EUR/DKK tæt på interventionsniveau Nationalbanken testes, da EUR/DKK er tæt på interventionsniveau Ingen ændringer i renteprognosen i DKK og EUR = gradvist højere renter Fed har stadig ammunition til at hæve renten yderligere, men lange USDrenter er tæt på toppen Nationalbanken testes igen I den seneste måned er renter på sikre obligationer i Europa faldet op mod 5bp efter fald på aktiemarkederne og usikkerhed om Italiens budget for de næste tre år. Den italienske regering skal revidere budgetudkastet senest den 13. november, som ifølge EU er for dyrt og har urealistiske vækstskøn. Italiens statsrenter har handlet med meget store udsving og kreditvurderingen er nedjusteret over de seneste uger, men er dog langt fra junk-status. Den politiske konfrontation med EU kan fortsætte i et stykke tid, da den italienske regering har stor vælgeropbakning. Højere italienske renter synes mere at bekymre i Italien end EU. ECB holder øje med udviklingen, men ventes at stramme pengepolitikken i de kommende kvartaler. Derfor fastholder vi prognosen med gradvist stigende renter i EUR, så længe konfrontationen ikke eskalerer. Risikomærkning Kompleks Ikke-kompleks Se venligst de sidste sider for forklaring. Vi venter, at Nationalbanken holder renten uændret, indtil ECB hæver renten i september 2019, selvom EUR/DKK er på interventionsniveau. Dermed venter vi nogenlunde stabile DKK-EUR rentespænd. Risikoen er, at Nationalbanken hæver renten selvstændigt, hvis kronepresset stiger. Læs mere i vores analyse her. Figur 1: EUR/DKK tæt på interventionsniveau Research, Jyske Markets Rente- og valutastrateg, Morten Hassing Povlsen +45 89 89 71 08 mhp@jyskebank.dk Rente-, valuta- og oliestrateg, Jan Bylov +45 89 89 71 68 jan.bylov@jyskebank.dk I den seneste måned er USD-renter steget, da amerikanske nøgletal fortsætter med at vise positive tegn for USA s økonomi. Derfor venter vi, at Fed fortsætter med at hæve renten, så de korte USD-renter stiger yderligere, mens lange renter er tæt på toppen. Analytikerassistent, Asger Normann Kristiansen +45 89 89 71 68 asger.normann.kristiansen@jyskebank.dk Vigtig investorinformation: Se materialets sidste sider. 1
Fed presser korte USD-renter op, mens lange renter topper USD-renter er steget siden vores renteprognose i oktober. Rentestigningerne skyldes, at Fed fortsat signalerer højere ledende renter, da inflationen er over 2 %, mens lønstigningerne er på de højeste niveauer siden finanskrisen. Vi fastholder vores prognose om, at Fed hæver renten kvartårligt indtil juni næste år, hvorefter renten holdes uændret i 2. halvår næste år hen mod en recession i 2020. Vores prognose (og Feds rentebane) er stadig mere aggressiv end indpriset i markederne. Derfor venter vi, at de korte USD-renter stiger lidt mere end indpriset. Vi vurderer derimod, at der er begrænset stigningspotentiale i de lange USDrenter (10-30-års løbetid) i det næste halve år. Det skyldes, at der indtil videre har været en meget begrænset effekt på USD-renter efter de store aktiekursfald. Desuden er markedet allerede positioneret mod højere lange USD-renter. Største risiko for højere renter er, at Fed fortsætter med at hæve renten pga. stigende løn- og inflationspres. Læg hertil de seneste dages positive udmeldinger om handelskrigen mellem USA og Kina. Dette kan dog vise sig at være valgtaktik fra Trump op mod midtvejsvalget den 6. november, som stadig er en usikkerhedsfaktor: Markederne vurderes at indprise, at Demokraterne overtager Repræsentanterne Hus, så en overraskende sejr til Republikanerne kan presse renter op. Risici for lavere renter, hvis der opstår fornyet uro om Emerging Markets, Italien eller Brexit. Overordnet venter vi fladere USD-kurver, og en mindre invertering i løbet af 2019. Figur 2: 10-årig statsrente i USD ventes ikke at bryde årets topniveau i længere tid 3,50 3,25 3,00 2,75 2,50 2,25 2,00 1,75 1,50 1,25 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 dec-19 USD STAT 10y Jyske Bank Forward 3,50 3,25 3,00 2,75 2,50 2,25 2,00 1,75 1,50 1,25 Kilde: Bloomberg & Jyske Bank 2
Gradvist højere renter i EUR og DKK Renter i DKK og EUR er faldet i den seneste måned pga. aktiekursfald og usikkerhed om Italiens budget. ECB fastholdt renten i oktober og udskød den endelige udmelding om opkøbsprogrammet. Vi venter, at ECB stopper med opkøbene ved årsskiftet, mens den første renteforhøjelse på 15 bp ventes i september næste år. Dette skyldes, at vi venter gradvist stigende kerneinflation i de kommende måneder i takt med stigende lønvækst i Eurozonen, da de ledige ressourcer på arbejdsmarkedet gradvist reduceres. Markederne indpriser en renteforhøjelse på 13 bp i december næste år, hvilket vi vurderer er fair givet usikkerheden om Italien. Figur 3: Markederne indpriser en renteforhøjelse fra ECB i slutningen af 2019 Rente, % 0,50 0,40 0,30 0,20 0,10 0,00-0,10-0,20-0,30-0,40 15 18 25 293235 1 1 1 1 1 2 61113 dec-18 mar-19 jun-19 sep-19 dec-19 mar-20 jun-20 sep-20 42 47515459 dec-20 mar-21 63 667074 jun-21 sep-21 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Ændring, bp Akkummuleret ændring (h.a.) Implicitte Eonia swaps på ECB-møder Kilde: Bloomberg & Jyske Bank Den lange ende af rentekurven i EUR er påvirket af de lavere aktiemarkeder og usikkerhed om Italien. Vi venter gradvist stigende lange renter med mindre aktiemarkederne falder yderligere eller situationen om Italien eskalerer. De største rentestigninger ventes op mod renteforhøjelsen fra ECB i september næste år. Kronen er svækket yderligere over for euroen, og er tæt på niveauer, hvor Nationalbanken tidligere har interveneret. Vi venter, at eventuel intervention vil være tilstrækkeligt til at stabilisere kronen, og at Nationalbanken først hæver renten på indskudsbeviser med 15 bp i september 2019 samtidig med ECB. Risikoen er, intervention ikke er tilstrækkelig, og Nationalbanken selvstændigt ser sig nødsaget til at hæve renten for at forsvare kronen. DKK-EUR rentespænd ventes at være stabile med risikoen for højere rentespænd, hvis kronepresset fortsætter. 3
Figur 4: 3M Cibor ventes at stige nogenlunde som indpriset 0,00-0,05-0,10-0,15-0,20-0,25-0,30 0,00-0,05-0,10-0,15-0,20-0,25-0,30-0,35-0,35 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 dec-19 Cibor 3m Jyske Bank Forward Kilde: Bloomberg & Jyske Bank Figur 5: 10-årig swaprente i DKK ventes at stige nogenlunde som indpriset 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,40 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 dec-19 DKK SWAP 10y Jyske Bank Forward Kilde: Bloomberg & Jyske Bank Gradvist stigende realkreditrenter Renter på rentetilpasningslån (RTL er) er nærmest på de samme niveauer som ved seneste renteprognose. Renter er steget marginalt på de konverterbare obligationer. Vi venter, at realkreditrenter stiger gradvist i de kommende måneder med risici for et mindre opadgående pres, da sandsynligheden er steget for, at Nationalbanken selvstændigt hæver renten inden september næste år. 4
Auktionerne over refinansieringen til januar-terminen løber af stablen i løbet af november, som ventes at forløbe fornuftigt, da udbuddet er begrænset. Samtidig er der også begrænset udbud i det konverterbare segment. Udenlandske investorer ventes fortsat at have interesse for de danske obligationer med høj kreditvurdering. Terminsfradraget er udvidet især i USD i oktober, mens udvidelsen har været mere moderat i EUR/DKK. Derved opnår udenlandske investorer fortsat en merrente ved valutaafdækket køb af danske obligationer Figur 6: Renter på RTL er på samme niveau som i starten af oktober Rente 0,80% 0,60% 0,40% 0,20% 0,00% -0,20% -0,40% 0,80% 0,60% 0,40% 0,20% 0,00% -0,20% -0,40% -0,60% -0,60% dec-15 jun-16 dec-16 jun-17 dec-17 jun-18 dec-18 Rente RTL1 RTL3 RTL5 Kilde: Jyske Bank I det 30-årige konverterbare segment er det stadig obligationerne med kupon på 2 %, der er åbne for låneoptagelse. Vi venter marginalt faldende kurs over de kommende måneder. Jyske Bank Boligrenteprognose I dag Pr. 1. jan. Pr. 1. apr. RTL1-rente -0,21-0,15-0,10 RTL5-rente 0,25 0,35 0,40 Kurs på 30-årig fast rente (2%) med afdrag 99,2 98,8 98,4 Renten på lån med fastrenteperiode på 1 år bliver tilpasset med virkning fra d. 01.10. Renten på lån med fastrenteperiode på 2 til 10 år bliver tilpasset med virkning fra d. 01.04. 5
STATSRENTER Danmark Spot Q4-18 Q1-19 Q2-19 Q3-19 Q4-19 Leading -0,65-0,65-0,65-0,65-0,50-0,50 Cibor 3m -0,30-0,30-0,30-0,30-0,15-0,15 Cibor 6m -0,15-0,15-0,15-0,15 0,00 0,00 STAT 2y -0,60-0,45-0,40-0,35-0,20-0,15 STAT 5y -0,12 0,00 0,05 0,10 0,20 0,25 STAT 10y 0,37 0,45 0,50 0,55 0,60 0,65 STAT 30y 0,83 0,85 0,90 0,95 0,95 0,95 STAT 5y - 2y 0,47 0,45 0,45 0,45 0,40 0,40 STAT 10y - 5y 0,50 0,45 0,45 0,45 0,40 0,40 STAT 30y - 10y 0,46 0,40 0,40 0,40 0,35 0,30 SWAPRENTER Danmark Spot Q4-18 Q1-19 Q2-19 Q3-19 Q4-19 Cibor 3m -0,30-0,30-0,30-0,30-0,15-0,15 Cibor 6m -0,15-0,15-0,15-0,15 0,00 0,00 SWAP 2y 0,00 0,10 0,15 0,20 0,35 0,40 SWAP 5y 0,50 0,60 0,65 0,70 0,80 0,85 SWAP 10y 1,11 1,20 1,25 1,30 1,35 1,35 SWAP 30y 1,62 1,65 1,70 1,75 1,75 1,75 SWAP 5y - 2y 0,49 0,50 0,50 0,50 0,45 0,45 SWAP 10y - 5y 0,61 0,60 0,60 0,60 0,55 0,50 SWAP 30y - 10y 0,51 0,45 0,45 0,45 0,40 0,40 STATSRENTER EUROLAND Spot Q4-18 Q1-19 Q2-19 Q3-19 Q4-19 Leading -0,40-0,40-0,40-0,40-0,25-0,25 Euribor 3m -0,32-0,30-0,30-0,30-0,15-0,15 Euribor 6m -0,26-0,25-0,25-0,25-0,10-0,10 STAT 2y -0,63-0,50-0,45-0,40-0,25-0,20 STAT 5y -0,18-0,05 0,00 0,05 0,20 0,25 STAT 10y 0,42 0,55 0,60 0,70 0,80 0,80 STAT 30y 1,06 1,15 1,20 1,25 1,30 1,35 STAT 5y - 2y 0,45 0,45 0,45 0,45 0,45 0,45 STAT 10y - 5y 0,60 0,60 0,60 0,65 0,60 0,55 STAT 30y - 10y 0,64 0,60 0,60 0,55 0,50 0,55 SWAPRENTER EUROLAND Spot Q4-18 Q1-19 Q2-19 Q3-19 Q4-19 Euribor 3m -0,32-0,30-0,30-0,30-0,15-0,15 Euribor 6m -0,26-0,25-0,25-0,25-0,10-0,10 SWAP 2y -0,12-0,05 0,00 0,05 0,20 0,25 SWAP 5y 0,36 0,45 0,50 0,55 0,65 0,70 SWAP 10y 0,98 1,05 1,10 1,15 1,20 1,20 SWAP 30y 1,53 1,55 1,60 1,65 1,65 1,65 SWAP 5y - 2y 0,48 0,50 0,50 0,50 0,45 0,45 SWAP 10y - 5y 0,62 0,60 0,60 0,60 0,55 0,50 SWAP 30y - 10y 0,56 0,50 0,50 0,50 0,45 0,45 STATSRENTER USA Spot Q4-18 Q1-19 Q2-19 Q3-19 Q4-19 Leading 2,25 2,50 2,75 3,00 3,00 3,00 Libor 3m 2,59 2,75 2,95 3,05 3,05 2,90 STAT 2y 2,89 3,00 3,05 3,10 3,05 2,90 STAT 5y 3,01 3,10 3,10 3,05 3,00 2,90 STAT 10y 3,20 3,20 3,15 3,05 3,00 2,90 STAT 30y 3,44 3,30 3,30 3,20 3,15 3,05 STAT 5y - 2y 0,12 0,10 0,05-0,05-0,05 0,00 STAT 10y - 5y 0,18 0,10 0,05 0,00 0,00 0,00 STAT 30y - 10y 0,25 0,10 0,15 0,15 0,15 0,15 6
Vigtig Investorinformation Jyske Bank (Vestergade 8-16, DK-8600 Silkeborg, CVR-nr. DK-17616617) er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for disse informationer rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personligt brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Hvis ikke andet er anført er kilden Jyske Bank. Denne analyse er en investeringsanalyse. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, som de udarbejder analyser om. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretninger o.l. så må denne ikke handle i det pågældende papir på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan tillige have positioner i de papirer, der analyseres og vil ofte have et forretningsmæssigt forhold til de analyserede virksomheder eller udstedere af de analyserede papirer. Analytikerne modtager ikke betaling fra enheder med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter på: https://jyskebank.com/m/da/products/investment/investinfo Modeller Jyske Bank anvender en eller flere af følgende modeller: Rente Regressionsmodeller med input fra økonomiske og finansielle data herunder også Jyske Banks forventninger til disse (fx forventninger til vækst, inflation og pengepolitik). Rentekurveanalyse, herunder rentekurvehældning og kurvatur. Positionering, markedspsykologiske vurderinger, spilteoretisk scenarioanalyse og mønstergenkendelsesteknik indgår i vurderingsmaterialet. Danske realkreditobligationer modelleres ud fra en egenudviklet model baseret på RIO (realkreditmodel udviklet af ScanRate) bestående af en stokastisk rentestrukturmodel til at estimere fremtidig renteudvikling, og en statistisk konverteringsmodel kalibreret til låntagernes historiske konverteringsadfærd. I udarbejdelsen af analyser lægges vægt på f.eks. den relative prisfastsættelse, udbud/efterspørgsel, debitorsammensætning og parametre fra Jyske Banks realkreditmodel. Valuta Simpel regressionsmodel, hvor valutakrydset værdiansættes via variabler som f.eks. forskelle i realrenter, rentekurvehældning, kurvatur, råvarepriser og volatiliteter. Principal komponentanalyse-model, hvor valutakrydset værdiansættes via variabler som f.eks. forskelle i reale og nominelle swaprenter, rentekurvehældning og kurvatur. Jyske Markets økonomiske forventninger til vækst, inflation, pengepolitik indgår i modelvariabler. Positionering, markedspsykologiske vurderinger, spilteoretisk scenarioanalyse og mønstergenkendelsesteknik indgår i vurderingsmaterialet. Anbefalingsbegreber Kursmål Kursmål afspejler den retning, som valutakursen forventes at bevæge sig i over en given horisont (retning og styrke). Kursmålet er et skøn for, hvor vi med overvejende sandsynlighed forventer at se valutakursen på den angivne horisont. Kursmålet bør derfor ikke betragtes som et præcist minimum eller maksimum for valutakursen i den pågældende periode. Renteprognose Renteprognosen afspejler den forventede retning for renter over en given horisont. Renteprognosen er et skøn for, hvor vi med overvejende sandsynlighed forventer at se renten på den angivne horisont. Renteprognosen bør derfor ikke betragtes som et præcist minimum eller maksimum for renten i den pågældende periode. Anbefalinger Den enkelte kunde bør i samarbejde med sin rådgiver altid forholde sig til den udvalgte anbefaling og strategi i forhold til kundens risikoprofil og formål. Opdatering af analysen Rente Renteprognosen laves månedligt med forskellige horisonter ud til to år. Anbefalinger og strategier udsendes og opdateres på ad hoc basis. Valuta Kursmål med forskellige horisonter ud til et år fastsættes månedligt. Anbefalinger og strategier udsendes og opdateres på ad hoc basis Risiko Investering og handel med valuta og renter er behæftet med risiko, hvorfor vurderinger og evt. anbefalinger i denne analyse kan være forbundet med risiko. Se selve analysen for vurdering af evt. risici. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. 7
Afkast og kursudvikling De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at et anført forventet fremtidigt afkast vil stemme overens med den faktiske udvikling. De anførte forventede, fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Tidligere afkast og kursudvikling kan ikke anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Afkast og/eller kursudvikling kan blive negativ. Prognoser i analysen kan ikke med sikkerhed anvendes som en sikker indikator for fremtidige afkast. Oplyste renter og kurser i materialet er enten seneste observerede i markedet jf. påførte tidsstempel. For realkreditobligationer henvises til BRF s hjemmeside www.brf.dk/erhverv/kurser. Det er vigtigt at understrege, at de oplyste renter og kurser ikke er handlebare for kunden. Risikomærkning Grøn: En type af investeringsprodukt er i kategorien grøn, hvis risikoen for at tabe hele det investerede beløb må betragtes som meget lille, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Gul: En type af investeringsprodukt er i kategorien gul, hvis der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist, og produkttypen ikke er vanskelig at gennemskue. Rød: En type af investeringsprodukt er i kategorien rød, hvis der er en risiko for at tabe mere end det investerede beløb, eller hvis produkttypen er vanskelig at gennemskue. Kompleksitet For at et produkt kan betegnes som Ikke-kompleks : Skal det kunne afhændes, indløses eller på anden måde realiseres til en offentligt tilgængelig kurs. Skal det ikke indebære en faktisk eller potentiel forpligtelse for kunden, som overstiger udgiften ved erhvervelsen. Skal prissætning fastsættes uden reference til andre værdipapirers priser, samt andre indekser og mål. Skal der findes let forståelige, offentligt tilgængelige oplysninger om produktets karakteristika. Må produktet ikke være et derivat. 8