Ugefokus Lynvalg i Japan?

Investeringsanalyse generelle markedsforhold 14. november 2014 Ugefokus Lynvalg i Japan? Fokus i den kommende uge Det bliver interessant at se referatet af det seneste møde i den amerikanske centralbank, hvor Fed bl.a. fremhævede, at overkapaciteten på arbejdsmarkedet nu falder. I Japan er der stigende spekulationer om, om premierminister Abe udskriver valg til underhuset i december. Det vil kunne styrke hans parlamentariske position. Vi regner med, at PMI-indeksene er faldet lidt i USA, euroområdet og Kina i november. Til gengæld er der udsigt til en stigning i de tyske ZEW-forventninger, der generelt er tæt korreleret med aktieindekset DAX. Indhold Fokus i den kommende uge... 2 Makro og finans på tværs... 6 Ugen der gik i Skandinavien 10 Læs mere... 12 Makroprognose... 13 Finansprognose... 14 Kalender... 15 Flere repræsentanter fra ECB holder tale i den kommende uge. Det gælder bl.a. ECBchef Mario Draghi, der holder oplæg på mødet i Europarlamentet, og senere på ugen en tale om, hvordan vi forandrer Europa. I Norge er der spænding om nationalregnskabstallene for 3. kvartal. Privatforbruget er formentlig faldet, og vi tror samtidig, at den traditionelle eksport er vokset mindre end i 2. kvartal, mens byggeaktiviteten stadig ser ud til at være høj. Makro og finans på tværs Krisen i Ukraine er hovedårsagen til opbremsningen i euroområdet billedet tegner fortsat svagt på kort sigt. Det ser mudret ud i den globale økonomi. Obligationsrenterne presses ned. Finansprognose Hovedindikatorer 14-nov 3M 12M 10yr EUR swap 0,99 0,90 1,05 EUR/USD 125 122 123 ICE Brent oil 78 103 93 14-nov 6M 12-24M S&P500 2039,33 0-5% 5-8% Læs mere på side 14 Kilde: Danske Bank Dollaren fortsætter med at stige. Kinas PMI for industrien fra HSBC ventes at falde lidt De tyske ZEW-forventninger vil formentlig være uændrede efter flere måneder med fald Kilde: Macrobond Kilde: Macrobond Redaktører Allan von Mehren +45 4512 8055 alvo@danskebank.dk Steen Bocian +45 45 12 85 31 steen.bocian@danskebank.dk Error! Bookmark not defined. of www.danskeresearch.com

Fokus i den kommende uge Globalt Der er flere offentliggørelser på tapetet i USA i den kommende uge. Det mest interessante er referatet af FOMC-mødet den 29. oktober. Det var mødet, hvor Federal Reserve anlagde en mere høgeagtig indstilling til arbejdsmarkedet og meddelte, at den utilstrækkelige udnyttelse af arbejdskraften ikke længere var så udtalt. Det er også interessant, at høgene Plosser og Fisher ikke afveg fra deres opfattelse, til trods for at meddelelsen stadig inkluderede signalerne om den fremtidige pengepolitik. Fisher har tidligere gjort det samme med den begrundelse, at diskussionen bevægede sig i retning af hans holdning. Det kan tyde på, at referatet vil have et høgeagtigt præg. På nøgletalsfronten udsendes forbrugerpriserne for oktober på torsdag (inflationen). Vi venter ligesom konsensus, at den samlede inflation falder med 0,1 % m/m, hvilket giver en årlig inflationsrate på 1,6 % å/å. Hvad kerneinflationen angår, forventer vi en stigning på 0,1 % m/m, dvs. under konsensusforventningen på 0,2 % m/m. Den årlige rate ventes dermed at være uændret 1,7 %. Inflationspresset er generelt lavt, da råvarepriserne er faldende, og lønstigningerne er moderate. Beskedent inflationspres i USA Kilde: Macrobond Industriproduktionen ventes at stige med 0,2 % m/m i oktober. I sidste måned var den relativt høj på 1,0 % m/m som følge af høje tal for mine- og forsyningsindustrien. De underliggende tal for mine- og forsyningssektorerne peger ikke mod samme stigningstendens som i sidste måned, og det indikerer en lidt lavere stigning i industriproduktionen. De første signaler om erhvervstilliden i november bliver udsendelsen af PMI-indekset for industrien fra Markit. Vi venter et lille fald fra 55,9 til 55,5 og ligger dermed under konsensus på 56,5. Et fald i ordre-/lagerbalancen i oktober tyder på, at faldet kan blive større. Boligmarkedet har vist visse svaghedstegn på det seneste, især i form af faldende boligpriser. I næste uge får vi flere indikationer på udviklingen med offentliggørelsen af det påbegyndte boligbyggeri, byggetilladelserne, salget af eksisterende boliger og NAHB-boligmarkedsindekset. PMI-indeksene for euroområdet offentliggøres i den kommende uge. Her venter vi et fald i industriindekset og ser samtidig en risiko for, at serviceindekset skuffer, selv om det generelt er mere robust end industriindekset. Industriordrerne er faldet set i forhold til lagrene, hvilket er et signal om, at virksomhederne har opbygget større lagre som følge af svigtende ordreindgang. Det betyder normalt, at produktionsindekset vil falde, og vi venter derfor et fald i PMI-indekset for industrien. PMI for servicesektoren ventes at holde sig på det nuværende niveau, men der er som nævnt en risiko for, at indekset skuffer i forhold til vores forventninger. Forventningsindekset i PMI for den tyske servicesektor er faldet fra 58,7 i juli til 50,2 i oktober, hvilket er en betydelig forværring og et signal om, at virksomhederne ikke venter, at servicesektoren vil få hjælp fra en bedring i den indenlandske efterspørgsel. Vores BNP-model (baseret på PMI) indikerer en lille tilbagegang i væksten i 4. kvartal set i forhold til 3. kvartal. Den faktiske vækst i 3. kvartal var imidlertid lavere end indikeret af modellen, da PMI-tallene ikke påvirkes af de samme tekniske faktorer som BNP. Modellen peger nu mod en økonomisk vækst på 0,2 % på kvartalsbasis i 4. kvartal, men vi ser en risiko for, at væksten bliver lavere, som følge af lageropbygningen på det seneste. Vi venter et fald i PMI-indekset for europæisk industri Kilde: Macrobond 2 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Vi regner med, at det tyske ZEW forventningsindeks for de finansielle markeder vil være uændret i november efter at være faldet ti måneder i træk senest -3,6 i oktober. Det skyldes bl.a., at det tyske aktieindeks DAX er steget omkring 7,5 % siden slutningen af oktober. Samtidig er der stigende forventninger om flere pengepolitiske lempelser i euroområdet, efter at Den Europæiske Centralbank har annonceret en officiel målsætning for balancestørrelsen. Der er imidlertid en risiko for, at ZEWforventningerne skuffer i forhold til vores forventninger, da den økonomiske aktivitet stadig er lav. Vores forventninger til ZEW-indekset for den aktuelle situation er mere afdæmpede. Her venter vi en vis stabilisering efter stigningen i Sentix, men ser samtidig en risiko for, at indekset skuffer. En række direktionsmedlemmer fra ECB holder tale i den kommende uge. Det gælder bl.a. ECB-chef Mario Draghi, der holder oplæg på mødet i Europarlamentet, og senere på ugen en tale om, hvordan vi forandrer Europa. De tyske ZEW-forventninger vil formentlig være uændrede efter flere måneder med fald Kilde: Macrobond Endelig ventes forbrugertilliden i euroområdet at stige en anelse. Her er det værd at bemærke, at forbrugertilliden fortsat er høj, og at den steg marginalt i oktober, selv om den er faldet lidt siden begyndelsen af 2014. I Kina er den vigtigste begivenhed i næste uge offentliggørelsen af flash-estimatet for PMI-indekset fra HSBC/Markit for november. Indekset steg en smule i oktober, men underkomponenterne var svage, hvilket tyder på et lille fald fra 50,4 til 50,2 i november. Desuden har de faktiske tal for industriproduktionen i de seneste måneder været svagere end indikeret af PMI-indeksene for industrien, hvilket også tyder på, at der stadig er et nedadgående pres på PMI-indeksene for industrien. Til gengæld var der tegn på stabilisering i investeringsefterspørgslen i oktober, og derfor ser der i øjeblikket ikke ud til at være noget større nedadgående pres på PMI-indeksene for industrien, selv om Kinas eksportvækst kan aftage i de kommende måneder. Kina udsender også de officielle huspriser for oktober i næste uge. Både salget af nye boliger og det påbegyndte boligbyggeri steg i oktober, så faldet i boligpriserne kan være aftaget i oktober. I Japan er der voksende spekulationer om, hvorvidt premierminister Shinzo Abe udskriver et hurtigt valg til Underhuset til afholdelse i december i begyndelsen af næste uge. Det regerende liberaldemokratiske parti LDP har allerede flertal i både Under- og Overhuset, og da der ikke skal afholdes valg før i 2016, har regeringen en stærk politisk position i parlamentet. Uroen i oppositionen vil imidlertid gøre det muligt for LDP at styrke sin position i Underhuset yderligere, og med et hurtigt valg skal der ikke afholdes valg til Underhuset igen før i slutningen af 2018. Hvis Abe udskriver valg, vil den planlagte momsforhøjelse i oktober næste år højst sandsynligt blive udskudt i mindst et år, fordi den er upopulær i offentligheden. En udskydelse vil være godt for væksten i Japan i 2015 og især i 2016. Det kan dog også tvinge centralbanken til at opgive sit ekstremt aggressive program for kvantitative lempelser tidligere dog næppe før i 2015. Endelig er det muligt, at kreditvurderingsbureauerne nedjusterer Japans kreditvurdering på grund af manglende tillid til, at målene for statens underskud og gæld vil blive nået. BNP-tallene for 3. kvartal, der udsendes på mandag, er også meget interessante. Premierminister Abe har indikeret, at de vil være afgørende for hans beslutning om eventuelt at forhøje momsen næste år. Ligesom konsensus forventer vi, at den økonomiske vækst er steget 0,5 % k/k i 3. kvartal oven på et kraftigt fald på 1,8 % k/k i 2. kvartal efter momsforhøjelsen i april. Derfor undgår Japan nok recession, men man må alligevel stadig konkludere, at den negative effekt af momsforhøjelsen har været større end ventet. Hvis Abe derfor søger et argument for at udskyde næste års planlagte momsforhøjelse, er det oplagt at tage næste uges tal BNP-tal. Centralbanken holder møde igen i næste uge. Eftersom mødet finder sted mindre end tre uger efter Kinas PMI for industrien fra HSBC ventes at falde lidt Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Japan undgår recession, men effekten af momsforhøjelsen er større end ventet Kilde: Macrobond 3 14. november 2014 www.danskeresearch.com

sidste møde, hvor centralbanken annoncerede aggressive lempelsestiltag, bliver det nærmest en non-event. Vi forventer i det hele taget, at der nu kommer en længere periode, hvor centralbanken vil være på autopilot og ikke melde nye lempelsestiltag ud, især hvis næste års planlagte momsforhøjelse udskydes. Skandinavien I Danmark kommer der i næste uge nyt om de danske forbrugere. Mest interessant bliver offentliggørelsen af forbrugertilliden i november. Forbrugertilliden steg i oktober til 8,2 fra 7,1 i september. Dette var overraskende, idet vi faktisk havde ventet et lille fald, bl.a. som følge af faldende aktiekurser og svage økonomiske nøgletal fra Europa. Dette har imidlertid prellet af på de danske forbrugere. Det kan hænge sammen med, at vi i øjeblikket ser stigende realløn, svagt stigende beskæftigelse, stigende huspriser samt en fortsat lav rente. Vi venter, at forbrugertilliden vil være på 8,0 i november, og dermed holde sig stort set uændret fra oktober. Dette skyldes, at vi ikke har set markante begivenheder den seneste måned, som ventes at have påvirket humøret hos forbrugerne. I løbet af næste uge vil der også blive offentliggjort nye tal for detailsalget i oktober. Forbrugertillid ventes at opretholde højt niveau fra oktober Kilde: Danmarks Statistik I Sverige er ugen i talmæssig henseende allerede slut på mandag kl. 9.30, hvor Sveriges Statistik offentliggør arbejdskraftundersøgelsen for oktober. Vi forventer en lille stigning i ledigheden efter et meget lavt tal i september. Mere interessant er dog uden tvivl beskæftigelsen, som indtil videre ikke viser tegn på tilbagegang. Det holder håbet oppe om fortsat stærk indenlandsk efterspørgsel på kort sigt. Vi krydser i hvert fald fingre. Efter en række svage nøgletal fra Norge i den seneste tid knytter der sig stor spænding til BNP-tallene for 3. kvartal. Væksten i privatforbruget har sandsynligvis været negativ, og væksten i den traditionelle eksport har sandsynligvis været betydeligt lavere end i 2. kvartal. På den anden side ser det ud til, at aktiviteten i bygge- og anlægssektoren stadig er meget høj. Generelt forventer vi derfor, at efterspørgslen er steget med hele 0,5 % k/k i 3. kvartal, hvilket er næsten som trendniveauet. Et krydstjek mod udviklingen i bruttoledigheden (se figur) understøtter vores forventning. Figuren understreger også, at udviklingen i ledigheden faktisk giver et mere korrekt billede af udviklingen end BNP, som kan svinge meget fra kvartal til kvartal. Men dertil kommer, at vi ved, at elproduktionen, som steg betydeligt i 2. kvartal, er faldet meget i 3. kvartal og vil trække BNP-væksten ned med ca. 0,3 %-point. Vi forventer derfor, at den rapporterede BNP-vækst var på 0,2 % k/k i 2. kvartal. I betragtning af at den underliggende vækst er på ca. 0,5 %, er der stadig ikke meget, der tyder på, at det går ud over væksten, hvis olieprisen falder. Det svenske arbejdsmarked er robust Kilde: Sveriges Statistik Ingen tegn på nedadgående trend Kilde: Macrobond, Danske Bank Markets 4 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Fokus i den kommende uge Global fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige Man 17-nov 0:50 JPY BNP-deflator, foreløbig å/å 3. kvartal 1.90% 2.00% Kilde: Makrobond og Danske Bank 9:30 SEK Ledighed s.k. % okt 7.90% 7.70% 15:00 EUR ECBs Draghi, kvartalstale i Bruxelles 15:15 USD Industriproduktion m/m okt 0.20% 0.20% 1.00% Tir 18-nov 10:30 GBP PPI - input m/m å/å okt -1.5% -8.3% -0.60% -7.40% 11:00 DEM ZEW erhvervstillid Indeks nov 0.0-3.6 16:00 USD NAHB boligmarkedsindeks Indeks nov 54.5 55.0 54.0 Ons 19-nov - JPY Mål for årlig øgning af pengemængden bn JPY nov 80 80 80 10:30 GBP Referat af MPC møde 14:30 USD Påbegyndt privat boligbyggeri 1000 (m/m) okt 1025K 1025K 1017K (6.30%) 20:00 USD referart fra FOMC møde fra den 28.-29. oktober Tors 20-nov 2:45 CNY HSBC PMI fremstilling, foreløbig Indeks nov 50.2 50.3 50.4 10:00 EUR PMI fremstilling, foreløbig Indeks nov 50.2 50.9 50.6 10:00 EUR PMI samlet, foreløbig Indeks nov 51.8 52.3 52.1 10:00 EUR PMI service, foreløbig Indeks nov 52.2 52.4 52.3 10:00 NOK BNP (fastland) k/k 3. kvartal 0.20% 0.20% 1.20% 10:30 GBP Detailsalg m/m å/å okt 0.30% 3.80% -0.30% 2.70% 14:30 USD CPI m/m å/å okt 0.00% 1.60% -0.10% 1.60% 0.10% 1.70% 15:45 USD Markit fremstillings PMI, foreløbig indeks nov 56.6 56.5 55.9 16:00 USD Salg af eksisterende boliger mio (m/m) okt 5.15M 5.14M 5.17M 0.024 Fre 21-nov 9:00 EUR ECBs Draghi taler i Frankfurt 15:55 USD Tillidsindikator (Uni. of Michigan), foreløbig Indeks nov 86.9 86.9 86.9 Scandi fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige Man 17-nov 9:30 SEK Ledighed s.k. % okt 7.90% 7.70% Tors 20-nov 10:00 NOK BNP (fastland) k/k 3. kvartal 0.20% 0.20% 1.20% 5 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Makro og finans på tværs Euroområdet svækkes af krisen i Ukraine USA er fortsat verdens sikre havn. De amerikanske aktier er fortsat med at stige i den seneste måned, hvorimod aktierne i euroområdet har tabt terræn. S&P 500-indekset nåede endnu et højdepunkt i går og sluttede 1,5 % over den hidtidige rekord, mens Euro Stoxx 50 stadig ligger 8 % fra sin seneste rekord fra juni i år. S&P500 er steget med mere end 10 % i år, mens Euro Stoxx 50 er faldet med 1,5 %. Euroområdets hovedattraktion har været obligationsmarkedet, hvor de 10-årige tyske renter på det seneste har ramt et nyt rekordlavt niveau på lige under 0,8 %, mens de 10-årige amerikanske renter er steget med 20bp i den seneste måned til 2,35 %. Forklaringen er tydeligvis en markant dårligere økonomisk udvikling i euroområdet i 2014 i forhold til USA. Der er større optimisme blandt amerikanske virksomheder og forbrugere, end der har været i mange år, og for nylig fik stemningen et yderligere løft på grund af de faldende benzinpriser. Årets store skuffelse har endnu engang været den manglende vækst i euroområdet. Ved årsskiftet var der mere optimisme end der havde været længe, da forventningen var, at man havde lagt eurokrisen bag sig, og at euroområdet nu også ville få del i det globale opsving. Ud fra denne forventning blev kapitalstrømmene i 2013 rettet mod de europæiske aktiemarkeder i et sjældent set omfang. Siden er investorerne flygtet fra Europa med skuffede forventninger og fornyet strukturel pessimisme, undertiden i et ganske voldsomt omfang, som det bl.a. skete i oktober. Virksomhederne i euroområdet har trukket i bremsen Hvad ligger der så bag disse bristede vækstforventninger i euroområdet? Det er vigtigt at kende svaret på dette spørgsmål for at kunne vurdere, om udviklingen vil fortsætte, eller om 2014 vil vise sig at være endnu et udsving i negativ retning, så pendulet svinger den anden vej i 2015 båret af fornyet tro på en vending i euroområdet. Svaret kan måske findes i disse ganske vigtige observationer: Hovedpunkter Krisen i Ukraine er hovedårsagen til opbremsningen i euroområdet fortsat svagt billede på kort sigt. Billedet er stadig mudret for den globale økonomi. Nedadgående pres på obligationsrenterne. Dollaren fortsætter med at stige Aktierne fortsætter op i USA, men træder vande i euroområdet For det første er det ikke lav og faldende inflation, der har skylden for den dårlige udvikling. Tværtimod har det være med til at afbøde opbremsningen. Da størstedelen af faldet har været drevet af lavere råvarepriser, har det samtidig medført markant stigende reallønsvækst, som dermed i høj grad er kommet forbrugerne i euroområdet til gode. Således skyldes opbremsningen ikke et svagere forbrug, men er tværtimod sket på trods af en robust efterspørgsel. Privatforbruget ser endda ud til at være eneste rimeligt positive komponent i væksttallene for 3. kvartal, der blev offentliggjort i dag. For det andet er eksporten til Rusland faldet med mere end 20 % på årsbasis, mens eksporten generelt har klaret sig fint. Det tydeligste bevis på forskellen mellem den indenlandske og udenlandske økonomiske udvikling ses i de tyske fabriksordrer. Væksten i de udenlandske ordrer er ganske vist stoppet op, men der er heller ikke sket noget større fald. Det ser således ud til, at den direkte indvirkning fra faldet i eksporten til Rusland er blevet opvejet af øget eksport til andre regioner. For det tredje er svækkelsen i virkeligheden sket i den indenlandske efterspørgsel efter investeringsgoder og halvfabrikata. Det betyder, at selvom privatforbruget har holdt niveauet og eksporten samlet set ikke er alvorligt ramt, så har virksomhederne alligevel trådt på bremsen i sommerens løb. Investeringsbudgetter er blevet barberet ned, og faldet i ordrene på halvfabrikata er sandsynligvis et udtryk for et ønske om at nedbringe varelagrene. Obligationsrenterne fortsætter ned i Tyskland Chefanalytiker Allan von Mehren +45 45 12 80 55 alvo@danskebank.dk 6 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Da forbrugerne ikke er skyld i afmatningen, og eksporten, der absolut ikke strålede, heller ikke trak ned, vil den mest sandsynlige forklaring være en kraftigt stigende usikkerhed blandt europæiske virksomheder om den økonomiske udvikling på grund af den yderligere tilspidsede situation i Ukraine, og mulige nye sanktioner, der kan hæmme væksten. Virksomhedsledelserne har absolut ikke glemt tiden med krisestyring, og de var da heller ikke længe om at skifte tilbage fra en offensiv til en defensiv strategi. Det første, der skuffede, og svækkede optimismen i år, var den kraftige tilbagegang i USA og Kina i 1. kvartal, som tyngede eksportordrerne. For at gøre ondt værre, opstod krisen omkring Ukraine i løbet af foråret, og det var her, virksomhederne begyndte at trække i bremsen. Det førte til en afmatning i industriproduktionen, og erhvervsbarometrene begyndte at tegne et mere dystert forventningsbillede. Så selvom den direkte indvirkning fra krisen i Ukraine ikke synes at kunne forklare omfanget af svækkelsen, så har den indirekte negative påvirkning af stemningen været undervurderet. Skjult bag den igangværende afmatning sker der rent faktisk en positiv udvikling. Som allerede nævnt har forbrugerne holdt fanen højt indtil videre, understøttet af reallønsfremgang, og det er en væsentlig forklaring på, hvorfor udviklingen i servicesektoren har været forholdsvis positiv. Der er desuden tegn på, at kreditstrømmene er i bedring, fordi bankerne langsomt men sikkert lemper deres kreditvilkår, og de yderligere lempelser fra ECB bør være med til at styrke denne udvikling næste år. Centralbankens lempelser afspejles desuden i stigningen i den reelle pengemængdevækst, og det tyder på en bedring til næste år. Eksportsektoren vil desuden nyde godt af det kraftige fald i euroen. Spørgsmålet er, hvornår den kortsigtede svækkelse vil aftage, og den underliggende bedring vil slå igennem. Det vil afhænge af en række faktorer. Først og fremmest: hvornår er lagertilpasningen overstået? Desværre tyder PMI-indeksets ordre/lagerbalance fortsat på yderligere nedgang i produktionen på kort sigt, da varelagrene fortsat vokser. Dernæst er det afgørende, hvordan situationen i Ukraine udvikler sig. Udviklingen synes langt fra at være under kontrol, og hvis vi får en ny runde sanktioner, kan det trykke stemningen endnu mere. Endelig kan en yderligere påvirkning af privatforbruget, enten ved forbrugertilliden eller gennem beskæftigelsen, også forlænge afmatningen. Vores kortsigtede modeller indikerer yderligere fald i euroområdets PMI-tal (offentliggøres i næste uge), og at væksten forbliver afdæmpet i 4. kvartal. Vores hovedscenarie er, at vi i 1. kvartal ser tegn på, at indikatorerne bunder ud, og at der derefter sker en gradvis bedring i takt med at chokket fra krisen i Ukraine aftager, og tilpasningen af varelagrene afsluttes. Lav inflation har trukket realindkomstvæksten op i euroområdet Det er de indenlandske ordrer, der viser svaghedstegn i Tyskland Tyske investeringsordrer og ordrer på halvfabrikata i tilbagegang Den reale pengemængdevækst i euroområdet peger mod opsving Det er vigtigt at bemærke, at strukturelle reformer ikke er nogen mirakelkur mod den igangværende afmatning. Mens de vil have en ønskelig og positiv indvirkning på væksten på mellemlangt og langt sigt, kan strukturelle reformer ikke løse problemerne på kort sigt. På den anden side vil mere aggressive pengepolitiske og finanspolitiske lempelser sandsynligvis øge erhvervslivets tillid til, at efterspørgslen ikke falder markant på kort sigt, og at der vil være en stærk vilje til at understøtte den økonomiske vending. 7 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Billedet er mudret for de risikobetonede aktiver på kort sigt, obligationsrenterne skal længere ned Da afmatningen i euroområdet ser ud til at fortsætte på kort sigt, bliver udviklingen i USA vigtig. Vi ser imidlertid også tegn på en opbremsning her. Ugens tal for engrossalget bekræftede indtrykket at, at omsætningen i de amerikanske virksomheder har været faldende her i efteråret. Det er endnu ikke slået igennem i ISM-indekset, men vi frygter, at det sker snart, og at indekset derfor falder. Da de finansielle markeder fokuserer kraftigt på ISM, vil det kunne skabe ny bekymring for udviklingen i den globale økonomi. Kinesisk økonomi ser også ud til at være inde i en afmatning, og at dømme efter den lave kreditvækst og de svage tal for industriproduktionen i den forløbne uge er der ikke umiddelbart udsigt til en vending. Endelig ser Ruslands økonomiske situation ud til at blive mere og mere ustabil, efter at prisen på en tønde olie er faldet til under 80 dollar i den forløbne uge. Den russiske centralbank besluttede først på ugen at lade rublen flyde frit, og valutakursen er fortsat med at falde som følge af de faldende oliepriser, jf. Research: Rouble risk more about oil prices than geopolitical risks, 13. november 2014. Vil tilbagegangen i det amerikanske engrossalg snart sætte sig i ISM? Lav kreditvækst i Kina i de seneste måneder Samlet set er det globale billede derfor stadig mudret, og det betyder formentlig, at vi fortsat vil se høj volatilitet i de risikobetonede aktiver. Vi har stadig et positivt syn på risikoaktiverne på mellemlang sigt, da vi venter en bedring i europæisk økonomi i 2015, og likviditeten stiger kraftigt. Vi venter, at obligationsrenterne fortsætter ned på kort sigt. Den store likviditet i kombination med lavere vækst og forventningerne om, at Den Europæiske Centralbank lemper pengepolitikken igen, trækker obligationsrenterne i Tyskland ned. De lange renter i USA trækkes også ned, men den korte ende af den amerikanske rentekurve vil formentlig blive afkoblet yderligere fra Tyskland, idet de 2- og 5-årige renter i USA ventes at stige, i takt med at den første amerikanske renteforhøjelse rykker nærmere. Markedsrenterne begynder normalt at tilpasse sig den faktiske situation, når der er tre måneder til den første renteforhøjelse. Det vil sandsynligvis ske i løbet af 1. kvartal næste år. Obligationsmarkederne i euroens periferi har ligget relativt stabilt, og det 10-årige rentespænd i Italien og Spanien ligger ikke længere på de meget høje niveauer, vi har set tidligere. Tendensen til lavere rentespænd har imidlertid holdt pause i de seneste måneder, idet forholdet mellem investorernes afkast og den risiko, de løber, er blevet mindre positivt nu, hvor rentespændene er lavere og volatiliteten er højere. Vi har imidlertid stadig et positivt syn på den korte ende af periferispændet, hvor der fortsat er et pænt renteafkast. Selv om volatiliteten er steget, vil en såkaldt hold-til-udløb-strategi give et højt merafkast i en situation, hvor man skal betale for at investere i en tysk obligation med en løbetid på under fem år. Rentespænd på 10-årige spanske og italienske obligationer stabiliserer sig Dollaren styrkes i forhold til yen og euro På valutamarkedet fortsætter svækkelsen af den japanske yen, og dollaren stiger kraftigt i forhold til yen. Vi har løftet prognosen for USD/JPY til 120 og 124 på hhv. 3 og 12 måneders sigt. Dollaren stiger også fortsat mod euroen, om end i et lidt lavere tempo end i sommer. Euroen ventes at blive svækket yderligere, i takt med at den første renteforhøjelse i USA rykker nærmere, og markedet tilpasser sig virkeligheden. Det betyder, at det korte rentespænd mellem USA og euroområdet vil køre yderligere ud. 8 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Udsigter for de globale finansmarkeder på 3-6 måneders sigt Aktivklasse Aktier Positivt på tre måneders sigt; moderat positivt på 12M sigt Primære faktorer Kort sigt: høj volatilitet, men med begrænset risiko for kursfald. Mellemlang sigt: aktierne understøttes af høj vækst i USA, moderat vækst i Kina, fald i oliepris på 28 % siden juni og fortsatte signaler om mulige lempelser fra ECB samt den japanske og kinesiske centralbank. Derudover er aktier fortsat attraktive vs. obligationer, og regnskabsresultaterne fra USA ser indtil videre meget lovende ud. Obligationsmarkedet Nedadgående pres på renterne året ud, lille stigning på længere sigt Rentespænd USA-Euro: 2-5 år op, lange spænd stabile Rentespænd i periferien fortsætter med at køre gradvist ind Kreditspænd stabile, men perioder med volatilitet Valuta EUR/USD - ned på kort og mellemlang sigt USD/JPY - op EUR/SEK - uændret på kort sigt, ned på mellemlang sigt EUR/NOK - bevægelser op og ned på kort sigt, så ned Råvarer Oliepriser lave året ud; op i 2015 Metalpriser - uændrede i første omgang, men op i 2015 Guldpriser skal længere ned Landbrugsvarer pilen peger fortsat opad Væksten bremser op i USA, stigende forventninger om kvantitative lempelser fra ECB, fortsat lav inflation. Pengepolitisk divergens trækker kort rentespænd op; langt spænd stabilt tæt på rekordhøjt niveau. Fortsat forhøjet volatilitet frem til nytår. Neg. pengepolitisk rente og bedre fundamentals understøtter jagt på afkast. Likviditetsindsprøjtning fra ECB, stabil økonomi og jagt på afkast. EUR/USD ned på 0-6M sigt pga. forskelle i vækst og pengepolitik. USD/JPY skal stige kraftigt som følge af pengepolitiske lempelser i Japan og pensionsreformer. EUR/SEK ned efter Riksbankens lempelser pga. relativt højere svensk vækst, værdiansættelse. EUR/NOK skal ned pga. stabilisering i oliepriser, relativt højere norsk vækst. Overproduktion i OPEC og bekymring for global vækst tynger på kort sigt. Begrænset risiko for udbudsforstyrrelser. Bekymring for vækst i Kina er en negativ faktor på kort sigt, udbudsrisici. Priser skal ned, i takt med at den første renteforhøjelse i USA rykker nærmere. Geopolitisk usikkerhed giver støtte. Stabilisering på kort sigt; ekstremt vejr kan trække priserne op. Kilde: Danske Bank Markets 9 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Ugen der gik i Skandinavien Danmark - Svage nøgletal for 3. kvartal og lav inflation i oktober Det har igen været interessant uge for dansk økonomi. Vi fik bl.a. september-tal for industriproduktionen og udviklingen i vareeksporten (ekskl. skibe og fly), som dermed giver os det fulde billede af udviklingen i 3. kvartal. Når man betragter udviklingen fra 2. kvartal til 3. kvartal, faldt industriproduktionen og vareeksporten med hhv. 1,8 % og 1,1 %. Tallene understreger, at dansk industri er blevet ramt af den europæiske svaghed, som vi har set fortsat ind i 3. kvartal. Vareeksporten til EU-landene faldt med 2,3 % i 3. kvartal. Danmark er en lille åben økonomi, og når det går dårligt på vores eksportmarkeder især i Europa går det også dårligt for dansk økonomi. Selvom de første nøgletal for eksporten for 4. kvartal ser lysere ud, så venter vi ikke, at eksporten bliver den store vækstmotor for dansk økonomi på den korte bane. I løbet af ugen kom der også tal for inflationen i oktober. Inflation var 0,5 % i oktober, når man sammenligner med samme måned året før. Det var samme udvikling som i september. Inflation ventes at blive lidt lavere de kommende måneder, og der er stadig klart en mulighed, at vi får inflation på nul eller endda direkte faldende priser i januar næste år, hvor inflationen ventes at ramme bunden. Svagt 3. kvartal for dansk industri Anm.: Vareeksporten er angivet ekskl. skibe og fly Kilde: Danmarks Statistik, Regeringen og dens støttepartier blev i torsdags enige om finansloven for 2015, som er meget tæt på regeringens eget udkast fra august. Overordnet set er finansloven meget mild kontraktiv. Vi venter, at budgetunderskuddet for 2015 ender tæt på, men stadig under, 3% af BNP. Sverige Nye regler på boligmarkedet på vej Sidste uges inflationstal var i det store hele på linje med Riksbankens seneste prognose og gav langt om længe den stærkt kritiserede centralbank et pusterum. I de næste par måneder er vores prognoser nogenlunde ens. På baggrund af lavere energipriser ser vi dog en vis risiko for, at begge prognoser er for høje. Mere interessant var meddelelsen fra det svenske Finanstilsyn om, at man vil indføre nye regler om en belåningsprocent på 50 % for realkreditlån. Fremover skal låntagere årligt afdrage mindst 2 %, indtil restgælden er 70 % af boligens værdi, og derefter årligt mindst 1 %, indtil gælden er 50 % af værdien. De medfølgende beregninger fra det finansielle stabilitetsråd (regeringen, Riksgäldskontoret, Finanstilsynet og Riksbanken) viser, at de makroøkonomiske effekter er små. Det er vi ikke enige i, tværtimod forventer vi ganske betydelige effekter, bl.a. for de stærkt gældsatte husholdninger i byerne, og fordi vi mener, at værdiansættelserne i forvejen er anstrengte. De nye regler er én forklaring på, hvorfor vores prognose for forbruget allerede ligger langt under markedskonsensus. Er den underliggende inflation ikke længere et tema? Kilde: Sveriges Statistik, Riksbanken. Danske Banks prognoser 10 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Norge Robuste olieinvesteringer Der kom to positive nyheder fra Norge i denne uge. Den første var, at den underliggende inflation steg til 2,5 % i oktober. Det er i tråd med Norges Banks forventninger i den pengepolitiske rapport fra september og reducerer risikoen for en rentenedsættelse i december. Den anden er, at brancheorganisationen for olie- og olieleverandørselskaberne, Norsk olie og gas, udsendte en ny konjunkturrapport. I denne rapport anslås det, at olieinvesteringerne vil falde med ca. 10 % i 2015, for derefter mere eller mindre at forblive på samme niveau frem til 2019. Hvis det holder stik, betyder det, at det seneste olieprisfald ned mod 80-85 dollar pr. tønde ikke vil have nogen særlig effekt på næste års investeringer. Hvis Norges Bank deler dette synspunkt, er der heller ikke særlig stor sandsynlighed for, at Norges Bank nedjusterer sin vækstprognose for norsk økonomi tilstrækkeligt til at forsvare de aktuelle markedsforventninger. I så fald bør renten stige og den norske krone blive styrket efter rentemødet i december. Korrektion i 2015 Kilde: Norsk olie og gas, Danske Bank Markets 11 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Læs mere Udpluk af ugens analyser fra Danske Bank Markets 4/11 Flash Comment: China - tentative signs slowdown in credit growth is easing Kredittallene fra Kina, der blev offentliggjort fredag, var lidt svagere end forventet, men indikerer nogen grad af stabilisering i kreditvæksten. 14/11 Research Denmark: Danish households are resilient Gælden hos de danske husholdninger og formuesituationen tiltrækker sig opmærksomhed fra tid til anden, idet økonomien hos de danske husholdninger er anderledes bygget op sammenlignet med andre lande. 13/11 Research: Rouble risk - more about oil prices than geopolitics Den russiske centralbank har i stigende grad tilladt rublen at flyde frit siden 2008-09 i et stadigt bredere udsvingsbånd. I denne uge lod centralbanken rublen flyde frit. 13/11 Flash Comment Denmark: The 2015 budget stays within the limits Regeringen og støttepartierne har indgået en aftale om finansloven for 2015. Finansloven ligner i høj grad til regeringens oprindelige finanslovsforslag fra august. 13/11 Business Cycle Monitor: global economy weakens short term but there is light in 2015 Markedsstemningen og de ledende indikatorer tegner i øjeblikket et grumset billede af den globale økonomi. 13/11 11:29 Flash Comment - China: October data weaker than expected but signs of stabilisation in investments De økonomiske data fra Kina tidligere på ugen var en smule svagere end forventet og peger på et fortsat moderat nedadgående pres på væksten. 13/11/14 homes husprisindeks: Huspriserne steg i oktober homes prisindeks viser, at huspriserne på landsplan steg 0,3 % fra september til oktober (sæsonkorrigeret) når prisudviklingen måles som et tremåneders glidende gennemsnit. 13/11/14 homes ejerlejlighedsprisindeks: Ejerlejlighedspriserne steg i oktober homes ejerlejlighedsprisindeks steg 0,4 % fra september til oktober (sæsonkorrigeret) når man måler prisudviklingen som et tremåneders glidende gennemsnit. 10/11 Flash Comment: Russian rouble - a free jump into free float Ruslands centralbank har afskaffet den korridor, som centralbanken har tilladt valutaen at svinge inden for på en dag. Vi forventer en yderigere svækkelse af rublen som følge af fortsat store risici. 12 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Makroprognose Makroprognose, Skandinavien år BNP 1 forb. 1 Privat- forb. 1 Faste inv. 1 Lagerinv. 2 Eksport 1 Import 1 Inflation 1 Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 Danmark 2013-0,5 0,0-0,5 0,9-0,2 0,8 1,5 0,8 5,8-0,7 45,0 7,1 2014 0,7 0,4 0,8 1,5 0,1 0,8 1,7 0,5 5,1-0,4 43,2 6,5 2015 1,3 1,5 0,8 1,9-0,2 2,0 2,2 0,8 4,9-2,9 43,0 6,0 Sverige 2013 1,5 2,1 1,6-0,1 0,0-0,5-0,8 0,0 8,0-1,2 38,7 3,7 2014 2,2 2,7 1,3 4,9 0,0 2,1 4,5-0,1 8,0-2,0 39,2 2,9 2015 2,6 1,7 1,6 7,3 0,0 3,0 4,0 1,0 7,7-1,2 38,8 2,6 Norge 2013 2,0 2,1 1,8 8,4-0,2-3,3 2,9 2,1 3,5 - - - 2014 2,4 2,1 2,1 0,2 0,0 1,2 1,5 2,2 3,4 - - - 2015 2,2 2,1 2,1-1,0-0,1 1,0 3,5 2,0 3,5 - - - Makroprognose, Euroland år BNP 1 forb. 1 Privat- forb. 1 Faste inv. 1 Lagerinv. 2 Eksport 1 Import 1 Inflation 1 Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 Euroland 2013-0,4-0,6 0,2-2,3-0,1 2,1 1,2 1,4 12,0-3,0 92,6 2,6 2014 1,0 0,9 1,1 0,3 0,1 3,5 3,5 0,5 11,6-2,5 96,2 2,9 2015 1,5 1,5 0,9 1,5 0,0 3,5 3,4 0,7 11,4-2,2 95,6 2,9 Tyskland 2013 0,2 0,9 0,7-0,6 0,2 1,7 3,2 1,6 5,3 0,0 78,4 7,4 2014 1,3 0,9 0,8 1,9-0,1 3,6 4,0 0,9 5,1 0,0 76,0 7,3 2015 1,6 1,2 0,6 1,1 0,0 4,8 4,5 1,3 5,1-0,1 73,6 7,0 Frankrig 2013 0,4 0,3 2,0-0,8 0,2 2,4 1,9 1,0 10,3-4,3 93,5-1,9 2014 0,3 0,1 1,6-2,1-0,1 2,7 2,6 0,7 10,3-3,9 95,6-1,8 2015 1,0 0,8 0,2 1,3 0,0 3,7 2,7 0,9 10,2-3,4 96,6-2,0 Italien 2013-1,9-2,7-0,7-5,4-0,6 0,9-2,6 1,3 12,2-3,0 132,6 0,9 2014-0,2 0,2-0,1-2,8 0,3 2,4 1,6 0,2 12,6-2,6 135,2 1,5 2015 1,0 0,8 0,2 0,1 0,0 4,4 2,9 0,9 12,1-2,2 133,9 1,5 Spanien 2013-1,2-2,1-2,3-5,1 0,0 4,9 0,4 1,5 26,1-7,1 93,9 0,8 2014 1,2 1,6 1,9 1,0 0,0 3,8 5,0 0,0 25,2-5,6 100,2 1,4 2015 2,0 1,6-0,1 3,8 0,0 4,8 4,2 0,7 24,0-6,1 103,3 1,5 Finland 2013-1,2-0,7 1,5-4,9 - -1,7-2,5 1,5 8,2-2,0 55,8-1,4 2014-0,4-0,2 0,3-3,5-0,5-0,5 1,0 8,6-2,0 59,0-1,2 2015 0,8 0,0 0,0 1,0-3,0 1,5 1,0 8,6-1,8 61,0-1,0 Makroprognose, Global år BNP 1 Privatforb. 1 forb. 1 Faste inv. 1 Lagerinv. 2 Eksport 1 Import 1 Inflation 1 Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 USA 2013 1,9 2,0-0,6 4,5-0,4 2,7 1,4 1,1 7,4-4,1 72,0-2,3 2014 2,2 3,0 0,0 3,7-0,3 3,8 4,2 1,5 6,3-2,9 74,0-2,2 2015 3,4 3,5 1,0 7,3 0,0 7,8 8,6 1,9 5,9-2,6 73,0-2,9 Japan 2013 1,5 2,0 2,0 2,4-0,3 1,6 3,4 0,2 4,0-8,4 243,0 0,7 2014 1,0-0,2 0,7 4,7-0,4 7,8 7,2 2,7 3,6-7,2 244,0 1,2 2015 1,3-1,5 0,8 0,7 0,4 6,3 2,7 2,1 3,4-6,4 245,0 1,3 Kina 2013 7,7 - - - - - - 2,6 4,3-1,9 22,8 2,0 2014 7,4 - - - - - - 2,3 4,3-2,2 21,3 2,2 2015 7,2 - - - - - - 2,9 4,2-2,0 30,0 2,6 UK 2013 1,7 2,2 0,7-0,8 0,3 0,5 0,2 2,6 7,6-4,5 89,7-3,3 2014 3,1 2,5 0,6 8,9-0,2 0,5-0,5 1,7 6,5-3,5 94,9-2,7 2015 2,7 2,4-0,5 8,7 0,0 4,7 4,4 1,8 6,0-1,9 96,6-2,2 Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)%-bidrag til BNP-vækst. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP. 13 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Finansprognose Penge-, obligations- og valutamarkedet Ledende rente 3 måneders rente 2-års swap rente 10-års swap rente Valuta over for EUR Valuta over for USD Valuta over for DKK USD 14-nov 0,25 0,23 0,74 2,46 124,7-597,1 +3m 0,25 0,25 0,70 2,45 122,0-610,5 +6m 0,25 0,50 1,10 2,75 120,0-620,4 +12m 0,75 1,18 1,80 3,05 123,0-605,3 EUR 14-nov 0,05 0,08 0,21 0,99-124,7 744,3 +3m 0,05 0,06 0,15 0,90-122,0 744,8 +6m 0,05 0,04 0,15 0,80-120,0 744,5 +12m 0,05 0,04 0,15 1,05-123,0 744,5 JPY 14-nov 0,10 0,11 0,16 0,63 145,0 116,3 5,13 +3m 0,10 0,15 0,20 0,75 146,0 120,0 5,10 +6m 0,10 0,20 0,20 0,80 146,0 122,0 5,10 +12m 0,10 0,20 0,25 0,85 153,0 124,0 4,87 GBP 14-nov 0,50 0,56 1,00 2,19 79,5 156,8 936,4 +3m 0,50 0,55 1,20 2,25 78,0 156,0 954,8 +6m 0,50 0,75 1,40 2,40 76,0 158,0 979,6 +12m 1,00 1,10 1,85 2,70 79,0 156,0 942,4 CHF 14-nov 0,00 0,01-0,01 0,70 120,2 96,4 619,3 +3m 0,00 0,05 0,05 0,95 121,0 99,2 615,5 +6m 0,00 0,05 0,05 1,05 122,0 101,7 610,2 +12m 0,00 0,05 0,05 1,25 124,0 100,8 600,4 DKK 14-nov 0,20 0,29 0,45 1,30 744,3 597,1 - +3m 0,20 0,20 0,35 1,25 744,8 610,5 - +6m 0,20 0,20 0,35 1,15 744,5 620,4 - +12m 0,20 0,20 0,35 1,35 744,5 605,3 - SEK 14-nov 0,00 0,28 0,33 1,43 924,5 741,7 80,5 +3m 0,00 0,25 0,40 1,66 910,0 745,9 81,8 +6m 0,00 0,25 0,40 1,68 900,0 750,0 82,7 +12m 0,00 0,25 0,50 2,05 880,0 715,4 84,6 NOK 14-nov 1,50 1,71 1,59 2,31 845,6 678,4 88,0 +3m 1,50 1,70 1,75 2,30 840,0 688,5 88,7 +6m 1,50 1,75 1,75 2,30 825,0 687,5 90,2 +12m 1,50 1,75 1,95 2,60 800,0 650,4 93,1 Aktiemarkedet Risiko profil Pris trend Pris trend Regioner 3 mdr. 3 mdr. 12 mdr. Anbefaling USA (USD) Høj vækst, indtjening og værdiansættelse Medium 0-5% 5-8% Neutral Emerging markets (lokal valuta) Råvarerelaterede EM-aktier under pres Medium 0-5% 0-5% Undervægt Japan Pengepol. lempelser, billig prisfastsættelse Medium 0-8% 10-15% Overvægt Europa (ekskl. Nordiske) Stagnerede økonomi, billig prisfastsættelse Medium 0-5% 5-10% Overvægt Nordiske Cyklisk profil, dyr Medium 0-5% 5-10% Overvægt Råvarer 14-nov K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2014 2015 NYMEX WTI 74 99 103 97 86 87 89 91 93 96 90 ICE Brent 78 108 110 103 89 91 93 95 97 102 94 Kobber 6.657 6.996 6.768 6.973 6.675 6.825 6.975 7.125 7.275 6.853 7050 Zink 2.251 2.024 2.080 2.314 2.300 2.350 2.400 2.450 2.500 2.180 2425 Nikkel 15.400 14.723 18.529 18.631 18.000 18.250 18.500 18.750 19.000 17.471 18625 Aluminium 2.041 1.754 1.839 2.007 1.925 1.975 2.025 2.075 2.125 1.881 2050 Guld 1.153 1.292 1.291 1.281 1.250 1.240 1.230 1.220 1.210 1.278 1225 Matif Mill Hvede 176 201 200 171 160 166 169 171 172 183 169 Raps 335 383 372 324 325 337 344 348 351 351 345 CBOT Hvede 553 618 651 528 505 515 525 530 535 575 526 CBOT Majs 384 453 478 359 340 350 360 365 370 408 361 CBOT Sojabønner 1.043 1.358 1.470 1.146 940 960 980 990 1.000 1.228 983 Kilde: Danske Bank 2014 2015 Gennemsnit 14 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Kalender I løbet af ugen Fre 14-16 GLO G20 Leder topmøde, Brisbane Kilde: Danske Bank Periode Danske Bank Konsensus Seneste Søn 16 NZD Detailsalg k/k 3. kvartal 1.20% Mandag den 17. november 2014 Periode Danske Bank Konsensus Seneste 0:50 JPY BNP-deflator, foreløbig å/å 3. kvartal 1.90% 2.00% 0:50 JPY BNP, foreløbig k/k ann. 3. kvartal 0.30% 1.30% 0.50% 2.20% -1.80% -7.10% 1:01 GBP Rightmove huspriser m/m å/å nov 2.60% 7.60% 9:30 SEK Ledighed % okt 7.30% 7.20% 9:30 SEK Ledighed s.k. % okt 7.90% 7.70% 10:00 NOK Handelsbalance mia. NOK okt 21.6 10:00 EUR ECBs Mersch taler i Frankfurt 11:00 EUR Handelsbalance mia. EUR sep 15.8 14:30 EUR ECBs Praet taler i London 14:30 USD Empire fremstillings PMI Indeks nov 12.0 6.2 15:00 EUR ECBs Draghi, kvartalstale i Bruxelles 15:15 USD Kapacitetsudnyttelse % okt 79.30% 79.30% 15:15 USD Industriproduktion m/m okt 0.20% 0.20% 1.00% 15:30 EUR ECB annoncerer europæisk realkredit-opkøb 15:45 EUR ECBs Coeure taler i Frankfurt 16:00 USD Fed's Evans (ikke-stemmebr., due) taler Tirsdag den 18. november 2014 Periode Danske Bank Konsensus Seneste 1:30 AUD RBA mødereferat fra november 2:30 CNY Ejendomspriser å/å 9:30 EUR ECBs Lautenschlaeger taler i Frankfurt 10:30 GBP PPI - input m/m å/å okt -1.5% -8.3% -0.60% -7.40% 10:30 GBP PPI - output m/m å/å okt -0.20% -0.20% -0.10% -0.40% 10:30 GBP Forbrugerpriser m/m å/å okt 0.10% 1.20% 0.00% 1.20% 11:00 DEM ZEW nuværende situation Indeks nov 3.2 3.2 11:00 DEM ZEW erhvervstillid Indeks nov 0.0-3.6 14:30 USD PPI m/m å/å okt -0.10%... -0.10% 1.60% 14:30 USD PPI ekskl. fødevarer og energi m/m å/å okt 0.10%... 0.00% 1.60% 16:00 USD NAHB boligmarkedsindeks Indeks nov 54.5 55.0 54.0 19:30 USD Fed's Kocherlakota (stemmebr., due) taler 22:00 USD TICS internationalt kapitalflow, Net inflow mia. USD sep 74.5 Onsdag den 19. november 2014 Periode Danske Bank Konsensus Seneste - JPY Mål for årlig øgning af pengemængden bn JPY nov 80 80 80 - JPY Bank of Japan offentliggør rentebeslutning 5:30 JPY Aktivitetsindeks for samlet industri m/m sep 1.10% -0.10% 6:00 JPY Ledende økonomisk indeks, endelig Indeks sep 105.6 10:00 EUR Betalingsbalance mia. EUR sep 18.9 10:00 EUR ECBs Praet taler i Frankfurt 10:30 GBP Referat af MPC møde 13:00 USD MBA ansøgninger om boliglån % 14:30 USD Udstedelse af byggetilladelser 1000 (m/m) okt 1040K 1040K 1031K (2.80%) 14:30 USD Påbegyndt privat boligbyggeri 1000 (m/m) okt 1025K 1025K 1017K (6.30%) 20:00 USD referart fra FOMC møde fra den 28.-29. oktober 15 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Kalender - fortsat Torsdag den 20. november 2014 Periode Danske Bank Konsensus Seneste 0:50 JPY Eksport å/å (%) okt 4.20 4.40 6.90 0:50 JPY Import å/å (%) okt 4.10 3.40 6.20 0:50 JPY Handelsbalance, s.k. JPY mia okt -1110.0-1100.0-1070.1 2:35 JPY Markit/JMMA PMI fremstilling, foreløbig Indeks nov 52.7 52.4 2:45 CNY HSBC PMI fremstilling, foreløbig Indeks nov 50.2 50.3 50.4 8:00 CHF Handelsbalance mia. CHF okt 2.45 9:00 DKK Detailsalg m/m å/å okt -0.90% 0.50% 9:00 DKK Forbrugertillid Nettotal nov 8.0 8.2 9:00 FRF PMI fremstilling, foreløbig Indeks nov 48.3 48.5 9:00 FRF PMI service, foreløbig Indeks nov 48.3 48.3 9:30 DEM PMI fremstilling, foreløbig Indeks nov 51.1 51.5 51.4 9:30 DEM PMI service, foreløbig Indeks nov 54.3 54.5 54.4 10:00 NOK BNP (total) k/k 3. kvartal 0.40% 0.90% 10:00 EUR PMI fremstilling, foreløbig Indeks nov 50.2 50.9 50.6 10:00 EUR PMI samlet, foreløbig Indeks nov 51.8 52.3 52.1 10:00 EUR PMI service, foreløbig Indeks nov 52.2 52.4 52.3 10:00 NOK BNP (fastland) k/k 3. kvartal 0.20% 0.20% 1.20% 10:30 GBP Detailsalg m/m å/å okt 0.30% 3.80% -0.30% 2.70% 14:30 USD CPI m/m å/å okt 0.00% 1.60% -0.10% 1.60% 0.10% 1.70% 14:30 USD CPI - kerne m/m å/å okt 0.10% 1.70% 0.20% 1.80% 0.10% 1.70% 14:30 USD Ansøgere til arb.løs.understøttelse 1000 15:30 EUR ECBs Mersch taler i Dortmund 15:45 USD Markit fremstillings PMI, foreløbig indeks nov 56.6 56.5 55.9 16:00 USD Salg af eksisterende boliger mio (m/m) okt 5.15M 5.14M 5.17M 0.024 16:00 EUR Forbrugertillid, foreløbig Nettotal nov -10.7-10.7-11.1 Fredag den 21. november 2014 Periode Danske Bank Konsensus Seneste - EUR Hollands gælds rating publiseres måske af S&P 2:30 USD Fed's Williams (ikke-stemmebr., due) taler 9:00 DKK Statsgældsrating offentliggøres måske af Moody's nov 9:00 EUR ECBs Draghi taler i Frankfurt 12:00 EUR ECB annoncerer tilbagebetalinger af 3 års LTRO 14:30 CAD Ændring i forbrugerpriser m/m å/å okt -0.30 2.00% 0.10% 2.00% Kilde: Danske Bank 16 14. november 2014 www.danskeresearch.com

Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance-afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med direkte tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og den danske børsmæglerforenings anbefalinger. Risikoadvarsel Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse med relevante forudsætninger, er angivet i analysen Planlagte opdateringer af analysen Ugefokus er en ugentlig publikation, der som udgangspunkt udgives hver fredag. Offentliggørelse af analysen Se forsiden af denne analyse for datoen for offentliggørelse Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Bank Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Bank Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential Regulation Authority. Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse. 17 14. november 2014 www.danskeresearch.com