LEDER På baggrund af dets regelmæssige økonomiske og monetære analyser besluttede Styrelsesrådet på mødet den 4. oktober 2012 at fastholde 's officielle renter. Som følge af de høje energipriser og stigningerne i de indirekte skatter i visse eurolande forventes inflationen at holde sig over 2 pct. i resten af 2012, men derefter at falde til under dette niveau i løbet af 2013 og forblive på et niveau, der er foreneligt med prisstabilitet på det for pengepolitikken relevante sigt. I overensstemmelse med dette billede er den underliggende vækst i pengemængden fortsat afdæmpet. Inflationsforventningerne for euroområdet er fortsat fast forankrede på et niveau, der er i overensstemmelse med Styrelsesrådets målsætning om at holde inflationen under, men tæt på 2 pct. på mellemlangt sigt. Samtidig ventes der en fortsat svag økonomisk vækst i euroområdet, hvor de aktuelle spændinger på nogle af de finansielle markeder og stor usikkerhed påvirker tilliden og stemningen negativt. I løbet af de seneste par uger har Styrelsesrådets beslutning om at indføre Outright Monetary Transactions (OMT er) bidraget til at lette disse spændinger og har derved dæmpet bekymringerne for, at eventuelle destruktive scenarier kan blive en realitet. Det er nu afgørende, at regeringerne fortsætter med at tage de nødvendige skridt til at nedbringe både finanspolitiske og strukturelle ubalancer og fremme omstruktureringsforanstaltninger i finanssektoren. Det er fortsat Styrelsesrådets erklærede hensigt at bevare ensartetheden af den fælles pengepolitik samt at sikre en korrekt transmission af pengepolitikken til realøkonomien i hele euroområdet. Under de rette forudsætninger giver OMT er Styrelsesrådet muligheden for at skabe en meget effektiv stopklods til at forhindre destruktive scenarier med potentielt alvorlige udfordringer for prisstabiliteten i euroområdet til følge. Styrelsesrådet handler klart inden for rammerne af sit mandat til at fastholde prisstabilitet på mellemlangt sigt. Styrelsesrådet er uafhængigt, når det fastsætter pengepolitikken, og euroen er uigenkaldelig. Styrelsesrådet er parat til at gennemføre OMT er, når alle betingelser er opfyldt. Styrelsesrådet vil overveje at anvende OMT'er, hvis disse er nødvendige ud fra et 1
pengepolitisk synspunkt, så længe programbetingelserne respekteres fuldt ud. Styrelsesrådet ophører med at gennemføre OMT'er, når målet med dem er nået, eller når et program ikke bliver overholdt. OMT er gennemføres ikke i forbindelse med en programgennemgang, men derefter gennemføres de igen, så snart det er fastslået, at programmet er overholdt. For så vidt angår den økonomiske analyse, var der en nedgang i realt BNP i euroområdet på 0,2 pct. kvartal-til-kvartal i 2. kvartal 2012, efter nulvækst i det foregående kvartal. En række økonomiske indikatorer, herunder især en række konjunkturbarometre, bekræfter, at den svage økonomiske vækst i 3. kvartal 2012 fortsætter under forhold præget af stor usikkerhed. Styrelsesrådet forventer, at den økonomiske udvikling i euroområdet fortsat bliver svag på kort sigt, hvorefter en bedring kun ventes at ske meget gradvis. Væksten understøttes af Styrelsesrådets ordinære og ekstraordinære pengepolitiske tiltag, men det forventes, at den fortsat bliver dæmpet af den balancetilpasning, der er nødvendig i den finansielle og ikkefinansielle sektor, samt en høj arbejdsløshed og et uensartet globalt opsving. De risici, der er knyttet til de økonomiske udsigter for euroområdet, er stadig nedadrettede. De skyldes primært de fortsatte spændinger på flere finansielle markeder i euroområdet og disse spændingers potentielle afsmitning på realøkonomien i euroområdet. Alle politiske beslutningstagere i euroområdet bør være med til at begrænse disse risici gennem effektiv handling. 2 Ifølge Eurostats foreløbige skøn var den årlige HICP-inflation i euroområdet på 2,7 pct. i september 2012 mod 2,6 pct. i den foregående måned. Dette niveau er højere end forventet og afspejler hovedsagelig tidligere stigninger i de indirekte skatter og energiprisstigninger i euro. På grundlag af de nuværende futurespriser på olie holder inflationen sig sandsynligvis på et højt niveau, inden den igen falder til under 2 pct. i løbet af næste år. Som følge af den beskedne vækst i euroområdet og de velforankrede inflationsforventninger på langt sig forventes det underliggende prispres på det for pengepolitikken relevante sigt at forblive moderat. Det nuværende inflationsniveau skulle derfor være af midlertidig karakter og ikke medføre anden-runde-effekter. Styrelsesrådet vil nøje overvåge den kommende udvikling i omkostninger, lønninger og priser.
De risici, som knytter sig til udsigterne for prisudviklingen, er fortsat stort set afbalancerede på mellemlangt sigt. De opadrettede risici vedrører yderligere stigninger i de indirekte skatter på grund af behovet for budgetkonsolidering. De største nedadrettede risici skyldes effekten af en svagere vækst end forventet i euroområdet i forbindelse med en yderligere intensivering af spændingerne på de finansielle markeder og den deraf følgende påvirkning af de indenlandske inflationskomponenter. Begrænses en sådan intensivering ikke effektivt af alle politiske beslutningstagere i euroområdet, kan den afføde nedadrettede risici. For så vidt angår den monetære analyse, bekræfter de seneste data, at den underliggende pengemængdevækst fortsat er afdæmpet. Den årlige vækst i M3 faldt fra 3,6 pct. i juli til 2,9 pct. i august. Selv om faldet hovedsagelig skyldtes en basiseffekt, var de månedlige indstrømninger også relativt begrænsede. Kraftige månedlige indstrømninger til indlån på anfordring bidrog derimod til en yderligere stigning i den årlige vækstrate for M1 fra 4,5 pct. i juli til 5,1 pct. i august. Stigningen afspejler en fortsat stor præference for likviditet på baggrund af lave renter og stor usikkerhed. Den årlige vækst i udlån til den private sektor (korrigeret for salg og securitisering af udlån) faldt til -0,2 pct. i august (fra 0,1 pct. i juli) som følge af et fald i den årlige vækst i udlån til ikke-finansielle selskaber til -0,5 pct. (fra -0,2 pct. i juli). Derimod var den årlige vækst på 1,0 pct. i udlån til husholdninger uændret i august. Den afdæmpede udvikling i udlån skyldes de svage udsigter for BNP, den højere risikoaversion og den igangværende justering af husholdningernes og virksomhedernes balancer, som alle påvirker kreditefterspørgslen negativt. Samtidig begrænses kreditudbuddet i en række eurolande af segmenteringen af de finansielle markeder og kapitalbegrænsninger for bankerne. Bankbalancernes soliditet vil spille en central rolle i bestræbelserne på at fremme både et passende kreditudbud til økonomien og en normalisering af alle finansieringskanaler og vil dermed bidrage til en korrekt transmission af pengepolitikken til finansieringsvilkårene i de ikke-finansielle sektorer i de forskellige eurolande. Det er derfor afgørende, at bankernes modstandsdygtighed fortsat bliver styrket, hvor det er nødvendigt. 3
Sammenfattende viser den økonomiske analyse, at prisudviklingen skulle være forenelig med prisstabilitet på mellemlangt sigt. Dette billede bekræftes af et krydstjek med signalerne fra den monetære analyse. Der er behov for betydelige bidrag fra andre områder af den økonomiske politik til at sikre en yderligere stabilisering af de finansielle markeder og bedre vækstudsigter. På det finanspolitiske område er der fremgang i eurolandenes konsolidering. Det er helt afgørende, at bestræbelserne på at genoprette sunde budgetstillinger fortsættes, så de bliver i overensstemmelse med landenes forpligtelser i henhold til stabilitets- og vækstpagten og henstillingerne i det europæiske semester 2012. En hurtig gennemførelse af finanspagten er også afgørende for at styrke tilliden til de offentlige finansers holdbarhed. Samtidig er strukturreformer lige så vigtige som finanspolitiske konsolideringsbestræbelser og -foranstaltninger for at forbedre finanssektorens funktion. I de lande, der er kraftigst påvirket af krisen, sker der mærkbare fremskridt med hensyn til at foretage en korrektion af enhedslønomkostningerne og betalingsbalancens løbende poster. Målrettede produkt- og arbejdsmarkedsreformer vil yderligere forbedre disse landes konkurrence- og tilpasningsevne. 4 Endelig er det meget vigtigt at fortsætte det målrettede arbejde med den europæiske institutionsbygning. kan tilslutte sig Kommissionens forslag af 12. september 2012 om, at der på grundlag af en rådsforordning etableres en fælles tilsynsmekanisme, der omfatter, på grundlag af artikel 127, stk. 6, i traktaten. Styrelsesrådet betragter den fælles tilsynsmekanisme som én af den finansielle unions grundpiller, og som et af de centrale elementer på vejen mod en egentlig økonomisk og monetær union. Det er 's hensigt formelt at afgive en juridisk udtalelse, hvori der navnlig tages højde for følgende principper: en klar og robust adskillelse mellem de tilsynsmæssige beslutningsprocesser og pengepolitikken, relevante kanaler for ansvarlighed, decentralisering af opgaverne inden for Eurosystemet, effektive tilsynsrammer, som sikrer et ensartet tilsyn med banksektoren i euroområdet og fuld forenelighed med rammerne for det indre marked, herunder Den Europæiske Banktilsynsmyndigheds (EBA) rolle og beføjelser. Kommissionens forslag indeholder en ambitiøs køreplan for
etableringen af den fælles tilsynsmekanisme, og er derfor allerede begyndt med det forberedende arbejde for at være i stand til at gennemføre bestemmelserne i Rådets forordning, så snart de træder i kraft. Denne udgave af en indeholder to artikler. I den første defineres begrebet global likviditet, og det vurderes, hvordan den i sidste ende kan påvirke den indenlandske prisstabilitet. Endelig drøftes konsekvenserne for pengepolitikken. I den anden artikel gennemgås udviklingen på euroområdets arbejdsmarkeder siden starten på den økonomiske og finansielle krise i 2008 og krisens indvirkning på arbejdsmarkedsstrukturen i euroområdet. Boks 1 Forbuddet mod monetær finansiering overholdes i forbindelse med outright monetary transactions (OMT er) Den 6. september 2012 fastsatte Styrelsesrådet de nærmere procedurer og betingelser for gennemførelsen af et opkøbsprogram for statsobligationer på de sekundære statsobligationsmarkeder i euroområdet, de såkaldte Outright Monetary Transactions eller OMT'er 1. Eurosystemets centralbanker har accepteret statsobligationer og andre obligationer udstedt af den offentlige sektor som sikkerhed i kreditoperationer med de pengepolitiske modparter siden starten af ØMU, og dette er blevet anset som foreneligt med forbuddet mod monetær finansiering. Denne boks gennemgår kort, hvorfor OMT er er forenelige med forbuddet mod monetær finansiering. Set fra 's synspunkt er OMT'er et nødvendigt, proportionalt og effektivt pengepolitisk instrument. De skal sikre en effektiv transmission af Eurosystemets pengepolitik og dermed bibeholde betingelserne for en effektiv gennemførelse af den fælles pengepolitik i euroområdet, således at det primære mål om at fastholde prisstabilitet kan nås. Da betingelserne for gennemførelsen af OMT er blev fastlagt, blev der lagt særlig vægt på, at de skulle være forenelige med forbuddet mod monetær finansiering, som findes i artikel 123 i traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde (TEUF). I artiklen forbydes både og de nationale centralbanker at opkøbe offentlige gældsinstrumenter på det primære marked. Ydermere må opkøb af sådanne instrumenter på det sekundære marked selv om de principielt er tilladte i henhold til forbuddet mod monetær finansiering ikke anvendes til at omgå formålene med forbuddet mod monetær finansiering. En nærmere præcisering findes i Rådets forordning (EF) nr. 3603/93 2. For OMT ernes vedkommende vil opkøb af offentlige gældsinstrumenter på det sekundære marked aldrig blive anvendt til at omgå bestemmelsen om monetær finansiering. Der er således fastlagt særlige betingelser for deres gennemførelse, som bevirker, at de ikke strider mod de tre formål med forbuddet mod monetær finansiering, nemlig at bibeholde i) det primære mål om prisstabilitet, ii) centralbankens uafhængighed og iii) finanspolitisk disciplin. Et af de vigtigste spørgsmål har været at sikre, at dette pengepolitiske instrument ikke i sidste ende svækker den finanspolitiske disciplin. OMT er som pengepolitisk foranstaltning til at nå det primære mål om at fastholde prisstabilitet. En nødvendig pengepolitisk foranstaltning 5
6 Den aktuelle situation er præget af alvorlige spændinger i statsobligationsmarkederne, der især stammer fra investorernes ubegrundede frygt for euroens reversibilitet. Dette har ført til, at kursdannelsen på statsobligationsmarkederne har fungeret meget dårligt i en række tilfælde, og det svækker den pengepolitiske transmissionsmekanisme. Statsgældsmarkederne spiller en central rolle i forskellige faser af den pengepolitiske transmission i euroområdet. I de berørte jurisdiktioner har de dysfunktionelle markeder forringet effektiviteten af de normale pengepolitiske værktøjer, hvilket igen forringer den pengepolitiske transmissionsmekanismes funktion. Handling fra 's side er derfor påkrævet for at afbøde risici for prisstabiliteten på mellemlangt sigt. OMT er er således et ekstraordinært, men nødvendigt, pengepolitisk instrument i den nuværende ekstraordinære situation på de finansielle markeder. Anvendelsen af obligationsopkøb som et pengepolitisk værktøj fremgår eksplicit af ESCB-statuttens artikel 18.1. En proportional pengepolitisk foranstaltning OMT er vil kun blive brugt i det omfang, det er nødvendigt for at nå målet om at fastholde prisstabilitet. Styrelsesrådet tager OMT er i betragtning som et pengepolitisk værktøj, hvis de er nødvendige ud fra et pengepolitisk synspunkt. Efter at have foretaget en grundig vurdering beslutter Styrelsesrådet, om det er nødvendigt at gennemføre OMT er for at imødegå problemer i visse dysfunktionelle segmenter af markedet. Vurderingen indebærer en streng udvælgelse af de eurolande, for hvilke OMT er udføres. Desuden bliver statsobligationer med en løbetid på mellem ét og tre år fokus for OMT erne. Herved understreges den nære forbindelse til den traditionelle pengepolitik. Styrelsesrådet indstiller gennemførelsen af OMT erne, når målet med dem er nået. En effektiv pengepolitisk foranstaltning Der er vedtaget særlige procedurer og betingelser for gennemførelse af OMT er for at maksimere deres positive indvirkning på den pengepolitiske transmissionsmekanisme. Deres effektivitet afhænger af eurolandenes rettidige vedtagelse af de nødvendige makroøkonomiske, strukturelle, finanspolitiske og finansielle foranstaltninger til at genskabe og fastholde landenes grundlæggende makroøkonomiske forhold. Eurosystemets gennemførelse af OMT er på et eurolands statsgældsmarked afhænger derfor af, at landet rettidigt overholder sine forpligtelser i henhold til de gældende rammer for økonomiskpolitisk overvågning i euroområdet. Strenge og effektive betingelser knyttet til et passende program under EFSF (den europæiske finansielle stabilitetsfacilitet) eller ESM (den europæiske stabilitetsmekanisme), herunder muligheden for at EFSF/ESM foretager opkøb på det primære marked, bliver helt afgørende, mens IMF også søges involveret. Dette er imidlertid ikke nok. Styrelsesrådet beslutter egenhændigt, hvornår en OMT skal begynde, fortsætte eller indstilles, og handler i henhold til sit pengepolitiske mandat. Styrelsesrådet overvejer kun at anvende OMT er, hvis de er nødvendige ud fra et pengepolitisk synspunkt, og indstiller gennemførelsen af dem, når målet med dem er nået, eller hvis programmet ikke overholdes. Styrelsesrådet overvåger i den forbindelse udviklingen nøje og foretager de nødvendige vurderinger. En neutral påvirkning af likviditetsforholdene Likviditet, der skabes via OMT'er, bliver fuldt steriliseret. I og med at al likviditet opsuges, bliver pengebasen ikke udvidet, og likviditetsforholdene bliver ikke ændret. Finanspolitisk disciplin For at sikre og fastholde den finanspolitiske disciplin begrænses OMT erne til eurolande, som er underlagt en streng konditionalitet, der dækker det nødvendige behov for makroøkonomisk, strukturel, finanspolitisk og finansiel tilpasning. Fokus for eventuelle opkøb af disse eurolandes statsobligationer bliver obligationer med en løbetid på mellem ét og tre år. Procedurerne og betingelserne for gennemførelsen er helt afgørende for at
sikre, at OMT erne ikke hindrer samtidige konkrete fremskridt i landenes finanspolitiske konsolidering og gennemførelsen af især langsigtede strukturreformer. Centralbankuafhængighed Styrelsesrådet har egenhændigt udformet procedurerne og betingelserne for gennemførelsen af OMT er baseret på det, der er nødvendigt, proportionalt og effektivt af pengepolitiske årsager. Styrelsesrådet beslutter egenhændigt og i henhold til sit pengepolitiske mandat, hvornår OMT er skal begynde, og om disse skal fortsætte eller indstilles. 1 Se boksen med titlen "Pengepolitiske foranstaltninger truffet af Styrelsesrådet den 6. september 2012",, september 2012. 2 Rådets forordning (EF) nr. 3603/93 af 13. december 1993 om fastlæggelse af definitioner med henblik på gennemførelse af forbuddene i traktatens artikel 104 [efter Lissabontraktaten er nummereringen ændret til artikel 123 i TEUF] og artikel 104 B, stk. 1, [efter Lissabontraktaten er nummereringen ændret til artikel 125 i TEUF], EFT L 332 af 31.12.1993, s. 1. 7