Investeringsanalyse 15. juni 17 Research Danmark Det bliver ikke bedre Opsvinget har fået yderligere fart på her i 17 med fremgang i forbrug, eksport og beskæftigelse. Ændringer i forhold til seneste prognose I 18 forventer vi en smule lavere vækst på grund af lavere vækst i verdensøkonomien og knap så meget medvind fra højere realindkomst. Renten vil forblive lav og fortsætte med at understøtte boligmarkedet, hvor det dog ikke længere kun går opad for ejerlejlighederne. Stigende beskæftigelse er blevet modsvaret af stigende arbejdsstyrke, men arbejdsmarkedet er fortsat ganske stramt. Eksporten er steget kraftigt på det seneste, og betalingsbalanceoverskuddet bliver ved med at overraske positivt. Opsvinget i Danmark har overrasket positivt hen over årsskiftet, og 17 tegner til at give den højeste BNP-vækst i syv år. Forbrugerne i Danmark og i udlandet omsætter stigende realindkomst til stigende forbrug, og der bliver investeret mere i boliger. Erhvervsinvesteringerne er også i fremgang underliggende, selv om det samlede tal for i år nok ikke bliver prangende. Beskæftigelsen er steget fem år i træk, og jobvæksten ser ikke ud til at være gået i stå, selv om der ikke længere er så stor en gruppe af arbejdsløse at ansætte som tidligere. I den forstand går det godt i dansk økonomi. Til gengæld tegner det til, at en vækst omkring % er så godt, som det bliver, i denne omgang. Realindkomsterne bliver presset af, at inflationen så småt er på vej op, og de globale udsigter tynges af en kinesisk økonomi, der er på vej ned i gear. Selv om vi forventer mere fart på investeringerne, er det samlede resultat i denne prognose, at væksten aftager en smule i 18. Og ser vi længere ud i fremtiden, er det klart, at vi ikke til evig tid kan have opsving med stigende beskæftigelse. Med mindre vi får en markant forbedring af produktiviteten, er den langsigtede udsigt lavere BNP-vækst, end vi har nu. Regeringen har fremlagt en 5-plan, der har som målsætning at øge den underliggende BNP-vækst fra 1,5 til procent årligt. Det skal ske ved reformer og skattelettelser, der øger arbejdsudbuddet med 55-6. personer, og øger den årlige produktivitetsvækst med, procentpoint. Hvis det bliver til virkelighed, vil væksten altså kunne fortsætte på det nuværende niveau i en årrække også efter prognosen, men der er tale om en ambitiøs målsætning. De offentlige finanser er sunde og giver plads til investeringer, skattelettelser eller større forbrug over de kommende otte år. Men som konjunkturerne er, er der ikke brug for en mere lempelig finanspolitik, snarere tværtimod. Lempelser i 18 bør derfor være finansieret af besparelser eller stramninger andre steder. Usikkerheden i vores prognose går i begge retninger. Opsving i investeringerne kan komme hurtigere, hvis virksomhederne for alvor genvinder troen på fremtiden. Husholdningerne kan begynde at øge deres gæld og dermed forbrug i et hurtigere tempo. Men omvendt kan afmatning i indkomstvæksten også få forbruget til at bremse op, og den globale situation er også yderst usikker. Væksten i prognosen forudsætter også, at der er arbejdskraft til rådighed. Kilde: Danske Bank Ikke som i gamle dage og Danske Bank Cheføkonom Las Olsen +5 5 1 85 36 laso@danskebank.dk Økonom Bjørn Tangaa Sillemann +5 5 1 8 9 bjsi@danskebank.dk Privatøkonom Louise Aggerstrøm Hansen +5 5 1 85 31 louhan@danskebank.dk Danmark % å/å 17 18 17 18 BNP 1.9 1.7 1.7 1.7 Privatforbrug..1..1 Offentligt forbrug.9.8.1.8 Faste bruttoinvesteringer..1. 3.5 Eksport 3.7...7 Import. 3..8 3. Bruttoledighed (1 personer) 11.5 113. 113.7 111.9 Inflation 1.1 1. 1. 1.5 Offentlig saldo, % af BNP -1.1 -.3-1. -.6 Betalingsbalance, % af BNP 8.3 8.1 7.8 7.7 Assisterende analytiker Christian Alexander Lilholt Toftager ctof@danskebank.dk Nuværende prognose Tidligere prognose Vigtige oply sninger og erklæringer er indeholdt f ra og med side 6 i denne analy se.
Lønvækst % Research Danmark Lave renter længe endnu I begyndelsen af året var der igen tendens til indstrømning af valuta til Danmark, blandt andet på grund af usikkerhed om udviklingen inden for eurosamarbejdet op til det franske præsidentvalg. Nogle investorer ser kronen som en sikker havn at placere i frem for euro, og det udløste intervention fra Nationalbanken i markedet. De seneste måneder har det ikke været nødvendigt for Nationalbanken at købe valuta for at stabilisere kronekursen, og det har ført til en svag stigning i pengemarkedsrenterne. Hvis der igen skulle opstå en situation med indstrømning til Danmark, for eksempel i forbindelse med det kommende parlamentsvalg i Italien, regner vi med, at Nationalbanken igen vil reagere med opkøb frem for officielle rentenedsættelser, men resultatet vil alligevel være et nedadgående pres på renterne i Danmark. I det store billede er der dog tale om næsten ubetydelige udsving. Hvis bankrenten skal ændre sig, så det virkelig kan mærkes, kræver det renteændringer fra Den Europæiske Centralbank (ECB), og det regner vi ikke med at se hverken i år eller til næste år. De lange renter, på for eksempel 3-årige realkreditlån, vil dog formentlig bevæge sig lidt opad på grund af udsigten til renteforhøjelser i fremtiden og på grund af renteforhøjelser i USA. Markedsrenter presset ned Kilde: Nasdaq OMX og Danmarks Nationalbank Bygnings- og maskininvesteringer stadig lave Investeringer på vej op, men med store udsving Både erhvervs- og boliginvesteringer stiger nu mærkbart oven på mange års afmatning. Der var dog et stort fald i erhvervsinvesteringerne i første kvartal af 17, som især hænger sammen med, at investeringerne året før blev trukket op af investeringer i skibe, der ikke gentog sig i år. Derfor kan erhvervsinvesteringerne ende med at vise et fald for 17 som helhed, selv om vi egentlig forventer pæn vækst i de kommende kvartaler. Ud over skibe har erhvervslivet især skruet op for investeringerne i intellektuelle rettigheder, mens bygninger og anlæg stadig er på et lavt niveau. Antallet af tomme erhvervslokaler er for nedadgående, og derfor er der grund til at tro, at også denne del af erhvervsinvesteringerne vil begynde at stige mere mærkbart. Generelt er erhvervsinvesteringerne understøttet af fortsat fremgang i økonomi og beskæftigelse, der sammen med det lave renteniveau må betyde flere rentable investeringsmuligheder. Det er en af grundene til, at vi forventer en vækst, der er knap så meget baseret på yderligere stigninger i beskæftigelsen i den kommende tid, og altså en lidt bedre udvikling i produktiviteten. De offentlige investeringer har været på et forholdsvis højt niveau oven på krisen, men er nu ved langsomt at blive normaliseret, med store udsving undervejs. Jobvækst uden lønvækst? Jobvæksten fortsatte ufortrødent i første kvartal af 17, og på to år er beskæftigelsen steget med 9.3 personer, eller 3,3 procent. Siden midten af 16 har der imidlertid ikke været noget fald i arbejdsløsheden. Det skyldes til dels en beslutning om, at modtagere af integrationsydelse i højere grad skal regnes som jobparate og dermed tælle med i arbejdsløshedsstatistikken, men der er også tegn på, at der reelt er sket en udvidelse af arbejdsstyrken. Trods stigende beskæftigelse er der ikke et stigende antal virksomheder, der melder om mangel på arbejdskraft. Vores forventning er, at arbejdsstyrken også vil vokse i de kommende år, blandt andet fordi efterløns- og pensionsalderen stiger. Men arbejdsmarkedet er fortsat forholdsvis anspændt, og en manglende tilgang af ny arbejdskraft vil kunne bremse opsvinget. Anm.: kvartalers gildende gennemsnit Færre ledige erhvervslokaler Kilde: Ejendomstorvet.dk Lav lønvækst i forhold til ledighed 6 5 3 1 3 5 6 7 8 9 k1 1997 k1 17 Arbejdsløshed (AKU), % 15. juni 17
Reallønsvækst, % Research Danmark En situation som den nuværende på arbejdsmarkedet ville tidligere have givet betydeligt højere lønstigninger, end vi rent faktisk ser. I Danmark, som mange andre steder i Europa, er sammenhængen mellem arbejdsløshed og lønvækst tilsyneladende brudt sammen. En oplagt forklaring er, at lønmodtagere og arbejdsgivere har vænnet sig til en meget lavere inflation end tidligere. De seneste fire år har budt på stadig større stigninger i reallønnen, som sidste år faktisk overgik BNP-væksten med en fremgang på 1,5 procent. I den forstand har det strammere arbejdsmarked faktisk givet resultater for lønmodtagerne, og lønvæksten i Danmark er da også lidt højere end i vores samhandelslande. Det forklarer dog ikke, hvorfor lønvæksten på det private arbejdsmarked gik næsten i stå i første kvartal af 17. Vi regner med, at der kommer lidt mere fart på lønvæksten i den kommende tid. Nye overenskomster betyder typisk et løft lige når de træder i kraft, som det sker på store dele af det private arbejdsmarked i 17, og stigende inflation vil også kunne trække større lønstigninger med sig. Lidt højere inflation i sigte underliggende prispres dog fortsat beskedent De lidt højere lønstigninger kan også i sig selv så småt begynde at presse priserne på især indenlandsk producerede tjenesteydelser opad til næste år. Et par tekniske omstændigheder vil også bidrage til at trække inflationen lidt højere op i den kommende tid. Hen over sommeren glider sidste års store fald i roamingpriserne ud af inflationen. Selvom roamingpriserne kan falde yderligere, så vil stigende priser på mobilabonnementer til gengæld trække den anden vej. Vi regner med, at det vil trække inflationen tilbage over 1 procent. Til næste år forventer vi desuden, at huslejerne vil stige mere, end vi har set de foregående år, da udviklingen i den huslejeregulerede del af boligmassen afhænger af det foregående års inflation. Den højere inflation, vi har set på det seneste, vil ad den vej helt automatisk løfte inflationen lidt højere op. Der er dog ikke noget, der tyder på, at det underliggende prispres i dansk økonomi vil løfte sig markant foreløbig. Vi regner med, at inflationen lander på 1,1 procent i år og 1, procent næste år. Udsigt til fortsat stigende boligpriser Der er gang i boligmarkedet, og huspriserne er fortsat med at stige i løbet af foråret, mens der har været en tendens til mere afdæmpet vækst i lejlighedspriserne. På det seneste har vi set en tiltagende aktivitet på boligmarkedet, med et stigende antal handler af både lejligheder og huse, samtidig med, at flere fremvisninger af boliger indikerer god appetit på boligkøb i foråret. Et mindre udbud af boliger og fortsat meget lave renter peger på et fortsat opadgående pres på priserne. Sammen med den generelle fremgang i dansk økonomi bidrager det til, at vi forventer en stigning i huspriserne på 3,5 procent i år og til næste år. Når der er udsigt til, at prisvæksten aftager en smule sammenlignet med 16, afspejler det blandt ande, at tiltagende nybyggeri og gradvist stigende lange renter har en afdæmpende effekt...men ikke, hvis man tager højde for lav inflation 5 3 1-1 - 3 5 6 7 8 9 Arbejdsløshed (AKU), % Anm.: Realløn er lønvækst minus inflationen året før Reallønsstigningerne fortsætter men lidt mere afdæmpet Anm.: Stiplede linjer angiver skøn og Danske Bank Faldende boligudbud giver køberne dårligere muligheder for at presse prisen ned Kilde: Finans Danmark, egen sæsonkorrektion k1 1997 k1 17 3 15. juni 17
Research Danmark I maj blev der indgået aftale om reform af boligskattesystemet fra 1 og frem. Dermed er der kommet en vis afklaring efter en årrække præget af stor usikkerhed om fremtidens skattesystem. Med det nye system lægges der op til, at boligskatterne vil få en stabiliserende effekt på de fremtidige prisudsving, da der genindføres en kobling mellem udviklingen i boligpriserne og udviklingen i boligskatterne. Trods en nænsom overgang til det nye system i 1, med indførelsen af den såkaldte skatterabat, kan skattereformen imidlertid isoleret set bidrage til et nedadgående pres på priserne på ejerlejligheder i de store byer især i københavnsområdet. Det skyldes, at det nye vurderingssystem, der indføres i 19, ventes at give en meget kraftig stigning i især grundvurderingerne på mange lejligheder, hvilket vil slå igennem på skatten for personer, der køber bolig efter. I prognoseårene ventes boligskatteaftalen ikke at have en nævneværdig effekt på udviklingen i huspriserne, mens effekten på lejlighedspriserne er mere usikker. Privatforbruget bidrager stærkt til væksten Det private forbrug er kommet godt ind i 17 og understøttes fortsat af fremgang på arbejdsmarkedet, reallønsvækst og stigende boligpriser i store dele af landet. Fremgangen i 1. kvartal var især drevet af bilsalget, der lå på et meget højt niveau i årets første tre måneder, og der er også fortsat et positivt bidrag fra energiforbruget, mens kerne-privatforbruget voksede mere beskedent. At danskerne har flere penge mellem hænderne, afspejler især, at lønningerne vokser hurtigere end priserne. Den effekt var størst i 16 som følge af den ekstremt lave inflation, men vil også være til stede i prognoseperioden, hvor inflationen ventes at holde sig under lønstigningstakten. I 17 og 18 forventer vi, at en beskeden stigning i låntagningen også vil løfte forbruget. Det er muligt, da danskerne efterhånden er nået langt med at få skabt balance i deres økonomi, efter mange i en årrække har brugt fremgangen i indkomst på at nedbringe gæld frem for at bruge de ekstra penge, der kommer ind, på forbrug. Samlet set ventes en moderat vækst i forbruget på godt procent både i år og til næste år. Der er risiko i både op- og nedadgående retning for vores prognose. Hvis der for alvor begynder at komme gang i danskernes låntagning, eller hvis begyndende flaskehalse giver højere lønfremgang end ventet, vil der være potentiale for et endnu stærkere forbrugsopsving. Begynder vi derimod ikke at se tegn på øget låntagning, så kan den lavere vækst i de reale indkomster imidlertid betyde, at forbruget kommer til at skuffe. Eksporten ser grundlæggende stærkt ud Eksporten har set stærk ud det seneste år. Vareeksporten er ganske vidst faldet i starten af året, men det kommer oven på en meget stor stigning i slutningen af 16, og vareeksporten lå i 1. kvartal 5 procent højere end på samme tid sidste år. Industrieksporten, som udgør omtrent 3/ af den samlede vareeksport og typisk er meget afhængig af de internationale konjunkturer, har set solid ud det seneste halvår. Det stemmer også med den stærke globale økonomiske fremgang, der har været i samme periode. Udsvingene i den samlede vareeksport på det seneste skal i høj grad ses på baggrund af virksomhedernes handel med varer uden for landets grænser. Især var værdien af varer solgt og forarbejdet i udlandet ekstraordinært høj i. kvartal efterfølgende trak det Boligpriserne fortsætter op, og stiger nu hurtigere for huse end lejligheder, egen sæsonkorrektion Bilsalget trækker privatforbruget op, egen sæsonkorrektion Udlånsvæksten er stadig meget beskeden, men ventes at tage til og egne beregninger Især handel med varer uden for landets grænser har drevet vareeksporten på det seneste 18 16 1 1 1 8 6 1 11 1 13 1 15 16 17 Merchanting % af samlet vareeksport Varer solgt og forarbejdet i udlandet 18 16 1 1 1 8 6 Anm: Merchanting er avancen på varer købt og videresolgt i udlandet 15. juni 17
Research Danmark Solid, men lidt lavere vækst på eksportmarkederne eksporten markant ned i 1. kvartal. Overordnet set udgør virksomhedernes handel med varer uden for landets grænser dog en støt stigende andel af den samlede vareeksport. Fremadrettet er der gode muligheder for, at eksportvæksten kan fortsætte, og vi tror, 17 kan blive det bedste eksportår siden 11. Danske Banks eksportbarometer, har siden efteråret 16 vidnet om stærk vækst på de danske eksportmarkeder. Det har også været billedet på det seneste, men væksten i. kvartal har dog været aftagende. Det skyldes især, at det globale vækstbillede er blevet lidt mattere på det seneste med mindre økonomisk momentum i Kina og USA. Hvis væksten i verdens store økonomier afdæmpes, vil det især påvirke tjenesteeksporten, da den store danske søtransport, som udgør knap halvdelen af den samlede tjenesteeksport, er meget afhængig af handelsaktiviteten mellem verdens store kontinenter. Trods det lidt mindre gunstige globale vækstbillede regner vi fortsat med, at efterspørgslen fra udlandet vil holde eksportvirksomhederne beskæftigede, sådan at eksporten både i år og til næste år vil bidrage til den økonomiske vækst herhjemme. 5 k/k, %,5 -,5-5 -7,5-1 7 8 9 1 11 1 13 1 15 16 17 Vareeksport, nationalregnskab (v.a.) Eksportbarometer (h.a.) Anm.: Eksportbarometeret er en sammenvejning af PMI-indeks for vores største handelspartnere Kilde: Markit Economics, Danmarks Statistik og Danske Bank Eksporten er tilbage i fin form Indeks 6 55 5 5 35 3 Kæmpe overskud på betalingsbalancen synes ikke til at komme af med Der er ikke umiddelbart noget, der tyder på, at overskuddet på betalingsbalancen er på vej ned fra de meget høje niveauer, vi har set de senere år. På det seneste er overskuddet derimod tiltaget igen, efter vi ellers så en vis moderation igennem 16. Denne udvikling skyldes især et stigende overskud på vare- og tjenestebalancen. Overskuddet på varebalancen er steget som følge af den solide vækst på de danske eksportmarkeder, vi har oplevet siden efteråre, men skal også ses i lyset af virksomhedernes meget begrænsede lyst til at foretage fysiske investeringer. Det er i den grad med til at holde vareimporten nede. Tjenestebalancen har også fået et comeback siden i sommer, og det skyldes i høj grad den voksende søtransport, som har været hjulpet på vej af solide stigninger i verdenshandlen på det seneste. Fremover mener vi, overskuddet på betalingsbalancen skal modereres en smule, men det er en proces, der lader til at trække ud især fordi virksomhederne fortsat holder igen med nogle investeringer. Formueindkomsten udgør desuden en stigende andel af betalingsbalanceoverskuddet, og den tendens forventer vi egentlig vil fortsætte, i takt med at pensionsopsparingerne bliver fortsat større. Når renterne så småt begynder at tikke opad, vil det imidlertid give større afkast på udlandets investeringer i Danmark, som især er placeret i obligationer. Det vil omvendt bidrage til at trække overskuddet på formueindkomsten lidt ned. Vi forventer, at overskuddet på betalingsbalancen vil forblive højt på 8,3 % af BNP i år og derefter begynde at aftage lidt til 8,1 % i 18 i takt med, at flere investeringer trækker noget mere import med sig. Anm.: Vandrette streger angiver skøn for 17 og 18 og Danske Bank Overskud på betalingsbalancen er steget igen Anm.: Data er sæsonkorrigeret Søtransporten har bidraget til større overskud på tjenestebalancen på det seneste, % af BNP % af BNP, 1,5 1,,5, -,5-1, -1,5 K1 K K3 K K1 K K3 K K1 K K3 K K1 1 15 16 17 Søtransport Øvrige Samlet tjenesteeksport 1,5 1,,5, -,5-1, -1,5 Anm.: Overskuddet for søtransporten er opgjort inkl. bunkring. Data er ikke sæsonkorrigeret 5 15. juni 17
Research Danmark Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank A/S ( Danske Bank ). Analytikernes erklæring Hver enkelt analytiker, som er ansvarlig for indholdet af denne analyse, erklærer, at de synspunkter, der udtrykkes i analysen, nøjagtigt afspejler analytikerens personlige vurdering af de finansielle instrumenter og udstedere, der er omfattet af analysen. Hver enkelt ansvarlig analytiker erklærer desuden, at ingen del af analytikerens aflønning har været, er eller vil være direkte eller indirekte relateret til de specifikke anbefalinger, der ud trykkes i analysen. Regulering Danske Bank er godkendt af og underlagt tilsyn af Finanstilsynet samt underlagt de regler og bestemmelser, der er udstedt af de relevante tilsynsmyndigheder i alle andre jurisdiktioner, hvor Danske Bank har aktiviteter. Dans ke Bank er underlagt begrænset tilsyn af det britiske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og the Prudential Regulation Authority. Nærmere oplysninger om omfanget af Financial Conduct Authority og the Prudential Regulation Authoritys tilsyn kan fås ved henvendelse til Danske Bank. Interessekonflikter Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance-afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse Beregninger og præsentationer i denne analyse er baserede på standard økonometriske modeller og metoder såvel som på offentligt tilgængelige data på alle værdipapirer, udstedere og/eller lande. Dokumentation kan fremskaffes ved henvendelse til analysens forfattere. Risikoadvarsel Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse af relevante forudsætninger, er angivet i analysen. Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse opdateres kvartalsvis. Offentliggørelse af analysen Se forsiden af denne analyse for datoen for offentliggørelse. Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Bank Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. P ublikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikat ionens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Bank Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential Regulation Authority. Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse. Analyse færdiggjort: 1.6.17, 9.8 CET Analyse offentliggjort første gang 15.6.17 9: CET 6 15. juni 17