Ny selskabslovgivning skal gøre livet lettere for danske virksomheder

Transkript

1 Annonce hele denne temaavis er en annonce fra mediaplanet Annonce Marts 2008 Ny selskabslovgivning skal gøre livet lettere for danske virksomheder Et udvalg nedsat af regeringen arbejder på at modernisere reglerne, så de bliver enklere og konkurrencedygtige i en globaliseret verden læs mere side 4 Risikovillighed og viden Mange danske virksomheder har gode erfaringer med kapitalfonde, der kan levere både den nødvendige kapital til udvikling og ditto viden og analyse. Vi har talt med Hamlet Protein, som er en af de virksomheder, der har gode erfaringer med en kapitalfond som aktiv partner. Læs mere på side 8 Mindre regneark og mere human capital Mange virksomheder tænker kun i tal og markedsandele ved fusioner og opkøb. Men sammensmeltningen af to forskellige kulturer og værdisæt kræver fokus på human capital og de muligheder for udvikling, der ligger deri. Læs mere på side 10 Pas på rettighederne Det er ikke kun kolde kontanter som skifter hænder ved en virksomhedsoverdragelse. Også patenter og rettigheder følger med. Er man ikke opmærksom på dette, kan værdifuld viden gå tabt. Læs mere på side 12 Hvad er virksomhedens værdi? Budgetkvalitet, risikoprofil og god ledelse er tre nøgleord du skal huske, når du undersøger virksomhedens værdi. Sørg derfor for at undersøge alle tre punkter grundigt inden du overtager virksomheden. Læs mere på side 15 Denne temaavis er en guide til forberedelse af køb og salg Annonce Annonce indstik i BERLINGSKE TIDENDE marts 2008

2 2 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik Indledning Vi jager de dumme regler Det er blevet lettere at købe og sælge virksomhed i Danmark Jeg sidder som direktør i Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, en på mange måder temmelig anonym styrelse, som diskret sørger for at understøtte vores erhvervsliv og give de bedste betingelser for vækst og udvikling i Danmark. De daglige gøremål i vores styrelse går i meget høj grad ud på at administrere vores love, registrere virksomheder, der starter og opløses, virksomheder der spalter eller fusionerer og holde øje med at alt går efter reglerne. Men vi har også, måske lidt for ubemærket, erklæret jagt på de regler vi er sat til at administrere. Vi prøver nu af alle kræfter at komme bøvl og administrativ ubegavethed til livs. Regeringen har siden 2001 arbejdet målrettet med at lette de administrative byrder. Målet er, at byrderne for erhvervslivet er reduceret med op til 25 pct. i 2010 i forhold til Men hvordan går det så? Kan det overhovedet mærkes? Ja, det kan faktisk mærkes. Det er eksempelvis blevet betydelig lettere at fusionere og spalte selskaber også over landegrænser. Fusions- og spaltningsregnskaber er blevet frivilligt, både for aktieselskaber og anpartsselskaber. Vi kræver mindre papir, det koster mindre, og det går stærkere end det gjorde for bare for få år siden. Vi har lettet de administrative byrder i 2006 med ca. 10 pct. sammenlignet med Det betyder, at danske virksomheder årligt bruger 3 mia. kr. mindre på administrative opgaver. Danmark er også blandt de lande i EU, der har den laveste andel af administrative byrder. Det er vigtigt for virksomhederne, og jeg er meget tilfreds med, at vores indsats giver resultater. Jeg kan godt forstå, hvis virksomhederne er utålmodige, og at de stadig brokker sig over ubegavede og bøvlede regler, men det er vigtigt, at forenklingsarbejdet bygger på grundige overvejelser og analyser. Derfor arbejder vi som styrelse med i det såkaldte Moderniseringsudvalg, som snart kommer med et forslag til en eller flere nye selskabslove, der skal afløse aktieselskabsloven og anpartsselskabsloven. Det betyder, at dansk selskabslovgivning bliver blandt de bedste i verdenen. Vi ved fra dialogen med erhvervslivet, at det er vigtigt at lette de byrder, som virksomhederne oplever som særligt irriterende, Derfor har vi også startet et projekt om afbureaukratisering, af pressen døbt byrdejægerne. Vi embedsmænd har altså rejst os fra skrivebordene og tager nu ud i virksomhederne og får konkret viden om, hvordan virksomhedernes dagligdag fungerer. Indhold Ny selskabslovgivning skal gøre livet lettere for danske virksomheder side 4 Markedet for virksomhedsoverdragelser i stampe side 6 Konkurrence til kapitalfondene side 7 Kapital(fond)indsprøjtning til danske virksomheder side 8 Strategiskift i markedet for virksomhedsoverdragelser side 9 For meget regneark for lidt human kapital side 11 Nøglemedarbejderne forsvinder når firmaet sælges side 12 Pas på dine rettigheder ikke går tabt side 12 Tjek planforholdene inden virksomhedskøbet side 13 Alle sten skal vendes side 14 Kig virksomheden efter i sømmene før du værdiansætter den side 15 Alle afkroge skal afsøges side 15 Ekspertpanel side 16 Kapitalen som vesten frygter side 19 Transaction Services Ved køb og salg af virksomheder Due Diligence Rådgivning ved køb og salg Værdiindikation Generationsskifte MBO og MBI Det er væsentligt for mig at pege på, at der er grund til optimisme. Denne avis, som handler om køb og salg af virksomheder, har givet mig en god anledning til at fortælle, at vi trods alt har gjort livet lidt nemmere for virksomheder, der dagligt står overfor de udfordringer som krav om stadig vækst og innovation giver et dynamisk erhvervsliv. Skranker kan ikke nedbrydes på en dag, men vi arbejder hårdt på sagen. Mediaplanet vil gerne takke følgende for deres støtte til udarbejdelsen af denne temaavis: Buddingevej 312 Tlf FAX MED DAGSAVISENS RÆKKEVIDDE OG FAGBLADETS FOKUS Direktør Ole Blöndal Erhvervs- og Selskabsstyrelsen Projektleder Anders Bjørk Kontakt anders.bjork@mediaplanet.com Mediaplanet er Europas førende mediehus inden for produktion, distribution og udvikling af emneorienteret information via print, online og broadcasting. For information om temaaviser i dagspressen kontakt: Jimmi Femö, Mediaplanet ApS , Stockholm Oslo København Helsinki London Zürich Madrid Amsterdam Berlin Milano Tallinn Dublin Bruxelles New York VIRKSOMHEDSOVERDRAGELSE OMSTRUKTURERING GENERATIONSSKIFTE - I HELE SKANDINAVIEN due diligence - en titel fra Mediaplanet Aps Projektleder: Anders Bjørk, Mediaplanet ApS Produktionsleder: Frida Seiersen, Mediaplanet ApS Forretningsudvikler: Lasse Juhl, Mediaplanet ApS Tekster: Gregers Lohse og Jens Kisker, Inpublic Distribueres med Berlingske Tidende. Hele denne temaavis er en annonce fra Mediaplanet. NORDIA er et internationalt advokatfirma med kontorer i Stockholm, Göteborg, Oslo og København. Vi yder kompetent og dedikeret rådgivning af både små og store danske og internationale virksomheder. Få yderligere oplysninger på BIG BIG BIG BIG Clever Hos Grant Thornton lægger vi vægt på flexibilitet i forhold til vores klienters behov og at tilbyde vores klienter skræddersyet rådgivning. Det skaber resultater. Vi har inden for de seneste år været rådgiver på flere end 50 virksomhedstransaktioner. Vi rådgiver inden for M&A, due diligence, værdiansættelser, purchase accounting efter IFRS og skattestrukturering. Kontakt os på telefon eller se mere på OVER 100 LANDE. REVISION. SKAT. CORPORATE FINANCE. IT-REVISION & RISIKOSTYRING

3 4 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik Ny selskabslovgivning ADVIZER T E advizer@advizer.dk Dalgas Avenue 48 / 8000 Aarhus C St. Regnegade 5 / 1110 København K Skelagervej 15 / 9000 Aalborg Ny selskabslovgivning skal gøre livet lettere for danske virksomheder Den danske selskabslovgivning er fra før pc ens tid og skal snart sendes på pension. Et udvalg nedsat af regeringen arbejder på at modernisere reglerne, så de bliver enklere og konkurrencedygtige i en globaliseret verden. af Mette Iversen og Jacob Sejer Pedersen En lovgivning der forpligter virksomheder til at føre dokumentation på gammeldags papir. Og hvor alt, der omhandler digital teknologi er tilføjet i snørklede tilføjelser. En lovgivning der er skrevet før verden blev så lille, at man med et enkelt klik på computeren kan kommunikere med bestyrelsesmedlemmer på den anden side af kloden. Danmarks selskabslovgivning er ikke blevet grundlæggende revideret siden 1973, og det gør livet mere besværligt for danske virksomheder, end det kunne være. Men nu er en moderniseret lovgivning på vej. Økonomi- og Erhvervsminister Bendt Bendtsen har i efteråret 2006 nedsat et udvalg, der med en af dansk erhvervslivs sværvægtere Alf Duch-Pedersen i spidsen skal sende de gamle bestemmelser på pension og komme med forslag til en ny og enklere lovgivning. Formålet er at se reglerne igennem helt fra bunden og spørge: Hvordan bør en selskabslovgivning se ud i 2008 og de næste år frem i tiden? Sådan et servicetjek er hårdt tiltrængt, mener Dansk Industri (DI), der efterlyser større handlefrihed for virksomhederne. For at lette de administrative byrder generelt, men også i forhold til overdragelser som køb, fusioner og spaltninger. Man bør helt grundlæggende overveje, hvilke regler der er brug for, og hvor man skal lade beslutningerne være op til virksomhederne, påpeger Kim Hagegren, der er juridisk konsulent hos Dansk Industri. Lovgivningen i dag er meget minutiøs. DI ønsker at gøre den mere fleksibel, siger han. Ifølge DI ville det være en fordel for virksomhederne, hvis aktieselskaber for eksempel kunne skabe ekstra midler ved udstedelse af stemmeløse aktier til at starte nye selskaber. Det vil sige aktier, hvor aktionærerne får del i kursstigninger og eventuelle udbytter, men ikke har indflydelse på selskabets beslutninger. Det kan virksomhederne ikke i dag. Man burde også overveje at ændre loftet for, hvor stor en del man må eje af sine egne aktier. Grænsen går i dag på ti procent. Samt at se på reglerne for revisorpligt og kapitalbehov, påpeger erhvervsorganisationen. Gennem de seneste fem år har man dog allerede forsøgt at lette proceduren for erhvervsfolk, der ønsker at overdrage virksomheder ved at fusionere eller spalte. Før 2003 var det for eksempel ikke muligt for anpartsselskaber at spalte, og derfor måtte et anpartsselskab først omdannes til et aktieselskab. Det særlige danske krav om fusionsregnskaber og spaltningsregnskaber om alle de deltagende selskaber før og efter en fusion eller spaltning er også blevet afskaffet for et par år siden. I samme omgang har aktionærerne også fået mulighed for selv at bestemme, om dokumenterne, der skal udarbejdes ved en fusion eller spaltning, skal fremlægges forud for generalforsamlingen, eller om det er tilstrækkeligt, at de er klar på selve generalforsamlingen. Det sparer tid. Senest er det efter et EU direktiv blevet lovligt at spalte og fusionere selskaber over grænserne dog kun inden for EU. Det er først blevet muligt fra 1. juli sidste år, så endnu er der ikke gennemført nogle af disse såkaldte grænseoverskridende transaktioner, men der er flere på tegnebrættet. Og Erhvervsog Selskabsstyrelsen oplever stor interesse for muligheden. Moderniseringen af selskabslovgivningen er en hovedrengøring i hele loven. Den nuværende er med tiden er blevet udstyret med nye knopskydninger og ændringer, som har været nødvendige for at kunne bruge loven gennem mere end tre årtier. Det skal der ryddes op i. I den oprindelige lovgivning kan man for eksempel læse, at man som aktiebog kan anvende betryggende løsblads eller kortblads system - med den senere tilføjelse, at man også kan føre sine noter i et databehandlingssystem. I dag vil de fleste referater af bestyrelsesmøder nok blive noteret på en bærbar frem for et løsblads eller kortblads-system. Den moderne lovgivning vil tage udgangspunkt i nutidens teknologi. Udvalget lægger også vægt på at præsentere lovgivningen i en enklere formuleret version. Resultatet af moderniseringsarbejde vil man efter planen kunne se som et lovforslag i foråret Man bør helt grundlæggende overveje, hvilke regler der er brug for, og hvor man skal lade beslutningerne være op til virksomhederne... Hovedrengøring i selskabslovgivningen: Den gældende danske selskabslovgivning er fra 1973 og dermed skrevet i en tid før computeren, og før globalisering blev et buzzword. Økonomi- og Erhvervsminister Bendt Bendtsen har i efteråret 2006 nedsat et udvalg, der skal modernisere lovgivningen. Målet er at lettere administrative opgaver og gøre lovgivningen konkurrencedygtig internationalt. Der skal tages hensyn til de enorme teknologiske fremskridt, verden har oplevet siden 1970 erne. I forhold til globalisering vil udvalget bl.a. tage hensyn til, at en række danske selskaber i dag har udenlandske bestyrelsesmedlemmer og udenlandske aktionærer. Efter planen skal udvalget nå frem til et lovforslag i foråret 2009, som efterfølgende skal til behandling i folketinget. I 2007 skønnes der knap 600 spaltninger og ca. 700 fusioner. Læs mere på Dansk Industri (DI), efterlyser større handlefrihed for virksomhederne. Ville du lade disse herrer håndtere en virksomhedsoverdragelse? Samme ekspert hele vejen ved salg af virksomheden Det er den samme professionelle rådgiver, der følger enhver virksomhedstransaktion helt til dørs. Hos Lucas & Partnere er det ikke en nyuddannet cand.merc., der overtager salgsprocessen, når aftalen er indgået med kunden. Vi har et stort kontaktnet gennem advokater, revisorer, virksomheder og privatpersoner, der ønsker at købe og sælge virksomheder. Vores processer omkring køb og salg gør, at virksomhederne sælges på de bedste betingelser i en auktionslignende proces, siger direktør Gert Jørgensen. Lucas & Partnere er en ny mæglervirksomhed, som for alvor slår dørene op den 1. april. Og det er seks særdeles erfarne partnere, der ikke alene står bag, men tillige udgør den faste stab af rådgivere. Den nye virksomhed har kontorer over hele landet i Hellerup, Odense og Kolding. Partnerne ønsker at fortsætte det allerede fasttømrede forretningskoncept fokuseret på alle elementerne i en salgsproces. Dvs. lige fra det indledende analysearbejde til underskrift af overdragelsesaftalen. Det er som nævnt en erfaren partnerkreds, der står bag Lucas & Partnere. Erfaringsgrundlaget stammer fra det tidligere Schrøder Lucas & Partnere og er således tilvejebragt gennem mere end 200 virksomhedstransaktioner, der er gennemført over de seneste 17 år. Alene i 2007 blev der gennemført 17 virksomhedstransaktioner. Vi varetager alle typer af virksomhedstransaktioner. Typisk ligger disse mellem millioner kroner, men vi gennemfører også meget store transaktioner. Blandt andet gennem vores internationale samarbejde med Translink Corporate Finance, uddyber Gert Jørgensen. En virksomhedsoverdragelse er en kompleks proces. Derfor skal man vælge sine rådgivere med omhu. Med 10 år på bagen og over 120 gennemførte transaktioner (alene 20 sidste år) kan vi uden pral hævde, at vi har en af landets stærkeste reference-lister blandt rådgivere for mellemstore virksomheder. Vi er eneste danske repræsentant for det internationale M&A-netværk IMAP - der sidste år gennemførte flest overdragelser i hele Norden. Udover vores seks dedikerede partnere på billedet her er vi 15 medarbejdere, der fra vores kontorer i Århus, København og Aalborg, hver dag lægger sig i selen for vores mange kunder. Så hvis du vælger os til at varetage overdragelsen af en virksomhed, kan vi garantere dig, at du er i sikre hænder - og langt fra den første, der har g jort det... LUCAS & PARTNERE APS, HELLERUP BUSINESS CENTER, STRANDVEJEN 100, 2900 HELLERUP Web: GJ@LUCASPARTNERE.DK, TLF: / MOBIL Læs mere på eller kontakt os på

4 6 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik Annonceindstik Virksomhedsoverdragelse 7 Virksomhedsoverdragelser Subprime-krisen Husk beskrivelser af aktiver og forpligtelser Afskaffelsen af kravet om spaltningsregnskabet betyder ikke, at der ikke længere skal laves en nøjagtig beskrivelse af aktiver og forpligtelser i spaltningssager. Da denne beskrivelse sjældent fremgår nøjagtigt af spaltningsplanen, skal beskrivelsen udarbejdes separat, hvis ikke spaltningsregnskabet laves. Frist for fusioner og spaltninger Planen for en fusion eller spaltning, skal, efter den er underskrevet af alle bestyrelsesmedlemmer, være modtaget af Erhvervs & Selskabsstyrelsen senest fire uger efter. Der kan ikke dispenseres fra denne indsendelsesfrist. Er planen således modtaget for sent i styrelsen, vil modtagelsen ikke kunne offentliggøres. Selskaberne må, hvis de fortsat ønsker at fusionere, i givet fald udarbejde en ny plan m.v., hvilket kan være vanskeligt og dyrt. Tjekliste for virksomhedsoverdragelser Virksomhedsoverdragelser kan for mange være en lang og uoverskuelig proces. Derfor har hjemmesiden lavet en tjekliste for, hvad man skal have i baghovedet, når man overtager en virksomhed. Det er blandt andre Erhvervs & Byggestyrelsen, som står bag hjemmesiden. Du kan finde de gode råd på dk/screening_virks Markedet for virksomhedsoverdragelser i stampe Når en virksomhed skal skifte hænder, er det en kompliceret affære. Ikke mindst lige nu hvor markedet bevæger sig fra at have været sælgers til købers marked. af Jacob Sejer Pedersen og Mette Iversen 12 advokater har forskanset sig i et ledigt kontor for minutiøst at pløje sig gennem de mange meter ringbind, der indeholder de vigtigste af virksomhedens dokumenter. Firmaet skal sælges, og køberen har sendt sine rådgivere ud for at finde ud af, om der er lig i lasten i form af kommende retssager eller lignende. Hver en sten bliver vendt. Og så vendt igen. Der står nemlig mange millioner på spil. En virksomhedsoverdragelse er en af de mest komplicerede og omfattende begivenheder en virksomhed og dens ejer(e) kommer ud for. Derfor bliver der brugt enorme summer på at købe rådgivning, når der skal satses i det risikofyldte spil. Due diligence At arbejde med virksomhedsoverdragelser er blevet et speciale, og parterne stiller store krav til rådgivernes dygtighed og indsigt, forklarer Jan Schans Christensen, der er professor i selskabsret på Københavns Universitet og har skrevet doktorafhandling om virksomhedsovertagelser. Blandt sine ekspertiseområder har den tidligere advokat den børs- og selskabsretlige regulering. Typisk er det større advokat- og revisionsfirmaer samt finansielle rådgivere som får til opgave at lave såkaldt due diligence. Undersøgelser, der til sammen, skal give et billede af tilstanden hos den virksomhed, som er udbudt til salg. Det er ofte den potentielle køber, som ønsker en lang række forhold belyst: Juridiske forhold, Budgetter, pengestrømme, markeder, produkter, kunder, miljøforhold samt regnskabs- og informationssystemer er områder, der bliver undersøgt. Men for at ruste sig bedst muligt i salgssituationen benytter også sælgere i stigende omfang sig af due diligence. Det kan hænge sammen med, at en del af energien er røget ud af markedet for virksomheder. Hvor det for bare et lille år siden var let at sælge virksomheder til høje priser, er magtforholdet nu rykket i købers favør. Og det har sin indvirkning på, hvordan handlerne bliver til. Fra sælgers til købers marked Siden den internationale kreditkrise indledtes i sommeren 2007, er der sket en opbremsning i de store virksomhedshandler, der skal finansieres internationalt. Det gælder ikke mindst de handler, der har været drevet af kapitalfonde, forklarer advokat Mikkel Baaring Lerche fra advokatfirmaet Bech- Bruun, som har været med gennem hele processen i en lang række af de største danske virksomhedsoverdragelser. Det lokale danske marked for virksomhedshandler med salgssummer op til et par milliarder kroner er mindre påvirket. Mulighederne for lånefinansiering har haft stor betydning for prisfastsættelsen af virksomhederne, og markedet er generelt lidt afventende. Det kunne se ud som om, at priserne skal lidt ned, før handlerne for alvor kommer i gang igen, forklarer Mikkel Baaring Lerche. Når en virksomhed skal sælges, er der som udgangspunkt to modeller, som en virksomhedssælger skal overveje. Henholdsvis den strukturerede auktionsproces og traditionelle bilaterale forhandlinger. Auktionsprocessen, hvor sælger afsøger markedet blandt flere interesserede købere, for at opnå den bedst tænkelige pris og de mest gunstige vilkår, har været særdeles udbredt i de senere år. Modellen indebærer ofte, at sælger på forhånd hyrer rådgivere til at lave... At arbejde med virksomhedsoverdragelser er blevet et speciale, og parterne stiller store krav til rådgivernes dygtighed og indsigt... såkaldte sælger due diligence rapporter om virksomhedens forhold, typisk finansielle og juridiske forhold, men ofte også fx miljøtekniske forhold og forhold af mere kommerciel karakter. Disse rapporter præsenteres så for udvalgte potentielle købere med en opfordring til at byde på virksomheden. Processen kan være omkostningskrævende for sælger, som til gengæld ofte opnår en bedre pris, forklarer Mikkel Baaring Lerche. Implementering Selve salgsprocessen er kun en af mange faser, en virksomhedsoverdragelse indeholder. Først bliver salget og virksomheden modnet til at tage sig bedst muligt ud på salgshylderne. Så bliver handlen forhandlet på plads, mens køberen gennemgår virksomheden med egne rådgivere. Herefter så skal den solgte virksomhed, herunder medarbejderne, gennem implementeringsfasen og integreres i den nye organisation. Ofte er det den sidste del, der volder de største kvaler. Det har vist sig, at implementeringsfasen ofte er et svagt led i processen, hvilket betyder, at der ofte ikke realiseres de gevinster af transaktionen, som parterne forventer, forklarer Jan Schans Christensen. Konkurrence til kapitalfondene Effekterne af subprime-krisen i form af forsigtige låneudbydere, giver de større industrielle virksomheder bedre muligheder for at komme på banen i forbindelse med virksomhedsopkøbt. Af Jens Kisker, InPublic I de glade dage før den såkaldte subprime-krise var der rige muligheder for at rejse kapital gennem villige låneudbydere, der gerne lånte penge til for eksempel kapitalfondene. I dag har piben fået en anden lyd. Virksomheder med en lav gæld og en fornuftig egenkapital står i dag med gode kort på hånden, når det gælder de større virksomhedsopkøb, mens mange af kapitalfondene har fået sværere kår på lånemarkedet. Det gælder for de større opkøb, at det er blevet vanskeligere at finansiere opkøb for mange af kapitalfondene, men de mindre og mellemstore virksomheder fortsætter med at være interessante for kapitalfondene. Vi investerer jo i mellemstore virksomheder, som vi støtter i deres vækstplaner og ikke de helt store transaktioner dem som kan være vanskelige at finansiere for tiden, siger Jan Johan Kühl fra private equity fonden Polaris. Han suppleres af Jacob Therkelsen, partner hos Deloitte Corporate Finance, der påpeger, at særligt en del af lånemarkedet er ude af balance for tiden. Subprime-krisen har haft størst effekt på de syndikerede lånemarkeder hvor flere banker går sammen om de helt store transaktioner på over en halv milliard euro og selvom balancen inden for dette segment genoprettes inden for et halvt til et helt år, kommer vi næppe til at se de samme gearingsniveuaer, som vi har set de seneste par år, forudser han. Ifølge Jacob Therkelsen er den relative andel af transaktioner drevet af kapitalfonde steget kraftigt i årene forud for subprime-krisen: Den der var god til at geare virksomhederne, vandt transaktionen. Nu kan de ikke længere låne så mange penge så billigt mere, hvilket medfører lavere bud på virksomhederne og transaktionerne bliver i stigende grad vundet af den, der har operationelle synergier - industrielle købere - frem for den, der kan geare transaktionen mest - private equity fondene. Store nedskrivninger Jan Johan Kühl forklarer, at der indtil omkring sommeren 2007 var en periode med meget likviditet, hvor gældniveauerne steg markant for de store virksomheder. Det medførte dog også et højere prisniveau: Kan du låne mere, kan du også betale mere, siger Jan Johan Kühl og fortsætter: Efter subprime-krisen, hvor bankerne måtte tage nogle store nedskrivninger på de ikke-børsnoterede subprime-lån, kom der et pres på deres soliditet. De måtte stille sig selv spørgsmålet om, hvorvidt de havde været for risikovillige. Var priserne på subprimelånene sat for højt? Bankerne havde skåret lånene over og solgt dem i bidder, men selv bidderne havde de svært ved at komme af med. Det medførte nye nedskrivninger, og i kombination med en reduceret risikovillighed manglende nye opgaver, gik markedet, ifølge Jan Johan Kühl, i stå. Det betyder en tilbagevenden til mere klassiske lånebetingelser med mindre risikovillighed. De nordiske banker har dog formået at styre uden om dette, så en nordisk kapitalfond som Polaris, der kombinerer fokus på de nordiske markeder og en generel konservativ finansieringsstruktur, mærker ikke effekterne i samme grad som fonde på andre markeder, siger Jan Johan Kühl.... Og her har de industrielle købere lige pludselig en mulighed, da de typisk har mindre gæld og mulighed for at skyde mere egenkapital ind i transaktionen og efterfølgende opnå mulige synergieffekter... Svært for de fleste Ivan Rasmussen, chef for Leveraged Finance hos Nordea, mener ikke, at der er noget entydigt svar på problematikken om lånevilkårene, for det er meget afhængigt af, hvilken type kapitalfond og virksomhed, der er tale om: Det kan være både store, mindre, internationale eller lokale transaktioner. Desuden er det ikke kun fondene, der har oplevet, at det er sværere at låne penge for tiden. De traditionelle långivere har heller ikke mulighed for at låne penge ud i samme omfang som tidligere. Långivningen mellem bankerne er steget i pris, hvilket også medfører højere priser til den ultimative låntager. Muligheder i Norden Ifølge Ivan Rasmussen er det svært at lave en større international transaktion på over en halv milliard euro, mens det stadig er muligt for de nordiske kapitalfonde at lave transaktioner under en halv milliard euro. De aggressive gældsudstedere er blevet mere konservative, og bankerne går nu sammen en tre-fire af gangen om større engagementer, siger han og tilføjer, at når kapitalfondene ikke længere kan få de store lån, så stiller det større krav til egenkapitalen ved opkøb: Og her har de industrielle købere lige pludselig en mulighed, da de typisk har mindre gæld og mulighed for at skyde mere egenkapital ind i transaktionen og efterfølgende opnå mulige synergieffekter. Men selvom det er tilfældet, understreger Ivan Rasmussen, at markedet som helhed er afdæmpet for tiden. Det er dog ikke umuligt for en kapitalfond at få en finansiering i Norden. Det er blot blevet dyrere, mener han. Jacob Therkelsen forklarer, at når det kommer til transaktioner på under en halv milliard euro, har de danske og nordiske banker desuden mulighed og tradition for at finansiere transaktionen på egen hånd.

5 8 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik Annonceindstik Virksomhedsoverdragelse 9 Kapitalfonde Strategiskift Kapital(fond)indsprøjtning til danske virksomheder Flere større sager om kapitalfonde har givet et lidt blakket ry, men vores egne sparepenge finder vej til fondene, som mange danske virksomheder har rigtig gode erfaringer med Af Jens Kisker, InPublic Kapitalfonde er en slags investeringsklub, og nogle af klubmedlemmerne er de store pensionskasser, som forvalter en stor del af den almindelige danskers opsparede formue. Nogenlunde således indleder Stig Madsen, partner hos rådgivningsfirmaet Advizer, når han skal forklare, hvad en kapitalfond er. Sagen er den, at i mange danskeres øjne er kapitalfonde stadig en lidt ulden størrelse, hvis motiver kan drages i tvivl efter nogle mediestorme om store fondes overtagelse af danske virksomheder med ubehagelige konsekvenser for særligt medarbejderne til følge. Men trods et par uheldige sager, så ser hverdagen noget anderledes ud for Stig Madsen, der rådgiver en lang række virksomheder i forbindelse med deres engagementer med forskellige internationale og lokale kapitalfonde. Her er man nemlig særdeles glad for de midler og den viden, som fondene kan tilføre de mindre og mellemstore danske virksomheder, der har brug for at udvikle sig. Overordnet handler det om, at man skal sprede sine investeringer. Det gælder også pensionsselskaber, der blandt andet investerer i obligationer, ejendomme, børsnoterede aktier og så altså unoterede aktier, som kapitalfondene kommer ind under. Man kan sige, at kapitalfondene `ansætter en række dygtige mennesker til at investere og skabe afkast til investorerne, hvad pensionskasserne jo ligeledes er sat i verden for at gøre, forklarer Stig Madsen. Større risikovillighed og viden Hvad er det så en kapitalfond for eksempel kan tilføre en mindre dansk virksomhed? Ifølge Stig Madsen er det for eksempel ikke altid lige let for en familieejet virksomhed at foretage den helt store investering i at udvikle virksomheden, hvis man har sparet hele sin formue op i virksomheden. Her kan en kapitalfond komme ind med større risikovillighed, penge til at købe viden og analyse af branchen og virksomheden, ligesom den kan trække på netværk og kontakt til andre lande og kapitalfonde. Endelig kan den selvfølgelig allokere de nødvendige ressourcer til investeringer - og om nødvendigt være økonomisk backup, hvis investeringen trækker ud, siger han og tilføjer, at kapitalfonde kan være med til at træffe de nødvendige beslutninger for at udnytte potentialet i virksomheden for ek sempel i form af åbningen af en ny fabrik eller nye distributionskanaler. Kapitalfondenes strategi er klart at gå ind i virksomheden, udvikle den og sælge den igen efter en årrække, men det behøver ikke at medføre massefyringer og besparelser helt ind til benet i virksomheden tværtimod. Fra skepsis til begejstring Hos Hamlet Protein A/S havde man også hørt historierne om kapitalfonde. Efter at have mødt professionelle strategiske samarbejdspartnere og engagement på vejen til at realisere planerne for virksomhedens udvikling, er skepsisen dog vendt til begejstring Af Jens Kisker, InPublic En ny fabrik i USA og hjælp til arbejdet med at finde den helt rette køber, når tiden er inde, er bare et par af de konkrete resultater af partnerskabet mellem Hamlet Protein A/S og kapitalfonden Polaris, fortæller den administrerende direktør og stifter Ole Kaae Hansen. Det hele begyndte i 2006, hvor Ole Kaae Hansen og salgsdirektøren havde overtaget alle aktierne fra den hidtidige tyske medejer, ligesom Ole Kaae Hansen gik med planer om at trække sig tilbage inden for en årrække på tre til syv år. Vi måtte jo en tur i banken for at kunne overtage aktiemajoriteten, så kapitalgrundlaget var lidt tyndt. Da vi samtidig havde ambitioner om en aggressiv markedssatsning, måtte vi finde en løsning. Jeg havde hørt historierne om kapitalfonde, så jeg var måske lidt skeptisk i begyndelsen, men vi fik en snak med Advizer og nåede frem til en række potentielle kapitalfonde. Efter at have set på både priser og de mulige strategiske hold, de kunne stille med, faldt valget på Polaris, fortæller Ole Kaae Hansen. Erfaringerne har været positive, og Ole Kaae Hansen har været glad for samarbejdet og resultaterne, der blandt andet har udmøntet sig i planerne om en ny fabrik i Iowa, USA. Det vi har gennemført, havde vi ikke kunne realisere selv, ligesom vores tidshorisont om en exit passer sammen. Fonden har været fleksibel med hensyn til planlægning og priser, og efter først at være blevet beroliget af vores møde med kapitalfonden, er vi nu begejstret for samarbejdet, slutter Ole Kaae Hansen. Strategiskift i markedet for virksomhedsoverdragelser Optimismen i markedet er afløst af afventende sælgere og mere kritiske købere. Lige som på boligmarkedet. af jacob Sejer Pedersen og Mette Iversen Kreditkrise og stigende renter får potentielle købere af virksomheder til at stille højere krav til due diligence på områder, der før var præget af en tro på, at fremtiden ville være lige så præget af vækst som de senere år. Det svarer til dem, der har købt en bolig midt i København i den tro, at de skulle score en hurtig gevinst. Husejerne er i højere grad gået over til at se på, om den potentielle bolig er en, de kan forestille sig at bebo gennem en årrække. Og virksomhedsopkøbere og banker er igen begyndt at fokusere på de traditionelle kerneområder, som for eksempel vækstpotentiale, fastholdelse af kunder og medarbejdere samt hjemtagelse af synergier på eksempelvis integration af IT-systemer, når et muligt opkøb skal analyseres i de såkaldte due diligence undersøgelser. Det har man selvfølgelig gjort hele tiden. Men nu er man ved at gå tilbage til basic, hvor man blandt andet i højere grad gennemanalyserer virksomhedens potentiale for vækst i højere grad. I de senere år er der flere, der har taget lidt afslappet på de helt grundlæggende organiske analyser og i stedet brugt mere energi på de mere offensive analyser for eksempel mulighederne for tilkøb, siger Per Christensen, der er partner i Danmarks største kapitalfond, Axcel. Sværere at låne Men den tendens er nu ved at vende. Dels på grund af den vigende prisudvikling, der gør at man ikke kan være sikker på gevinst i ren værdistigning, og dels fordi det er blevet sværere og dyrere at få et køb finansieret. For når det bliver dyrere og sværere at låne penge, falder priserne på virksomheder, lige som det gælder på markedet for boliger. Det betyder forhøjede krav til de analyser, der ligger forud for en virksomhedsoverdragelse. Krav, der i høj grad kommer fra bankerne, som ud over renterne, ifølge Per Christensen, har sat gebyrerne betragteligt i vejret Det er jo bankerne og andre lånere, der bestemmer, og de strammer deres kreditpolitik i øjeblikket. Det er klart, at virksomheder som Navision stadig vil blive købt uanset konjunkturerne. Men der har været en slags jubeloptimisme, fordi det er gået så godt. Det er ved at vende i takt med de sværere betingelser for finansiering, siger Olaf Valentin Kjær, der er partner hos Deloitte. Der har nemlig været en tilbøjelighed til at tro, at væksten ville fortsætte i samme tempo som i de senere år. Det har man så brugt som præmis for analyserne. Hos nogle kommer det nok som en overraskelse, at markedet ikke udvikler sig lineært. Nu har aktørerne i markedet igen lært, at der her kommer bump i vejen med hensyn til selskabernes vækst med jævne mellemrum, lige som det i et længere historisk perspektiv altid er sket inden for relativt få år. Så inden for det sidste halve år, er man så igen begyndt at sætte højere krav til vækstanalyserne for at få et bedre billede af, hvad det er, der driver en given virksomheds markeder og dermed selskabets muligheder for at øge salget, siger Per Christensen. Sælgere venter 2007 var et rekordår indtjeningsmæssig. Og der er meget, der peger på, at også 2008 bliver et godt år indtjeningsmæssigt for de fleste virksomheder. Men på grund af rente- og kredit-situationen er en del virksomhedssælgere afventende med at gå på markedet. Så også blandt sælgerne er der et strategiskift i gang lige nu. Der findes en masse gode danske små og mellemstore virksomheder, som er klar til salg. Men på grund af de faldende priser, holder man sig tilbage. Men ingen ved jo, om vi kommer op på samme niveau som i 2007 inden for en overskuelig årrække. Og så er der mange sælgere, der glemmer, hvor meget virksomheden er steget i værdi de seneste år. Igen kan man sammenligne med boligmarkedet, påpeger Per Christensen. For dem der for et år siden kunne sælge til ti millioner, vil ikke nøjes med ni. Mange glemmer bare, at de ved en salgspris på ni har tjent fem, fordi de købte for fire for få år siden. Per Christensen, partner i Axcel... Der findes en masse gode danske små og mellemstore virksomheder, som er klar til salg. Men på grund af de faldende priser, holder man sig tilbage... Et af de mest kendte eksempler på danske virksomheder, der er blevet overtaget af kapitalfonde, er TDC. Der bliver ikke frådset med pengene i en mindre eller mellemstor dansk familieejet virksomhed, så der er ofte ikke de store besparelser at finde. Derimod skabes merværdien ved at lave en strategi sammen med ledelsen, der øger omsætningen. Men i nogle tilfælde særligt i de helt store selskaber kan der naturligvis findes besparelser i organisationen, fortæller Stig Madsen. Om Hamlet Protein: Hamlet Protein A/S beskæftiger godt 60 ansatte og holder til i Horsens. Firmaet blev stiftet 1992, og arbejder med udvikling, produktion og markedsføring af proteinprodukter til foderindustrien. PÅ FORKANT MED JURIDISK DUE DILIGENCE ACCURA er et af de stærkeste hold i den danske advokatsuperliga Dynamik, ambition og hurtighed er afgørende i de sager og transaktioner, vi arbejder med. Ligesom vores evne til at afdække og matche individuelle behov og til at agere derefter igennem en given proces. Vi er på og styrer enhver transaktion fra første færd. Vi giver den skarpeste rådgivning. Den mest innovative strukturering. Vi skaber succes for vores kunder og derigennem for os selv. Advokataktieselskab Tuborg Boulevard Hellerup

6 10 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik For lidt human capital For meget regneark for lidt human capital Management due diligence er en meget væsentlig del af processen i forbindelse med virksomhedsoverdragelse, hvor der ifølge Jakob Krejsager ofte fokuseres for meget på markeds andele og regnskaber frem for de menneskelige ressourcer i virksomhederne. Af Jens Kisker, InPublic To divisionsdirektører er én for meget. Den situation står mange organisationer i efter en fusion eller et opkøb. Det samme gør sig gældende med mange andre stillinger i organisationen, og man må tage stilling til, hvad der skal ske med disse medarbejdere. Skal de have en ny placering eller en fyreseddel? Kan den ene blive på posten, eller er der behov for at få stillingen besat med en udefra kommende person? Spørgsmålene er mange, men det er vigtigt at træffe de rigtige beslutninger og ikke at være for længe om dem, mener Jakob Krejsager, managing partner hos Friisberg & Partners. Tempo er en afgørende faktor, for så længe processen står på, er organisationen ikke effektiv. Desuden ser man alt for tit, at der er for meget regneark med økonomiske tal som for eksempel markedsandele, mens human capital ikke altid får den berettigede opmærksomhed, siger han og forklarer, at man også køber en kultur og et værdisæt, når man overtager en virksomhed der skal ske en sammensmeltning af to kulturer, og der er ingen, der siger, at de nødvendigvis passer sammen. I øvrigt understreger han, at det ikke har noget at gøre med at folk er inkompetente i deres stillinger, men at de måske er de rette til at styre virksomhedens vækst fra 100 til 200 ansatte, men ikke til væksten fra 200 til 500. Men det gælder om ikke at skille sig helt af med de medarbejdere, for de besidder en enorm `know how`, når man skal videre til de 500. Ifølge Jakob Krejsager er der dog også nogle virksomheder, der har HR-funktionen med i første bølge af en sammensmeltning af virksomheder: Virksomhedens værdisæt er ikke altid lig med det, man kan læse sig til. Hvis jeg taler med en fire-fem medarbejdere, så kan jeg hurtigt sige, hvad værdierne i den pågældende virksomhed er. Se på innovationsmiljøet Værdisættet er netop en af de faktorer, der sammen med blandt andet kultur, faglige kompetencer og lederevner bliver set på, når Jakob Krejsager er ude for at rådgive virksomheder i forbindelse med beslutninger omkring fusionering af to forskellige organisationer. Man laver en undersøgelse og sammensætter det rigtige hold i forhold til markedsbetingelserne. Man må se på, hvad der sker, når man sætter de her forskellige mennesker sammen hvilket innovationsmiljø, man får. Der er meget at hente i human capital i virksomhederne, mener Jakob Krejsager. Mange virksomheder stiller, ifølge Jakob Krejsager, ligeledes ofte krav til kønsfordelingen i sammensætningen af den nye medarbejdergruppe, men det er ikke altid lige let at honorere kravene: Det kan være vanskeligt, for der er mange brancher, der er domineret af et køn for eksempel mænd i it-branchen og kvinder i den farmaceutiske industri. Men der er meget fokus på det. Svært i praksis Hans Christian Pape, managing partner hos Rønne & Lundgren, er helt enig i vigtigheden i at fokusere på de menneskelige ressourcer i virksomhederne ved fusioner. En meget betydelig del af alle fusioner ender med ikke at bidrage... Det er min opfattelse, at man i de fleste post-merger - processer er opmærksom på problemstillingen, men måske ikke altid dedikerer de nødvendige ressourcer til løsningen heraf, og dertil kommer, at det er en utrolig svær opgave at sammensmelte to forskellige virksomhedskulturer... med de synergier, som regnearkene forudsagde. Dette skyldes i mange tilfælde menneskelige faktorer, mener han og tilføjer: Det er min opfattelse, at man i de fleste post-merger - processer er opmærksom på problemstillingen, men måske ikke altid dedikerer de nødvendige ressourcer til løsningen heraf, og dertil kommer, at det er en utrolig svær opgave at sammensmelte to forskellige virksomhedskulturer. Ifølge Hans Christian Pape kan der ikke skelnes mellem virksomheden og dens medarbejdere. Virksomheden er medarbejderne og den kultur, de igennem en ofte lang årrække har skabt. Derfor bør det i enhver fusionsproces grundigt overvejes, om de to virksomhedskulturer overhovedet kan forenes. Er dette ikke tilfældet taler alt for, at fusionen ikke vil blive en succes, siger Hans Christian Pape. Tror man, at det vil være muligt at forene virksomhederne, er Hans Christian Pape enig med Jakob Krejsager i, at man hurtigt skal formulere de strategiske og taktiske opgaver som fusionen giver anledning til og sammensætte det team, som skal løses disse. Intet er mere ødelæggende for en fusionsproces end medarbejdernes usikkerhed om deres fremtidige rolle i organisationen. I den forbindelse er det naturligvis vigtigt at vurdere de enkelte medarbejderes og lederes kvalifikationer i forhold til den givne opgave, men det er i høj grad lige så vigtigt at vurdere den enkeltes forudsætninger for at indgå konstruktivt i de relevant teams, slutter han. VIRKSOMHEDSOVERDRAGELSER I VESTDANMARK - specialistkompetencer tæt på dig og din virksomhed - erfaring og netværk tæt på dit næste opkøbsemne Kontakt Jakob Schmidt, partner Jørgen Lillelund, partner T, T, E, jsc@holst-law.com E, jli@holst-law.com Den 4. april 2008 åbner Holst, dørene op for vores blivende domicil, den oprindelige Jydske Handelshøjskole fra 1905, ved en reception fra kl , hvor du er velkommen til at kigge forbi. KURSUS KØBENHAVN JUNI DECEMBER 2008 Udfordringer ved køb & salg af virksomheder bliv klædt på til processen Holst, Advokater Hans Broges Gade 2 DK-8100 Århus C T, F, E, info@holst-law.com UNDERVISERE: Bech-Bruun: Advokater Århus fik 1. april 2007 et nyt advokatkontor Holst, Advokater. Holst, Advokater er opkaldt efter vores mest erfarne partner, Jørgen Holst, som i sin 35-årige karriere har været kendt for faglighed, kvalitet og etik. Det er nogle af de værdier, vi bringer med, men som moderne advokater vil vi i særlig grad fokusere på klienternes juridiske og kommercielle interesser og behov. Vi er kendetegnet ved, at vi alle har haft vores karriere i de samme rammer. Holst, Advokaters partnere er : Jørgen Holst, Steffen Ebdrup, Torben Brøgger, Jakob B. Sørensen, Erik Jensen, Henrik Steen Jensen, Kurt Siggaard, Jakob Schmidt, Jørgen Lillelund, Carsten Led-Jensen og Tina Braad. Advokat Jens Christian Hesse Rasmussen Advokat Monica Reib Lær, hvordan due diligence processen gennem føres og hvilke elementer, der indgår Få indsigt i både juridisk og finansiel due diligence Få overblik over værdiansættelsesprocessen Få indblik i gængse værdiansættelsesmetoder og -teori Få indblik i gængse finansieringsformer i forbindelse med virksomhedshandel Deloitte: Partner Lars Berg Nielsen Director Lars Lyster Director Jacob G. Holm Partner Jeppe Schønfeld Partner Tinus Bang Christensen Udarbejdet i samarbejde med: TILMELD DIG DIREKTE ELLER LÆS MERE PÅ Benyt tilmeldingskode: BERLINGSKE

7 12 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik Annonceindstik Virksomhedsoverdragelse 13 Nøglemedarbejderne Tjek planforholdene Nøglemedarbejderne forsvinder når firmaet sælges Store værdier i form af vigtige nøglemedarbejdere bliver ofte tabt, når en virksomhed bliver solgt. Skaderne kan begrænses, men kun få tager hånd om problemet rettidigt. AfJacob Sejer Pedersen og Mette Iversen Blækket fra kontrakterne er kun lige tørt, da den første vigtige medarbejder siger farvel og tak. Ordren er, at hun hver uge skal rapportere sine resultater til sin nye boss i USA, som også skal spørges om lov, før hun sætter selv det mindste projekt i søen. Det får hende til samme dag at kontakte headhunteren, der ringede i sidste uge. To måneder efter virksomheden er overdraget til den amerikanske kapitalfond, sætter hun sig til rette på sit kontor hos konkurrenten. Eksemplet er tænkt, men ifølge den erfarne erhvervsadvokat Torben Varemærker, patenter og rettigheder. Tre essentielle ting som er med til at beskytte virksomheders produkter. Intellectual property rights kaldes de i fagsprog, hvilket groft sagt vil sige den viden og de rettigheder, som en given virksomhed er i besiddelse af. I langt de fleste tilfælde overgår disse patenter og rettigheder til den virksomhed, man bliver overtaget af. Men til tider sker det, at de går tabt i det enorme arbejde, der i forvejen præger en virksomhedsoverdragelse. Når man køber en virksomhed, er det ekstremt vigtigt, at man får lavet en ordentlig undersøgelse af hvilke patenter og rettigheder virksomheden er i besiddelse af. Ellers Mauritzen, der er partner i advokatfirmaet Nordia, realistisk. Virksomhedsoverdragelse medfører næsten altid et skift fra en type kultur til en anden, og der vil altid være nogen, der ikke kan lide den nye lugt i bageriet. Og er der tale om en større del af nøglemedarbejderne, kan virksomheden komme i vanskeligheder. Berøringsangst Det hele kan falde sammen, hvis det viser sig, at de vigtigste medarbejdere ikke passer ind i den nye organisation. Den overraskelse KAPITAL TIL EJERSKIFTE OG VÆKST? Mezzanin Kapital er med til at realisere muligheder Kontakt os for et investeringsråd: kunne man sandsynligvis have undgået i mange tilfælde, siger Torben Mauritzen. Beslutningen om køb af en virksomhed er et højrisikoområde, hvor en masse ting kan gå galt. Derfor bliver der brugt mange kræfter og penge på de såkaldte due diligence undersøgelser, som giver et billede af virksomhedens tilstand. Ofte med langt den største vægt på økonomi, jura og edb. Torben Mauritzen anbefaler, at køber udvider sin due diligence til at omfatte en nærmere vurdering af hver enkelt nøglemedarbejder Pas på dine rettigheder ikke går tabt Når en virksomhed overdrages, er der ikke bare tale om at penge og produkter skifter ejermand. Virksomhedens rettigheder følger også med i købet. Er man derfor ikke opmærksom på dette, kan rettighederne gå tabt ved overdragelsen. Af Gregers Lohse, Inpublic risikerer man at glemme og betale årsafgiften, hvilket i sidste ende betyder, at man mister rettighederne, fortæller Lone Hartung Nielsen, der er salgs- og marketingschef i Patent & Varemærkestyrelsen. Forældede rettigheder Lone Hartung Nielsen forklarer, at patenter og rettigheder generelt kan være svære at finde ud af, og at der er et utal af scenarier, som kan udspille sig i forbindelse med virksomhedsoverdragelser. Selvom den solgte virksomhed har et patent, kan det sagtens være, at det slet ikke dækker over det som virksomheden i virkeligheden sælger i dag, fordi patentet er over 10 år gammelt, siger Lone Hartung og fortsætter: Man kan også forestille sig, at den købte virksomhed er i besiddelse af et patent, som slet ikke er interessant, fordi produktet i dag er lavet af et helt andet materiale end dengang patentet blev registeret. Samtidig kan virksomhedens rettigheder måske være ligegyldige, fordi man slet ikke sælger produktet i de lande, som man oprindelig købte rettighederne til, siger Lone Hartung Nielsen Få afklaret dit råderum Men selvom man har styr på patenter og rettigheder, i den virksomhed man overtager, betyder det ikke, at man lancerer det i et hvilket som helst sted. en HR-due diligence. Og at køber holder denne op mod et realistisk syn på, hvilke udfordringer købers egen virksomhedskultur og de påtænkte ændringer i ledelse m.v. vil skabe for de pågældende medarbejdere. Man bruger reelt ikke kræfter på at finde ud af, om iværksætteren, der nu sælger sin virksomhed, passer ind i den nye struktur efter virksomhedsoverdragelsen. Al fornuft siger, at man bør revurdere, hvad det er for nogle typer, der er brug for. Og hvad virksomheden kan gøre for at beholde dem, der passer ind. Men det gør man utroligt nok Man skal få klargjort, om man har det, som kaldes freedom to operate i det land, hvor man ønsker at træde ind på markedet. Ellers risikerer man at komme i karambolage med andres rettigheder i landet, forklarer Mikael Tranekær Christensen, der er konsulent hos firmaet Plougmann & Vingtoft, der blandt andet har specialiseret sig i virksomhedsoverdragelser. Han understreger, at virksomhedens størrelse som regel afgør kompleksiteten i virksomhedsoverdragelsen. Hvis man er en lille virksomhed med et produkt og et patent, er det forholdsvis begrænset, hvad advokater og revisorer behøver at gennemgå ved en overdragelse forklarer Mikael Tranekær Christensen. Aktiv kapitalpartner Vækstkapital Resultatafhængigt afkast Ejerskiftefinansiering Aktiv sparring Turnarounds ikke., siger virksomhedskonsulent og cand. psych. Berit Sander. I stedet mister man de livsvigtige medarbejdere. Og ender måske med medarbejdere ansat i stillinger, som de ikke kan løfte. Jeg kan jo se, hvor få ressourcer, der bliver brugt på området i forhold til, hvor store problemer det giver. Hvorfor? Jeg ved det ikke. Men et bud er, at man er berøringsangst over at vurdere skattede medarbejdere eller iværksætteren selv op imod den nye organisation, siger Berit Sander. Mikael Tranekær Christensen, konsulent hos Plugmann & Vingtoft Tjek planforholdene inden virksomhedskøbet Det er vigtigt at undersøge planforholdene til bunds inden en virksomhedsoverdragelse. Der kan nemlig være dealbreakers gemt i planlovgivningen Jacob Sejer Pedersen og Mette Iversen Syv ud af ti selskaber har trukket sig ud af, genforhandlet eller omstruktureret en handel som følge af risici på det sociale, miljø- og arbejdsmiljø mæssige forhold, herunder problemer med planforholdene, viser en undersøgelse fra KPMG. Der er altså grund til at være opmærksom på de såkaldte dealbreakers. Altså risici der er afgørende for handlens gennemførelse. Hvis en virksomhed vil udvide produktionen, er det for eksempel vigtig at vide, om der er mulighed her for i henhold til planlovgivningen, siger Lis Reker, der er senior miljøkonsulent hos Rambøll. Virksomhedens beliggenhed og planforhold har betydning for en virksomheds muligheder for at udvide eller ændre den nuværende anvendelse af grund og bygninger. Hvis en virksomhed overtages med det formål at foretage ændringer i produktionen, udvide produktionsarealet eller sælge ejendommen til anden anvendelse, er det væsentligt at klarlægge mulighederne her for, inden handlen gennemføres. Det er også relevant at undersøge, om virksomhedens anvendelse overhovedet er lovlig, og om virksomheden kan ændre erhverv eller gå fra fra erhverv til boligformål. Der kan også være særlige konflikter eller begrænsninger i forhold til omkringliggende arealer, som for eksempel hvis virksomheden er omkranset af boliger og dermed underlagt skrappere miljøkrav. Jeg har ved virksomhedsoverdragelser mødt eksempler på, at produktionen f.eks. ikke kan udvides til 2 eller 3 holds skift uden væsentlige omkostninger til begrænsning af støjbelastningen. Endelig kan der være andre særlige forhold - fredninger, beskyttelseslinier, drikkevandsinteresser etc. - som køber skal tage hensyn til. Og det er vigtigt, at rådgiverne har fokus på disse forhold, hvilket de også som oftest har, påpeger Lis Reker. Lovgivning ok Både miljø-, natur- og planforhold ha r be t yd n i ng for, om v i r k s om he de n kan udvikles i henhold til fremtidsplanerne for køber og bør indgå både i overvejelser om køb og også den pris, som køber er villig til at betale. Dette gælder både for de store virksomhedsoverdragelser, som Lis Reker har med at gøre og for de mindre, som man har kendskab til i Håndværksrådet. VIRKSOMHEDSUDVIKLING DIN VIRKSOMHED LEDELSE HANDLING KØB SALG UDVIKLING AFVIKLING VÆKST MULIGHEDER GEVINST RISICI MARKED VÆRDI Det har indflydelse på, hvad virksomheder koster, hvordan mulighederne ser ud i henhold til planloven. Men det er ikke noget, vi ser som det store problem. Vi mener, at reglerne er ok, som de er, siger Mads Engberg, der er økonom i Håndværksrådet. Lis Reker, senior miljøkonsulent, Rambøll... Hvis en virksomhed vil udvide produktionen, er det for eksempel vigtig at vide, om der er mulighed her for i henhold til planlovgivningen... Og det samme mener Lis Reker: Danmarks Miljø- og planlovgivning er fin, men man skal ved virksomhedshandler sikre sig mod grimme overraskelser, som man med lethed kan tage højde for, ved at inddrage miljø- og planforhold i overvejelserne om køb samt prisfastsættelsen, siger hun. 10 korte og gode råd ved gennemførelsen af et generationsskifte: 1. At styre salgsprocessen hele vejen og opnå et optimalt tidsforløb 2. At vurdere sine produkter, marked og kundekreds 3. At fastlægge en salgsstrategi 4. At udvælge de oplagte købere 5. At sikre sig størst mulig diskretion under salgsforløbet 6. At styre informationsmaterialet til købere effektivt 7. At undgå for tidligt at fastlægge pris for virksomheden 8. At udmelde en realistisk pris på basis af en professionel værdiansættelse 9. At vælge de rigtige rådgivere 10. At drive forretningen optimalt i hele salgsforløbet Kilde: Skrevet af Carsten Birk Nielsen, CBN Finance & Consult A/S. Otto Vinther Peter Bo Christensen Investeringschef, Underdirektør Sjælland Mobil: Mobil: Eller besøg vores hjemmeside på Mezzanin Kapital a/s Sundkrogsgade København Ø Kalvebod Brygge København V Tlf Det er din virksomhed... Det gælder om at vælge retning i god tid. Vi kan hjælpe dig til at træffe de rigtige beslutninger. Forretningsplanen for dig og din virksomhedhed er et plus for din fremtid ring til Bent Christensen, RSM plus for et uforpligtende møde. RSM plus er Danmarks 8. største revisionsfirma med 250 medarbejdere, afdelinger i 8 byer og egen skatte, moms- og IT-afdeling. RSM plus er et selvstændigt medlem af RSM International, en uafhængig kæde af selvstændige revisions- og konsulentfirmaer i mere end 70 lande.

8 14 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik Annonceindstik Virksomhedsoverdragelse 15 Due diligence processer Værdiansættelse Alle sten skal vendes Standardiserede processer og stærke samarbejder guider investerings koncernen Valads hånd, når nye aktiver opkøbes. Her ser vi nærmere på de due diligence processer, der for nylig mundede ud i koncernens hidtil største investering i Norden. Af Glen Mikkelsen Alle afkroge skal afsøges Det kan være en jungle at overskue faldgrupper og risici, når en virksomhed skal købes eller sælges. Men vær især opmærksom på medarbejderne og ophavsret. Af Mette Iversen og Jacob Sejer Pedersen Kig virksomheden efter i sømmene før du værdiansætter den Budgetkvalitet, risikoprofil og god ledelse. Tre nøgleord som er vigtige, når det gælder om at værdiansætte en virksomhed i forbindelse med overdragelse. Valad (tidligere Teesland iog Nordic) lagde i januar måned 2,4 mia. svenske kroner på bordet, for at overtage 34 svenske ejendomme fra den svenske pensionskasse Alecta. Der var tale om samlet kvadrameter fordelt på kontorlokaler, lagerlokaler og anden form for erhverv, og det er ikke noget, man bare lige gør, fortæller Michael Bruhn, direktør i Valad: Det var en ordentlig gang kvadratmeter fordelt på flere typer bebyggelse, og der er der jo en noget større risiko for negative overraskelser i teknisk og mil- jømæssig forstand i forhold til økonomi eller jura, hvor vi har en mængde standard lejekontrakter og dokumenter, som vi laver almindelig due diligence på. Derfor er det afgørende, af vi har nogle gode partnerskaber, som kan supplere med ekspertise på den front, så vi kan minimere usikkerhedsmomenter og finder frem til den rette pris, siger Michael Bruhn. Find de rigtige partnere Og partnerskaber har man. Faktisk har den internationale Valad koncern i mere end ti år haft et tæt samarbejde med et konsortium af tekniske rådgivere i CAT Alliance Ltd., hvor Cowi A/S er den ene af de 3 ejere. Det faste partnerskab er én af grundene til, at processen mere eller mindre altid er den samme, når due diligence arbejdet går igang: Michael Bruhn, direktør i Valad Vi har en helt standardiseret proces, hvor vi plejer at starte ud med teknik og miljø, for det er som regel der, der er den største risiko i de forretninger vi gør. Finder vi olietanke i jorden eller andre potentielle forureningskilder uden at have indregnet det i budgetterne eller taget forbehold i købsprisen, eller viser el-installationer og lignende sig at være ulovlige, så kan det koste dyrt, og derfor er det vigtigt, at vi har dygtige partnere, der ved præcist, hvad vi har behov for, siger Michael Bruhn. Risikoafdækning afgørende Laila Stub fra Cowi har siden Valad blev dannet og fik hovedsæde i København, været ankerperson, når Valad skal lave miljø- og teknisk due diligence.: Valad finder det interessante investeringsprojekt, og når advokater og økonomer er blevet enige om et betinget købstilbud, så rykker vi ud og laver en miljøteknisk og byggeteknisk due dilligence på ejendommene. I mange tilfælde er det erhvervslejemål, hvor der har været en eller anden form for industri, og det, der ultimativt er hovedsagen i vores undersøgelser er, at Banken, som udsteder lånene, skal kende risikofaktorerne, siger Laila Stub. Det betyder, at der skal udarbejdes historik over, hvem der har været på ejendommen tidligere, og risikofaktorerne er forskellige alt efter om der har været en dækfabrikant, en levnedsmiddelvirksomhed osv, ligesom lokale advokater inddrages for at sikre, at i dette tilfælde svensk lov er overholdt. Tal og ingen volapyk, tak Det gælder med andre ord om at indsamle så mange facts som overhovedet muligt, og disse facts skal så oversættes til et sprog som bankfolkene kan forstå: Vores tekniske detaljer er jo volapyk i betyrelseslokalet, og derfor risk ranker vi med begreberne low, medium eller high, og sætter estimater på, hvordan vi vurderer et givent risikospænd i kroner og ører. Eksempelvis kan et spænd for en high risk faktor være 5-50 millioner kroner på rigtig store opkøb som det seneste i Sverige, mens det i mindre sager er meget mindre beløb. På samme måde opererer vi med forskellige bagatelgrænser alt efter handlens størrelse, så vi ikke drukner økonomerne i facts, de ikke har behov for, siger Laila Stub. Det sætter Michael Bruhn også pris på, og understreger endnu en gang væsentligheden af, at man får et samlet overblik og beslutningsgrundlag: Vi køber i hele Norden, og det er forskellig lovgivning fra land til land, og skærpede regler for anvar. Uanset om der skal renses op på en ejendom, vi køber, eller ej, så skal vi have kvantificeret risikoen, så vi kender den. Er det eller 5 millioner eller 5 mia? Der er man nødt til at kigge under overfladen, siger Michael Bruhn.... Det var en ordentlig gang kvadratmeter fordelt på flere typer bebyggelse, og der er der jo en noget større risiko for negative overraskelser i teknisk og miljømæssig forstand i forhold til økonomi eller jura, hvor vi har en mængde standard lejekontrakter og dokumenter, som vi laver almindelig due diligence på... Et worst case scenario ved overdragelse af en ejerledet virksomhed kunne se sådan ud: Den nye ejer glæder sig til at slå sit navn fast på nye markeder i udlandet. Han eller hun har betalt i dyre domme for et brand, der står stærkt i Danmark. Men efter overdragelsen går det op for den nye ejer, at andre udenlandske firmaer allerede har registreret samme navn som varemærke i udlandet. Det smækker porten i til de udenlandske drømme og kan blive en dyr overraskelse. I dag er brands og andre immaterielle rettigheder nogle af de helt centrale værdier i mange virksomheder. Og derfor er de essentielle at have for øje, når en virksomhed skal købes eller sælges. Det understreger Peter Mollerup, der som partner i advokatfirmaet Logos rådgiver ved forberedelserne til køb og salg af virksomheder. Hans opgave er at iføre sig de skeptiske briller for at kortlægge, hvilke faldgruber, mangler og risici en køber kan stå over for. Eller på den anden side hvilke forhold en sælger må have i orden for at kunne gå ind i en forhandling med rent bord. For at være velforberedt til at købe en virksomhed må man for eksempel nøje undersøge, om virksomhedens varemærker eller patenter nu også er så beskyttede enerettigheder, som de umiddelbart fremstår. En anden klassiker, når Logos kortlægger faldgruber og fordele ved virksomhedsoverdragelser, er medarbejdernes ansættelsesforhold. Som det er i dag uddelegerer mange virksomheder pleje og kontakt med kunder til enkelte medarbejdere. Hvis medarbejderen rykker over til en konkurrent, vil kunden ofte rykke med. Derfor kan det for eksempel være fornuftigt at overveje kunde- og konkurrenceklausuler, siger Peter Mollerup. En anden overvejelse for en ny ejer kan være medarbejdernes lønforhold. Hvor mange ansatte før i tiden stillede sig tilfreds med en årlig bonus, hvis alt gik godt, vil nøglemedarbejdere i dag have medejerskab, hvis de skal følge virksomheden i tyndt og tykt. Der er mange eksempler på ulykkelige handeler, hvis parterne ikke har forberedt sig til bunds. Hvis køber og sælger ikke har været enige om de præcise forhold inden overdragelsen, kan det typisk ende i en retssag, siger Peter Mollerup Og det kan være en jungle at skulle overskue alle de forhold, der i sidste ende kan trække prisen i den ene eller anden retning. Men har man som køber eller sælger betalt en advokatvirksomhed for at kortlægge forholdene, vil de også hæfte, hvis de ikke holder stik. Af Gregers Lohse, Inpublic Helt grundlæggende er det fremtiden og dermed budgetterne som er væsentlige i forbindelse med værdiansættelse af en virksomhed, lyder det fra Jan Hetland Møller, der er partner i revisionsfirmaet Grant Thornton. Vi ser grundlæggende to typer af budgetter; De konservative budgetter, og de budgetter som aldrig bliver holdt. Budgetkvalitet er derfor et grundlæggende tema for os, når vi skal værdiansætte virksomheder, siger Jan Hetland Møller. Et andet aspekt som også påvirker værdiansættelsen, er virksomhedens uniqueness og risikoprofil. Et væsentligt element i værdiansættelsen er således at vurdere virksomhedens kernekompetencer og risikoprofilen heri. I vurderingen af hvilke multipler en virksomhed kan prissættes til, er risikoprofil og udviklingsmuligheder væsentlige faktorer forklarer Jan Hetland Møller. God ledelse er lig med høj værdi Han tilføjer, at uniqueness kan være relateret til produkter, distribution og markeder. Endeligt er dygtig ledelse et vigtigt aspekt i forhold til prisansættelsen, siger Jan Hetland Møller. Og netop dygtig ledelse er helt afgørende påpeger Bent Christensen, der er partner i revisionsfirmaet RSM plus. Ledelsen er helt afgørende for værdien af virksomheden, men det er til gengæld også meget svært at finde ud af, hvor mange penge en god ledelse er værd, Det er i bund og grund ret logisk. Det er de færreste mennesker, som har lyst til at eje eller være en del af en virksomhed, hvor ledelsen er dårlig, siger Bent Christensen. Kundesammensætning og investeringsbehov. Også teoretiske beregninger af den fremtidige indtjening er et aspekt, man er opmærksom på, når det gælder værdiansættelsen. I fagsprog hedder dette tilbagediskonteres af fremtidigt cashflow, og beregnes typisk 7-12 år ud i fremtiden. Kundesammensætningen kan påvirke værdiansættelsen en del. Har man få men store kunder vil man typisk blive værdiansat lavere, end hvis man har mange men små kunder, siger Ole Ferbing, der er partner hos revisionsfirmaet Deloitte. Bedre administrative lettelser ved virksomhedsoverdragelser Ny national- og EU-lovgivning gør det nu lettere at foretage en virksomhedsoverdragelse uden alt for mange administrative hindringer. Vi forsøger at give et overblik. Af Gregers Lohse, Inpublic Virksomhedsoverdragelser har før i tiden været lig med tonsvis af papirarbejde og et uoverskueligt administrativt arbejde for at få alle detaljer omkring overdragelsen på plads. Men både den danske regering og EU har været under stigende pres for at lette administrationen for de mange virksomheder, der fusionerer både inden og uden for landets grænser. En af de mere markante ændringer indenfor Danmarks grænser er, at man ikke længere behøver at lave et spaltningsregnskab for de to virksomheder, der fusionerer. Spaltningsregnskabet havde til formål at vise regnskabet for de fusionerede selskaber før og efter fusionen. Kravet var et rent dansk krav, hvilket vanskeliggjorde fusioner med udenlandske selskaber, som aldrig havde hørt om spaltningsregnskabet. For et par år siden blev det derfor besluttet, at gøre det frivilligt for virksomhederne, om de ville lave et spaltningsregnskab eller ej. For danske virksomheder betyder det i gennemsnit en årlig lettelse i administrationsgebyrer på kroner. Behøver ikke fuld opbakning til en fusion Også når det gælder spaltning af virksomheder, er der sket ændringer. Før 2003 var det kun aktieselskaber, som kunne spaltes. Men nu kan også anpartsselskaber gøre det samme. Samtidig er der blevet væsentlig mindre papirarbejde i forbindelse med en spaltning af en virksomhed. Før i tiden skulle alle relevante dokumenter nemlig afleveres fire uger før, selskaberne skulle tage beslutningen om en spaltning på generalforsamlingerne. I dag behøver dokumenterne bare at blive fremlagt på selve generalforsamlingen. Også beslutningen om at foretage en fusion er nu blevet gjort markant lettere. Oprindeligt skulle der være 100 procent opbakning fra aktionærerne for at man kunne foretage en fusion. Men fra 2006 blev det muligt at foretage en fusion, selvom man kun var i besiddelse af 90 procent af aktierne. Det skal dog siges, at fem procent af aktionærerne stadig kan forlange, at der afholdes en generalforsamling. Ingen grænser for fusioner Fra 2007 var landegrænser heller ikke længere en barriere for fusioner og spaltninger af virksomheder. Groft sagt betyder det, at de regler som gjaldt for fusioner og spaltninger nationalt nu også gælder internationalt. Med de nye regler følger dog også særlige hensyn for beskyttelse af medarbejdere og minoritetsaktionærer. Specielt sidstnævnte har nu ret til at blive købt ud, hvis de ikke ønsker at være en del af fusionen. Det kan være en særlig fordel, hvis selskabet ikke er børsnoteret, da aktierne så vil være mindre eftertragtede. Vi kan hjælpe din virksomhed med... Køb og salg af virksomhed Due diligence Omstrukturering, såvel selskabsretlig som finansielt BREDGADE 49 DK-1260 KØBENHAVN K Internationale kontrakter Udvikling af projektidéer, samt finansiering heraf Etablering i Rusland, Ukraine og Baltikum Vores kendemærke er, at vi har en praktisk, pragmatisk og kommerciel indfaldsvinkel ved varetagelsen af vores klienters opgaver. Vi er resultatorienterede og leverer en personlig og individuel rådgivning. TELEFON (+45) TELEFAX (+45) info@dania-law.dk KØBENHAVN SVENDBORG MOSKVA NUUK TÓRSHAVN KIEV

9 16 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik Annonceindstik Virksomhedsoverdragelse 17 Ekspertpanel Ekspertpanel Ekspertpanel Jørgen Kjergaard Madsen partner hos Kromann Reumert partner hos Horten Lise Lotte Hjerrild partner hos Horten Michael Bruhn Hansen Director, KPMG s Corporate Finance Jan Hetland møller Partner, grand thornton SPØRGSMÅL 1. Med udgangspunkt i dit eget fagområde, hvorfor mener du, at due diligence er vigtig? 2. Hvilke nye tendenser ser du generelt med hensyn til due diligence i fremtiden? Set ud fra et M&A juridisk synspunkt er det i dag en næsten undtagelsesfri og integreret del af en virksomhedsoverdragelse, at der gennemføres en systematisk due diligence undersøgelse af targetvirksomheden. Omfanget og karakteren af den juridiske due diligence kan variere betydeligt, men en veldefineret og nøje planlagt due diligence proces, der er fokuseret mod køberens konkrete behov, vil i væsentlig grad kunne reducere risikoen for ubehagelige og potentielt fatale overraskelser i target-virksomhedens juridiske fundament. En effektiv forberedelse og den gode og erfarne M&A-advokats kommercielle forståelse for køberens virksomhed medfører samtidig, at den juridiske due diligence proces ikke behøver at koste en formue og strække sig over en meget lang periode. Udviklingen i den traditionelle juridiske due diligence i de senere år har klart været i retning af en mere struktureret proces, hvor undersøgelsens omfang, specifikke indsatspunkter og rapporteringsform m.v. på forhånd er grundigt drøftet og aftalt med køberen. Samtidig lægges der mere og mere vægt på, at dokumentgennemgangen sker i sammenhæng med en management-præsentation og/eller interviews med område-/afdelingschefer for relevante områder i target-virksomheden med sigte på at opnå en så præcis og effektiv forståelse og formidling af det dokumentgrundlag, virksomheden er baseret på. De virtuelle datarum er under stadig udvikling og raffinering og bruges i stigende omfang, men vil dog næppe inden for en overskuelig fremtid helt erstatte de traditionelle papirbaserede, fysiske datarum. Hovedformålet med købers juridiske due diligence er dels at afdække de risici, der er forbundet med overtagelse af virksomheden og dels forhold, som kan påvirke prisen eller vilkårene. Det er vigtigt, at køber ikke udelukkende forlader sig på sælgers garantier. Den industrielle køber har ofte et godt kendskab til markedet og virksomheden, men har samtidig behov for at få afdækket virksomhedens konkrete rettigheder og forpligtelser. For udenlandske eller finansielle købere er det desuden ofte vigtigt at få afdækket det lovgrundlag, som regulerer virksomheden. Det er min erfaring, at de mest succesfulde overdragelser er baseret på velgennemført, detaljeret juridisk due diligence, idet risikoen for efterfølgende tvister mellem køber og sælger derved minimeres betydeligt. Der er en klar tendens til øget fokus på den efterfølgende integration af den erhvervede virksomhed. Måske i lyset af opkøb, hvor de forventede synergier har vist sig at være mindre eller ikkeeksisterende. Dette smitter af på due diligence undersøgelserne. Der er nu ikke kun fokus på at identificere forhold af betydning for selve overdragelsen, men også forhold af fremadrettet betydning. Denne tendens viser sig ofte i overdragelser med udenlandske købere. En anden tendens i grænseoverskridende overdragelser er oprettelse af virtuelle datarum i stedet for de traditionelle fysiske datarum. Jeg er overbevist om, at disse tendenser vil blive yderligere forstærket også ved rent danske virksomhedsoverdragelser. SPØRGSMÅL 1. Hvilke vanskeligheder kan det give at skulle værdiansætte en virksomhed i forbindelse med et salg? Det første spørgsmål, der skal besvares, er, hvad virksomheden er værd for den nuværende ejer. Værdien skal danne basis for en vurdering af den mulige salgspris. En kapitalværdibaseret model er det bedste værktøj til dette formål. Discounted Cash Flow-modellen (DCF-modellen) er den kapitalværdibaserede model, der oftest anvendes i praksis. Modellen baseres på et langsigtet budget, ofte for en periode på 5-10 år afhængig af industri og af selskabets stadie i dets livscyklus. Brugen af DCFmodellen kræver indgående kendskab til de teoretiske rationaler bag modellen, således at cash flow og diskonteringsfaktor estimeres korrekt. Specielt beregningen af diskonteringsfaktoren er et kompliceret område med en række praktiske problemstillinger, som bl.a. omfatter følgende spørgsmål: Hvilken kapitalstruktur skal anvendes? Hvilken lånerente skal anvendes? Hvilket risikotillæg kræver aktionærerne for at investere i den pågældende industri? I DCF-modellen beregnes værdien af de betalingsstrømme, der falder efter budgetperioden, i en såkaldt terminalværdi. Terminalværdien kan ofte udgøre 50-80% af virksomhedens samlede værdi, og det er derfor meget vigtigt, at forudsætningerne for denne beregning fastlægges korrekt. Anvendelsen af multipler er et godt supplement til DCF-modellen. Der kan anvendes multipler fra sammenlignelige transaktioner og evt. børsnoterede selskaber. Brugen af multipler kræver en indgående forståelse for, om der bør justeres for forhold såsom anvendt regnskabspraksis, illikviditet, kontrolpræmie eller minoritetsdiscount. Den potentielle merpris, som en køber vil betale, analyseres ud fra en vurdering af, hvilke synergier potentielle opkøbskandidater kan opnå og ud fra sælgers forhandlingsposition. Når en virksomhed skal prisfastsættes i forbindelse med et salg anvendes typisk Discounted Cash Flow modellen (DCF) og/ eller multipler til at beregne en indikativ (stand-alone) værdi for virksomheden. I forbindelse med værdiansættelsen diskuteres ofte, hvorvidt fremtidige synergier mellem sælgers virksomhed og købers virksomhed skal påvirke værdiansættelsen af sælgers virksomhed. Spørgsmålet om hvorvidt værdien af synergier tilfalder køber eller sælger er dels et spørgsmål om forhandlingsposition og dels hvor let potentielle synergier kan realiseres. Endvidere bør sælger sætte sig i købers sted og beskrive relevante potentielle synergier således at planen for hvorledes synergierne realiseres fremstår tydeligt for køber. Der kan være tale om forskellige synergier, herunder omsætnings- og omkostningssynergier. Det vil typisk i højere grad være omkostningsbesparelser og i mindre grad omsætning, som en køber vil være villig til at indregne helt eller delvist i købsprisen. Sælger bør derfor prioritere at dokumentere disse. CDI Danmark & Global CERTIFED ADVISER PÅ Styr på udviklingsmulighederne--- Køb og salg af virksomheder Generationsskifter Internationale M & A transaktioner Børsintroduktioner Værdiansættelser Værdiskabelsesprogrammer Corporate Finance rådgivning Plan- og miljølovgivningen har stor indflydelse på virksomhedens muligheder for forsat drift og vækst i forbindelse med virksomhedsoverdragelse. Rambølls rådgivning om plan- og miljøforhold er helhedsorienteret. Den bygger på kompetencer skabt af vores netværk af kontorer i Norden og samarbejdspartnere over hele verden. Per Vestergaard Med mangeårige erfaringer fra hundredvis af løste transaktioner og med 300 branchespecialister fordelt på 50 kontorer i 35 lande er vi din oplagte samarbejdspartner Jakob H. Havsteen

10 18 Virksomhedsoverdragelse Annonceindstik Statsfonde Kapitalen som vesten frygter Kæmpemæssige statsfonde fra blandt andet Kina og Mellemøsten er gået på storindkøb i vesten. Med enorme milliardbeløb i ryggen investerer fondene i amerikanske og europæiske virksomheder. Mange frygter, at der ligger politiske mål bag investeringerne. De danske politikere forholder sig dog afventende til problematikken. Af Gregers Lohse, Inpublic I 2005 turde den amerikanske kongres simpelthen ikke løbe risikoen længere. Sandsynligheden for at opkøbet var politisk motiveret var godt nok lille, men det politiske klima i Washington var til, at man blev nødt til at reagere. En stor andel af amerikanske havne var nemlig ved at blive solgt. Køberen var den internationale koncern DP World, der kontrolleres i Dubai. Koncernen ejede allerede flere internationale havne, og opkøbet ville give DP World kontrollen over flere store amerikanske havne. Men den amerikanske kongres satte hælene i. Demokratiske og republikanske politikere protesterede så meget, at handlen blev trukket tilbage. Baggrunden var, at politikerne mistænkte den Dubai - ejede statskontrollerede investeringsfond for at forfølge politiske og ikke kun økonomiske mål. Tanken var at opkøbet af amerikansk infrastruktur kunne bruges som politisk pressionsmiddel og i sidste ende bringe landets sikkerhed i fare. En paranoid overdreven reaktion, mente nogen, mens andre bare trak på skuldrene. Ændret strategi De statsejede investeringsfonde går også under navnet sovereign wealth funds. De stammer typisk fra Fjernøsten eller Mellemøsten, og er et resultat af enorme valutareserver. Sådan har det været i mange år, men det nye er, at fondenes formuer den seneste tid har nået astronomiske højder. Samtidig satser fondene ikke længere kun på sikre statsobligationer. Nu er opkøb af vestlige virksomheder kommet højere på dagsordenen. To meninger om opkøb Og de gigantiske statskontrollerede investeringsfonde er kommet på alles læber, fortæller Lars Holm Nielsen, der er international rådgiver i Erhvervs & Selskabsstyrelsen. Der er groft sagt to generelle holdninger til disse massive opkøb fra de statsejede investeringsfonde. Dem som mener, at de mange opkøb af forsyningsområder, beviser at opkøbene er strategisk betonede, og så den anden lejr som mener, at opkøbene skal betragtes som et hvilket som helst andet køb og salg af en virksomhed, siger Lars Holm Nielsen. Men uanset hvad man tror på, er der endnu tale om spekulationer. Ganske vidst har både OECD, Verdensbanken og EU- kommissionen drøftet problematikken, men ingen har endnu kunne sige, at der ligger andet en fornuftig økonomisk tankegang bag investeringerne. Det er et politisk ømt punkt at diskutere disse ting. For man kan jo ikke behandle investorer anderledes, bare fordi de kommer fra Kina eller Saudi-Arabien, siger Lars Holm Nielsen. Fondsbørsen til Dubai Spekulationerne har endnu ikke ført til nogen reaktion fra danske politikere. Det er selvom den danske fondsbørs var tæt på at ende i hænderne på den statsejede børs i Dubai, der havde afgivet et bud på den nordiske børs OMX, der også ejer fondsbørsen. Og de statsejede fonde kommer i fremtiden til at spille en mere fremtrædende rolle, fortalte senioranalytiker Flemming Nielsen fra Danske Bank i februar måned til Berlingske Tidende. Statsejede økonomiske muskler er et udtryk for kraftigt stigende valutareserver, som landene vil have i arbejde. I Mellemøsten skyldes det de høje oliepriser, og i Fjernøsten skyldes det de enorme overskud på betalingsbalancen, sagde han. Kan købe fondsbørsen syv gange Ingen ved præcis hvor mange penge de statskontrollerede investeringsfonde disponerer over. Men den amerikanske investeringsbank Morgan Stanley skønner, at der samlet set er tale om en formue på mia. dollars. Bankens analytikere forventer, at det tal vil stige til omkring mia. kroner i Til sammenligning har alle selskaber på Københavns Fondsbørs en samlet værdi af blot mia. kroner. Det svarer altså til, at statsfondenes kapital i dag kunne købe alle selskaber på Københavns Fondsbørs syv gange. Fakta: De statsejede investeringsfonde De såkalde sovereign wealth funds eller statslige investeringsfonde er i de fleste tilfælde resultatet af store valutareserver, som landene ønsker at forrente. Traditionelt set har det været lande i Mellemøsten som har været hjemsted for disse fonde, men også fonde i Kina og andre lande er fjernøsten har i den seneste tid fået tilført enorme mængder kapital. Oprindelig skulle fondene sikrer landene mod økonomisk ustabilitet og svingene oliepriser. Men fra at være stabilitetsfonde er de i dag blevet aktive investeringsfonde, der i dag skal forrente landenes formuer.... Det er et politisk ømt punkt at diskutere disse ting. For man kan jo ikke behandle investorer anderledes, bare fordi de kommer fra Kina eller Saudi-Arabien... Advokataktieselskabet ABEL & SKOVGÅRD LARSEN ADVOKATFIRMA Kirk Larsen & Ascanius er et erhvervsorienteret advokatfi rma med 55 ansatte, heraf 30 jurister, som bl.a. er specialiseret indenfor følgende arbejdsområder: - Virksomhedsoverdragelse. - Omstruktureringer. - Generationsskifte. - Selskabsret. - Skatter og afgifter. SØNDER ALLÉ 9 AMALIEGADE 13 TLF.: ABEL@ABEL.DK DK-8000 ÅRHUS C DK-1256 KØBENHAVN K FAX Esbjerg Herning Skjern Tlf

11 Vælg den stærkeste opstilling - når muligheden for opkøb eller salg byder sig Du kender sikkert Deloitte. Men kender du den fulde bredde af vores kompetencer? Vi har specialister, der kan rådgive gennem alle faser af et opkøb eller frasalg. Vi arbejder ud fra en multidisciplinær tilgang og kan rådgive dig gennem hele forløbet fra de første overvejelser. Ved opkøb assisterer vi lige fra udarbejdelse af strategi til screening af relevante emner, gennemførelse af transaktionen og den efterfølgende integration. Vores rådgivning omfatter: Strategi Screening Gennemførelse af transaktion Udarbejdelse af opkøbsstrategi Screening af opkøbsemner Foreløbig due diligence Vurdering af synergier Forhandling Planlægning af implementering Endelig due diligence Endelig transaktionsforhandling Integration Forberedelse af implementering og transaktion Closing og gennemførelse af implementeringsplan Specialister inden for en række forretningsområder indgår i Deloittes rådgivningspalet i forbindelse med køb og salg af virksomheder: Kompetencer inden for Corporate Finance Vi rådgiver om køb og salg af virksomheder, værdiansættelse, fusioner og kapitalfremskaffelser. Vi er med ca. 400 virksomhedstransaktioner årligt en af verdens største rådgivere inden for mellemstore virksomhedstransaktioner. Kompetencer inden for Transaction Services Vi fokuserer primært på finansielle due diligenceopgaver, herunder sparring vedrørende juridisk struktur, aktieoverdragelsesaftalen, den efterfølgende integration, regnskabsmæssige forhold, fordeling af købssummer mv. Proceskompetencer Vi gør købs-/salgsstrategien operationel fra due dilligence til gennemførelse af integrationen. Vores HR-, økonomi- og it-personer er med i hele forløbet - og i integrationen er vores programstyringspersoner med til at sikre en 100 dages plan og den efterfølgende implementering - herunder at få høstet de planlagte synergier. Skattekompetencer Vi gennemfører due diligences til brug for vurderingen af potentielle skatte- og afgiftsmæssige eksponeringer af en virksomhed i forbindelse med enten et frasalg eller et køb. Vi udarbejder analyser af, hvorledes køb og salg af virksomheder samt efterfølgende integration/ opsplitning kan struktureres mest hensigtsmæssigt. Vi udarbejder incentive programmer til ledende medarbejdere i forbindelse med køb og salg af virksomheder. Kontakt os, hvis du ønsker dialog: Jacob Therkelsen Partner, Corporate Finance jtherhelsen@deloitte.dk Tlf Lars Berg-Nielsen Partner, Transaction Services lbergnielsen@deloitte.dk Tlf Søren Reinhold Andersen Partner, Skat soeandersen@deloitte.dk Tlf Weidekampsgade København S Tlf.: Medlem af Deloitte Touche Tohmatsu