Aktieugefokus. Gode markeder, men blandede nøgletal. 9. oktober 2015 Finansanalysen

Transkript

1 9. oktober 2015 Finansanalysen Aktieugefokus Gode markeder, men blandede nøgletal Ugen der gik: Stigende oliepriser og pengepolitik øgede risikoappetitten Ugen der kommer: Fokus på amerikanske nøgletal, Beige Book rapport og regnskaber Handelsbankens sektorfavoritter Ugen der gik: Stigende råvarepriser dæmper vækstbekymringer De globale børser har haft en af de stærkeste uger i lang tid. Paradoksalt nok, så har nøgletallene over den seneste uges tid generelt ikke helt kunne leve op til markedets forventninger. Det har dog især været sidste uges skuffende arbejdsmarkedsrapport som har løftet stemningen på de globale børser, eftersom den har medført, at markedets forventninger til den første renteforhøjelse fra den amerikanske centralbank (Fed) er blevet udskudt fra sidst på året til næste år. Ydermere er råvarepriserne igen begyndt, at stige. Det gælder især prisen på olie som er steget med over 10% i løbet af den seneste måneds tid. De stigende råvarepriser har dæmpet den seneste tids frygt for en global vækstopbremsning. Råvarepriserne har ellers længe været vigende og der har været en frygt for, at dette skyldes faldende efterspørgsel grundet aftagende global vækst. Derfor har den seneste tids stabilisering af råvarepriserne øget optimismen igen, hvilket har givet særdeles pæne kursstigninger over den seneste uges tid, til især råvarerelaterede aktier, som ellers længe har været hårdt pressede. Fokus skifter mod 3. kvartalsregnskaberne De globale børser har været under hårdt pres i 3. kvartal, hvor det ledende globale aktieindeks MSCI World er faldet med 9% målt i lokal valuta. 2 ting har medført det store fald. Disser er frygt for en hård global vækstopbremsning med Kina som epicentrum og udsigten til, at Fed henover efteråret skulle til, at hæve renten. I løbet af den seneste uges tid har sandsynligheden for, at begge scenarier skulle udspille sig fortaget sig relativt kraftigt. De stigende råvarepriser har dæmpet frygten for en hård global vækstopbremsning og forventningerne til Feds første renteforhøjelse er blevet udskudt til næste år. Dermed kan investorerne nu igen begynde, at fokusere på det fundamentale, nemlig hvordan selskaberne rent faktisk klarer sig. Vi får større klarhed over dette i løbet af de kommende uger hvor den globale regnskabssæson for alvor starter. Forventningerne er blevet sænket relativt kraftigt og aktiekurserne er kommet kraftigt ned. Vi ser derfor en god sandsynlighed for at flertallet af selskaberne kan overraske til den positive side. Dermed kan regnskabssæsonen meget vel gå hen og blive en positiv katalysator for aktiemarkedet og bidrage til en positiv afslutning på Finansmarkedernes udvikling Regionsudvikling i % Kilde: Factset Finansielle prognoser Kilde: Handelsbanken Capital Markets 1 uge 30 dage YTD OMXC20 CAP 2.38% -0.42% 20.60% Stoxx % 0.73% 5.57% Dow Jones 3.51% 3.38% -4.33% Nasdaq 2.19% -0.02% 1.58% S&P % 2.24% -2.21% Kina Hang Seng 3.95% 5.15% -5.30% Japan Nikkei % 4.10% 3.96% Rusland M icex 4.76% -1.45% 20.96% M SCI Latinamerika 3.97% 3.43% -3.03% M SCI Verden 3.36% 1.98% -0.91% Valutakursudvikling i % 1 uge 30 dage YTD USD/DKK -0.01% -0.82% 7.51% SEK/DKK 1.04% 1.51% 2.27% NOK/DKK 2.36% 0.57% -0.97% CHF/DKK 0.23% 0.39% 10.48% GBP/DKK 0.61% -1.25% 5.46% RUB/DKK 6.51% 8.68% 3.55% JPY/DKK -0.54% -0.91% 7.54% CNY/DKK 0.04% -0.61% 4.98% BRL/DKK 3.75% -1.48% % Aktier S&P 500 EuroStoxx Lange renter 0-3m 6-12m USA DK Korte renter USA DK Valuta USD/DKK SEK/DKK Råvarer Olie (Brent) Guld Hvede For ansvarsfraskrivelse henvises til sidste side

2 Ugens nøgletal og begivenheder UGEDAG MANDAG TIRSDAG De ONSDAG NØGLETAL/BEGIVENHED Ingen interessante nøgletal eller begivenheder. USA: NFIB (september) Månedlig opgørelse foretaget af National Federation eration of Independent Business, hvor man undersøger små og mellemstore virksomheders syn på fremtiden, herunder deres forventninger til investeringer, fastansættelser mv. Da små og mellemstore virksomheder står for størstedelen af jobskabelsen i USA, så giver det en god indikation på, hvor stærkt opsvinget i økonomien er. Grænseværdien for fremgang og tilbagebedømmes til at være på 95,0. gang Tidspunkt: 13:30 USA: Detailsalg (september) Månedlig undersøgelse over udviklingen i det amerikanske detailsalg. Da det amerikanske detailsalg står for 70% af amerikansk BNP så anses detailsalget for at være en særdeles god indikator for, hvor stærk udviklingen i den amerikanske økonomi er. Detailsalget er dermed en af de vigtigste variabler for udviklingen i den amerikanske økonomi. Tidspunkt: 14:30 BEMÆRKNINGER USA holder lukket (Columbus Day). På trods af uro på de finansielle markeder og tegn på aftagende vækst i Kina, så viste den seneste opgørelse af NFIB indekset ingen tegn afmatningstendenser, men derimod en stigning. Det skyldes formentligt, især at de små- og mellemstore virksomheder i USA primært er indenlandsk eksponerede. Den amerikanske økonomi befinder sig i en opsvingsfase og vi ser derfor en god sandsynlighed for, at den positive trend kan fortsætte. For september venter markedet et et lille fald til 95,5 fra 95,9 i måneden før. De seneste opgørelser over detailsalget har vist solid fremgang. Dykker man ned i underkomponenterne har der især været fremde cykliske variabler bilsalg og restaurant gang, at spore indenfor besøg, hvilket vidner om en amerikansk forbruger der er optimistisk og villig til, at forbruge. Det er positivt for opsvinget i amerikansk økonomi, som i høj grad skal drives af det private forbrug. Markedet venter en stigning på 0,2% på månedsbasis. TORSDAG USA: Den amerikanske centralbank (Fed) lancerer deres Beige Book rapport Rapporten indeholder en temperaturmåling på økonomien i hvert af de 12 centralbankdistrikter. Rapporten benyttes, sammen med andre indikatorer, til at bestemme pengepolitikken på det rentemøde, som altid afholdes 2 uger efter offentliggørelsen af Beige Book rapporten. Tidspunkt: 20:00 Ingen interessante nøgletal eller begivenheder. Beige Book rapportens relevans er stor på nuværende tidspunkt. Det skyldes især, at rapporten vil danne en del af grundlaget for beslutningen om, hvornår Fed hæver renten. Derfor vil rapporten blive nærlæst af markedet. Set i lyset af sidste uges skuffende arbejdsmarkedsrapport i USA, så vil der især blive lagt mærke til om centralbanken på nogen måde hentyder, at den første renteforhøjelse vil blive udskudt til FREDAG USA: University of Michigan (oktober) Månedlig opgørelse over 500 amerikanske forbrugere syn på den nuværende økonomiske situation og hvordan de ser fremtiden. Da dette giver en god indikation for hvordan privatforbruget i USA udvikler sig, så bliver det tillagt en del værdi af markedet. Tidspunkt: 16:00 USA: Industriproduktion roduktion (september) Månedlig undersøgelse over udviklingen i industriproduktionen i USA. Giver en god indikation på, hvordan aktiviteten i den amerikanske økonomi er. Tidspunkt: 15:15 Væksten i amerikansk økonomi har været robust i år, men dog svagere end tidligere ventet. Forbrugertillidsindikatoren er blandt de første nøgletal for oktober og nøgletallet kan derfor give et hint om, hvilken retning amerikansk økonomi bevæger sig. Markedet venter en stigning til 87,4 fra 87,2 i september. Industriproduktionen har udviklet sig lidt svagt i år, hvilket især skyldes, at industriproduktionen har været presset af den stærkere dollar og lavere aktivitet i olierelaterede industrier som følge af den relativt lave oliepris. Vi venter dog, at de negative effekter af den styrkede USD og tilbagegang i de olierelaterede industrier på sigt vil begynde at ebbe ud, og begynde, at afspejle sig i industriproduktionstallene. Dette har dog næppe gjort sig gældende i september industriproduktionstallene, da dette er for tidligt. Mar- kedet venter en tilbagegang på månedsbasis på -0,3%. 2

3 Ændringer af anbefalinger og kursmål SELSKAB FLSmidth ÆNDRING Vi sænker kursmålet til 230 kr. (250 kr.) og fastholder anbefalingen på Reducer. ÅRSAG TIL ÆNDRING Den aftagende vækst i Kina smitter også negativt af på de øvrige Emerging Markets lande. Det rammer FLSmidth og selskabets konkurrenter negativt og vi er skeptiske når det kommer til markedets forventninger til både efterspørgsel og lønsomheden i de kommende år. Vi sænker derfor vores indtjeningsestimater for 2016 og Matas Vi sænker kursmålet til 140 kr. (155 kr.) og fastholder anbefalingen på Akkumuler. I forbindelse med Matas salgsopdatering for 2. kvartal nedjuderes guidance for regnskabsåret 2015/2016. Det skyldes især det træge salg i Danmark, hvor sterede selskabet salgsvæksten var på bare 0,2% i Matas butikkerne. Der er dermed fortsat klare indikationer på, at de danske forbrugere er tilbageholdne. Vi sænker derfor vores indtjeningsestimater en smule. Vi vurderer, at Matas kan være en interessant aktie eftersom selskabet genererer en stabil indtjening og udbetaler et højt udbytte, som ventes at blive øget i de kommende år. Dog er Matas også afhængig af de danske forbrugeres købelyst idet det vil have en positiv effekt på aktiekursen, hvis denne tiltager. På den korte bane vurderer vi dog fortsat, at kurspotentialet er begrænset. Det skyldes, at vi først skal se klare indikationer på, at forbrugernes købelyst er i bedring, før aktien for alvor kommer til at gå en god tid i møde. Topdanmark Vi sænker kursmålet til 185 kr. (186 kr.) og fastholder anbefalingen på Reducer. Den negative udvikling på aktiemarkedet i 3. kvartal (MSCI World faldt 9%) rammer Topdanmarks investeringsresultat og vil dermed tynge det samlede resultat. Vi sænker derfor vores indtjeningsestimat for 2015 en smule. Tryg Vi sænker kursmålet til 126 kr. (132 kr.) og fastholder anbefalingen på Reducer. Trygs investeringsresultat resultat for 3. kvartal er tynget af den kedelige udvikling på aktiemarkedet i 3. kvartal. Det får os til, at sænke vores indtjeningsestimater en smule for

4 Handelsbankens sektorfavoritter Sektor ENERGI MATERIALER INDUSTRI DISKRETIONÆRT FORBRUG STABILT FORBRUG Sektorfavorit Statoil er et norsk olie- og energiselskab, som udvinder, producerer, transporterer og sælger olie og olieafledte produkter. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 143 NOK Stora Enso er en af verdens største producenter af papir og emballageprodukter, samt træprodukter. Kursmål: 12,0 euro DSV er en ledende europæisk speditør med transportydelser tydelser på landevejen, til vands og i luften. Selskabet har over de seneste 30 år skabt en imponerende høj indtjeningsvækst godt hjulpet af en lang række succesfulde opkøb. Kursmål: 290 kr. Pandora designer, producerer, markedsfører og distribuerer håndlavede og moderne smykker som primært er lavet af sterling sølv, guld, ædelstene og Muranoglas. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 860 kr. SCA er en global hygiejne, emballage og papirvirksomhed. SCA udvikler, producerer og markedsfører produkter til personlig pleje, servietter, emballage, publikationspapirer og solide træprodukter. Hvorfor r anbefales det at investere i aktien? Selvom både olieprisen og Statoil-aktien er steget ende del over de seneste par uger, så har den relativt lave oliepris været en udfordring for Statoil-aktien, som er faldet med omkring 14% over det seneste år. Selskabets relativt høje omkostningsniveau har skabt bekymringer for om udbyttebetalingerne kan fastholpå samme niveau som tidligere. Vi føler os dog relativt sikre des på, at Statoil vil være i stand til at opretholde deres udbyttebetalinger på et uændret niveau. Det skyldes ikke mindst, at Statoil har et stort råderum til at reducere deres omkostningsniveau, så det er tilpasset til den nuværende lave oliepris. Set i lyset af dette og aktiens kraftige tilbagefald, synes vi, at risiko/afkast forholdet ser interessant ud. Stora Enso nyder godt af den svage euro og er samtidig billigt prisfastsat. Herudover er selskabet i gang med, at omstille sin produktion af papir, som er et forretningsområde med lavt vækstpotentiale, til emballage og indpakningsmateriale hvor vækstpotentialet er højt. Det vil i stigende grad bidrage til at løfte indtjeningen. Således venter vi, at Stora Enso vil generere en indtjeningsvækst på hele 66% i 2015 og 7% i Samtidig er der udsigt til højere udbytter, hvilket vil være positivt idet disse har ligget fladt i de seneste fire år. I takt med, at investorerne begynder at inddiskontere dette, vil kursen blive løftet. DSV har efter vores opfattelse den helt rigtige geografiske eksponering. Over 90% af omsætningen hentes i Vesteuropa og USA, hvor væksten er tiltagende, hvilket løfter selskabets omsætning. Samtidig har DSV formået at tage markedsandele over de seneste par kvartaler og vi venter, at denne positive tendens vil fortsætte. Vi ser derfor et godt potentiale for DSV-aktien på kort sigt. Også på lang sigt venter vi, at DSV vil formå at skabe værdi til aktionærerne ved hjælp af fortsat fokus på ekspansion via opkøb og succesfuld integration af disse på samme måde, som DSV har formået over de seneste 30 år. Senest har DSV opkøbt den amerikanske speditør Uti. Vi ser god sandsynlighed for, at DSV vil integrere denne enhed med succes og høste synergier. Vi venter således, at opkøbet på sigt vil skabe værdi for aktionærerne, præcis ligesom DSV talrige gange har bevist, at de er i stand til når de har foretaget opkøb. Over de næste par år venter vi, at Pandora, at vil være i stand til at vokse hurtigere end det generelle smykkemarked, som i gennemsnit har haft en årlig vækstrate på 10%. De faktorer som skal sikre dette er; større fokus på, at smykkerne sælges via salgskanaler, som primært sælger Pandora-smykker og udvikling af nye produkter, som lanceres i et hurtigt tempo. Derudover skal væksten også komme fra en øget penetration på nye maraktien det seneste år er steget med keder. Selvom Pandora-aktien 83%, så ser vi fortsat et stort kurspotentiale drevet af et stigende like-for-like salg, flere åbninger af konceptbutikker på eksisterende og nye markeder, samt stigende udbytter og aktietilbagekøbsprogrammer. Desuden handler Pandora-aktien med en P/E på 17,3x for Vi synes, derfor er, at aktien er særdeles atden langsigtede vækst på ingen måde er inddiskonteret i den nuværende aktiekurs. traktivt prisfastsat, hvor Vi venter, at SCAs indtjening vil accelerere i de kommende kvartaler. Det skyldes ikke mindst en kombinationen af, at markedspriserne på hygiejneprodukter, som eksempelvis renseservietter, er blevet øgede og SCAs udgifter til materialer kommer til at 4

5 SUNDHEDSPLEJE IT FINANS TELEKOMMUNIKATION FORSYNING Kursmål: 300 SEK Novo Nordisk er førende producent af diabetesmedicin. Selskabet har en bred produktpalette og har også en førende position inden for behandling af blødersygdomme og væksthormonterapi. Kursmål: 486 kr. Hexagon er en global leverandør af informationsteknologier, som øger produktiviteten og kvaliteten via industrielle virk- somhedsapplikationer. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 325 SEK Danske Bank er en nordisk storbank, som leverer ydelser til privat- såvel som erhvervs- og institutionelle kunder. Kursmål: 275 kr. Telenor er, målt på markedsværdi, nordens største teleselskab. Knap halvdelen af omsætningen hentes på det nordiske marked hvor vækstpotentialet er begrænset. Den resterende del hentes i en række Emerging Markets lande, hvor vækstpotentialet er stort. Anbefaling: Akkumuler Kursmål: 200 NOK Fortum er et finsk energiselskab og er blandt de største i Norden. Selskabet fokuserer primært i de nordiske og baltiaktiviteterne spænder fra energifrembringelse til salg af elektricitet og varme til ske lande og vedligeholdelsesopgaver. falde fra og med indeværende kvartal. Effekten af øgede priser på hygiejneprodukter og lavere udgifter til produktionsmaterialer vil slå kraftigt igennem på indtjeningen i de kommende kvartaler. Vi venter derfor, at aktien vil få pæn medvind på kort sigt. SCA- aktien handler med en P/E på 16,4x for Set i lyset af, at selskabet står overfor en periode med høj accelererende indtjeningsvækst og næsten ingen gæld har, så synes vi, at dette er attraktivt. Vi ser desuden en god sandsynlighed for, at den strukturelt udfordrede divisionen for papir- og træprodukter kan blive frasolgt (efter den for nyligt er blevet fraskilt og nu drives som et separat selskab), hvilket vil være en stærk kurstrigger. Novo Nordisk har en markedsandel på omkring 50% af det globale insulinmarked som er i hastig vækst. Således fortsætter insulinsalget med at overraske i specielt udviklingslandene i takt med, at der kommer flere overvægtige som følge af stigende velstand. Aktien handler med en P/E på 22,9x for 2016, hvilket vi vurderer, er en attraktiv prisfastsættelse for en vækstaktie som Novo Nordisk. Novo Nordisk fik for nyligt godkendt Tresiba til lancering på det amerikanske marked. Tresiba skal lanceres i starten af 2016 og står til, at blive den største lancering i selskabets historie. Alligevel er aktien ikke blevet belønnet for dette. Det skyldes, at medicinalsektoren generelt set har været under pres på grund af spekulationer om prisreguleringer i USA. Vi venter, at disse spekulationer er midlertidige og vil fortage sig. I takt med, at det sker, så vil Novo-aktien få ny medvind. De seneste par år har Hexagon befundet sig i en transformati- onsfase, hvor det primære fokus har været på at øge lønsomheden via en række omkostningssynergieffekter. Samtidig arbejder Hexagon også målrettet på at øge selskabets toplinje, hvilket blandt andet skal ske ved innovation og lancering af nye produkter. På den længere bane er Hexagon også godt positioneret til at øge deres vækst. Således vil en øget grad af urbanisering være en vigtig langsigtet vækstdriver, idet det medføre et øget behov for offentlige investeringer i infrastruktur, transport og sikkerhedsløsninger. Vi vurderer, at Danske Banks vækstmuligheder i Sverige og Norge (hvor marginalerne er højere end i Danmark) er gode. Samtidig venter vi, at Danske Bank anvender sin stærke kapita- lisering til udbyttebetalinger og aktietilbagekøb i størrelsesordeperioden I takt med at markedet får øjnene op for dette scenarie, så forventer vi, at den nen 6-9% i direkte afkast i store rabat, som Danske Bank-aktien aktien handler med til de svenske storbanker, vil blive indsnævret. Telenor-aktien har været plaget af en dårlig start på det indiske marked og juridiske stridigheder igheder i Rusland. Disse problemer har overskygget, at Telenor længe har leveret solide resultater og højere omsætningsvækst end konkurrenterne. Det betyder at aktien handler med en rabat til sektoren. Men eftersom problemerne i Indien og Rusland nu ser ud til at være et overstået kapitel, så vurderer vi nu at rabatten til sektoren skal indsnævres over de kommende kvartaler til gavn for aktiekursen. Telenor har for nyligt meddelt, at de vil frasælge deres problematiske ejerandel i det russiske selskab VimpelCom. Når det sker, vil aktionærerne med stor sandsynlighed blive belønnet med en relativt pæn ekstraordinær udbyttebetaling. Fortums fokusområde ligger primært i de nordiske og baltiske lande, såvel som Polen og det nordvestlige Rusland. Aktiviteterne spænder helt fra energifrembringelsen, henover salg af elektricitet og varme, til vedligeholdelsesopgaver. Fortum er et deen lav gæld og selskabet generer fensivt selskab som har høje 5

6 Kursmål: 20,5 EUR og solide pengestrømme. me. Endelig udbetaler Fortum et højt udbytte på 10% i direkte afkast, hvilket gør aktien særligt attraktiv i det nuværende lav rentemiljø. 6

7 Danske aktieanbefalinger Selskab Aktuel kurs Aktuelt 12M kursmål Tidligere 12M kursmål Aktuel anbefaling A.P. Møller - Mærsk Alk-Abello Carlsberg Chr. Hansen Coloplast D/S Norden Danske Bank DFDS DSV Exiqon FLSmidth & Co GN Store Nord ISS Jyske Bank Lundbeck Matas NKT Holding Novo Nordisk Novozymes Pandora Ringkjobing Landbobank Rockwool Royal Unibrew Spar Nord Sydbank TDC Topdanmark Tryg Veloxis Vestas William Demant Holding Zealand Pharma kr kr kr Køb kr kr kr Køb kr kr kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb 11.3 kr 13.0 kr 10.0 kr Akkumuler kr kr kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr kr kr Akkumuler kr kr kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr kr kr Akkumuler kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr kr kr Akkumuler kr kr kr Akkumuler 78.0 kr kr 95.0 kr Køb kr kr kr Køb 33.3 kr 47.0 kr 50.0 kr Reducer kr kr kr Reducer kr kr kr Reducer 1.5 kr 0.9 kr 0.9 kr Reducer kr kr kr Akkumuler kr kr kr Køb kr 99.0 kr kr Reducer Markering indikerer, at vi har foretaget en ændring af anbefaling eller kursmål siden sidste publikation den 2. oktober Kilde: Handelsbanken Capital Markets 7

8 Afkast på nordisk aktieportefølje Selskab Kurs Købskurs Købsdato* Afkast i %** Statoil Stora Enso DSV Pandora Hexagon SCA Novo Nordisk Danske Bank Telenor Fortum , Afkast i 2015 Aktieporteføljen OMXC20CAP 31.0% 21.9% OMX Nordic % * I tilfælde af at aktien er købt før årsskiftet anvendes 30. december 2014 som købsdato ** Afkast er opgjort i lokalvaluta eksklusiv geninvestering af udbytte Bemærk at sektorerne Forsyning og IT vægtes med 0% og derfor ikke indgår i porteføljen Kilde: Handelsbanken Capital Markets Sektorvægte i nordisk aktieporteføljetefølje 0% Energi 11% 8% 11% Materialer Industri 18% 18% Cyklisk forbrug Stabilt forbrug 13% 13% Sundhedspleje Finans Telekommunikaiton Forsyning 8

9 Ejerforhold og revisioner Selskab Analytiker Ejerskab i aktien* Analytiker Ejerskab i aktien* Statoil Stora Enso DSV Pandora SCA Novo Nordisk Danske Bank Telenor Hexagon Fortum Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Ja Michelle Nørgaard Jon Abakka Ja Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Jon Abakka Michelle Nørgaard Ja Ja *Specificering af om den nævnte analytiker ejer aktier eller afledte instrumenter i det nævnte selskab. 9

10 Yderligere informationer Handelsbanken, filial af Svenska Handelsbanken AB (publ.), Sverige (Handelsbanken) er ansvarlig for fremlæggelsen af denne investeringsanalyse. Investeringsanalysen er udarbejdet af analytikerne Jon Abakka og Michelle Nørgaard. Handelsbanken er underlagt hjemlandstilsyn af det svenske finanstilsyn, Finansinspektionen og værtslandstilsyn af det danske finanstilsyn, Finanstilsynet. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som Handelsbanken anser for troværdig. Handelsbanken står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende. Handelsbanken og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke ansvarlige over for tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analysen, herunder uden begrænsninger for tab af fortjeneste, selv hvis Handelsbanken direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. Da Handelsbanken er medlem af Børsmæglerforeningen, overholder Handelsbanken ved udarbejdelsen og fremlæggelse af investeringsanalyser sanalyser tillige Børsmæglerforeningens Anbefalinger til imø- degåelse af interessekonflikter i investment banker (2012). Der er ingen væsentlige kilder til analysen. Analysen eller dele heraf er ikke blevet forelagt udstederen, og analysens investeringsanbefaling er ikke ændret inden udbredelsen. Handelsbanken anvender både absolutte og relative e prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommen- de seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalingerne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenståinvolverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipapirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, øko- ende tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer nomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analysedækning, som Handelsbanken har ydet investeringsbankydelser til i de seneste 12 måneder. Handelsbanken anbefalinger R FTV forventes at 2 Rekommendation Køb >+20% 28% Akkumuler +5% - +20% 46% Reducer -15% - +5 % 24% Sælg < -15 % 1% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder 1 Handelsbanken Universe 2 IB ydelser3 9% 3% 7% 0% Kilde: Handelsbanken Capital Markets per den 9. oktober Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, lades, men vil blive vurderet af Handelsbanken. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, r, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdi- en af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Anbefalingerne gennemgås og overvåges kontinuerligt og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændringen af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Certifikater: Handelsbanken er market marker på alle certifikater der er udstedt af Handelsbanken. I sin egenskab heraf har de positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Andre afledte investeringsanalyser: Handelsbanken er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de eventuelt finansielle le instrumenter, der måtte være nævnt i denne analyse. Ansatte hos Handelsbanken, inklusive analytikere, aflønnes ud fra hele bankens lønsomhed og uden nogen form for bonusordninger. r. De meninger, der er indeholdt i Handelsbankens analyserappor- ter, afspejler nøjagtig de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes aflønning, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. Ifølge Handelsbankens etiske retningslinjer skal bestyrelsen og samtlige medarbejde udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. Handelsbanken har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af Handelsbankens kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk og fysisk adskilt fra de øvrige dele af banken. Retningslinjerne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinjer henvises til Handelsbankens hjemmeside: About the bank Investor relations Corporate social responsibility Ethical guidelines. 10

11 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC