FAIF nyhedsservice Maj 2015
Indledende I dette nyhedsbrev sættes der fokus på de forskelligartede tiltag og udviklinger i praksis m.v., der har fundet sted i starten af 2015. Dette omfatter bl.a. følgende: Introduktion af ELTIF (European Long-Term Investment Funds). Åbne kontra lukkede fonde og betydningen heraf. Finanstilsynets første offentliggjorte påtale vedr. FAIF-loven. Bøger om FAIF Introduktion af ELTIF (European Long-Term Investment Funds) Europa-Parlamentet vedtog den 20. marts 2015 en regulering af såkaldte ELTIF, hvilket står for European Long-Term Investment Funds. Reguleringen træder i kraft 20 dage efter offentliggørelse i den europæiske unions officielle journal, og er derefter umiddelbart anvendelig i medlemsstaterne, herunder Danmark. En ELTIF er kort beskrevet en AIF, der er underlagt et særligt regelsæt i forhold til placeringsregler, indløsning, markedsføring osv. Den gældende FAIF-lov er karakteriseret ved at regulere forvalteren (FAIF en) og ikke fonden (AIF en), hvorfor en ELTIF basalt set ikke åbner op for investeringsenheder, der ikke allerede kan etableres under de nuværende regler. Den regulering, der fremadrettet gælder for en ELTIF, kan således i dag laves på fuldstændig frivillig basis ved at indskrive de pågældende placerings- og indløsningsregler m.v. i AIF ens vedtægter og forvaltningsaftalen med FAIF en. Fordelen ved en ELTIF er således ikke, at den bibringer noget nyt. Fordelen er derimod, at investorerne i hele EU på forhånd kan være trygge ved, at hvis de investerer i en ELTIF et sted i EU, f.eks. Danmark, er det præcis den samme totalt-harmoniserede regulering, der gælder for den danske ELTIF, som hvis der havde været tale om en ELTIF i et hvilket som helst andet EU-land. Styrken ved en ELTIF ligger således i selve regelharmoniseringen (man behøver ikke fortælle en udenlandsk investor, hvad der står i vedtægterne for den danske AIF, hvordan vedtægter skal fortolkes efter dansk ret, hvordan brud på vedtægter kan håndhæves efter dansk ret osv., idet man i stedet kan nøjedes med at konstatere, at der er tale om en ELTIF underlagt de samme regler i hele EU). Læser man den 79 siders lange regulering står det klart, at formålet med ELTIF er er at formidle kapital primært fra pensionskasser, men også fra detailinvestorer til infrastruktur, teknologi, energi og SMV er i EU, dvs. mange af de projekter, der af EU vurderes som kritiske for den fremtidige udvikling i EU, og som til tider har haft vanskeligt ved at skaffe kapital via mere traditionelle kapitalkilder. Det står imidlertid også klart, at det er nogle relativt bastante krav, der gælder for en ELTIF, herunder bl.a. følgende: Fonden må alene investere i eligible investments hvilket en smule forenklet indebærer, at der er en række investeringer, der pr. definition er udelukkede på forhånd, herunder f.eks. short-selling, derivater, udlån af værdipapirer samt investering i finansielle virksomheder og børsnoterede virksomheder med en markedsværdi på mere end ½ mia. euro. Mindst 70 % af fondens midler skal investeres i eligible investment assets, herunder f.eks. unoterede kapitalandele i SMV er, OPP-selskaber osv. Højest 10 % af fondens midler må være investeret i ét selskab. Højst 10 % af fondens midler må direkte eller indirekte være investeret i én real asset (f.eks. et infrastrukturprojekt).
Fonden må alene optage lån svarende til 30 % af fondens midler (dvs. en gearingsgrænse på 30 %), og der må til sikkerhed for lånet alene gives pant i aktiver, der modsvarer 30 % af fondens midler. Fonden skal som altovervejende udgangspunkt være lukket for indløsning i hele sin levetid, hvilket ved f.eks. infrastrukturfonde ofte kan være 30 år eller mere. Fonden skal offentliggøre et særligt prospekt, inden der kan ske markedsføring overfor detailinvestorer. Derudover skal der opnås tilladelse efter de almindelige regler i FAIF-loven, dvs. markedsføringstilladelse samt offentliggørelse af et dokument med væsentlig investorinformation. Inden der sælges andele i fonden til detailinvestorer, skal fonden (i praksis den FAIF, der forvalter fonden) påse, at der indhentes oplysninger om den konkrete investors kendskab og erfaring med investeringer af den pågældende type, den konkrete investors finansielle situation og evne til at bære et evt. tab, samt den konkrete investors investeringsformål og investeringshorisont, hvorefter FAIF en alene må anbefale en investering i fonden, hvis investeringen vurderes egnet for den pågældende. Dette svarer således i en vis udstrækning til de forpligtelser en finansiel virksomhed har efter investorbeskyttelsesbekendtgørelsens regler om udførelse af egnetheds- og hensigtsmæssighedstest inden der investeres i værdipapirer. Tiden må vise, om ELTIF er bliver en succes. De åbenlyse udfordringer ved at få investorerne til at investere i en ELTIF er for så vidt angår detailinvestorer, at det (i) er en langvarig og illikvid investering, og (ii) at det er relativt omkostningstungt at udbyde investeringen, når henses til kravene om prospekt, indhentning af oplysninger og egnethedsvurdering m.v. For så vidt angår pensionskasser m.v. er udfordringen nok nærmere, at en ELTIF som nævnt ikke bibringer noget, der ikke allerede i dag kan etableres på frivillig og skræddersyet basis (hvorfor investere i en gennemreguleret fond, når man kan investere i en fond, hvor man selv kan indrette vedtægterne, som man har lyst til). For så vidt angår pensionskasserne bliver det afgørende derfor antageligt en vurdering af fordele og ulemper ved en regulering, der på den ene side er total-harmoniseret i hele EU, men på den anden side også er låst i forhold til placeringsregler og indløsning m.v. En ELTIF s største fordel er således reelt også dens største ulempe. Et bud kunne være, at vi i fremtiden navnlig vil se ELTIF er anvendt i de situationer, hvor pensionskasser fra forskellige EU-lande går sammen om at etablere en fond, og hvor de ovenfor beskrevne placeringsregler m.v. stemmer nogenlunde overens med pensionskasserne investeringsønsker for den nye fond. Åbne kontra lukkede fonde og betydningen heraf Hvorvidt en fond (AIF) er af den åbne eller lukkede type har i praksis hidtil primært haft interesse i forhold til overgangsreglen i FAIF-lovens 195, hvorefter forvaltere, der inden den 22. juli 2013 forvaltede fonde af den lukkede type, kunne fortsætte med at forvalte disse fonde uden at søge FAIF-tilladelse, hvis fondene ikke foretog yderligere investeringer efter den 22. juli 2013. Spørgsmålet om åbne kontra lukkede fonde har imidlertid også afgørende betydning i forhold til en række andre forhold, herunder f.eks. prospektpligt. Ønsker et selskab at udbyde aktier overfor offentligheden følger det i dag af reglerne i værdipapirhandelsloven og prospektbekendtgørelserne, at der som udgangspunkt skal udarbejdes, godkendes og offentliggøres et prospekt. Ved udbud af aktier for mere end 5 mio. euro skal dette prospekt som udgangspunkt opfylde de samme krav, som hvis der var tale om en børsnotering af aktierne. Alle der har været involveret i processen med at få udarbejdet, godkendt og offentliggjort et prospekt efter den store prospektbekendtgørelse ved, at det er en omfattende og ofte også omkostningstung proces.
Hvis selskabet er en AIF, følger det imidlertid direkte af værdipapirhandelslovens 23, stk. 4, nr. 3, at prospektreglerne slet ikke finder anvendelse, medmindre der er tale om en AIF af den lukkede type. Årsagen til at man fra EU s side har valgt et udgangspunkt om, at AIF er kan udbydes til offentligheden uden prospektpligt er, at der allerede i FAIF-loven er en lang række investorbeskyttelsesregler (markedsføringstilladelse, væsentlig investorinformation, tilladelseskrav for forvalteren osv.), der gør, at det er betryggende i hvert fald i åbne fonde at disse kan udbydes uden at skulle opfylde prospektreglerne i værdipapirhandelsloven. Når det nogle gange høres omtalt, at der ikke er nogen fordele ved at være en AIF, og at FAIF-loven alene indebærer yderligere omkostninger er dette således ikke korrekt. Undtagelsen fra prospektreglerne er et klart eksempel på, at der er fordele, herunder også omkostningsbesparende fordele, ved at være en AIF. Hvorvidt en fond er åben eller lukket har der tidligere været en del tvivl om, men det fremgår i dag af artikel 1, stk. 2 i forordning nr. 694/2014 af 17. december 2013, at det afgørende (når bortses fra overgangsreglen) er følgende: Som en FAIF, der forvalter en AIF af den åbne type, anses en FAIF, der forvalter en AIF, hvis kapitalandele på anmodning af en eller flere kapitalandelshavere direkte eller indirekte over AIF'ens aktiver tilbagekøbes eller indløses før indledningen af likvidations- eller afviklingsfasen efter de procedurer og med den hyppighed, der er fastsat i dens regler eller vedtægter, prospekter eller udbudsdokumenter. Det interessante herved er, at det efter ordlyden alene er afgørende, om AIF en er åben for indløsning før den likvideres/afvikles eller ej. Vilkårene for indløsningen er med andre ord irrelevante ved vurderingen. Dette stemmer godt overens med, at de klassiske private equity fonde typisk har en levetid på ca. 7-10 år, men det stemmer mindre godt overens med, at nogle AIF er, f.eks. ejendomsfonde, typisk slet ikke har nogen fast defineret levetid. Finanstilsynet har for nylig i en ikke-offentliggjort afgørelse fundet, at en ejendomsfond, hvor investorerne alene havde indløsningsret hvert syvende år, og først havde krav på at få deres midler udbetalt et år efter fremsættelse af indløsningskravet desuagtet skulle betragtes som en åben fond, og at der derfor ikke var prospektpligt. Det afgørende var alene, om der var en indløsningsret ikke vilkårene herfor. Om udfaldet ville have været det samme, hvis der først havde været indløsningsret hvert 20, 40 eller 100 år er usikkert. På et tidspunkt må man antage, at tidsperioden bliver så lang, at indløsningsretten reelt må anses for illusorisk og fonden derfor ud fra en formålsfortolkning af forordningens artikel 1, stk. 2, må betragtes som lukket, men hvor meget der skal til i denne henseende, er det næppe muligt at sige noget sikkert om. Finanstilsynets første offentliggjorte påtale vedr. FAIF-loven Finanstilsynet offentliggjorde den 30. marts 2015 den første påtale vedr. FAIF-loven. Den tvivlsomme ære af at være den første modtager af et påbud gik til SEED Capital Management I/S for at have forvaltet AIF er uden at være registreret som FAIF hos Finanstilsynet. Påtalen skyldtes, at der i to AIF er var foretaget investeringer efter den 22. juli 2013, hvorfor fondene ikke opfyldte kravene for at være omfattet af overgangsreglen i FAIFlovens 195. SEED Capital Management I/S skulle derfor senest den 22. juli 2014 have ansøgt om FAIFregistrering (ikke tilladelse, da fondene samlet set ikke oversteg lovens tærskelværdier). SEED Capital Management I/S søgte den 28. oktober 2014 om FAIF-registrering og er i dag registreret som FAIF. Påtalen ses ikke at have haft yderligere konsekvenser, herunder bøde eller lign., for SEED Capital Management I/S eller dens ledelse.
Bøger om FAIF I denne måned udkommer den første (og hidtil eneste) danske bog om FAIF. Bogen er forfattet af Hanne Birkmose, der er lektor ved Juridisk Institut på Aarhus Universitet, samt Martin Chr. Kruhl, der er advokat ved LETT Advokatpartnerselskab og associeret lektor ved Juridisk Institut på Aarhus Universitet. Bogen udgives af Karnov Group (http://www.karnovgroup.dk/shop/products/dk-alternativeinvesteringsfonde-1-udg) og kan erhverves fra den 21. maj 2015. Herudover vil der enten i slutningen af 2015 eller starten af 2016 udkomme en FAIF-håndbog udelukkende møntet på forvaltere af ejendomsfonde. Håndbogen vil blive skrevet af advokat Martin Chr. Kruhl i samarbejde med Ejendomsforeningen Danmark, og vil udgøre en praktisk anvendelig håndbog for bestyrelsen, direktionen, risikostyringsfunktionen og compliancefunktionen i forvaltere af ejendomsfonde. Et af de primære formål med håndbogen vil således være at gøre de mange regler i FAIF-lovkomplekset (lov, direktiv, forordninger osv.) operationelle for de personer, der til dagligt forvalter ejendomsfonde. Tilmelding til FAIF-nyhedsservice For nærmere info samt tilmelding til FAIF-nyhedsservice bedes du skrive til mcj@lett.dk.
LETT Advokatpartnerselskab København Aarhus lett.dk CVR 35 20 93 52