VESTAS - KØB Rammeaftaler sikrer leveringer i USA i 2016 Stærk afslutning på året peger mod ordrer på 6,5 GW: Vestas sluttede året stærk af mht. ordrer. I løbet af de sidste to dage af året annoncerede Vestas ordrer på 371 MW med mulighed for op til 1,6 GW som en del af en ny rammeaftale med SunEdison og EDF Renewable Energy. Givet den stærke afslutning på året forventer vi, at Vestas vil overstige vores ordreestimat for året. Vi forventer nu, at Vestas slutter året af med samlede ordrer på 6,5 GW - en stigning på 9 % ift. sidste år. Konsensusforventningerne lyder på 6 GW - i tråd med vores tidligere estimat. Vi forventer derfor, at konsensusestimaterne vil blive opjusteret. Nye rammeaftaler sikrer leveringer i USA efter 2015: Vi er positivt overrasket over størrelsen på de to rammeaftaler med SunEdison og EDF Renewable Energy. Vi ser en god mulighed for, at leveringsaftalerne udnyttes, især givet udformningen af kontrakten med SunEdison, som har underskrevet en fast og ubetinget kontrakt på levering af vindmølleudstyr svarende til 60 MW. Det sikrer adgang til PTCordningen efter 2014 for projekter med en samlet kapacitet på 600 MW. Vi ser derfor en mindre risiko for en markant nedgang i USA i 2016 med estimerede leveringer på 1,2-2,0 GW. Det bør reducere investorernes bekymringer over et skarpt fald i leveringerne i 2016, hvor aktivitetsniveauet vil være acceptabelt, selvom PTC-ordningen ikke forlænges. Hvis PTC-ordningen forlænges ser vi et upside-potentiale ift. vores 2016-estimater. Regnskabs- og nøgletal (EURm) 2013 2014E 2015E 2016E Omsætning 6.084 6.655 7.768 6.968 Resultat af primær drift 102 565 700 615 Resultat før skat -36 486 639 556 EBIT margin 1,7% 8,5% 9,0% 8,8% ROE -5,2% 18,2% 18,0% 13,4% ROIC 0,6% 24,3% 33,4% 28,7% EPS -0 2 2 2 P/E -53,4 18,8 15,0 17,2 EV/EBIT 43,0 11,1 8,9 10,2 P/BV 2,9 3,0 2,5 2,2 Dividende - - - - Fundamental vurdering Fair Risiko Høj Nyhedsstrøm Positiv 12 mdr.'s kursmål 280 Aktuel kurs 241 Shar e infor m ation High/low latest 12 m 300/165 Price trend (3/12 m) 11%/36% Relative to OMXC20 9%/19% Market value (EURm) 53.912 Free float 100% Avg daily vol (EURm) 530,2 Reuters VWS.CO Bloomberg VWS DC Pr ice tr end Vestas Wind Systems A/S 297 OMXC20 Cap 277 257 237 217 197 177 157 j f m a m j j a s o n d j Source: Jyske Bank & Datastream --------------------------------------- Jyske Markets, Vestergade 8-16 8600 Silkeborg Senior Aktieanalytiker: Janne Vincent Kjær +45 89 89 70 36 - jvk@jyskebank.dk ----------------------------------- Dette er en investeringsanalyse til detailkunder. Vigtig information til investorer: Se venligst analysens sidste sider. 1
Høj aktivitet sikret for 2015: Baseret på de annoncerede ordrer i markedet har Vestas sikret 4,7 GW til levering i 2015. Hvis man tilføjer 2,1 GW i ikke-annoncerede ordrer har Vestas sikret sig ordrer på 6,8 GW til levering i 2015, svarende til 96 % af vores 2015-estimat. Konsensus før 3. kvartal 2014 lød på 6.617 MW, hvilket i stigende grad ser konservativt ud. Vi har fortsat god sigtbarhed ind i 2015 med en stigning i de forventede leveringer på 20 %. Det burde gøre Vestas i stand til at levere en opmuntrende prognose for 2015. Vi fastholder vores KØB-anbefaling af aktien. 2
Overblik Vestas Selskabsprofil Ejerstruktur Vestas Wind Systems er verdens største producent af vindmøller med en markedsandel på ca. 25%. Selskabet startede produktionen af vindmøller i 1979 og blev børsnoteret i 1998. Vestas producerer og sælger i dag vindmøller i størrelsen fra 1,8 MW til 3,0 MW. Selskabets vision er at gøre vind til en ligeværdig energikilde med olie og gas. Blackrock Inc. 5% Capital Research and Management Company 5% Others 90% Omsætningsvækst og rentabilitet 40% 30% 20% 10% Omsætningsfordeling Asia/Oceania 11% North and South America 21% 0% -10% -20% Sales growth EBITA-margin Europe 68% Fundamental vurdering Investeringscase Den nuværende kurs efterlader pænt upside i forhold til vores Den seneste tids ordreindgang viser, at Vestas er tilbage på fair value med mere end 10% s upside til den nuværende sporet med en markedsandel på over 25% af alle ordrer aktiekurs. annonceret i industrien. Dette er ikke afspejlet i Vi forventer at Vestas vil være i stand til at genoprette prissætningen relativt til konkurrenterne. profitabiliteten og ser gode muligheder for at Vestas vil være Vi ser god visibilitet gående ind i 2015 med en forventet i stand til at hæve EBIT margin op imod 7-8% på kort- og mellemlangt sigt. Dette er ikke afspejlet i forventningerne i markedet. stigning i antallet af leverede MW på over 15%. Det vil være med til at forbedre kapacitetsudnyttelsen og genskabe profitabiliteten. Med lavere variable produktionsomkostninger, et højere aktivitetsniveau og en bedre balance mellem udbud og efterspørgsel i markedet forventer vi, at Vestas vil vise en kraftigt forbedret indtjeningsevne med peak EBIT marginer på 9%. Kurstriggere Risikofaktorer Øget politisk fokus på vedvarende energi. Afdæmpet efterspørgsel pga. budgetproblemer samt strammere Forlængelse af PTC ordningen i USA. finansieringsvilkår. Stigende naturgaspriser og tiltag for at reducere Udløb af PTC ordningen i USA vil påvirke ordreindgangen og afhængigheden af olie. dermed den installerede kapacitet. Forbedret indtjeningsevne. Kvalitetsproblemer med møller inden for garantien, som betyder store reparationsomkostninger. Intensiveret priskonkurrence. Erstatninger som følge af overskredne projektfrister. Aftagende politisk veljvilje over for klimavenlig politik. 3
Dato 16-08-2013 26-09-2013 11-06-2014 31-07-2014 05-01-2015 Anbefaling Reducer Køb Reducer Køb Kurs ved anbefaling 115,00 129,00 296,10 259,00 240,60 Afkast frem til næste anbefalingsændring el. i dag 12,17% 129,53% -12,53% -7,10% Indeks ved anbefaling 612,70 626,76 823,06 808,52 810,54 Afkast frem til næste anbefalingsændring el. i dag 2,29% 31,32% -1,77% 0,25% Relativ performance ift. Indeks 9,66% 74,79% -10,96% -11,53% De anvendte kurser er åbningskurser for dagen, hvor anbefalingen ændres el. idag. Indeks: OMXC20 CAP 4
Vigtig Investorinformation Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretninger o.l. så må denne ikke handle i det pågældende papir på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan tillige have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til de papirer, der analyseres. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Selskabsanalyser er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Jyske Banks aktieanbefalinger - aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for danske aktier (antal) Fordeling af anbefaling for alle aktier (antal) Kilde: Jyske Bank Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Derudover kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere af følgende modeller: Discounted cash flow (fri likviditet), Economic Value Added og dividendemodel til bestemmelse af selskabets fundamentale værdi. Den fundamentale værdi sammenholdes med en relativ værdiansættelse ud fra nøgletal såsom P/E og EV/EBITA. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i aktiemarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. 5
Risiko Investering i denne aktie er behæftet med risiko. Bevægelser i aktiemarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen i aktien. Se analysens forside for vores syn på risikoen for aktien. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles aktien i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. Er der tale om ADR e.l., er valutarisikoen forbundet med den valuta, som moderselskabet handles i. Anbefaling Risikojusteret afkast Stærkt Køb >20% Køb 10-20% Reducer 0-10% Sælg <0% Kilde: Jyske Bank Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Det forventede afkast er forskellen mellem den aktuelle kurs og vores 12 mdr.'s kursmål (kursmålet indeholder det forventede udbytte). Aktiemarkedet har historisk givet et afkast på omkring 10% (eksempelvis har det amerikanske aktiemarked givet et afkast på 10 % i perioden fra 1902 til 2011). Når vi bestemmer anbefalingen på en aktie bruger vi de 10% som estimat for afkastet på aktiemarkedet. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores kursmål. Det skal dog understreges, at det er anbefalingen, som er ankeret. En Købanbefaling er altså en Køb-anbefaling, indtil anbefalingen er ændret, også selvom kursstigninger har bragt kursen "for tæt" på kursmålet. For uddybning af vores anbefalingsbegreber henviser vi til: www.jyskebank.dk/aktieanbefalingsstruktur De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at papiret vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Risikoklassificering Risikomærkning Grøn: En type af investeringsprodukt er i kategorien grøn, hvis risikoen for at tabe hele det investerede beløb må betragtes som meget lille, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Gul: En type af investeringsprodukt er i kategorien gul, hvis der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Rød: En type af investeringsprodukt er i kategorien rød, hvis der er en risiko for at tabe mere end det investerede beløb, eller hvis produkttypen er vanskelig at gennemskue. Kompleksitet For at et produkt kan betegnes som Ikke-kompleks : Skal det kunne afhændes, indløses eller på anden måde realiseres til en offentligt tilgængelig kurs. Skal det ikke indebære en faktisk eller potentiel forpligtelse for kunden, som overstiger udgiften ved erhvervelsen. Skal prissætning fastsættes uden reference til andre værdipapirers priser, samt andre indekser og mål. Skal der findes let forståelige, offentligt tilgængelige oplysninger om produktets karakteristika. Må produktet ikke være et derivat. 6
Kontaktoplysninger Private Banking Nord Toldbod Plads 1 9000 Aalborg Tlf: +45 89 89 30 23 Private Banking Midtvest St. Torv 1 7500 Holstebro Tlf: +45 89 89 06 60 Private Banking Sydvest Torvet 21 6700 Esbjerg Tlf: +45 89 89 98 31 Private Banking Østjylland Østergade 4 8000 Århus C Tlf: +45 89 89 96 55 Private Banking Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 7100 Vejle Tlf: +45 89 89 80 75 Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: +41 44 368 7373 Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 (0)495 456000 PBC Hamburg Tlf: +49 40 309 510 24 Private Banking København Vesterbrogade 9 1780 København V Tlf: +45 89 89 10 49 Private Banking Sjælland Nørregade 6 4100 Ringsted Tlf: +45 89 89 10 45 Private Banking Fyn Mageløs 8 5100 Odense C Tlf: +45 89 89 93 40 Private Banking Silkeborg Vestergade 8-10 8600 Silkeborg Tlf: +45 89 89 86 66 Private Banking Exclusive Vestergade 8-10 8600 Silkeborg Tlf: +45 89 89 76 01 Jyske Bank (France) Tlf : +33 493 39 39 00 Jyske Bank (Gibraltar) Ltd +350 20072782 Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: +45 89 89 62 32 7