4. kvartal 2016: For dyr trods mere positive udsigter

Transkript

1 NORDEA - REDUCER 4. kvartal 2016: For dyr trods mere positive udsigter Udsigten for 2017 er blevet mere positiv Den generelle forretningsudvikling styres fortsat primært af moderat makroøkonomisk vækst. De samlede indtægter understøttes primært af stigninger i nettorentemarginalerne og fortsat fokus på udvikling af nye kanaler til at øge gebyrindtægterne. Dette er en vanskelig tilgang for en bank, som kæmper med at øge kundetilfredsheden. Vi forventer et afkast på 6,4 % i 2017, hvilket efter vores mening ikke er konkurrencedygtigt nok til at slå afkastet fra andre banker. Vi forhøjer vores kursmål til DKK 88, men nedjusterer vores anbefaling til REDUCER. Forbedringer i nettorenteindtægter (NRI) skal drives af margin- og volumenvækst: Nordea forventer at øge NRI i 2017 samt opnå en volumenvækst på 2-3 % på lånebogen, men volumen på erhvervssiden forventes at vækste meget moderat. Vi mener, at det realistisk at tro på en vækst i NRI drevet af tidligere prisstigninger. Konkurrencen er dog stadig hård, og vi stiller spørgsmålstegn ved, om konkurrenterne også vil introducere prisstigninger. De seneste stigninger i lange renter vil ikke have væsentlig effekt på indtægten. Vi forventer, at NRI stiger med 2,4 % i Kapitalgrundlaget er solidt og bekræfter stigende udbytte: Kapitalgrundlaget med en kernekapitalprocent på 18,4 % giver en buffer på 100bps i forhold til det forventede kapitalkrav på 17,4 %. Dette er en tilstrækkelig buffer, som betyder, at en stor del af overskuddet, der genereres i 2017, kan udbetales. Afkastet er ikke længere så attraktivt: På baggrund af vores estimat for 2017 forventer vi, at udbyttet stiger til EUR 0,71 pr. aktie, hvilket giver et afkast til aktionærerne på 6,4 % baseret på den nuværende aktiekurs. På trods af Nordeas lave risikoprofil foretrækker vi andre banker frem for Nordea pga. et bedre risiko/gevinst-forhold, f.eks. Danske Bank. Regnskabs- og nøgletal (EURm) 2016R 2017E 2018E 2019E Net interest income Core earnings Pre-tax profit Core earnings (%) -2,1% -0,5% 2,5% 2,3% Cost/income ratio 48,4% 50,2% 48,0% 46,7% NII/RWA 3,4% 3,6% 3,7% 3,6% ROE 11,9% 11,0% 11,0% 11,3% EPS 0,93 0,89 0,92 0,96 P/E 11,3 12,5 12,2 11,6 P/BV 1,3 1,4 1,3 1,3 Div. per share 0,65 0,71 0,73 0,74 Research, Jyske Markets Vestergade 8-16, DK-8600 Silkeborg Senior Aktieanalytiker, Thomas Eskildsen thomas.eskildsen@jyskebank.dk Vigtige investoroplysninger: Se venligst materialets sidste sider.

2 4. kvartal 2016: Realiseret vs. JB & konsensus Quarterly Figures Q4'16E Surprise % Surprise EURm (EURm) Q4'15 Q1'16 Q2'16 Q3'16 Q4'16 Growth (q/q) Growth (y/y) Consensus JB Consensus JB Consensus JB Net interest income % 1% % 1% 9 17 Net fee income % 6% % 4% Net resultat from items at fair value % 18% % 18% Equity method % 33% 9-53% -5 Other operating income % -84% 27 18% 5 Total income % -1% % 5% Staff costs % -28% % -6% Other expenses % 4% % -87 Depreciations of tangible and int. assets % 9% % -20 Total operating expenses % -16% % 5% 3-60 Profit before loan losses % 18% % 5% Net loan losses % -9% % -14% Operating profit % 22% % 7% Income tax expense % -17% % 96 Net profit from discontinued operations n.a. n.a. 0 n.a. 0 Net profit for the period % 30% % 20% C/I (including non-recurring items) 55,9% 51,3% 47,2% 48,0% 47,2% 47,2% -0,1 p.p. ROE 11,1% 10,4% 13,4% 11,6% 13,9% 10,6% 11,7% -3,3 p.p. -2,2 p.p. CET1-ratio 16,5% 16,7% 16,8% 17,9% 18,4% 17,9% 18,0% -0,5 p.p. -0,5 p.p. Share buy-back Source: Jyske Bank (consensus collected by SME Direkt) : JB & konsensusestimater (konsensus forud for regnskabet for 4. kvt.) Annual Figures (EURm) JB' s estimates Consensus estimates pre Q4' 16 Consensus Consensus Consensus 2016R 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E Consensus estimates post Q3' 16 Consensus 2017E Consensus 2018E Consensus 2019E Net interest income Net fee income Net resultat from items at fair value Equity method Other operating income Total income Staff costs Other expenses Depreciations of tangible and int. assets Total operating expenses Profit before loan losses Net loan losses Operating profit Income tax expense Net profit from discontinued operations Net profit for the period C/I (including non-recurring items) 48,4% 50,2% 48,0% 46,7% 49,4% 47,7% 49,2% 47,6% ROE 11,9% 11,0% 11,0% 11,3% 10,6% 11,0% 10,7% 11,1% CET1-ratio 18,4% 19,0% 19,1% 18,8% 18,3% 18,6% 18,4% 18,7% Yields (EURm) JB' s estimates Consensus estimates pre Q4' 16 Consensus estimates post Q3' 16 Consensus Consensus Consensus Consensus Consensus Consensus 2016R 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E Pay-out ratio excluding share buy-back 70% 80% 80% 77% Div. per share (EUR) 0,65 0,71 0,73 0,74 0,66 0,69 0,66 0,67 Div. per share (DKK) 4,82 5,31 5,46 5,52 Share buy back (EUR) Special dividend from share buy-back (EUR) 0,00 0,00 0,00 0,00 Total pay-out ratio 70% 80% 80% 77% Total pay-out per share (EUR) 0,65 0,71 0,73 0,74 Total pay-out per share (DKK) 4,82 5,31 5,46 5,52 Dividend yield (pct. of share price) 6,7% 6,4% 6,6% 6,6% Total shareholder yield (pct. of share price 6,7% 6,4% 6,6% 6,6% Share price 83,3 83,3 83,3 Source: Jyske Bank and Nordea Source: Consensus collected by SME Direkt Source: Consensus collected by SME Direkt

3 Estimatændringer Vi har opjusteret vores estimat for 2017 en smule for at afspejle bedre end ventet nettorentemarginaler og et højere end ventet niveau af gebyrindtægter i 4. kvartal Baseret på den positive udvikling i nettorentemarginalerne i især Personal Banking har vi opjusteret vores estimat for nettorenteindtægterne en smule for 2017 og E arlier estimate New estimate Change in p ct. (DKKm) 2017E 2018E 2017E 2018E 2017E 2018E Net interest income ,8% 3,7% Total income ,8% 3,6% Profit before tax ,3% 6,7% Net profit ,4% 6,7% EPS 0,89 0,86 0,89 0,92 0,4% 6,7%

4 Overblik NORDEA Selskabsprofil Nordea er den klart største bank i Norden målt på market capitalisation. Banken blev dannet i 2000 gennem en fusion af MeritaNordbanken, UniDanmark og Christiania. Nordea udbyder bankydelser, forsikringer, realkredit, boligformidling og kapitalforvaltning i hele den nordiske region samt Polen. Nordea servicerer 10 mio. privatkunder og erhvervskunder i den nordiske region. Nordea-aktien er noteret på fondsbørserne i Helsinki, Stockholm og København. Ejerstruktur Other 79% Sampo Plc 21% Omsætningsvækst og rentabilitet Omsætningsfordeling 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% -2,0% -4,0% -6,0% -8,0% -10,0% -12,0% 6,0% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% -3,0% Wealth Management 14% Other 8% Wholesale Banking 26% Retail Banking 52% Loans and advances Growth in total income Fundamental vurdering Nordea har gennem en ellers for sektoren svær tid formået at vinde investorernes positive opmærksomhed Vi har tillid til, at Nordea vil drage nytte af den strategiske fokus på at skabe et øget krydssalg, hvilket desuden skaber en forbedring i omkostningsprocenten Nordea går efter en egenkapitalforrentning på 13% i løbet af et par år, hvilket vi forventer vil ligge i den absolutte europæiske top Investeringscase Vi forventer Nøgleordene for Nordea er krydssalg og vækstambitioner på opsparingsmarkedet. Dette vil gradvist forbedre omkostningsstrukturen. Specielt krydssalgsmulighederne bliver til fremtidig værdiskabelse Udviklingen i rentemarginen vil have yderst positiv effekt på nettorenteindtægterne og vil være værdiskabende og sikre en egenkapitalforretning på linje med de absolut bedste i Europa Kurstriggere Stigende rentemarginal, der kan skabe vækst i indtjeningen og sænke omkostningsprocenten Indtægterne hæves mere end forudsat og vil eliminere aktiemarkedets fokus på omkostningsudviklingen Risikofaktorer Generel makroøkonomisk afmatning Stigning i tab og hensættelser i Norden og Baltikum Nordea formår ikke at skabe øget salg pr. kundeenhed og omkostningsprocenten bliver ikke reduceret Opkøb, der ikke betragtes som værdiskabende, herunder køb af livsforsikringsselskab Totalafkast ,5% ,1% ,1% ,9% ,2% 2017 YTD 7,0% 4

5 Seneste aktieanbefalingsændringer: Da to Anbefaling Køb Stærkt køb Køb Stærkt køb Kurs ved anb efaling 77,35 74,85 89,55 76,35 Afkast er inklusiv dividende udbetalinger for perioden 0,87% 19,64% -10,23% 2,30% OMX C2 0 CAP ved anb efaling 720,84 798,06 932,67 952,17 Afkast frem til næste anbefalingsændring el. i dag 12,50% 17,24% 3,87% 2,91% Relativ performance ift. OMXC20CAP -10,34% 2,04% -13,58% -0,59% Analytiker* TE TE TE TE De anvendte kurser er lukkekurser (eller senest handlede kurs) på dagen før dagen for anbefalingen. Kilde: Bloomberg. *FH: Frans Høyer; FHA: Frank Hørning Andersen; JVK: Janne Vincent Kjær; TE: Thomas Eskildsen Stærkt 75 køb Køb Reducer Kurs Kursmål 5

6 Jyske Banks aktieanbefalinger - aktuel fordeling Klik her for at angive tekst. Fordeling af anbefalinger for danske aktier (antal) Fordeling af anbefaling for alle aktier (antal) Kilde: Jyske Bank Vigtig Investorinformation Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for disse informationer rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personligt brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Hvis ikke andet er anført er kilden Jyske Bank. Denne analyse er en investeringsanalyse. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, som de udarbejder analyser om. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretninger o.l. så må denne ikke handle i det pågældende papir på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan tillige have positioner i de papirer, der analyseres og vil ofte have et forretningsmæssigt forhold til de analyserede virksomheder eller udstedere af de analyserede papirer. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Selskabsanalyser er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse (medmindre andet er angivet). Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter på: Modeller Jyske Bank anvender en eller flere af følgende modeller: Discounted cash flow model (DCF-model): I denne model værdiansættes selskabet på baggrund af de forventede fremtidige frie pengestrømme, som selskabets drift genererer. Værdiansættelsen opdeles i hhv. en budgetperiode, bestående af 10 år, en mellemperiode, hvori det antages, at selskabet vil være i stand til at opretholde sin konkurrencemæssige fordel og en terminalperiode. Beregningen af værdien i budgetperioden og mellemperioden beregnes ved en simpel tilbagediskontering af de frie pengestrømme i de enkelte år med de relevante kapitalomkostninger, WACC. Værdien beregnes således: hvor FCF t+1 NPV af budgetperiode = (1 + WACC) t+1 FCFt+1 = Den frie pengestrøm i periode t+1 (både ejere og långivere) WACC = De vægtede gennemsnitlige kapitalomkostninger" (både ejere og långivere) EV = Estimeret værdi (både egenkapital og rentebærende gæld) T t=0 (1) Dividendemodel: I enkelte tilfælde anvendes en dividendemodel til bestemmelse af selskabets fundamentale værdi. Ifølge denne model er værdien af et selskab den tilbagediskonterede værdi af alle forventede fremtidige udbyttebetalinger. Relativ værdiansættelse: Den fundamentale værdi sammenholdes med en relativ værdiansættelse, hvor nøgletal såsom P/E, P/B og EV/EBITDA holdes op imod konkurrenternes. Hvis der er tale om et koncernselskab bestående af flere forskellige forretningsområder kan en sum-of-the-parts værdiansættelse benyttes, hvor selskabet værdiansættes med udgangspunkt i værdien af de enkelte forretningsområder, der fastsættes på baggrund af sammenlignelige selskabers nøgletal. Markedsstemning: Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Heri indgår momentum-scoren i Jyske Quant modellen. I momentum-scoren indgår faktorer så som indtjeningsmomentum, implicit volatilitet, analytikernes estimatændringer og anbefalingsændringer. Læs mere om Jyske Quant her: (EN) 6

7 Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast inden for de kommende 12 måneder. Det forventede afkast er forskellen mellem den aktuelle kurs og vores 12 mdrs. kursmål (kursmålet indeholder forventet udbytte inden for de kommende 12 måneder). Aktiemarkedet har historisk givet et afkast på omkring 10%, hvorfor vi bruger 10% som estimat for markedsafkastet de kommende 12 mdr. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er afkastpotentialet også angivet absolut via vores kursmål. Der laves løbende opfølgninger på anbefalingen. En anbefaling er gældende indtil den ændres også selvom kursstigninger har bragt kursen for tæt på kursmålet. Det er således anbefalingen, som er ankeret og ikke kursmålet. A nbefaling R isiko justeret afkast Stærkt køb >20% Køb 10-20% Reducer 0-10% Sælg <0% Kilde: Jyske Bank For uddybning af vores anbefalingsbegreber henvises til: De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at papiret vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering af det fremtidige afkastpotentiale. Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Derudover kan der udarbejdes analyser på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Risiko Investering i denne aktie er behæftet med risiko. Bevægelser i aktiemarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen i aktien. Se analysens forside for vores syn på risikoen for aktien. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles aktien i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. Er der tale om ADR e.l., er valutarisikoen forbundet med den valuta, som moderselskabet handles i. Risikomærkning Grøn: En type af investeringsprodukt er i kategorien grøn, hvis risikoen for at tabe hele det investerede beløb må betragtes som meget lille, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Gul: En type af investeringsprodukt er i kategorien gul, hvis der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Rød: En type af investeringsprodukt er i kategorien rød, hvis der er en risiko for at tabe mere end det investerede beløb, eller hvis produkttypen er vanskelig at gennemskue. Kompleksitet For at et produkt kan betegnes som Ikke-kompleks : Skal det kunne afhændes, indløses eller på anden måde realiseres til en offentligt tilgængelig kurs. Skal det ikke indebære en faktisk eller potentiel forpligtelse for kunden, som overstiger udgiften ved erhvervelsen. Skal prissætning fastsættes uden reference til andre værdipapirers priser, samt andre indekser og mål. Skal der findes let forståelige, offentligt tilgængelige oplysninger om produktets karakteristika. Må produktet ikke være et derivat. 7

8 Kontaktoplysninger Private Banking Nord Private Banking København Toldbod Plads 1 Vesterbrogade Aalborg 1780 København V Tlf: Tlf: Private Banking Midtvest Private Banking Sjælland St. Torv 1 Nørregade Holstebro 4100 Ringsted Tlf: Tlf: Private Banking Syd Private Banking Fyn Torvet 21 Mageløs Esbjerg 5100 Odense C Tlf: Tlf: Private Banking Aarhus Private Banking Midt Østergade 4 Vestergade Århus C 8600 Silkeborg Tlf: Tlf: Private Banking Copenhagen (PBC) Private Banking Ekslusive Tlf: Vestergade Silkeborg Tlf: PBC Hamburg Jyske Bank (Gibraltar) Ltd Tlf: