Ugefokus Frist for græsk aftale forlænget til midten af juni

Investeringsanalyse generelle markedsforhold 29. maj 2015 Ugefokus Frist for græsk aftale forlænget til midten af juni Fokus i den kommende uge Det går trægt med forhandlingerne mellem Grækenland og kreditorerne, men fristen for en aftale, så en græsk statsbankerot undgås, er nu forlænget til midten af juni. Vi venter ikke nye pengepolitiske signaler fra Den Europæiske Centralbank på mødet i den kommende uge. Der vil være fokus på planerne om at fremrykke statsobligationsopkøbene for at undgå likviditetspres i sommermånederne. Inflationen i euroområdet ventes at stige til 0,1 % på årsbasis i maj, men kan blive endnu højere efter overraskende høj inflation i Italien og Spanien. Vi regner med, at der er skabt 220.000 nye job i USA i maj. Det er efter vores vurdering nok til, at Federal Reserve holder kursen mod en renteforhøjelse i september. Indhold Fokus i den kommende uge... 2 Makro og finans på tværs... 6 Ugen der gik i Skandinavien 10 Læs mere... 11 Makroprognose... 12 Finansprognose... 13 Kalender... 14 Udviklingen i den danske valutareserve vil vise, om Nationalbanken har følt behov for at intervenere yderligere i valutamarkedet til støtte for kronen i maj. Makro og finans på tværs Alt peger fortsat mod en renteforhøjelse i USA i september. Obligationsrenterne stiger normalt i USA i månederne op til den første renteforhøjelse i et konjunkturforløb. Samtidig plejer dollaren at blive styrket, mens aktierne stiger moderat. Vi venter at se samme billede denne gang. Væksten i euroområdet er gået lidt ned i tempo, men udsigterne er fortsat lyse. Mere fart på det amerikanske boligmarked. Finansprognose Hovedindikatorer 29-maj 3M 12M 10yr EUR swap 0,86 1,05 1,30 EUR/USD 110 108 108 ICE Brent oil 63 70 77 29-maj 6M 12-24M S&P500 2120,79 0-5% 5-8% Læs mere på side 13 Kilde: Danske Bank Ugens analyse ECB preview: Summer front-loading and QE implementation flexibility ECB fremrykker obligationsopkøb lidt Lavere, men stadig pæn jobvækst i USA EUR mia. 90 80 70 60 50 61 60 Fremrykning i løbet af sommer (Danske forventninger 70 70 60 60 60 60 50 50 40 30 20 11 12 10 0 Jan-15 Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 PSPP CBPP3 ABSPP Markets Kilde: Macrobond, ECB, Danske Bank Markets Redaktører Allan von Mehren +45 4512 8055 alvo@danskebank.dk Steen Bocian +45 45 12 85 31 steen.bocian@danskebank.dk Error! Bookmark not defined. of www.danskeresearch.com

Fokus i den kommende uge Globalt Ugens vigtigste nøgletal i USA er arbejdsmarkedsrapporten, der kommer fredag eftermiddag. Vi venter en samlet jobfremgang på 220.000 i maj, hvilket er på linje med udviklingen i april. Industrien er stadig det svage led, og her er der formentlig mistet 15.000 job i maj. Servicesektoren ser fortsat ud til at være den vigtigste jobmotor. De gennemsnitlige timelønninger ventes også at tiltrække sig en del opmærksomhed. Væksten i timelønningerne faldt til blot 0,1 % på månedsbasis i april, og vi venter, at udviklingen vender i de kommende måneder (konsensusforventningen er +0,2 % i maj). En tydeligere opadgående tendens i løninflationen vil kunne hjælpe med at overbevise duerne i Federal Reserve om behovet for en renteforhøjelse i år. Endelig venter vi uændret ledighed på 5,4 %. ISM-indekset for amerikansk industri ventes at stige lidt til 51,7 i maj. De regionale PMI-tal har været blandede med fald i de områder, der er blevet ramt af tilbagegangen inden for olie- og gasudvinding, mens andre regionale tillidsindikatorer har vist en bedring i maj. ISM for servicesektoren har holdt langt bedre stand, og selv om vi venter et fald her til 56,0 i maj fra 57,8, er det stadig et stærkt tal. Kerneinflationen i de amerikanske forbrugerpriser har stabiliseret sig på det seneste, og den månedlige vækst i forbrugerpriserne er steget i de sidste måneder. Her er det ikke mindst værd at bemærke, at varepriserne ekskl. fødevarer og energi har bevæget sig fra deflation til beskeden inflation. De såkaldte PCE-kerneinflationstal, der også er et udtryk for inflationen i de amerikanske forbrugerpriser, vil formentlig vise en lignende om end lidt mere moderat udvikling i april, og her venter vi en inflation på 0,2 % på månedsbasis og dermed en årlig inflation på 1,3 %. Den samlede PCEinflation har formentlig været på 0,1 % på månedsbasis og 0,2 % på årsbasis i april. Endelig byder den kommende uge på tal for forbrugs- og indkomstudviklingen i USA. Detailsalget har ikke just imponeret, og vi regner derfor kun med, at privatforbruget er vokset kun 0,2 % på månedsbasis i april, svarende til en realforbrugsfremgang på blot 0,1 %. Indkomstudviklingen understøttes fortsat af pæn jobvækst, og der er udsigt til en indkomstvækst på 0,3 % på månedsbasis i april. Højere vækst i timelønningerne i USA i de kommende måneder Kilde: BLS and Danske Bank Markets Servicesektoren er USA s jobmotor Kilde: BLS and Danske Bank Markets Blandt ugens planlagte taler af repræsentanter for Federal Reserve er det især New York Fed-chefen William C. Dudleys tale fredag aften, der påkalder sig interesse. I euroområdet ser vi frem mod mødet i den Europæiske Centralbank onsdag. Vi venter ikke, at der annonceres nye pengepolitiske tiltag, og erklæringen fra mødet vil formentlig ikke indeholde de store ændringer i forhold til sidst. ECB vil gentage, at risikofaktorerne i forbindelse med de økonomiske udsigter er blevet mere afbalancerede, selv om de stadig mest peger nedad. Derudover vil man endnu engang slå fast, at udsigterne for væksten og inflationen forudsætter, at statsobligationsopkøbene og det øvrige pengepolitiske program gennemføres fuldt ud. Det er således endnu alt for tidligt at spekulere i, at ECB snart skulle begynde at neddrosle sine opkøb. Det er dermed fortsat statsobligationsopkøbene (det såkaldt PSPP-program), der er i fokus, og på presse-konferencen vil der specielt være fokus på udsigten til, at ECB fremrykker nogle af obligationsopkøbene af hensyn til likviditeten i sommermånederne en mulighed, som for nylig er blevet nævnt i en tale af Benoît Cœuré fra ECB. Kerneinflationen stiger i euroområdet, men er stadig lav Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets 2 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

ECB offentliggør en ny økonomisk prognose i forbindelse med mødet, og vi venter, at de løfter inflationsprognosen for 2015 en anelse fra 0,0 % til 0,1 %, idet inflationen er steget hurtigere i år end ventet i marts. Inflationsprognosen for 2016 (1,5 %) og 2017 (1,8 %) vil formentlig være uændret. Vi venter også, at ECB s vækstprognose vil være stort set uændret. Der vil fortsat være fokus på forhandlingerne mellem Grækenland og den såkaldte trojka (EU-Kommissionen, ECB og IMF). Grækenland har allerede sagt, at de ikke kan betale afdragene på fire IMF-lån, der forfalder i juni. Det ser dog ud til, at de vil kunne klare afdraget et lån til IMF, det der forfalder den 5. juni. Dermed er fristen for at indgå en aftale og således undgå en græsk statsbankerot forlænget til midten af juni. Detailsalget ser ud til at bremse lidt op i euroområdet Ugens vigtigste nøgletal er inflationen i euroområdet, og her venter vi en stigning til 0,1 % på årsbasis i maj fra 0,0 % i april. Stigningen i inflationen i de harmoniserede forbrugerpriser (HICP) skyldes især en mindre negativ effekt fra lavere oliepriser. Kerneinflationen ventes at stige fra 0,6 % på årsbasis til 0,7 %. Detailsalget i euroområdet er formentlig vokset 0,1 % på månedsbasis i april efter et fald på 0,8 % i marts. Vi venter, at detailsalget vil bøje af i de kommende måneder, idet forbruget nu igen vil få lidt modvind fra oliepriserne. Endelig venter vi et fald i ledigheden i euroområdet til 11,2 % fra 11,3 % især som følge af lavere ledighed i euroens periferi. Vi venter desuden, at ledigheden i Tyskland vil ligge stabilt på 6,4 % i maj. Industriordrerne i Tyskland er formentlig faldet 1,5 % på månedsbasis i april. Det skyldes bl.a. kortsigtede udsving, men tillidsindikatorerne antyder samtidig, at ordreindgangen i Tyskland er bremset op i 2. kvartal. Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Endelig får vi detaljerede nationalregnskabstal for euroområdet i 1. kvartal i forbindelse med den første revision. De tilsvarende tal for Tyskland og Frankrig indikerer en bedring i privatforbruget i 1. kvartal. Vi regner med, at forbrugsvæksten er steget til 0,5 % på kvartalsbasis i 1. kvartal fra 0,4 % i det foregående kvartal. Det ser desuden ud til, at nettoeksporten har trukket væksten en anelse ned i 1. kvartal, især som følge af høj importvækst. I Storbritannien afholder Bank of England sit junimøde i næste uge. Vi forventer, at renten og aktivopkøbene fastholdes uændret på hhv. 0,50 % og GBP 375 mia. Der er med andre ord tale om endnu en non-event. Referatet af mødet (udsendes om to uger) ventes dog at tiltrække fokus, eftersom det er første gang, at centralbankmedlemmerne vil drøfte det faktum, at der nu officielt er deflation i Storbritannien. Men det er ikke givet, at det vil påvirke deres holdning, da centralbanken gentagne gange har meldt ud, at inflationen vil kunne komme under nul i flere måneder. Der offentliggøres desuden PMI-indeks for maj. Generelt forventer vi, at indeksene vil bekræfte en stigende vækst i 2. kvartal efter afmatningen i 1. kvartal, og at væksten primært er drevet af servicesektoren. PMI service ventes at være uændret på 59,5 for maj og dermed indikere solid vækst i servicesektoren. PMI-indekset for servicesektoren har dog ligget højt i forhold til den faktiske vækst i servicesektoren, og det kan medføre en nedadgående korrektion. Vi forventer, at PMI for industrien stiger en smule i maj til 52,5 fra 51,9 i april, da industrien nyder godt af den stigende vækst i Europa. Vi forventer, at PMI service forbliver på et højt niveau Kilde: ONS, Markit Economics 3 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

I Kina er det vigtigste nøgletal i næste uge det officielle PMI-indeks for industrien fra Kinas statistiske kontor NBS. Det foreløbige estimat for PMI-indekset for industrien fra HSBC/Markit i maj steg marginalt til 49,2 fra et endeligt tal på 49,1 i april. Det tyder på, at der også har været en marginal forbedring i PMI for industrien fra NBS til 50,2 i maj fra 50,1 i april. Men da Kinas tunge industri, som har det sværest i øjeblikket, spiller en større rolle i NBS talmateriale, kan vi ikke udelukke en afkobling i de to industriindeks i maj. PMI service fra HSBC/Markit og PMI service fra NBS offentliggøres også i næste uge. I Japan udsendes der kun få nøgletal i næste uge. Lønudviklingen for april bliver interessant, fordi vi formentlig vil begynde at se effekten af forårets lønforhandlinger. Anekdotisk bevis tyder på, at lønvæksten er taget til i forbindelse med lønforhandlingerne, men det er nok for tidligt at forvente nogen større effekt i april. Det er ekstremt vigtigt for centralbanken, at lønvæksten stiger. Sker det ikke, kan det få centralbanken til at beslutte yderligere lempelser. PMI-indekset for servicesektoren fra Markit/JMMA for maj udsendes også i næste uge, men det er ikke et nøgletal, der får megen opmærksomhed på de japanske finansmarkeder. Generelt er erhvervsbarometrene begyndt at stige igen i de seneste måneder. I Kina har PMI-indekset for industrien fra NBS tilsyneladende nået bunden Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Skandinavien Efter en hektisk uge er der ikke meget på tapetet i næste uge i Danmark. Det vigtigste nøgletal er tallet for valutareserven i maj. Efter det opadgående pres på kronen i starten af året, hvor Nationalbanken supplerede aggressive rentenedsættelser med store interventionsopkøb af udenlandsk valuta, så har kronen ligget på den lidt svagere side de seneste par måneder. Den svage krone medførte, at Nationalbanken opkøbte danske kroner for 32,4 mia. kr. i april, hvilket også betød, at Nationalbanken fik nedbragt lidt af den store valutareserve. Maj-tallet vil afsløre, hvorvidt Nationalbanken har følt behov for at intervenere yderligere. Det er selvfølgelig værd at huske på, at valutareservetallet er bagudskuende og kun siger noget om, hvad Nationalbanken allerede har gjort, og ikke hvad de kommer til at gøre. I næste uge får vi også tal for udviklingen i hus- og ejerlejlighedspriserne på landsplan i marts. Med marts-tallet kan vi gøre status på boligmarkedets udvikling på landsplan i 1. kvartal. Tal for valutareserven vil afsløre, om Nationalbanken var i markedet igen i maj Kilde: Danmarks Statisik, Danske Bank I næste uge får vi også tal for antallet af konkurser og tvangsauktioner i maj. Ugen byder kun på sekundære nøgletal i Sverige. Det gælder bl.a. PMI for industrien (mandag 09.30) og servicesektoren (onsdag 09.30). PMI-tallene har ligget lavt lige siden finanskrisens start i 2008/09, men vi venter, at begge indeks vil ligge lige over 50, som er skillelinjen mellem konjunkturopgang og -nedgang. Ugens vigtigste begivenhed bliver utvivlsomt rapporten fra Norges Banks regionale netværk. Det seneste års udvikling har været kraftigt præget af afmatningen i olierelaterede erhverv. Signaler fra branchen tyder på, at udsigterne for disse erhverv er blevet yderligere forværret siden februar. Dette vil nok smitte af på servicesektoren. På den anden side ser det ud til, at aktiviteten i bygge- og anlægssektoren er steget, at detailsalget vokser støt og roligt, og at eksporten er steget igen. Samlet set er det vores forventning, at det aggregerede produktionsindeks (for de næste 6 måneder) kun faldt marginalt til 0,35. Det vil indikere, at væksten i norsk økonomi udvikler sig omtrent på niveau med Norges Banks forventning. PMI-indeks lige over 50 i Sverige Kilde: Macrobond. Danske Bank. 4 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Ugen byder desuden på boligpriserne for maj og kreditvæksten for april. Sammen med udviklingen i privatforbruget har væksten i boligpriserne og husholdningernes gæld været de vigtigste argumenter for, at Norges Bank ikke har sænket renten mere aggressivt. Norges Bank er ikke optaget af boligpriserne isoleret set, men af den medfølgende kreditvækst. Udviklingen i husholdningernes kreditvækst vil derfor være det vigtigste, og vi venter en moderat stigning til 6,5 % å/å. Endelig får vi både PMI og industriproduktionstal, som kan giver nye fingerpeg om afmatningen i olierelaterede erhverv i 2. kvartal. PMI viste tegn på stabilisering i april, men det kan skyldes effekten af, at påsken var slut. Vi forventer derfor, at PMI faldt på ny til 49,5 i maj. Samtidig har de faktiske industriproduktionstal vist en meget stærk udvikling. Efter et kraftigt fald i januar og en forsigtig vending i februar steg industriproduktionen 3,2 % m/m i marts, så niveauet var næsten 1 % højere end i december. Med faldende ordreindgang og svagere produktionsudsigter er dette dog for godt til at være sandt, og vi venter et fald på 2 % m/m i april. Det betyder imidlertid, at der er udsigt til en moderat vækst i industriproduktionen i 2. kvartal, og det bør sætte spørgsmålstegn ved de mest negative analyser, der fremlægges for tiden. Det regionale netværk overdriver nedgangen Kilde: Macrobond Fokus i den kommende uge Global fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige Man 01-jun 3:00 CNY PMI fremstilling Indeks maj 50.2 50.3 50.1 9:15 ESP PMI fremstilling Indeks maj 55.2 54.4 54.2 9:45 ITL PMI fremstilling Indeks maj 54.3 53.1 53.8 14:00 DEM HICP, foreløbig m/m å/å maj 0.0%I0.6% -0.1% 0.3% 14:30 USD Privatforbrug m/m apr 0.2% 0.2% 0.4% 14:30 USD PCE kerne m/m å/å apr 0.2%I1.3% 0.2% 1.4% 0.1% 1.3% 16:00 USD ISM fremstilling Indeks maj 51.7 52.0 51.5 Tir 02-jun 6:30 AUD Reserve Bank of Australia rentebeslutning % 2.0% 2.0% 2.0% 9:55 DEM Arbejdsløshed % maj 6.4% 6.4% 6.4% 11:00 EUR CPI - kerne, foreløbig % maj 0.7% 0.7% 0.6% 11:00 EUR CPI, foreløbig å/å maj 0.1% 0.1% 0.0% Ons 03-jun 9:15 ESP PMI service Indeks maj 59.3 60.0 60.3 9:45 ITL PMI service Indeks maj 52.1 52.6 53.1 11:00 EUR Detailsalg m/m å/å apr 0.1%.. 0.3%I1.7% -0.8% 1.6% 11:00 EUR Arbejdsløshed % apr 11.2% 11.3% 11.3% 13:45 EUR ECB annoncerer refirente % 0.05% 0.05% 0.05% 13:45 EUR ECB annoncerer indlånsrente % -0.20% -0.20% -0.20% 14:30 EUR ECBs Draghi taler ved pressekonference 16:00 USD ISM ikke-fremstillingsvirksomhed Indeks maj 56.0 57.0 57.8 Tors 04-jun 13:00 GBP BoE annoncerer mål for opkøbsprogram mia. GBP jun 375 375 375 13:00 GBP BoE annoncerer rentesats % 0.5% 0.5% 0.5% Fre 05-jun 8:00 DEM Fabrikordre m/m å/å apr -1.5%.. 0.5%I-0.8% 0.9% 1.9% 14:30 USD Arbejdsløshed % maj 5.4% 5.4% 5.4% 14:30 USD Gennemsnitlig timeløn m/m å/å maj 0.2% 2.2% 0.1% 2.2% 14:30 USD Beskæftigelse 1000 maj 220K 223K 223K 18:30 USD Fed's Dudley (stemmebr., due) taler Scandi fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige Man 01-jun 10:00 NOK Kreditindikator (K2) å/å apr 6.5% 5.8% 5.8% Tir 02-jun 16:00 DKK Valutareserve mia. DKK maj 705.4 Kilde: Makrobond og Danske Bank 5 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Makro og finans på tværs Hvordan reagerer markederne, når Fed begynder at hæve renten? Vi mener, at alt peger mod en renteforhøjelse i USA i september. Arbejdsmarkedet er strammet gevaldigt til, og der er næsten ingen ledig kapacitet tilbage. Løninflationen er begyndt at stige målt på visse parametre, og indikatorerne for lønpres som f.eks. ledige stillinger og antallet af opsigelser peger på en fortsat stigning i lønvæksten. Den seneste tids stigning i kerneinflationen har givet den amerikanske centralbank (Fed) større tro på, at man vil nå inflationsmålet på 2 % på lidt længere sigt. Generelt er usikkerheden ikke særligt høj lige nu, selvom faktorer som f.eks. Grækenland og væksten på de nye markeder indebærer en risiko. Der er dog et enkelt felt, som Fed ønsker at krydse af, før man begynder at hæve renten. Fed vil gerne have bekræftet, at den svage vækst i 1. kvartal faktisk skyldtes midlertidige forhold, og at væksten er kommet tilbage på de ønskede og forventede 2,5 %. Vi tror, at dette vil ske i de kommende måneder, så banen bør være kridtet op til den første renteforhøjelse til september. Dette er efterhånden også forventningen hos de fleste analytikere, men markedet indregner fortsat den første renteforhøjelse til december. Vi har allerede set de første spæde tegn på en bedring i økonomien: Antallet af nyregistrerede ledige er faldet i de sidste 2 måneder, og Conference Boards ledende indikator viste i april den største stigning siden juli sidste år, jf. Strategi: Euroområdet tager en puster USA op i gear, 22. maj. Vi forventer, at væksten vil stige til omkring 2,5 % både i 2. og 3. kvartal, og at vi vil se flere tegn på denne stigning i de kommende nøgletal. Mandag i næste uge kommer der vigtige tal fra ISM-indekset for industrien for maj, hvor vi forventer en mindre stigning fra 51,5 til 51,7. Der vil også være fokus på arbejdsløshedsrapporten på fredag, selvom Fed ikke lægger for meget vægt på en enkelt rapport. Centralbanken vil dog gerne kunne se en løbende bedring på arbejdsmarkedet med en jobvækst på omkring 200.000 pr. måned. Vi forventer en stigning på 220.000 (på niveau med konsensus 223.000). Hovedpunkter Alt peger fortsat mod en renteforhøjelse i USA i september. Obligationsrenterne stiger normalt i USA i månederne op til den første renteforhøjelse i et konjunkturforløb. Samtidig plejer dollaren at blive styrket, mens aktierne stiger moderat. Vi venter at se samme billede denne gang. Væksten i Euroområdet er gået lidt ned i tempo, men udsigterne er fortsat lyse. Mere fart på det amerikanske boligmarked. US 2-year yields tend to rise in 3- month window up to first hike The Fed can soon tick off all the boxes getting ready for lift-off in September Now June September Slack in the labour market Wage growth Inflation Activity data Uncertainty/financial market volatility Kilde: Danske Bank Kilde: Macrobond Financial, Danske Bank Chefanalytiker Allan von Mehren +45 45 12 80 55 alvo@danskebank.dk 6 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Det fremgår klart af de seneste udtalelser fra Fed, at de ønsker at forberede markederne på den første renteforhøjelse i år, til dels i et forsøg på at undgå for megen usikkerhed i markedet. Janet Yellen sagde i sin tale sidste fredag, at hvis økonomien fortsætter med at blive bedre, som jeg forventer, så tror jeg, at det på et tidspunkt i år vil være passende at tage det første skridt til at hæve renten... Hun understregede endvidere den fremadrettede karakter af pengepolitiske beslutninger: Da pengepolitiske beslutninger rammer økonomien med en væsentlig tidsforskydning, skal vi være på forkant med udviklingen. Hvis vi venter med at stramme pengepolitikken, indtil beskæftigelsen og inflationen når de ønskede niveauer, risikerer vi en overophedning af økonomien. Højest på Feds ønskeliste er formentlig en så smidig overgang på markederne som muligt samt at undgå endnu en runde med usikkerhed om neddroslingen af centralbankens obligationsopkøb. Obligationsrenterne stiger og USD styrkes forud for den første renteforhøjelse Efterhånden som vi nærmer os den første renteforhøjelse fra Fed, må man stille det oplagte spørgsmål: Hvordan reagerer markederne typisk omkring den første renteforhøjelse? Vi har kigget på perioderne 3 måneder før og efter de forrige fire gange, hvor Fed har indledt en ny runde af renteforhøjelser. De fire perioder lå i februar 1994, marts 1997, juni 1999 og juni 2004. Der var tale om et særtilfælde i marts 1997, som kun medførte en enkelt renteforhøjelse (Asien-krisen startede kort tid derefter). Selvom de overordnede betingelser varierer fra periode til periode, er der dog nogle fælles træk. Obligationsrenterne: De 2-årige obligationsrenter stiger som regel i de sidste tre måneder forud for den første renteforhøjelse, og stigningen i de fire forrige perioder lå på mellem 50 og 100bp (jf. figuren på forsiden), jf. også Strategi: Prepare for Fed hikes, 23. marts. Da markedet pt. ikke indregner den første renteforhøjelse før til december og samtidig forventer meget moderate renteforhøjelser, venter vi, at de 2- årige renter kommer til at stige forholdsvis meget. De 10-årige amerikanske renter viser oftest det samme mønster og stiger med omkring 50bp i de tre måneder forud for renteforhøjelsen. Mønstret for de tyske renter er lidt mere uklart, men der er dog en lille tendens til højere renter. Efter renteforhøjelsen er billedet derimod ikke så entydigt. I 1994 (det store bear-market for obligationer) blev renterne ved med at stige. I de tre næste renteforhøjelsesperioder lå både de 2-årige og de 10-årige obligationsrenter stort set uændret i de tre måneder, efter at renten var blevet hævet. Opadgående pres på 10-årig rente i USA op til første renteforhøjelse Mudret billede, men normalt lille stigning i tyske renter før renteforhøjelse EUR/USD falder i de tre måneder op til første renteforhøjelse i USA EUR/USD og USD/JPY Der synes at være en ret klar tendens til, at dollaren styrkes mod euroen forud for den første renteforhøjelse i et konjunkturforløb. På tilsvarende vis, om end ikke nær så tydeligt, synes dollaren at styrkes over for yen (jf. den nederste på sidste side). Den nylige stigning i USD/JPY skyldes formentlig, at vi nærmer os den første renteforhøjelse fra Fed. I perioden efter renteforhøjelsen bliver billedet dog noget mere uklart, om end der er en lille tendens til, at EUR/USD stiger lidt igen i de efterfølgende måneder (undtagen i 1997). USD/JPY har udvist en tendens til at falde igen, når renteforhøjelsen er gennemført. Amerikanske aktier: I tre ud af de fire foregående perioder er de amerikanske aktier steget moderat og sporadisk i de tre måneder forud for renteforhøjelsen. Der har typisk været to modsatrettede tendenser i spil: a) en bedring i økonomien og b) stigende obligationsrenter. I perioden umiddelbart efter forhøjelsen har aktierne vist en tendens til større kursudsving og har generelt ikke klaret sig så godt, undtagen i 1997 (de glade IT-dage). Aktier stiger op til første renteforhøjelse ikke klart billede derefter 7 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Disse mønstre stemmer rimelig godt overens med vores forventninger til de kommende måneder. Vi forventer stigende obligationsrenter, en styrket USD og moderate kursstigninger på aktiemarkederne. Aktier ventes således at klare sig bedre end obligationer, og investorer uden afdækning bør fortsat kunne opnå et rimeligt afkast på amerikanske aktier som følge af den forventede styrkelse af USD. Tysk detailsalg bremser lidt op Tal for euroområdet bekræfter midlertidig afmatning Denne uges tal var stort set i tråd med vores forventning om en midlertidigt opbremsning i væksten. Forbrugernøgletallene bekræftede en svagere udvikling i privatforbruget i Tyskland og Frankrig. Det tyske detailsalg steg ganske vist med 1,7 % fra marts til april, men det kom efter et fald på 1,4 % måneden før, så sammenlagt har forbruget i de seneste to måneder været fladt efter en meget kraftig stigning ved årets begyndelse. Tilsvarende steg de franske husholdningers forbrug en smule i april, men samlet set er væksten aftaget i forhold til først på året. Dette er ikke overraskende i lyset af, at det kraftige løft fra den faldende oliepris for nyligt er aftaget, og at benzinpriserne nu stiger igen. Der er ikke tale om en decideret afmatning, men blot en mere moderat udvikling i forhold til det midlertidigt højere forbrug, der fulgte af 'olieafgiftslettelsen'. Dette ses tillige i de seneste måneders lidt lavere forbrugs- og erhvervstillid. Derimod er udsigterne fortsat pæne på lidt længere sigt, hvilket blev bekræftet af tallet for den reelle pengemængdevækst i april. Når der justeres for inflation, steg den reelle pengemængdevækst yderligere til 10,5 % på årsbasis, hvilket tyder på økonomisk vækst på ca. 3 % i starten af 2016. Pengepolitikken er begyndt at få virkning, og den er med til at øge kreditvæksten og dermed at give forbrugerne og virksomhederne flere penge til forbrug og investeringer. Vendingen i euroområdet understøttes desuden af den svage stigning i både amerikansk og kinesisk vækst i de kommende kvartaler samt af den svage euro. Disse faktorer vil gavne den eksportorienterede fremstillingssektor. Det amerikanske boligmarked på vej op, ledighedstal peger mod øget vækst Det amerikanske boligmarked synes virkelig at være på vej frem. Antallet af uafsluttede boligsalg, som er en god indikator for salget af eksisterende boliger, fortsatte opad i april med en stigning på 3,4 % oven på forbedringen på 1,2 % i marts. Samtidig har de amerikanske boligpriser haft medvind i de seneste 3-4 måneder med 7-8 % annualiseret efter stigningen i huspriserne faldt til ca. 5 % sidste år. Det amerikanske boligmarked har i nogen tid haft en skuffende udvikling, men det ser ud til, at de lave renter på boliglån, den faldende ledighed og stærke forbrugertillid nu trænger igennem og skaber aktivitet på boligmarkedet samt prisstigninger. Dette er endnu en grund til, at vi fastholder vores forsigtige optimisme om amerikansk forbrug og amerikansk økonomi generelt. Samtidig er det sandsynligvis en faktor, som vil give Fed større tro på den økonomiske udvikling. Antallet af nyregistrerede ledige steg denne uge en smule mere end forventet, nemlig til 282.000 (konsensus 270.000) fra 275.000 i ugen før. Tallene svinger dog ganske meget, og gennemsnittet for de seneste fire uger viser stadig en faldende tendens, omend udviklingen i nogen grad er stabiliseret. Ændringen i ledighedstallene for de seneste tre måneder giver også en god indikation af udviklingen. Ledighedstallet er det laveste i 15 år, hvilket er endnu et bevis på den ganske robuste amerikanske økonomi, og det peger mod en klar vending i både ISM-indekset og den samlede økonomi i 2. kvartal. Samme billede for forbruget i Frankrig Real pengemængdevækst (M1) lover godt for økonomien på lidt længere sigt Antallet af nye arbejdsløse i USA peger fortsat mod vending i økonomi 8 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Fortsat blandede tal men et stærkt arbejdsmarked i Japan For Japan er der et lidt mudret billede. Detailsalget for april skuffede en smule og har været faldende siden efteråret, jf. figuren. Industriproduktionen steg som forventet med 1,0 % fra marts til april, men det skete efter et tilsvarende fald i marts, og produktionsplanerne for maj og juni tyder på en flad udvikling. Tillidsundersøgelserne tyder dog generelt på en vis bedring i de kommende måneder, og bedømt ud fra udviklingen på arbejdsmarkedet klarer japansk økonomi sig ganske pænt. Ledigheden faldt yderligere i april fra 3,4 % til 3,3 %, det laveste niveau siden sidst i 1990'erne. Antallet af ansøgere pr. opslået stilling falder fortsat, og er nu på sit laveste niveau i 25 år. Det kunne dermed tyde på, at japansk økonomi nærmer sig fuld kapacitetsudnyttelse, og det kunne forklare, hvorfor den japanske centralbank ikke udviser nogen større lyst til at lempe sin pengepolitik yderligere på trods af det lave inflationstal. Blandede faktiske nøgletal i Japan Dollar styrkes mod yen i de tre måneder op til første renteforhøjelse i USA Udsigter for de globale finansmarkeder Aktivklasse Aktier Moderat positive udsigter på 3 måneders sigt; positive på 12M sigt Primære faktorer Vækstfremgang i USA og Kina, opsvinget i euroområdet fortsætter. Pengepolitiske lempelser i euroområdet, Japan og Kina understøtter aktiemarkedet. Aktier fortsat attraktive i forhold til obligationer. Obligationer Renter i kernelande: tyske statsrenter moderat op; renter i USA op Rentespænd USA-Euro: Kører ud Rentespænd i periferien kører gradvist ind Kreditspænd vil fortsat være stabile, men med periodevis volatilitet Valuta EUR/USD ned forud for første renteforhøjelse i USA; op på længere sigt USD/JPY op i takt med, at markedet opjusterer forventninger til Fed EUR/SEK i et spænd på 9,10-9,60 på kort sigt, ned på mellemlangt sigt EUR/NOK op i den kommende måned, derefter ned Råvarer Oliepriser begynder at stige Metalpriser uændrede i første omgang, men op på mellemlang sigt Guldpriser skal længere ned Landbrugsvarer pilen peger fortsat opad Kilde: Danske Bank Markets Renteforhøjelse nærmere i USA, inflationen op, tyske obligationer støttes af ECB's QE og fald i overraskelsesindeks. Pengepolitisk divergens og neutralt overraskelsesindeks vil trække rentespænd op. Kvantitative pengepolitiske lempelser understøtter fortsat periferien; 'grexit' en risikofaktor på kort sigt. Likviditetsindsprøjtning fra ECB, grundlæggende stabil økonomi og jagt på afkast. Vækstforskel og pengepolitiske udsigter trækker fortsat ned på 3-6 måneders sigt. Relativ pengepolitik og kapitaludstrømning fra Japan understøttes fortsat af pensionsreform. Kamp mellem Riksbanken og ECB på kort sigt, EUR/SEK ned på længere sigt pga. højere vækst i Sverige. Markedets forventning om norsk rentenedsættelse i juni trækker EUR/NOK op i de kommende måneder. Højere global vækst og udbudskonsolidering understøtter stigninger i år. Begrænset risiko for forsyningsafbrydelse. Bekymring over væksten i Kina en negativ faktor på kort sigt, risici på udbudssiden. Priser skal ned, i takt med at den første renteforhøjelse i USA rykker nærmere. Geopolitisk usikkerhed giver støtte. Stiger nu igen; ekstremt vejr kan trække priserne yderligere op. 9 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Ugen der gik i Skandinavien Danmark Vækst syv kvartaler i træk Vi har i denne uge fået tal for BNP-væksten i 1. kvartal. Tallene viste, at dansk økonomi voksede med 0,4 % fra 4. kvartal 2014 til 1. kvartal 2015, og dermed er dansk økonomi vokset syv kvartaler i træk. Væksten var især drevet af privatforbruget, der steg med 0,7 % hen over kvartalet, hvilket var mere end ventet. Omvendt skuffede den samlede eksport, der trods en stigning på 2 % hen over kvartalet var med til at hive den samlede BNP-vækst ned. Det skyldes især, at tjenesteeksporten skuffede, mens vareeksporten klarede sig rigtig godt. At det går bedre, er ikke det samme som, at det går godt. For eksempel ligger BNP trods fremgangen stadig under niveauet fra før krisen. Sammen med tallene for nationalregnskabet i 1. kvartal fik vi også tal for beskæftigelsesudviklingen i 1. kvartal. Den samlede beskæftigelse voksede med 5.400 personer hen over kvartalet, og der var dermed 38.200 flere beskæftigede i forhold til 2. kvartal 2013, hvor beskæftigelsen ramte sin seneste bund. Syv kvartaler med positiv vækst Kilde: Danmarks Statistik I løbet af ugen blev det annonceret, at folketingsvalget vil blive afholdt 18. juni. Sverige Ny anormal I Sverige har den forløbne uge udelukkende handlet om to ting: (1) Riksbank-taler, og (2) BNP. Med hensyn til Riksbank-talerne er vores indtryk er i hovedtræk, at Riksbanken vil handle, hvis inflationen også skuffer næste gang. Riksbanken er dog overbevist om, at dens prognose for inflationen med meget store basiseffekter fra lavere olie priser, som trække inflationen markant op i 2. halvår 2015, holder stik. Kort sagt ser vi ingen grund til at droppe vores prognose om endnu en rentenedsættelse på 15bp eller deromkring, engang efter at maj måneds inflationstal er offentliggjort (11. juni). Hvad BNP angår, ramte vi for engang skyld præcist og selv når man ser på underkomponenterne, holder vores prognose stik. Underkomponenterne skuffede dog en smule, idet både den indenlandske efterspørgsel og eksporten steg mindre end forventet. Trendspotting Kilde: Sveriges Statistik. Danske Banks beregninger. 10 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Læs mere Udpluk af ugens analyser fra Danske Bank Markets 29/ 5/15 Russia: A lost year, but recovery in 2016 Vi reviderer vores BNP-prognose for Rusland til et fald på 6,2 % å/å fra tidligere -7,9 % å/å som følge af et foreløbigt BNP for 1. kvartal 2015, der var bedre end ventet. 29/5 ECB preview: Summer front-loading and QE implementation flexibility Vi venter ingen ændringer i pengepolitikken eller nye signaler på det kommende ECBmøde. 29/5 US Labour Market Monitor: We look for decent job growth again in May Vi forventer en stigning i antallet af jobs på 220.000 i maj, hvilket er stort set på linje med stigningen i april. 27/5 Research: A new government for Finland: reforms and austerity Finland får en ny konservativ regering dannet af Centerpartiet, Sannfinländarna (Sande Finner) og Samlingspartiet. 27/ 5/15 Flash Comment Denmark: EUR/DKK peg to remain in place Fastkurspolitikken og Nationalbankens rolle vil ikke blive påvirket af det forestående valg i Danmark. 11 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Makroprognose Makroprognose, Skandinavien år BNP 1 forb. 1 Privat- forb. 1 Faste inv. 1 Lagerinv. 2 Eksport 1 Import 1 Inflation 1 Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 Danmark 2014 1,1 0,6 1,4 3,7 0,3 2,6 3,8 0,6 5,1 1,6 45,1 6,2 2015 1,7 1,6 0,7 2,5 0,0 3,3 2,8 0,7 4,8-2,4 38,9 5,9 2016 2,1 2,0 0,2 3,9 0,0 4,9 4,6 1,7 4,6-2,5 39,4 5,4 Sverige 2014 2,1 2,4 1,9 6,5 0,2 3,3 6,5-0,2 7,9-2,1 41,2 5,8 2015 2,4 2,0 1,2 6,0 0,0 5,5 6,6 0,3 7,7-2,0 41,8 5,6 2016 2,3 1,8 1,5 3,8 0,1 4,9 5,1 1,2 7,5-1,0 42,3 5,7 Norge 2014 2,3 2,1 2,5 1,2 0,4 1,7 1,6 2,1 3,5 - - - 2015 1,7 1,8 2,4-6,5-0,1 2,5 1,0 2,8 3,7 - - - 2016 2,2 2,0 2,2 1,0 0,0 1,0 3,0 2,0 3,7 - - - Makroprognose, Euroland år BNP 1 forb. 1 Privat- forb. 1 Faste inv. 1 Lagerinv. 2 Eksport 1 Import 1 Inflation 1 Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 Euroland 2014 0,9 1,0 0,7 1,0-0,1 3,7 3,8 0,4 11,6-2,6 92,0 2,5 2015 1,4 1,6 0,8 1,9 0,0 3,7 3,6 0,2 11,2-2,1 94,1 2,6 2016 2,0 1,1 0,7 5,4 0,0 4,2 4,1 1,4 10,7-1,7 92,8 2,5 Tyskland 2014 1,6 1,2 1,1 3,4-0,1 3,8 3,3 0,8 5,0 0,2 74,5 7,1 2015 2,3 2,4 1,1 3,0 0,0 5,7 5,3 0,4 5,0 0,0 72,4 7,1 2016 2,6 1,6 0,8 6,8 0,0 4,9 5,3 2,1 4,7 0,2 69,6 6,7 Frankrig 2014 0,4 0,6 1,9-1,6-0,1 2,7 3,8 0,6 10,2-4,4 95,5-1,9 2015 0,7 1,1 1,0-0,7 0,0 4,6 4,2 0,0 10,4-4,5 98,1-1,9 2016 1,0 0,8 0,4 3,1 0,0 3,4 4,0 1,3 10,2-4,7 99,8-2,2 Italien 2014-0,4 0,3-0,9-3,2 0,3 2,4 1,6 0,2 12,7-3,0 132,2 1,5 2015 0,5 0,8 0,5-0,7 0,0 4,3 2,6 0,0 12,6-2,7 133,8 1,5 2016 1,4 0,7 0,4 3,4 0,0 4,3 3,8 1,4 12,4-2,2 132,7 1,8 Spanien 2014 1,4 2,4 0,1 3,4-0,1 4,2 7,6-0,2 24,5-5,6 98,1 0,5 2015 2,4 2,7-0,7 5,3 0,0 5,1 5,8-0,7 23,2-4,5 101,2 0,7 2016 2,6 1,9 0,4 6,8 0,0 4,5 4,9 1,3 21,7-3,7 100,6 0,9 Finland 2014-0,1-0,2 0,2-5,1 - -0,4-1,4 1,0 8,7-3,4 59,5-1,9 2015 0,5 0,0 0,0-1,5-3,0 1,5 0,3 9,0-2,7 61,5-1,2 2016 1,5 0,5 0,0 3,0-4,0 2,5 1,0 8,8-1,5 62,5-0,7 Makroprognose, Global år BNP 1 Privatforb. 1 forb. 1 Faste inv. 1 Lagerinv. 2 Eksport 1 Import 1 Inflation 1 Ledighed 3 budget 4 gæld 4 Betal. bal 4 USA 2014 2,4 2,5-0,2 5,3 0,0 3,2 4,0 1,6 6,2-4,1 101,0-2,3 2015 2,0 3,0 0,7 3,1 0,0 0,5 5,3 0,8 5,2-2,9 104,0-2,5 2016 2,5 2,7 0,9 5,1-0,1 3,7 4,8 2,4 4,6-2,6 103,0-2,6 Japan 2014-0,1-1,3 0,3 2,6 0,2 8,2 7,2 2,4 3,6-8,1 245,0 0,3 2015 0,8-0,1 1,2 0,0 0,0 6,5 3,2 1,1 3,5-6,7 245,0 1,0 2016 1,4 1,4 1,2 0,9 0,2 6,3 6,2 1,6 3,3-6,3 246,0 1,1 Kina 2014 7,4 - - - - - - 2,0 4,3-1,1 40,7 1,8 2015 6,8 - - - - - - 1,7 4,2-0,8 41,8 2,4 2016 6,7 - - - - - - 2,3 4,2-0,8 42,8 2,3 UK 2014 2,8 2,5 2,1 7,8-0,2 0,6 2,2 1,5 6,2-5,4 88,7-4,8 2015 2,8 2,5 0,7 6,1 0,0 2,4 3,9 0,3 5,5-4,6 90,1-4,3 2016 2,8 2,3-1,0 7,5 0,0 4,7 4,7 1,6 5,3-3,6 91,0-3,6 Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)%-bidrag til BNP-vækst. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP. 12 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Finansprognose Penge-, obligations- og valutamarkedet Ledende rente 3 måneders rente 2-års swap rente 10-års swap rente Valuta over for EUR Valuta over for USD Valuta over for DKK USD 29-maj 0,25 0,28 0,87 2,21 109,9-679,0 +3m 0,25 0,52 1,65 2,55 108,0-690,9 +6m 0,50 0,78 1,95 2,75 102,0-730,9 +12m 1,00 1,36 2,25 2,95 108,0-690,3 EUR 29-maj 0,05-0,01 0,10 0,86-109,9 746,0 +3m 0,05-0,01 0,05 1,05-108,0 746,2 +6m 0,05-0,01 0,05 1,10-102,0 745,5 +12m 0,05-0,01 0,15 1,30-108,0 745,5 JPY 29-maj 0,10 0,10 0,14 0,59 136,0 123,8 5,49 +3m 0,10 0,15 - - 135,0 125,0 5,53 +6m 0,10 0,20 - - 128,5 126,0 5,80 +12m 0,10 0,20 - - 137,2 127,0 5,44 GBP 29-maj 0,50 0,57 0,98 1,91 71,8 152,9 1038,4 +3m 0,50 0,55 1,25 2,10 71,0 152,0 1051,0 +6m 0,75 0,81 1,50 2,35 69,0 148,0 1080,4 +12m 1,00 1,17 1,90 2,55 71,0 152,0 1050,0 CHF 29-maj -0,75-0,79-0,70 0,26 103,4 94,1 721,4 +3m -0,85 - - - 104,0 96,3 717,5 +6m -0,85 - - - 105,0 102,9 710,0 +12m -0,85 - - - 110,0 101,9 677,7 DKK 29-maj 0,05-0,21 0,20 1,14 746,01 679,0 - +3m 0,05-0,10 0,10 1,25 746,2 690,9 - +6m 0,05-0,05 0,10 1,30 745,5 730,9 - +12m 0,05-0,05 0,20 1,50 745,5 690,3 - SEK 29-maj -0,25-0,23-0,13 1,24 931,0 847,5 80,1 +3m -0,35-0,35-0,10 1,20 940,0 870,4 79,4 +6m -0,35-0,35-0,05 1,40 920,0 902,0 81,0 +12m -0,35-0,25 0,00 1,55 900,0 833,3 82,8 NOK 29-maj 1,25 1,44 1,32 2,12 850,9 774,5 87,7 +3m 1,00 1,25 1,40 2,25 840,0 777,8 88,8 +6m 1,00 1,25 1,50 2,25 825,0 808,8 90,4 +12m 1,00 1,25 1,80 2,45 815,0 754,6 91,5 Aktiemarkedet Risiko profil Pris trend Pris trend Regioner 3 mdr. 3 mdr. 12 mdr. Anbefaling USA (USD) Stærk USD, afdæmpet indtjeningsvækst, høj pris Medium 0-5% 5-8% Undervægt Emerging markets (lokal valuta) Råvarerelaterede EM-aktier under pres Medium 0-5% 0-5% Undervægt Japan Reflation, indtjeningsvækst, fair pris Medium 0-8% 5-10% Overvægt Europa (ekskl. Nordiske) Reflation, stærk indtjeningsvækst, fair pris Medium 0-5% 10-15% Overvægt Nordiske Indtjeningsvækst, fair valuering Medium 0-5% 5-10% Overvægt Råvarer 29-maj K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2015 2016 NYMEX WTI 58 49 57 65 71 72 72 73 73 60 73 ICE Brent 63 55 62 70 76 77 77 78 78 66 78 Kobber 6.102 5.808 5.750 6.000 6.250 6.400 6.550 6.700 6.850 5.952 6.625 Zink 2.215 2.091 2.100 2.150 2.200 2.225 2.250 2.275 2.300 2.135 2.263 Nikkel 12.755 14.410 14.500 15.500 16.500 17.000 17.500 18.000 18.500 15.227 17.750 Aluminium 1.757 1.813 1.800 1.875 1.950 2.000 2.050 2.100 2.150 1.860 2.075 Guld 1.190 1.219 1.209 1.199 1.189 1.179 1.179 1.179 1.179 1.204 1.179 Matif Mill Hvede 178 190 190 209 208 208 206 204 202 199 205 Raps 362 360 360 381 361 360 356 352 340 366 352 CBOT Hvede 485 523 530 550 565 580 595 610 625 542 603 CBOT Majs 356 385 390 400 410 420 430 440 450 396 435 CBOT Sojabønner 928 990 1.000 1.000 975 1.000 1.025 1.050 1.050 991 1.031 Kilde: Danske Bank 2015 2016 Gennemsnit 13 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Kalender I løbet af ugen Kilde: Danske Bank Periode Danske Bank Konsensus Seneste Man 01 JPY Officielle reserveaktiver mia. USD maj 1250.1 Mandag den 1. juni 2015 Periode Danske Bank Konsensus Seneste 3:00 CNY PMI fremstilling Indeks maj 50.2 50.3 50.1 3:00 CNY Service PMI Indeks maj 53.4 3:35 JPY Markit/JMMA PMI fremstilling, endelig Indeks maj 50.9 3:45 CNY HSBC PMI fremstilling, endelig Indeks maj 49.2 49.1 8:30 SEK PMI Indeks maj 55.7 9:00 CHF Indskud i SNB 9:00 NOK PMI Indeks maj 49.5 49.5 50.5 9:15 ESP PMI fremstilling Indeks maj 55.2 54.4 54.2 9:30 SEK Detailsalg s.k. m/m å/å apr..i3.4% 0.7% 4.6% 9:30 CHF PMI fremstilling Indeks maj 47.6 47.9 9:45 ITL PMI fremstilling Indeks maj 54.3 53.1 53.8 9:50 FRF PMI fremstilling, endelig Indeks maj 49.3 49.3 49.3 9:55 DEM PMI fremstilling, endelig Indeks maj 51.4 51.4 51.4 10:00 EUR PMI fremstilling, endelig Indeks maj 52.3 52.3 52.3 10:00 NOK Kreditindikator (K2) å/å apr 6.5% 5.8% 5.8% 10:30 GBP PMI fremstilling Indeks maj 52.5 52.7 51.9 14:00 DEM HICP, foreløbig m/m å/å maj 0.0%I0.6% -0.1% 0.3% 14:30 USD PCE kerne m/m å/å apr 0.2%I1.3% 0.2% 1.4% 0.1% 1.3% 14:30 USD PCE deflator m/m å/å apr 0.1%I0.2% 0.1% 0.2% 0.2% 0.3% 14:30 USD Privatforbrug m/m apr 0.2% 0.2% 0.4% 14:30 USD Personlig indkomst m/m apr 0.3% 0.3% 0.0% 15:05 USD Fed's Rosengren (ikke-stemmebr., due) taler 15:45 EUR ECBs offentliggør tal for opkøb 15:45 USD Markit fremstillings PMI, endelig indeks maj 54.1 53.8 16:00 USD Byggeomkostninger m/m apr 0.7% -0.6% 16:00 USD ISM fremstilling Indeks maj 51.7 52.0 51.5 16:00 USD ISM prisindeks Indeks maj 43.0 40.5 Tirsdag den 2. juni 2015 Periode Danske Bank Konsensus Seneste - USD Bilsalg mio maj 17.00M 16.46M 1:50 JPY Pengebase å/å maj 35.2% 3:30 JPY Lønninger å/å apr 0.4% 0.0% 6:30 AUD Reserve Bank of Australia rentebeslutning % 2.0% 2.0% 2.0% 9:30 SEK Betalingsbalancen mia. SEK 1. kvartal 62.8 9:55 DEM Arbejdsløshed % maj 6.4% 6.4% 6.4% 10:30 GBP Pengemængde M4 m/m å/å apr 0.3% -0.6% 10:30 GBP PMI bygge og anlæg Indeks maj 55.0 54.2 11:00 EUR CPI, foreløbig å/å maj 0.1% 0.1% 0.0% 11:00 EUR CPI - kerne, foreløbig % maj 0.7% 0.7% 0.6% 11:00 EUR PPI m/m å/å apr 0.1%I-2.1% 0.2%I-2.3% 16:00 DKK Valutareserve mia. DKK maj 705.4 16:00 USD Fabriksordrer m/m apr -0.1% 2.1% 14 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Kalender - fortsat Onsdag den 3. juni 2015 Periode Danske Bank Konsensus Seneste - EUR OECD economic outlook 3:30 AUD BNP k/k å/å 1. kvartal 0.6% 2.0% 0.5% 2.5% 3:35 JPY Markit PMI service Indeks maj 51.3 3:45 CNY Service PMI Indeks maj 52.9 8:00 GBP Nationwide huspriser m/m å/å maj 0.3% 4.8% 1.0% 5.2% 8:30 SEK PMI service Indeks maj 53.9 9:00 DKK Nationalbankens værdipapirstatistik apr 9:00 DKK Udenlandske porteføljeinvesteringer apr 9:00 DKK Huspriser mar 9:00 DKK Ejerlejlighedpriser mar 9:15 ESP PMI service Indeks maj 59.3 60.0 60.3 9:30 SEK Riksbanken offentliggør finansiel stabilitets rapport 9:45 ITL PMI service Indeks maj 52.1 52.6 53.1 9:50 FRF PMI service, endelig Indeks maj 51.6 51.6 51.6 9:55 DEM PMI service, endelig Indeks maj 52.9 52.9 52.9 10:00 EUR PMI samlet, endelig Indeks maj 53.4 53.4 53.4 10:00 EUR PMI service, endelig Indeks maj 53.3 53.3 53.3 10:30 GBP PMI service Indeks maj 59.5 58.9 59.5 11:00 EUR Arbejdsløshed % apr 11.2% 11.3% 11.3% 11:00 EUR Detailsalg m/m å/å apr 0.1%.. 0.3%I1.7% -0.8% 1.6% 11:00 SEK Riksbank's Ingves pressekonference om finansiel stabilitet 13:00 USD MBA ansøgninger om boliglån % -1.6% 13:45 EUR ECB annoncerer refirente % 0.05% 0.05% 0.05% 13:45 EUR ECB annoncerer indlånsrente % -0.20% -0.20% -0.20% 14:15 USD ADP beskæftigelse 1000 maj 200K 169K 14:30 EUR ECBs Draghi taler ved pressekonference 14:30 USD Handelsbalance mia. USD apr -44.2-51.4 15:45 USD Markit service PMI, endelig Indeks maj 56.6 56.4 15:45 USD Markit samlet PMI, endelig Indeks maj 56.1 16:00 USD ISM ikke-fremstillingsvirksomhed Indeks maj 56.0 57.0 57.8 20:15 USD Fed's Evans (stemmebr., due) taler Torsdag den 4. juni 2015 Periode Danske Bank Konsensus Seneste 3:30 AUD Detailsalg m/m apr 0.3% 0.3% 3:30 AUD Handelsbalance mio. AUD apr -2100M -1322M 7:30 FRF arbejdsløshed % 1. kvartal 10.4% 10.4% 9:00 DKK Tvangsauktioner maj 9:00 DKK Konkurser maj 13:00 GBP BoE annoncerer rentesats % 0.5% 0.5% 0.5% 13:00 GBP BoE annoncerer mål for opkøbsprogram mia. GBP jun 375 375 375 14:30 USD Enhedslønomkostninger, endelig k/k 1. kvartal 5.9% 5.0% 14:30 USD Ansøgere til arb.løs.understøttelse 1000 18:00 USD Fed's Tarullo (stemmebr., neutral) taler Kilde: Danske Bank 15 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Kalender - fortsat Fredag den 5. juni 2015 Periode Danske Bank Konsensus Seneste - GBP Halifax huspriser m/m 3Ms/ÅoÅ maj 0.4%I8.5% 1.6% 8.5% - EUR Moody's publiserer muligvis Finlands gælds rating - EUR S&P publiserer muligvis Irlands gælds rating - EUR Moody's publiserer muligvis EFSFs gælds rating - EUR Moody's publiserer muligvis ESMs gælds rating 7:00 JPY Ledende økonomisk indeks, foreløbig Indeks apr 107.2 106.0 8:00 DEM Fabrikordre m/m å/å apr -1.5%.. 0.5%I-0.8% 0.9% 1.9% 10:00 NOK Regionale netværks rapport 10:00 NOK Industriproduktion, fremstilling m/m å/å apr 3.2% 4.1% 11:00 EUR BNP, endelig k/k å/å 1. kvartal 0.4% 1.0% 0.4% 1.0% 0.4% 1.0% 11:00 EUR Privatforbrug q/q 1. kvartal 0.5% 0.4% 11:00 EUR Bruttoinvesteringer q/q 1. kvartal 0.4% 11:00 EUR Offentligt forbrug q/q 1. kvartal 0.2% 14:30 USD Beskæftigelse 1000 maj 220K 223K 223K 14:30 USD Privatbeskæftigelse 1000 maj 218K 221K 213K 14:30 USD Fremstillingsbeskæftigelse 1000 maj -15K 5K 1K 14:30 USD Arbejdsløshed % maj 5.4% 5.4% 5.4% 14:30 USD Gennemsnitlig timeløn m/m å/å maj 0.2% 2.2% 0.1% 2.2% 14:30 USD Ugentlig arbejdstid, gns. Timer maj 34.5 34.5 14:30 CAD Nettoændring i fuldtidsbeskæftigelse 1000 maj 46.9 18:30 USD Fed's Dudley (stemmebr., due) taler 21:00 USD Forbrugerkredit mia. USD apr 16.0 20.5 Kilde: Danske Bank 16 29. maj 2015 www.danskeresearch.com

Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank Markets, en division af Danske Bank Analytikernes erklæring Hver enkelt analytiker, som er ansvarlig for indholdet af denne analyse, erklærer, at de synspunkter, der udtrykkes i analysen, nøjagtigt afspejler analytikerens personlige vurdering af de finansielle instrumenter og udstedere, der er omfattet af analysen. Hver enkelt ansvarlig analytiker erklærer desuden, at ingen del af analytikerens aflønning har været, er eller vil være direkte eller indirekte relateret til de specifikke anbefalinger, der udtrykkes i analysen. Regulering Danske Bank er godkendt af og underlagt tilsyn af Finanstilsynet samt underlagt de regler og bestemmelser, der er udstedt af de relevante tilsynsmyndigheder i alle andre jurisdiktioner, hvor Danske Bank har aktiviteter. Danske Bank er underlagt begrænset tilsyn af det britiske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential Regulation Authority. Nærmere oplysninger om omfanget af Financial Conduct Authority og Prudential Regulation Authoritys tilsyn kan fås ved henvendelse til Danske Bank. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance-afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med direkte tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredit-transaktioner. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og den danske Børsmæglerforeningens anbefalinger. Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse Markedsnyt er en daglig publikation, der beskriver dagens vigtigste nøgletal og begivenheder på de finansielle markeder. Modeller og metoder er beskrevet i analysen, i det omfang de anvendes i publikationen. Risikoadvarsel Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse med relevante forudsætninger, er angivet i analysen. Alle kursrelaterede data er beregnet på baggrund af lukkekursen fra dagen før offentliggørelse. Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse opdateres ugentligt. Offentliggørelse af analysen Se forsiden af denne analyse for datoen for offentliggørelse. Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Bank Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Bank Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential Regulation Authority. Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse. 17 29. maj 2015 www.danskeresearch.com