Overvejelser omkring udbytter og aktietilbagekøb 1 KEN L. BECHMANN CBS DIRF/SIMCORP 17. APRIL 2013
Agenda 1. Indledende bemærkninger 2 2. Hvad bør bestemme samlet udlodning? 3. Udbytter versus aktietilbagekøb 4. Spørgsmål og kommentarer?
Indledende bemærkninger Fortsætter med at være et omdiskuteret emne både i teori og praksis Ellers nemt at undervise i udlodningspolitik, for her forklarer jeg bare, at udbytter og aktietilbagekøb er: irrelevant for aktionærerne positivt for aktionærerne negativt for aktionærerne I dag vil jeg driste mig til at sige lidt mere baseret på: 3 Egen forskning og interaktion med danske selskaber og aktionærer Anden forskning primært internationalt Egne mavefornemmelser, intuition osv.
Indledende bemærkninger 4
Bestemmelse af samlet udlodning Som udgangspunkt bør samlet netto udlodning til aktionærerne være residual-bestemt: 5 1. Gennemfør alle investeringer med positiv NPV 2. Vælg optimal kapitalstruktur 3. Lad samlet netto udlodning være residualen og vælg denne så de samlede (i selskabet og hos investorerne) skatte- og transaktionsomkostninger minimeres
Udbytter versus aktietilbagekøb I (dele af) teorien er de helt ækvivalente! Dog argumenter for kun at anvende aktietilbagekøb: Skattefordelen om ikke andet så beskatningstidspunkt og i forhold til udenlandske investorer og tilbageholdt udbytteskat Mere fleksibelt og forpligter ikke i samme grad Men udbytter er stadig populære: Mere synligt (og nok også stærkere) positivt signal Kan gøre aktier konkurrencedygtige med obligationer Foretrækkes (eller kræves ) af nogle investorer: Positiv klientel-effekt (eller eventuelt en negativ klientel-effekt). Undgår kritik af spekulation, nøgletalspåvirkning, likviditetseffekter, optionsoptimering o. lign. 6
Er der et signal i udbytter? 7 Ja formodentlig et eller andet signal, men pas (som altid) på med blot at overføre resultater fra USA.
Nøgletal Payout ratio= Udlodning (udbytte) / Indtjening Hvorfor overhovedet have et target payout ratio? 8 Er det samlet udlodning eller kun udbytter der tænkes på og hvorfor/hvorfor ikke? Udbytterate = Udbytte / Aktiekursen Giver begrænset mening i sammenligning over tid Kan som sådan godt beregne en tilsvarende samlet udlodningsrate.
Generelle overvejelser Bør redegør for udlodningspolitikken herunder i forhold til aktionærernes sammensætning og eventuelle særinteresser Sørg for at optionsprogrammer og lignende ikke påvirkes heraf (optioner justeret for udbytter og tilbagekøb foretages uafhængigt af eventuelle udnyttelser) Vær skarp på, hvad der er udlodning, og hvad der betragtes som en reduktion i aktiekapitalen Sørg for transparens så investorerne ved (og kan forstå) hvad de kan forvente omkring udlodning over tid 9
Specifikt omkring aktietilbagekøb I 10 Bland ikke andre ting ind i spørgsmålet: Vær klar på, hvad der er rigtige aktietilbagekøb (udlodning) og hvad skyldes andre forhold (spekulation, betalingsmiddel, options- eller aktieprogrammer) Aktier tilbagekøbt som udlodning annulleres som fast procedure. Sørg for transparens om tilbagekøbene udmeldt politik Uddeleger selve tilbagekøbene eller foretag dem efter fast princip (opkøb over året i kortere vinduer), dvs. ingen spekulation og under overholdelse af Safe Harbour Regulation
Specifikt omkring aktietilbagekøb II 11 Meld klart ud, at aktietilbagekøb ikke kan opfattes som et udtryk for, at aktiekursen opfattes som lav Vær opmærksom på eventuelle kortsigtede og specielt langsigtede likviditetseffekter: Det typiske (C20?) billede er en forbedring af likviditet mens der opkøbes mens de langsigtede effekter ser ud til at være marginale Kan ikke afvise, at nogle investorer kan synes godt om, at der løbende er en køber på markedet
En litteraturhenvisning (skjult reklame!) Lars Thykier, CFO Topdanmark: Tilbagekøb af egne aktier 12
Tak for opmærksomheden 13 Spørgsmål Kommentarer
Bemærkninger 14 Omstående slides er anvendt i forbindelse med et indlæg ved: DIRF Medlemsmøde SimCorp 17. april 2013. For eventuel anden anvendelse eller ved spørgsmål/kommentarer kontakt venligst: Ken L. Bechmann e-mail: kb.fi@cbs.dk Telefon: 38152953