Investment Research General Market Conditions 14. marts 2014 Renteprognose Tøvende ECB og afmatning i USA holder renterne i skak Seneste udvikling De amerikanske nøgletal ligger fortsat på den svage side. Vi har dog ikke set de store rentebevægelser den seneste måned, da hovedskurken formentlig er det dårlige vejr. Det mener Federal Reserve også, og de fortsætter med at aftrappe obligationsopkøbene. I Europa fortsætter den gradvise bedring i økonomien som ventet. Der er dog stadig en vis risiko for deflation, som de seneste inflationstal også har bekræftet. Den Europæiske Centralbank lempede mod vores forventning ikke pengepolitikken på mødet i marts. Markedet tolkede i første omgang dette som et signal om, at der ikke kommer flere pengepolitiske lempelser, og renterne er derfor steget lidt. ECB har dog senere indikeret, at markedet har overreageret, og bekræftet, at man stadig ser et behov for en meget lempelig pengepolitik i lang tid, hvilket har afbødet rentestigningerne. Internationalt Vi ser stadig en mulighed for, at ECB lemper igen i april givet udsigten til lav inflation, selv om sandsynligheden er mindsket lidt. Det kunne være i form af en rentenedsættelse, men der kunne også blive tale om likviditetsmidler. Vi venter stort set uændrede eurorenter i de kommende måneder, indtil der er større klarhed om, hvor ECB bevæger sig hen. Opbremsningen i amerikansk økonomi betyder formentlig, at de lange renter i USA holder sig i det nuværende interval i nogen tid endnu. Vi venter derfor ikke, at renterne stiger til over dette interval før i 3. kvartal 2014, når der er kommet mere fart på økonomien. Federal Reserve ventes at fortsætte med at skære obligationsopkøbene ned som planlagt, idet de økonomiske udsigter stadig er pæne på mellemlang sigt. Vi har oprevideret prognosen for de korte renter i Storbritannien, da den ventede første renteforhøjelse i foråret 2015 er rykket lidt tættere på. Skandinavien Vi venter en selvstændig dansk renteforhøjelse på 3 måneders sigt. Det vil formentlig være tilstrækkeligt til at stabilisere kronen, og vi venter derfor ikke yderligere renteforhøjelser i Danmark. Nedsætter ECB renterne igen, vil Nationalbanken formentlig kun følge efter i det tilfælde, hvor ECB s indlånsrente kommer under nul. Derimod vil Nationalbanken ikke nødvendigvis følge en nedsættelse af refi-renten i euroområdet Den svenske Riksbank vil formentlig udskyde renteforhøjelserne i renteprognosen, og vi ser endda en mulighed for endnu en rentenedsættelse til 0,50 %, selv om det ikke er vores hovedscenarie. I Norge er pengemarkedet fair prissat efter de seneste rentestigninger. Norges Bank signalerer uændret rente på 1,5 % frem til 1. halvår 2015, hvorefter der kan ventes en renteforhøjelse. Vi ser ingen grund til, at Norges Bank skulle ændre rentesyn. Genveje Prognose for euroområdet Prognose for Danmark Prognose for Sverige Prognose for Norge Prognose for USA Prognose for Storbritannien Centralbankudsigter Land Spot +3m +6m +12m USD 0.25 0.25 0.25 0.25 EUR 0.25 0.15 0.15 0.15 GBP 0.50 0.50 0.50 0.50 DKK 0.20 0.20 0.20 0.20 SEK 0.75 0.75 0.75 0.75 NOK 0 0 0 0 10-årige statsrenter Land Spot +3m +6m +12m USD 2.65 2.70 2.90 3.25 TYS 3 1.60 1.80 2.15 GBP 2.69 2.90 3.10 3.40 DKK 3 1.60 1.80 2.15 SEK 9 5 2.20 2.45 NOK 2.91 2.90 3.00 3.25 Redaktører: Senioranalytiker Peter Possing Andersen +45 45 13 70 19 pa@danskebank.dk Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen +45 45 12 85 34 laras@danskebank.dk Analytiker Anders Vestergård Fischer +45 45 13 66 41 afis@danskebank.dk www.danskeresearch.com
Indhold og bidragydere Euroområdet... 3 Makro Senior Økonom Frank Øland Hansen +45 45 12 85 26 franh@danskebank.dk Analytiker Pernille Bomholdt Nielsen +45 45 13 20 21 perni@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen +45 45 12 85 34 laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen +45 45 13 70 19 pa@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer +45 45 13 66 41 afis@danskebank.dk Danmark... 4 Makro Økonom Jens Nærvig Pedersen +45 45 12 80 61 jenpe@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen +45 45 12 85 34 laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen +45 45 13 70 19 pa@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer +45 45 13 66 41 afis@danskebank.dk Sverige... 5 Makro & Renter Chefanalytiker Michael Boström +46 (0)8-568 805 87 mbos@danskebank.dk Senioranalytiker Michael Grahn +46 (0)8-568 807 00 mika@danskebank.dk Norge... 6 Makro & Renter Chefstrateg Bernt Chr. Brun +47 23 13 91 90 bbru@danskebank.com USA... 7 Makro Senioranalytiker Signe Roed-Frederiksen +45 45 12 82 29 sroe@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen +45 45 12 85 34 laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen +45 45 13 70 19 pa@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer +45 45 13 66 41 afis@danskebank.dk Storbritannien... 8 Makro & Renter Analytiker Anders V. Fischer +45 45 13 66 41 afis@danskebank.dk... 9 2 14. marts 2014 www.danskeresearch.com
Prognose for euroområdet Euroområdet havde en vækst på 0,3 % på årsbasis i 4. kvartal 2013, og vi venter fortsat vækst i 2014. Givet den stigende optimisme venter vi, at noget af den udskudte investerings- og forbrugsefterspørgsel frigøres. Samtidig aftager de finanspolitiske stramninger, og kreditforholdene bliver mere lempelige, hvilket også vil give vækstimpulser til økonomien i år. Samlet set venter vi derfor en vækst på 1,3 % i 2014 og 1,7 % i 2015. Inflationen i euroområdet var ifølge det foreløbige inflationsskøn uændret 0,8 % i februar, men inflationstallene for de enkelte lande tyder på, at inflationen i februar vil blive nedrevideret. Vi venter et fald i inflationen i euroområdet til 0,5 % i marts. Der er udsigt til en inflation på 0,7 % i hele 2014 stigende til 1,0 % i 2015. Pengepolitik og pengemarked Den Europæiske Centralbank holdt mod vores forventning renten uændret i marts og overraskede dermed markedet, der også havde ventet flere pengepolitiske lempelser. ECB-chefen Mario Draghis kommentarer på rentemødet kunne tolkes således, at yderligere pengepolitiske lempelser er blevet mindre sandsynlige. Dog signalerer ECB fortsat, at den lempelige pengepolitik fastholdes, og vi ser stadig en mulighed for en ny lempelse i april givet udsigten til lav inflation. Hvis ECB undlader at lempe pengepolitikken i næste måned, vil vinduet for flere lempelser i 2. kvartal 2014 formentlig lukke. Vi tror imidlertid på flere lempelser i 2. halvår, idet ECB s inflationsprognose ligger for højt. Vi venter ikke længere et fald i 3-måneders Euriborfixingerne, da risikoen for en nedsættelse af ECB s indlånsrente er faldet. Vi har nedrevideret prognosen for den lange ende ned i forhold til februar og venter stort set uændrede renter på kort sigt, idet der fortsat vil være en deflationsrisiko, samtidig med at de relativt svage amerikanske nøgletal begrænser risikoen for stigende renter nu og her. De korte renter vil ligge fast forankrede det meste af året, men vil formentlig ikke falde meget mere. Renter med længere løbetider ventes at stige gradvist i takt med renteudviklingen i USA i 2. halvår. Renterne i det 10-30-årige segment vil efter vores vurdering kunne stige på 12 måneders sigt. Vi venter generelt, at rentekurven vil stejle mere end forward-markedet venter. EUR Spot +3m +6m +12m ECB 0.25 0.15 0.15 0.15 3M 0.29 0.25 0.25 0.25 Tyske statsobligationer 2-årig 0.11 0.10 0.15 0.30 5-årig 0.67 0.90 0.95 1.15 10-årig 1.68 1.85 5 2.25 2-årig 0.45 0.40 0.50 0.65 5-årig 2 1.20 1.25 1.45 10-årig 1.91 2.15 2.35 5 EUR-swapkurve 3.0 % bp 5 0-5 -10 0.5 0.0-15 Ændring, bp (h-akse) 14-Feb-14 14-Mar-14. 3-måneders Euribor-rente 3 14. marts 2014 www.danskeresearch.com
Prognose for Danmark Den økonomiske aktivitet faldt skuffende med 0,5 % på kvartalet i 4. kvt. 2013. Men mens væksten i tidligere kvartaler i nogen grad har overdrevet den reelle styrke i dansk økonomi, så står det nu bedre til, end det samlede BNP antyder. Lagerreduktion og andre tekniske faktorer har spillet en stor rolle. Vi mener, at genopretningen i dansk økonomi efter den lange krise fortsætter, selv om det går langsomt. De nøgletal, vi har, for 1. kvartal 2014 peger mod ny vækst. Inflationen faldt kraftigt fra 1 % i januar til 0,5 % i februar, især pga. midlertidige faktorer, men også som følge af små huslejestigninger. Det ser nu ud til, at inflationen i 2014 som helhed kan komme helt ned på 1 %. Danmark har fortsat et stort overskud på betalingsbalancen. Pengepolitik og pengemarked Nationalbanken har ikke interveneret i valutamarkedet i de første to måneder af 2014, til trods for at kronen ligger relativt svagt mod euroen, hvilket historisk har udløst intervention. Der er derfor ikke udsigt til en selvstændig dansk renteforhøjelse her og nu. Det voksende overskud på Danmarks eksterne balancer lægger samtidig et apprecieringspres på kronen og mindsker behovet for valutaintervention og efterfølgende renteforhøjelser. ECB s passivitet er imidlertid positivt for euroen og kan svække kronen til et niveau, hvor Nationalbanken vil intervenere. Vi venter derfor fortsat en symmetrisk forhøjelse af udlåns- og indskudsbevisrenten på 10bp på 3 måneders sigt. Det vil formentlig være tilstrækkeligt til igen at trække EUR/DKK ned under centralpariteten, og vi venter ikke yderligere danske renteforhøjelser. Samtidig ser vi en god mulighed for, at ECB nedsætter refi-renten med 10bp i april. Nationalbanken vil formentlig ikke følge en eventuel rentenedsættelse i euroområdet, hvis det betyder, at udlånsrenten kommer under 0,20 %. Vi venter uændret udlånsrente på 0,20 % og en forhøjelse af indskudsbevisrenten til 0,00 % på 3 måneders sigt, hvorefter renten vil være uændret i prognoseperioden. Der er udsigt til en lille stigning i Cibor-fixingerne pga. den højere indskudsbevisrente. De danske swaprenter følger fortsat eurorenterne. Vi venter generelt stabile rentespænd mod euroen og ser kun en lille sandsynlighed for en udvidelse af rentespændene på kort sigt. Markedet indregner efter vores vurdering for mange selvstændige danske renteforhøjelser i prognoseperioden, og pengemarkedskurven er dermed for stejl. Vores prognose for de 2-årige renter ligger derfor under forward-markedet. Samtidig ligger prognosen for de 10-årige renter lidt over forward-markedet i tråd med europrognosen. DKK Spot +3m +6m +12m REPO 0.20 0.20 0.20 0.20 3M 0.29 0.35 0.35 0.35 Statsobligationer 2-årig 0.19 0.25 0.30 0.30 5-årig 0.74 0.85 0.90 1.20 10-årig 6 1.61 1.81 2.16 2-årig 0.65 0.70 0.75 0.80 5-årig 1.19 1.30 1.35 1.65 10-årig 5 2.10 2.30 2.70 DKK-swapkurve % 3.0 bp 10 5 0-5 0.5-10 0.0-15 Ændring, bp (h-akse) 14-Feb-14 14-Mar-14 3M Cibor-rente 4 14. marts 2014 www.danskeresearch.com
Prognose for Sverige Svensk økonomi klarede sig langt bedre end ventet i det sidste kvartal af 2013, hvor væksten blev på 1,7 % på kvartalet og 3,1 % på årsbasis. Det skyldtes delvist midlertidige faktorer, men også en reel fremgang. Blandt de midlertidige faktorer kan især nævnes lagerudviklingen, der stod for omkring halvdel af væksten i 4. kvartal (en udvikling, der formentlig vender senere), og i anden omgang usædvanligt store leverancer af forsvarsudstyr til forsvaret. På realsiden ser boligbyggeriet ud til at have været større end ventet. Samtidig er inflationen fortsat lav. Inflationen renset for boligrenter var på 0,4 % i februar en tiendedel under Riksbankens prognose. Den egentlige test kommer imidlertid fra sommeren og frem, hvor Riksbanken venter en relativt aggressiv inflationsstigning, som vi tvivler på, vil vise sig. Pengepolitik og pengemarked Vi tror derfor, at Riksbanken udskyder renteforhøjelserne i deres prognose yderligere (fra aktuelt 1. kvartal 2015), og vi ser endda en mulighed for endnu en rentenedsættelse. Markedet ser i øjeblikket en sandsynlighed på 28 % (7bp) for en rentenedsættelse op til rentemødet i juli og indregner samtidig renteforhøjelser på hele 32bp fra december 2014 til juli 2015. Ud fra de informationer, vi har nu, er vi stort set enige med markedet i vurderingen af sandsynligheden for en rentenedsættelse, men vi mener, at markedet overvurderer udsigten til renteforhøjelser. Det er især værd at bemærke, at Riksbanken på det seneste er begyndt at fokusere mere direkte på inflationen. Per Jansson fra Riksbankens direktion (der opfattes som høg) har meldt ud, at han ikke vil stemme for en renteforhøjelse, medmindre inflationen stiger til over 1,5 %. Vi har i nogen tid ment, at konveksiteten i den svenske swap-kurve er for høj. Vi er imidlertid nu på vej mod en periode, hvor tekniske faktorer i obligationsmarkedet ventes at lægge et generelt nedadgående pres på de lange renter (og påvirke swaps). Der er betydelige indeksudvidelser i de kommende måneder samt store indfrielser og kuponbetalinger. De årlige indbetalinger af arbejdsmarkedspensionsmidler til pensionsforsikringsselskaberne skal investeres inden udgangen af marts nogle af midlerne i obligationer. SEK Spot +3m +6m +12m Repo 0.75 0.75 0.75 0.75 3M 0.93 0.95 0.95 0.95 Statsobligationer 2-årig 0.83 0.80 0.85 0.95 5-årig 1.38 1.35 1.45 1.60 10-årig 8 5 2.20 2.45 2-årig 1.10 5 1.10 1.20 5-årig 1.77 1.70 1.85 0 10-årig 2.45 0 2.60 2.85 SEK-swapkurve 3.5 % bp 0 3.0-5 -10-15 0.5-20 Ændring, bp (h-akse) 17/01/2014 17/02/2014 3-måneders Stibor-rente Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets 5 14. marts 2014 www.danskeresearch.com
Prognose for Norge Norsk økonomi kører videre i moderat fart med en vækst på ca. 2 %. Efter en løbende tilbagegang i 2013 ser det nu ud til, at væksten i Norge har nået bunden. Industriproduktionen vokser med 2,7 % på årsbasis, og PMI-indekset for industrien har konstant ligget over 50 siden sidste sommer. Ledigheden har stabiliseret sig lige under 3 % efter at være steget i en periode. Kerneinflationen har ligget på 2,4 % de sidste par måneder, og Norge er dermed et af de få lande med inflation tæt på inflationsmålet (2,5 %). Boligpriserne har været under pres siden midten af 2013, men er steget en anelse i de første to måneder af 2014, og det kunne dermed også se ud til, at ejendomsmarkedet har passeret bunden. Pengepolitisk og pengemarked Det ser kort sagt ud til, at det norske pengemarked er fair prissat, idet markedet ikke venter renteændringer før et godt stykke ind i 2015. Norges Bank indikerer i den seneste pengepolitiske rapport, at renten vil forblive på 1,5 % frem til 1. halvår 2015, hvorefter der kan ventes en renteforhøjelse. Vi ser aktuelt ingen grund til, at Norges Bank skulle ændre syn på renten. et er korrigeret op, som vi også ventede for en måned siden, og renteforventningerne i markedet er nu i tråd med vores forventninger. Vi venter en gradvis normalisering af de vestlige økonomier og især USA efter en længere periode med lav vækst. Den amerikanske centralbank fortsætter med at skære ned på obligationsopkøbene. De lange renter ventes at følge de internationale renter. De korte renter vil forblive lave mere end et år frem på globalt plan, hvorefter de pengepolitiske renter vil blive forhøjet i de lande, hvor økonomien er i bedst gænge. De lange renter i Norge ventes generelt at følge den internationale udvikling. De korte norske renter vil med andre ord fortsat være lave mere end et år frem, mens pilen peger opad for de lange renter. NOK Spot +3m +6m +12m ON DEP 0 0 0 0 3M 1.72 1.73 1.75 1.85 Statsobligationer 2-årig 1.44 1.60 1.65 1.75 5-årig 2.21 2.30 2.40 2.60 10-årig 2.90 2.90 3.00 3.25 2-årig 1.92 0 5 2.15 5-årig 2.47 2.60 2.75 2.95 10-årig 3.11 3.20 3.35 3.60 NOK-swapkurve 4.0 % bp 4 3.5 2 3.0 0-2 -4-6 Ændring, bp (h-akse) 14/02/2014 14/03/2014 3-måneders Nibor-rente 6 14. marts 2014 www.danskeresearch.com
Prognose for USA Den økonomiske vækst i USA er bremset kraftigt op i starten af 2014. Det skyldes primært dårligt vejr, men der er dog også tale om en reel opbremsning, som primært kan henføres til store lagre og stigende benzinpriser, og vi forventer en vækst på omkring 2 % i 1. halvår. Væksten ventes dog at rette sig igen i 2. halvår for derefter at stige til 3,5 % i 2015 som følge af mindre modvind fra finanspolitikken samt store formueeffekter, lavere ledighed og mindre politisk usikkerhed end i tidligere år. Den månedlige jobvækst ventes i gennemsnit at udgøre 175.000 i 1. halvår stigende til 225.000 i 2. halvår. Inflationen ligger i øjeblikket på knap 1 % og ventes at stige gradvist mod 2 % frem mod udgangen af 2015 i takt med stigende lønstigninger. Pengepolitik og pengemarked Federal Reserve fortsætter sandsynligvis med at skære 10 mia. dollar af de månedlige obligationsopkøb på hvert møde året ud. Selvom væksten bremser lidt op i øjeblikket, er Fed fortsat optimistisk på mellemlang sigt og foretrækker at bruge signalpolitikken frem for kvantitative pengepolitiske lempelser i udførelsen af pengepolitikken. Vi venter den første renteforhøjelse i USA på 25bp medio 2015, og den pengepolitiske rente ventes at ligge på 2,5 % ultimo 2016. skurven er stejlet en anelse, og markederne venter den første renteforhøjelse i USA ved udgangen af 2015. Kurven er således tæt på et fair niveau set i forhold til vores prognose og de pengepolitiske signaler fra Federal Reserve. Rente-fixingerne ventes at være uændrede året ud, men de begynder formentlig at stige i 1. halvår 2015. Den lange ende af rentekurven har stort set været uændret, siden vi udsendte den sidste prognose, og renterne er ikke faldet, selvom nøgletallene har været svagere end ventet. Det skyldes formentlig, at de fleste analytikere vurderer, at de skuffende nøgletal primært skyldes det dårlige vejr i USA i starten af 2014. Vi er enige med Fed i, at der er udsigt til en bedring i amerikansk økonomi på lidt længere sigt, men vi mener samtidig, at den aktuelle afmatning betyder, at de lange renter holder sig i det nuværende interval i nogen tid endnu. Vi venter derfor ikke, at renterne stiger over dette interval før i 3. kvartal 2014, når der er kommet mere fart på økonomien. USD Spot +3m +6m +12m FED 0.25 0.25 0.25 0.25 3M 0.23 0.25 0.25 0.45 2-årig 0.34 0.45 0.70 1.20 5-årig 3 1.60 1.80 0 10-årig 2.65 2.70 2.90 3.25 2-årig 0.49 0.55 0.80 1.30 5-årig 1.63 1.70 1.90 2.60 10-årig 2.76 2.80 3.05 3.40 USD-swapkurve Statsobligationer 4.0 % bp 10 3.5 3.0 5 0-5 0.5-10 0.0-15 Ændring, bp (h.akse) 14-Feb-14 14-Mar-14 3-måneders USD Libor-rente 7 14. marts 2014 www.danskeresearch.com
Prognose for Storbritannien De detaljerede nationalregnskabstal for 4. kvartal 2013 bekræftede, at britisk økonomi voksede 0,7 % drevet af investeringerne og nettoeksporten. De seneste PMI-tal peger mod et fortsat opsving med pæn vækst i produktion og beskæftigelse. Boligpriserne stiger fortsat kraftigt, og tal for bankernes udlån til private peger mod en fortsat bedring i udviklingen i sikrede lån, selv om de fortsat ligger et godt stykke under niveauet før krisen. Trods udsigten til et holdbart opsving vil væksten formentlig stige i et lidt lavere tempo fremover pga. ubalancerne på de offentlige finanser, lav vækst i de disponible realindkomster, som lægger en kraftig dæmper på privatforbruget, og de relativt svage udsigter for eksportvæksten. Inflationen ligger i øjeblikket på 1,9 %, og vi venter, at inflationen holder sig tæt på dette niveau i den nærmeste fremtid. Pengepolitik og pengemarked Der har ikke været de store ændringer i den forløbne måned, hvor udmeldingerne fra ledelsen i Bank of England har afspejlet næste fase af signalpolitikken, der blev udstukket i inflationsrapporten fra februar. Ifølge BoE betyder den høje ledige kapacitet i økonomien og udsigten til, at inflationen vil holde sig under 2 % 2-3 år frem, at Storbritannien stadig har brug for lave renter, og BoE har signaleret, at de vil gå forsigtigt frem, når de begynder at forhøje renten, set i forhold til de renteforhøjelser, vi så, før krisen. Vi venter den første renteforhøjelse i foråret 2015, da udsigten til fortsat pæne vækstrater betyder, at den ledige produktionskapacitet i økonomien aftager gradvist. Rente-fixingerne ventes derfor at være uændrede indtil videre, men de begynder formentlig at stige sidst på året, når de pengepolitiske stramninger nærmer sig. Vi har oprevideret prognosen for de korte renter, da den ventede første renteforhøjelse i foråret 2015 nu er rykket nærmere. Der er kun mindre ændringer i prognosen for de øvrige løbetider. Vi venter derfor, en udfladning af den britiske rentekurve, idet de korte renter vil stige mere end de lange. Renterne i Storbritannien har fulgt den faldende tendens i euroområdet og USA siden starten af 2014. Vi venter ikke de store bevægelser i renterne på 3 måneders sigt, men renterne stiger formentlig til over det aktuelle niveau senere på året. Vores prognose ligger tæt på forward-markedet for alle løbetider på 3 måneders sigt og en anelse over forward-markedet på 12 måneders sigt, idet vi venter lidt mere aggressive renteforhøjelser end forward-markedet. GBP Spot +3m +6m +12m Base rate 0.50 0.50 0.50 0.50 3M 0.52 0.55 0.56 0.82 2-årig 0.61 0.75 0 0 5-årig 1.89 0 2.15 2.60 10-årig 2.68 2.90 3.10 3.40 2-årig 0.97 1.15 1.35 1.85 5-årig 1.91 2.10 2.25 2.70 10-årig 2.76 2.95 3.15 3.45 GBP-swapkurve 4.0 3.5 3.0 0.5 Statsobligationer % bp 2 0-2 -4-6 -8-10 -12-14 Ændring, bp (h-akse) 14-Feb-14 14-Mar-14 3-måneders Libor-rente 8 14. marts 2014 www.danskeresearch.com
NOK SEK DKK CHF JPY GBP EUR * USD Renteprognose Horisont CB rente 3m xibor 2-årig swp 5-årig swp 10-årig swp 2-årig stat 5-årig stat 10-årig stat Spot 0.25 0.23 0.49 1.63 2.76 0.35 3 2.65 +3m 0.25 0.25 0.55 1.70 2.80 0.45 1.60 2.70 +6m 0.25 0.25 0.80 1.90 3.05 0.70 1.80 2.90 +12m 0.25 0.45 1.30 2.60 3.40 1.20 0 3.25 Spot 0.25 0.30 0.45 0.93 1.77 0.13 0.57 3 +3m 0.15 0.30 0.50 5 1.85 0.15 0.70 1.60 +6m 0.15 0.30 0.55 1.10 5 0.20 0.75 1.80 +12m 0.15 0.30 0.60 1.40 2.45 0.20 5 2.15 Spot 0.50 0.52 0.97 1.91 2.76 0.61 1.89 2.69 +3m 0.50 0.55 1.15 2.10 2.95 0.75 0 2.90 +6m 0.50 0.56 1.35 2.25 3.15 0 2.15 3.10 +12m 0.50 0.82 1.85 2.70 3.45 0 2.60 3.40 Spot 0.10 0.14 0.19 0.32 0.80 0.07 0.19 0.60 +3m 0.10 0.15 0.20 0.40 0.85 0.10 0.25 0.65 +6m 0.10 0.20 0.25 0.45 0.90 0.15 0.30 0.70 +12m 0.10 0.20 0.25 0.50 0.95 0.15 0.35 0.75 Spot 0.00 0.02 0.08 0.51 1.36-0.11 0.23 4 +3m 0.00 0.00 0.15 0.60 1.45-0.10 0.30 1.10 +6m 0.00 0.00 0.15 0.65 1.45-0.10 0.35 1.10 +12m 0.00 0.00 0.35 0.85 5 0.10 0.55 1.20 Spot 0.20 0.29 0.65 1.19 5 0.19 0.74 6 +3m 0.20 0.35 0.70 1.30 2.10 0.25 0.85 1.61 +6m 0.20 0.35 0.75 1.35 2.30 0.30 0.90 1.81 +12m 0.20 0.35 0.80 1.65 2.70 0.30 1.20 2.16 Spot 0.75 0.93 1.10 1.77 2.45 0.83 1.38 9 +3m 0.75 0.95 5 1.70 0 0.80 1.35 5 +6m 0.75 0.95 1.10 1.85 2.60 0.85 1.45 2.20 +12m 0.75 0.95 1.20 0 2.85 0.95 1.60 2.45 Spot 0 1.72 1.93 2.49 3.12 1.44 2.22 2.91 +3m 0 1.73 0 2.60 3.20 1.60 2.30 2.90 +6m 0 1.75 5 2.75 3.35 1.65 2.40 3.00 +12m 0 1.85 2.15 2.95 3.60 1.75 2.60 3.25 Note: * Tyske statsobligationer er benyttet 9 14. marts 2014 www.danskeresearch.com
Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst www.danskebank.com/research. Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse. 10 14. marts 2014 www.danskeresearch.com