Analyse Fælles funding af fastforrentede lån BRFkredit Fondsanalyse og Produktudvikling Indhold 1 Indledning...1 2 Vilkår for fastforrentede lån via fælles funding...1 2.1 Opfylder samme krav som realkredit...2 2.2 Løbende præemission på basis af udbetalinger i bank...2 2.3 Samme proces som for øvrig fælles funding...2 3 Obligationshandler vil fortsat foregå ud af BRFkredit...3 4 Uændret konverteringsadfærd...4 5 Markedsinformation om konverterbare (CK93 mv.)...4 5.1 Præemission giver anledning til ny markedsinformation...4 6 Større fondskoder og mere likviditet...5 7 Kreditkvalitet og udvikling i OC-krav...5 1 Indledning Siden 2012 har BRFkredit tilbudt SDO-finansieret fælles funding af bankers lån med pant i fast ejendom (ejerboliger og fritidshuse). I efteråret 2013 blev produktpaletten udvidet til også at omfatte fælles funding af fastforrentede konverterbare lån på vilkår, der ligner klassisk realkredit. Udstedelsen af fastforrentede lån under fælles funding tog fart i foråret 2014 og udgør i dag en væsentlig andel af BRFkredits samlede udstedelse af fastforrentede obligationer. BRFkredit har indtil videre alene indgået aftale med Jyske Bank om fælles funding af fastforrentede lån. Det fastforrentede lån, som Jyske Bank tilbyder, er konstrueret så det ved fælles funding i BRFkredit har de samme egenskaber som et traditionelt fastforrentet obligationslån, som kunder og investorer kender fra realkreditinstitutterne. I det følgende gennemgås produktet i detaljer samt de forhold, der knytter sig til udstedelse og afsætning af de obligationer, der finansierer lånene. 2 Vilkår for fastforrentede lån via fælles funding Jyske Banks fastforrentede produkt har de samme grundlæggende egenskaber som et traditionelt konverterbart fastforrentet lån i et realkreditinstitut, dvs. låntager betaler en fast grundrente plus et variabelt tillæg (svarende til bidraget) og kan indfri sit lån til pari til en termin med det sædvanlige to måneders 29. oktober 2014 Side 1 af 6
varsel. Grundrenten er valgt, så den svarer til kuponen på eksisterende realkreditobligationer med afdragsprofil og lånetid, der matcher lånets. Lånets udbetalingskurs fastsættes ud fra kurserne på disse obligationer, og lånet kan desuden indfris til en tilsvarende kurs. Lånet er ved udbetalingen i banken ikke knyttet til en konkret obligation, men bliver det, hvis det fælles fundes i BRFkredit. Det betyder, at låntager fra det tidspunkt også har mulighed for at indfri lånet ved at opkøbe den underliggende obligation og indlevere denne. 2.1 Opfylder samme krav som realkredit For at BRFkredit vil fælles funde de fastforrentede lån, skal lånene opfylde en række betingelser, der tilsammen sikrer, at lånene ved fælles funding er direkte sammenlignelige med BRFkredits egne fastforrentede lån. Det betyder, at lånene bl.a. skal overholde de samme krav til: - Løbetid og afdragsprofil på udbetalingstidspunktet - Belåningsgrænser - Kreditpolitik og ejendomsvurdering - Overholdelse af pari-aftalen Da banken ikke opererer med lånetilbud på samme måde som realkreditinstitutterne, træder låneudmålingsdagen, hvor kunden accepterer at få udbetalt sit lån, i stedet for tilbudsdatoen. Overholdelse af pariaftalen er sikret ved at kræve, at tilbudskursen på den BRFkredit obligation, som lånet ønskes fælles fundes i, skal være 100 eller derunder på låneudmålingstidspunktet i banken, og at fælles funding udstedelsen foregår højst 6 måneder efter låneudmålingstidspunktet, dog med den kendte mulighed for forlængelse hvis kursen ikke overstiger pari. Der er således tale om en skærpelse ift. de krav, som pari-aftalen stiller til realkreditinstitutterne, idet lånene kun yderst sjældent vil blive udbetalt til over pari, da der kun er få dage mellem låneudmålingen og udbetalingen. Pari-reglens krav om, at lån på over 3 mio. kr., der udbetales til en kurs over pari, ikke kan opsiges til indfrielse i de første 12 måneder efter udbetaling gælder også fortsat, men vil af samme årsager kun sjældent komme i spil. 2.2 Løbende præemission på basis af udbetalinger i bank For at få et så retvisende billede som muligt af udstedelsesaktiviteten, har BRFkredit og Jyske Bank aftalt, at BRFkredit løbende præemitterer obligationer med udgangspunkt i Jyske Banks låneudbetalinger herunder fremtidige udbetalinger med fastkursaftaler når der er en berettiget forventning om, at lånene fælles fundes via BRFkredit. Såfremt enkelte lån ikke overføres, gælder samme vilkår som ved øvrige præemissioner, og BRFkredit vil derfor annullere eventuel overskydende obligationsmængde. 2.3 Samme proces som for øvrig fælles funding Ud over forskellene i produkterne og den løbende præemission, så følges den samme proces som de øvrige fælles fundede lån, f.eks.: - Lån og SDO-pantebrev overdrages fra Jyske Bank til BRFkredit på den første bankdag i hvert kvartal. Kundeforholdet består i banken, men finansieringen og balanceføringen sker ud af BRFkredit. - Kunden betaler fortsat ydelsen på lånet til Jyske Bank, der efterfølgende betaler denne videre til BRFkredit. - BRFkredit kan afvise lånet indenfor en nærmere bestemt tidsfrist efter fælles funding tidspunktet, hvis BRFkredit opdager, at kravene til lånet ikke er opfyldt. Figuren illustrerer principperne for processen omkring fælles funding. 29. oktober 2014 Side 2 af 6
Udbetaling af lån, der efterfølgende skal finansieres via fælles funding Pantebrev Kunde Bank Provenu Afdækning af lån, der efterfølgende skal finansieres via fælles funding Obligation Provenu Investor Overdragelse af lån til fælles funding ved et kvartalsskifte Pantebrev Kunde Bank Investor Provenu De løbende betalinger på lån via fælles funding: Ydelse Ydelse Rente + afdrag Kunde Bank Investor Ydelse fratrukket rente, afdrag og BRFkredits marginal 3 Obligationshandler vil fortsat foregå ud af BRFkredit BRFkredit vil forestå den løbende obligationsudstedelse og -handel til finansiering af både egne lån og lån, der forventes overdraget via fælles funding. Der vil for investor ikke være forskel på at købe obligationer fra BRFkredits eget flow af låneudbetalinger og flowet af udbetalinger af fælles fundede lån. Der emitteres løbende i takt med låneudbetalingerne, så cirkulerende mængde vil afspejle udlånsaktiviteten. Som normalt vil obligationerne blive solgt i markedet i takt med den løbende risikoafdækning. For de lån, der endnu ikke er overdraget til fælles funding, er det Jyske Banks beslutning, hvordan risikoafdækningen skal foretages, og banken kan derfor vælge, at BRFkredit ikke skal udbyde obligationerne bag disse lån til salg i samme takt som de emitteres. Konkret vil det løbende obligationssalg foregå ved hollandsk auktion. Det er forventningen, at der vil være daglige auktioner i de aktive fondskoder. Er dagens mængde i en fondskode af begrænset omfang, vil der dog først blive afholdt auktion, når der er oparbejdet et tilstrækkeligt behov. For at sikre en så 29. oktober 2014 Side 3 af 6
transparent prisfastsættelse som muligt af det løbende flow vil det ikke være muligt at handle på individuelle vilkår. Kontantindfrielser af fælles fundede fastforrentede lån vil som i dag resultere i en obligationshandel ud af BRFkredit. 4 Uændret konverteringsadfærd Udstedelsen af fastforrentede lån under fælles funding påvirker ikke incitamenterne omkring konverteringsoptionen, da alle konverteringsvilkårene er identiske med de vilkår, der gælder for et traditionelt konverterbart fastforrentet realkreditlån. Præcist som for realkreditlån betaler låntager i fastforrentet fælles funding samme rente på lånet som kuponrenten på den underliggende obligation. Låntagers afdrag tilgår investorerne i den underliggende obligation ved udtrækning som normalt, og det er også fortsat obligationsvilkårene, der danner udgangspunktet for låntagers konverteringsmulighed. Når et lån er fælles fundet, vil lånet til hver en tid være finansieret af den underliggende obligation. Med det nuværende produkt eksisterer der ikke en mulighed for, at Jyske Bank eller BRFkredit diskretionært kan vælge at konvertere et lån til en anden obligation, uden at låntager aktivt har foretaget en omlægning af sit lån med de dertilhørende normale omkostninger. Det er således ikke muligt at finansiere eksempelvis et 30-årigt lån med 3% i rente i en obligation, der kun betaler 2,5%. Der vil også i fremtiden være konverteringskampagner, som kan påvirke de ekstraordinære opsigelser. BRFkredits markedsføring vil alene tilgå BRFkredits låntagere, mens Jyske Bank har kontakten med de låntagere, den har leveret til fælles funding. Det betyder, at det ikke er alle låntagere i en fondskode, der nødvendigvis orienteres om en konverteringsmulighed på samme tidspunkt. Det er dog ikke anderledes end i dag, hvor der også kan køres særligt målrettede kampagner til en andel af låntagere i en fondskode. Alt i alt er der altså ikke grund til at forvente ændringer i låntagernes konverteringsadfærd som følge af fælles funding af fastforrentede lån. 5 Markedsinformation om konverterbare (CK93 mv.) BRFkredit udsender løbende meddelelse om ekstraordinære opsigelser, ydelsesrækker og debitormassens sammensætning via Nasdaq OMX København. Der vil i markedsoplysningerne ikke blive gjort forskel på BRFkredits egne lån og lån under fælles funding, da vilkårene for lånene er fuldt sammenlignelige. I oplysninger om debitormassens sammensætning vil overtagne fælles fundede lån fremstå på linje med øvrige lån i relevant kategori afhængig af lånets obligationsrestgæld og opdelt på hhv. privat og øvrige som normalt. Meddelelserne indeholder i udgangspunktet kun oplysninger om de lån, der er udbetalte eller fælles fundede, og dermed ikke de lån, der måtte være forventning om at udbetale eller fælles funde på et fremtidigt tidspunkt. Den cirkulerende mængde i en fondskode vil derfor i perioder ikke stemme med afdragssummen som oplyst i ydelsesrækkerne, blandt andet fordi den cirkulerende mængde også indeholder obligationer solgt til finansiering af fastkursaftaler samt eventuelle præemitterede beløb. 5.1 Præemission giver anledning til ny markedsinformation Da præemission som følge af fælles funding og som beskrevet ovenfor fremadrettet kommer til at udgøre et større omfang end hidtil, er det vores forventning, at afdragssummen og den cirkulerende mængde i højere grad vil afvige fra hinanden på de åbne fondskoder. BRFkredit vil gerne fortsat understøtte og 29. oktober 2014 Side 4 af 6
25-08-14 01-09-14 08-09-14 15-09-14 22-09-14 29-09-14 06-10-14 13-10-14 20-10-14 sikre en så effektiv prisfastsættelse af BRFkredits obligationer som muligt, og der arbejdes derfor i øjeblikket med forskellige muligheder for at give markedet information om de lån, der forventes overdraget via fælles funding. Det kan for eksempel ske ved, at BRFkredit samtidig med offentliggørelsen af ydelsesrækker for eksisterende lån også offentliggør en fil tilsvarende den eksisterende, der både indeholder ydelsesrækker for eksisterende lån og de lån, BRFkredit har emitteret obligationer til at finansiere på et fremtidigt tidspunkt. På den måde vil ydelsesrækkerne også indeholde data om fælles fundede lån, før de bliver overdraget til BRFkredit, og lån, der udbetales på et fremtidigt tidspunkt, f.eks. lån med fastkursaftaler. Afdragsprofilerne i den nye fil vil dog have en mere foreløbig karakter, da de medtagne lån kan udgå af beregningerne, f.eks. som følge af at fastkursaftaler annulleres (mod gebyr), at et lån opsiges inden fælles funding, osv. Det er vores forventning, at de udvidede ydelsesrækker ikke på nuværende tidspunkt vil have betydning for prisfastsættelsen, men at de kan blive relevante ved renteændringer, der ændrer udstedelsesmønsteret, eller udløb af åbningsperioden. 6 Større fondskoder og mere likviditet Vi forventer, at fælles funding af fastforrentede lån yderligere vil bidrage til at øge cirkulerende mængde og likviditeten i de fastforrentede obligationer. Som det fremgår af figuren herunder, er udstedelsen af konverterbare fastforrentede siden serieskiftet relativt til instituttets samlede cirkulerende mængde i alle obligationer opgjort ultimo vokset mere for BRFkredit end for de øvrige realkreditinstitutter. 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% Akk. udstedelse i nye konverterbare ift. total cirkulerende ultimo Nykredit Nordea RD BRFkredit 7 Kreditkvalitet og udvikling i OC-krav Fælles funding er et blandt flere tiltag, der bidrager til BRFkredits soliditet. I forhold til kreditkvaliteten bidrager fælles funding til en styrkelse af BRFkredits kapitalcenter E, da andelen af privatudlån alt andet lige øges, og koncentrationen på primært københavnsområdet reduceres. Fælles funding lån er typisk kendetegnet ved at være givet til langvarige kunderelationer, og der er derudover tilknyttet en modregningsadgang ved tab. 29. oktober 2014 Side 5 af 6
På forretningssiden er fælles funding også medvirkende til yderligere at styrke BRFkredit blandt andet ved en væsentlig forbedret distribution i kraft af Jyske Banks filialnetværk, større volumen i udlån og obligationsserier og en deraf følgende forøget indtjening på porteføljen. Konkret viser de seneste års udvikling sig i, at BRFkredits solvens er forbedret fra 13,5% i 2010 til 17,6% i 2014 på trods af at BRFkredit i 2013 indfriede den hybride kernekapital. BRFkredits obligationer oppebærer fortsat en rating på AAA på trods af at OC-kravet er nærmest halveret fra ca. 11% i 2012 til ca. 5,9% i 2014. Spørgsmål og kommentarer henvises til Søren Winkler Analysechef swi@brf.dk 4526 2930 Michael Leander Krarup Chefanalytiker mkp@brf.dk 4526 2073 Lenn Mikkelsen Bloch Senioranalytiker lml@brf.dk 4526 2696 Thomas Kilde Krath Senioranalytiker tkh@brf.dk 4526 2783 Disclaimer Dette materiale er udarbejdet af BRFkredits Fondsanalyse og Produktudvikling til personlig orientering for investorer og analytikere, som BRFkredit har udleveret materialet til. BRFkredit påtager sig intet ansvar for rigtigheden, nøjagtigheden eller fuldstændigheden af informationerne i materialet. Anbefalinger og vurderinger er alene udtryk for BRFkredits bedømmelse og må ikke opfattes som en opfordring til at foretage konkrete dispositioner, herunder køb og salg af værdipapirer og investeringer i øvrigt. BRFkredit kan have positioner i værdipapirer omtalt i materialet samt foretage køb eller salg af samme. 29. oktober 2014 Side 6 af 6