Jyske Foretrukne - Danske obligationer Investeringsmarkederne har i 2018, med politiske temaer i fronten, ikke manglet udsving. Hvad enten der har været tale om budgetforhandlinger i Italien, handelskrig med Kina og USA i fokus, Brexit m.fl., så har navnlig aktiemarkederne og kreditobligationer haft svære tider. Risikomærkning Kompleks Ikke-kompleks Se venligst de sidste sider for forklaring X X Som en direkte modsætning har traditionelle danske obligationer, i form af realkreditobligationer, i 2018 oplevet en stille tilværelse, og den relative prisfastsættelse (OAS spænd mod Swap renter) har siden februar stort set været uændret. End ikke Statens omlægning af finansiering af offentligt støttet byggeri har rykket markant ved markedet. Set i lyset af de få udsving på markedet, er der i 2018 kun foretaget én enkelt omlægning i Jyske Foretrukne Danske obligationer. I maj omlagde vi anbefalingen af 2% Nykredit 2034 til fordel for 1% Nykredit 2027. Internal Clients, Capital Markets, Jyske Bank Vestergade 8-16 DK-8600 Silkeborg Senior Investment Advisor, Patrick Klippert klippert@jyskebank.dk +45 87 57 86 12 Fremadrettet ventes gradvist stigende renter i DKK, med den første renteforhøjelse af Nationalbanken i september 2019. Der er dermed ikke ændret i renteprognosen, og vores forventninger afspejler den aktuelle prisning i markedet. Den aktuelle uro på aktiemarkederne skyder de gradvise rentestigninger til perioden op til ECB mødet i september næste år. Den seneste tids svækkelse af DKK overfor EUR har imidlertid øget risikoen svagt for en selvstændig renteforhøjelse fra Nationalbanken før den forventede rentestigning i september 2019. Læs en kort gennemgang af den seneste renteprognose på side 4 eller den fulde renteprognose her. Fremadrettet ventes det fortsat, at udviklingen i den europæisk inflation, investorernes risikoappetit, udstedelse af nye konverterbare obligationer, og udlandets efterspørgsel, er væsentlige faktorer der kan påvirke de danske realkreditobligationer. Vigtig investorinformation: Se materialets sidste sider. 1
Der er ingen udskiftninger på anbefalingslisten i denne måned. Anbefalingerne er opdateret med nye kurser og forventede afkast, med udgangspunkt i renteprognosen. For obligationer med længere varighed foretrækker vi fortsat konverterbare udstedelser, på bekostning af lange fleksobligationer. For obligationer med kortere løbetider foretrækker vi konverterbare højkupon udstedelser velvidende, at der er tale om risiko for negative overraskelser, i form af øgede udtræk. Vi vurderer dog, at korte konverterbare fortsat er det bedste alternativ til en investor der ønsker lav varighed. Vi har dermed bevidst undladt korte fleksobligationer, variabelt forrentede obligationer (floatere og capped floatere), samt udstedelserne fra Danmarks Skibskredit, som en del af listen for nærværende. Listen for vores foretrukne danske obligationer fremgår nedenfor. Tabel 1 Jyske Foretrukne Danske Obligationer Anbefalinger - Danske obligationer (detail investor) Prioritering Obligation Fondskode Type Kurs Rente- følsomhed Forventet 12 mdr. afkast (%) Uændret rentekurve Forventet 12 mdr. afkast (%) Jyske Bank renteprognose Forventet afkast (%) +50 bp Forventet afkast (%) -50bp 1 (3) 2,5%NYK47IO 979899 Konverterbar 103,88 3,88 1,64 0,78-2,76 2,12 2 (2) 3,5%RD44IO 928925 Konverterbar 109,90 0,98 0,68 0,47 0,02 0,09 3 (4) 1,5%NYK37 950432 Konverterbar 100,46 5,95 1,63 0,23-4,20 6,22 4 (1) 1%NYK27 979627 Konverterbar 102,12 2,51 0,30-0,25-1,69 2,06 5 (5) 4%NYK35 975729 Konverterbar 112,00 1,11 0,37 0,23-0,67 0,02 Note: Det forventede afkast kan ikke anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast. Afkast og/eller kursudvikling kan blive negativ. For inkonverterbare og variabeltforrentede obligationer er det forventede afkast lig den effektive rente ved en hold til udløb strategi. Kurser er gårsdagens gennemsnitskurser fra Københavns Fondsbørs, og er ikke handlebare. Rentefølsomheden er beregnet ved Jyske Banks Realkreditmodel. Afkastet er før skat og omkostninger, afkastet skal derfor reduceres hermed. Skattebehandlingen afhænger af den enkelte kundes individuelle situation, og kan ændres fremover. Kontakt din skatterådgiver. *afkastet bliver vurderet ud fra en hold til udløb betragtning. Tal i parantes angiver prioritering ved forrige opdatering. 2
Afkast (%) 15.11.2018 Danske obligationer i september og oktober Som nævnt tidligere bød sommeren kun på meget begrænsede udsving for de danske obligationer, hvilket også kan aflæses på nedenstående afkastgraf, hvor der generelt har været en stabil og uændret til svagt stigende tendens de seneste måneder. 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0-1,0-2,0-3,0-4,0 29-12-17 29-03-18 29-06-18 29-09-18 2,5NYK47IO 3,5RD44IO 1,5NYK37 4NYK35 1NYK27 2NYK34 2,5NYK47IO 3,5RD44IO 1,5NYK37 4NYK35 Afkast år-til-dato 2,08 Afkast år-til-dato 2,13 Afkast år-til-dato 0,93 Afkast år-til-dato 2,81 1NYK27 2NYK34 (lukket) Afkast år-til-dato 0,41 Afkast år-til-dato -0,35 Kilde: Jyske Markets Et uddrag af renteprognosen fremgår på følgende side. 3
Uddrag af renteprognosen Renter i DKK og EUR er faldet i den seneste måned pga. aktiekursfald og usikkerhed om Italiens budget. ECB fastholdt renten i oktober og udskød den endelige udmelding om opkøbsprogrammet. Vi venter, at ECB stopper med opkøbene ved årsskiftet, mens den første renteforhøjelse på 15 bp ventes i september næste år. Dette skyldes, at vi venter gradvist stigende kerneinflation i de kommende måneder i takt med stigende lønvækst i Eurozonen, da de ledige ressourcer på arbejdsmarkedet gradvist reduceres. Markederne indpriser en renteforhøjelse på 13 bp i december næste år, hvilket vi vurderer er fair givet usikkerheden om Italien. Den lange ende af rentekurven i EUR er påvirket af de lavere aktiemarkeder og usikkerhed om Italien. Vi venter gradvist stigende lange renter med mindre aktiemarkederne falder yderligere eller situationen om Italien eskalerer. De største rentestigninger ventes op mod renteforhøjelsen fra ECB i september næste år. Kronen er svækket yderligere over for euroen, og er tæt på niveauer, hvor Nationalbanken tidligere har interveneret. Vi venter, at eventuel intervention vil være tilstrækkeligt til at stabilisere kronen, og at Nationalbanken først hæver renten på indskudsbeviser med 15 bp i september 2019 samtidig med ECB. Risikoen er, intervention ikke er tilstrækkelig, og Nationalbanken selvstændigt ser sig nødsaget til at hæve renten for at forsvare kronen. DKK-EUR rentespænd ventes at være stabile med risikoen for højere rentespænd, hvis kronepresset fortsætter. USD-renter er steget siden vores renteprognose i oktober. Rentestigningerne skyldes, at Fed fortsat signalerer højere ledende renter, da inflationen er over 2 %, mens lønstigningerne er på de højeste niveauer siden finanskrisen. Vi fastholder vores prognose om, at Fed hæver renten kvartårligt indtil juni næste år, hvorefter renten holdes uændret i 2. halvår næste år hen mod en recession i 2020. Vores prognose (og Feds rentebane) er stadig mere aggressiv end indpriset i markederne. Derfor venter vi, at de korte USD-renter stiger lidt mere end indpriset. Vi vurderer derimod, at der er begrænset stigningspotentiale i de lange USD- renter (10-30-års løbetid) i det næste halve år. Det skyldes, at der indtil videre har været en meget begrænset effekt på USD-renter efter de store aktiekursfald. Desuden er markedet allerede positioneret mod højere lange USD-renter. Største risiko for højere renter er, at Fed fortsætter med at hæve renten pga. stigende løn- og inflationspres. Læg hertil de seneste dages positive udmeldinger om handelskrigen mellem USA og Kina. Dette kan dog vise sig at være valgtaktik fra Trump op mod midtvejsvalget den 6. november, som stadig er en usikkerhedsfaktor: Markederne vurderes at indprise, at Demokraterne overtager Repræsentanterne Hus, så en overraskende sejr til Republikanerne kan presse renter op. Risici for lavere renter, hvis der opstår fornyet uro om Emerging Markets, Italien eller Brexit. Overordnet venter vi fladere USD-kurver, og en mindre invertering i løbet af 2019. Læs den fulde renteprognose her. 4
Obligationsanbefalinger til professionelle investorer indenfor de seneste 12 måneder: Da to Ana lytike r Anbe fa ling 14-11- 2018 Thomas Rasmussen 11-09- 2018 Kristian Tirsbæk Markman 11-09- 2018 Kristian Tirsbæk Markman 23-08- 2018 Thomas Rasmussen 30-05- 2018 Thomas Rasmussen 30-05- 2018 Thomas Rasmussen 18-04- 2018 Thomas Rasmussen 06-04- 2018 Thomas Rasmussen 06-04- 2018 Thomas Rasmussen 06-04- 2018 Thomas Rasmussen 22-03- 2018 Kasper Friis Toft 07-02- 2018 Thomas Rasmussen 20-12- 2017 Thomas Rasmussen 20-12- 2017 Thomas Rasmussen Køb: 1,5'40 Køb: 2,5'47 som genplacering med lav varighed Køb: 2'50 eller 2'50IO som genplacering Sælg: 1,5'47 Køb: 2'50IO vs. 2'50 Køb: 1,5'40 vs. 2'50 Sælg: 1,5'47 Køb: 5- årige RTLer som alternativ til 10-15- årige konverterbare Køb: 3-4- årige RTLer (investorer der ønsker moderat varighed) Køb: 1,5'40 eller 2'50 Køb: 1,5'32 Køb 1,5'40 mod 2'50 Køb: 3'47/3'44IO/3'47IO (defensiv genplacering) Køb: 2'50 Obligationsanbefalinger til detailinvestorer indenfor de seneste 12 måneder: Entry Dato Exit Dato ISIN Navn på værdipapir Entryniveau Exitniveau Re a lise re t a fka st Ana lytike r 25-05- 2018 DK0009796278 1% NYK 2027 101,85 Patrick Klippert 14-12- 2017 DK0009757296 4 % NYK 2035 110,50 Patrick Klippert 06-10- 2017 25-05- 2018 DK0009789653 2 % NYK 2034 105,00 104,13 0,25% Patrick Klippert 06-10- 2017 DK0009504326 1,5 % NYK 2037 100,11 Patrick Klippert 22-08- 2017 14-12- 2017 DK0004131943 CBR6 SKF 2025 101,89 103,08 1,30% Patrick Klippert 17-01- 2017 DK0009798993 2,5 % NYK 2047 IO 99,48 Torben Sandbjerg Engelbredt 01-02- 2016 DK0009289258 3,5 % RD 2044 IO 103,39 Torben Sandbjerg Engelbredt 5
Vigtig Investorinformation Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for disse informationer rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personligt brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Hvis ikke andet er anført er kilden Jyske Bank. Denne analyse er en anbefaling. Anbefalingen er ikke udarbejdet i overensstemmelse med de retskrav, der er fastsat for at fremme investeringsanalysers uafhængighed, og der er ikke forbud mod handel forud for udbredelsen af analysen. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må investeringsrådgivere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, som de udarbejder analyser om. Dækker en investeringsrådgiver ind for den ansvarlige investeringsrådgiver ifbm. sygdom, forretninger o.l. så må denne ikke handle i det pågældende papir på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan tillige have positioner i de papirer, der analyseres og vil ofte have et forretningsmæssigt forhold til de analyserede virksomheder eller udstedere af de analyserede papirer. Investeringsrådgiveren modtager ikke betaling fra enheder med interesse i analysen. Analyser er ikke blevet forelagt udstederen forud for offentliggørelse (medmindre andet er angivet). Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter på: https://jyskebank.com/da/investinfo Denne analyse er udarbejdet af Internal Clients i Jyske Capital, der er en del af Jyske Bank A/S. Jyske Bank A/S er ejer af BRFkredit. Jyske Bank A/S har betydelige finansielle interesser i forhold til BRFkredit. Jyske Bank A/S er medejer af DLR Kredit og har derfor betydelig finansielle interesser i forhold til DLR Kredit. Jyske Bank har inden for de seneste 12 måneder været enten Lead eller Co-Lead manager på obligationsudstedelser fra DLR Kredit. Jyske Bank deltager i market maker-ordningen for danske realkreditobligationer og kan derfor i sin egenskab heraf have positioner i disse værdipapirer. Modeller Jyske Bank anvender en eller flere af følgende modeller: Regressionsmodeller med input fra økonomiske og finansielle data herunder også Jyske Banks forventninger til disse (fx forventninger til vækst, inflation og pengepolitik). Rentekurveanalyse, herunder rentekurvehældning og kurvatur. Positionering, markedspsykologiske vurderinger, spilteoretisk scenarioanalyse og mønstergenkendelsesteknik indgår i vurderingsmaterialet. Danske realkreditobligationer modelleres ud fra en egenudviklet model baseret på RIO (realkreditmodel udviklet af ScanRate) bestående af en stokastisk rentestrukturmodel til at estimere fremtidig renteudvikling, og en statistisk konverteringsmodel kalibreret til låntagernes historiske konverteringsadfærd. I udarbejdelsen af analyser lægges vægt på f.eks. den relative prisfastsættelse, udbud/efterspørgsel, debitorsammensætning og parametre fra Jyske Banks realkreditmodel. Anbefalingsbegreber Fixed Income Researchs analyser har hovedsageligt fokus på to typer anbefalinger: Relative anbefalinger, der fokuserer på relativ værdi i obligations- og derivatmarkedet. Strategiens rente- og/eller volatilitetsrisici afdækkes derfor typisk i andre obligationer eller derivater. Her vil oftest være tale om både en købs- og salgsanbefaling. Direkte anbefalinger, der fokuserer på den absolutte værdi i obligationsmarkedet. Strategiens rente- og/eller volatilitetsrisici afdækkes derfor typisk ikke. Her vil oftest være tale om enten en købs- eller salgsanbefaling. Køb Analytikeren vurderer, at obligationen er relativt billigt prisfastsat i forhold til sammenlignelige alternativer. Det er analytikerens vurdering, at obligationen vil give et relativt bedre afkast end alternativerne inden for en horisont på typisk 3 måneder. Salg Analytikeren vurderer, at obligationen er relativt dyrt prisfastsat i forhold til sammenlignelige alternativer. Det er analytikerens vurdering, at obligationen vil give et relativt dårligere afkast end alternativerne inden for en horisont på typisk 3 måneder. Opdatering af analysen Analyserne skal betragtes som ad hoc analyser og publiceres kun én gang. Offentliggørelsesdatoen fremgår af analysens forside. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Opdatering af renteprognose Renteprognose opdateres løbende med interval på 1-2 måneder. Datoen for seneste opdatering fremgår af analysens forside. 6
Handelskurser Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens færdiggørelse, med mindre andet er anført. Risiko Investering kan være behæftet med risiko, hvorfor vurderinger og evt. anbefalinger i denne analyse kan være forbundet med risiko så som renterisiko, hvilket kan medføre økonomiske tab. Se selve analysen for vurdering af evt. risici. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles papiret i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. Investorer opfordres til selvstændigt at vurdere hensigten med deres investering og tage egne beslutninger omkring enhver form for investering i finansielle instrumenter som omtales i nærværende analyse. Afkast og kursudvikling De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at et anført forventet fremtidigt afkast vil stemme overens med den faktiske udvikling. De anførte forventede, fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Tidligere afkast og kursudvikling kan ikke anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Afkast og/eller kursudvikling kan blive negativ. Prognoser i analysen kan ikke med sikkerhed anvendes som en sikker indikator for fremtidige afkast. Risikomærkning Grøn: En type af investeringsprodukt er i kategorien grøn, hvis risikoen for at tabe hele det investerede beløb må betragtes som meget lille, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Gul: En type af investeringsprodukt er i kategorien gul, hvis der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Rød: En type af investeringsprodukt er i kategorien rød, hvis der er en risiko for at tabe mere end det investerede beløb, eller hvis produkttypen er vanskelig at gennemskue. Kompleksitet For at et produkt kan betegnes som Ikke-kompleks : Skal det kunne afhændes, indløses eller på anden måde realiseres til en offentligt tilgængelig kurs. Skal det ikke indebære en faktisk eller potentiel forpligtelse for kunden, som overstiger udgiften ved erhvervelsen. Skal prissætning fastsættes uden reference til andre værdipapirers priser, samt andre indekser og mål. Skal der findes let forståelige, offentligt tilgængelige oplysninger om produktets karakteristika. Må produktet ikke være et derivat. 7