23. maj 2012 TDC A/S regulering@tdc.dk /camibo Fremsendes alene via mail RHVRVSSTYRLSN Afgørelse om fastsættelse af WACC for regnskabsåret 2011 i forbindelse med omkostningsdokumentation af priserne i TDC's standardtilbud Indledning TDC er i medfør af en række markedsafgørelser 1 pålagt en forpligtelse om priskontrol efter historiske omkostningers metode. Nærværende afgørelse vedrører WACC en, som TDC kan indregne i priserne i de standardtilbud, som TDC er pålagt at udarbejde i medfør af de trufne markedsafgørelser. rhvervsstyrelsen træffer hermed i medfør af markedsafgørelserne følgende afgørelse: Dahlerups Pakhus Langelinie Allé 17 2100 København Ø Tlf 35 29 10 00 Fax 35 46 60 01 CVR-nr. 10 15 08 17 erst@erst.dk www.erst.dk Afgørelse Ved fastsættelsen af omkostningsgrundlaget for priserne på de produkter og ydelser, som i medfør af den daværende IT- og Telestyrelses markedsafgørelser 2 er underlagt priskontrol efter historiske omkostningers metode, skal TDC for regnskabsåret 2011 anvende en forrentningssats på 6,90 pct. på følgende markeder: Detailmarkedet for fastnetabonnementer ngrosmarkedet for fastnetoriginering 1 Den daværende IT- og Telestyrelses markedsafgørelser på detailmarkedet for fastnetabonnementer til privat- og erhvervs-kunder (marked 1) af 22. december 2010, engrosmarkedet for fastnetoriginering (marked 2) af 22. december 2010, engrosmarkedet for fastnetterminering (marked 3) af 20. januar 2011, engrosmarkedet for fysisk netværksinfrastrukturadgang (marked 4) af 1. maj 2009, engrosmarkedet for bredbåndstilslutninger (marked 5) af 22. december 2009, delafgørelse over for TDC vedrørende fiber på engrosmarkedet for bredbåndstilslutninger (marked 5) af 3. november 2010, engrosmarkedet for terminerende segmenter af faste kredsløb (marked 6) af 27. maj 2010, engrosmarkederne for terminering af taleopkald i TDC s mobilnet (marked 7) af 8. marts 2010, engrosmarkedet for terminering af sms i TDC s mobilnet af 12. maj 2011. 2 Jf. note 1.
2/11 ngrosmarkedet for fastnetterminering ngrosmarkedet for fysisk netværksinfrastrukturadgang, ngrosmarkedet for bredbåndstilslutninger, ngrosmarkedet for terminerende segmenter af faste kredsløb og ngrosmarkedet for terminering af taleopkald i individuelle mobilnet ngrosmarkedet for terminering af sms i individuelle mobilnet Sagens faktiske omstændigheder TDC leverer en række samtrafikprodukter, der er underlagt priskontrol efter historiske omkostningers metode. TDC skal i den forbindelse anvende en rimelig forrentning af den investerede kapital. Denne fastsættes af rhvervsstyrelsen ud fra WACC-metoden. Afgørelsen blev den 12. marts 2012 sendt i national høring. Ved høringsfristens udløb den 11. april 2012 var der indkommet høringssvar fra Telenor, som har kommenteret på styrelsens anvendte gearing og beregning af fremmedkapitalforrentningen. De to anbringender er adresseret nedenfor under de respektive afsnit. Samlet set er det rhvervsstyrelsens vurdering, at Telenors bemærkninger ikke giver anledning til metodemæssige ændringer i nærværende afgørelse. Begrundelse rhvervsstyrelsen beregner WACC en ved hjælp af følgende formel: WACC D D + = r + r D 1 D + τ ( c ) Hvor: D r r D τ c = Graden af egenkapital = Graden af fremmedkapital = Forrentningen af egenkapitalen = Forrentningen af fremmedkapitalen = Skattesatsen Vægten af egen- og fremmedkapital n opgørelse af gearingen dvs. forholdet af egen- og fremmedfinansiering kan enten baseres på bogførte værdier eller markedsværdier. I beregningen af WACC en anvendes desuden en såkaldt optimal kapitalstruktur, som ikke baserer sig på de faktiske værdier (bogførte eller markedsværdier). I LRAIC-sammenhæng anvendes en fordeling, hvorefter egenfinansieringen udgør 80 procent. Markedsværdi Det fremgår af TDC s årsrapport for 2011, at antallet af aktier er 825.000.000. TDC-aktien sluttede, jf. NASDAQ OMX Copenhagen, året
3/11 i kurs 46,06 kr. Dette giver en markedsværdi af egenkapitalen på kr. 37.999 mio. kr. ved årets afslutning. Bruges den bogførte værdi af TDC s forpligtelser som estimat for markedsværdien af forpligtelserne, kan det af årsrapporten ses, at TDC s forpligtelser ved afslutning af 2011 udgjorde kr. 42.921 mio. kr. Andelen af egen- og fremmedkapital baseret på markedsværdier kan således beregnes til hhv. 47,0 og 53,0 pct. Bogført værdi Alternativt til markedsværdien kan de bogførte værdier anvendes. For denne opgørelsesmetode taler, at det er de bogførte værdier, som danner udgangspunktet for prisreguleringen af TDC efter historiske omkostningers metode. Det følger således af IRG s Principles of Implementation and Best Practice for WACC calculation at, In the view of IRG, the level of gearing should be determined using a method consistent with the relevant cost base Andelen af egen- og fremmedkapital baseret på de bogførte værdier er hhv. 22.244 mio. kr. og 42.921 mio. kr. svarende til 34,1 og 65,9 pct. I forbindelse med beregningen af WACC en kan der være forhold, som taler for helt at se bort fra anvendelsen af den bogførte værdi til opgørelsen af gearingen. Ligeledes kan der være årsager til helt at se bort fra en optimal kapitalstruktur metode, da denne er den mest subjektive blandt mulige metoder. Principielt er der derfor grundlag for kun at basere beregningen af WACC en på egenkapitalens markedsværdi, som er den sidste af de tre metoder til at beregne gearingen. Imidlertid vurderer rhvervsstyrelsen, at en beregnet gearing baseret på markedsværdien ikke bør stå alene. Dette skyldes bl.a., at den beregnede markedsværdi kun på længere sigt afspejler den reelle værdi i selskabet, da værdien af egenkapitalen beregnes på baggrund af på en kursværdi på en bestemt dato en kursværdi, som ikke nødvendigvis kun baserer sig på reelle forhold. rhvervsstyrelsen vurderer derfor, at der ved at basere fastsættelsen af gearingen på alle tre scenarier opnås den mest afvejede fastsættelse af gearing, idet der derved tages højde for fordelene og ulemperne ved hver metode. Styrelsen påtænker imidlertid at inddrage spørgsmålet om gearingen i forbindelse med en eventuel kommende generel vurdering af den anvendte WACC beregningsmetode. Forrentningen af egenkapital Forrentningen af egenkapitalen beregnes ved hjælp af den såkaldte Capital Asset Pricing Model (CAPM):
4/11 Hvor: r f r M -r f R = = den risikofri rente = markedsrisikopræmien r f + ( r M r f ) β gearet β gearet = β ugearet 1 + 1 τ D ( c ) Risikofri rente Som mål for den risikofri rente er det rhvervsstyrelsen vurdering, at det er mest korrekt at anvende den gennemsnitlige rente på en 10-årig dansk statsobligation. rhvervsstyrelsen anvender i den forbindelse data fra Nationalbankens Statistikbank. Det er rhvervsstyrelsens vurdering, at der ved estimeringen af den risikofri rente som udgangspunkt skal anvendes samme periode, som de øvrige omkostninger i forbindelse med omkostningsdokumentationen relaterer sig til. Det vil sige, at udgangspunktet er, at den risikofri rente skal baseres på en estimeringsperiode, der for omkostningsdokumentationen for 2011 løber fra 1. januar 2011 til og med december 2011. rhvervsstyrelsen har imidlertid, for at sikre en vis stabilitet i de omkostningsregulerede priser, vurderet, at det ved fastsættelsen af WACC en i relation til HO-metoden konkret vil være hensigtsmæssigt at basere den risikofri rente på en længere estimeringsperiode end udgangspunktet på de 12 måneder. rhvervsstyrelsen har derfor vurderet, at det vil være mest hensigtsmæssigt, såfremt estimeringsperioden i sager om historiske omkostninger baseres på omkostningerne i det relevante regnskabsår frem til afleveringen af omkostningsdokumentationen det følgende år. Som følge af et ønske fra TDC om, at WACC en fastsættes i god tid inden fristen for indlevering af omkostningsdokumentationen, vil estimeringsperioden dog slutte tidligere. Dette vil i praksis betyde, at estimeringsperioden løber fra januar 2011 frem til og med det tidspunkt i 2012, hvor den endelige afgørelse om fastsættelse af WACC en udsendes. I denne afgørelse slutter estimeringsperioden den 21. maj 2012. Den gennemsnitlige rente i denne periode var 2,44 pct. Markedsrisikopræmie Den daværende IT- og Telestyrelse fastsatte i 2002, i forbindelse med arbejdet med LRAIC fastnet-modellen, markedsrisikopræmien til 3,75 pct. Denne fastsættelse var baseret på en række analyser af markedsrisikopræmien foretaget af blandt andet Andersen og rnst & Young. 3 fterfølgende har den daværende IT- og Telestyrelsen regelmæssigt vurderet, om der har været belæg for at justere markedsrisikopræmien. På 3 Jf. side 28 i IT- og Telestyrelsens Rapport om hybridmodellen fra december 2002.
5/11 baggrund heraf valgte styrelsen i forbindelse LRAIC mobil prisafgørelsen af 2. november 2011 at hæve markedsrisikopræmien fra 3,75 pct. til 3,85 pct. Dette var hovedsageligt begrundet i, at danske aktieanalytikere, øvrige danske regulatorer samt europæiske teleregulatorer inden for de seneste år havde opskrevet den anvendte markedsrisikopræmie. Til brug for nærværende WACC-afgørelse har rhvervsstyrelsen gennemgået en række analyser af den danske markedsrisikopræmie. De estimerede markedsrisikopræmier varierer afhængigt af metoden, der anvendes til at estimere værdierne. rhvervsstyrelsen har sammenholdt analyseresultaterne med de markedsrisikopræmier, som ifølge en BRCundersøgelse fra 2012 anvendes i andre europæiske lande. Overordnet viser analyserne, at den danske markedsrisikopræmie: Har været stagnerende eller svagt stigende de sidste par år. Ligger lavt i internationale sammenligninger. På baggrund af rhvervsstyrelsens gennemgang af markedsrisikopræmier, er det styrelsens samlede vurdering, at der ikke er klare tegn på, at markedsrisikopræmien er steget eller faldet markant i løbet af den seneste årrække. Derfor finder rhvervsstyrelsen heller ikke, at der er belæg for at ændre på den hidtidige anvendte markedsrisikopræmie, og derfor fastholdes værdien på 3,85 pct, som blev fastlagt i efteråret 2011. Beta-værdi Den ugearede beta udtrykker den driftsmæssige risiko, mens den gearede beta udtrykker virksomhedens risiko, der opstår som følge af virksomhedens sammensætning af egen- og fremmedfinansiering. I forbindelse med arbejdet med LRAIC fastnet-modellen blev den ugearede beta i afgørelsen af 29. oktober 2010 fastsat til 0,5. Denne fastsættelse skete blandt andet på baggrund af beregninger fra 2008 af TDC s betaværdi i forhold til to markedsindeks samt sammenligninger med udenlandske teleselskabers beta-værdi 4. I forbindelse med at der i april 2011 blev truffet afgørelse om priser for kabel-tv, fiber og multicast, blev der foretaget yderligere analyser 5 af TDC s betaværdi, som understøttede ovenstående. På denne baggrund 4 rhvervsstyrelsen analyse kan findes her: http://www.itst.dk/tele-og-internetregulering/smp-regulering/engrospriser/filarkivengrospriser/lraic/lraic-priser/2009/endeligafgorelse/bilag%202%20notat%20om%20estimat%20af%20beta.pdf 5 Analysen indgik som en del af selve prisafgørelsen, som kan findes her: http://www.itst.dk/tele-og-internetregulering/smp-regulering/engrospriser/lraic- 1/lraic-processer/lraic-fastnet/lraic-pa-fiber-og-kabel-tv/copy_of_horing-over-udkasttil-lraic-model-og-prisafgorelse-for-fiber-kabel-tv-og-multicast/LRAICafgorelse%2014042011.pdf
6/11 vurderer rhvervsstyrelsen, at det fortsat er retvisende at anvende en ugearet beta på 0,5 ved fastsættelse af WACC en. Forrentningen af fremmedkapital Forrentningen af fremmedkapitalen beregnes som den risikofri rente med tillæg af kreditpræmien: rd = rf + kreditrisikopræmien Den risikofri rente estimeres som beskrevet ovenfor. Det er rhvervsstyrelsens opfattelse, at fastlæggelsen af kreditrisikopræmien kan tage udgangspunkt i enten 1) en teoretisk betragtning, hvori der anvendes en optimal gearing eller 2) TDC s faktiske nettorente og faktiske bogførte rentebærende nettogæld. Ad 1) rhvervsstyrelsen anvender i LRAIC-sammenhæng en kreditrisikopræmie på 1,2 pct. ved en fremmedkapitalandel på 20 pct. Denne gældsandel er efter rhvervsstyrelsens vurdering udtryk for en teoretisk optimal kapitalstruktur. Ad 2) Baseret på TDC s årsrapport for 2011 har rhvervsstyrelsen beregnet TDC s gennemsnitlige lånerente. Beregningen er foretaget med udgangspunkt i TDC s nettorentebærende gæld primo og ultimo 2011 sammenholdt med TDC s nettorentebetalinger for hele regnskabsåret. Dette giver en gennemsnitlig lånerente på cirka 6 pct., hvilket er cirka 3,5 pct. over den gennemsnitlige rente på den 10-årige statsobligation. rhvervsstyrelsen er opmærksom på, at TDC s årsrapport mangler oplysninger vedrørende fremmedkapital, som ikke indgår på opgørelsestidspunkterne. Derved fremgår meget kortfristede lån, som er optaget og afviklet inden for samme regnskabsår ikke af balancen, hvorimod rentebetalingerne vil indgå i resultatopgørelsen. Derved er der teoretisk set en risiko for, at fremmedkapitalforrentningen overvurderes. Det modsatte er imidlertid også tilfældet; Hvis det meget kortfristede lån er optaget umiddelbart inden regnskabsåret afslutning uden at der i selve regnskabsåret er betalt rente, vil lånet fremgå af balancen, mens rentebetalingerne ikke nødvendigvis vil indgå i resultatopgørelsen. Herved undervurderes fremmedkapitalforrentningen. Samlet set er det rhvervsstyrelsens vurdering, at problemstillingen er forholdsvis teoretisk og at effekten ikke er entydig. På denne baggrund har styrelsen ikke fundet anledning til at ændre ved opgørelsen af fremmedkapitalforrentningen, men vil - som det er tilfældet med gearingen - inddrage spørgsmålet i forbindelse med en eventuel kommende generel vurdering af den anvendte WACC beregningsmetode.
7/11 Skattesatsen Den anvendte skattesats er den danske selskabsskattesats, som er 25 pct. Beregning af WACC På baggrund af ovenstående har rhvervsstyrelsen beregnet WACC en under følgende forudsætninger: Parameter Scenarie 1 (Teoretisk optimal værdi) Scenarie 2 (Markedsværdi) genfinansiering () 80,0% 47,0% 34,1% Fremmedfinansiering (D) 20,0% 53,0% 65,9% Kreditrisikopræmie 1,20% 3,54% 3,54% Skattesats (τ c ) 25,0% 25,0% 25,0% ß ugearet 0,50 0,50 0,50 Markedsrisikopræmie 3,85% 3,85% 3,85% Risikofri rente 2,44% 2,44% 2,44% WACC før skat 5,77% 6,93% 7,20% Scenarie 3 (Bogført værdi) I scenarie 1 er WACC en beregnet ved anvendelse af de parametre, som anvendes i forbindelse med LRAIC-fastnet, dvs. en optimal/efficient operatørs WACC. I scenarie 2 anvendes markedsværdien af TDC s egenkapital og den bogførte værdi af fremmedkapital samt rhvervsstyrelsens estimat for TDC s kreditrisikopræmie. I scenarie 3 anvendes de bogførte værdier af TDC s egenkapital og fremmedkapital samt rhvervsstyrelsens estimat for TDC s kreditrisikopræmie. Der er anvendt samme kreditrisikopræmie i scenarie 2 og 3, da det er rhvervsstyrelsens vurdering, at TDC s kreditrisikopræmie skal baseres på de samme regnskabstal, uanset om egenkapitalen opgøres til markedsværdi eller bogført værdi. De i scenarie 1 og 3 valgte fremmedkapitalsandele udgør de to yderpunkter i det kapitalstrukturinterval, som efter styrelsens vurdering kan anvendes ved beregningen af WACC en. Beregningerne viser, at en operatør med en teoretisk optimal kapitalstruktur vil have en WACC på 5,77 pct., mens beregningerne baseret på TDC faktiske regnskabstal giver en væsentlig højere WACC. rhvervsstyrelsen har valgt at lægge mest vægt på beregningerne i scenarie 2 og 3, da den fastsatte WACC skal anvendes i
8/11 forbindelse med TDC s omkostningsdokumentation efter historiske omkostninger og ikke anvendes i LRAIC-sammenhæng, hvor en optimal/efficient operatørs WACC ville være mest retvisende at anvende. Samlet set har rhvervsstyrelsen valgt at fastholde en WACC på 6,9 pct. Parternes anbringender rhvervsstyrelsen har sendt et udkast til nærværende afgørelse i høring den 12. marts 2012 og har modtaget høringssvar fra Telenor. TDC har tilkendegivet, at selskabet ikke havde bemærkninger til afgørelsesudkastet. Telenor har i selskabets høringssvar anført, at der efter selskabets opfattelse ikke er fagligt grundlag for at basere beregningerne af gearingen på egenkapitalens bogførte værdi. Som begrundelse angiver Telenor, at TDC er en børsnoteret virksomhed, hvor markedsværdien af egenkapitalen sig umiddelbart lader sig beregne ud fra offentligt tilgængelige data. Anvendelse af bogførte værdier lader sig ifølge Telenor kun forsvare, såfremt den nødvendige information til at beregne markedsværdien ikke er til stede eller er forbundet med for stor usikkerhed. ndeligt fortolker Telenor IRG s holdning til gearingen således, at IRG som udgangspunkt anser en bogført værdi for egenkapitalen som uegnet, fordi den på ingen måde afspejler markedsværdien. Med hensyn til rhvervsstyrelsens opgørelse af fremmedkapitalforrentningen anvender styrelsen ifølge Telenor blandt andet ad hoc-beregninger baseret på ufuldstændig information fra TDC s årsrapport. rhvervsstyrelsen burde ifølge Telenor i stedet have baseret opgørelsen på fakta, hvor styrelsen havde anmodet TDC om at indsende faktuel dokumentation herfor. Derved ville styrelsen bl.a. have taget højde for forhold, der dækker hele perioden, i stedet for at basere konklusionerne på gennemsnitstal ud fra to øjebliksbilleder, som ikke nødvendigvis er repræsentative. Telenor bemærker i den forbindelse, at den anser en gennemsnitlig lånerente på 6 procent p.a. som umiddelbart meget høj for en udbyder som TDC. Styrelsen bør ifølge Telenor derfor være ekstra opmærksom på at få dette ordentligt verificeret. rhvervsstyrelsen har adresseret Telenors bemærkninger i de relevante afsnit ovenfor. Klagevejledning rhvervsstyrelsens afgørelse kan påklages til Teleklagenævnet, Slotsholmsgade 12, 1216 København K, tlf.: 33 92 33 50, e-mail: tkn@evm.dk.
9/11 n klage skal være Teleklagenævnet i hænde senest fire uger efter, at rhvervsstyrelsen har truffet afgørelse i sagen. Opmærksomheden henledes på, at der i medfør af 3, stk. 1, i bekendtgørelse nr. 383 af 21. april 2011 om Teleklagenævnets virksomhed skal betales et gebyr på kr. 4.000 for behandling af klager af denne type i Teleklagenævnet. Beløbet vil blive opkrævet af Teleklagenævnets sekretariat. Med venlig hilsen Michael Bøgh
10/11 Lovgrundlag m.v. Den daværende IT- og Telestyrelse har med hjemmel i 84a i den tidligere telelov 6 gennemført markedsundersøgelser og truffet markedsafgørelser over for TDC på en række en gros- og detailmarkeder 7. I markedsafgørelserne blev TDC bl.a. pålagt en forpligtelse om priskontrol efter den dagældende telelovs 51, stk. 1, jf. stk. 3, nr. 5, jf. 51 f. Det følger blandt andet af den gældende telelovs 8 82, stk. 3, at markedsundersøgelser, der er truffet i medfør af den tidligere telelov, opretholdes, indtil de bortfalder efter deres indhold eller ophæves. Telelovens 82, stk. 3 har følgende ordlyd: Administrative forskrifter og afgørelser, herunder markedsundersøgelser, og beskikkelser, der er udstedt, truffet eller opretholdt efter lov om konkurrence- og forbrugerforhold på telemarkedet, jf. lovbekendtgørelse nr. 780 af 28. juni 2007, eller regler udstedt i medfør heraf, opretholdes, indtil de bortfalder efter deres indhold eller ophæves. Markedsafgørelser, som er truffet med hjemmel i den tidligere telelov danner således grundlag for fastlæggelsen af priserne ved bl.a. historiske omkostningers metode, herunder den forrentning, som indgår i priserne. rhvervsstyrelsen har i medfør af den dagældende telelov 51 og 84d i teleloven truffet afgørelse på detailmarkedet for fastnetabonnementer engrosmarkedet for fastnetoriginering engrosmarkedet for fastnetterminering engrosmarkedet for fysisk netværksinfrastrukturadgang, engrosmarkedet for bredbåndstilslutninger, engrosmarkedet for terminerende segmenter af faste kredsløb og engrosmarkedet for terminering af taleopkald i individuelle mobilnet engrosmarkedet for terminering af sms i individuelle mobilnet. 6 Jf. lovbekendtgørelse nr. 780 af 28. juli 2007 om konkurrence- og forbrugerforhold på telemarkedet med senere ændringer. 7 Den daværende IT- og Telestyrelses markedsafgørelser på detailmarkedet for fastnetabonnementer til privat- og erhvervs-kunder (marked 1) af 22. december 2010, engrosmarkedet for fastnetoriginering (marked 2) af 22. december 2010, engrosmarkedet for fastnetterminering (marked 3) af 20. januar 2011, engrosmarkedet for fysisk netværksinfrastrukturadgang (marked 4) af 1. maj 2009, engrosmarkedet for bredbåndstilslutninger (marked 5) af 22. december 2009, delafgørelse over for TDC vedrørende fiber på engrosmarkedet for bredbåndstilslutninger (marked 5) af 3. november 2010, engrosmarkedet for terminerende segmenter af faste kredsløb (marked 6) af 27. maj 2010, engrosmarkederne for terminering af taleopkald i TDC s mobilnet (marked 7) af 8. marts 2010, engrosmarkedet for terminering af sms i TDC s mobilnet af 12. maj 2011. 8 Lov nr. 169 af 3. marts 2011 om elektroniske kommunikationsnet og -tjenester.
11/11 Det fremgår af den daværende IT- og Telestyrelses afgørelser på ovenstående markeder, at engrospriserne på netadgangsprodukterne helt eller delvist skal fastsættes ved historiske omkostningers metode. rhvervsstyrelsens fastsættelse af maksimale priser, herunder forrentningen, som kan indregnes i priserne, er i dag reguleret ved bekendtgørelse nr. 385 af 27. april 2011 om priskontrolmetoder (priskontrolbekendtgørelsen). Af bekendtgørelsens 6 fremgår: Stk. 1. Ved historiske omkostningers metode, jf. [bekendtgørelsens] 2, nr. 2, baseres prisen på et netadgangsprodukt på de hos en udbyder med stærk markedsposition regnskabsmæssigt opgjorte omkostninger, der er forbundet med at producere det pågældende netadgangsprodukt. Stk. 2. Den samlede pris for et netadgangsprodukt efter stk. 1 må maksimalt udgøre en forholdsmæssig andel af omkostningerne på den del af nettet, der anvendes til at gennemføre den relevante trafik, samt de ekstra omkostninger, der er ved at gennemføre trafikken, herunder en rimelig forrentning af den investerede kapital. [rhvervsstyrelsens tilføjelse]