale og miljømæssige hensyn. Herudover vil Novo Nordisk være udadvendte og ærlige, samtidig med at de tager ansvar og er ambitiøse, giver medarbejderne mulighederne for at teste sig selv, og finde ud af hvor langt de kan nå med deres talent. Herudover vil Novo Nordisk ikke gå på kompromis med kvalitet og forretningsetik. 2 http://www.novonordisk.dk/documents/article_page/document/nn_way.asp Side 17 af 106
1.6. Forretningsområder Nærværende afsnit vil beskrive og give et indblik i, hvad det er for nogle markeder, Novo Nordisk opererer indenfor, samt hvilke primære produkter Novo Nordisk kan tilbyde til deres kunder mod forskellige sygdomme. Novo Nordisks hovedaktivitet er sukkersyge også kaldet diabetes, hvor hele 78 % af deres forretningsområde ligger. De sidste 22 % er forretningsområdet biopharmaceuticals, som bl.a. er bløderbehandling og væksthormonbehandling 3. For 10 år siden udgjorde diabetesforretningen 70,6 % af Novo Nordisks omsætning og biopharmaceuticals 29,4 % 4. Over de sidste 10 år er diabetesforretningsområdet derfor steget med lidt over 10 %, og samtidig svarer det til at biopharmaceuticalsforretningens andel af omsætningen er faldet med over 25 %. Hvis der ses nærmere på, hvordan de to forretningsområder har udviklet sig over den 10årige periode, vil man kunne se, at begge forretningsområder har klaret sig rigtig fornuftig. Således er diabetes forretningen steget fra et indeks 100 i 2003 til indeks 330, og biopharmaceuticals er steget til indeks 223. Årsagen til at biopharmaceuticals udgør mindre af Novo Nordisks omsætning i dag, er derfor at diabetes forretningen er steget med ca. 50 % mere over de seneste 10 år. Ud over de to ovennævnte forretningsområder er Novo Nordisk ved at bevæge sig ind på markedet for fedme. Novo Nordisk har i den forbindelse udviklet medicin, som i første omgang blev anvendt til diabetespatienter, men man har fundet ud af, at denne medicin vil kunne hjælpe overvægtige med at tabe sig. Novo Nordisk har derfor søgt om tilladelse til at sælge medicinen som fedmemedicin. Derfor vil fremtidsudsigterne for en eventuel fedmeforretning også blive analyseret. 1.6.1. Diabetes 5 Der findes 2 former for diabetes, type-1 diabetes og type-2 diabetes, og det er derfor vigtigt, at kunne skelne mellem, hvilken form for diabetes man har, da det ikke er helt ligegyldigt med hensyn til diabetesbehandlingen. Fælles for alle diabetespatienter er, at de har for meget sukker i blodet. 3 Se vedlagte Excel ark under fanen produktudvikling 4 Se vedlagte Excel ark under fanen produktudvikling 5 http://www.altomdiabetes.dk/faa-svar/de-vigtigste-fakta-om-diabetes.aspx Side 18 af 106
Insulin er livsvigtigt for kroppen. Insulinen dannes i bugspytkirtlen, og bugspytkirtlen frigør insulin, når maden fordøjes. Under fordøjelsen bliver sukkeret optaget i blodet, og insulinen hjælper med at fjerne sukkeret fra blodet ved at føre dette ud i resten af kroppens celler. 1.6.1.1. Type-1 diabetes 6 Folk der rammes af type-1 diabetes er primært yngre mennesker, og disse bliver behandlet med insulin fra dag 1. Ved type-1 diabetes producerer man kun lidt og derfor ikke nok insulin, og er derfor tvunget til at få tilført ekstra insulin. Type-1 diabetes ses ofte som en arvelig sygdom. 1.6.1.2. Type-2 diabetes 7 De der rammes af type-2 diabetes rammes typisk senere i livet. Figur 1.1 giver her et overblik over, hvordan forløbet kan være for en person, som på et tidspunkt får konstateret type-2 diabetes. Figur 1.1: Forløb af diabetesbehandling 8 I første omgang vil sund kost og motion blive anbefalet. Herefter vil næste step være en tabletmedicinering. Tabletterne vil i princippet bare udsætte de efterfølgende behandlinger. Efter tabletterne vil man forsøge sig med indsprøjtninger ved hjælp af GLP-1 produkter, i de tilfælde 6 http://www.altomdiabetes.dk/faa-svar/de-vigtigste-fakta-om-diabetes.aspx 7 http://www.altomdiabetes.dk/faa-svar/de-vigtigste-fakta-om-diabetes.aspx 8 Bilag 1 - Diabetes treatment today slide 17 Side 19 af 106
hvor kroppens celler ikke længere optager den normale frigjorte insulin fra bugspytkirtlerne, og derfor ikke får nok insulin rundt i kroppen. Når GLP-1 indsprøjtningerne ikke længere er nok, ender man på insulinbehandling. På dette tidspunkt kan bugspytkirtlen ikke længere selv producere den mængde af insulin, der skal til, og det er derfor nødvendig at få tilført insulin. Der er flere forskellige risikofaktorer for at få type 2 diabetes. En af de hyppigste årsager til type-2 diabetes er fedme. Jf. figuren til venstre viser, at jo mere overvægtig man bliver, des større er risikoen for, at man på et tidspunkt vil udvikle type-2 diabetes. Ved en BMI på 24 og 25 er man normalvægtig. Så snart man har en BMI på mellem 25 og 30 er man overvægtig. Risikoen for at udvikle type-2 diabetes når man er overvægtig er mellem 5 30 %. Figur 1.2: Risiko for diabetes som følge af fedme 9 Når man har en BMI på over 30, er man svært overvægtig. Risikoen for at udvikle type-2 diabetes når man er svært overvægtig med en BMI fra 30 35 er mellem 30 55 %. Ved en BMI på over 35 er der næsten 95 % risiko for, at man udvikler type-2 diabetes. Inden for type-2 diabetes er man i medicinalbranchen begyndt at anvende GLP-1 præparater sammen med insulin. Dette skaber et nyt insulinprodukt. GLP-1 er et protein, og kan derfor ikke indtages oralt som en tablet. Derfor er det nødvendigt at sprøjte medicinen ind i kroppen. GLP-1 er et tarmhormon, man som diabetiker også typisk mangler. Normalvis udskiller bugspytkirtlen insulin, når man spiser mad. Insulinen skal hjælpe kroppen med at sænke blodsukkeret til et normalt niveau, for normalvis når man spiser, stiger blodsukkeret. GLP-1 hormonet sørger for, at fordøjelsen af den mad man spiser bliver fordøjet langsommere. Det betyder, at blodsukkeret vil forblive lavere. Herudover giver GLP-1 hormonet ved den lang- 9 Bilag 1 - Diabetes treatment today slide 3 Side 20 af 106
somme fordøjelse en større mæthedsfornemmelse, som vil betyde, at man ikke vil føle sig så sulten. På den måde vil man over tid komme til at tabe sig 10. Der findes forskellige typer af insulin, som kan anvendes. Nedenfor viser figur 1.3, hvilken virkning de forskellige typer af insulin har. Figur 1.3: Virkning af de forskellige typer af insulin 11. Ovenstående figur 1.3 viser, hvordan de forskellige typer af insulin virker inden for en periode på 24 timer. Figuren viser, hvad der sker, såfremt en patient anvender en hurtigtvirkende insulin, en mix insulin eller en langtidsvirkende insulin. Novo Nordisk har produkter til alle tre typer af insulin. Flere af de nye produkter man lancerer, er langtidsvirkende insulin. Fordelen for patienterne er, at patienter kan undgå at stikke sig ved hvert måltid. Langtidsvirkende insulin kaldes også basal insulin. Dette skyldes, at den langtidsvirkende insulin dækker det grundlæggende behov for insulin. Langtidsvirkningen betyder, at patienternes blodsukker bliver mere stabilt, hvilket reducerer risikoen for, for lavt blodsukker. Korttidsvirkende insulin bruges hovedsagligt i forbindelse med måltider. De forskellige typer af insulin kan inddeles i moderne insulin, human insulin samt glukagonlignende peptid. Den moderne insulin udgør 57 % af diabetesomsætningen og ca. 45 % af hele omsætningen i Novo Nordisk. Den moderne insulin er derfor det produkt, der omsætter for mest i Novo Nordisk. Den gennemsnitlige vækst i den moderne insulin fra 2003 til 2012 har været på 35,2 % 10 http://www.diabetes.dk/aktuelt/nyheder/2012/store_perspektiver_i_glp1behandling.aspx og http://www.altomdiabetes.dk/faa-svar/glp-1.aspx 11 Bilag 2 Novo Nordisk præsentation slide 50 Side 21 af 106
om året. Den moderne insulin er den produkttype, der har haft den største vækst for Novo Nordisk 12. De tre produkter der sælger mest indenfor den moderne insulin er Levemir, NovoRapid og NovoMix. Den humane insulin udgør ca. 19 % af diabetesomsætningen og næsten 15 % af hele omsætningen i Novo Nordisk. Den humane insulin er dermed den produkttype, der fylder næstmest af Novo Nordisks omsætning. Den gennemsnitlige vækst i den humane insulin fra 2003 til 2012 har været på -1,5 % om året. Tilbagegangen for den humane insulin viser, at der har været en stor udvikling i, hvad det er for nogle produkter, der bliver afsat til patienterne. I 2003 udgjorde den humane insulin 71 % af diabetesomsætning, og 50 % af hele den samlede omsætning i Novo Nordisk. På daværende tidspunkt udgjorde den moderne insulin kun ca. 14 % af diabetesomsætningen og ca. 10 % af den samlede omsætning 13. Udviklingen har dermed vist, at det er den moderne insulin, der er mest anvendt i dag til behandlingen af diabetes. De mest solgte produkter indenfor den humane insulin er Insulatard, Actrapid og Mixtard. Den sidste produkttype inden for insulin er den glukagonlignende peptid, også kaldet GLP-1. Den glukagonlignende peptid udgør ca. 16 % af diabetesomsætningen og 12 % af den samlede omsætning 14. Novo Nordisk solgte det første GLP-1 produkt i 2009 og siden er salget af GLP-1 produktet steget voldsomt. Således udgjorde GLP-1 allerede 5 % af diabetesomsætningen i 2010 og ca. 12 % af diabetesomsætningen i 2011. GLP-1 produktet kan derfor ligne det produkt, der i fremtiden skal tage over for den moderne insulin. Det eneste GLP-1 produkt Novo Nordisk har i øjeblikket er Victoza. Udover de tre ovennævnte produkttyper så udgør insulinrelaterede produkter 4 % af diabetesomsætningen og 3 % af den samlede omsætning. Derudover udgør antidiabetika i tabletform også omkring 4 % af diabetesomsætningen og ca. 3 % af den samlede omsætning. De to produkttyper udgør dog ikke så meget af den samlede forretning, og det forventes heller ikke i fremtiden, at de vil udgøre en speciel høj andel. Der ses derfor ikke yderligere på denne del af Novo Nordisks forretning. 12 Se vedlagte Excel ark under fanen produktudvikling 13 Se vedlagte Excel ark under fanen produktudvikling 14 Se vedlagte Excel ark under fanen produktudvikling Side 22 af 106
1.6.2. Fedme Fedme er efterhånden ved at være et ret kraftigt stigende problem 15. Problemet er størst i USA, men dette vil helt sikkert brede sig til resten af verden med tiden. Der findes nogle forskellige grader af fedme, dette er opgjort ved BMI Body Mass Index. BMI under 18,5 Undervægtig BMI mellem 18,5 og 24,9 Normalvægt BMI mellem 25 og 29,9 Overvægtig BMI mellem 30 og 39,9 Svært overvægtig/fedme BMI over 40 Svær fedme Måden at udregne sin BMI på er ret enkel, formlen lyder på vægt / højde * højde i meter, de fleste kan derfor rimelig hurtig finde ud af, om de er overvægtige eller ej 16. De personer, som er overvægtige, har større risiko for på sigt at udvikle type-2 diabetes, da overvægtige typisk ikke dyrker nogen form for motion og oftest har en meget usund livsstil. Novo Nordisk er i øjeblikket ved at udvikle Liraglutid, bliver markedsført som Victoza, som er et analog, der skal indtages dagligt. Liraglutid skal hjælpe til en livsstilsændring for personer, som er overvægtige. Liraglutid skal specielt hjælpe dem, som er i fare for at få diabetes. I Novo Nordisks forestående Scale obesity and pre-diabetes studie håber Novo Nordisk, at de kan påvise, at de med liraglutid kan normalisere patienternes blodsukker. For at dette kan lykkedes, så skal patienternes langtidsblodsukker ned på 6,5 %, hvilket Novo Nordisk har vist, at de tidligere har kunnet præstere i fase II studiet med liraglutid. Herudover forventes det også, at patienter kommer til at tabe sig med mere end 6 % 17. Novo Nordisk er kommet med nye data fra deres Scale Diabetes-studie, som viste, at de patienter, der havde taget Victoza som medicin i studiet, havde oplevet vægttab på 6 % over en 56 uger lang periode. I det studie som Novo Nordisk har kørt på Victoza, var der ca. 850 patienter med, som alle havde type-2 diabetes, og derudover var overvægtige eller svært overvægtige. I studiet testede Novo Nordisk, hvordan patienterne ville opleve vægttab ved forskellige doseringer af Victoza. Studiet med 1,8 mg dosis viste, at disse patienter oplevede vægttab på om- 15 http://www.dr.dk/nyheder/udland/2012/02/21/200528.htm 16 http://www.bmitest.dk/ 17 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article5273488.ece Side 23 af 106
kring 5 % over de 56 uger, hvorimod de patienter der tog en dosering på 3 mg oplevede et vægttab omkring 6 %. Novo Nordisk har endvidere oplyst, at de patienter der har modtaget en anden behandling end Victoza i den samme 56 uger lange forsøgsperiode kun oplevede vægttab på omkring 2 %. Novo Nordisk fik derfor bekræftet, at det de har arbejdet med omkring Victoza har en effektiv virkning med hensyn til, at patienterne bliver behandlet, så de får en god blodsukkerregulering, men samtidig begynder at tabe sig. Det har ikke tidligere være muligt 18. Nogle diabetes patienter vil i forbindelse med deres behandling få rigtig godt styr på deres blodsukker, dette får dog sommetider den betydning, at man tager på i vægt samtidig 19. Der er i Novo Nordisks Scale program to studier endnu, hvor det kommende program er målrettet mod personer med fedme, men endnu ikke har fået konstateret sukkersyge. I studiet skal der behandles ca. 3.700 testpersoner, og de skal behandles med Liraglutid og bliver testet over en 56 ugers periode med en efterfølgende 12 ugers opfølgningsperiode. Det sidste program Novo Nordisk kører igennem i deres Scale program, er målrettet mod patienter med overvægt, og som har vejrtrækningsproblemer, når de sover. De sidste to studier forventer Novo Nordisk bliver afsluttet i løbet af 2013. Specielt Scale obesity and pre-diabetes studiet venter Novo Nordisk i spænding på, da der i det studie er en del flere testpersoner. Herudover kan studiet betyde meget for den sikkerhedsprofil, der er lavet for Victoza. Det har stor betydning at sikkerhedsprofilen kommer til at holde. Et vellykket studie kan give en rigtig god mulighed for, at deres ansøgning om at få Victoza godkendt som et middel mod fedme accepteret 20. 1.6.3. Biopharmaceuticals Biopharmaceuticals består af både hæmofili, væksthormoner og inflammation. Novo Nordisk har efterhånden været på markedet for hæmofili i en årrække, og Novo Nordisk ønsker nu et etablere sig på inflammationsmarkedet. 18 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article5259137.ece 19 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article5273488.ece 20 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article5273488.ece Side 24 af 106
Hæmofili-området er henvendt til patienter, som mangler en koagulationsfaktor enten helt eller delvist. Ved en manglende koagulationsfaktor vil blodet ikke størkne. Hæmofili kan både være arveligt, men også noget man først støder på senere i livet. Når man er ramt at hæmofili, kan der opstå indre blødninger i led og muskler, hvilket på sigt giver voldsomme smerter 21. Væksthormonområdet henvender sig til de patienter, som ikke selv producerer væksthormon nok. Det kan derfor betyde, at væksten hos børn går langsommere end normalt. Ved at foretage en væksthormonbehandling kan det hjælpe til, at børn kan opnå en normal højde. Hos voksne kan man anvende væksthormoner til at opretholde balancen i kroppen, så man ikke bliver udsat for stofskiftekomplikationer 22. Inflammationsområdet er et nyt forretningsområde for Novo Nordisk. I første omgang drejer det sig om for Novo Nordisk at være til stede på markedet. Inflammation dækker over flere kroniske sygdomme som gigt og tarmbetændelse 23. 1.6.4. Pipeline Novo Nordisk har en rigtig spændende pipeline, men det er også rigtig vigtig at have en god pipeline, for det er de nye produkter i pipelinen, der en dag skal overtage salget fra de eksisterende produkter, der i dag bliver solgt. Figur 1.4: Oversigt over pipelinen 24 21 Side 29 i årsrapporten fra 2012 22 Side 39 i årsrapporten fra 2011 23 Side 11 i årsrapporten fra 2012 24 Bilag 2 Novo Nordisk præsentation slide 25 Side 25 af 106
Novo Nordisk forventer, at de kan lancere 9 nye produkter inden for den nærmeste fremtid. Figur 1.4 viser en oversigt over Novo Nordisks pipeline. Produkterne kommer indenfor diabetes, fedme og hæmofiliområdet. 1.6.4.1. Klar til markedsføring og salg 25 Novo Nordisk har i øjeblikket 4 produkter, som er blevet klar til markedsføring og salg. Disse produkter er derfor svaret for Novo Nordisk på, hvilke produkter der nu skal til at overtage det helt store salg fra nogle af de nuværende produkter, de har på markedet. Der er 2 nye produkter klar inden for både diabetesbehandling og for biopharmaceuticals. Tresiba er klar til godkendelse og markedsføring inden for diabetesområdet. Tresiba er en langtidsvirkende insulin, og anbefales at blive indtaget 1 gang om dagen. Forskellen på Tresiba og øvrige langtidsvirkende insulin er, at Tresiba har en noget længere virkning end de hidtidige insulin, således virker Tresiba i op til 42 timer. De øvrige traditionelle insulin har kun virkning i op til 18 26 timer, og det er derfor en klar forbedring af virkningstiden på insulinen. Tresiba er meget mere fleksibel end øvrige insulin, da Tresiba har den længere virkningstid, og derfor betyder det ikke så meget, hvis en patient skulle have glemt at tage sin dosering af insulin. Insulinen kan derfor tages, når det eventuelt opdages, at man har glemt at tage insulinen. I første omgang blev lanceringen af Tresiba i USA ikke godkendt, på trods af at ekspertpanelet stemte for en godkendelse af Tresiba. Tresiba er dog i dag allerede godkendt i Europa, Japan og andre større markeder. Herudover har Novo Nordisk Ryzodeg til diabetesmarkedet, som er et kombinationsprodukt af Tresiba og Novo Nordisks nuværende produkt NovoRapid. Med kombinationen af de to produkter, vil man få en hurtigtvirkende insulin til måltidsbrug, og med en ultralang virkningstid. Foreløbig er Ryzodeg godkendt i EU og Japan. På baggrund af afvisning af Tresiba i USA, afventes en lancering af Ryzodeg indtil Tresiba eventuelt kan godkendes. Inden for hæmofiliområdet har Novo Nordisk fået godkendt NovoThirteen i EU, Canada og Schweiz. Herudover har Novo Nordisk sendt en ansøgning om godkendelse til markedsføring 25 Side 30 og 31 i årsrapporten fra 2012 Side 26 af 106
og salg i USA samt andre større markeder. NovoThirteen er et produkt til behandling af sjældne medfødte koagulationssygdomme, som rammer ganske få mennesker 26. Indenfor hæmofili A har Novo Nordisk også sendt en ansøgning om godkendelse til markedsføring og salg af Turoctocog i USA, EU, Japan, Australien og Schweiz. Turoctocog skal hjælpe med at forebygge og behandle blødninger 27. 1.6.5. Patentudløb Novo Nordisk fik godkendt 65 nye patenter i 2012, hvilket er nedgang på små 20 procent set i forhold til sidste år, hvor der blev godkendt 80 nye patenter. De nye patenter der bliver godkendt er førstegangs ansøgninger på disse produkter, man søger patent på. Efter at have ansøgt om 65 nye patenter i år, er Novo Nordisk kommet op på 773 aktive patentfamilier ved udgangen af 2012. Patenterne kan omfatte produktet men også selve fremstillingsproceduren. USA EU Kina Japan Diabetes Levemir 2019 2018 2014 2019 NovoMix 2014 2014-15 Udløbet 2014 NovoRapid 2014 Udløbet Udløbet Udløbet Victoza 2022 2022 2017 2022 Biopharmaceuticals Norditropin 2015 2017 2017 2017 NovoSeven Udløbet Udløbet Udløbet Udløbet Tabel 1.1: Patentudløb på de vigtigste produkter 28 Ovenstående tabel 1.1 viser, hvorledes Novo Nordisks vigtigste produkter er sikret af patenter på de forskellige nøglemarkeder. Når man ser på patenterne inden for diabetesprodukterne, kan man se, at både NovoMix og NovoRapid patenterne er begyndt at udløbe. Således er NovoRapid kun dækket af sit patent på det amerikanske marked, dette udløber dog i 2014. NovoMix patent i Kina er udløbet og patenterne i USA, Japan og til dels i Europa udløber i 2014. Derfor har Novo Nordisk kun fuldt patent på Levemir, som det eneste af sin moderne insulin. Levemirs patent i Kina udløber også i 2014, dog udløber patenterne i Europa, USA og Japan først i henholdsvis 2018 og 2019. Der er ingen tilbageværende patenter på Novo Nordisks hu- 26 Side 11 i årsrapporten fra 2012 27 Side 31 i årsrapporten fra 2012 28 Delvist kopieret fra side 99 i årsrapporten fra 2012 Side 27 af 106
mane insulin. Årsagen skal finde i at Novo Nordisk startede produktionen af human insulin tilbage i 1987 29 Novo Nordisks nye storsællert Victoza er dækket af sit patent til 2017 i Kina og til 2022 i USA, Europa og Japan. På biopharmaceuticals-området er NovoSeven ikke længere patentbeskyttet, afløseren for NovoSeven er også på vej i form af NovoThirteen. Der er stadig patent på Norditropin. Norditropins patent i USA udløber i 2015, og patentet i Europa, Japan og Kina udløber i 2017. 2. Strategisk analyse Til at foretage den strategiske analyse af Novo Nordisk, vil der blive inddraget modeller såsom Pest, Porters Five Forces samt Swot. De strategiske analyser skal analysere Novo Nordisks forretning. 2.1. Pest Pest-analysen er en ekstern analyse, som skal analysere alle de faktorer, der kan komme til at påvirke værdiansættelsen af Novo Nordisk både på kort og lang sigt. Pest-analysen vil analysere de politiske, økonomiske, sociale og teknologiske påvirkninger. De påvirkninger der er i Pestanalysen, er nogle påvirkninger, som Novo Nordisk skal indrette sig efter, da det som udgangspunkt ikke er noget, de selv er herre over. 2.1.1. Politik og lovgivning En af de større ubekendte faktorer for virksomheder generelt er de politiske faktorer, der ikke er mulighed for at påvirke. I Novo Nordisks tilfælde kan de blive ramt af det stigende antal af sundhedsreformer, som bliver foretaget rundt i verden. I hvilken grad og hvordan Novo Nordisk bliver ramt kommer helt an på, hvordan de forskellige regeringer strikker deres sundheds- 29 http://www.novonordisk.dk/documents/article_page/document/aboutus_history.asp Side 28 af 106
reformer sammen. Det kan være i form af generelt prispres, men også i form af lavere tilskud til medicin. Alt efter hvor Novo Nordisk vil lancere deres medicin, er der nogle forskellige krav, deres produkter skal leve op til. I forbindelse med Novo Nordisks test af Victoza som fedmemiddel oplyser Novo Nordisk, at de selv mener, at de lever om til de krav, der bliver stillet. American Diabetes Association og European Association for the Study of Diabetes har stillet et krav til de produkter, der skal hjælpe med holde langtidsblodsukkerniveauet. Målet, der er blevet sat, lyder på 7 %. Novo Nordisk har i deres seneste Scale program vist at hhv. 69 % af de patienter, der benyttede en dosering på 3 mg. Victoza, og 67 % af de patienter der benyttede en dosering på 1,8 mg. Victoza levede op til de krav, som ADA og EASD har stillet. Herudover har FDA opstillet nogle krav til, hvordan de ønsker at komme USAs store udfordring med fedme til livs. Et af de krav FDA stiller er, at 35 % af befolkningen skal tabe sig mere end 5 %. Novo Nordisks studie viste, at over 50 % af patienterne opnåede et vægttab på over 5 %, og næsten 22 % opnåede et vægttab på over 10 %. Novo Nordisk har derfor leveret rigtig gode testresultater, som kan leve op til de krav, der bliver stillet. I det hele taget spiller bl.a. FDA i USA en stor rolle for Novo Nordisk. Det er nemlig FDA, der bestemmer om et medicinsk produkt må komme ind på det amerikanske medicinalmarked. FDA rådfører sig med et ekspertpanel bestående af 12 eksperter, som skal vurdere risikoen i de nye produkter, der ansøges om tilladelse til at markedsføre og sælge. 2.1.2. Økonomi og demografi Udviklingen i verdensøkonomien har ikke den helt store betydning for Novo Nordisk. Medicinalselskaber i det hele taget bliver aldrig på samme måde ramt af en lavkonjunktur som f.eks. industribranchen. Novo Nordisk har været rigtig gode til at omkostningseffektivisere sig under lavkonjunkturen de sidste 4 5 år. Det har afspejlet sig i Novo Nordisks bruttomargin, som kan ses i et senere afsnit under adgangsbarrierer. Årsagen til at Novo Nordisk ikke på samme måde bliver ramt i lavkonjunktur, skyldes at de kunder, som Novo Nordisk producerer insulin til, har brug for disse produkter, uanset hvordan sagerne står til. Insulin er nemlig livsnødvendig for, at man kan overleve. Side 29 af 106
40,00% 30,00% 20,00% 10,00% 0,00% -10,00% -20,00% BNP vs. omsætningsvækst 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 USA Kina Japan Sydkorea Verden EU-27 Samlet Nordamerika Region Kina Japan og Korea Europa Figur 2.1: Udvikling i BNP sammenlignet med Novo Nordisks omsætningsvækst Egen tilvirkning 30 Ovenstående figur 2.1 viser udviklingen i udvalgte BNP-vækstrater, som er søjlerne i figuren. Kurvene i figuren er Novo Nordisks omsætningsvækst 31. For at kunne lave den direkte sammenligning mellem BNP-væksten og omsætningsvæksten i Novo Nordisk, er der fundet BNPvækstrater for de forskellige geografiske markeder, hvor Novo Nordisk sælger sine produkter. Herudover er der medtaget den samlede BNP-vækst for hele verden for at sammenligne med Novo Nordisks samlede omsætningsvækst. Som det kan ses ud fra figur 2.1, er der ikke nogen umiddelbar sammenhæng mellem de forskellige BNP-vækstrater fra de forskellige geografiske områder af verden sammenlignet med Novo Nordisks omsætningsvækst. Når man sammenligner BNP-vækstraterne og Novo Nordisks omsætningsvækst i årene 2008 og 2009, kan det ses, at hele verdens BNP-vækst faldt ned til ca. 1,3 % vækst, og i 2009 var der en negativ BNP-vækst på ca. -2,2 %. Sammenlignet med Novo Nordisks omsætningsvækst som var på 8,9 % i 2008 og 12,13 % i 2009, kan man konstatere, at der ikke er nogen form for konjunkturfølsomhed. 30 Se vedlagte Excel ark under fanen BNP-vækst, data fundet via http://data.worldbank.org/indicator/ny.gdp.mktp.kd.zg og http://www.euo.dk/fakta/tal/bnp_vaekst/ 31 Se vedlagte Excel ark under fanen produktudvikling Side 30 af 106
Senere i opgaven vil Novo Nordisks finansielle situation blive behandlet. Novo Nordisk har en strategi om ikke at have en for høj gældssætning 32. Det har den betydning, at Novo Nordisk i dag ikke har netto finansielle forpligtelser men i stedet netto finansielle aktiver. Det betyder derfor ikke særlig meget for Novo Nordisk, hvor meget de skal betale, på de små lån de har. I 2012 havde Novo Nordisk renteomkostninger for 58 mio. kr. og renteindtægter for 124 mio. kr. 33. Det faldende renteniveau har selvfølgelig betydet lavere renteindtægter, men renteomkostningerne har også været faldende, hvilket skyldes, at Novo Nordisk har nedbragt sin gældsandel over de sidste 10 år 34. I Novo Nordisks finansielle aktiver ligger der i dag likvide beholdninger for 11,5 mia. kr. 35, og det har selvfølgelig en betydning om der opnås 0,5 % i rente eller 1 %. Derudover har Novo Nordisk let omsættelige værdipapirer for 4,5 mia. kr.. Værdipapirerne er placeret i primært korte statsobligationer, som er AAA-ratet, og disse har en effektiv rente på 0,73 % 36. Det nuværende lave renteniveau har naturligvis også betydning for de renteindtægter, som Novo Nordisk opnår på deres obligationer. Renterisikoen er derfor ikke den væsentligste risiko i de finansielle risici men derimod valutarisikoen. Novo Nordisk har en forholdsvis høj valuta eksponering mod nogle få valutaer 37. Novo Nordisks valutarisici kan begrænses til USD, CNY, JPY, GBP og CAD. Geografisk er Novo Nordisk repræsenteret i alle verdens kontinenter. Nedenfor kan det ses, hvorhenne Novo Nordisk har sin geografiske eksponering. 32 Side 44 under kapitalstruktur i årsrapporten fra 2012 33 Side 84 i årsrapporten fra 2012 34 Se evt. vedlagte Excel ark under fanen balancen, her kan udviklingen i de finansielle forpligtelser aflæses på den reformulerede balance 35 Se evt. vedlagte Excel ark under fanen balancen, hvor de to poster med likvide beholdninger fremgår 36 Side 82 i årsrapporten fra 2012 37 Side 61 i årsrapporten fra 2012 Side 31 af 106
Japan og Korea 9% Int. Operation s 14% Region Kina 8% Europa 25% Ud fra figur 2.2 kan det ses, at 44 % af omsætningen kommer fra Nordamerika. Europa tegner sig for 25 % af Novo Nordisks omsætning, mens Kina tegner sig for 8 % og Japan og Korea 9 %. De resterende 14 % er fordelt over International Operations, som er mange mindre lande 38. Nordamer i. 44% Figur 2.2: Omsætning delt geografisk Egen tilvirkning 39 Købekraften i verden er ved at ændre sig. Ser man på lande som Brasilien, Rusland, Indien og Kina, har man set høje vækstrater de senere år. Det betyder også, at købekraften i de lande har været stødt stigende. Det har medvirket til, at disse landes middelklasser er vokset, og befolkningen er ligeledes blevet større. Ifølge Business Monitor International så forventer de, at købekraften i Kina, Indien og Rusland vil være over 3 gange så stor i 2018, som den er i dag 40. Det vil på sigt med en stigende middelklasse og stigende befolkning betyde, at flere og flere i disse lande vil blive ramt af livsstilsygdommene. Ifølge FN s befolkningsprognose blev befolkningen i hele verden næsten fire gange større i det 20. århundrede. I 2010 estimerede FN befolkningstallet til at være omkring 6,9 mia. mennesker. Ud fra FN s prognose, som er lavet i 2010, forventer FN, at befolkningstallet i 2050 er på omkring 9,2 mia. mennesker. Hvilket vil svare til en stigning i befolkningen på over 30 %. Dette hænger naturligvis sammen med at folk lever længere end tidligere, således er den forventede levetid omkring 76 år, hvis der tages højde for hele verden. Over de sidste 60 år er det Afrika og Kina, der er vokset mest befolkningsmæssigt. Europa er gået mest tilbage, dette vil nok også fremadrettet være billedet af befolkningsudviklingen 41. 38 Se vedlagte Excel ark under produktudvikling 39 Se vedlagte Excel ark under produktudvikling 40 http://www.pwc.dk/da/detail/tendenser-i-den-globale-forbrugers-koebekraft.jhtml 41 http://www.dst.dk/pubpdf/15197/19idk Side 32 af 106
2.1.3. Social Helbredstilstanden har en del at sige for Novo Nordisk. Når først patienterne er tvunget til, at skulle tage insulin, så vil de være kunder hos Novo Nordisk eller en af de øvrige konkurrenter resten af deres liv. En tidligere undersøgelse af børn og unge i alderen 4-18 år viste en tydelig udvikling af, at børn og unge lever mere usundt end tidligere. Over en uge skulle børn og unge skrive ned, hvad de fik at spise og drikke. Denne undersøgelse viste en klar stigning i indtagelsen af fastfood i form af pizza og burgere osv.. Herudover var der også en stor stigning i indtagelsen af sodavand, slik og chokolade. Desuden viste undersøgelsen, at der var en meget lav aktivitet i form af motion. Ifølge undersøgelsen var over hver femte pige mellem 7 10 år overvægtig. Undersøgelsen viste også, at overvægten var steget med over 10 % siden sidste undersøgelse. Årsagerne til den stigende overvægt konkluderedes i undersøgelsen til at være at spise for usundt, og især at drenge spiller for meget computer, og derfor ikke er aktive overhovedet 42. Overvægten kan blive et psykisk problem for børn eller unge, som er overvægtige, da de dels kan blive mobbet, men evt. også kan få et mindreværdskomplekst ved ikke at have en normalkrop. 2.1.4. Teknologi Patentrettigheder og licenser spiller en stor rolle i branchen, da det kan holde konkurrenterne og kopiproducenter lidt på afstand. Novo Nordisk oplyser, at udviklingstiden på nye produkter kan tage op til 10 år 43. Det er en nødvendighed for de eksisterende selskaber i branchen at være produktinnovative, hvilket kræver, at der skal lægges mange ressourcer og penge i forskning og udvikling. Novo Nordisk har bl.a. meldt ud, at de afsætter 14 15 % af omsætningen til forskning og udvikling 44. Pga. den udbredte konkurrence på markedet, så er det også vigtigt, at man har opdaterede teknologier til brug for analyser og udarbejdelse af ny medicin. 42 http://videnskab.dk/krop-sundhed/fastfood-og-slik-skyld-i-flere-overvaegtige-born-og-unge 43 Side 78 i årsrapporten fra 2012 44 Side 3 i årsrapporten fra 2012 Side 33 af 106
2.2. Porters Five Forces Porters Five Forces-analysen er en intern analyse af branchen, hvori Novo Nordisk er. Porters modellen skal analysere den rivalisering, der er i branchen, for derefter at uddybe de væsentlige punkter hvor Novo Nordisk evt. står bedre end sine tætteste konkurrenter. Jo lavere påvirkning af de enkelte aktører i analysen, jo mere værdiskabende vil det være for Novo Nordisk og evt. konkurrenter, og der kan dermed være et forsat fremtidigt potentiale. 2.2.1. Konkurrenceintensiteten Hvis man ser på vækstraten på diabetesmarkedet over de sidste 10 år, så har væksten været ganske fornuftig. Figur 2.3: Vækstudviklingen på diabetesmarkedet 45 Figur 2.3 viser hvordan væksten har været på diabetesmarkedet over de seneste 10 år. Som det ses har der været nogle rigtig pæne vækstrater. Indsprøjtningsprodukterne er steget med 15,1 % om året. Insulinmarkedet er steget med 13,8 % om året, og oral antidiabetika er steget med 5,9 % om året. Det har samlet set betydet, at diabetesmarkedet er steget med 9,9 % i gennemsnit om året. 45 Bilag 2 Novo Nordisk præsentation slide 27 Side 34 af 106
Figur 2.4: Udvikling af markedsandele på diabetesmarkedet 46 Figur 2.4 viser udviklingen i markedsandelene på diabetesmarkedet. Vækstraterne på diabetesmarkedet har selvfølgelig haft den betydning, at øvrige markedsdeltagere inden for medicinalbranchen har haft mod på at købe mindre spillere på diabetesmarkedet for at få del i markedet 47. Dog har den største og stigende konkurrence været fra Takeda, Eli Lilly samt Sanofi- Aventis over de sidste 10 år. I starten af perioden fra 2002 og frem havde GlaxoSmithKline også nogle store markedsandele. De begyndte dog at forsvinde ud af mængden ved den skærpede konkurrence i starten af år 2000 erne. Siden GlaxoSmithKline tabte markedsandele med deres produkter, er Merck dog kommet stærkt ind på markedet. Noget der kan skabe yderligere vækst de kommende år, kan være mere synlig fokus på udbredelsen af diabetes. Det kan have den betydning, at flere vil lade sig teste for, om man udvikler eller har fået sukkersyge. Figur 2.5 viser, hvordan væksten i omsætningen har været fra 2007 til 2012. Væksten har været på næsten 16 % om året, men hvad der er mere interessant er, at man kan se, hvor de 16 % i snit om året kommer fra. Figur 2.5 viser, at 9 % ud af de 16 % kan forklares af nye produkter eller prisændringer på produkterne. Herudover viser figur 2.5, at 7 % i snit om året fra 2007 til 2012 har været en ændring i den mængde af diabetikere, der har modtaget behandling. Der er derfor flere mennesker, der er begyndt at tage imod behandling af diabetes. 46 Bilag 2 Novo Nordisk præsentation slide 27 47 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article4735373.ece Side 35 af 106
Figur 2.5: Omsætningsvæksten på diabetesmarkedet de seneste 5 år 48 Novo Nordisk yder en differentieret prispolitik i de mindst udviklede lande. Det drejer sig om i alt 49 lande, hvoraf kun 37 lande valgte at købe insulin 49. Novo Nordisk anvender en masse ressourcer på at uddanne sundhedsprofessionelle og diabetikere til, hvordan de skal anvende Novo Nordisks produkter, det giver helt sikker noget goodwill, og breder kendskabet til Novo Nordisks produkter 50. Der er også pres fra diverse kopimediciner. Mest opsigtsvækkende er fra Indien, hvor der er vedtaget en lov, som betyder, at det bliver muligt at udskrive recepter på gratis medicin. Den gratis medicin er på kopimedicin, og derfor er det en dårlig nyhed for alle de store selskaber, der har satset på Indien. I forvejen udgjorde kopimedicin 90 % af salget af alle lægemidler i Indien i 2011 51. Herudover har et af de største biotekselskaber i hele Asien offentliggjort et samarbejde med et stort kopiselskab om at producere kopier af et af Novo Nordisks, Sanofis og Eli Lillys produkter 52. Novo Nordisk selv orienterer om, at det vil være svært, at lave kopier af den medicin de store medicinalselskaber producerer, da det er meget komplekst og omfattende at producere molekyler, som man anvender på biopharmaceuticalsforretningen. På insulinområdet har der i længere tid været lokale producenter af insulin, det er dog aldrig lykkedes de lokale producenter for alvor at slå igennem. Det kan skyldes, at kopiproducenterne ikke på samme måde opnår de 48 Bilag 2 Novo Nordisk præsentation slide 47 49 Side 98 i årsrapporten fra 2012 50 Side 98 i årsrapporten fra 2012 51 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article4743427.ece 52 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article5206255.ece Side 36 af 106
stordriftsfordele, som de helt store insulinproducenter gør. Herudover nævner Novo Nordisk, at kopiproducenterne skal kunne levere insulinen i pen-systemer, som de andre insulinproducenter, dette kræver dog større investeringer og øger derfor kun omkostningerne 53. Der er i dag igangværende sager eller undersøgelser, hvor kopifirmaer har krænket Novo Nordisks patenter 54. Inden for fedmeområdet viste Novo Nordisks Scale program, at de studier der er blevet foretaget, kan konkurrere med nogle af de øvrige konkurrenter. I et studie, som Areva tidligere har foretaget på deres middel Belviq, opnåede kun 38 % af diabetespatienterne et vægttab på over 5 %, hvorimod som tidligere skrevet at Novo Nordisks Victoza viste at over 50 % opnåede vægttab over 5 %. Victoza regulerer dog også patienternes blodsukker, og det gør Arevas Belviq ikke 55. På biopharmaceuticals området er markedet noget mindre end på diabetesområdet. Bl.a. lancerer Novo Nordisk NovoThirteen, hvor man i øjeblikket regner med, at der er 900 patienter. På hæmofiliområdet er der på verdensplan 400.000 mennesker, der lider af hæmofili A eller B 56. 2.2.1.1. Diabetesmarkedet Ifølge en analyse foretaget af analysefirmaet GBI Research antog de, at det samlede marked for diabetes i 2010 udgjorde 29,3 mia. dollars. Analysen viser desuden, at diabetesmarkedet fra 2003 til 2010 har haft gennemsnitlig årlig vækst på 10 %. Type-2 diabetes udgjorde 72 % af markedet. GBI Research antager, at det globale diabetesmarked i 2017 vil udgøre 47,2 mia. dollar, hvilket vil svare til en gennemsnitlig vækst på ca. 7 % om året fra 2010 til 2017. BGI Research fastslår også i rapporten, at det er Novo Nordisk, Sanofi og Takeda der dominerer markedet, og at de sidder på ca. 60 % af markedet. GBI Research forventer, at der vil komme en anden fordeling af markedsandelene, når vi kommer til 2017. Her forventer GBI, at det er selskaber som Eli Lilly, 53 Side 42 i årsrapporten fra 2012 54 Side 90 i årsrapporten fra 2012 55 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article5273488.ece 56 Side 29 i årsrapporten fra 2012 Side 37 af 106
Merck samt Novo Nordisk, der vil have de store markedsandele pga. lanceringen af deres nye produkter 57. Herudover forventer analysevirksomheden TechNavio, at der vil være en vækst på 10 % om året frem til 2015, hvilket Citibank også forventer. Årsagen til at de forventer vækstrater på 10 %, er sygdommens udbredelse. I USA forventer de bl.a., at sådan noget som børnefedme vil bidrage med en vækst på 1 % om året helt frem til 2030. Herudover forventes det, at udviklingen i diabetes i vækstøkonomierne også kan blive kraftig. I den vestlige verden forventer Citibank, at de 55 mio. mennesker med diabetes i Europa i dag vil være vokset til 64 mio. mennesker i 2030, og i USA forventes at tallet på 24 mio. mennesker i dag vokser til 30 mio. mennesker i 2030 58. Figur 2.6: Udviklingen i diabetes i USA i henholdsvis 1994, 2000 og 2009 59 Ovenstående figur 2.6 underbygger den udvikling, man forudser hos TechNavio og Citibank. Fordelt over de forskellige stater i USA, var der i halvdelen af staterne i 1994 under 4,5 %, som havde diabetes. I den anden halvdel af staterne havde mellem 4,5 5,9 % diabetes. Ser man på, hvordan det så ud i 2009, var dette steget. I 2009 havde over halvdelen af staterne nu over 9 % af befolkningen, der havde diabetes. I de restende stater havde mellem 6,0-8,9 % af befolkningen nu diabetes. Baggrunden for at tallene skal stige meget i fremtiden, skal være den øgede fokus omkring sygdommen og kampagner, der er sat i søen for at oplyse om risikoen ved sygdommen 60. 57 http://medwatch.dk/medicinal Biotek/article3003645.ece 58 http://m.epn.dk/protected/brancher/medicin/article4931525.ece 59 Bilag 1 - Diabetes treatment today slide 4 60 http://m.epn.dk/protected/brancher/medicin/article4931525.ece Side 38 af 106
Figur 2.7: Forventet udvikling i diabetes 61 Figur 2.7 viser den forventede udvikling af diabetes, samt hvordan udviklingen i diabetes har udviklet siden år 2000. I 2012 har man estimeret antallet af diabetikere til 371 mio. mennesker i hele verden. Dette forventes at stige til 552 mio. mennesker i 2030 ifølge en anden statistik. 2.2.1.2. Fedmemarkedet Udbredelsen af fedme har været i en kraftig udvikling over de senere år. Nedenstående figur viser, hvordan udbredelsen af fedme har udviklet sig i USA. Figur 2.8: Fedme udviklingen i USA 62 61 Bilag 2 Novo Nordisk præsentation slide 40 62 Bilag 1 - Diabetes treatment today slide 4 Side 39 af 106
Som det kan ses i figur 2.8, er der på 15 år næsten sket en fordobling i antallet af svært overvægtige i USA. I 1994 var der under 18 %, der havde en BMI på over 30 i to tredjedele af USA's stater, og under 14 % havde en BMI på over 30 i den sidste tredjedel. I 2009 havde 26 % af indbyggerne i to tredjedelen af staterne en BMI på over 30, i den sidste tredjedel var der 22 26 %, der havde en BMI på over 30. Det vil sige, at langt over en fjerdedel af USA's befolkning er svært overvægtige. Figur 2.9: Overvægtige i USA 63 Jf. figur 2.9 er der omkring 158 mio. mennesker, der er overvægtige i forskellige grader i USA. 80 mio. er overvægtige, dvs. de har en BMI mellem 25 og 30. 44 mio. har en BMI mellem 30 og 35. 21 mio. har en BMI mellem 35 og 40. 13 mio. har en BMI på over 40. Af de 158 mio. mennesker lever de 62 mio. et normalt liv uden diabetes eller præ-diabetes. 74 mio. har vist begyndende tegn på diabetes, og de sidste 22 mio. har allerede i dag type-2 diabetes. Det er derfor vigtigt at man kommer i behandling, så man ikke begynder at udvikle type-2 diabetes. Udviklingen i salget af fedmepiller viser dog, at det ikke er tilfældet, at folk kommer i behandling for fedme. Figur 2.10 viser, hvordan udviklingen i salget af fedme medicinen har udviklet sig fra 2006 til 2012. Figuren viser et faldende salg i USA og globalt. Tidligere godkendte produkter blev senere hen af sikkerhedsmæssige årsager taget af markedet igen. Det er derfor mange år siden, at der sidst blev godkendt fedmemedicin. Udviklingen i udbredelsen af fedme samt udviklingen i salget af fedmemedicin gør derfor markedet for fedme interessant. Med det rette produkt og den rette markedsføring kan man eventuelt hurtigt oparbejde sig nogle rigtig gode markedsandele på det amerikanske fedmemarked. En af årsagerne til at salget ikke går så 63 Bilag 2 Novo Nordisk præsentation slide 78 Side 40 af 106