Strategisk analyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S

Størrelse: px
Starte visningen fra side:

Download "Strategisk analyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S"

Transkript

1 Strategisk analyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S HD(R) Afhandling, eksamensnr Afleveret d. 22. april 2014 Vejleder Torben Langberg Antal tegn: Handelshøjskolen, Aarhus Universitet

2 Indholdsfortegnelse 1. Executive summery Indledning Problemstilling Problemformulering Metode Afgrænsning Struktur Kildekritik Rockwool Koncernen Rockwools historie Virksomhedsprofil Virksomhedsstruktur Ejerforholdet Omsætning og vækst i produkterne; Isolering og Systems Forretnings- og geografiske markedsområder Den strategiske analyse Den interne analyse Porters værdikædeanalyse Primære aktiviteter Støtteaktiviteter McKinsey s 7S model Ressourcer (interne) Kompetencer (interne) Kernekompetencer Delkonklusion på den interne analyse Den eksterne analyse PESTEL analyse Porters 5 Forces Delkonklusion på den eksterne analyse SWOT-analyse Regnskabsanalyse Reformulering af finansielle opgørelser Side 2

3 Reformulering af egenkapitalopgørelsen Reformulering af balancen Reformulering af resultatopgørelsen Rentabilitetsanalyse Niveau 1: Dekomponering af ROE Niveau 2: Overskudsgraden Niveau 3: Aktivernes omsætningshastighed Delkonklusion af den regnskabsmæssige analyse Budgettering Budgetperioden Vækst i omsætningen Overskudsgrad Aktivernes omsætningshastigheder Værdiansættelse Kapitalstrukturen Ejernes afkastkrav Estimering af den risikofrie rente Estimering af Beta Estimering af markedets risikopræmie Beregning af ejernes afkastkrav Beregning af långivernes afkastkrav Beregning af kapitalomkostningerne Beregning af virksomhedsværdien med RIDO-modellen Følsomhedsanalyse Konklusion Litteraturliste Bilag Side 3

4 1. Executive summery Rockwool International A/S is a Danish company that produces solutions within the insulation industry. The company employs 10,500 people in more than 30 countries on 3 continents; Europe, Asia and North America. In 2013 the Group generated sales of DKK million. Back in 1996 the company was listed on the NASDAQ OMX Nordic Exchange Copenhagen. The Rockwool Group is the world's leading supplier of innovative products and systems based on stone wool. The objective of this report is to test and apply the methods, which has been given me by the education Graduate Diploma in Business Administration (Accounting). The report's problem is to value Rockwool, as a way to find out whether the company's stock is priced correctly, or if the stock is undervalued. The report's hypothesis reads: "Rockwool International A/S' share price on 14 March 2014 the underrated, why the company's stock could be considered a good investment opportunity!" In order to value the company, it is necessary to conduct an in-depth strategic analysis, an accounting analysis of relevant indicators. These two analysis are needed to establish a Forecast of future residual earnings to finally be able to make the valuation. Within the strategic analysis it is a prerequisite to achieve adequate knowledge of Rockwool, the company's main market areas as well as products and Rockwool's overall strategy and objectives. Rockwool's core market is the Western European market, which accounts for 59% of consolidated revenue. The last 5 years sales to core market fell from 73% in Overall, Rockwool has two types of product segments: traditional insulation materials made of stone wool and system products, which range widely and include, among other cladding, acoustic ceilings and ceiling solutions, specialty fibers and substrates. In 2013 amounted insulation segment 80 % and System segment 20 % of total revenue. Insulation segment is characterized by having a low operating margin of 6,2 %. Systems segment has a higher profit margin of 10,4%. Side 4

5 The strategic review is in two parts: the internal analysis and external analysis. In the internal analysis was Rockwool analysis using Porter's Value Chain and McKinsey's 7S model. In the internal analysis was Rockwool's strengths and weaknesses analyzed. Rockwool has especially many strengths. Rockwool has a strong management team and a very strong image and brand, as well as an organization that is prepared to take part in the future growth in energy -efficient solutions. The Rockwool Group holds a number of resources both financial but also human and technological, as well as a variety of skills. Rockwool has high-tech production facilities, a clear growth strategy, and a number of skilled employees. Rockwool has a number of patented products that are innovative and have a number of properties before them attractive in construction. Rockwool is very cost conscious and choose only the most profitable markets. Rockwool is investing heavily in product development and market development on growth and emerging markets. The external analysis, there was a PESTEL analysis of the political situation, economic conditions, social conditions, technological conditions, environmental conditions and regulatory factors. There was also produced a sector analysis, Porter's 5 Forces, to obtain knowledge of the competitive conditions prevailing in the market for insulation. The market is estimated to be in perfect competition and the market has high barriers to entry. There are estimated to be 5 players, each has its own specialty but which are characterized by having strong capital position. The market has in recent years experienced growth. This is supported by European incentive programs that create a better environment and new jobs. The market for construction of new buildings has stalled, but the renovation market has been significant progress since the financial crisis began in In the emerging markets, there seem to be a lot of potential after refractory and insulating materials. Rockwool's current core competencies are believed to provide Rockwool a number of competitive advantages in the medium term. In the financial analysis, the official financial statements including equity statements, income statements and balance sheets for the annual reports reformulated to determine the value drivers that will ensure Rockwools continued growth and profitability. By reformulating the financial statements, the required financial ratios derived. The ratios ROE and ROIC was calculated to identify Rockwool profit margin (OG). In addition, FGEAR (financial leverage), SPREAD (Operating spread) and AOH (asset turnover) was calculated. In Side 5

6 Rockwools case it operational activities that have the greatest impact. OG the last 5 years has been increasing, which is considered very satisfactory. Rockwool is primarily equity financed. This entails a number of advantages. Cash flow can be used to finance additional investments. This should ensure the company increased earnings in the medium and long term. Shareholders' equity due to the great results the last 5 years has grown by approx. 20 %. In the 10-year Forecast, which is the basis for valuation using the residual income method, I budgeted at a slower rate than Rockwool's own expectations in the short term (12 % in 2014), but in line with the expected growth in emerging markets and the increase in sales of System products are expected to increase. After the 10-year forecast period is considered growth to be constant 5 % per year. The budgeted total operating profit is expected to increase from DKK 400 million in 2013 to DKK million in the terminal period. To calculate the enterprise value, the last key ratio, the weighted average cost of capital (WACC) must be calculated. The calculated WACC value is 7,4983 %. It is here especially the owners' return requirements that impact on the WACC because of Rockwool's capital structure allocation between equity and debt financing. It is also assumed that in these years is the risk-free premium is very low. This is because the interest rate on the Danish 10 - year government bonds at a record low. Overall, the above a company value of DKK million. Net of financial liabilities and non-controlling interests is this an equity value of DKK million and a fair value per share of DKK The stock's current value on was DKK to DKK This means that Rockwool's shares are currently undervalued in the market with approx %. Based on the strategic analysis, the accounting analysis and the financial analysis, I conclude that Rockwool's shares are priced too low, why it is rated undervalued, making it an attractive investment, why report hypothesis is confirmed. Side 6

7 2. Indledning I årerne efter den globale finanskrise er verdenssamfundet nu i færd med at stimulere væksten med initiativer, hvis primære formål er at skabe arbejdspladser. Med den rekordstore europæiske arbejdsløshed er der fokus på problematikken. Navnlig i den energipolitiske debat er der set initiativer, som skal sikre, at det globale samfund får skabt en masse arbejdspladser samtidigt med, at der udarbejdes ambitiøse, bæredygtige og miljørigtige tiltag. Cop15 1 topmødet i København ultimo 2009 var startskuddet på opfølgningen af de forpligtigelser, som blev aftalt i 1997 og som er nedskrevet i Kyoto-protokollen. 2 En undersøgelse foretaget af McKinsey Global Institute fra peger på, at den mest profitable samfundsmæssige måde at spare penge, energi og samtidigt nedbringe CO 2- forbruget på den korte bane er ved at isolere bygninger bedre, end tilfældet er i dag. Dette synes, at stå i kontrast til den gængse holdning 4 til, at det er øget investering i grøn energi; vindmøller og solenergi mv., der er de mest rentable og bedste løsninger. Stenuldsisolering er og har siden 1937, hvor varemærket Rockwool blev registreret, været Rockwool koncernens kendetegn. Rockwool koncernen har de senere år skulle tilpasse sig de ændrede markedsbetingelser, som opbremsningen i verdensøkonomien og særligt på kernemarkedet i Vesteuropa har medført. Under den seneste europæiske højkonjunktur oplevede Rockwool en stigende efterspørgsel på isoleringsmaterialer til nybyggerier. I dag udgør nybyggerierne kun 30 % af omsætningen på kernemarkederne i EU. De resterende 70 % udgøres af renoveringsprojekter. 5 Disse renoveringsprojekter er støttet af EU igennem incitaments- og tilskudsordninger samt EU-regulativer, som medlemslandene er forpligtet til at overholde. Dette politiske fokus på renovering og den samfundsmæssige klimadagsorden er centrale emner for Rockwool, der har formået at vækste under de ændrede markedsvilkår. Omsætningen og årets resultat er siden 2009, hvor den økonomiske krise for alvor ramte Rockwool, kun gået frem. I denne opgave vil Rockwools vækstpotentiale analyseres med 1 COP15 var den femtende konference under FN s rammekonvention om klimaændringer, UNFCCC 2 KYOTO-protokollen er en international aftale for de industrialiserede landes mål for en reduktion af drivhusgasser =Zm9rdXMgcOU7Z3L4bjtw5TtHcvhuIGVuZXJnaTtlbmVyZ2k7Z3L4biBlbmVyZ2k7cOUgZW5lcmdpO2Zva 3VzO0VuZXJnaTtHcvhu 5 Rockwools Årsrapport 2013, side 6 Side 7

8 henblik på at finde de vigtigste value drivere, der har betydning for Rockwools værdiansættelse. Der vil i opgaven blive foretaget analyser af de faktorer, strategiske som regnskabsmæssige, der vurderes at kunne påvirke Rockwools fremtidige muligheder for fortsat at være en storspiller indenfor levering af energieffektive løsninger til forbrugerne på verdensmarkedet. 3. Problemstilling Grundet min uddannelse indenfor den finansielle sektor og mit daglige virke med rådgivning og servicering af erhvervskunder i et pengeinstitut har jeg en naturlig interesse i at afprøve de færdigheder, som HD(R)-studiet har givet mig. Investeringer generelt og det danske aktiemarked i særdeleshed har igennem længere tid haft min interesse både igennem mit arbejde men også i min fritid som privat investor. I denne opgave ønsker jeg derfor at afprøve teorierne bag en konkret værdiansættelse af en større dansk virksomhed. Den valgte virksomhed, Rockwool International A/S indførte i oktober 2010 en ny ambitiøs strategi Rock the Globe, som har medført, at trods den økonomiske afmatning på de vestlige markeder i de seneste år har virksomheden formået at vækste og leveret tilfredsstillende årsrapporter med stigende positive resultater, balance og egenkapital. Aktiekursen på Rockwools A- og B-aktie er det seneste år steget knap 50 %. Opgaven vil have et tværfagligt indhold fra HD-uddannelsen, da denne indeholder strategiske og regnskabsmæssige analyser, budgettering samt værdiansættelsesteori. 4. Problemformulering Som nævnt i forrige afsnit er det Rockwool International A/S værdiansættelse, der er den centrale problemstilling, hvorfor den overordnede hypotese, som denne opgave er bygget op omkring, lyder: Rockwool International A/S børskurs d. 14. marts 2014 er undervurderet i forhold til den teoretiske virksomhedsværdi, hvorfor selskabets aktie kan betragtes som en god investeringsmulighed! Ovenstående hypotese vil i denne opgave søges be- eller afkræftet, men før dette er muligt, er det nødvendigt at gøre hypotesen målbar. Dette gøres ved at operationalisere hypotesen via målbare undersøgelsesspørgsmål. Da afhandlingens overordnede emne er værdiansættelse af Side 8

9 Rockwool International A/S, er det nødvendigt at udarbejde følgende analyser; En strategisk analyse, en regnskabsmæssig analyse af relevante nøgletal, en analyse af budgetforhold for til sidst at kunne udarbejde en konkret værdiansættelse. For at kunne be- eller afkræfte opgavens hypotese fyldestgørende er følgende undersøgelsesspørgsmål opstillet: I. Hvilken type virksomhed er Rockwool International A/S og hvad er kendetegnene for de forretningsområder samt markeder, som har størst betydning for virksomheden? II. III. IV. På baggrund af en strategisk analyse af Rockwool International A/S, hvilke interne og eksterne forhold har da positiv og negativ indvirkning på omsætningsvæksten? På baggrund af en regnskabsmæssig analyse, hvordan har Rockwool International A/S nøgletal og performance udviklet sig de seneste 5 år? Hvilke forventninger har Rockwool International A/S til fremtiden og vurderes disse realistiske at opnå? V. Hvad er Rockwool International A/S teoretiske virksomhedsværdi og hvor følsom er denne ved ændringer i de strategiske parametre? VI. Er den aktuelle virksomhedsværdi identisk med den teoretiske virksomhedsværdi på skæringsdatoen d. 14. marts 2013 hvis ikke, hvilke årsager gør sig da gældende? 5. Metode Nærværende afhandling er udarbejdet med udgangspunkt i den udleverede vejledning og målbeskrivelse HD-studiet Regnskab og økonomistyring for udarbejdelse af afhandlinger på HD(R) studiet. Fundamentet for opbygningen af det metodiske i denne afhandling udspringer fra Ib Andersens bog Den skinbarlige virkelighed. Begrundelsen for valget af problemformuleringens undersøgelsesspørgsmål bygger på Ole Sørensens begrebsmæssige faser 6 til brug for en konkret værdiansættelse af virksomheder. 6 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side 13 Side 9

10 Den strategiske og regnskabsmæssige analyse er nødvendig for at bestemme de ikkefinansielle og finansielle værdidrivere. Problemformuleringens undersøgelsesspørgsmål søges besvaret via deduktion 7, hvor en objektiv og neutral virksomhedsanalyse udarbejdes ved hjælp af relevant litteratur, empiri, anerkendt teori og modeller fra HD fagene Ekstern Regnskab, Strategisk ledelse og Virksomhedsanalyse. Afhandlingens opbygning består af 3 elementer: et beskrivende afsnit, et problemidentificerende afsnit og et konkluderende afsnit. Det beskrivende afsnit har til formål at give læseren kendskab til Rockwools historie, virksomhedsprofil, forretningsområder og de markeder, som virksomheden opererer på. Dette afsnit er bygget op omkring historiske data og almindelig kendt viden og der vil således ikke fremkomme ny viden. Det beskrivende afsnit tjener tillige som fundamentet for de efterfølgende analyser. Det problemidentificerende afsnit er afhandlingens centrale afsnit og indeholder en fundamentalanalyse 8, som tilvejebringes via en strategisk- og regnskabsmæssige analyse, et budgetteringsafsnit samt selve værdiansættelsen af Rockwool. Afsnittets formål er at få analyseret virksomhedens væsentligste udfordringer og risikofaktorer. I den strategiske analyse vil relevante interne og eksterne forhold analyseres, som har direkte eller indirekte indflydelse på Rockwool konkurrenceevne og fremtidige indtjeningsmuligheder. Udvalgte og anerkendte teorier vil her blive anvendt. Først vil virksomhedens interne strategifaktorer analyseres ved hjælp af Porters Værdikædeanalyse og McKinsey s 7S model, som ligeledes synliggør evt. styrker og svagheder. For at vurdere disse strategifaktorers betydning for den aktuelle og fremtidige konkurrenceevne udarbejdes en analyse af Rockwools ressourcer og kompetencer med henblik på at identificere evt. unikke kernekompetencer, som giver Rockwool en konkurrencemæssig fordel. De væsentligste faktorer, der gør sig gældende i den interne analyse, vil opsummeres i en delkonklusion. Den eksterne analyse skal fastlægge Rockwools strategiske omverdensfaktorer, som opdeles i 2 niveauer de branchespecifikke og de samfundsmæssige faktorer. Formålet med den 7 Den skinbarlige virkelighed af Ib Andersen, side Regnskabsanalyse og værdiansættelse af Ole Sørensen, side 18 Side 10

11 eksterne analyse er at udarbejde en samlet vurdering af branchens udfordringer, attraktivitet samt Rockwools aktuelle strategiske udfordringer. Til brug for analysen af de branchespecifikke faktorer benyttes Porters 5 Forces model og til brug for analysen af de samfundsmæssige faktorer benyttes PESTEL-analysen. De væsentligste faktorer, der gør sig gældende i den eksterne, vil opsummeres i en delkonklusion. Konklusionen af den strategiske analyse fremgår af en objektiv og kritisk SWOT analyse, hvis hensigt primært er at vurdere interne styrker i forhold til eksterne muligheder men også at belyse, hvis der er åbenlyse svagheder i forhold til de trusler, som Rockwool kan blive mødt med. I regnskabsanalysen analyseres Rockwools evne til at skabe vækst i driften på baggrund af selskabets årsrapporter fra 2008 til Regnskabsanalysens fokus vil være på de nøgletal, der tilsammen danner grundlag for en vurdering af Rockwools rentabilitet, soliditet, kapitaltilpasning og egenskab til at skabe positive pengestrømme. Den udvidede DuPontmodel vil her blive anvendt til at udlede de nødvendige nøgletal. De nøgletal, som udledes i regnskabsanalysen, vil blive vurderet og danne baggrund for en analyse af virksomhedens budgetforhold og værdidrivere. Når de foregående analyser er udarbejdet, vil den egentlige værdiansættelse kunne foretages. I denne afhandling har jeg valgt residualindkomstmodellen, som er en indirekte model. Den beregnede virksomhedsværdi vil blive vurderet i forhold til den aktuelle virksomhedsværdi målt på aktiekursen på skæringsdatoen. De eventuelle afvigelser vil blive vurderet og kommenteret. 6. Afgrænsning De i afhandlingen valgte analyser er udarbejdet ud fra en investors synspunkt - dvs. at det valgte materiale er offentligt tilgængeligt, herunder de seneste 6 årsrapporter ( ), pressemeddelelser, artikler fra anerkendte tidsskrifter og søgemaskiner. Det valgte materiale er indsamlet frem til skæringsdatoen d. 14. marts Relevant materiale samt begivenheder, der er indtruffet efter 14. marts 2014, er derfor ikke indeholdt i afhandlingen. Der afgrænses fra primær dataindsamling, i form af interviews, spørgeskemaundersøgelser mv. på trods af, at validitet ved foretagelse af nævnte ville styrkes, da det ville kræve mange ressourcer i forhold til det forventede output. Side 11

12 I afhandlingens strategiske og regnskabsmæssige analyse fokuseres der udelukkende på koncernregnskabet i Rockwool International A/S, hvorfor virksomheden vurderes som én enhed. Der afgrænses således fra analyser af moderselskabet, datterselskaber samt Rockwool Fonden, som dog kort vil blive kommenteret senere. Der afgrænses fra en dybdegående beskrivelse af benyttede analysemodeller, da det forventes, at læseren besidder den nødvendige viden fra undervisningen på HD-studiet. Der kan dog være korte præsentationer eller noter, hvor det er fundet nødvendigt for forståelsen af min hensigt med opgaven. I den strategiske analyse er der afgrænset fra øvrige interne og eksterne modeller udover nedenstående: Porters værdikæde Analyse af værdiskabende aktiviteter McKinsey s 7S model Analyse af interne faktorer PESTEL analyse Analyse af samfundsmæssige faktorer Porters 5 Forces Analyse af branchespecifikke faktorer I PESTEL analysen afgrænses der fra samfundsmæssige faktorer, som ikke påvirker Rockwools primære markeder og potentielle vækstmarkeder. De 4 ovenstående analyser samles i en SWOT analyse. SWOT analysen vurderes tilstrækkelig, hvorfor der afgrænses fra at foretage en TOWS-analyse og SFA analyse, som begge kræver yderligere informationer, som ikke har været muligt at rekvirere. Da Rockwools ressourcer, kompetencer og kernekompetencer analyseres i Portes værdikædeanalyse og i McKinsey s 7S model og dette vurderes tilstrækkeligt for denne opgave, afgrænses der fra at anvende VRIO. Det har ikke været muligt at rekvirere materiale på den interne strategi Rock the Globe, som er en ekspansions- og vækststrategi, som blev rundsendt til koncernens medarbejdere i 2010/11, fra Rockwool International A/S kommunikationsafdeling. Materialet omkring Rock the Globe strategien vurderes at kunne højne niveauet af den interne analyse, men det vurderes samtidigt, at de valgte analyse modeller er tilstrækkelige for formålet med denne opgave, hvorfor der vil afgrænses fra at foretage øvrige analyser af Rockwools overordnede Side 12

13 vækststrategi. Der vil derfor ikke blive anvendt følgende modeller i denne opgave; Ansoffs vækstmatrix, Porters generiske strategier og Boston matrixen. Konkurrentanalyser afgrænses der fra pga. ressourcer og den udsendte vejlednings formalia herunder omfang af afhandlingen. Det vurderes, at markedet indenfor isoleringsbranchen for så vidt angår markedsstruktur og konkurrenceforhold er ensartet. Konklusionen af en konkurrentanalyse forventes derfor ikke at være værdiskabende for Rockwool eller skabe vækst for virksomheden i fremtiden, hvorfor konkurrentanalysen ikke vurderes relevant i denne afhandling. Af samme årsag afgrænses der fra at udarbejde benchmarking med konkurrenter på forskellige strategiske målepunkter. Af samme årsag afgrænses der fra punktet Rivalisering i branchen i den valgte branchemodel Porters 5 Forces. I den regnskabsmæssige analyse vil der ligeledes afgrænses fra at foretage benchmarking af regnskabsmæssige nøgletal med konkurrerende virksomheder indenfor isoleringsbranchen. I regnskabsanalysen vil der udelukkende fokuseres på nødvendige nøgletal til brug for de efterfølgende beregninger i forbindelse med udarbejdelsen af proformaregnskabet eller budgettet og den konkrete værdiansættelse til besvarelsen af afhandlingens problemformulering. Regnskabsanalysen er således ikke udtømmende. Der er flere forskellige modeller til beregning af en virksomheds værdi. Ved valg af model til beregning af værdiansættelsen skelnes der overordnet set mellem relative og absolutte værdiansættelsesmodeller. Ved valg af absolutte værdiansættelsesmodeller er budgettering en nødvendighed. Der afgrænses fra de relative modeller, da der ikke udarbejdes benchmarking og konkurrentanalyser, hvorfor Price Earning (P/E) derfor ikke vil blive inddraget. Den valgte værdiansættelsesmodel er residualindkomstmodellen, RIDO, som lægger op til en tilbagediskontering af den bogførte værdi af netto driftsaktiver (NDA), der defineres af selskabets driftsoverskud (på totalindkomstbasis) indregnet fradrag af kapitalomkostningerne af netto driftsaktiverne. Der afgrænses således fra de øvrige absolutte modeller herunder Cash Flow-modellen (FCFFmodellen), da Rockwools pengestrømsopgørelse ikke reformuleres, da beregningen af det frie cash flow foretages via beregning af driftsoverskud og ændringen i netto driftsaktiverne. I afsnit afgrænses der fra at beregne betaværdien og i stedet benyttes et gennemsnit af 3 analysebureauers beregninger. Der afgrænses ligeledes fra at beregne Side 13

14 markedets risikopræmie og i stedet anvendes PWC s undersøgelse fra 2010, hvor denne præmie estimeres til at udgøre mellem 4-5 %, hvor 5 % er vælges. Afgrænsningen i regnskabs- og værdiansættelsesanalysen er udarbejdet efter valg af fundamentalanalysen, beskrevet i Metode-afsnittet. 7. Struktur Nedenfor er illustreret, hvilken struktur opgaven kan forventes at følge, samt hvordan problemformulerings underspørgsmål søges besvaret. Side 14

15 Figur 1: Egen tilvirkning 8. Kildekritik I seminaret er anvendt kilder i form af lærebøger, artikler fra tidsskrifter, pressemeddelelser fra Rockwool samt relevante databaser på internettet, der behandler fondsbørsnyheder etc. Side 15

16 Det er vigtigt i udvælgelsen af kildematerialet at forholde sig kritisk til forfatterens subjektive holdninger, motiv, hvilke forudsætninger skribenter havde, da materialet blev skrevet, samt hvor gammelt materialet er. For at få det mest nuancerede billede af virkeligheden, har jeg forsøgt at opnå validitet ved at søge efter flere kilder, som skriver om samme emne. Min kildeudvælgelse bygger på sekundære data hvilket har stillet større krav i forbindelse med udvælgelsen af kilder, da det tilgængelige materiale oftest er subjektivt. Til brug for regnskabsanalysen benyttes Rockwool International A/S seneste 6 årsrapporter ( ), hvilket vurderes at være udtømmende for at kunne lave en valid analyse af nøgletalsudvikling. Den anvendte teori bygger på anerkendte internationale modeller til brug for behandling af de indsamlede data til brug for den strategiske analyse. I behandlingen af de regnskabsmæssige nøgletal og den efterfølgende værdiansættelse af Rockwool tages der udgangspunkt i Ole Sørensens 9 tilgang til problemet. Ole Sørensen benytter sig ligeledes af internationale anerkendte teori og beregningsmodeller indenfor værdiansættelse. 9. Rockwool Koncernen Rockwool koncernen beskæftiger i dag mere end medarbejdere i mere end 30 lande fordelt på 3 kontinenter. Med fokus på stenuldsisolering, som er kendetegnede for Rockwool, blev varemærket Rockwool registreret i Rockwool koncernens hovedsæde ligger i Hedehusene, Sjælland. I dag er Rockwool International A/S verdens førende producent af stenuld. 10 I 2013 havde Rockwool koncernen en nettoomsætning på mio. kr. 11 Rockwool koncernen er globalt repræsenteret via en lang række salgskontorer, produktionsfaciliteter samt andre serviceaktiviteter fordelt mange steder i Europa, Nordamerika og i Asien Rockwools historie Rockwool er en danskejet virksomhed, hvis spæde start fandt sted i det tidligere 20. århundrede. Det hele begyndte i 1909, hvor entreprenør Henrik Johan Henriksen og 9 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen Rockwools Årsrapport 2013, side 2 og Side 16

17 fliseproducent Valdemar Kähler grundlagde virksomheden I/S H.J. Henriksen & V. Kähler, hvis primære forretningsområde var opgravning af sten, grus, kul og fliseproduktion. De 2 interessenters sønner, Gustav Kähler og Finn Henriksen overtog virksomheden efter deres fædre og købte i 1935 rettighederne til produktion og salg af stenuld til isoleringsformål i hele Skandinavien for US-dollars. I 1937 blev Rockwool et registreret varemærke og i blev de første stenuldsfabrikker etableret i Danmark, Sverige og Norge. Virksomheden var op det tdspunkt fortsat ejet af de 2 familier Kähler og Henriksen. Virksomheden voksede og etablerede sig i Finland og Schweiz i 1960 erne og i 1970 erne Frankrig og Storbritannien. Efter uenigheder delte de 2 familier i 1962 virksomhedens aktiviteter stenuld og gasbeton mellem sig Henriksen ønskede at satse på grusgravene og gasbetonindustrien. Virksomheden har sidenhen skiftet navn til H+H International A/S, som også eksisterer i dag. Kähler overtog derfor det fulde ejerskab af stenuldssegmentet og det der i dag kendes som Rockwool koncernen. Navnet Rockwool International A/S fik virksomheden dog først i I forbindelse med oliekrisen i 1970 erne fik verdenen øjnene op for fordelene ved isolering af huse i takt med at energipriserne hastigt steg. Rockwool oplevede en omsætningsfremgang fra 360 mio. i 1970 til 1,6 mia. i Konkurrencen på isoleringsmarkedet blev ligeledes kraftigt intensiveret fra 1970 erne i takt med at glasuldsproducenter i USA og primært Frankrig ligeledes udvidede produktionen. I dag er Rockwools største konkurrent indenfor byggematerialemarkedet den franske glasuldsproducent Saint-Gobain, som i 2012 omsatte for 43,198 mio. euro 13. Fra 1988 oplevede Rockwool en voldsom ekspansion på de geografiske markedsområder med etablering af fabrikker i USA, Rusland, og Østeuropa. Sidenhen er der etableret fabrikker i det meste af Europa og i Fjernøsten. Rockwool International A/S blev i 1996 børsnoteret på den Københavnske fondsbørs og den traditionsbundne familieejede virksomhed lod i 2004 posten som administrerende direktør gå til Eelco van Heel og den tidligere administrerende direktør Tom Kähler blev udnævnt til bestyrelsesformand for koncernen. 13 Side 17

18 9.2 Virksomhedsprofil Rockwools mission og værdier 14 Rockwool koncernens mission er, at Rockwool proaktivt skal udvikle, producere og markedsføre rentable stenuldsprodukter og tilsluttede produkter, systemer og tjenester: At Rockwools forretningsadfærd er styret af kerneværdierne ærlighed, ansvarlighed, effektivitet, passion og entreprenørskab. Inden for Rockwools bygningsrelaterede aktiviteter, skal Rockwool være førende indenfor innovative produkter og systemer, partnerskaber og tjenester alt skal understøttes af Rockwools unikke ekspertise inden for områderne energieffektivitet, sikkerhed, bæredygtighed og komfort i bygninger. Rockwools ikke-bygning relaterede aktiviteter skal ligeledes være karakteriseret ved at være rentabel og give et positivt bidrag til verden og dens indbyggere. Rockwool fokuserer i deres ledelsesfilosofi, i den måde hvorpå virksomheden tænke og handler, på 5 grundlæggende værdier, som skal sikre, at de strategiske mål efterleves. Grundværdierne er specificeret nedenfor: Ærlighed Vi er ærlige ved at være tro mod os selv og nærme vores omgivelser på samme måde til gavn for koncernen. Vi holder et vågent øje for at opdage vanskeligheder. Ansvar Vi er ansvarlige, når vi handler med respekt for alle vores interessenter og samarbejdspartneres interesser. Vi står altid til regnskab for vores handlinger og er opmærksomme på, at vi er ambassadører for Rockwool koncernen og repræsentanter for dets brand og værdier. Effektivitet Vi er effektive ved at tage den nødvendige tid til at gøre vores hjemmearbejde ordentligt, så grundig forberedelse bringer os et stort skridt tættere mod vores mål. Når en beslutning er truffet, handler vi hurtigt under mottoet "gør det, og lad være med at undskylde " og kommuniker præcist. 14 Side 18

19 Passion Vi er passionerede ved at tro og tage stolthed i det, vi gør. Vi tilfører energi til vores omgivelser såvel internt som eksternt, som viser, at vi interesserer os for vores arbejde, kollegaer, kunder og partnere. Entreprenørskab Vi er iværksættere ved konstant at søge nye muligheder og måder at forbedre og lykkes på. Vi opfordrer hinanden i alle dele af organisationen til at udvikle nye ideer og udnytte dem. Vi accepterer, at fejl kan ske. I forbindelse med introduktionen af Rockwools strategi Rock the Globe fra 2010, som blev udarbejdet som et værktøj og en ny strategiplan efter et skuffende 2009-regnskab, ændrede Rockwool sin overordnede strategi til den, som ses i dag og som er skitseret på Rockwools hjemmeside og ovenfor. Rockwool opstillede 2 primære strategiske målsætninger, som skulle definere Rockwools ambitioner om at opfylde virksomhedens overordnede strategi. Ud for hver af de 2 primære målsætninger er opstillet konkrete målsætninger: 1. Genvinde lederskab og styrke vores position på de modne markeder Have samme lønsomhed som de vigtigste konkurrenter i isoleringsbranchen. Have det bedste brand, bedømt af hovedaktionærerne sammenlignet med de største konkurrenter. 2. Fortsætte med at vækste internationalt på vækst- og nye markeder Vækste så meget og så hurtigt, som er relevant og nødvendigt i vækst- og nye markeder. Vækst- og nye markeder skal levere en væsentlig større andel af koncernens omsætning i 2015 end i dag. 9.3 Virksomhedsstruktur Rockwool koncernen er bygget op omkring moderselskabet Rockwool International A/S. Moderselskabet har hovedsæde i Hedehusene, Danmark. Moderselskabet ejer ved årsregnskabets afslutning i alt 51 datterselskaber inden for Isoleringssegmentet, 14 Side 19

20 datterselskaber inden for Systems-segmentet og 9 Andre datterselskaber inden for bl.a. BuildDesk segmentet. 15 I koncernoversigten 16 i 2013-årsrapporten ses tydeligt, at moderselskabet har datterselskaberne geografisk placeret i mange af de lande, i hvilke Rockwool koncernen har sine markedsområder, herunder salg, produktion og administration Ejerforholdet Rockwool International A/S blev d. 5. januar 1996 noteret på Københavnsk Fondsbørs og tilhører i dag Nasdaq OMXC Large Cap-indekset. Den samlede aktiekapital tæller stk. A-aktier og stk. B-aktier. A-aktierne har 10 stemmer og B-aktierne har 1 stemme. Nedenfor er vist de aktionærer, der ejer mere end 5 % af aktiekapitalen eller stemmerne: 18 Ejerandel af aktiekapitalen Ejerandel af stemmerne ROCKWOOL Fonden % 25 % 15. juni Fonden 6 % 10 % Gustav Kähler 6 % 9 % Dorrit Eegholm Kähler 4 % 6 % Jan Kähler 4 % 6 % Tom Kähler 3 % 5 % Ovenfor ses tydeligt, at Kähler-familien fortsat er tungt repræsenteret både for så vidt andelen af aktiekapital (46 %) og andelen af de samlede stemmer (61 %). Så selvom Eelco van Heel overtog ledelsen efter den tidligere administrerende direktør Tom Kähler i 2004, ejes en betydelig del af den tidligere familieejede virksomhed fortsat direkte og indirekte af Kählerfamiliens medlemmer. 15 Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side 2 17 Rockwools Årsrapport 2013, side 2 18 Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwool Fonden blev stiftet i 1981 af seks medlemmer af Kähler-familien som en almennyttig organisation. Rockwool Fonden har 3 fokusområder: Forskning, programmer Social Entrepreneurship og mindre donationer. Side 20

21 9.5 Omsætning og vækst i produkterne; Isolering og Systems Rockwool koncernen er verdens førende leverandør indenfor stenuldssegmentet til isoleringsindustrien 20. Koncernen har udvidet produktpaletten fra kun at udgøre traditionel stenuldsisolering til de senere år også at omhandle en lang række innovative produkter og løsninger til byggebranchen, både for så vidt angår beboelsesejendomme til tungere erhvervsbyggerier. Rockwools produkter spænder bredt og skal kunne sikre kunden en totalløsning indenfor isolering og byggerelaterede produkter såsom akustiklofter, facadebeklædning, grønne løsninger og energibesparende renoveringer mv. Af Rockwool koncernens registrerede varemærker kan nævnes: ROCKWOOL, ROXUL, ROCKFON, ROCKPANEL, GRODAN, LAPINUS FIBRES, RockDelta, CREATE AND PROTECT, SCANDIC og REDArt 21. På trods af de mange varemærker og patenter er det fortsat produkterne tilknyttet isoleringssegmentet, som udgør langt størstedelen af omsætningen. Isoleringsproduktet ROCKWOOL vurderes at være et kendt produkt, da dette har eksisteret på markedet i mange år. Kunderne eller de direkte aftagere er primært professionelle aktører inden for byggebranchen og byggemarkeder. Der sælges således ikke direkte til private kunder. For 2013 udgjorde omsætningen i isoleringssegmentet mio. kr. svarende til 80,3 % af den samlede omsætning. Dette er et fald på 0,2 % i forhold til Overskudsgraden på Isoleringssegmentet udgjorde i 6,2 % i Omsætningen i kernemarkedet Vesteuropa var båret af nationale energieffektivitetsordninger, da omsætningen i almindelig bygningsisolering var afdæmpet. Markederne i Nordamerika og især Rusland oplevede i modsætning til Vesteuropa en betydelig vækst i omsætningen inden for bygningsisolering. I året blev der investeret 492 mio. kr. i fabriksfaciliteter i Polen for at forbedre produktkvaliteten og udvalget, samt for at sikre lavere produktionsomkostninger og et bedre miljømæssigt bidrag samt ikke mindst for at kunne følge med den stigende efterspørgsel fra det russiske marked. 22 Systems-segmentet tæller forskellige produkter og produkttyper. Fælles for disse er, at de skal tilbyde forbrugeren muligheden for en totalløsning indenfor facadebeklædning. Af 20 Rockwools Årsrapport 2013, side 2 21 Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side 10 Side 21

22 Systems-segmentets produkter kan nævnes (ROCKPANEL ), akustiklofter og loftløsninger (ROCKFON ), specialfibre (LAPINUS FIBRES ) og dyrkningssubstrater GRODAN. Omsætningen i 2013 i Systems-segmentet udgjorde mio. kr. svarende til 19,7 % af den samlede omsætning og en stigning på 9,9 % i forhold til Overskudsgraden på Systemssegmentet udgjorde i ,4 %. Overskudsgraden vurderes reelt at være større, men eftersom Systems-segmentet er under strategisk udvikling med betydelig ekspansion udenfor kernemarkedet i Vesteuropa, investerede Rockwool i 2013 kraftigt i salgs- og markedsføringsorganisationer, hvilket har en negativ effekt på overskudsgraden på kort sigt men forventes opvejet på længere sigt af øget omsætning. 23 Pga. den højere dækningsgrad i Systems-segmentets produkter vurderes dette segment særligt attraktivt for Rockwool og en øget investering i den tidlige fase vurderes nødvendigt for på sigt at opnå succes. Det har ikke været muligt at rekvirere yderligere specificerede oplysninger på omsætningstal, vækst i produkttyper og disses overskudsgrader i Systems-segmentet eller de forskellige produkter i isoleringssegmentet, tillige med reelle dækningsgrader for de individuelle produkter, da årsrapporten ikke allokere omkostningerne ud på de enkelte produkter. 9.6 Forretnings- og geografiske markedsområder Som det ses i illustrationen af Rockwool koncernens forretningsområde 24, har koncernen aktiviteter i mere en 30 lande fordelt på 3 kontinenter; Europa, Nordamerika og Asien. Af den samlede omsætning i 2013 udgjorde Europa 59,4 %, hvilket svarer til et fald i omsætningen på 1,2 % i forhold til 2012, Østeuropa og Rusland 23,8 %, hvilket svarer til en stigning i omsætning på 4,8 % i forhold til 2012 og Nordamerika, Asien og andre 16,8 %, hvilket svarer til en stigning på 8,1 % i forhold til Trods omsætningsfaldet i 2013 på det vesteuropæiske marked, som primært skyldes den igangværende finans- og gældskrise, som har resulteret i, at forbrugerne er afventende og holder på pengene, tegner Europa sig fortsat for størstedelen af koncernens samlede omsætning. De europæiske forbrugere har holdt meget igen med nybyggeri og valgt renoveringsløsninger i stedet for 26, da det oftest har vist sig at være den bedste og billigste løsning på kort sigt. I en tid, hvor midlerne ikke er uanede, ønsker forbrugerne mest mulig 23 Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side 2 25 Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side 6 Side 22

23 værdi for billigst mulige penge. Det tyske og franske marked, som tegner næsten 1/3 af den samlede omsætning oplevede en god udvikling afledt af renoveringsmarkedet. 27 Omsætningsfaldet på kernemarkedet i Vesteuropa har også haft den konsekvens, at koncernen har valgt at flytte koncernen over på en bredere strategisk platform. 28 Rockwool ønsker ikke at være afhængig af ét marked og har satset stort i BRIK-landene, hvilket omsætningsvæksten de senere år i Rusland og Sydøstasien dokumenterer. Markederne i Indien og Brasilien er midlertidig sat i bero, da vækstraterne forventes at lade vente på sig. 29 Der selekteres dog hårdt i markedssatsningerne, da kun de mest rentable markeder prioriteres og kun når disse er klar til at bearbejdes dette ved fx at nationalt at lovgive omkring krav til sikkerhed i bygningsmateriale, så storbrande kan undgås, eller via lovgivning om krav til energieffektivitet i nyopførsler eller renoveringsbyggerier. Væksten på nogle af de asiatiske markeder går fortsat så stærkt og uden egentlig lovmæssige krav fra myndighedernes side, at Rockwool blot etablerer sig langsomt på markedet, for at produktionen og distributionskanalerne er klar, når en egentlig lovgivning træder i kraft og markedet er modet til et større sats og fokus. 30 Koncernen har i 2013 opkøbt en amerikansk loftproducent, Chicago Metallic 31 og tysk leverandør af facadesystemer, HECK Wall Systems 32. Disse opkøb er foretaget for at øge koncernens geografiske markedsområde indenfor de forskellige produktsegmenter men også for at sikre, at kunderne, som ofte er beslutningstagere i byggebranchen og som i stigende grad efterspørger samlede totalløsninger, kan købe det hele ét sted nemlig hos Rockwool Den strategiske analyse Efter en skitsering af virksomheden, dens historik, produkter og markeder i de foregående afsnit er det hensigtsmæssigt at foretage en strategisk analyse af Rockwool for at tilegne mig den nødvendige viden omkring, hvilke væsentlige forhold internt som eksternt, der har betydning for Rockwools realisering og opfyldelse af virksomhedens målsætning og samlede 27 Rockwools Årsrapport 2013, side 9 28 Rockwools Årsrapport 2013, side Side 23

24 strategi. Formålet med den strategiske analyse er at få identificeret Rockwools ikke-finansielle værdidrivere, internt som eksternt (i branchen) for på den måde senere i afhandlingen at kunne analysere de ikke-finansielle værdidriveres betydning for virksomheden. Rockwools ikke-finansielle værdidrivere er virksomhedens interne ressourcer, kompetencer og kernekompetencer samt omverdenens faktorer, som alle har direkte betydning for virksomhedens udvikling og drift. De finansielle værdidrivere, som analyseres efterfølgende i regnskabsanalysen tager udgangspunkt i historiske årsrapporter, men kan ikke alene give en valid prognose for fremtiden. 34 Tilsammen skaber den strategiske og regnskabsanalysen grundlag for den egentlige værdiansættelse af virksomheden. 11. Den interne analyse Til brug for den interne analyse benyttes der 2 analysemodeller; Porters Værdikæde samt McKinsey 7S modellen. Den interne analyses formål er at identificere Rockwools styrker og svagheder på baggrund af virksomhedens interne kompetencer og interne ressourcer. Fastlæggelsen af disse interne kompetencer og ressourcer er nødvendigt for at kvalitativt at kunne vurdere Rockwools evne til at skabe konkurrencemæssige fordele Porters værdikædeanalyse Rockwools aktiviteter analyseres i Porters værdikædeanalyse. Formålet med værdikædeanalysen er at fastlægge Rockwools interne processor og overordnet at identificere Rockwools værdiskabende aktiviteter. I nedenstående figur illustreres, hvordan Porter inddeler alle virksomhedens aktiviteter i 2 kategorier; primære og støtteaktiviteter. De primære aktiviteter omfatter Rockwools hovedaktiviteter fx fremstilling af isoleringsmateriale støtteaktiviteterne skaber grundlaget for selve produktionen. Det er således nødvendigt at forstå, at gennemførsel af de primære aktiviteter er afhængig af støtteaktiviteterne. 34 Regnskabsanalyse og værdiansættelse af Ole Sørensen, side Side 24

25 Figur 2: Porters Værdikædemodel. Kilde: Primære aktiviteter Inbound Logistics Rockwool havde ved udnævnelsen af Eelco Van Heel til koncerndirektør i 2004 et ønske om at effektivisere koncernens aktiviteter og måden, hvorpå koncernen opererer. Eelco havde haft succes som ansvarlig for System Divisionen med effektivisering og System Divisionen havde ved Eelcos ledelse opnået koncernens bedste rentabilitet. Eelco gjorde op med de decentrale tankegange, som Rockwool havde oplevet de seneste mange år. Indkøbsfunktionen blev decentraliseret og grundig overvejelse om placering af produktionsfabrikkerne mv. blev indledt. 35 Især produktionen blev omlagt og i dag ligger Rockwools fabrikker tæt på deres forskellige markeder rundt omkring i verden. Hvis ét marked viser vigende tal og ikke skaber værdi for selskabet, vurderes det, om det skal lukkes ned så fokus i stedet kan rettes på markeder, hvor der er potentiale. Centraliseringen af indkøbsafdelingerne har betydet, at Rockwool bedre kan udnytte sine stordriftsfordele, da de er afhængige af en række underleverandører af råmaterialer. Det har 35 Side 25

26 også betydet, at koncernen bedre har kunnet sikre sig mod kraftige udsving i råvarepriser, da disse forhandles på koncernniveau. Rockwool bruger en betydelig mængde af energi i bearbejdningsprocessen af råmaterialer, fx vulkansk sten til den traditionelle stenuld. Denne energikilde er igennem virksomhedens historie primært kommet fra koks. Prisen på koks har svinget meget og dette kan medføre en væsentlig påvirkning af slutproduktets dækningsgrad og rentabilitet, samt koncernens omkostningsniveau som helhed. Rockwool forsker derfor i alternative energikilder til eliminering af denne påvirkning. Operations Rockwools mission om at være førende indenfor innovative produkter og systemer, partnerskaber og tjenester, som alt sammen skal understøttes af Rockwools unikke ekspertise inden for områderne energieffektivitet, sikkerhed, bæredygtighed og komfort i bygninger betyder, at Rockwool investerer betydelige summer i den fornødne teknologi. Effektivitet og bæredygtighed er centrale egenskaber, der tænkes ind i både produkter men i ligeså høj grad også selve produktionen af isoleringsmaterialet. Rockwools nye fabrikker er tidssvarende og kan imødekomme kundernes ønsker på de forskellige markeder Markederne er præget af nationale og internationale regler fx EU s energieffektivitetsdirektiv fra 2012, som er en bindende forpligtigelse fra medlemslandene til årligt at spare 1,5 % energi hos slutbrugeren fra og med KfW-programmet i Tyskland og et lignede i Frankrig har ligeledes understøttet energirenovering af bygninger i flere år. 36 Som tidligere nævnt forsøger Rockwool at have produktionsfaciliteter tæt på markedet og deres kunder. Via opkøb og nyopførsler af fabrikker, vurderes der fortsat et væsentlig potentiale via ekspansion. Markedsandelen for stenuld er lav udenfor Europa og med opkøbet af bl.a. det amerikanske Chicago Metallic, åbnes der yderligere døre til det nordamerikanske marked. 37 Som et led i Rockwools bestræbelser på effektivitet og reducering af ikke-rentable forretninger og aktiviteter bistår Group Supply Chain med udarbejdelse af månedlige forecasts indenfor produktion og afsætning. På den måde søges arbejdsgangene optimeret og flaskehalsproblematikker søges nedbragt til gavn for kunden og Rockwool. Samtidigt 36 Rockwools Årsrapport 2013 side 6 37 Rockwools Årsrapport 2013, figuren side 7 Side 26

27 indeholder forretningsgangene metoder til at følge op på kundeoplevelserne igennem Key Performance Indikators, KPI er, som indeholder en række målepunkter til at sikre øget tilfredshed ved aftagerne samt sikre, at de vælger Rockwool igen og ikke mindst skabe incitament for, at de betaler til tiden. 38 Rockwool er leverandør af isoleringsprodukter og systemer med stenuld, som gennemgående materiale. Qua markedsandelen og det faktum, at der ikke er større konkurrenter indenfor stenuldssegmentet, vurderes stenulden i Rockwools produkter at være en kernekompetence. Rockwool har udvidet produktpaletten til at omhandle totalløsninger især indenfor System Division, som vurderes at være en niche, som har fornuftige vækstrater og som har højere dækningsgrader. Dette vurderes ligeledes at styrke platformen og være en kernekompetence, som af konkurrenterne er svær at efterligne. Forretningsmodellen med satsning på opførsel af nye fabrikker i vækstområder på bekostning af lukninger af fabrikker i markeder uden samme vækst, giver en fordel og smidighed i forhold til konkurrenterne. Outbound Logistics Rockwools udadgående logistik er stærkt påvirket af forretningsmodellen, nævnt ovenfor. Vigtigheden af at være tæt på markedet sikrer, at unødig transport undgås, hvorved transportudgifterne nedbringes betragteligt. Ved denne overvejelse er det vigtigt for læseren at huske på, at den traditionelle isolering udgjorde ca. 80 % af den samlede omsætning i 2013 og at den traditionelle isolering har stor volumen, hvorfor det i denne forbindelse ikke er irrelevant, hvor meget materiale der skal fragtes og hvor lang strækningen er. At Rockwool benytter leverandører sikrer også, at det ikke kun er Rockwool, der bærer risikoen for stigende brændstofpriser og vejskatter etc. Der er samtidigt grænser for, hvor meget ovenstående prisstigninger direkte vil kunne hentes ved aftageren, da der er konkurrence på markedet, hvorfor dækningsgraderne ved stigende leveringsomkostninger mindskes og overskuddet dermed udhules. Logistikken vurderes klart at være en kompetence. I Danmark er der garanteret leveringstid indenfor 24 timer, hvilket vurderes tilfredsstillende i et konkurrencepræget marked. Lukkelovens fortsatte afskaffelse sikrer, at bl.a. byggemarkederne har udvidet deres åbningstider til glæde for forbrugerne. 38 Side 27

28 Marketing and Sales Måden, hvorpå Rockwool opfatter sig selv og omverdens syn på Rockwool, er afgørende for måden, marketing tænkes i forhold til Rockwool. Rockwool har en del patenter på deres isoleringsprodukter og systemer, hvilket beskytter dem mod kopiering. Men selve symbolværdien gør en forskel i Rockwools marketing. På COP15 topmødet i København i 2009 udmærkede Rockwool sig ved lanceringen af en ny kampagne Stop Local Warming. Kampagnen indeholdt budskabet om gevinsterne ved fokus på at undgå varme- og energispild via bedre isolering, som både gav besparelser i den private husholdning, for virksomhederne men også for samfundet i form af jobskabelse og en grønnere profil og et bedre miljø. Kampagnen blev en succes og Rockwool blev et symbol på kampen for et bedre indeklima, bæredygtighed, mindre CO 2 udledning og ansvar i kampen mod global opvarmning dette var en uvurderlig markedsføring. 39 Rockwool mærkede i lighed med størstedelen af de større børsnoterede selskaber også den økonomiske krise og især faldet i opgaver til nybyggeri betød, at ledelsen i 2010 besluttede at gøre op med den centrale markedsføring og decentralisere opgaven til de forskellige markeder. Fremover skulle markedsføring foregå tæt på markedet, mens strategi-, produkt- og forretningsudvikling blev samlet centralt. 40 Ansvaret blev således tildelt de ledere, der var tættest på markedet, hvilket giver en dynamik og målrettet reklame, da det må forventes, at disse ledere har fingeren på pulsen og med de kontinuerlige forecasts, der udarbejdes, kan de hele tiden følge udviklingen. Decentraliseringen betyder også, at der ikke udarbejdes store lokale kampagner. Sammen med decentraliseringen af markedsføringsopgaven skyldes det også, at de direkte kunder er professionelle og ikke private forbrugere. Rockwool handler således kun til professionelle; entreprenørvirksomheder og byggemarkeder mv. Disse professionelle kunder tilbydes rådgivning via BuildDesk-Gruppen, som også rådgiver myndigheder om energieffektivitet og miljørigtige løsninger. Ovenstående er en del af Rock the Globe strategien, som skulle sikre, at Rockwool kom tættere på beslutningstagerne verden over Side 28

29 På baggrund af koncernens brand og Rock the Globe initiativerne med bl.a. rådgivning af beslutningstagerne vurderes Rockwool at have en konkurrencemæssig fordel både på eksisterende markedet men især også på de nye vækstmarkeder, hvor det gode brand ikke er så kendt som i Europa. Service Med Rock the Globe strategien fra 2010 fik BuildDesk-Gruppen en central rolle med rådgivning indenfor traditionelle løsninger, hvad enten det er specifikt om energieffektivitet eller selve byggeprocessens facetter. BuildDesk tilbyder ekspertviden indenfor lovgivning, bygningsregulativer og rådgivning i bæredygtige materialer og konstruktioner. BuildDesk ideen kom i 2002, hvor Rockwool opkøbte en softwarevirksomhed i Østrig, hvis force var udvikling af avancerede beregningsmodeller til at imødekomme den fremtidige EU-bestemte lovgivnings betydning for eksisterende krav til fx bygningers energiforbrug. BuildDesk gruppen giver Rockwool en konkurrencemæssig fordel, qua Rockwool var den første aktør på markedet, der tilbød potentielle kunder denne rådgivning og ekspertviden inden for området med formålet om bedre projekter og naturligvis salg af Rockwoolprodukter Støtteaktiviteter Firm Infrastructure Som tidligere nævnt har Rockwool opdelt deres aktiviteter i segmenter bl.a. Isolerings- og Systems-segmentet samt rådgivningssegmentet BuildDesk. Strategien og forretningsudviklingen varetages fra central hånd for at sikre, at kunderne i forskellige dele af verden alle oplever den samme gode service og kvaliteten i Rockwools mange produkter. Decentraliseret er midlertidigt markedsføringen, idet koncernen vurderer, at det bedst klares lokalt - tættest på kunden og markederne. Især beslutningen om at turde tage konsekvensen ved fx exit fra markeder, som ikke lever op til forventninger eller vurderes ikke at bidrage nok til den samlede omsætning, gør Rockwool til en meget stærk global aktør. For mange virksomheder udnytter ikke markedet og accepterer lavere omsætningsmål end først besluttet. De går således på kompromis med den overordnede strategi, hvilket ikke gavner virksomheden på lang sigt. Side 29

30 Rockwool fokuserer på mest mulig aktivitet på de fabrikker og markeder, der skønnes skaber den bedste værdi for både aktionærerne men også for kunden. At rentabilitet og konstant udvikling er i fokus, samtidigt med at ressourcespild minimeres, skaber grobund for en stærk position på markedet. At Rockwool har fabrikker tæt på de enkelte markeder er en fordel, da både leveringstid og logistikomkostninger minimeres. Human Resource Management Medarbejderne er i centrum, når HR målsætninger i Rockwool evalueres. I 2013 iværksatte Rockwool den første interne medarbejderundersøgelse RockPulse, som årligt skal sikre, at værdigrundlaget The Rockwool Way, som blev lanceret i 2012 for koncernens medarbejdere, efterleves. Svarprocenten blandt koncernens medarbejdere var på 91 %, hvilket vurderes flot. Resultatet viste, at de kategorier, som har størst betydning for den enkeltes engagement, er: Organisatorisk Effektivitet, Performance Management og kerneværdierne Trust & Empowerment. De områder, som medarbejderne har størst fokus på, har Rockwool ligeledes stor fokus på, idet der prioriteres ressourcer i uddannelse, efteruddannelse af koncernens medarbejdere samt fokus på medarbejderudvikling til varetagelse af nøglepositioner. Nøglemedarbejdere tilbydes Rockwool University, som er en intern uddannelse i strategiudvikling og ledelsespraksis. Dette skaber fælles forståelse og vidensdeling indenfor koncernen globalt set. Vidensdeling sker i høj grad også indenfor rapportering, hvor servicecentre stiller processor, ledelsessystemer og uddannelsesværktøjer til rådighed for på den måde at overføre viden og praktisk erfaring. 41 Rockwool har implementeret LEAN-principper i den ledelsesmæssige tilgangsvinkel og arbejdskultur ud fra den tilgang, at forståelse på alle niveauer skaber den bedste motivation for den enkelte, hvilket optimerer den enkeltes ydeevne og derved skaber mest mulig værdi for virksomheden. 42 Rockwools tilgang til koncernens medarbejdere mht. uddannelse og implementering af LEAN tilfører en global koncern værdi. Strømliningen af processor betyder en forskel, hvis det er nødvendigt at flytte funktioner eller udveksle viden med en anden fabrik på et andet 41 Rockwools Årsrapport 2012, side Rockwools Årsrapport 2013, side 23 Side 30

31 marked. Det vurderes, at deres Human Resource afdeling er et stort aktiv, som giver klare fordele i et globaliseret marked i forhold til konkurrenterne. Technology Development En af Rockwools målsætninger er som tidligere nævnt, at Inden for Rockwools bygningsrelaterede aktiviteter, skal Rockwool være førende indenfor innovative produkter og systemer, partnerskaber og tjenester alt skal understøttes af Rockwools unikke ekspertise inden for områderne energieffektivitet, sikkerhed, bæredygtighed og komfort i bygninger og Rockwools ikke-bygning relaterede aktiviteter skal ligeledes være karakteriseret ved at være rentabel og give et positivt bidrag til verden og dens indbyggere. Disse målsætninger betyder, at Rockwool konstant har forpligtet sig til at være innovation og tænke bæredygtighed ind i både deres produkter, men i høj grad også i måden fremtidige produkter fremstilles på. Fx besluttede Rockwool som de første at afskaffe traditionelle træpaller med paller lavet af stenuld, som efter endt levering af materialer til byggepladsen ligeledes kunne indgå i selve byggeriet. 43 At Rockwool nedfælder i sin mission, at virksomhedens aktiviteter skal give et positivt bidrag til verden, vurderes at være et miljørigtigt signal at sende i tråd med Stop Local Warming kampagnen. Rockwool prioriterer miljøet samt bæredygtigheden og det tænkes ind i alle deres aktiviteter. Rockwools strategi er overordnet, at virksomheden ønsker organisk vækst. Dog vil opkøb af virksomheder ske, hvis det skønnes værdiskabende for koncernen og i tråd med missionen. I 2013 opkøbte Rockwool 2 virksomheder, den amerikanske loftproducent Chicago Metallic og den tyske leverandør af facadeløsninger HECK Wall Systems. Disse opkøb styrker Rockwool i deres mål om, at Systems Divisionen skal øge sin markedsandel betydeligt. Dette er muligt, fordi Rockwool kan tilbyde kunderne totalløsninger især indenfor renoveringssegmentet. Bl.a. facadesystemer er en fordel, som leveres med et æstetisk design. At EU-kommisionen i 2013 besluttede at sigte efter et CO 2 -reduktionsmål på 40 % inden udgangen af 2030 skaber bare et større incitament for Rockwool til at styrke produktpaletten nu. 44 Forslaget blev dog ikke vedtaget, men EU forventes fortsat at være ambitiøse i deres Rockwools Årsrapport 2013, side 17 Side 31

32 lovgivning om energieffektivitet og mindskning af energi- og ressourcespild. 45 Som nævnt tidligere har Systems-segmentet samtidigt en højere rentabilitet, hvorfor det vurderes gennemtænkt med det tyske opkøb 46. Det amerikanske opkøb skyldes ønsket om at positionere sig stærkere på det amerikanske marked, hvor vækstpotentialet skønnes stort og hvor Rockwool fortsat har en relativt begrænset markedsandel. Procurement Rockwool outsourcer de opgaver, som vurderes ikke at skabe direkte værdi for virksomheden. Rockwool har outsourcet fx opgaven med fremstilling og levering af råmaterialer og halvfabrikater til brug i produktionen til en række underleverandører, som dermed også bærer en del af omkostninger og risikoen ved transporten. Rockwool har således valgt i større grad at rette fokus på fortsat udvikling af forretningsgrundlaget og opfyldelse af egne målsætninger, herunder øget fokus på fastholdelse af kernekompetencer, værdiskabende aktiviteter samt fortsat at have fokus på at efterleve Rockwools mission McKinsey s 7S model McKinsey s 7S model bruges til at bestemme de evt. faktorer, som tilsammen giver organisatoriske og ledelsesmæssige udfordringer og som derfor kræver handling og forbedringer, således at disse bliver mere lønsomme. Modellen består af 3 hårde elementer; Strategy, Structure og Systems samt 4 bløde elementer; Shared Values, Style, Staff og Skills. I de følgende afsnit vil hver faktor blive gennemgået for Rockwool. Figur 3: McKinsey s 7S model 47 Strategy I 2010 implementerede Rockwool en ny global strategi Rock the Globe. Den nye strategi skulle ændre den tidligere produktionsdrevne strategi til at være en kunde- og markedsdreven strategi. Omlægning af virksomhedens strategi var en reaktion på stagnerede omsætningstal i begyndelsen af det 21. århundrede og især efter finanskrisens indtraf og ramte hårdt i Ubehandlet figur fra Side 32

33 Den nye strategi intensiverede målet for at vinde nye markedsandele inden for renoveringssegmentet, som var et marked i vækst grundet stoppet for nybyggerier efter 2008/09. Dette skulle ske via en kraftig satsning i produktudvikling og markedspenetrering samtidigt med, at Rockwool ville sætte agendaen for, hvad forbrugerne kan forvente af kvalitet i denne type produkter og ved at yde en ny type service indenfor selve byggeriet eller i bygherres opstartsfase. Sidstnævnte er BuildDesk, som tilbyder kunderne beregninger, ekspertviden og sparring. For at sikre at koncernen i sin ekspansion leverer ens rådgivning, service og produktkvalitet, etablerede Rockwool i 2009 en ny division Group Business Development, hvis hovedfokus er at strømline processor og arbejde tæt med de afdelinger, der står for udvikling for på den måde at kunne læse markedet i god tid, så Rockwool kan efterleve kundernes skiftende ønsker og krav. Rock the Globe er samtidigt en globaliseringsstrategi og allerede i 2011, blev der investeret stort i BRIK-landene med undtagelse af Indien for at få fodfæste i de markeder, som oplevede vækst modsat markedet i Vesteuropa, som var plaget af passivitet. Som det tidligere er nævnt, var væksten i omsætningen total set 1,6 % i Markederne i Østeuropa og Rusland steg 4,8 % og Nordamerika, Asien og andre steg 8,1 % i 2013 i forhold til 2012, hvorimod Europa faldt med 1,2 % i forhold til Stigningerne udenfor Vesteuropa betyder, at Rockwool tog den rigtige beslutning for at få del i den vækst, der udeblev i Vesteuropa, men som fortsat opleves i BRIK-landene og Nordamerika. Med det stigende fokus på udvidelse af Systems-segmentet, som er oplagt i forbindelse med de tidligere omtalte europæiske renoveringsplaner og EU-kommisionens beslutning om at sætte mål for reducering af CO 2, vurderes Rockwool godt rustet. Der optimeres også i de europæiske lande via sikring af bedre logistik- og distribueringskanaler således, at Rockwools processor og fabrikker er trimmet og klar til, at væksten og optimismen inden for byggebranchen igen vender tilbage. Rockwools overordnede strategi er en gennemsnitlig årlig vækst i omsætningen på 8 %. 49 Med stagneringen i den europæiske omsætning, der kun steg 0,8 % i 2013 i forhold til 2012, er det ligeledes en nødvendighed, at vækstmarkederne udenfor Vesteuropa leverer flotte tendenser og at der investeres betydelige summer i initiativer, der skal sikre øget vækst. De nye vækstmarkeder skal bearbejdes og kendskabet til Rockwool udbredes for på den måde at vinde yderligere markedsandele især i Kina og Nordamerika, hvor der forventes et kæmpe 48 Rockwools Årsrapport 2013, side Side 33

34 potentiale. Med fabriksbrandene i Kina, som er bragt i medierne de seneste par år, har Rockwool den store fordel, at deres isoleringsmateriale, stenuld er mere sikkert end de konkurrerende glasulds produkter, når det drejer sig om brandsikkerhed, da det har det højeste smeltepunkt. 50 Produktionskapaciteten er essentielt for Rockwool, da koncernen vil stå stærkt, når det forventede opsving kommer. På fx det Nordamerikanske marked har Rockwool opført en ny kæmpe fabrik i Mississippi og med opkøbet af producenten for loftløsninger, Chicago Metallic, har Rockwool skabt sig et udstillingsvindue i et marked, som oplever vækst og hvor den eksisterende markedsandel er lav. Det nordamerikanske marked er vigtigt, da også glasuldsproducenten og Rockwools store konkurrent, Saint Gobain i 2011 varslede, at de ville investere betydelige summer i nye produktionsfaciliteter i Nordamerika i første omgang for 100 mio. US Dollars. Structure Rockwool har centraliseret sin strategi-, produktudvikling og indkøbsfunktion for at sikre, at koncernen strømlines på den mest optimale måde. Marketingsfunktionerne er decentraliseret og kampagner er lokale, hvor det bidrager med mest mulig værdi. Rockwool outsourcer bearbejdning af råmateriale og halvfabrikanter, som giver en omkostningsbesparelse og sikrer, at Rockwool benytter og videreudvikler sine kernekompetencer, hvor det skønnes at bidrage med mest mulig værdi. I 2013 tegnede væksten sig henholdsvis med 0,5 % organisk vækst og 1,1 % kom fra opkøbet af Chicago Metallic. Rockwool foretrækker organisk vækst via øget omsætning, produktion og egen produktudvikling, men i 2013 også via opkøb fra relevante virksomheder, som her skal ses som et springbræt til at udnytte et marked bedre eller implementere et nyt produkt i Rockwools egen produktportefølje. Rockwool ønsker en bredere strategisk platform, som er mere fleksibel og omstillingsparat i de skiftende markeder, som Rockwool som en global koncern opererer i. Rockwool ønsker igennem de centrale funktioner(nævnt ovenfor), uddannelsesprogrammer og LEAN-principper 51 at skabe fælles forståelse fra koncernens medarbejdere for den overordnede strategi Rockwools Årsrapport, side 23 Side 34

35 og de målsætninger, der opstilles og evalueres på. Alt dette for at sikre, at koncernen er trimmet og klar til at høste frugterne den dag, når stemningen i den europæiske økonomi igen vender og omsætningen atter forventes at stige. Systems I en strømlinet global organisationsform med fælles strategi, vision og målsætninger er det nødvendigt at implementere tiltag, der sikrer, at aktiviteterne ensrettes og at alle koncernens medarbejdere derfor har lige forudsætninger for at forstå strategien. Dette gør Rockwool via fælles fundamentet The Rockwool Way samt Rockwool University, som fremmer strategiudviklingen og ledelsespraksis på tværs af landegrænserne til gavn for hele koncernen. Uddannelse som helhed er et fokusområde, der prioriteres højt. Rockwool er af den holdning at forretningsetik og kompetenceudvikling er en styrke i et globaliseret marked med hård konkurrence. Jo dygtigere medarbejderne er og jo mere de forstår Rockwools tankegang via LEAN-principperne, jo mere værdi tilfører de Rockwool til gavn for virksomheden og dennes interessenter. Shared Values Siden indførslen af lovkravet om CSR-rapportering (Corporate Social Responsibility) i de største danske virksomheder fra har Rockwool prioriteret denne profil højt. Rockwool er en aktør, som er langt fremme indenfor socialt ansvar og har høstet stor anerkendelse for sin ambitiøse sociale ansvarsprofil, som gennemsyrer hele Rockwools strategi og virksomhedens fastlagte målsætninger. 53 I alle Rockwools aktiviteter og målsætninger er socialt ansvar det centrale punkt. I 2013 var der fokus på 4 punkter: Miljømæssige bidrag, Større gennemsigtighed, Kontrol med leverandører og Forretningsetik. I 2012 var yderligere 2 punkter med: Whistleblower politik samt Naborelationer. Med fokus på grundlæggende værdier, som sammen danner grundlag for at sikre, at Rockwool signalerer og efterlever socialt ansvar, skabes en identitet, som samtidigt er brand et, der skal sikre økonomisk vækst fremadrettet. Forbrugere stiller i større grad krav til bæredygtighed og et bidrag til et godt miljø i de produkter og servicerer, som de køber i Side 35

36 Rockwools tilfælde, er virksomheden selv meget optaget af samme krav, som sikres via ovennævnte fokuspunkter. Rockwool indførte i 2013 et forbedret adfærdskodeks for nøgleleverandører, som stiller krav til leverandørerne omkring god forretningsetik og sikrer Rockwool ret til at føre yderligere kontrol og sanktioner. 54 Denne kontrol af leverandørerne er vigtig, da Rockwool ikke ellers nødvendigvis kunne præge moralen hos disse. Da Rockwools brand er kendetegnet ved stor respekt og socialt ansvar, er det i sidste ende Rockwools image, som skades, hvis leverandører bryder adfærdskodekset og eksempelvis overtræder menneskerettighederne ved udnyttelse af arbejdere under slavelignende tilstande på fabrikker eller benytter sig af korruption eller miljøfarlige processer. Style Kähler familien med den daværende administrerende direktør Tom Kähler i spidsen tog konsekvensen af, at Rockwool behøvede nye kræfter og indledte et generationsskifte. Den nye mand i spidsen, Eelco van Heel, som var tidligere ansvarlig for Systems Division, fik en prøvetid på 3 år til at vise sit værd. Eelco havde tidligere haft stor succes i System Division, som var og fortsat er Rockwool mest profitable afdeling. Det var ikke kun ønsket om et generationsskifte, der medførte, at Eelco blev forfremmet det var samtidigt en konsekvens af, at markedsbetingelserne havde ændret sig og efter et skuffende årsresultat i 2000 blev det endelig besluttet, at der skulle en innovativ og nytænkende person til. Eelco havde i sin tid i System Division bevæget sig væk fra den daværende strategi og fokuserede i stedet meget på afsætningsprocessen og aftagerne af produkterne, end Rockwool generelt havde gjort. Eelco har styrket og trimmet organisations processor og forretningsmodel og med den nye vækst- og globaliseringsstrategi Rock the Globe fra 2010, ændrede Rockwool sin strategi om kun at være den største leverandør af stenuld til i i stedet i stor stil at sælge besparelser på varmeregningen. Denne besparelse skulle udover den traditionelle isolering også være en service i rådgivning om yderligere løsninger og tiltag til at opnå målet om en besparelse. Rockwool ville igennem fx BuildDesk gå direkte til bygherren med hele koncernens ekspertise for i sidste ende at arbejde for, at bygherren valgte Rockwool, som leverandør af den samlede løsning Rockwools Årsrapport 2013, side Side 36

37 Fokus blev desuden, at Rockwool skulle agere på de markeder, hvor vækstmulighederne vurderedes mest gunstige. Dette betød også, at fabrikker i markeder, som ikke levede op til forventningerne blev lukket, for at kræfterne og virksomhedens ressourcer kunne investeres i bedre og mere rentable forretninger. Dette betød også, at Rockwool åbnede flere fabrikker tæt på markederne, da afsætningen og logistikken var et område, som nu for alvor blev prioriteret. Omkostningerne skulle holdes nede og nedbringes, hvis det var muligt og dette kunne ske ved at flytte fabrikker tættere på aftagerne, hvor lønnen oftest er billigere og de efterfølgende transportudgifter mindre, end hvis fabrikkerne var mere centraliseret i fx Europa. Staff Rockwool har aldrig beskæftiget flere, end koncernen gjorde ved udgangen af 2013 med medarbejdere 56 fordelt i mere end 30 lande. Dette er resultatet af Rockwools globaliserings- og markedsstrategi, som har betydet en større ekspansion til nye markeder og lande i takt med at salget til kernemarkedet, Vesteuropa, har vist svage vækstrater i modsætning til de nye markeder primært Brik-landene og Nordamerika, hvor Rockwool har oplevet betydelig vækst. Rockwool værdsætter deres medarbejdere igennem kompetenceudvikling, uddannelse og efteruddannelse Rockwool University og aktieoptionsprogrammer til ledende medarbejdere. 57 Skills Formålet ved vurderingen af en virksomheds færdigheder er at definere de unikke interne ressourcer og kernekompetencer, som en virksomhed besidder for at danne et grundlag for en vurdering af en virksomheds strategiske kapabilitet og virksomhedens konkurrencemæssige fordele. Ved vurdering af Rockwools skills tages udgangspunkt i tidligere værdikædeanalyse og McKinsey s 7S-model præsenteret i 2 skemaer henholdsvis omhandlende ressourcer og kompetencer. 56 Rockwools Årsrapport 2013, side 5 57 Rockwools Årsrapport 2013, side 39 Side 37

38 Pine College Oak Institute HD Afhandling i Regnskab og økonomistyring Ressourcer (interne) Rockwools ressourcer kan overordnet inddeles i 4 kategorier: Fysiske ressourcer, Finansielle ressourcer, Menneskelige ressourcer og Intellektuelle ressourcer. 58 De finansielle ressourcer vil i første omgang blive holdt udenfor, da disse behandles i regnskabsanalysen senere i afhandlingen. De øvrige 3 ressourcer danner grundlag for Rockwools fremtidige drift og værdiskabelse. I nedenstående figur er Rockwools ressourcer inddelt i henholdsvis tærskel ressourcer 59 og unikke ressourcer, som er de ressourcer, der er årsag til, at Rockwool har en konkurrencemæssig fordel og som konstant skal udvikles for fortsat at kunne bibringe konkurrencemæssige fordele. Ressourcer Værdiskabende Unik for Branchen Omkostningstung at efterligne for konkurrenter Fysiske ressourcer Højteknologiske produktionsanlæg Ja Nej Nej Geografiske placeringer Distributionsnetværk Ja Ja Nej Nej Ja Ja Menneskelige ressourcer Innovativ udviklingsafdeling Medarbejdernes kompetenceniveau Medarbejder udvikling Ledelsesform med fx. LEAN Principper Ja Ja Ja Ja Ja/Nej Nej Nej Ja/Nej Ja Nej Nej Nej Intellektuelle ressourcer Brand Varemærke Knowhow Patenter Kundeloyalitet Ja Ja Ja Ja Ja Ja/Nej Ja Ja Ja Nej Ja Ja Ja Ja Nej Total Figur 4: Rockwools interne ressourcer Egen tilvirkning Figur 4 illustrerer, at Rockwools unikke ressourcer primært er allokeret under den intellektuelle kapital herunder knowhow, varemærker, patenter og virksomhedens brand. Fælles for disse er, at de er svære at håndtere og kopiere af konkurrenter. Det er processor og arbejdsformer, som er tilegnet igennem viden og erfaring. Denne viden og disse ressourcer 58 Strategisk Ledelse HDR2 Noter E11 ASB, af Torben Langberg side 7-13, Kilde: Johnson, Scholes & Whittington, Exploring Corporate Strategy, Tærskel ressourcer er de nødvendige ressourcer, som en aktør skal have for at være en spiller på markedet Side 38

39 E Oak Institute Total HD Afhandling i Regnskab og økonomistyring giver Rockwool et stabilt grundlag for fastholdelse af virksomhedens konkurrenceevne og fremtidige udviklings muligheder Kompetencer (interne) I nedenstående figur illustreres Rockwools kompetencer indenfor primære fokusområder. Kompetencer Værdiskabende Unik for Branchen Omkostningstung at efterligne for konkurrenter Ledelse Handlekraftig og kompetent ledelse Ja Nej Nej Udvikling og produktegenskaber Teknologiske kompetencer Produktudvikling Produktpalettens egenskaber Design Ja Ja Ja Ja Ja Ja Nej Nej Ja Ja Ja Nej Marketing Udnyttelse af brand Decentraliseret markedsføring Ja Ja Nej Nej Nej Nej Salg og distribution Kvalitet i service herunder BuildDesk Ja Nej Nej Produktion og råvareindkøb Centraliseret indkøbsfunktion Valg af materialer Ja Ja Nej Nej Ja Nej Figur 5: Rockwools interne kompetencer Egen tilvirkning Figur 5 illustrerer, at Rockwool har unikke kompetencer indenfor produktudvikling og anvendelse af teknologi. Fælles for disse er, at disse kompetencer samtidigt er svære og omkostningstunge for konkurrenterne at efterligne Kernekompetencer For at kunne vurdere om ovenstående kompetencer også er kernekompetencer, skal disse understøttes af virksomhedens konkurrencemæssige fordele. En kompetence skal desuden kunne opfylde følgende 4 punkter 60 som en helhed for at defineres som en kernekompetence: 1. Være bedre end konkurrentens 60 Strategisk Ledelse HDR2 Noter E11 ASB, af Torben Langberg side 12, Kilde: Johnson, Scholes & Whittington, Exploring Corporate Strategy, Side 39

40 2. Skabe værdi for kunden 3. Være robust 4. Være svær at efterligne for konkurrenter Med baggrund i ovenstående punkter vurderes Rockwools kernekompetencer i nedenstående figur: Funktionsområde Kernekompetencer Ledelse Effektiv og handlekraftig ledelse Klar strategi om markedsudvikling Rolling Forecasts (produktion og afsætning) Udvikling Knowhow Patenter Marketing Brand og varemærkeudnyttelse Produktion og råvareindkøb Central indkøbsafdeling giver stordriftsfordele Investering på vækstmarkeder Exitstrategi ved lavvækst markeder Figur 6 Oversigt over Rockwools kernekompetencer Egen tilvirkning Med baggrund i Rockwools kernekompetencer og det faktum, at Rockwool er markedsleder indenfor stenuldssegmentet, vurderes det, at virksomheden kan håndtere den herskende og fremtidige konkurrence på markedet for isolerings- og energieffektive produkter Delkonklusion på den interne analyse Rockwool har brugt de seneste år på at optimere organisationen og produktionsapparatet. Strategien er klar fokus på rentable markeder samt fokus på kvalitet og socialt ansvar i alle Rockwools aktiviteter interne som eksterne. Rockwool er og vil fortsat arbejde for at være et symbol på en grøn og miljøbevist tankegang, hvis fokus er på effektive, bæredygtige og solide løsninger indenfor isolerings og energieffektivitetssegmentet. Koncernen råder over et højteknologisk produktionsapparat med en centraliseret indkøbsfunktion, en central produktudviklingsafdeling og en Supply Chain Group der bistår koncernens afdelinger og divisioner med rullende forecasts for produktion og forventede afsætningsmuligheder på månedsniveau. Disse enheder giver klare økonomiske fordele, da dette medfører, at Rockwool kan allokere virksomhedens ressourcer til de steder, der skabes mest værdi. I strategien forpligter Rockwool sig selv og deres leverandører til hele tiden at forsøge at være bedst og med den stærke sociale ansvarsprofil sikres bæredygtighed og Side 40

41 ansvar for, at koncernen fortsat har et stærkt brand. Dette sikrer sammen med Rockwools omfattende CRS-forpligtigelser, at kunderne er tilfredse med Rockwools identitet og renommé. Dette skaber kundeloyalitet og merværdi for virksomheden. Virksomheden har derfor ikke en central markedsføringsafdeling, men har decentraliseret markedsføringen til de enkelte afdelinger, der er tættest på de forskellige markeder, som Rockwool opererer på. Rockwool besidder flere kernekompetencer igennem deres nyskabende og innovative produkter og implementeringstankegang. Der fokuseres på de segmenter og markeder, der skønnes at skabe mest værdi. I tider med faldende vækst på kernemarkederne i Vesteuropa, investeres der massivt i nye vækstmarkeder og segmenter. Renoveringssegmentet, som vinder større og større markedsandele på bekostning af nybyggeriet, er et eksempel på det fokus, der er nødvendigt for at sikre væksten. Der lurepasses ikke, men der tages ansvar for virksomhedens globale udvikling og Rockwool vækster både organisk, som de selv foretrækker men også igennem opkøb af virksomheder, der kan bidrage til yderligere vækst. For at strømline koncernens medarbejdere og sikre, at den overordnede strategi og dennes målsætninger efterleves, investeres der i kompetenceudvikling og uddannelse af personalet. Trivsel er i denne forbindelse et nøgleord, idet det vurderes at skabe de mest effektive og produktive medarbejdere. 12. Den eksterne analyse Den eksterne analyses formål er at identificere de samfundsmæssige og branchespecifikke faktorer, der har indflydelse på Rockwool og branchen generelt. Til brug for en vurdering af de samfundsmæssige faktorer anvendes en PESTEL-analyse, som suppleres med en Porters 5 forces-analyse af de faktorer, som gør sig gældende i branchen. De 2 analysers formål er at identificere vækstmuligheder, strategiske tiltag samt eventuelle ledelsesudfordringer, som Rockwool kan oplevere på længere sigt PESTEL analyse PESTEL analysen er en omverdensanalysen, hvis formål er at identificere samfundsmæssige forhold, som har indflydelse på Rockwools strategiske position og vækstpotentiale samt på branchen generelt. Analysen afdækker politiske, økonomiske, sociale, teknologiske, miljømæssige og lovgivningsmæssige forhold, som kan have betydning for Rockwool. Det er i den forbindelse vigtigt at identificere de væsentligste forhold, som har størst indflydelse for Side 41

42 virksomhedens fremtid. PESTEL analysen kan ligeledes bidrage til at belyse fremtidige konsekvenser ved ændringer af forskellige forhold og den afledte betydning for virksomhedens fremtidige performance. 61 Politiske forhold Politiske forhold har meget stor betydning og indflydelse på Rockwools omsætningsmuligheder. Med et øget fokus på knappe ressourcer og en tendens til, at politikere nationalt såvel som internationalt langsomt tager ansvar for at sikre, at planeten også har kapacitet og ressourcer til fremtidige generationer, medfører dette, at der i de kommende år vil ses endnu flere reformer og lovkrav indenfor byggebranchen. Det er vigtigt for Rockwool at have en finger på pulsen og følge udviklingen tæt. Ændringer i lovgivning på markedsområderne kan medføre ændringer i produkternes egenskaber, mængder og den vare, som en potentiel forbruger efter indførsel af evt. ny lovgivning eller EU-direktiver efterspørger. Rockwool er ligeledes underlagt juridiske regelsæt, som betyder, at Rockwool også skal overholde den til enhver tid gældende lovgivning fra politisk side. Nedenfor er identificeret politiske forhold på Rockwools 3 geografiske segmenter; Vesteuropa, Østeuropa og Rusland samt Nordamerika, Asien og andre, som alle kan få større konsekvenser for Rockwool. Vesteuropa Vesteuropa er fortsat Rockwools største marked med en andel af nettoomsætningen i 2013 på 59,4 %. Vesteuropa er samtidigt Rockwools modne marked, men også et marked, hvor væksten har stagneret de seneste år grundet den økonomiske utryghed, der opleves i Europa. Rockwool melder i 2014 om stabil vækst på de europæiske markeder 62 og flere tusinde europæere lægger politisk pres på EU-formanden om bindende energieffektivitets mål frem mod Som tidligere nævnt, har EU-kommissionen forpligtet medlemslandene til at energieffektivisere 1,5 % årligt og energirenovere 3 % af bygningsarealet i offentligt ejede og offentligt benyttede bygninger. Disse politiske krav betyder en stor forskel i afsætnings- 61 Strategi i vindervirksomheder af Jørgen Lægaard og Mikael Vest, side Side 42

43 muligheder, da lande, som ellers ikke ville have brugt pengene på at renovere, nu er tvunget til også at vise initiativ. Dette skaber et fundament for vækst i byggebranchen og dermed en mulighed for, at Rockwool atter kan vækste på det vesteuropæiske marked. De 2 største kunder i Vesteuropa, nemlig Frankrig og Tyskland har ligeledes skabt incitamentsordninger for at renovere og energieffektivisere. 64 Østeuropa og Rusland På især det russiske marked oplever Rockwool fremgang i omsætningen. Da Rusland i 2010 vedtog en ny energilov, som skulle sikre en energieffektivitet på 40 % inden 2020, banede det vejen for en massiv vækst for virksomheder, der kunne sælge denne teknologi. Rockwool oplevede en stigende efterspørgsel i 2013 på deres produkter og fabrikkerne måtte melde alt udsolgt ved årsskiftet. 65 Men også Polen oplever større vækst 66 og de polske myndigheder deltager i seminarer, hvor energieffektivitet diskuteres. 67 Indføres der lignende lovgivning som i Rusland, forventes det Polske marked ligeledes at blive meget lukrativt for Rockwool. Nordamerika, Asien og andre Nordamerika og især de Asiatiske markeder, som vurderes at være Emerging Markets, er vækstmarkeder for Rockwool. Rockwool har en relativ lav markedsandel og befolkningerne samt dens forventede tilvækst i de kommende år er væsentlig større end i Europa. I Nordamerika, USA er der ikke endnu vedtaget lovgivning om energieffektivitet. USA investerer i disse år massivt i skifergas teknologi og andre alternative energikilder, således landet ikke er afhængig af den arabiske olie. 68 Men flere miljøbevægelser lægger pres på den amerikanske præsident for at få vedtaget love, som skal sikre at konkrete mål om reducering af CO 2 overholdes. 69 Især Kina vurderes at være et kommende vækstmarked. Verdens største forbruger af energi 70, Kina, hungrer efter energieffektive og CO 2 -reducerende løsninger, da landet og især stor- 64 Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side unktfordanmarkogpolen.aspx nger_og_fremskridt_i_den_rigtige_retning.htm Side 43

44 byerne præges af massiv forurening. 71 De kinesiske myndigheder vedtog dog også i 2011 en ambitiøs lov, om energieffektivisering samt en CO 2 -reduktion på mellem 0,5-2,0 mia. tons CO 2 inden Ligeledes vil der investeres massivt på områder, hvor energiforbruget kan reduceres. 72 Økonomiske forhold Da Rockwool er en virksomhed, der lever af at sælge isolering, energieffektivitetsbesparende løsninger og service på det globale marked, spiller økonomien en selvsagt stor rolle. For Rockwool specifikt betyder stigende råvarepriser en stigning i omkostningerne, men markedet, som Rockwool agerer på, vurderes at være styret af de frie markedskræfter, hvorfor konkurrencen er fuldkommen og priserne er ens for alle. Dog vil en stigning i prisen på koks og i sidste ende derfor en stigning i prisen på stenuld betyde, at glasuld 73, som i høj grad er et blandingsprodukt, vil blive relativt billigere, hvorfor råvarepriserne også af Rockwool følges tæt. I tider, hvor mange forbrugere private som professionelle holder igen med forbruget og afventer, at den økonomiske vækst og optimisme i samfundet vender tilbage, forsøger politikere, som nævnt i foregående afsnit at skabe incitament til at øge investeringsgraden. Disse miljørigtige tiltag, der både er godt for miljøet, økonomien men som også samtidigt er med til at genskabe de europæiske arbejdspladser, som Europa siden økonomiske krise i 2008 har mistet. Som en katalysator for jobskabelsen ses i mange europæiske lande, at regeringerne laver tilskudsordninger til energieffektivitet og økonomiske incitamenter som fx det tyske KfWprogram, der sikrer lån med fast lav rente i størstedelen eller hele lånets løbetid og dermed er en vigtig brik i at eliminere renterisikoen på en langsigtet investering for en mulig investor. Dette skaber grundlag og incitament til større investeringer i energirenoveringer, som også tilskyndes via de politiske forhold. Verdens energipriser, hvad enten det er elektricitet, kul, gas, er steget de senere år. 74 Dette skaber incitament for at isolere sin ejendom godt. Men ikke kun for den private forbruger Hovedingrediensen i glasuld er glas (sand og vand), som udgør ca. 95 % 74 Side 44

45 også varmeværker, offentlige bygninger og private virksomheder etc. vil nyde godt af en investering i, der sikrer energieffektivitet og mindskelse af ressourcespild. Rockwool sælger løsninger på disse problemer med en miljørigtig profil, hvorfor det vurderes at kunne skabe medvind for koncernens fremtidige vækstmuligheder. I 2013 var Rockwools resultat præget af en devaluering af den russiske RUB 75. Rockwool vil også i fremtiden have en risiko for at lignende vil kunne ske, men det vurderes, at der på markedet er ens markedsvilkår for de øvrige konkurrenter. Sociale forhold Med kravet om CSR rapportering i 2009 blev det et lovkrav, at børsnoterede virksomheder skulle implementere den nye rapportering i deres regnskabspraksis. Rockwool havde, før rapporteringen blev et lovkrav, forholdt sig til sit sociale ansvar som en global aktør på verdensmarkedet indenfor isolering. Folk i den vestlige verden har de senere år ændret adfærd. De bevæget sig mere væk fra køb billigst brug og smid væk til at prioritere økologi, bæredygtighed og miljøet som helhed. Ligeledes er det sociale ansvar kommet på den politiske dagsorden og er ved at få fæste i folks bevidsthed. Disse aktive valg, den bevidste forbruger gør sig, gavner Rockwool der med en gennemarbejdet CSR-profil og en klar strategi om bl.a. bæredygtighed og miljørigtige produkter, netop henvender sig til denne type forbruger, som kan identificere sig med Rockwools værdier. I en stadig mere polariseret verden, hvor forskellen på rig og fattig ikke er set større og i takt med, at befolkningstilvæksten er stigende i de fattigste lande, ligger det naturligt for det fornuftige menneske at vælge miljøvenlige produkter fra producenter, som udviser et stort socialt ansvar som fx Rockwool. Befolkningstilvæksten åbner ligeledes muligheder for Rockwool, da en større befolkning betyder flere boliger, som alle er potentielle aftagere af Rockwools produkter. Med en kinesisk middelklasse, som er kraftigt stigende 76 og som er købekraftig, retfærdiggør det ligeledes Rockwools beslutning om at afvente de kinesiske politikeres beslutning om hvorvidt og hvornår, der vil blive indført lovmæssige krav til benyttelse af ikke-brændbare materialer indenfor byggeindustrien. 75 Rockwools Årsrapport, side India-tomorrow-s-middle-classes Side 45

46 Det vurderes, at de sociale forhold kan skabe vækst for Rockwool. Teknologiske forhold Produktudvikling og kampen om patenter sikrer Rockwool konkurrencemæssige fordele i et marked, hvor myndigheder sætter nye krav til energiudnyttelse og besparelser. Især på det europæiske marked, som i 2013 stod for 59 % af den samlede omsætning, stilles der krav til medlemslandene om fokus på energieffektivitet. Disse EU-direktiver kan give Rockwool og de andre aktører på isoleringsmarkedet mulighed for at øge omsætningen markant på trods af, at der ikke er det store marked for nybyggerier i Europa i disse år. Disse krav og direktiver stiller i midlertidig også krav til Rockwool om innovative produkter og produktionens omstillingsevne, så Rockwool bedst kan imødekomme de standarder, som EU sætter og som både medlemslandene, men i mindst ligeså høj grad også de europæiske virksomheder skal efterleve. Det vurderes, at de teknologiske forhold kan skabe vækst for Rockwool. Miljømæssige forhold Omverdenen oplever konstant, at miljørelaterede problematikker diskuteres i medier og af toppolitikerne. Det er blevet en trend at have en politisk grøn profil og i disse økonomiske krisetider opfordres de vestlige økonomier til i højere grad at satse på grøn vækst. Disse initiativer forventes også at skabe nye arbejdspladser og pga. den store mangel på arbejdspladser i Europa i disse år, står politikere nærmest i kø for at promovere sig med miljømæssige ambitiøse løsninger. 77 Især de lovbestemte krav om nedbringelse af CO 2 har stor betydning for Rockwools fremtidige vækst og afsætning af produkter, der er designet til at mindske energiforbruget. For yderligere uddybning henvises opgavens uddybning af lovgivningsmæssige forhold i næste afsnit. Den danske erhvervsstyrelse har som så mange andre europæiske lande fokus på grøn omstilling. Den tilbyder kommuner og forsyningsselskaber tilskud i forbindelse med renovering af eksisterende bygninger og anlæg eller etablering af nye mere grønne faciliteter. 77 Side 46

47 Dette betyder, at Rockwools rådgivningscenter BuildDesk får mulighed for i stigende grad at rådgive potentielle kunder omkring miljørigtige løsninger. 78 Rockwool er ligeledes underlagt de samme miljømæssige og teknologiske krav, som øvrige myndigheder og industrier, hvorfor også Rockwool investerer i renere teknologi og avancerede løsninger, så evt. gener i fx tættere bebyggede områder minimeres og Rockwool som minimum følger det gældende lands lovgivning. 79 Det vurderes, at de miljømæssige forhold kan skabe vækst for Rockwool. Lovgivningsmæssige forhold De lovgivningsmæssige forhold er tæt forbundet med de politiske forhold nævnt tidligere. Et eksempel er det EU bestemte energieffektivitetsdirektiv fra 2012, som forpligter medlemslandene til årligt at spare 1,5 % energi hos slutbrugeren fra og med EU har ligeledes indført krav om årlig renovering af 3 % af de statsejede bygningers m At EU fortsat overvejer at skærpe kravene til medlemslandenes forpligtigelse til mindskelse af energispild via energieffektivitet, kan ligeledes betyde en øget efterspørgsel på Rockwools produkter. Det kinesiske marked skuffer fortsat med manglende vækst og Rockwool har endnu ikke taget den seneste fabrik i brug. Rockwool afventer de kinesiske myndigheders lovgivningsændring, som forventes at skærpe kravene til anvendelse af ikke-brandbare isoleringsmaterialer i byggeprojekter. En sådan lovgivning forventes fortsat at blive indført af Rockwools ledelse, hvorfor Rockwool fortsat opererer på det kinesiske marked på trods af manglende vækstrater på kort sigt Porters 5 Forces For at analyse konkurrence på markedet anvendes Porters 5 Forces til at identificere de eksterne faktorer, som har direkte indvirkning på branchen generelt og Rockwools konkurrencesituation. For at kunne vurdere om Rockwool kan bevare sine konkurrencemæssige Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side Side 47

48 fordele, er det nødvendigt at forstå de væsentligste faktorer samt disses udvikling for at sikre den fremtidige lønsomhed. Leverandørernes forhandlingsstyrke I værdikædeanalysen afsnit (Inbound Logistics) fandt jeg ud af, at råvaren i langt størstedelen af Rockwools produkter er vulkansk sten og at energikilden til forarbejdningen stammer fra koks. Disse råvarer bestilles via den centrale indkøbsafdeling. Det vurderes, at leverandørernes forhandlingsstyrke er forholdsvis lille, qua det er uforarbejdede råvarer, hvis pris følger verdensmarkedet, som antages at have fuldkommen konkurrence. Rockwools størrelse taget i betragtning har også betydet, at Rockwool har kunnet stille krav til deres nøgleleverandører om at efterleve nogle adfærdskodeks udstukket af Rockwool. Det vurderes, at Rockwool forholdsvis nemt kan skifte leverandører, hvis ikke samarbejdet vurderes at tjene Rockwool, eller hvis leverandører bryder adfærdskodekset på grund af. Dette skyldes, at det er uforarbejdet råvarer, som Rockwool efterspørger. Kundernes forhandlingsstyrke I værdikædeanalysen afsnit (Marketing and Sales) fandt jeg ud af, at Rockwools kunder er professionelle entreprenører, byggemarkeder, bygherrer samt myndigheder indenfor byggebranchen. Disse kunder forventes at afsøge markedet for at få det bedst mulige produkt til den bedste pris, inden de køber. Da ingen af kunderne alene har afgørende indflydelse på Rockwools omsætning 82, er Rockwool ikke afhængig af nøgle kunder, hvorfor kunder ikke vurderes at kunne stille store krav til rabatter el. lign. Dog skal de professionelle aftagere tænke på deres kunder, som fx for byggemarkedernes og bygherrernes vedkommende ofte er private forbrugere. Disse private forbrugere efterspørger i højere grad bæredygtige produkter fra producenter, der tager et socialt ansvar. Rockwool har i sær fået et godt image efter COP15 topmødet i København, som med en vellykket reklamekampagne gjorde Rockwool til et symbol for kampen for et bedre miljø. Det vurderes derfor, at også her står Rockwool stærkt. Samtidigt har Rockwool en række patenter, som sikrer Rockwool produktbeskyttelse. Dog kan kunderne med et øget fokus på energirigtige løsninger også vælge andre produkter som fx glasuld, som samtidigt er et konkurrerende produkt. I byggemarkedet skal flere 82 Rockwools Årsrapport 2013, side 10 (Ingen kunder overstiger 10 % af koncernens omsætning) Side 48

49 forskellige isoleringsmaterialer være tilgængelige for deres kunder, da forbrugerne må forventes at have forskellige præferencer, når det drejer sig om materialevalg til en given opgave. Med baggrund i ovenstående vurderes kundernes forhandlingsstyrke samlet set at være lav. Truslen fra nye indtrængere på markedet Markedet for isolering er stærkt præget af nogle enkelte store aktører og konkurrencen på markedet er hård, hvilket overskudsgraden på Rockwools isoleringssegment også dokumenterer. Adgangsbarriererne til markedet er massive, da etablerings- og anlægsomkostningerne er høje og afsætningsmulighederne er begrænsede uden at afholde betragteligt reklameomkostninger. Der vurderes at være 5 større virksomheder, som alle tilbyder kunderne energibesparende løsninger indenfor isolering, facaderenoveringer mv. Disse 5 er foruden Rockwool (stenuld), Saint Gobain (glasuld), Uralita (glasuld), Knauf (stenuld og glasuld) og Kingspan (modificeret harpiks). De 5 virksomheder har alle eksisteret i mange år og opererer alle på flere kontinenter. Deres produktpaletter dækker alt indenfor energibesparende materialer og alle virksomhederne vurderes at have et væsentligt kapitalberedskab og ligge inde med en betydelig viden og erfaring indenfor byggebranchen. På baggrund af ovenstående vurderes truslen fra nye indtrængere på markedet at være meget lav. Truslen fra substituerende produkter Ved vurdering af denne trussel skelnes mellem 2 typer af produkter; Alternative produkter med lignende egenskaber og alternative investeringer, som ligeledes medfører energieffektivitet. De 4 ovenstående konkurrenter har alle specialiseret sig i at levere materialer til byggebranchen med nogle af de samme egenskaber, som Rockwools produkter indeholder. Med de tidligere nævnte politiske tiltag og økonomiske incitamenter til at renovere og reducere energiforbruget, samtidigt med at kineserne og amerikanske interesseorganisationer Side 49

50 kæmper for et bedre miljø med mindre forurening, er isolerings- og systems-segmentet i fortsat vækst. Rockwool er den største leverandør af stenuld produkter og har en lang række patenter samt en trimmet organisation. Rockwools produktudvikling og ledelsesprincipper vurderes at være blandt de bedste. At Rockwool samtidigt vurderes at have flere konkurrencemæssige fordele, samtidigt med, at Rockwool er markedsleder indenfor stenuldssegmentet, betyder, at truslen fra substituerende produkter indenfor isoleringsmaterialer mv. vurderes lav/middel. Alternative investeringer med besparelser og en grøn profil for øje er også trusler for Rockwool og virksomhedens nærmeste konkurrenter. Med tilskudsordninger udenfor byggebranchen, som fx den danske regerings tilskud til solenergi de senere par år eller tyskernes KfW-lån til vindmølleindustrien er der alternative løsninger, som også er rentable for potentielle investorer, men hvor incitamentet kraftigt øges, hvis økonomiske tilskudsordninger etableres eller forlænges. 83 Anlægsudgifterne i forbindelse med investeringen er dog typisk højere og tilbagebetalingstiden længere, hvorfor det generelt vurderes, at truslen fra substituerende produkter er lav/mellem Delkonklusion på den eksterne analyse Rockwool vurderes fortsat at stå stærkt på det globale marked for isoleringsprodukter og energibesparende løsninger til private, industri og det offentlige. Organisationen vurderes at være trimmet og klar til, når opsvinget og optimismen atter vinder ind på især det vesteuropæiske marked. På de nyere markedssegmenter vækstlandende Østeuropa og Rusland samt Emerging Markets-landene Nordamerika, Asien og andre har Rockwool oplevet flotte vækstrater og øget omsætning. Rockwool har samtidigt udvidet sin kapacitet på de enkelte markeder og distributionsapparat er gjort klar til den forventede vækst kommer. På fx det kinesiske marked ventes der en høj vækst, så snart den kinesiske regering beslutter sig for, ligesom EU har gjort det, at stille krav til energieffektivitet i form af ambitiøse renoveringsprojekter og krav til anvendelse af brandsikre materialer ved nybyggerier. Omsætningen på især det vesteuropæiske marked med stor arbejdsløshed og tilbageholdenhed i forbruget er stimuleret af en bred politisk enighed om en række punkter, der skal gavne miljøet og skabe nogle af de arbejdspladser, som EU-borgerne mangler så meget. Af disse punkter kan nævnes: 83 Side 50

51 Bindende miljømæssige krav til standarder inden for isoleringsmaterialer, Fastlagte mål for hvor meget energi og CO 2, der skal reduceres frem mod årene 2020 og 2030 De fastlagte årlige 3 % af bygningsarealet, som medlemslandenes offentlige bygninger skal renoveres Effekten, som de økonomiske incitamenter samt tilskudsordninger de enkelte lande yder til energiforbedringer, energieffektivitet samt omstilling til grøn energi, har for den samlede omsætning. Krav om udarbejdelse af rapporter om socialt ansvar hos børsnoterede selskaber Det vurderes, at Rockwool i brancheanalysen står forholdsvis stærkt. Det er svært for nye aktører at vinde fodfæste i den hårde konkurrence på markedet, som er præget af store aktører. Rockwool vurderes at stå stærkt i forhold til trusler fra andre produkter og spillere via deres klare strategi samt mange patenter og deres stærke brand. Leverandørerne vurderes ikke at have det stærkeste styrkeforhold og kunderne, som Rockwool handler direkte med er ikke slutforbrugeren, men professionelle og ingen af disse har afgørende stor betydning for forretningsgrundlaget. 13. SWOT-analyse Som en konklusion på de strategiske analyser i de foregående afsnit samles fokuspunkterne i en SWOT-analyse, som fastlægger Rockwools aktuelle strategiske situation og identificerer muligheder og trusler, som kan få indflydelse på Rockwools strategi på mellemlang og lang sigt: Side 51

52 Stærke sider (Strenghts) Markedsleder indenfor stenuldssegmentet Klar strategi fra handlekraftig ledelse Innovative produkter og processor Effektiv produktudvikling Central indkøbsafdeling Decentral markedsføring Patentbeskyttelse Højteknologiske fabrikker Proaktiv service igennem BuildDesk Rullende Forecasts til produktion og afsætning Totalløsninger Kapitalforhold (Soliditet på 69 %) Fokus på uddannelse og kompetencer Godt brand og image Kunderelationer Adfærdskodeks ved leverandører Muligheder (Opportunities) Udsigter til vækst Fortsættelse af incitamentsprogrammer Løsning på nuværende gældskrise Byggeboom i højkonjunktur Stigende kinesisk (og indisk) middelklasse Øget ekspansion i BRIK-landene Indien og Brasilien, når markederne vurderes parate Politiske initiativer på vækstmarkeder Øget efterspørgsel på Systemløsninger Øget aktivitet omkring renovering og nybyggeri i det offentlige Bindende mål for øget energieffektivitet Fortsat udnyttelse af brand ved nye produkter Figur 7: SWOT analyse Egen tilvirkning Interne forhold Eksterne forhold Svage sider (Weaknesses) Nuværende indtjeningsniveau på isoleringssegmentet Eksponering mod en konjunkturfølsom byggebranche Afhængighed af isoleringssegmentet Nuværende markedseksponeringen (Kernemarkedet Vesteuropa udgør 59,4 % ) Manglende kapacitet ved kraftig efterspørgsel Trusler (Threats) Valutarisiko (fx devalueringen af RUB) Manglende mulighed for landes finansiering af renoveringsprojekter Øget arbejdsløshed Ingen løsning på nuværende gældskrise Øget statsgæld i USA og EU Stramning af tekniske EU krav til produktet Stramning af lov om produktionsvirksomheder i tæt befolkede områder Rockwool er markedsleder inden for stenuldssegmentet i byggebranchen. Virksomheden har ved en kompetent, strategisk og handlekraftig ledelse formået succesfuldt at vækste i omsætning de seneste år med stigende resultat og en stigende egenkapital til følge. Væksten er båret af en klar udviklingsstrategi og en målrettet indsats med at effektivisere via centralisering af vitale funktioner herunder strategi, indkøb og produktudvikling og decentralisering af markedsføringsaktiviteter til afdelingerne tættest på kunden. Som nævnt i afsnit besidder Rockwool koncernen flere tærskelressourcer og kernekompetencer, der på nuværende tidspunkt giver Rockwool konkurrencemæssige fordele Side 52

53 tillige med et unik brand, som almindelige mennesker, myndigheder og professionelle entreprenører gerne vil identificere sig med. Rockwools image symboliserer en kamp for et bedre miljø igennem innovative miljørigtige løsninger i bæredygtige materialer og designs. Dette brand sikrer også en høj kundeloyalitet og gør, at Rockwool kan tillade sig at stille krav til deres nøgleleverandører om at følge et adfærdskodeks. Produktudviklingen, de højteknologiske produktfaciliteter på de strategiske placerede lokaliteter samt medarbejdernes høje kompetence- og uddannelsesniveau skal sikre den fortsat positive udvikling i Rockwool koncernen i årerne frem. Den fremtidige sikring af Rockwools patenter og udvidelse samt videreudvikling af relaterede løsninger (Systems), der skaber synergieffekter og øget salg, skaber et godt solidt fundament for, at Rockwool fortsat vil være med helt fremme på markedet. Rockwool har en finger på pulsen og truffet den svære exitbeslutningsstrategi, mange virksomheder har så svært ved, hvis et givent marked eller segment præsterer under det acceptable. Rockwool investerer massivt i markeder, hvor væksten er og forventes at komme til gengæld lukkes faciliteter ned, som ikke bidrager til koncernens samlede strategi og vækst. I den nuværende økonomiske krise i især på det vesteuropæiske marked er den nuværende markedseksponering et vigtigt fokusområde for Rockwool. Vesteuropa udgør ca. 59 % af den samlede omsætning i Dette er fortsat en høj eksponering, men Vesteuropa er fortsat Rockwools kernemarked. Eksponeringen er dog blevet væsentlig forbedret i takt med, at Rockwool i højere grad har investeret i de øvrige vækstmarkeder. Til sammenligning ud gjorde salget til Vesteuropa af Rockwools samlede nettoomsætning i 2009 (73 %) 84, 2010 (69 %) 85, 2011 (64 %) 86 og i 2012 (61 %). 87 Den økonomiske fremgang på trods af krisestemning i Vesteuropa er understøttet af incitamentsprogrammer og støtteordninger i forbindelse med energieffektiviseringer og omstilling til mere grøn energi mv. Dette er naturligvis en fordel for Rockwool på den korte bane, men ligeledes et springbræt til at promovere koncernens arbejde og produkter for mulige fremtidige aftagere. 84 Rockwools Årsrapport 2009, side Rockwools Årsrapport 2010, side Rockwools Årsrapport 2011, side Rockwools Årsrapport 2012, side 36 Side 53

54 Rockwool gør sig samtidigt klar til, at optimismen og væksten vender tilbage via effektiviseringer og optimeringerne af distributionsmuligheder, produktion og innovative løsninger således, at Rockwool fortsat vil være en ledende aktør indenfor branchen. 14. Regnskabsanalyse I regnskabsanalyseafsnittet analyseres regnskabsnøgletallene fra Rockwools årsrapporter fra 2009 til Selve formålet med regnskabsanalysen er, at analysere i hvilken retning og i hvilket tempo Rockwool bevæger sig. I de 2 efterfølgende afsnit vil forudsætningerne for regnskabstallenes validitet belyses og evt. anledning til korrektioner vurderes. Revisionspåtegning Rockwools uafhængige revisor har i perioden 2009 til 2013 været Ernst & Young, som har revideret koncern- og årsregnskaberne. Rockwool har ikke skiftet revisor i perioden, hvilket vurderes positivt, da hyppige revisorskift anses som problematisk og ofte er et faresignal for en mulig investor. I de 5 årsrapporter er der ikke fra Ernst & Young opstillet forbehold eller supplerende oplysninger i revisionspåtegningen 88, hvorfor de regnskabsmæssige oplysninger antages at give et retvisende billede af virksomheden. Regnskabspraksis Koncernregnskaberne er alle aflagt efter going concern-princippet og er alle aflagt i overensstemmelse med International Financial Reporting Standards (IFRS), som er godkendt af EU og de danske oplysningskrav ifølge dansk lovgivning til børsnoterede selskaber. Der er for årene ikke sket store ændringer i den anvendte regnskabspraksis, men kun små reguleringer som følge af ændringer i reglerne i IFRS Reformulering af finansielle opgørelser De officielle finansielle opgørelser reformuleres for på den måde at få opdelt Rockwools aktiviteter i henholdsvis drifts- og finansieringsaktivitet. På denne måde identificeres de værdiskabende drivere, som skaber værdi for Rockwool, men som ikke fremgår af de officielle opgørelser i årsrapporterne. Reformuleringen sikrer desuden, at datagrundlaget er sammenligneligt over den 5-årige analyseperiode fra 2009 til Rockwools Årsrapport 2013, side 31 Side 54

55 Reformulering af egenkapitalopgørelsen Til brug for den senere værdiansættelse skal det regnskabsmæssige resultat være opgjort på totalindkomstbasis. Dette er essentielt, da totalindkomsten også indeholder dirty surplus posteringer, som er bogført direkte på egenkapitalen og derfor udenom resultatopgørelsen. Resultatopgørelser rapporterer ofte ikke resultatet på totalindkomstbasis, hvorfor det er nødvendigt at udarbejde en reformulering af egenkapitalopgørelsen. 89 Den reformulerede egenkapitalopgørelse fremgår af bilag 2. Formålet med reformuleringen af egenkapitalopgørelsen er at opdele ændringen i egenkapitalen transaktioner med ejerne og periodens totalindkomst. I denne opgørelse holdes minoritetsinteresser, aktiebaseret vederlæggelse samt skat af egenkapitalposteringer udenfor, da analysens formål er at identificere egenkapitalen for aktionærerne i moderselskabet og disse 3 ting ikke vurderes at give aktionærerne værdi. I 2013 udgjorde minoritetsinteressernes andel 24 mio. kr. af den samlede egenkapital på mio. kr. svarende til ¼ procent. Dette vurderes at være af en ubetydelig størrelse, den samlede egenkapital størrelse taget i betragtning. Minoritetsinteressen er lig med de 3 datterselskabers kapitalandele indenfor isoleringssegmentet; ROCKWOOL Firesafe Insulation Co. Ltd. (Kina), ROCKWOOL Malaysia Sdn. Bhd (Malaysia) og Rockwool Limited (Thailand) som Rockwool International A/S ikke ejer. 90 Reformuleret egenkapitalopgørelse DKK, mio. kr. Aktionærernes andel primo Transaktioner med ejerne i alt (nettodividende) Årets resultat Dirty Surplus posterne Totalindkomst Aktionærernes andel af egenkapitalen ultimo Dividende Payout = Udbytte / Totalindkomst 50 % 28 % 48 % 20 % 58 % Samlet Payout = (Udbytte+Aktietilbagekøb) / Totalindkomst 49 % 26 % 60 % 23 % 63 % Figur 8: Reformulering af egenkapitalopgørelsen (se Bilag 2) I figur 8 er det illustreret, at egenkapitalen fra 2009 til 2013 er steget 20 % efter udbetaling af nettodividende. Stigningen skyldes primært Årets resultat, som for alle årene har været positivt og stigende. Efter 2009 og 2010, hvor Rockwool solgte egne aktier, tilbagekøbte 89 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side Rockwools Årsrapport 2013, side 63 Side 55

56 Rockwool aktier i 2011, 2012 og 2013 for et samlet beløb på 99 mio. kr. Årsagen hertil kunne skyldes 2 ting. At Rockwools bestyrelse ikke mente, at der kunne investeres bedre, eller for at øge indtjeningen/resultatet pr. aktie (Earnings Per Share eller EPS) ved at tilbagekøbe disse og derved nedbringe virksomhedens kapitalgrundlag. Dirty Surplus posterne dækker primært over posterne valutakursreguleringer efter skat og værdiændringer af sikringsinstrumenter. Især valutakursreguleringerne er væsentlige faktorer, som historisk set har haft stor indflydelse på egenkapitalen. I 2013 betød den negative valutakursregulering især på RUB, som Rockwool oplevede, at den samlede totalindkomst blev påvirket negativt med 486 mio. kr. Den gennemsnitlige dividende payout ligger på 40,8 %, mens den gennemsnitlige samlede payout ligger på 44,2 %. Udbyttebetalingen steg en med 10 mio. kr. i 2013 til 217 mio. kr. At udbyttebetalingen ikke er højere kan skyldes, at Rockwool i disse år konsolidere sig og selskabet fortsat vil have fornøden kapital til rådighed i investeringssituationer. Det kan også skyldes, at Rockwool ønsker at have noget at stå imod med, hvis påvirkningen på valutakurserne atter arter sig ugunstigt for Rockwool Reformulering af balancen Formålet med reformuleringen af balancen og senere hen resultatopgørelsen er at identificere de drivere, der driver egenkapitalforrentningen (ROE). Dette er nødvendigt for senere at kunne udarbejde budgettering for til sidst at kunne udarbejde den konkrete værdiansættelse. Modsat den officielle balance, som inddeler aktiverne ud fra et likviditetskriterium i kort- og landfristede aktiver og forpligtigelser efter forfaldstid, inddeles aktiverne i den reformulerede balance i driftsaktiver og finansielle aktiver samt driftsforpligtigelser og finansielle forpligtigelser. Driftsaktiverne kan yderligere opdeles i kernedriftsaktiver og ikke-kernedriftsaktiver. Den officielle og reformulerede balance fremgår af bilag 3. I Rockwools tilfælde vurderes langt størstedelen af driftsaktiverne at være kernedriftsaktiver. Den likvide beholdning anses som værende et finansielt aktiv, men da en fortsat drift af virksomheden forudsætter en vis form for likviditet til honorering af driftsforpligtigelser, er 1 % af omsætningen klassificeret som et driftsaktiv Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side 184 Side 56

57 Reformuleret balance DKK, mio. kr. Kernedrifstaktiver i alt (DA) Driftsforpligtigelser i alt (DF) Kerne netto driftsaktiver (NDA) Ikke-kernedriftsaktiver (IKDA) Netto driftsaktiver (NDA) Finansielle aktiver i alt (FA) Finansielle forpligtigelser i alt (FF) Netto driftsforpligtigelser (NFF) Minoritetsinteresser (MIN) Egenkapital (EK) Figur 9: Reformulering af balancen (se Bilag 3) I figur 9 er det illustreret, at de vigtigste nøgletals udvikling fra den reformulerede balance. NDA er steget 29 % og egenkapitalen 20 % i perioden fra 2009 til I den reformulerede balance ses det tydeligt, at Rockwool binder meget kapital i koncernens materielle og immaterielle anlægsaktiver, som tegner ca. 1/3 af Rockwools samlede balance. I 2009 var der bundet i alt mio. kr. i Grunde og bygninger samt Tekniske anlæg og maskiner, i 2013 udgjorde dette beløb mio. kr., hvilket svarer til en stigning på 5 %. Hertil er Forudbetalingerne for anlæg under opførsel ikke indregnet, som isoleret set er steget 254 % i perioden og i 2013 alene udgjorde lidt over 1 mia. kr. Denne stigning er konsekvensen af den ekspansive vækststrategi, som Rockwool de seneste år har fulgt med opførsel af fabrikker og salgskontorer tæt på kunden i vækstmarkederne og Emerging Markets. I 2009 udgjorde de samlede immaterielle aktiver 273 mio. kr. og i 2013 udgjorde de 897 mio. kr., hvilket svarer til en stigning på 229 %. Denne stigning er konsekvensen af Rockwools stigende goodwill (herunder værdi af patenter og rettigheder) samt deres loyale kunderelationer. Stigningen i de immaterielle aktiver i 2013 skyldes hovedsageligt opkøbet af Chicago Metallic og HECK Wall Systems. Stigningen i NDA har betydet, at NFF ligeledes er steget, hvilket er naturligt pga. nødvendigheden for fremskaffelse af kapital til bl.a. finansieringen af opkøbet af de 2 ovenstående selskaber. Dette vidner også om, at Rockwool de seneste 5 år har investeret betydeligt. Fra 2009 til 2013 er Varebeholdninger samt Tilgodehavender fra salg steget med 681 mio. kr. svarende til 32 %, mens Leverandørgæld er steget med 410 mio. kr. svarende til 54 %. Dette Side 57

58 kan begrundes i den stigende aktivitet og omsætningsfremgang, som Rockwool har oplevet fra 2009 til Til sammenligning med stigningen i Kerne netto driftsaktiver (NDA) på de 29 % fra 2009 til 2013 er nettoomsætningen i samme periode steget med 33 %. Det skal bemærkes at i forhold til omsætningen i 2008, som ikke var påvirket af de senere års økonomiske krise, er stigningen i nettoomsætningen kun ca. 9 %. Omsætningen faldt således kun i 2009 og er siden steget igen Reformulering af resultatopgørelsen Formålet med den reformulerede resultatopgørelse er at få opdelt den officielle resultatopgørelses posteringer i poster, der enten har med drift eller finansiering at gøre. Den reformulerede resultatopgørelse er opgjort på totalindkomstbasis, således at dirty surplus posterne fra egenkapitalopgørelsen indgår. I den reformulerede resultatopgørelse behandles skattekonsekvenser fra overskud på drifts- og finansielle aktiver via allokering. Skattebeløbet allokeres ud på begge overskudskomponenter for at finde en såkaldt efterskat-basis. Beløbet af skattefordelen på gæld, der reducerer netto finansielle omkostninger, allokeres til driftsoverskuddet. 92 Reformuleret resultatopgørelse DKK, mio. kr. Nettoomsætning (OMS) Driftsomkostninger Omkostninger til råvarer og produktmaterialer Leveringsomkostninger og indirekte omkostninger Øvrige eksterne omkostninger Personale omkostninger Af -og nedskrivninger Driftsoverskud fra salg (før skat) Driftsoverskud fra salg efter skat Andre driftsindtægter efter skat Andet driftsoverskud (dirty surplus poster) Samlet driftsoverskud efter skat (DO) Netto finansielle omkostninger efter skat (NFO) Minoritetsinteressernes andel af resultatet Totalindkomst Figur 10: Reformulering af resultatopgørelsen(se Bilag 4) Den reformulerede resultatopgørelse fremgår af bilag 4. I Figur 10 er det tydeligt at se, at nettoomsætningen og driftsomkostningerne er de mest betydningsfulde faktorer, der spiller ind på totalindkomsten. Både omsætningen og driftsomkostninger er steget i alle årerne, men driftsomkostningerne er ikke stegt i ligeså høj grad, hvorfor driftsoverskuddet fra salg (før 92 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side Side 58

59 skat) er steget med ca. 180 % eller 687 mio. kr. fra 2009 til Denne stigning vurderes at være ganske tilfredsstillende. For så vidt angår driftsomkostningerne er Omkostninger til råvarer og produktmaterialer samt Personaleomkostninger de klart største omkostninger. Stigningen i disse er i midlertidig rimelige konstante i forhold til væksten i omsætningen. I 2009 udgjorde de 2 omkostninger tilsammen 63,5 % af de samlede driftsomkostninger, i 2013 udgjorde de 66,2 %. Omkostningen til råvarer har de seneste 3 år været meget stabile, hvorimod personaleomkostningerne er steget i hele perioden og 23,3 % fra I samme periode er medarbejderstaben også vokset med personer, som konsekvens af den fulgte vækst- og ekspansionsstrategi, som nævnt i den interne strategiske analyse. Leverings- og indirekte omkostninger er faldet fra 2011 til 2013 som konsekvens af, at Rockwool har trimmet organisationen og har haft øget fokus på generelle omkostningsbesparelser samt det faktum, at Rockwool i tråd med den overordnede strategi har åbnet flere fabrikker tæt på markedet og kunden, hvorfor transportudgifterne væsentlig nedbringes. Af- og afskrivningerne vurderes at være rimelig stabile. I takt med ekspansionen de seneste 2 regnskabsår er afskrivninger dog steget en smule i forhold til i Andre driftsindtægter efter skat og netto finansielle omkostninger er stabile for hele perioden og vurderes ikke at have den store påvirkning på den samlede totalindkomst. Dog vurderes dirty surplus-posterne for så vidt angår valutakursreguleringerne at have stor betydning for den samlede totalindkomsten, pga. de store udsving i valutakurserne, som Rockwool har oplevet på deres markeder de seneste år. I 2013 havde valutakursreguleringen (den primære årsag var devalueringen af RUB en) en negativ indflydelse på totalindkomsten med 510 mio. kr. før skat. I 2012 var påvirkningen positiv med 223 mio. kr. før skat. I 5-års perioden har valutakursreguleringer i gennemsnit påvirket totalindkomsten negativt med 94 mio. kr. før skat, men uden påvirkningen i 2013 havde påvirkningen været positiv med 8 mio. kr. før skat. Samlet vurderes Rockwool på baggrund af ovenstående analyse af den reformulerede resultatopgørelse at være kommet godt igennem de seneste år med økonomisk krise. De har formået at vækste både i omsætningen men i vigtige grad også på driftsoverskuddet før skat. De har ligeledes brugt årerne til at investere voldsomt, hvilket afskrivningsniveauet også antyder, således at produktionsfaciliteter og distributionsnettet er klart, når stemningen på verdensmarkedet vender og væksten forhåbentlig vender tilbage inden for nybyggeri og på de Side 59

60 vækstmarkeder, som Rockwool jf. den strategiske analyse også har etableret sig på. Rockwools samlede omsætning er nu over rekordåret i 2008 og selskabet har aldrig tjent flere penge end de gør nu, hvilket også udbytte, tilbagekøb af aktier samt den stigende egenkapital vidner om Rentabilitetsanalyse Rentabilitetsanalysen tager udgangspunkt i den udvidede DuPont model (se figur 11). Efter reformuleringerne af de finansielle opgørelser i de foregående afsnit er de nødvendige oplysninger tilvejebragt for udarbejdelsen af rentabilitetsanalysen. Denne analyse har til formål at analyse på, hvad der driver ROE (Egenkapitalforrentningen). Dette er nødvendigt for at opnå et tilstrækkeligt godt kendskab til driverne bag Rockwools ROE. Disse drivere skal senere bruges i budgetteringen af de drivere, der driver væksten og rentabiliteten for på den måde at budgettere den egentlige ROE. Som det er illustreret i figur 10, består DuPont modellen af 3 niveauer, som i de efterfølgende afsnit vil blive gennemgået Niveau 1: Dekomponering af ROE Der er 2 faktorer, der spiller ind ved beregning af ROE nemlig afkastet på driftsaktiviteterne og afkastet på finansieringsaktiviteterne. ROIC er lig afkastet på selskabets Side 60

61 nettodriftsaktiver og beregnes som driftsoverskud efter skat (DO) divideret med de gennemsnitlige nettodriftsaktiver (NDA). 93 ROIC er samtidigt et udtryk for, hvor godt selskabet har formået at udnytte nettodriftsaktiverne. Størrelsen på ROIC fortæller noget om størrelsen på afkastet til ejerne høj ROIC er lig høj afkast. Den finansielle gearing (FGEAR) har også indflydelse på ROE og udtrykker forholdet mellem selskabets nettofinansielle forpligtelser og egenkapitalen. FGEAR måler således, hvordan netto driftsaktiverne er finansieret. Derudover kan SPREAD, som er forskellen mellem afkastet på driftsaktiviteterne (ROIC) og nettolåneomkostningerne i procent (r), også have indflydelse på udviklingen i ROE. Dekomponering af ROE ROE: (Totalindkomst / gns. EK) 5,29 % 9,02 % 4,90 % 11,22 % 3,98 % ROIC: (DO /gns. NDA) 5,67 % 9,17 % 4,67 % 10,95 % 4,05 % OG: (DO/OMS) 4,24 % 6,84 % 3,20 % 7,19 % 2,76 % AOH: (OMS/gns.NDA) 1,33 1,34 1,46 1,52 1,47 1/AOH: 0,7491 0,7460 0,6850 0,6569 0,6816 FGEAR: (gns. NFF / gns. EK) 0,03 0,03 0,08 0,07 0,07 r: (NFO/gns.NFF) 11,46 % 5,19 % 4,91 % 6,82 % 5,18 % SPREAD: (ROIC-r) -5,79 % 3,98 % -0,24 % 4,14 % -1,14 % Figur 12: Dekomponering af ROE (Egenkapitalforrentningen) (se Bilag 7) I figur 12 er gengivet afledte nøgletal vedrørende dekomponeringen af ROE for niveau 1 og 2 jævnfør DuPont modellen. Selve beregningen er vedlagt på Bilag 7. ROE ses at være positivt for perioden men også at svinge voldsomt fra år til år. De år med den højeste ROE var 2010 og 2012, hvor totalindkomsten var hjulpet af positive valutakursreguleringer, mens totalindkomsten i 2011 og 2013 var negativ påvirket af valutakursreguleringer. Dirty Surplus posterne er derfor af afgørende betydning for, hvordan ROE bliver for året, da valutakursreguleringerne har stor betydning for totalindkomsten. At ROE for alle årerne er positiv vurderes tilfredsstillende på baggrund af den økonomiske stemning på verdensmarkederne og især på kernemarkedet i Vesteuropa. Generelt ses det i periodens år, at ROIC ligger meget tæt på ROE. Dette er et udtryk for, at afkastet på driftsaktiviteterne er altafgørende for Rockwools egenkapitalforretning. ROE har i perioden i gennemsnit været 6,88 % pr. år, hvilket vurderes tilfredsstillende konjunkturerne taget i betragtning. 93 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side Side 61

62 Afkastet af finansieringsaktiviteterne er påvirket af den finansielle gearing (FGEAR) og SPREAD (forskellen mellem ROIC og r, netto låneomkostningerne). Rockwool har i perioden haft en lav finansiel gearing (0,03 til 0,08), dette er opsigtsvækkende, når Rockwool jævnfør afsnit 12,2 opererer i en investeringstung branche, hvor anlægsinvesteringer, markeds- og produktudvikling jf. strategien prioriteres højt. I branchen, som Rockwool opererer i, der stiller store kapitalkrav til investeringer, vil virksomheder med den fornødne kapital have en fordel. Pga. de store adgangsbarrierer for nye evt. konkurrenter vil det være muligt at opnå en højere pris og deraf opnå en højere OG. 94 SPREAD et har i samme periode svinget mellem -5,79 % og +4,14 %. Den negative SPREAD, som Rockwool især oplevede i 2009, påvirkede ROE negativt, hvorimod den positive SPREAD Rockwool oplevede i 2010 og 2012, påvirkede ROE positivt. Havde Rockwool haft en højere FGEAR, kunne SPREAD have løftet ROE yderligere. Det er dog en forudsætning for en forhøjelse af FGEAR, at den hentede kapital vil kunne anvendes med den eksisterende, da ROIC i modsat fald vil falde og ROE derfor ikke som tiltænkt vil stige. Størrelsen på FGEAR understreger, at Rockwool ikke ønsker at finansiere driften via øget gearing af finansielle forpligtigelser, hvorfor det ikke er finansieringsaktiviteterne, der driver væksten og ROE. Dog har den relativt lave FGEAR indflydelse på ROIC s størrelse i forhold til ROE. Det vurderes derfor, at det primært er udviklingen af ROIC, der har haft betydning for eller drevet udviklingen i ROE. I de 2 efterfølgende afsnit vil de underliggende drivere til ROIC i niveau 2 og 3 analyseres Niveau 2: Overskudsgraden Den første underliggende driver til ROIC er OG (Overskudsgraden), som er et udtryk for et samlet mål for indtægts- omkostningstilpasningen i virksomheden. OG findes ved at dividere driftsoverskud (efter skat) med nettoomsætningen og er et nøgletal for overskuddet fra driftsaktiviteten målt pr. omsætningskrone Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side 261 Side 62

63 Analyse af OG driver Nettoomsætning Produktionsomkostninger 34,78% 35,44% 39,02% 37,65% 36,92% Bruttoresultat Bruttoavanceprocent 65,22% 64,56% 60,98% 62,35% 63,08% Leveringsomkostninger og indirekte omkostninger 15,73% 16,16% 15,63% 14,20% 13,68% Øvrige eksterne omkostninger 10,93% 10,03% 9,83% 9,88% 10,43% Personale omkostninger 26,60% 24,67% 23,41% 24,19% 24,58% Af -og nedskrivninger 8,57% 8,57% 6,46% 7,71% 6,97% OG fra salg, før skat 3,38% 5,13% 5,64% 6,37% 7,42% Skat 1,50% 2,00% 1,85% 1,98% 2,18% OG fra salg, efter skat 1,88% 3,12% 3,79% 4,38% 5,24% OG andre poster, efter skat 1,30% 1,12% 0,77% 0,97% 0,95% OG dirty surplus poster 1,07% 2,60% -1,36% 1,84% -3,43% OG 4,24% 6,84% 3,20% 7,19% 2,76% Figur 13: Analyse af OG drivere (se Bilag 8) I figur 13 er vist OG drivernes nøgletal. I figuren ses tydeligt, at Rockwool fra har oplevet en stabil fremgang i OG fra salg både før og efter skat på henholdsvis 3,38 % til 7,42 % og 1,88 % til 5,24 %. Grunden til, at OG ikke er højere, end tilfældet er, er som tidligere nævnt i afsnit 9,5, at Isoleringssegmentet tegner knap 80 % af den samlede omsætning. Isoleringsmaterialerne har ikke en høj overskudsgrad pga. produktets høje volumen, som medfører store omkostninger i forbindelse med opbevaring, transport og logistik etc. Rockwools niveau i OG fra salg efter skat vurderes tilfredsstillende, da overskudsgraden i branchen generelt er lavere. Saint Gobains OG i 2012-regnskabet udgjorde 6,67 96, hvor Rockwools i samme år præsterede en OG på 7,19 %. Bruttoavanceprocenten har i perioden svinget mellem 65,22 % til 60,98 %. I de seneste 3 år er den dog steget 2,1 %-point. Årsagen er, at det er lykkedes at reducere produktionsomkostningerne, som er faldet med 2,1 %. Dette skyldes bl.a. den centrale indkøbsafdelingen, der opnår bedre priser på de nødvendige råvarer samt mentaliteten i, at alt anvendes fx til transport, hvor der benyttes paller lavet af stenuld frem for træpaller, som nævnt tidligere i opgaven. At overskudsgraden fra salg er stigende vidner om, at effektiviseringerne og trimningen af organisationen har båret frugt. Transportomkostninger er i perioden faldet med 2,1 % trods omsætningen har været stigende. Øvrige eksterne omkostninger er faldet med 0,5 % og personaleomkostningerne er faldet med knap 2 % i 2013 i forhold til i Unødvendige omkostninger er skåret bort og produktionen og distributionen gjort mere hensigtsmæssig og 96 Saint Gobains Årsrapport 2012, side 4 og 50 Side 63

64 spild reduceret. En anden årsag til stigningen i OG før skat er, at salget af produkterne i Systems segmentet langsomt øges og har en væsentlig bedre rentabilitet end de traditionelle isoleringsmaterialer. OG incl. OG andre poster, efter skat og OG dirty surplus posterne har båret præg af især de valutakursreguleringer, som Rockwool har oplevet i årerne og skyldes den eksponering, der er forbundet med, at Rockwool har de mange udenlandske datterselskaber, som tilfældet er. Vækstmarkedet Rusland har været hårdt ramt af devalueringen af RUB en. 97 Skal ROIC forbedres på baggrund af OG, kan dette ske via en stigende efterspørgsel og deraf afledt salg af de mere rentable produkter fra System Divisionen Niveau 3: Aktivernes omsætningshastighed Den anden underliggende driver til ROIC er AOH (Aktivernes omsætningshastighed), som er et udtryk, hvor meget omsætning, der skabes ved at investere én krone i NDA (de gennemsnitlige driftsaktiver). Nøgletallet findes ved at dividere OMS med NDA. Den inverse AOH (1/AOH) viser modsat, hvor meget der skal investeres i NDA for at generere én krones omsætning. Analyse af AOH driver ROE: (Totalindkomst / gns. EK) 5,29 % 9,02 % 4,90 % 11,22 % 3,98 % ROIC: (DO /gns. NDA) 5,67 % 9,17 % 4,67 % 10,95 % 4,05 % OG: (DO/OMS) 4,24 % 6,84 % 3,20 % 7,19 % 2,76 % AOH: (OMS/gns.NDA) 1,33 1,34 1,46 1,52 1,47 1/AOH: 0,749 0,746 0,685 0,657 0,682 Figur 14: Udvalgte af AOH drivere (Se bilag 7) I figur 14 er det illustreret, at Rockwools AOH har været rimelig stabil i 5-årsperioden og meget stabil fra 2011 til 2013, hvor den kun har svinget med 0,06. Faldet fra 2012 til 2013 er et udtryk for, at omsætningen er faldet relativt i forhold til NDA, hvorfor det har været nødvendigt med flere aktiver for at fastholde den samme nettoomsætning. Dette kan skyldes opkøbet af de 2 selskaber Chicago Metallic og HECK Wall Systems, som medførte en forøgelse af de immaterielle og materielle anlægsaktiver, uden at omsætningsfremgangen for alvor slog igennem endnu. Den inverse AOH viser en forbedring Der skulle i 2009 investeres 0,75 krone i driftsaktiverne for at generere 1 krones omsætning, hvilket i 2013 blev reduceret til 0,69 kr. 97 Rockwools Årsrapport 2013, side 9 Side 64

65 I figur 15 er udviklingen i de vigtigste underliggende AOH-drivere (inverse) illustreret. Analyse af AOH drivere (Inverse) Kernedriftsaktiver Immatrielle i alt 0,032 0,043 0,042 0,051 0,060 Materielle i alt 0,688 0,687 0,595 0,569 0,566 Varebeholdninger 0,081 0,090 0,083 0,081 0,081 Tilgodehavende fra salg 0,121 0,125 0,111 0,105 0,106 Andre tilgodehavender 0,021 0,019 0,016 0,017 0,017 Driftslikviditet (standard skønnet til 1 % af nettooms.) 0,010 0,011 0,010 0,010 0,010 Kernedriftsaktiver i alt (DA) 0,994 1,017 0,889 0,869 0,884 Driftsforpligtigelser Hensatte forpligtigelser og skyldig skat 0,119 0,119 0,106 0,099 0,096 Leverandører af varer og tjenesteydelser 0,077 0,088 0,078 0,075 0,078 Anden kortfristet gæld 0,081 0,075 0,066 0,063 0,062 Driftsforpligtigelser i alt (DF) 0,277 0,282 0,251 0,238 0,236 1/AOH (kerne NDA) 0,718 0,735 0,638 0,631 0,648 Netto arbejdskapital af OMS 0,086 0,092 0,081 0,086 0,094 Langfristede kerne NDA af OMS 0,631 0,643 0,557 0,545 0,554 1/AOH (Kerne NDA) 0,718 0,735 0,638 0,631 0,648 Figur 15: Udviklingen i AOH drivere (Inverse) (se Bilag 9) De immaterielle aktiver har ligget på det samme niveau i perioden, hvorimod de materielle aktiver er faldet 17 % procent i 2013 i forhold til i De materielle aktiver er (grunde, bygninger og produktionsanlæg) er ikke overraskende langt den største post og udgjorde i ,57 kr. pr. omkostningskrone. Dette fald hænger sammen med det strategiske valg om at lukke fabrikker i ikke rentable områder. Men det er også et klart udtryk for, at kapaciteten på de tilbageværende markeder udnyttes bedre end hidtil, hvilket også dokumenteres i årsrapporten 98, hvor der flere steder står anført, at flere fabrikker måtte melde alt udsolgt ved årets udgang. Driftsforpligtigelserne har hovedsageligt været påvirket af ændringer i hensatte forpligtigelser og skat samt anden kort gæld, mens størrelsen på leverandørgælden stort set har været uændret. Den inverse AOH er i figuren inddelt i Netto arbejdskapital (kortsigtet) og Langfristede kerne NDA. Denne oplysning skal bruges til at budgettere størrelsen på de fremtidige kort- og kortsigtede NDA er. Det samlede fald i 1/AOH vurderes, at være udtryk for de seneste års investeringer i fabriksfaciliteter i markeder, hvor der er store forventninger på lidt længere sigt, men som endnu ikke helt performer maksimalt som fx markederne i Indien og Kina. 98 Rockwools Årsrapport 2013, side 10 Side 65

66 Disse markeder vurderes dog på sigt at øge omsætningen og forbedre den samlede rentabilitet Delkonklusion af den regnskabsmæssige analyse Analysen i de foregående afsnit til afdækkede de finansielle værdidrivere, som påvirker egenkapitalforrentningen, ROE. ROIC har i periode 2009 til 2013 uden sammenligning haft den suverænt største betydning for ROE. Størstedelen af rentabiliteten er således kommet fra driftsaktiviteterne og FGEAR har spillet en mere ubetydelig rolle. Årsagen til FGEAR s mindre rolle skyldes, at Rockwool bevidst ikke ønsker at finansiere driften via øget gearing af finansielle forpligtigelser. DO har i årerne været påvirket af især valutakursreguleringer, som har medført at DO fra 2012 til 2013 faldt med 644 mio. kr. svarende til ca. 61 %, som direkte konsekvens af valutakursreguleringen i RUB. I samme periode steg NDA med 5,4 % til 10,16 mia. kr. Analysen af den underliggende driver til ROIC, nemlig OG viste, at Rockwools effektiviseringer og omkostningsbesparelser har båret frugt og OG efter skat har for alle årerne været stigende. Dette skyldes ligeledes, at Rockwool har oplevet en vækst i nettoomsætningen på 3,7 mia. kr. svarende til 33 %. Det er ligeledes lykkedes at hæve bruttoavanceprocenten fra 2011 til 2013 med 2,1 %, som en direkte konsekvens af at produktionsomkostningerne er reduceret. Den samlede OG er i 2013 dog stærkt påvirket af surplus posterne, som nævnt tidligere. Analysen af den anden underliggende driver, AOH viste, at der er investeret betydelig mere kapital i langfristede kerne driftsaktiver end i kortfristet nettoarbejdskapital. Dette skyldes Rockwool vækst- og ekspansions strategi, der indebar opførsel af fabrikker og salgskontorer tæt på nye kunder på de nye markeder, som derfor har medført betydelige udgifter til investering i anlægsaktiver. Men også opkøbet af selskaber i årerne påvirker placeringen af kapital i langfristede driftsaktiver. Surplus posterne herunder valutakursreguleringerne, som har afgørende betydning for totalindkomsten og dermed også OG samt DO, har i årerne været meget svingende. Forskellen mellem 2012 og 2013 udgjorde 725 mio. kr., hvilket tilskrives den positive valutakursregulering, som Rockwool oplevede i 2012 og den negative påvirkning, som Rockwool oplevede i Dette medfører, at Rockwools SPREAD svinger fra år til år i Side 66

67 2013 havde den lave FGEAR betydning for den positive påvirkning, som SPREAD et ville have haft på ROE. Hvis aktionærernes investering er anbragt i finansielle aktiver og dette afkast er lavere, end hvis investeringen var placeret i driften, bliver ROE lavere end ROIC, som det er tilfældet i 2009, 2010 og Udviklingen i egenkapitalen har været gunstig for Rockwool. Egenkapital er fra 2009 til 2013 vokset med 20 %. Dette betyder, at Rockwool har konsolideret sig og dermed øget sin soliditet trods modvind på verdensmarkederne. Generelt har Rockwools nøgletal over de seneste år og især de seneste 3 år udviklet sig positivt. Ledelsen har skåret til og tilpasset omkostningsniveauet, således at konkurrenceevnen er øget. Det er bemærkelsesværdigt, at fx Leveringsomkostningerne er faldet trods den øgede omsætning og helt essentielt at de største udgiftsposter Omkostninger til råvarer og produktmaterialer og Personaleomkostninger ikke er steget mere end omsætningen. Rockwool har haft kapitalgrundlaget til at foretage de investeringer, som skal sikrer den fortsatte og fremtidige vækst i omsætning bl.a. via investeringer i anlæg på vækst- og de forventede nye vækstmarkeder. En stigende dækningsgrad på den samlede omsætning, den realiserede tilpasning af især omkostningerne og optimering af distributions- og fabriksnettet de seneste 3 år, samt de gennemførte og planlagte investeringer i nye teknologier, anlæg mv. danner baggrund vurdering af Rockwools målsætning. Rockwools ambitioner og mål om at vækste internationalt og at vækstmarkeder allerede fra 2015 skal udgøre en større andel af den samlede omsætning, vurderes realistiske. 15. Budgettering Budgetteringen af Rockwools fremtidige indtjening tager udgangspunkt i de afledte konklusioner af den strategiske og regnskabsmæssige analyse. Budgetteringen danner baggrund for den efterfølgende værdiansættelse. Budgetteringen vil tage udgangspunkt i de reformulerede finansielle opgørelser samt den anvendte DuPont model. En budgettering af samtlige poster i regnskabet vil ikke være mulig, da mange af de i så fald nødvendige informationer ikke er offentligt tilgængelige. Side 67

68 Budgettets formål er at give et kvalitativt bud på, hvordan Rockwools fremtid vil se ud på baggrund af nogle opstillede forudsætninger for på den måde at kunne vurdere, om prisen for Rockwools B-aktie er prissat korrekt i markedet, eller om den er under- eller overvurderet. Da konklusionen af beregningerne i afsnit er, at det er driftsaktiviteterne, der er altafgørende for ROE, vil RIDO (den indirekte metode til brug for værdiansættelse) anvendes, da denne model fokuserer på driftsaktiviteterne som eneste værdidriver og dermed ser bort fra finansieringsaktiviteterne. 99 Budgetteringen er således bygget op omkring de finansielle værdidrivere herunder salgets vækstrate, AOH og OG Budgetperioden Budgetperioden er den fastsatte periode, hvor det vurderes, at budgettets elementer og nøgletal kan budgetteres realistisk. Med baggrund i den strategiske og regnskabsmæssige analyse vurderes denne periode at udgøre 10 år, hvorefter væksten i omsætningen falder til en konstant og langsigtet vækstrate. Dette begrundes i, at omsætningen på kort sigt er svær at spå om og at de strategiske tiltag, der skal sikre væksten i de kommende år, er i fuld gang med at blive implementeret. Disse tiltag er produktudviklingen, markedsudviklingen samt tilpasningen af omkostningerne og centraliseringen af de kerneområder, ledelsen vurderer, skaber det bedste forretnings-grundlag for koncernen. De forventede initiativer til lovgivning omkring isolering og materialevalg, der forventes at blive vedtaget i Asien og især Kina spiller en stor rolle på de nye vækstmarkeder. Ligeledes er der endnu ikke fastsat ambitiøse mål for reducering af udledning af CO 2 på det Nordamerikanske marked, men med det stigende fokus fra verdenssamfundet, vurderes det, at USA ikke kan holde sig udenfor kravene om reducering. På kernemarkedet i Vesteuropa er omsætningen stimuleret af incitaments- og tilskuds-ordninger, som er en del af den såkaldte 2020-plan. Dette drejer sig i midlertidigt om renoveringsprojekter, da nybyggerier er mindsket til kun at udgøre ca. 30 % af omsætningen. Den nuværende økonomiske situation vurderes bedret på mellemlang sigt, hvorfor en 10 års periode vurderes som det bedste valg her og nu. 99 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side Side 68

69 Terminalperioden vurderes derfor at være fra 2024 og frem. I denne periode forventes nøgletallene AOH, OG og FGEAR at være konstante. Dette betyder, at NDA s omkostninger og NFF vokser med samme vækstrate som omsætningen Vækst i omsætningen Nedenfor er vist grundlaget for den senere forventning til Rockwools fremtidige vækst. Historisk vækst målt på omsætning fordelt på markeder Vesteuropa ,16 % 0,37 % 7,21 % 2,11 % -1,25 % Østeuropa og Rusland ,49 % 23,16 % 34,71 % 11,81 % 4,82 % Nordamerika, Asien og andre ,52 % 9,48 % 49,92 % 19,28 % 8,12 % Nettoomsætning i alt Omsætningsvækst i alt -18,48 % 5,05 % 17,18 % 6,66 % 1,63 % Figur 16: Historisk vækst målt på omsætning fordelt på markeder I figur 16 er illustreret hvilke markeder, der bidrager til Rockwools samlede vækst samt, hvor og hvordan væksten i de enkelte markeder har udviklet sig. Vesteuropa udgjorde af den samlede omsætning 73 % i 2009 og 59 % i Østeuropa og Rusland udgjorde af den samlede omsætning 16 % i 2009 og 24 % i Nordamerika, Asien og andre udgjorde af den samlede omsætning 11 % i 2009 og 17 % i Det ses således med al tydelighed, at den økonomiske afmatning i Vesteuropa har medført, at omsætningsvæksten har været aftagende, men at de øvrige markeder har haft stor fremgang og udgør en større og større del af den samlede omsætning. Dette er helt i tråd med strategien om, at disse vækstmarkeder fremtidigt skal udgøre en større andel af Rockwools samlede omsætning. For 2014 forventer Rockwool en samlet omsætningsvækst på 12 % i forhold til Dette er på sammenlignelig basis 5 %. Rockwool forventer, at opkøbet af Chicago Metallic og HECK Wall Systems bidrager med op imod 1 mia. kr. i nettoomsætningen. Nettoresultatet forventes 100 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side Side 69

70 at stige med 10 % og ende i niveauet 950 mio. kr. 101 I Årsrapporten for 2013 meldte koncernen ud, at Rockwool forventer en gennemsnitlig årlig omsætningsstigning på 8 %. 102 I Vesteuropa forventes væksten langsomt at vende tilbage i takt med, at medlemslandene er forpligtet til at opfylde EU s krav til renovering af offentlige bygning, som trådte i kraft d Ligeledes trådte den bindende forpligtigelse fra medlemslandene til at spare 1,5 % energi årligt hos slutbrugeren i kraft fra Den økonomiske krise forventes ligeledes at aftage indenfor de næste par år. Opkøbet af HECK Wall System forventes at medføre yderligere vækst på det vesteuropæiske marked. I Nordamerika forventes opkøbet af Chicago Metallic at bidrage positivt på den samlede omsætning og potentialet forventes over de kommende år at være stort. Det skal bemærkes, at Rockwools markedsandel fortsat er relativ lav på det nordamerikanske marked. 104 Et andet incitament om til forventning om øget vækst på markedet er, at der endnu ikke er lovgivet om krav til CO 2 reduktion, som det er i EU. Det forventes at være realistisk, at USA også er nødt til at signalere overfor omverdenen, at USA også beskytter miljøet indenfor de næste par år. I Asien forventes befolkningstilvæksten og den forventede økonomiske vækst at skabe grundlag for en omsætningsvækst indenfor isoleringssegmentet, da den økonomiske velstand bl.a. betyder, at flere og flere vil få råd til aircondition og at en isoleret bygning er nødvendigt for, at energiudgiften ikke blot vil eksplodere. Ligeledes forventes de stramninger i krav til brandsikre materialer at blive vedtaget indenfor de næste par år. Østeuropa og især Rusland har de senere år haft en gunstig udvikling, som forventes at fortsætte. Fabrikkerne i markedsområdet meldte udsolgt i 2013 og det forventes, at væksten her vil fortsætte var et hårdt år på det europæiske marked, hvor væksten for første gang siden 2009 var negativ. Denne udvikling prægede i høj grad den samlede vækst, pga. den andel Vesteuropa fortsat udgør for Rockwool. Væksten forventes dog at vende tilbage allerede fra 2014 men ikke i et sådan niveau, at jeg forventer, at den samlede vækst i omsætningen i 2014, som Rockwool selv har meldt ud på 12 %, bliver en realitet. Væksten estimeres i stedet for til at 101 Fondsbørsmeddelelse nr samt skuffende-afslutning-paa-2013-afloeses-af-stor-vaekst/ Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side 7 Side 70

71 udgøre 8 %. Fra 2015 til 2020 forventes væksten at vokse gradvist især på det vesteuropæiske marked, da reduktionen af energi og CO 2 for alvor ventes at slå igennem og medlemslandene er nødsaget til at foretage voldsomme investeringer i energieffektivitet for at nå målet. Fra 2021 forventes væksten at aftage og nærme sig væksten i terminalperioden, som estimeres at ligge i niveauet 5,0 %. I nedenstående figur er illustreret forventningen til væksten i de kommende 10 år. Vækst i OMS Budget periode Terminal periode Nettoomsætning i alt Omsætningsvækst 8 % 8,5 % 9 % 11 % 12 % 12,5 % 12 % 10,5 % 9 % 7 % 5 % Figur 17: Budgetteret vækst (Se bilag 10) 15.3 Overskudsgrad I figur 18 er illustreret, hvordan Rockwools bruttoavanceprocent samt OG fra salg (før skat) har udviklet sig de seneste 5 år. Det ses tydeligt, at produktionsomkostninger efter dykket i 2011 langsomt er blevet forbedret, hvilket naturligt har en positiv effekt på bruttoavanceprocenten. Bruttoavanceprocent & OG fra salg, før skat Nettoomsætning Produktionsomkostninger 34,78 % 35,44 % 39,02 % 37,65 % 36,92 % Bruttoavanceprocent 65,22 % 64,56 % 60,98 % 62,35 % 63,08 % Leveringsomkostninger og indirekte omkostninger 15,73 % 16,16 % 15,63 % 14,20 % 13,68 % Øvrige eksterne omkostninger 10,93 % 10,03 % 9,83 % 9,88 % 10,43 % Personale omkostninger 26,60 % 24,67 % 23,41 % 24,19 % 24,58 % Af -og nedskrivninger 8,57 % 8,57 % 6,46 % 7,71 % 6,97 % OG fra salg, før skat 3,38 % 5,13 % 5,64 % 6,37 % 7,42 % Figur 18: Overskudsgrad fra salg før skat (se Bilag 8) Dette skyldes den succesfulde implementering af Rockwools ekspansionsstrategi, centraliseringen af bl.a. indkøb og produktudvikling samt det faktum, at Rockwool har lukket fabrikker på svage markeder med det formål at rette fokus på de markeder, hvor væksten er, eller hvor den forventes at komme inden for en rimelig tidshorisont. Dette er en gunstig udvikling, som også skyldes, at Systems-segmentet, som tidligere nævnt har en højere dækningsgrad, udgør en stadig større del af den samlede omsætning. Ved at Systems produkterne i de kommende år forventes at udgøre en større og større del af den samlede omsætning, budgetteres bruttoavanceprocenten at stige yderlige og nå sit maksimum i 2019 og 2020 på 68 %, hvorefter den vil falde tilbage og udgøre 63 % i terminalperioden. Side 71

72 Overskudsgraden fra salg (efter skat) er igennem de seneste 5 år steget og vist en stigende tendens. Det er en forudsætning for vækst i OG, at Rockwool fortsat vil investere massivt i nye fabrikker med den fornødne teknologi nær markedsområderne således, at leveringsomkostninger holdes nede. På vækstmarkederne er lønningerne fortsat lave sammenlignet med de europæiske, så personaleomkostningerne vurderes ikke at komme under pres. Rockwool har meddelt i forbindelse med aflæggelsen af 2013 årsrapporten, at investeringsniveauet for 2014 ekskl. opkøb forventes at ligge i niveauet mio. kr. I takt med den øgede omsætning, investeringsniveauet og at en større del af omsætningen stammer fra Systems-segmentet, vurderes OG før skat at stige yderligere i de kommende år og nå sit højdepunkt i 2020 med 14,25 %, hvorefter den vil falde tilbage og ved terminalperioden konstant udgøre 8 %. Af figur 19 kan udledes, at den effektive skatteprocent af driftsoverskuddet før andre indtægter(efter skat) fra 2011 til 2013 i gennemsnit har været 31,4 % pr. år, men har de senere år været faldende. Den effektive skatteprocent vil estimeres til at udgøre 30 % i 2014 og 2015, hvorefter den fra 2016 vil estimeres til at være 27,5 %, grundet det politiske flertal har valgt at sætte selskabsskatten ned gradvist med 3 % fra de nuværende 25 %. Dette forventes at være fuldt implementeret i Den effektive skatteprocent af driftsoverskud før skat vil således i terminalperioden estimeres at ligge på samme niveau som den på det tidspunkt gældende selskabsskat nemlig 22 %. Effektiv skatteprocent Driftsoverskud fra salg, før skat Effektiv skat Effektiv skatteprocent 44,0 % 38,0 % 33,2 % 30,6 % 30,4 % Figur 19: Effektiv skatteprocent (Udledt af Bilag 10) Den samlede overskudsgrad er illustreret nedenfor. For en udspecificering henvises til Bilag 10. Overskudsgraden Budget periode Terminalperioden DO før skat 9,75 % 10,0 % 10,25 % 11,0 % 12,0 % 14,0 % 14,25 % 12,5 % 11,0 % 9,5 % 6,5 % Effektiv skat 2,93 % 3,0 % 2,92 % 3,03 % 3,3 % 3,85 % 3,92 % 3,44 % 3,03 % 2,61 % 22,0 % DO, efter skat 6,83 % 7,0 % 7,33 % 7,98 % 8,7 % 10,15 % 10,33 % 9,06 % 7,98 % 6,89 % 5,0 % Andre driftsindtægter, efter skat 0,75 % 0,75 % 0,75 % 0,75 % 0,75 % 0,75 % 0,75 % 0,75 % 0,75 % 0,75 % 0,75 % Samlet OG 7,58 % 7,75 % 8,08 % 8,73 % 9,45 % 10,9 % 11,08 % 9,81 % 8,73 % 7,64 % 5,75 % Figur 20: Overskudsgrad (Udledt af Bilag 10) Side 72

73 15.4 Aktivernes omsætningshastigheder I figur 21 er illustreret, at den inverse omsætningshastighed på netto arbejdskapitalen har ligget i et stabilt niveau de seneste 5 år. Kerne AOH Netto arbejdskapital af OMS 0,086 0,092 0,081 0,086 0,094 Langfristede kerne NDA af OMS 0,631 0,643 0,557 0,545 0,554 1/AOH (Kerne NDA) 0,718 0,735 0,638 0,631 0,648 Figur 21: Kerne AOH (se Bilag 10) I figur 22 er illustreret, hvorledes den budgetterede balance forventes at se ud. Balance Budget periode Når virksomheden investerer i arbejdskapitalen, skyldes det, at det er nødvendigt for at følge med udviklingen i salget. Gennemsnittet for netto arbejdskapitalen over de seneste 5 år er på 0,088. Det forventes dog at i takt med, at omsætningen forventes at stige på grund af efterspørgsel fra de nye markeder samt en gældskrise, som ventes i bedring, at der vil opstå yderligere pres på arbejdskapitalen for at kunne følge med presset fra især leverandørerne og aftagerne af Rockwools produkter. Der budgetteres derfor med en øget netto arbejdskapital, der ligger på 0,095 frem til 2021, hvorefter væksten at aftager en smule, for at udgøre 0,080 i terminalperioden. Dette medfører, at nettoarbejdskapitalen vil falde i terminalperioden. De langfristede kerne NDA har vist en faldende trend fra 2010 til I 2013 stiger den dog grundet opkøbene og investeringer. I 2013 blev der budgetteret med investering på mio. kr., hvilket gentages i Benyttes investeringerne primært til etablering af nye produktionsanlæg, som jeg forventer, vil kerne driftsaktiverne stige. Det, der kunne tale for Terminalperioden Nettoarbejdskapital Langfristede kerne NDA Kerne NDA Ikke-kerne NDA Netto driftsaktiver (NDA) Netto arbejdskapital 0,095 0,095 0,095 0,095 0,095 0,095 0,095 0,090 0,085 0,085 0,080 Langfristede kerne NDA 0,579 0,608 0,632 0,664 0,652 0,638 0,602 0,571 0,524 0,478 0,460 1/AOH 0,674 0,703 0,727 0,759 0,747 0,733 0,697 0,661 0,609 0,563 0,540 AOH 1,484 1,422 1,376 1,318 1,339 1,364 1,435 1,513 1,642 1,776 1,852 Figur 22: AOH budgetteret (Se Bilag 10) Side 73

74 investering i produktionsanlæg, er, at Rockwool på flere af deres markeder måtte melde alt udsolgt, hvorfor de derfor har brug for mere kapacitet med den nuværende efterspørgsel. Grundet denne forudsætning vurderes langfristede kerne NDA at stige frem til slutningen af budgetperioden. I takt med at det forventes, at Rockwool opfører og færdiggør flere fabrikker og dermed udvider deres kapacitet på deres vækst- og emerging markets, vil aktivernes omsætningshastighed stige frem til og med 2017, hvorefter den vil falde i takt med at den nye kapacitet udnyttes. 16. Værdiansættelse Med udarbejdelse af budgettet eller proformaregnskabet i afsnit og jf. Bilag 10, er de nødvendige nøgletal (omsætningsvækst, OG, NDA samt AOH) udledt. I det efterfølgende afsnit vil denne opgørelse blive anvendt i forbindelse med den reelle beregning af Rockwools værdiansættelse. Som nævnt i opgavens metodeafsnit 5 vil jeg i værdiansættelsen af Rockwool anvende RIDO-modellen. Residualindkomst-modellen benytter Forecast af residualoverskuddet til beregning af egenkapitalværdien. I figur 23 er vist formlen, der anvendes. Først tilbagediskonteres RIDO med nutidsværdien af residualindkomster i budgetperioden samt nutidsværdien af RIDO for terminalperioden tillagt nutidsværdien af den bogførte værdi af nettodriftsaktiverne NDA i terminalperioden. Efterfølgende fratrækkes netto finansielle forpligtigelser NFF for at udledes Rockwools virksomhedsværdi. Figur 23: Kilde 105 Inden virksomhedsværdien kan beregnes, skal WACC beregnes. Dette gøres ved hjælp af nedenstående formel. Ved beregningen tager WACC højde for kapitalstrukturen, nemlig ejernes (r e ) og långivernes (r g ) afkastkrav. 105 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side (figur 2.11) Side 74

75 Figur 24: Kilde Kapitalstrukturen Forholdet mellem værdien af de nettofinansielle forpligtigelser NFF og egenkapitalværdien findes ved at beregne vægtningen mellem egenkapital og lånefinansiering. Driftens kapitalomkostninger udtrykker, hvad kapitalindskyder eller investor ofrer ved at investere i virksomheden, hvorfor der skal anvendes markedsværdien af egenkapitalen og de finansielle forpligtigelser ved fastsættelsen. Dette giver dog et dilemma, da kendskabet til markedsværdien ikke antages at eksistere, da dette er hele formålet med en beregnet værdiansættelse. 107 Dilemmaet kan afhjælpes ved at foretage et skøn af den langsigtede kapitalstruktur, som Rockwool formodes at sigte imod, men som ikke nødvendigvis er den samme som den nuværende kapitalstruktur. Nedenfor i figur 25 er illustreret markedsværdien af Rockwool pr , som er opgavens skæringsdato. Antal stk Fondskurs 108 Værdi A-Aktier , B-Aktier , Figur 25: Rockwools markedsværdi var d jf. ovenstående 23,3 mia. kr., mens ultimoværdien pr af virksomhedens nettofinansielle forpligtigelser, NFF var på 997 mio. kr. 109 Forholdet mellem egenkapital og NFF er således 96 / 4. Ændringen i NFF skyldes primært de i året foretagne investeringer herunder opkøbene af Chicago Metallic og HECK Wall Systems. I forbindelse med budget 2014 estimeres Rockwool, at investeringsniveauet i 2014 vil udgøre mio. kr. eksklusiv evt. opkøb. Generelt har Rockwool de senere år investeret betydeligt, hvilket ikke vurderes at blive mindre, hvorfor den estimerede langsigtede kapitalstruktur forventes at ligge på 95 % egenkapital og 5 % lånefinansiering. 106 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side 54 (figur 2.12) 107 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side (A- og B-aktiens lukkekurs): 109 Se bilag 4 Side 75

76 16.2 Ejernes afkastkrav Ejernes afkastgrad er et udtryk for en investors afkast ved en alternativ investering og beregnes ved hjælp af formlen CAPM: r e = r f + β [E(r m ) r f ] r e r f β E(r m ) [E(r m ) r f ] = ejernes afkastkrav = risikofrie rente = Beta (systematisk risiko) = forventede afkast ved investering i markedsporteføljen = markedets risikopræmie Estimering af den risikofrie rente Ved fastlæggelse af den risikofrie rente, hvis teoretiske værdi er lig renten på en investering, hvor der ikke er konkursrisiko eller geninvesteringsrisiko, benyttes den effektive rente på en dansk 10-årig dansk statsobligation målt i perioden fra marts 2005 til marts 2014 (se figur 26 og bilag 11, hvor den komplette dataliste er illustreret) 110. Den effektive rente har i gennemsnit været 2,65 %. Det er vigtigt ved estimering af den risikofrie rente på baggrund af renter på statsobligationer, at et givent lands statsobligation ikke anses som en risikoinvestering. Figur 26: Udtræk fra Nationalbanken over den gennemsnitlige rente på 10 års statsobligationer 110 Side 76

77 Estimering af Beta Ved estimeringen af Beta gælder det, at jo større risiko, målt ved beta, en aktie har, jo større risikotillæg kræver investor. Hvis Beta er lig 0, anses investeringen for at være uden risiko og hvis Beta er lig 1, vurderes risikoen at være lig markedsporteføljen. Ved en Beta mellem 0 < 1 vurderes risikoen at være mindre end markedsporteføljen og ved Beta > 1 vurderes risikoen at være større end markedsporteføljen. Der anvendes i estimatet af Beta jf. opgavens afgrænsning et gennemsnit af den beregnede betaværdi foretaget af de kendte analysevirksomheder Bloomberg, Reuters og Proinvestor, som er offentlig tilgængeligt på henholdsvis 1, , og 1, Den estimerede betaværdi, der vil blive anvendt i denne opgave, er derfor 1,017. Dette betyder, at risikoen på Rockwool vurderes at være over risikoen for markedsporteføljen. I lyset af konsekvensen, som devalueringen af RUB en fik for Rockwool i 2013, vurderes dette rimeligt, da Rockwool er følsom overfor de markedsforhold, som gør sig gældende i dag Estimering af markedets risikopræmie Markedets risikopræmie er lig det tillæg eller merafkast, som en investor forlanger for at investere i aktien frem for at placere midlerne i en risikofri investering som eksempelvis den danske 10-årig statsobligation. 114 Jf. opgavens afgrænsning anvendes PWC s undersøgelse fra , som fastsætter markedets risikorente til at ligge i intervallet 4 % til 5 %. Grundet den aktuelle og igennem de seneste par år høje europæiske arbejdsløshed og generelle mistro til finansmarkedet, 116 vurderes markedets risikorente i dag at ligge i niveauet 5 %, som herefter vil blive anvendt Beregning af ejernes afkastkrav I de foregående 3 afsnit udledte jeg de nødvendige nøgletal for at beregne ejernes afkastkrav. r e = 2,65 % + 1,017 * 5,00 % = 7,735 % Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side ets/prisfastsaettelse-paa-aktiemarkedet.pdf+&cd=1&hl=da&ct=clnk&gl=se 116 Side 77

78 16.3 Beregning af långivernes afkastkrav Virksomhedens finansielle omkostninger beregnes ud fra nedenstående formel 117, som indeholder den risikofrie rente r f + et selskabsspecifikt risikotillæg r s. De finansielle omkostninger beregnes efter skat t. Långivers afkastkrav r g beregnes således: r g = (r f + r s ) (1 t) Den risikofrie rente blev beregnet tidligere til 2,65 % og Rockwools aktuelle selskabsskatteprocent er 25 % Med hensyn til det selskabsspecifikke risikotillæg vil dette blive estimeret ud fra de i Årsrapporten for 2013 oplyste effektive rentesatser på de finansielle forpligtigelser 119 i figur 27. Rente niveau Beløb Vægtning Ikke-rentebærende 0 mio. kr. 0,00 % Under 4 % 189 mio. kr. 78,40 % Mellem 4 % og 6 % 52 mio. kr. 21,60 % i alt 241 mio. kr. 100 % Figur 27: Beregning af vægtning af renteniveau på finansielle forpligtigelser Det vurderes, at renteniveauet er lavt, men på grund af intervalinddelingen, kan risikotillægget ikke beregnes nøjagtigt. Den gennemsnitlige effektive rente estimeres derfor til at udgøre 4,00 % inklusiv risikotillægget. Det selskabsspecifikke risikotillæg beregnes derfor til at udgøre: 4 % - 2,65 % = 1,35 % Långivers afkast kan nu beregnes: r g = (2,65 % + 1,35 %) (1 25 %) = 3,00 % 16.4 Beregning af kapitalomkostningerne Efter beregningen af de nødvendige nøgletal er det nu muligt at beregne kapitalomkostningerne, WACC ved indsættelse af nøgletallene i formlen vist i afsnit 16 (figur 24): WACC = ((95 / 100) * 7,735 %) + ((5 / 100) * 3,00 %) = 7,49825 % Med beregningen af WACC en, som er diskonteringsrenten for Rockwools ejere og långivere tilsammen, er alle de nødvendige nøgletal beregnet for, at RIDO-modellen kan anvendes. 117 Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang af Ole Sørensen, side Rockwools Årsrapport 2013, side Rockwools Årsrapport 2013, side 52 Side 78

79 16.5 Beregning af virksomhedsværdien med RIDO-modellen Med de i afsnit beregnede, udledte og estimerede nøgletal, som er nødvendige jf. afsnit 16 for at anvende residualindkomst modellen RIDO til beregningen af egenkapitalværdien og dermed Rockwools virksomhedsværdi (se bilag 12), foretages beregningen illustreret i figur 28. Ved beregningen af værdien af egenkapitalværdien tages der udgangspunkt i netto driftsaktivernes værdi, NDA i 2013 på mio. kr., hvorefter nutidsværdien af residualoverskuddene i den 10-årige budgetperiode beregnes. Residualoverskuddene er beregnet til at udgøre mio. kr. Terminalperiodens værdi er beregnet til at udgøre mio. kr. og nutidsværdien mio. kr. Den samlede nutidsværdi, PV af virksomhedsværdien i alt beregnes til at være mio. kr. Denne samlede nutidsværdi fratrækkes nettofinansielle forpligtigelser, NFF samt minoritetsinteresserne, hvorefter egenkapitalen beregnes til at udgøre mio. kr. Egenkapitalværdien er værdien af den samlede aktiemængde for både A- og B-aktier, som jf. årsrapporten består af i alt stk. aktier. Egenkapitalværdien fordelt på antal aktier giver en (fair value) på kr. pr. aktie. Med den beregnede værdi pr. aktie vurderes lukkekursen jf. tidligere beskrevet i afsnit 16.1 på selskabets aktier at være undervurderet med henholdsvis 28,3 % for A-aktien og 27,2 % for B-aktien. Side 79

en reduktion i energiforbruget Copyright ThomasPlenborg

en reduktion i energiforbruget Copyright ThomasPlenborg Økonomiske konsekvenser af en reduktion i energiforbruget g 1 Formål Metoder til måling af økonomiske konsekvenser Eksempler på (økonomiske) konsekvenser af energibesparende tiltag Økonomiske konsekvenser

Læs mere

Byggeøkonomuddannelsen

Byggeøkonomuddannelsen Byggeøkonomuddannelsen Overordnet virksomhedsøkonomi Ken L. Bechmann 9. september 2013 1 Dagens emner/disposition Kort introduktion til mig og mine emner Årsregnskabet Regnskabsanalyse nøgletal Værdifastsættelse

Læs mere

IR i farligt farvand v/ Ole Søeberg, TrygVesta DIRF dag 2009 9. september 2009

IR i farligt farvand v/ Ole Søeberg, TrygVesta DIRF dag 2009 9. september 2009 1 09.09.2009 IR i farligt farvand v/ Ole Søeberg, TrygVesta DIRF dag 2009 9. september 2009 Agenda 2 09.09.2009 Kort om TrygVesta marked, forretningsmodel og finansiel størrelse EPS udviklingen inkl. 2011

Læs mere

50% steg årets resultat ÅRET

50% steg årets resultat ÅRET 50% steg årets resultat ÅRET 2009 2010 2 Året 2009 2010 FORORD VÆKST ØGET EFFEKTIVITET FORBEDRET INDTJENING Med GPS Four-strategien har Ambu opnået mere fokus, retning og hastighed, og vi vil arbejde målrettet

Læs mere

Aspector v/morten Kamp Andersen. Hvorfor Talent Management? - argumenter og business case

Aspector v/morten Kamp Andersen. Hvorfor Talent Management? - argumenter og business case Aspector v/morten Kamp Andersen Hvorfor Talent Management? - argumenter og business case PROGRAM 1. Hvorfor er der (igen) fokus på Talent Management? 2. Hvad er Talent Management? 3. Hvad er business casen?

Læs mere

Auriga som investering

Auriga som investering Auriga som investering Medlemsarrangement Dansk Aktionærforening Nordjylland 26. maj 2014 V/ Lene Faurskov, Manager, Investor Relations Helping you grow Udsagn om fremtidige forhold Denne præsentation

Læs mere

Rockwool International A/S Strategisk analyse - værdiansættelse

Rockwool International A/S Strategisk analyse - værdiansættelse Hovedopgave HD (R) CBS, institut for regnskab Rockwool International A/S Strategisk analyse - værdiansættelse Opgaveløser: Adam Brødsgaard Vejleder: Thomas Kaas Selsø Executive summary The purpose of this

Læs mere

GPS FOUR FORRETNINGS- STRATEGI

GPS FOUR FORRETNINGS- STRATEGI GPS FOUR FORRETNINGS- STRATEGI Med GPS Four har vi en ambitiøs strategi og et stærkt værktøj, som kan sikre, at vi holder fast i retning og mål. Målene i GPS Four er klare: vi vil sætte yderligere fart

Læs mere

Kapitalstruktur i Danmark. M. Borberg og J. Motzfeldt

Kapitalstruktur i Danmark. M. Borberg og J. Motzfeldt Kapitalstruktur i Danmark M. Borberg og J. Motzfeldt KORT OM ANALYSEN Omfattende studie i samarbejde med Økonomisk Ugebrev Indblik i ledelsens motiver for valg af kapitalstruktur Er der en optimal kapitalstruktur

Læs mere

Værdiansættelse af Rockwool International A/S

Værdiansættelse af Rockwool International A/S HD(F) 8. semester Afhandling Erhvervsøkonomisk institut Forfatter: Uffe Schwartz Vejleder: Henning Rud Jørgensen Værdiansættelse af Rockwool International A/S Handelshøjskolen i Århus December 2010 Indholdsfortegnelse

Læs mere

Strategisk og regnskabsmæssig værdiansættelse af Rockwool International A/S

Strategisk og regnskabsmæssig værdiansættelse af Rockwool International A/S Kandidatafhandling Cand.merc.aud Copenhagen Business School - 2013 Strategisk og regnskabsmæssig værdiansættelse af Rockwool International A/S Udarbejdet af: Martin Nørgaard Underskrift: Afleveringsdato:

Læs mere

Introduktion til Danfoss

Introduktion til Danfoss Introduktion til Danfoss Danfoss udvikler teknologier, der gør verden i stand til at få mere ud af mindre. Vi imødekommer det stigende behov for infrastruktur, fødevarer, energieffektivitet og klimavenlige

Læs mere

Exiqon har konstant øget deres omsætning lige siden deres børsnotering med høje vækstrater. De seneste tre år har deres vækstrater kun været omkring

Exiqon har konstant øget deres omsætning lige siden deres børsnotering med høje vækstrater. De seneste tre år har deres vækstrater kun været omkring Exiqon A/S Exiqon er et dansk Life Science selskab der sælger analyser, reagenser og andre materialer til forskningsbrug rettet mod pharma selskaber og universiteter. Jeg har fulgt Exiqon længere over

Læs mere

Center for Facilities Management

Center for Facilities Management Center for Facilities Management Per Anker Jensen Civilingeniør, PhD, MBA Lektor, BYG-DTU 1 Center for Facilities Management - Realdania forskning Baggrund Udvikling af fælles program for forskning og

Læs mere

Analyse af capabiliteter

Analyse af capabiliteter Analyse af capabiliteter Ressourceanalysen deles op indenfor fire områder [s245]: Kapitel 6: Analysing resources basics Kapitel 7: Analysing human resources Kapitel 8: Analysing financial resources Kapitel

Læs mere

Ilisimatusarfik HD Dimittender 2011

Ilisimatusarfik HD Dimittender 2011 HD dimittender 2011 Louise Langholz lol@ral.gl Forandringsledelse Fra forståelse til handling en planlagt organisationsforandring En undersøgelse af hvordan Royal Arctic Line A/S gennemfører etablering

Læs mere

af mellemstore virksomheder Hvad er værdien af din virksomhed?

af mellemstore virksomheder Hvad er værdien af din virksomhed? Hvad tilbyder vi? Processen Hvilke informationer får du? Eksempel på værdiansættelse Værdiansættelse af mellemstore virksomheder SWOT-analyse Indtjeningsmultipler Kontantværdi Følsomhedsananlyse Fortrolighed

Læs mere

"Axcels mission er at udvikle virksomheder, så de bliver stærke og værdifulde for nye ejere og skaber et attraktivt afkast til Axcels investorer"

Axcels mission er at udvikle virksomheder, så de bliver stærke og værdifulde for nye ejere og skaber et attraktivt afkast til Axcels investorer Axcel som en del af oplevelsesøkonomien? Joachim Sperling CKO, 7. juni 2011 Axcels grundidé "Axcels mission er at udvikle virksomheder, så de bliver stærke og værdifulde for nye ejere og skaber et attraktivt

Læs mere

DIRF. Medlemsmøde om Best Practice Disclosure policy and process. 22. Juni 2015

DIRF. Medlemsmøde om Best Practice Disclosure policy and process. 22. Juni 2015 Medlemsmøde om 22. Juni 2015 Realitet I (Extract) bewildering amount of firm news lower barriers to global investment increasingly competitive environment the value created by effectively communicating

Læs mere

Meddelelse#188-Halvårsmeddelelse 1. halvår 2015 (1. januar 30. juni).

Meddelelse#188-Halvårsmeddelelse 1. halvår 2015 (1. januar 30. juni). Meddelelse#188-Halvårsmeddelelse 1. halvår 2015 (1. januar 30. juni). Markedsvilkår fortsat presset første halvår af 2015 MultiQ s erhvervelse af majoritet i Mermaid A/S Pr. 12. maj 2015 overtog MultiQ

Læs mere

Totallivsomkostning som vejen frem Hvorfor leverandører af udstyr til den maritime branche bør indtænke service i deres forretningsstrategier

Totallivsomkostning som vejen frem Hvorfor leverandører af udstyr til den maritime branche bør indtænke service i deres forretningsstrategier Totallivsomkostning som vejen frem Hvorfor leverandører af udstyr til den maritime branche bør indtænke service i deres forretningsstrategier Section for Engineering Design and Product Development Dér

Læs mere

Vejen til højere indtjening

Vejen til højere indtjening Vejen til højere indtjening v/ Thomas Honoré koncernchef Kapitalmarkedseftermiddag 2. september AGENDA Highlights første halvår 2015 Præsentation af Columbus Columbus15 strategi Værdi til aktionærerne

Læs mere

Copenhagen Business School. Lars Henrik Jørgensen STRATEGISK REGNSKABSANALYSE OG VÆRDIANSÆTTELSE AF ROCKWOOL INTERNATIONAL A/S

Copenhagen Business School. Lars Henrik Jørgensen STRATEGISK REGNSKABSANALYSE OG VÆRDIANSÆTTELSE AF ROCKWOOL INTERNATIONAL A/S HD(R) afgangsprojekt 2014 Copenhagen Business School Lars Henrik Jørgensen STRATEGISK REGNSKABSANALYSE OG VÆRDIANSÆTTELSE AF ROCKWOOL INTERNATIONAL A/S 1 Indledning... 4 1.1 Problemstilling... 4 1.2 Problemformulering...

Læs mere

Talentudvikling på DTUs MBAuddannelse

Talentudvikling på DTUs MBAuddannelse Talentudvikling på DTUs MBAuddannelse (MMT) Torben Andersen direktør, cand.merc. og ph.d. Torben Andersen Team Copenhagen efterår 2007 1 Indhold Talent management en af tidens buzz words Den større eksterne

Læs mere

DIRF Samspil mellem IR og øvrig ekstern kommunikation

DIRF Samspil mellem IR og øvrig ekstern kommunikation DIRF Samspil mellem IR og øvrig ekstern kommunikation Iben Steiness Director, Carlsberg Investor Relations Agenda Introduktion Ekstern kommunikation i Carlsberg IR vs medier Praktiske eksempler Page 2

Læs mere

Strategisk analyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S

Strategisk analyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S Strategisk analyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S Afgangsprojekt HD 2. del Finansiering Copenhagen Business School 12-05-2014 Forfattere: Mikkel Wiberg Sørensen & Mikkel Dalhøj Johansen

Læs mere

Maj Invest Equity - Værdiskabelse i Private Equity. Erik Holm

Maj Invest Equity - Værdiskabelse i Private Equity. Erik Holm Maj Invest Equity - Værdiskabelse i Private Equity Erik Holm De mange myter om kapitalfonde Myter De er skadelige for beskæftigelsen (samfundet) De er meget lukkede De skaber kun værdi med låneteknik De

Læs mere

Vedtaget af Stena Metall koncernens bestyrelse 2012-02-22. Stena Metall koncernens Code of Conduct

Vedtaget af Stena Metall koncernens bestyrelse 2012-02-22. Stena Metall koncernens Code of Conduct Vedtaget af Stena Metall koncernens bestyrelse 2012-02-22 Stena Metall koncernens indhold BAGGRUND...3 VORES FORPLIGTELSER... 4 Forretnings- og eksterne relationer... 4 Relationer til medarbejderne...5

Læs mere

TimeLog A/S IT-Virksomheden der pludseligt blev international. Søren Lund Adm. Direktør TimeLog A/S

TimeLog A/S IT-Virksomheden der pludseligt blev international. Søren Lund Adm. Direktør TimeLog A/S TimeLog A/S IT-Virksomheden der pludseligt blev international Søren Lund Adm. Direktør TimeLog A/S Jeg vil fortælle om 1. TimeLog A/S 2. Internationalisering via Google POC 3. GazelleGrowth 4. Internationalisering

Læs mere

ØVELSER TIL KAPITEL 2 Med løsninger

ØVELSER TIL KAPITEL 2 Med løsninger ØVELSER TIL KAPITEL 2 Med løsninger Øvelse 1. I begyndelsen af 2008 blev aktierne i Royal Unibrew handlet til kurs 534 per aktie. Aktien lukkede i december 2008 i kurs 118,5. Royal Unibrew udbetalte en

Læs mere

Introduktion til Danfoss

Introduktion til Danfoss Introduktion til Danfoss Danfoss udvikler teknologier, der gør verden i stand til at få mere ud af mindre. Vi imødekommer det stigende behov for infrastruktur, fødevarer, energieffektivitet og klimavenlige

Læs mere

DIRF. Finansielle nøgletal i teori og praksis Maj 2012

DIRF. Finansielle nøgletal i teori og praksis Maj 2012 DIRF Finansielle nøgletal i teori og praksis Maj 2012 v./ Christian V. Petersen, Professor, Ph.D. Copenhagen Business School Institut for Regnskab og Revision Copyright 1 @ Christian V. Peter Agenda Introduktion

Læs mere

Baltic Development Forum

Baltic Development Forum Baltic Development Forum 1 Intelligent Water Management in Cities and Companies developing and implementing innovative solutions to help achieve this objective. Hans-Martin Friis Møller Market and Development

Læs mere

ØVELSER TIL KAPITEL 8 Med løsninger. Øvelse 1 Nedenstående spørgsmål vedrører den samme virksomhed:

ØVELSER TIL KAPITEL 8 Med løsninger. Øvelse 1 Nedenstående spørgsmål vedrører den samme virksomhed: ØVELSER TIL KAPITEL 8 Med løsninger Øvelse 1 Nedenstående spørgsmål vedrører den samme virksomhed: a) En virksomhed budgetteres at vill opnå en egenkapitalforrentning (ROE) på 16 pct. i 2010 ud fra en

Læs mere

VisitAarhus konferencen 2012

VisitAarhus konferencen 2012 VisitAarhus konferencen 2012 Cruise Copenhagen Network En masse millarder grunde Scandic Hotel Aarhus December 3, 2012 Målsætning Agenda Fede Tider Københavnske Udfordringer CCN s Set-Up Aarhus 7.5 min.

Læs mere

Udfordringer for cyber security globalt

Udfordringer for cyber security globalt Forsvarsudvalget 2013-14 FOU Alm.del Bilag 105 Offentligt Udfordringer for cyber security globalt Binbing Xiao, Landechef, Huawei Technologies Danmark Knud Kokborg, Cyber Security Officer, Huawei Technologies

Læs mere

Introduktion til NNIT

Introduktion til NNIT Introduktion til NNIT IT-kontraktsnetværk 18. august 2014 PUBLIC Kort fortalt En af Danmarks fire største leverandører af itservices Vi leverer udvikling, implementering og drift til life sciences, finanssektoren,

Læs mere

Værdiansættelse af PANDORA A/S

Værdiansættelse af PANDORA A/S Værdiansættelse af HD (R) Afhandling Forfattere Anitta Lynge Jensen Trine Vind Kristensen Vejleder Mikael Vest Handelshøjskolen i Aarhus 29. april 2013 Indholdsfortegnelse 1. Executive summary... 5 2.

Læs mere

Strategisk regnskabsanalyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S

Strategisk regnskabsanalyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S Eksamensnummer: 411372 September, 2014 Vejleder: Palle Nierhoff Antal anslag: 109.916 Strategisk regnskabsanalyse og værdiansættelse af Rockwool International A/S Aarhus Universitet, School of Business

Læs mere

Ejerforhold i danske virksomheder

Ejerforhold i danske virksomheder N O T A T Ejerforhold i danske virksomheder 20. februar 2013 Finansrådet har i denne analyse gennemgået Nationalbankens værdipapirstatistik for at belyse, hvordan ejerkredsen i danske aktieselskaber er

Læs mere

Eksport af danske pensions-it-systemer

Eksport af danske pensions-it-systemer Dansk pension i internationalt perspektiv Eksport af danske pensions-it-systemer v/adm. direktør Birgitte Hass, FDC 26. februar 2013 26. februar 2013 Side 1 Danmarks pensionssystem er verdens bedste, men

Læs mere

VP - Nu og i fremtiden En transformationsproces-del 2 Fortsættelse fra indlæg 7. maj 2007

VP - Nu og i fremtiden En transformationsproces-del 2 Fortsættelse fra indlæg 7. maj 2007 VP - Nu og i fremtiden En transformationsproces-del 2 Fortsættelse fra indlæg 7. maj 2007 Carsten Nørgaard IT-direktør Værdipapircentralen A/S SAS CIO Torsdag d. 15. maj 2008 Hvem er VP? Markedsejet Markedsdrevet

Læs mere

Kriterie for at bestå: Deltagelse i undervisningstiden, udarbejdelse af e-magasin, deltagelse i fælles fremlægning.

Kriterie for at bestå: Deltagelse i undervisningstiden, udarbejdelse af e-magasin, deltagelse i fælles fremlægning. 1. E-MAGASINER (Herning) Hvem kan deltage: Studerende i Herning Kriterie for at bestå: Deltagelse i undervisningstiden, udarbejdelse af e-magasin, deltagelse i fælles fremlægning. På kurset lærer du at

Læs mere

7 Marts 2011 Branding af din by og din kommune

7 Marts 2011 Branding af din by og din kommune 7 Marts 2011 Branding af din by og din kommune Professor Majken Schultz Copenhagen Business School Hvad er et Brand? The American Marketing Association definerer et brand som Et navn, et udtryk, et symbol,

Læs mere

Hvordan flytter Økonomi ud af baglokalet og hen til beslutningsbordet?

Hvordan flytter Økonomi ud af baglokalet og hen til beslutningsbordet? Hvordan flytter Økonomi ud af baglokalet og hen til beslutningsbordet? Hvad er business partnering? Den rolle Økonomi påtager sig for at understøtte forretningen, øge kvaliteten af beslutningsprocessen

Læs mere

ROCKWOOL INTERNATIONAL A/S

ROCKWOOL INTERNATIONAL A/S HD studiet i Finansiering Hovedopgave - maj 2009 Opgaveløser: Vejleder: Rasmus Kristian Mogensen Palle Nierhoff Opgave nr. 41 VÆRDIANSÆTTELSE OG AKTIEANALYSE ROCKWOOL INTERNATIONAL A/S Handelshøjskolen

Læs mere

Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier. Halvårsrapport 2008

Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier. Halvårsrapport 2008 Investeringsforeningen Fionia Invest Aktier Halvårsrapport 2008 Indholdsfortegnelse Ledelsesberetning... 3 Anvendt regnskabspraksis... 5 Resultatopgørelse... 6 Balance... 6 Hoved- og nøgletal... 6 2 Investeringsforeningen

Læs mere

Projekt: Skolen i bymidten Semesterprojekt: 7B - E2013 Dokument: Ansættelseskontrakt Dato: 29-10-2013 13:18

Projekt: Skolen i bymidten Semesterprojekt: 7B - E2013 Dokument: Ansættelseskontrakt Dato: 29-10-2013 13:18 1 af 6 1. Sammendrag K.E.A Totalentreprise agerer som samlet totalentreprenør for bygherre, vi varetager alle de ydelser, der udgør en nødvendig helhed for gennemførelse af den aftalte opgave. Vi er derfor

Læs mere

Køb af virksomhed. Værdiansættelse og Finansiering. v/statsautoriseret revisor og partner Torben Hald

Køb af virksomhed. Værdiansættelse og Finansiering. v/statsautoriseret revisor og partner Torben Hald Køb af virksomhed Værdiansættelse og Finansiering v/statsautoriseret revisor og partner Torben Hald Hvad er værdien af en virksomhed? Den værdi, som virksomheden kan handles til på et givet tidspunkt mellem

Læs mere

Kundecentrisk HR. PWC HR & Business Summit 2014. Jesper Mortensen, HR Direktør (jesper.mortensen@tryg.dk) onsdag den 19 november 2014

Kundecentrisk HR. PWC HR & Business Summit 2014. Jesper Mortensen, HR Direktør (jesper.mortensen@tryg.dk) onsdag den 19 november 2014 Kundecentrisk HR PWC HR & Business Summit 2014 Jesper Mortensen, HR Direktør (jesper.mortensen@tryg.dk) 1 onsdag den 19 november 2014 Præsentation Tryg At skabe tryghed og værdi skal være kernen i alt,

Læs mere

Grønt Udviklings- og Demonstrationsprogram FORRETNINGSPLAN GUDP. Christian Huus Jensen, COWI

Grønt Udviklings- og Demonstrationsprogram FORRETNINGSPLAN GUDP. Christian Huus Jensen, COWI Grønt Udviklings og Demonstrationsprogram FORRETNINGSPLAN GUDP Christian Huus Jensen, COWI Forretningsplan indhold Projektets output A28 (maks1 side) Markedet og kunder A29 (maks½ side) Forretningsgrundlag

Læs mere

Effektiviseringer driver fremgangen InvestorDagen Aalborg

Effektiviseringer driver fremgangen InvestorDagen Aalborg Effektiviseringer driver fremgangen InvestorDagen Aalborg Lars Møller IR-direktør 1 Følg os på Twitter: @TrygIR Forbehold Visse udsagn i denne præsentation er baseret på ledelsens opfattelse, antagelser

Læs mere

Regnskabsåret 2011 i bygge- og anlægsbranchen

Regnskabsåret 2011 i bygge- og anlægsbranchen Efter at 2010 var et ekstremt hårdt år for bygge- og anlægsbranchen, så viser regnskabsåret 2011 en mindre fremgang for branchen. Virksomhederne har i stort omfang fået tilpasset sig den nye situation

Læs mere

Den Grønne Vækstklynge - kort fortalt

Den Grønne Vækstklynge - kort fortalt Den Grønne Vækstklynge - kort fortalt Varig og bæredygtig vækst i gartneriklyngen. Det er formålet med Den Grønne Vækstklynge. Projekt igangsat af Udvikling Odense og Dansk Gartneri, og bakkes op af en

Læs mere

ATHENA IT-GROUP A/S. Virksomhedspræsentation

ATHENA IT-GROUP A/S. Virksomhedspræsentation ATHENA IT-GROUP A/S Virksomhedspræsentation Historie Athena IT-Group A/S blev grundlagt i 1995 I 2000 købte virksomheden firmaet Just R Data ApS og startede dermed sine IT-aktiviteter I byggebranchen.

Læs mere

Effekter af eksportfremme for danske virksomheder. Jakob Munch University of Copenhagen Georg Schaur University of Tennessee

Effekter af eksportfremme for danske virksomheder. Jakob Munch University of Copenhagen Georg Schaur University of Tennessee Effekter af eksportfremme for danske virksomheder Jakob Munch University of Copenhagen Georg Schaur University of Tennessee Hvad ved vi om eksportfremme? De fleste lande bruger betydelige ressourcer på

Læs mere

Royal Greenland A/S Årsrapport 2012/13

Royal Greenland A/S Årsrapport 2012/13 Royal Greenland A/S Årsrapport 2012/13 Generalforsamling, Nuuk 10. februar 2014 CEO Mikael Thinghuus Årets resultat Omsætningsfremgang trods lavere rejekvoter Resultatopgørelse 2010/11 2011/12 2012/13

Læs mere

Ledelsesberetning for 1. halvår 2008

Ledelsesberetning for 1. halvår 2008 Ledelsesberetning for 1. halvår 2008 Bestyrelsen for Investeringsforeningen Nielsen Global Value har på et bestyrelsesmøde i dag behandlet og godkendt regnskabet for 1. halvår 2008, hvilket herved fremlægges.

Læs mere

Copyright Soulaima Gourani, soulaimagourani.dk. 12 meter 7 personer. Copyright Soulaima Gourani, soulaimagourani.dk

Copyright Soulaima Gourani, soulaimagourani.dk. 12 meter 7 personer. Copyright Soulaima Gourani, soulaimagourani.dk VELKOMMEN The investment in time and energy creating a network will only be worth while if you are genuinely interested in the people in it sustaining it for purely selfish reasons won t work VELKOMMEN

Læs mere

ROCKWOOL koncernen 2014

ROCKWOOL koncernen 2014 ROCKWOOL koncernen 2014 Indholdet af denne brochure er et uddrag af ROCKWOOL International A/S årsrapport for 2014. Se hele rapporten (på engelsk) på vores hjemmeside: > www.rockwool.com/annual+reports

Læs mere

Et åbent Europa skal styrke europæisk industri

Et åbent Europa skal styrke europæisk industri Januar 2014 Et åbent Europa skal styrke europæisk industri AF chefkonsulent Andreas Brunsgaard, anbu@di.dk Industrien står for 57 pct. af europæisk eksport og for to tredjedele af investeringer i forskning

Læs mere

Rockwool International A/S Strategisk analyse og værdiansættelse

Rockwool International A/S Strategisk analyse og værdiansættelse 2011 Rockwool International A/S Strategisk analyse og værdiansættelse Dennis W. Hollender CBS Institut for regnskab og revision Vejleder: Daniel Probst Hovedopgave nr. 113 Executive Summary The purpose

Læs mere

DIRF IR strategi og implementering. 15 Marts 2011, Michael von Bulow, IR, Danmark

DIRF IR strategi og implementering. 15 Marts 2011, Michael von Bulow, IR, Danmark DIRF IR strategi og implementering 15 Marts 2011, Michael von Bulow, IR, Danmark Agenda Vores værdier IR og organisationen Planning wheel IR politik Aktiviteter & Output & KPI Udfordringer 2 Our five values

Læs mere

Dansk Aktiemesse 2011 København 20. september. Koncerndirektør Lars Bonde. Præsentation kan downloades på www.tryg.com

Dansk Aktiemesse 2011 København 20. september. Koncerndirektør Lars Bonde. Præsentation kan downloades på www.tryg.com Dansk Aktiemesse 2011 København 20. september Koncerndirektør Lars Bonde Præsentation kan downloades på www.tryg.com Forbehold Visse udsagn i denne præsentation er baseret på ledelsens opfattelse, antagelser

Læs mere

Freedom2Act. Board Strategy Day. Freedom2Act. 1x1. Finn Ritslev CEO and Founder fr@freedom2act.com

Freedom2Act. Board Strategy Day. Freedom2Act. 1x1. Finn Ritslev CEO and Founder fr@freedom2act.com 1x1 Board Strategy Day Finn Ritslev CEO and Founder fr@freedom2act.com Copyright 2008-2015 ApS. All rights reserved. 26MAR15 / 1 1x1 Board Strategy Day Sikrer øget profitabilitet Web-baseret værktøj effektiviserer

Læs mere

Meddelelse nr. 8 2003 Kvartalsrapport, 1. kvartal 2003 Til Københavns Fondsbørs

Meddelelse nr. 8 2003 Kvartalsrapport, 1. kvartal 2003 Til Københavns Fondsbørs Side 1/6 21. maj 2003 Kvartalsrapport for 1. kvartal 2003 for Rockwool International A/S Hovedpunkter Omsætningen steg med 1 % i forhold til 1. kvartal 2002. Med uændrede valutakurser ville den være steget

Læs mere

Undervisningsbeskrivelse

Undervisningsbeskrivelse Undervisningsbeskrivelse Stamoplysninger til brug ved prøver til gymnasiale uddannelser Termin Maj-juni 2013 Institution Uddannelse Fag og niveau Lærer(e) Hold International Business College Fredericia-Middelfart

Læs mere

Trolling Master Bornholm 2013

Trolling Master Bornholm 2013 Trolling Master Bornholm 2013 (English version further down) Tilmeldingerne til 2013 I dag nåede vi op på 77 tilmeldte både. Det er lidt lavere end samme tidspunkt sidste år. Til gengæld er det glædeligt,

Læs mere

Strategisk analyse af Brdr. Hartmann A/S

Strategisk analyse af Brdr. Hartmann A/S Bachelorafhandling Forfatter: Malene Fey Millner Stenberg Eksamensnr.: 302742 Vejleder: Lars Krogh Jensen Strategisk analyse af Brdr. Hartmann A/S - med henblik på fremtidig strategi Aarhus University

Læs mere

ENERGI RENOVERING UD OVER ALLE GRÆNSER

ENERGI RENOVERING UD OVER ALLE GRÆNSER ENERGI RENOVERING UD OVER ALLE GRÆNSER Overblik og helhedsløsninger for private boligejere Dette projekt har modtaget støtte fra EUs Horizon 2020 forsknings og innovations program No 649865 Forfatterne

Læs mere

BENCHMARK ANALYSE RIVAL

BENCHMARK ANALYSE RIVAL BENCHMARK ANALYSE RIVAL 0-- Indholdsfortegnelse Indholdsfortegnelse Introduktion... Det samlede resultat... De største virksomheder... Markedsandel... Nettoomsætning...7 Dækningsbidraget/bruttofortjenesten...

Læs mere

Hvordan udarbejdes en strategi

Hvordan udarbejdes en strategi LENNART SVENSTRUP Hvordan udarbejdes en strategi LENNART@KYOEVAENGET.DK 2011 Strategi Alle kan udarbejde en strategi! MEN: For at en strategi er noget værd i praksis, skal den tage udgangspunkt i virkeligheden,

Læs mere

Vestas kommunikationsstrategi

Vestas kommunikationsstrategi Vestas kommunikationsstrategi 1. Vestas kommunikationsstrategi Vestas kommunikationsstrategi Alt, hvad Vestas ønsker at opnå, sker gennem mennesker gennem vores kunder, vores leverandører, vores medierelationer,

Læs mere

Muligheden for at opnå bedre kapacitetsudnyttelse hos vognmænd, ved hjælp af teknologi v/ Erik Bo Hansen, Økonomidirektør i Wuxus A/S

Muligheden for at opnå bedre kapacitetsudnyttelse hos vognmænd, ved hjælp af teknologi v/ Erik Bo Hansen, Økonomidirektør i Wuxus A/S Muligheden for at opnå bedre kapacitetsudnyttelse hos vognmænd, ved hjælp af teknologi v/ Erik Bo Hansen, Økonomidirektør i Wuxus A/S Workshop om udfordringer og konkrete muligheder for erhvervstransporten

Læs mere

"Strategisk analyse af Vestas med henblik på værdiansættelse af virksomheden"

Strategisk analyse af Vestas med henblik på værdiansættelse af virksomheden "Strategisk analyse af Vestas med henblik på værdiansættelse af virksomheden" Studie: HD RØ 2. del, afhandling Vejleder: Mikael Vest Afleveringsfrist: Fredag den 1. maj 2009 kl. 12.00 Lavet af: Jesper

Læs mere

Kapitel 6 De finansielle markeder

Kapitel 6 De finansielle markeder Kapitel 6. De finansielle markeder 2 Kapitel 6 De finansielle markeder 6.1 Verdens finansielle markeder For bedre at forstå størrelsen af verdens finansielle markeder vises i de følgende tabeller udviklingen

Læs mere

Danmark er blandt de lande i Europa, der har outsourcet flest arbejdspladser

Danmark er blandt de lande i Europa, der har outsourcet flest arbejdspladser Den 24. september 213 Danmark er blandt de lande i Europa, der har outsourcet flest arbejdspladser En undersøgelse blandt 15 europæiske lande viser, at der ikke outsources særlig mange job fra Europa målt

Læs mere

Værdiansættelse og finansiering. Masterclass om virksomhedsopkøb Peder Pedersen Statsaut. revisor, partner

Værdiansættelse og finansiering. Masterclass om virksomhedsopkøb Peder Pedersen Statsaut. revisor, partner Værdiansættelse og finansiering Masterclass om virksomhedsopkøb Peder Pedersen Statsaut. revisor, partner Værdiansættelse og finansiering Indledende overvejelser ved virksomhedskøb Strategisk virksomhedsanalyse

Læs mere

ÅRSREGNSKAB 2009. Pressemøde. Peter Straarup. Ordførende direktør. Tonny Thierry Andersen. Koncernøkonomidirektør. 4. februar 2010

ÅRSREGNSKAB 2009. Pressemøde. Peter Straarup. Ordførende direktør. Tonny Thierry Andersen. Koncernøkonomidirektør. 4. februar 2010 ÅRSREGNSKAB 2009 Pressemøde 4. februar 2010 Peter Straarup Ordførende direktør Tonny Thierry Andersen Koncernøkonomidirektør Årets resultat 2009: Overskud trods den største realøkonomiske tilbagegang i

Læs mere

Værdi indikation. NordicValuation.dk 21,6 24,5

Værdi indikation. NordicValuation.dk 21,6 24,5 Værdiansættelse Samlet salg Eksempel A/S Værdiområde i hele mio. kr. 21,6 24,5 28,6 Afsluttet oktober 2014 Lav Vurdering Høj Værdiansættelsen er foretaget ved brug af discounted cashflow modellen (DCF).

Læs mere

Til NASDAQ OMX Nordic Copenhagen GlobeNewswire

Til NASDAQ OMX Nordic Copenhagen GlobeNewswire Til NASDAQ OMX Nordic Copenhagen GlobeNewswire Delårsrapport for 9 måneder 2009 Faaborg, den 29. oktober 2009 Selskabsmeddelelse nr. 15/2009 Bestyrelsen og direktionen har behandlet og godkendt delårsrapporten

Læs mere

10 gode råd om. Strategisk salg

10 gode råd om. Strategisk salg 10 gode råd om Strategisk salg Strategisk salg - Vejen til bedre kundeløsninger Denne E-bog er tænkt som et inspirationsværktøj til at få en overordnet indsigt i fagområdet strategisk salg. For at få det

Læs mere

Lederuddannelsen Kom tættere på dine mål med en lederuddannelse i verdensklasse. Potsdam Berlin Madrid Kolding

Lederuddannelsen Kom tættere på dine mål med en lederuddannelse i verdensklasse. Potsdam Berlin Madrid Kolding Lederuddannelsen Kom tættere på dine mål med en lederuddannelse i verdensklasse Potsdam Berlin Madrid Kolding En lederuddannelse med format Lederuddannelsen har tre moduler Med den nyeste viden om ledelse,

Læs mere

Lederuddannelsen Kom tættere på dine mål med en lederuddannelse i verdensklasse. Potsdam Berlin Madrid Kolding

Lederuddannelsen Kom tættere på dine mål med en lederuddannelse i verdensklasse. Potsdam Berlin Madrid Kolding Lederuddannelsen Kom tættere på dine mål med en lederuddannelse i verdensklasse Potsdam Berlin Madrid Kolding En lederuddannelse med format Med den nyeste viden om ledelse, innovation og forretningsudvikling

Læs mere

GN Store Nord. Sydbank, den 11. maj 2005. Adm. direktør Jørn Kildegaard

GN Store Nord. Sydbank, den 11. maj 2005. Adm. direktør Jørn Kildegaard GN Store Nord Sydbank, den 11. maj 2005 Adm. direktør Jørn Kildegaard Mission GN vil som international markedsleder skabe et konkurrencedygtigt afkast til sine aktionærer gennem udvikling, produktion og

Læs mere

BERNERS KERNEVÆRDIER

BERNERS KERNEVÆRDIER BERNERS KERNEVÆRDIER BERNERS VÆRDIGRUNDLAG...... er vores grundlag for alle beslutninger og handlinger, som træffes og udføres i vores virksomhed. Det tjener til orientering for medarbejderne. Vores værdigrundlag

Læs mere

Fremtidens erhverv og uddannelse:

Fremtidens erhverv og uddannelse: Fremtidens erhverv og uddannelse: Hellere en god håndværker end en dårlig akademiker Jesper Bo Jensen, ph.d. Fremtidsforsker Privat forbrug (Gennemsnitlig stigning 2,6% p.a.) 8000 Mængdeindeks 7000 6000

Læs mere

Fondsbørsmeddelelse nr. 1 2004/05 03/05/04

Fondsbørsmeddelelse nr. 1 2004/05 03/05/04 03/05/04 THRANE OG THRANE A/S KØBER AKTIEMAJORITETEN I EUROCOM INDUSTRIES A/S Resumé ( Thrane & Thrane ) har indgået en aftale med EMG EuroMarine Electronics GmbH ( EuroMarine ) om køb af 88,6% af aktiekapitalen

Læs mere

ERHVERVSKVINDER ESBJERG MASSER AF ENERGI. Februar 2014

ERHVERVSKVINDER ESBJERG MASSER AF ENERGI. Februar 2014 ERHVERVSKVINDER ESBJERG MASSER AF ENERGI Februar 2014 SE ER Et af Danmarks største energi- og teleselskaber. Vores rødder er i Syd- og Sønderjylland, men vi rækker ud til hele landet ja faktisk hele verden.

Læs mere

Appendix. Side 1 af 13

Appendix. Side 1 af 13 Appendix Side 1 af 13 Indhold Appendix... 3 A: Interview Guides... 3 1. English Version: Rasmus Ankær Christensen and Hanne Krabbe... 3 2. Dansk Oversættelse - Rasmus Ankær Christensen og Hanne Krabbe...

Læs mere

Rentemarkedet. Markedskommentarer og prognose. Kilde, afdækning Dato 12. august 2014

Rentemarkedet. Markedskommentarer og prognose. Kilde, afdækning Dato 12. august 2014 Rentemarkedet Markedskommentarer og prognose Kilde, afdækning Dato 12. august 2014 Rentemarkedet DKK siden august og fremover 2.5 2 1.5 1 0.5 August 2013 NU Vores forventning til renteniveauet om 1 år

Læs mere

Når viden introduceres på børsen

Når viden introduceres på børsen 28. marts 2000 Når viden introduceres på børsen Peter Gormsen*, Per Nikolaj D. Bukh* og Jan Mouritsen** *Aarhus Universitet, **Handelshøjskolen i Købehavn Et af de centrale spørgsmål i videnregnskabsprojektet

Læs mere

DIEH strategi 2013-16 Danmarks nationale samlingssted for Etisk Handel

DIEH strategi 2013-16 Danmarks nationale samlingssted for Etisk Handel DIEH strategi 2013-16 Danmarks nationale samlingssted for Etisk Handel Indhold Introduktion... 3 DIEH i dag... 3 DIEH i morgen... 3 DIEHs vision og mission... 4 Strategiske fokusområder... 4 Strategisk

Læs mere

Customer relationship management = CRM. Den mest moderne koncept i marketing.

Customer relationship management = CRM. Den mest moderne koncept i marketing. Chapter 1 9. februar 2015 17:47 What is marketing? Marketing is managing profitble customer relationships. Specsavers er et godt eksempel på hvordan man skaber værdi og relation til kunden. Det gør de

Læs mere

2014-2020 ET KREATIVT EUROPA. Fuglsang Kunstmuseum, 6/3/2014. Asbjørn K. Høgsbro. Europæisk konsulent, Kulturstyrelsen

2014-2020 ET KREATIVT EUROPA. Fuglsang Kunstmuseum, 6/3/2014. Asbjørn K. Høgsbro. Europæisk konsulent, Kulturstyrelsen ET KREATIVT EUROPA Fuglsang Kunstmuseum, 6/3/2014 Asbjørn K. Høgsbro Europæisk konsulent, Kulturstyrelsen ET KREATIVT EUROPA Et rammeprogram, der støtter de kulturelle, kreative og audio-visuelle brancher

Læs mere

Aktivitet Dag Start Lektioner Uge BASP0_V1006U_International Human Resource Management/Lecture/BASP0V1006U.LA_E15onsdag 11:40 3 36 41

Aktivitet Dag Start Lektioner Uge BASP0_V1006U_International Human Resource Management/Lecture/BASP0V1006U.LA_E15onsdag 11:40 3 36 41 Aktivitet Dag Start Lektioner Uge BASP0_V1006U_International Human Resource Management/Lecture/BASP0V1006U.LA_E15onsdag 11:40 3 36 41 BASP0_V1006U_International Human Resource Management/Lecture/BASP0V1006U.LA_E15tirsdag

Læs mere

Aqualife A/S Gersonsvej 7 2900 Hellerup T: +45 70 20 50 18 info@aqualife.nu www.aqualife.nu CVR 26 05 86 51

Aqualife A/S Gersonsvej 7 2900 Hellerup T: +45 70 20 50 18 info@aqualife.nu www.aqualife.nu CVR 26 05 86 51 Aqualife A/S Gersonsvej 7 2900 Hellerup T: +45 70 20 50 18 info@aqualife.nu www.aqualife.nu CVR 26 05 86 51 Selskabsmeddelelse First North meddelelse nr. 9/2013 7. maj 2013 Delårsmeddelelse, 1. kvartal

Læs mere

Præsentation og debat om veje til samarbejde/nye muligheder for danske modevirksomheder, der ønsker vækst på det internationale marked

Præsentation og debat om veje til samarbejde/nye muligheder for danske modevirksomheder, der ønsker vækst på det internationale marked Præsentation og debat om veje til samarbejde/nye muligheder for danske modevirksomheder, der ønsker vækst på det internationale marked Formål: Åbne op for dialog og forståelse for samarbejde på tværs af

Læs mere

Værdiansættelse i praksis

Værdiansættelse i praksis Værdiansættelse i praksis Erfaringer med DCF-modellen Finansforeningen, 24 April 2015 Tina Aggerholm, VP Group Accounting Andreas Mailand, Director IFRS Controlling Anvendte DCF modeller Aktiv Model Formål

Læs mere

Kompetence opbygning til bæredygtighed i FM. INNObyg Susanne Balslev Nielsen 12 November 2014

Kompetence opbygning til bæredygtighed i FM. INNObyg Susanne Balslev Nielsen 12 November 2014 Kompetence opbygning til bæredygtighed i FM INNObyg Susanne Balslev Nielsen 12 November 2014 Helhed og livsfaser Center for Facilities Management Åbning i 2008 Realdania: 25 mio. DKK til projekter opbygning

Læs mere