Investeringsanalyse Nordisk Økonomi Økonomi og finans Juli 2012 Danmark: Lavvækst trods kickstart -Eurokrisen fastholder dansk økonomi i dødvande Sverige: Modvind udefra behov for flere stimuli - Svensk økonomi kører på lavt blus, men der er plads til penge- og finanspolitiske lempelser Norge: Olieinvesteringer sikrer høj vækst - Den økonomiske aktivitet holder sig på et højt niveau, ledigheden falder og lønningerne stiger mere end ventet Finland: Finsk økonomi har det værste til gode - Der er udsigt til recession i Finland i år til trods for en grundlæggende sund økonomi
Danske Analyse Redaktionen afsluttet 25. juni 2012 Investeringsanalyse Ansvarshavende redaktør: Steen Bocian Cheføkonom + 45 45 12 85 31 stbo@danskebank.dk Makroøkonomer: Jens Nærvig Pedersen Danmark +45 45 12 80 61 jenpe@danskebank.dk Las Olsen Danmark +45 45 12 85 36 laso@danskebank.dk Roger Josefsson Sverige +46 (0)8-568 805 58 rjos@danskebank.dk Frank Jullum Norge +47 85 40 65 40 fju@danskebank.no Pasi Petteri Kuoppamäki Finland +358(0)105467715 paku@danskebank.dk Lauri Antero Uotila Finland +358(0)105467714 uot@danskebank.dk Signe Roed-Frederiksen (orlov) USA +45 45 12 82 29 srow@danskebank.dk Frank Øland Hansen Euroområdet +45 45 12 85 26 franh@danskebank.dk Anders Møller Lumholtz Euroområdet +45 45 12 84 98 andjrg@danskebank.dk John M. Hydeskov UK & Irland +44 (0)20 7410 8144 johy@danskebank.dk Flemming Jegbjærg Nielsen Asien +45 45 12 85 35 flemm@danskebank.dk Lars Christensen Central- og Østeuropa +45 45 12 85 30 larch@danskebank.dk Lars Tranberg Rasmussen Rates +45 45 12 85 34 laras@danskebank.dk Peter Possing Andersen Rates +45 45 13 70 19 pa@danskebank.dk Arne Lohmann Rasmussen Valuta & råvarer +45 45 12 85 32 arr@danskebank.dk Allan von Mehren International økonomi +45 45 12 80 55 alvo@danskebank.dk Morten Kongshaug Aktier +45 45 12 80 57 mokon@danskebank.dk Salgsansvarlige Thomas Thøgersen Grønkjær Danske Research +45 45 12 85 02 thgr@danskebank.dk Rolf Kofod Sales, Copenhagen +45 45 14 69 92 roko@danskebank.dk Henrik Voetmann Mikkelsen Equities +45 45 14 73 05 hvm@danskebank.dk Anders Damgaard Derivatives Sales +45 45 12 85 50 andd@danskebank.dk Jesper Ronald Petersen FX/MM & Global Flow +44 (0)20 7410 8149 jrp@danskebank.dk Bo Wetterstein Debt Capital Markets +45 45 14 72 83 bwe@danskebank.dk Lars Worsøe Andersen Fixed Income +45 45 14 69 97 lawa@danskebank.dk Torben Frederiksen Sales and Sales Trading, US +1 212 293 0340 tfr@danskemarkets.com Denne publikation findes også på websiden www.danskebank.dk/danskeanalyse Statistisk kildemateriale: Datastream, Ecowin, OECD, IMF, National Institute of Social and Economic Research, Danmarks Statistik og andre nationale statistiske institutter samt egne beregninger. 2 Juli 2012
Indhold Danmark Lavvækst trods kickstart 4 Prognosen i tal 12 Sverige Modvind udefra behov for flere stimuli 13 Prognosen i tal 22 Norge Olieinvesteringer sikrer høj vækst 23 Prognosen i tal 28 Finland Finsk økonomi har det værste til gode 29 Prognosen i tal 34 Globalt Eurokrisen truer den globale økonomi 35 Makroøkonomisk prognose 36 Finansiel prognose 37 Nordisk Økonomi er Danske Banks kvartalspublikation, som fokuserer på de økonomiske udsigter for de nordiske lande og sætter den økonomiske udvikling på vores hjemmemarkeder i en international sammenhæng. Kvartalspublikationen Globale Scenarier præsenterer vores forventninger til udviklingen i den internationale økonomi. Som et supplement til Nordisk Økonomi og Globale Scenarier kan man på Danske Analyses hjemmeside www.danskebank.dk/danskeanalyse altid finde bankens aktuelle syn på den økonomiske udvikling i følgende lande/områder: Danmark Sverige Norge Finland USA Storbritannien Euroland Schweiz Central- og Østeuropa/EMEA Asien 3 Juli 2012
Danmark Lavvækst trods kickstart Den europæiske krise er taget til i styrke, og det hæmmer dansk økonomi. Der er udsigt til meget lav vækst i Danmark over de kommende år til trods for, at den økonomiske politik lempes betydeligt i år, og at der nu synes at være udsigt til en væsentlig mindre stramning af den økonomiske politik i 2013 end tidligere vurderet. Dansk økonomi ser ud til at blive fastholdt i den kriselignende tilstand, som den har befundet sig i siden 2008. Vi er med udgangspunkt i den europæiske gældskrise blevet mere skeptiske med hensyn til væksten i dansk økonomi i år. Vi venter trods den såkaldte kickstart en vækst på under 1 % i år. Næste år er der udsigt til en vækst på lidt over 1 %. Eksporten var sidste år den motor, der holdt hjulene i gang under økonomien. De svage udsigter for særligt den europæiske økonomi har dog vanskeliggjort betingelserne for fortsat høj eksportvækst. Vi har på den baggrund nedjusteret vores eksportforventninger. Ændringer i forhold til seneste prognose Aktuel prognose Tidligere prognose 2012 2013 2012 2013 BNP 0.9 1.2 1.1 1.2 Privatforbrug 1.3 1.3 0.6 1.1 Offentligt forbrug 0.0 0.7-0.1 0.5 Faste bruttoinvesteringer 3.0 0.7 2.1-0.1 Eksport 1.2 2.5 2.1 3.5 Import 1.9 2.0 1.5 2.5 Bruttoledighed (1000 personer) 163.0 160.5 163.1 163.2 Inflation 2.4 2.1 2.7 1.9 Offentlig saldo, % af BNP -3.7-2.5-4.0-2.4 Betalingsbalance, % af BNP 4.7 5.2 6.1 6.2 Kilde: Danske Bank Forbruget steg ganske pænt i 1. kvartal men vi venter kun en begrænset forbrugsvækst fremover trods de frigivne efterlønsbidrag, de ekstremt lave renter og skattelettelser næste år. Eurokrise fastholder økonomien i dødvande Dansk økonomi kæmper fortsat i eurokrisens skær og der er over de kommende år ikke udsigt til, at dansk økonomi for alvor kommer til at bevæge sig ud af det dødvande, vi har været fanget i, siden finanskrisen for alvor ramte os i 2008. Vi oplevede godt nok en smule fremgang i dansk økonomi i første kvartal, men væksten var ikke høj nok til at sikre fremgang i beskæftigelsen og da huspriserne ifølge Danmarks Statistik fortsat er under pres, så må vi konstatere, at krisen endnu ikke har sluppet sit sikre tag i Danmark. Vi forventer, at den økonomiske vækst kommer til at tage en smule til i løbet af prognoseperioden. Det skal for det første ses i lyset af, at vi forventer, at den europæiske økonomi vil være i svag bedring de kommende år i takt med, at der gradvist og nølende kommer svar på nogle af de store spørgsmål, som er blevet rejst i forbindelse med den verserende europæiske gældskrise. Dertil kommer, at den økonomiske politik i 2013 tegner til at blive mindre kontraktiv, end regeringen tidligere har lagt op til. Det skyldes for det første, at udviklingen i de offentlige investeringer i 1. kvartal tyder på, at aktivitetsvirkningen af den såkaldte kickstart forsinkes i forhold til det planlagte. Det har været med til at holde væksten nede i første kvartal i år men betyder omvendt, at den ekspansive effekt kommer senere, medmindre den helt udebliver. Dertil kommer, at væksten i det offentlige forbrug har været så lav, at der i både 2012 og 2013 er plads til udgiftsvækst, uden at regeringen af den grund kommer på kollisionskurs med målsætningerne i 2020-planen eller genopretningsaftalen. Endvidere må det såkaldte investeringsvindue forventes at føre til fremrykkede private investeringer i 2012 og 2013 det giver ligeledes anledning til et løft i væksten. Endelig så vil skatteaftalen også bidrage til at løfte væksten i 2013. Vi er også europæere 5 3 % å/å BNP % å/å 1 Eurozonen -1-3 Danmark -5-7 -9 06 07 08 09 10 11 Kilde: Danmarks Statistik og Eurostat 5 3 1-1 -3-5 -7-9 4 Juli 2012
Hvor der i 2013 er udsigt til lidt bedring, så må vi desværre også konstatere, at året i år ikke kommer til at byde på ret megen vækst. Det skal ses i lyset af, at krisen i euroområdet har ramt den europæiske vækst hårdere end forventet, hvilket trækker ned i dansk økonomi. Det betyder også, at beskæftigelsen ser ud til at fortsætte ned i resten af 2012. Vi forventer et yderligere beskæftigelsesfald på omkring 10.000 personer frem mod udgangen af 2013. Sammenlignet med vores seneste prognose så har vi nedjusteret forventningerne til væksten i 2012 hvorimod vores forventninger til væksten i 2013 er fastholdt. Vi venter således, at dansk økonomi vil vokse 0,9 procent i år og 1,2 procent næste år. Den lavere vækst i 2012 skal ses i lyset af, at krisen i euroområdet ser ud til at blive hårdere og trække mere ud end tidligere vurderet. Det har isoleret set også konsekvenser for vores vækstforventninger for 2013. At vi trods dette ikke har nedjusteret forventningerne til 2013, skyldes, at vi ikke forventer, at den økonomiske politik vil blive strammet i samme omfang som tidligere vurderet. Man kan med andre ord sige, at det bliver dyrere for den offentlige sektor at sikre blot en beskeden fremgang i 2013. Skuffende beskæftigelsestal for 1. kvartal samt de usikre økonomiske udsigter i Europa gør, at vi er blevet lidt mere bekymret for udviklingen på arbejdsmarkedet. Vi forventer nu, i modsætning til i april, at beskæftigelsen vil falde en smule, og at ledigheden dermed vil stige. Der er flere store usikkerhedsfaktorer i prognosen. Den vigtigste knytter sig til krisen i euroområdet. Eskalerer krisen på ny, vil det uundgåeligt også trække dansk vækst ned. Der er dog også en betydelig usikkerhed knyttet til effekten af den økonomiske politik i Danmark. Hvor meget vil de frigivne efterlønsbidrag og de kommende skattelettelser løfte den indenlandske efterspørgsel, hvor stor effekt får investeringsvinduet, og vil regeringen få succes med fremrykningen af offentlige investeringer trods de skuffende tal for 1. kvartal? Vi har forudsat, at den økonomiske politik i hovedtræk får de af regeringen forventede effekter. Lidt højere forbrugsvækst, men ikke noget opsving Siden 1. april har det været muligt at få udbetalt sit opsparede efterlønsbidrag skattefrit, og den mulighed har mange benyttet sig af. Allerede medio maj oplyste regeringen, at der var udbetalt 16¼ mia. kroner, hvilket ikke er langt fra vores (og regeringens) forhåndsforventning om udbetalinger på lidt under 20 mia. kroner i alt. Det kunne altså tyde på, at de samlede udbetalinger bliver større end ventet. Til gengæld må vi indtil videre konstatere, at effekten på forbruget har været mindre end ventet. Faktisk indikerer Dankortomsætningen, at forbruget i april og maj var på samme niveau som i første kvartal samlet set. Vi har dog heller ingen indikationer af, at efterlønspengene i større omfang er gået til langsigtet opsparing som f.eks. pensionsopsparing eller afvikling af gæld. I stedet så vi alene i april en sæsonkorrigeret stigning på 8,4 milliarder kroner i husholdningernes indestående på anfordringskonti i bankerne. Det kunne altså tyde på, at forbrugerne lader pengene stå, mens de overvejer, hvad de skal gøre med dem. Det skal dog også bemærkes, at forbrug og opsparing har udvist usædvanligt store udsving i februar og marts, måske på grund af problemer med sæsonkorrektionen i forbindelse med skudåret og påsken. Derfor skal udviklingen fortolkes forsigtigt. Lavvæksten fortsætter 6 4 2 0-2 -4-6 % vækst i BNP 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank Efterlønspenge i banken, ikke i butikkerne Husholdningers indlån på anfordring Dankortomsætning (h.a.) 490000 26500 485000 26000 480000 475000 25500 470000 25000 465000 460000 24500 455000 24000 450000 445000 23500 Kilde: Danmarks Nationalbank og Nets Alt i alt er det stadig vores bedste bud, at efterlønspengene kommer til at trække forbruget op med en kvart til en halv procent i 2012. Til gengæld 5 Juli 2012
betyder den faldende realindkomst efter skat og den lave forbrugertillid, at den underliggende vækst i forbruget bliver tæt på nul resten af året. Faldende oliepriser og renter har godt nok stillet forbrugerne bedre, men til gengæld betyder forværringen i Europas krise lavere forbrugertillid og dårligere udsigter for beskæftigelsen. Vi er altså grundlæggende ikke blevet væsentligt mere optimistiske på forbrugets vegne, men har alligevel opjusteret vores skøn for forbrugsvæksten i 2012 fra 0,6 til 1,3 procent. Det skyldes især den positive overraskelse, det var, at privatforbruget steg med 0,3 procent i første kvartal, selv om indikatorerne havde peget mod et fald. Vareforbruget faldt da også med 0,3 procent, men forbruget af tjenester ud over bolig steg med 1,3 procent. Hvad, der mere præcis ligger bag den stigning, er svært at sige på nuværende tidspunkt, men det trækker altså forbruget op for hele året. Forbrugertillid signalerer ikke vækst 12,5 12,5 10,0 10,0 7,5 5,0 2,5 Vækst i privatforbrug, % å/å 7,5 5,0 2,5 0,0 0,0-2,5-2,5-5,0-5,0-7,5-7,5-10,0 Forbrugertillidsindikator -10,0-12,5-12,5-15,0-15,0 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 Kilde: Danmarks Statistik Der er flertal i Folketinget for en skattereform, som stort set er fuldt finansieret på langt sigt, men som i 2013 vil give husholdningerne en lettelse på knap syv milliarder kroner, hvilket mere end opvejer den skattestigning, som husholdningerne får på grund af genopretningsplanen fra 2010. Derfor har vi justeret vores forventning til forbrugsvæksten i 2013 op med 0,2 procentpoint til 1,3 procent. Vores forventning er stadig, at forbruget især vil blive trukket op af et fald i opsparingskvoten i takt med, at situationen på boligmarkedet og i verdensøkonomien bliver lidt mere afklaret. Begge forhold har dog potentiale til at overraske både positivt og negativt. Givet den høje opsparing vil et opsving på boligmarkedet kunne trække et egentligt forbrugsopsving i gang. Omvendt er opsparingen ikke højere, end at den holder forbrugernes gæld nogenlunde konstant. Hvis der opstår frygt for nye store prisfald på boligmarkedet eller en ny stor stigning i ledigheden, må man regne med, at opsparingen kommer højere op. Inflationstrykket letter lidt i år Forbruget sat seks år tilbage 202,5 Mia. 2005-kroner pr. kvartal 200,0 197,5 195,0 192,5 190,0 187,5 Privatforbrug 185,0 182,5 180,0 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank 202,5 200,0 197,5 195,0 192,5 190,0 187,5 185,0 182,5 180,0 Som ventet er inflationen faldet de seneste måneder i takt med, at effekten af sidste forårs store prisstigninger glider ud. Men faldet har været hurtigere end ventet på grund af et stort fald i olieprisen. Vi vurderer, at faldet i olieprisen er midlertidigt, og at olieprisen gradvist vil nå tilbage på samme niveau som i februar. Det betyder, at vi har nedjusteret inflationsforventningerne i 2012, men opjusteret dem for næste år, hvor vi nu forventer prisstigninger på 2,1 procent. Det vil gøre 2013 til fjerde år i træk med inflation over to procent, selv om Danmark i hele perioden har befundet sig i stagnation og har haft godt med ledig kapacitet. Det er især stigende afgifter og råvarepriser, der har holdt inflationen oppe, trods det lave hjemlige inflationspres. Lønvæksten i fremstillingssektoren var blot 0,1 procent i sæsonkorrigerede tal i første kvartal, men den vil blive højere i de kommende kvartaler, fordi overenskomstaftalerne træder i kraft, og fordi lokale lønforhandlinger også vil spille ind. Udviklingen viser imidlertid, at det underliggende lønpres stadig er beskedent, og vi regner derfor med, at lønstigningerne kun lige kommer op over to procent om året. Dermed er der udsigt til, at virksomhederne vil opleve fortsat forbedring i lønkonkurrenceevnen. Til gengæld er der ikke udsigt til, at de ansatte vil få nogen reallønsfremgang i 2013. Men skattereformen kan betyde, at de slipper for at få en direkte tilbagegang i reallønnen efter skat for tredje år i træk. Energi og afgifter har trukket inflationen op 3,25 % å/å 3,00 I alt % å/å 2,75 2,50 2,25 2,00 1,75 1,50 1,25 1,00 0,75 09 10 11 12 Kilde: Danmarks Statistik Ekskl. energi Ekskl. afgifter 3,25 3,00 2,75 2,50 2,25 2,00 1,75 1,50 1,25 1,00 0,75 6 Juli 2012
Lave renter letter presset på boligmarkedet Ifølge Danmarks Statistisk månedlige husprisstatistik faldt huspriserne i årets første kvartal med 0,6 procent i forhold til fjerde kvartal sidste år, når der tages højde for sæsonudsving. 2012 startede altså med nye prisfald. Det skal dog bemærkes, at prisfaldet i første kvartal aftog markant i styrke i forhold til andet halvår sidste år, hvor priserne faldt med omkring 3 procent i kvartalet. Kigger vi på homes husprisindeks, som rækker helt frem til maj, så har det vist stigende huspriser tre måneder i træk. Boligmarkedet ser altså ud til at være ved at stabilisere sig oven på den massive modvind, det blev ramt af sidste år. Kigger vi fremad, så forudser vi en stabilisering af boligmarkedet, men ikke egentlige prisstigninger inden for prognoseperioden. Danske obligationer har status som sikker havn for investorer, der søger ly for eurokrisen og vil ikke miste den status foreløbig. Det har sikret historisk lave boligrenter til boligejerne, hvilket er med til at understøtte boligmarkedet. Det har således aldrig været billigere at låne til boligkøb. I den anden retning trækker imidlertid, at danskerne i øjeblikket oplever lave lønstigninger og også har udsigt til lave lønstigninger i de kommende år. Det mindsker råderummet til køb af bolig. Derudover møder potentielle boligkøbere i øjeblikket kreditopstramninger og prisstigninger, da den finansielle sektor fortsat er under pres. På denne baggrund er det således vores forventning, at huspriserne i år vil være 6 procent lavere end sidste år og yderligere 0,2 procent lavere næste år. Det er vigtigt at bemærke, at det store prisfald i år rent teknisk skyldes, at priserne faldt meget i slutningen af sidste år. Det er som nævnt vores forventning, at boligmarkedet fremadrettet vil forholde sig nogenlunde stabilt. Boligmarkedet er ved at stabilisere sig 107.5 2006=100 Huspriser 102.5 97.5 92.5 87.5 82.5 home>> <<Danmarks Statistik kr pr. kvm 06 07 08 09 10 11 12 Kilde: Danmarks Statistik og home Lave boligrenter understøtter boligmarkedet 16000 15000 14000 13000 12000 11000 9 8 % Gnm. lang realkreditrente % 7 6 5 4 3 2 1 Gnm. kort realkreditrente 0 98 00 02 04 06 08 10 12 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Netop udviklingen i efteråret sidste år, hvor boligmarkedet kom under pres i kølvandet på eskaleringen af krisen i euroområdet, understreger imidlertid følsomheden ved en boligprisprognose i det nuværende økonomiske miljø. Oplever vi en yderligere forværring af krisen i euroområdet, som trækker tråde ind i den finansielle sektor, så vil det alt andet lige have en negativ virkning på boligmarkedet og resultere i nye prisfald. Løntilpasning holder snor i ledigheden På overfladen ser arbejdsmarkedet ud til at have klaret skærene oven på de seneste kvartalers recession og lavvækst. Det er i hvert fald det billede, der tegner sig, hvis man kigger på udviklingen i ledigheden. Siden eurokrisens eskalering i sensommeren sidste år har ledigheden således ligget stabilt omkring 160-162.000 personer. Det må siges at være et overraskende godt tegn, at den vækstnedgang, der ramte Danmark i kølvandet på eurokrisens genopblussen, ikke har givet anledning til stigende ledighed. Kigger man i stedet på beskæftigelsestallene, som giver et mere dækkende billede af situationen på arbejdsmarkedet, så er historien imidlertid en anden. Alene i årets første kvartal faldt beskæftigelsen med 9.000 personer ekskl. orlov fordelt på 4.000 offentligt beskæftigede og 5.000 privat beskæftigede ifølge de foreløbige Nationalregnskabstal. Dertil skal lægges beskæftigelsesfaldet på 7.000 personer ekskl. orlov i andet halvår sidste år. Arbejdsmarkedet er således ikke stabilt, selvom ledigheden er det. Kilde: Realkreditrådet Stabil ledighed faldende beskæftigelse 2.0 % k/k Bruttoledighed>> 1.0 0.0-1.0-2.0-3.0 <<Beskæftigelse, ekskl. orlov 07 08 09 10 11 Kilde: Danmarks Statistik 160000 140000 120000 100000 80000 60000 7 Juli 2012
Beskæftigelsesfaldet på det seneste er et udtryk for en privat sektor, der er presset af svag efterspørgsel og konsolideringen i den offentlige sektor. I og med at det seneste beskæftigelsesfald ikke har givet anledning til en stigning i ledigheden, er arbejdsstyrken blevet mindre. Siden sommeren sidste år har omkring 10.000 personer forladt arbejdsstyrken. Den aktuelle udvikling har tydeligt vist, at arbejdsstyrken er meget konjunkturfølsom, og at ledigheden derfor ikke giver et dækkende billede af arbejdsmarkedets tilstand. Arbejdsstyrkens konjunkturfølsomhed skyldes både arbejdskraft, der forsvinder ud af landet, studerende, der bliver længere i uddannelsessystemet, tilbagetrækning fra arbejdsmarkedet og folk, der forsvinder ud af kontanthjælps- og dagpengesystemet af den ene eller den anden grund. Svage jobudsigter og negativ reallønsvækst er formentlig to væsentlige faktorer, der kan forklare, hvorfor arbejdsstyrken er blevet mindre. Ser vi fremad, så er der flere faktorer, der vil understøtte arbejdsmarkedet. Den offentlige beskæftigelse har været faldende seks ud af de seneste syv kvartaler og været en væsentlig bidragsyder til lavere beskæftigelse. Regeringen har lagt op til vækst i det offentlige forbrug, hvilket vi forventer vil være tilstrækkeligt til at bremse det offentlige beskæftigelsesfald. Det er således vores forventning, at beskæftigelsen i den offentlige sektor vil være stabil omkring det nuværende niveau igennem prognoseperioden. Derudover venter vi, at væksten i den markedsmæssige del af dansk økonomi, som primært vil være drevet af et løft i den indenlandske efterspørgsel, kombineret med lave lønstigninger, som gør arbejdskraften billig, og holde væksten i enhedslønomkostningerne lav, vil understøtte det private arbejdsmarked. Dertil kan beskæftigelsen inden for bygge- og anlægssektoren blive løftet en smule af den ekspansive økonomiske politik. På den korte bane peger de ledende indikatorer for arbejdsmarkedet dog mod yderligere forværring. Virksomhederne venter faldende beskæftigelse og har øget antallet af fyringsvarsler og mindsket antallet af jobopslag, og forbrugerne venter stigende ledighed. Det vil således ikke være overraskende, hvis vi skal se en yderligere forværring af arbejdsmarkedet i andet kvartal, før de nævnte positive effekter begynder at dominere. Samlet set er det vores forventning, at beskæftigelsen i år vil være på omkring 2.722.000 personer ekskl. orlov, hvilket er et stykke lavere end sidste år. Næste år ventes beskæftigelsen at være på 2.718.000 personer ekskl. orlov. Den lavere beskæftigelse vil kun give sig udslag i en beskeden stigning i ledigheden i år, da vi forventer, at en del af dem, som mister deres arbejde, vil forlade arbejdsstyrken. Ledigheden vil dermed i gennemsnit være omkring 163.000 personer i år. Næste år vil indfasningen af dagpengereformen give anledning til et lille fald i ledigheden til trods for uændret beskæftigelse. Det er vores forventning, at ledigheden næste år i gennemsnit vil ligge på godt 160.000 personer. Endelig skal det bemærkes, at Danmarks Statistik forventes at medtage ledige på selvvalgt uddannelse, der hidtil har figureret som studerende, i ledighedsstatistikken fra og med augustopgørelsen, der udsendes i september. Det skønnes at løfte ledighedsniveauet med 2.000-2.500 personer. Vi vil først indregne dette niveauskift i vores næste prognose, der udsendes til efteråret. Mange forlader arbejdsstyrken 3.000 mio. pers. mio. pers. 2.975 Arbejdsstyrken 2.950 2.925 2.900 2.875 2.850 2.825 07 08 09 10 11 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank 3.000 2.975 2.950 2.925 2.900 2.875 2.850 2.825 Anm.: Arbejdsstyrken er udregnet som summen af beskæftigelsen ekskl. orlov og nettoledigheden Tilpasning i enhedslønomkostningerne mindsker fyringsbehov 9 % å/å % å/å 9 7 7 5 5 3 3 1 1-1 -1 Enhedslønomkostninger, hele økonomien -3-3 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank Negative forventninger til udviklingen på arbejdsmarkedet diffusion 50 diffusion Forbrugernes ledighedsforventning 50 Industriens 30 beskæftigelsesforventninger 30 10 10-10 -10-30 -50 Byggeriets beskæftigelsesforventninger -30-50 08 09 10 11 12 Kilde: Danmarks Statistik 8 Juli 2012
Kickstarten lader vente på sig Erhvervsinvesteringerne lå i første kvartal på det højeste niveau siden midten af 2009. Det markante løft i erhvervsinvesteringerne i første kvartal skyldes hovedsageligt store flyinvesteringer og er efter vores vurdering ikke et udtryk for et skift i investeringslysten. I de kommende år vil erhvervsinvesteringerne blandt andet blive trukket op af de planlagte investeringer i metroen og Femern-forbindelsen samt den del af regeringens kickstart, som vedrører øgede energiinvesteringer. Den sidste del vil efter planen for alvor slå igennem i 2013. Derudover har Folketinget for nylig vedtaget at øge afskrivningsgrundlaget med 15 procent for private investeringer, der foretages inden udgangen af 2013. Det vil alt andet lige tilskynde til at øge erhvervsinvesteringerne på kort sigt, men til gengæld mindske investeringsbehovet efterfølgende. I det hele taget er der efter en periode med investeringstørke bygget et pænt investeringsefterslæb op. Der skal dog formentlig noget lysere økonomiske udsigter til, før virksomhedernes investeringslyst for alvor begynder at melde sig. Udfordringerne i den finansielle sektor kan også være med til at reducere investeringsomfanget, da bankernes lyst til og muligheder for at give kredit kan være begrænset af den europæiske gældskrises konsekvenser for det finansielle system. De førnævnte tiltag vil dog efter vores vurdering være med til at sikre en vækst i erhvervsinvesteringerne på 5,2 procent i år og 3,2 procent næste år. En del af regeringens kickstart af dansk økonomi består af et løft i de offentlige investeringer i år. I første kvartal faldt de offentlige investeringer imidlertid til under det gennemsnitlige kvartalsvise niveau fra sidste år. Regeringens kickstart lader altså vente på sig. Det er vores forventning, at regeringen langt hen ad vejen nok skal nå sin målsætning om at øge de offentlige investeringer i år. Vi vil formentlig allerede se et stort løft i andet kvartal meget lig udviklingen i første halvår sidste år. Næste år er der lagt op til en normalisering af det offentlige investeringsniveau. Vi venter, at de offentlige investeringer stiger 7,9 procent i år og falder 17,2 procent næste år. Import af fly gav midlertidig investeringsvækst 90.0 mia. kr mia. kr 85.0 <<Faste bruttoinvesteringer Transportinvesteringer>> 80.0 75.0 70.0 65.0 Kickstarten skuffede i 1. kvartal 9.25 mia. kr 9.00 8.75 8.50 8.25 8.00 7.75 7.50 08 09 10 11 Kilde: Danmarks Statistik Offentlige nyinvesteringer, faste priser Kilde: Danmarks Statistik 09 10 11 12 16 14 12 10 8 6 9.25 9.00 8.75 8.50 8.25 8.00 7.75 7.50 En anden del af regeringens kickstart vedrører renovering af almene boliger, der efter planen skal finde sted i år og næste år. Disse investeringer posteres under boliginvesteringer, som faldt markant i første kvartal. Der er altså noget, der tyder på, at også denne del af kickstarten lader vente på sig. Det er derfor ikke usandsynligt, at en del af den renovering, der er planlagt til i år, først vil blive igangsat næste år. Udover dette er det ikke vores vurdering, at de spæde tegn på stabilisering af boligmarkedet vil være tilstrækkeligt til at løfte boliginvesteringerne yderligere. Vi venter derfor et fald i boliginvesteringerne i år på 2 procent og en vækst næste år på 4 procent. Samlet set giver det en fremgang i de faste bruttoinvesteringer på 3 procent i år og 0,7 procent næste år. Lav markedsvækst presser eksporten På trods af den eskalerende krise i euroområdet, der er Danmarks største eksportmarked, så har eksporten formået at vokse de seneste kvartaler. Eksportvæksten har ganske vist været relativt beskeden, men det er positivt, at virksomhederne trods alt har formået at øge deres eksport. Umiddelbart er der tre faktorer, som kan bidrage til at forklare, hvorfor dansk eksport har klaret sig fornuftigt på trods af de økonomiske omstændigheder: 1) Vores store eksport af især fødevarer og medicin er støt stigende. Disse nødvendighedsvarer er der også efterspørgsel efter under en økonomisk Eksporten er ramt af eurokrisen 15 % å/å % å/å 10 5 0-5 Eksport af varer og tjenester, faste priser -10-15 04 05 06 07 08 09 10 11 Kilde: Danmarks Statistik 15 10 5 0-5 -10-15 9 Juli 2012
nedtur. 2) Det er i stigende grad lykkedes danske eksportvirksomheder at finde afsætning til deres varer på markeder i vækst. Det gælder især til store højvækstøkonomier som Rusland og Kina. 3) De seneste år har budt på en markant forbedring af virksomhedernes konkurrenceevne. Siden 2007 har vi genvundet omkring 15 procent af den konkurrenceevne, vi tabte i årene forinden. Det er et resultat af lavere lønstigninger og højere produktivitetsvækst herhjemme sammenlignet med udlandet samt medvind fra en svagere valutakurs. I juni nåede den effektive nominelle kronekurs det laveste niveau siden 2003, og en svagere kronekurs har løftet konkurrenceevnen med næsten 8 procent siden december 2009. Lav kronekurs giver eksporten medvind 112.5 110.0 107.5 Effektiv nominel kronekurs 105.0 102.5 100.0 97.5 95.0 92.5 00 02 04 06 08 10 12 112.5 110.0 107.5 105.0 102.5 100.0 97.5 95.0 92.5 Der er imidlertid udsigt til meget lav vækst på eksportmarkederne i år. Det er vores forventning, at eksportmarkedsvæksten i år vil lande på godt 1 procent. Bortset fra kriseårene 2008 og 2009 skal vi tyve år tilbage for at finde så lav vækst på eksportmarkederne. Det begrænser alt andet lige virksomhedernes muligheder for at øge eksportafsætningen. Når eksportmarkedsvæksten er lav, så vil virksomhederne i højere grad være afhængige af deres evne til at erobre markedsandele for at kunne øge afsætningen. Næste år vil eksportmarkedsvæksten være omkring 2 procent, hvilket er tættere på et normalt niveau. Samlet set venter vi en vækst i eksporten på cirka 1 procent i år og 2,5 procent næste år. Den samlede import steg pænt i første kvartal som følge af stor import af fly. Det skal ses som en engangseffekt, og importen vil formentlig finde et mere normalt leje i andet kvartal. Vi venter, at stigende indenlandsk efterspørgsel vil give en lille stigning i importen fremover. Det er vores forventning, at privatforbruget vil vokse svagt, og derudover er der udsigt til pæne stigninger i erhvervsinvesteringerne. Det vil efter vores vurdering bidrage til en vækst i den samlede import af varer og tjenester på 1,9 procent i år og 2,0 procent næste år. I de kommende år er der udsigt til fortsat stort overskud på betalings-balancens løbende poster. Den svage kronekurs i kombination med højere vækst i importen har imidlertid gjort sit indhug i overskuddet, som i de seneste måneder har ligget noget under niveauet fra sidste år. Det er vores forventning, at overskuddet på betalingsbalancens løbende poster i år vil være reduceret til omkring 4,7 procent af BNP, mens stigende eksport og en styrkelse af kronekursen næste år vil øge overskuddet til omkring 5,2 procent af BNP. Underskuddet vokser i år Regeringens såkaldte kickstart af dansk økonomi indebærer ud over et løft i investeringerne som beskrevet ovenfor også et løft i det offentlige forbrug. Bedømt ud fra nationalregnskabstallene for første kvartal skal regeringen træde noget hårdere i pedalerne, hvis det skal lykkes at kickstarte dansk økonomi. Det offentlige forbrug voksede ganske vist beskedent i første kvartal, men niveauet for det offentlige forbrug var i 1. kvartal under det gennemsnitlige kvartalsvise niveau fra sidste år. Regeringen regner ifølge den seneste økonomiske redegørelse fra maj med, at det offentlige forbrug vokser med 1,3 procent i år. Det vil i vores øjne være svært at nå i mål med en så høj vækst. I stedet tegner der sig et billede af, at man sidste år fik trådt så hårdt på bremsen, at det tager tid at komme op i omdrejninger igen. Det understreger svagheden ved at benytte finanspolitikken som et konjunkturstabiliserende instrument. Vi venter, at det offentlige forbrug vil Kilde: Nationalbanken Udsigt til lav eksportmarkedsvækst 5 4 3 % Eksportmarkedsvækst 2 1 0-1 -2-3 -4-5 1990 1994 1998 2002 2006 2010 Kilde: IMF WEO og Danske Bank 10 Juli 2012
være uændret i år i forhold til sidste år, men til gengæld vil vokse med 0,7 procent næste år. Regeringens kickstart samt udbetalingen af efterlønsbidraget øger de offentlige udgifter i år og vil med stor sandsynlighed skubbe underskuddet på de offentlige finanser på den forkerte side af EU-kravet på 3 procent af BNP. Det vil i givet fald være første gang under krisen, at budgetunderskuddet ikke lever op til EU s krav. Udbetalingen af efterlønsbidraget ser ud til at ende på små 20 mia. kroner som forventet. Det er derimod ikke givet, at det vil lykkes regeringen at bruge alle de penge, der er sat af til kickstarten, hvilket alt andet lige vil gøre underskuddet i år mindre end først antaget. Derudover holder den stabile udvikling i ledigheden udgifterne til overførselsindkomster i skak. På indtægtssiden vil statskassen nyde godt af de store olieprisstigninger, vi så i starten af året. Værdien af råolieeksporten nåede et historisk højt niveau i april måned, men olieprisen er siden faldet tilbage, og nye prisstigninger afhænger af udviklingen i den globale økonomi. Det begrænser alt andet lige indtægterne fra skatten på nordsøolie i den resterende del af året. Derudover er det også meget usikkert, om indtægten fra pensionsafkastskatten vil fylde lige så meget i statskassen i år, som den har gjort de seneste par år. Vi venter derfor et underskud på den offentlige saldo i år på omkring 70 mia. kroner, hvilket svarer til 3,7 procent af BNP. Regeringen har forpligtet sig til at holde underskuddet inden for EU-kravet næste år. Underskuddet vil automatisk blive formindsket i forhold til i år, da udbetalingen af efterlønsbidraget er en engangsudgift, som falder bort næste år. I 2013 venter vi, at underskuddet på de offentlige finanser vil være 2,5 procent af BNP. Vi har i vores skøn for underskuddet på de offentlige finanser næste år i lighed med regeringen antaget, at straksbeskatningen af kapitalpensionen vil indbringe 5 mia. kroner. Der er dog særdeles stor usikkerhed forbundet med dette skøn. Pensionssektoren skønner selv, at de samlede kapitalpensioner udgør omkring 475 mia. kroner. Bliver alle 475 mia. kroner straksbeskattet næste år vil det i stedet indbringe omkring 175 mia. kroner og alt andet lige sikre et stort overskud. Store underskud på de offentlige finanser i år og næste år vil formentlig ikke øge ØMU-gælden. Vi venter tværtimod, at ØMU-gælden falder til 45,1 procent af BNP i år og fortsætter ned til 42,4 procent af BNP næste år fra 46,5 procent af BNP sidste år. At gælden falder skyldes, at staten allerede har taget hul på finansieringen af underskuddene, som rent teknisk dækkes ved træk på statens konto i Nationalbanken. Dermed påvirkes ØMU-gælden ikke. Det er dog ikke det samme, som at gælden ikke stiger. Ser man på den offentlige sektors nettogæld, så vil den stige som følge af de løbende underskud. Men man kan sige, at vi i relation til ØMU-gælden har betalt regningen på forhånd.. Bremsen er svær at slippe 111 mia. kr mia. kr 110 109 108 Offentligt forbrug, 107 faste priser 106 105 104 07 08 09 10 11 Kilde: Danmarks Statistik Underskuddet overstiger EU-kravet i år 6 % af BNP 4 2 0-2 -4 EU krav (-3 % af BNP) 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank ØMU-gælden falder 50 % af BNP 45 40 35 30 25 ØMU-gæld Offentlig saldo % af BNP 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank % af BNP 111 110 109 108 107 106 105 104 6 4 2 0-2 -4 50 45 40 35 30 25 11 Juli 2012
Danmark: Prognosen i tal Forsyningsbalance 2011 2010 2011 2012 2013 mia. kroner (årets priser) Privatforbrug 867,9 1,9-0,5 1,3 1,3 Offentligt forbrug 511,3 0,3-1,0 0,0 0,7 Faste bruttoinvesteringer 309,8-3,7 0,4 3,0 0,7 - Erhvervsinvesteringer 186,9-4,3-3,5 5,2 3,2 - Boliginvesteringer 83,3-7,4 8,8-2,0 4,0 - Offentlige investeringer 39,6 8,5 3,8 7,9-17,2 Væksbidrag fra lagerændringer 2,8 1,0 0,4 0,0-0,1 Eksport 957,2 3,2 6,8 1,2 2,5 - Vareeksport 599,4 3,7 5,9 0,0 2,4 - Tjenesteeksport 357,8 2,5 8,1 3,2 2,6 Import 862,5 3,5 5,2 1,9 2,0 - Vareimport 562,4 3,9 5,2 1,5 2,1 - Tjenesteimport 300,1 2,8 5,2 2,6 1,9 Vækstbidrag fra nettoeksporten 94,7 0,0 1,1-0,2 0,3 Bruttonationalprodukt 1786,5 1,3 1,0 0,9 1,2 Økonomiske nøgletal 2010 2011 2012 2013 Betalingsbalancen, mia. kr. 97,4 118,2 86,7 98,0 - % af BNP 5,6 6,6 4,7 5,2 Offentlig sektors saldo, mia. kr. -44,0-32,8-68,0-48,0 -% af BNP -2,5-1,8-3,7-2,5 Offentlig bruttogæld, mia. kr. 752,8 830,9 830,0 805,0 - % af BNP 42,9 46,5 45,1 42,4 Beskæftigelse, ekskl. orlov (1000 pers.) 2751,3 2741,3 2721,8 2718,0 Bruttoledigheden (1000 pers.) 164,5 162,1 163,0 160,5 - % af arbejdsstyrken (DST definition) 6,3 6,2 6,2 6,2 Oliepris - dollar pr. tønde 80,0 112,0 108,0 116,0 Huspriser, % å/å 3,0-3,0-6,0-0,2 Timeløn i industrien, % å/å 2,6 2,3 1,9 2,1 Forbrugerpriser, % å/å 2,3 2,8 2,4 2,1 Finansielle nøgletal 06-07-12 +3 mdr. +6 mdr. +12 mdr. Repo-rente 0,20 0,10 0,10 0,10 2-årig swap-rente 0,61 0,65 0,70 0,75 10-årig swap-rente 1,81 1,75 2,00 2,20 EUR/DKK 744,3 743 743 745 USD/DKK 601,3 599 590 573 Kilde: Danmarks Statistik, Nationalbanken, Reuters EcoWin, Danske Bank 12 Juli 2012
Sverige Modvind udefra behov for flere stimuli Der har næsten ikke været nogen ende på rosen til svensk økonomi i de seneste år, og den er da også i nogen grad velfortjent. Den stabile finanspolitik og tilsvarende pengepolitik med flydende valutakurs, der blev indført efter finanskrisen i begyndelsen af 1990 erne, har tjent Sverige godt. Takket være en solid økonomisk politik og en grundlæggende stærk økonomi er Sverige blevet et yndet mål for investeringer i kølvandet på den globale finanskrise, og det har givet stor efterspørgsel efter svenske aktiver og dermed en styrkelse af den svenske krone, især når vi ser på den reale valutakurs. Eksportvirksomhederne begynder nu at kunne mærke de negative virkninger af bedringen i Sveriges bytteforhold over for udlandet, og produktionsvæksten er derfor faldet kraftigt i de seneste kvartaler. Det er dog ikke kun valutakursen, der giver eksporten modvind. Udviklingen på de vigtige eksportmarkeder er ikke længere så opmuntrende som hen over vinteren og det tidlige forår, og problemerne i euroområdet er ikke blot accelereret, men har nu bredt sig fra periferien til kernelandene. Det har ramt efterspørgslen efter svenske eksportprodukter og betyder, at de svenske eksportudsigter er blevet mørkere. Eksportudviklingen ser endnu ikke ud til at have haft større effekt på den indenlandske økonomi, men udviklingen i eksportindustrien giver traditionelt et godt fingerpeg om, hvad der er i vente på hjemmefronten i en lille, åben økonomi som den svenske. Vi har derfor fortsat et forsigtigt syn på den indenlandske efterspørgsel især de indenlandske investeringer. Samlet set venter vi en meget beskeden vækst i svensk økonomi på 0,5 % å/å i år, hvilket dog er en oprevidering på 0,75 procentpoint i forhold til vores seneste prognose. Bedringen skyldes først og fremmest overraskende høj vækst i 1. kvartal 2012. Der er også udsigt til lav vækst næste år. Her venter vi, at svensk økonomi vil vokse 1 % å/å, og vi har dermed nedrevideret skønnet for 2013 med 0,5 procentpoint i forhold til den seneste prognose. Det skyldes overvejende den store og stigende usikkerhed om den internationale efterspørgsel samt en lille opbremsning i den indenlandske efterspørgsel, især de private investeringer. En situation med lav efterspørgselsvækst, lav ressourceudnyttelse og lav inflation giver Riksbanken gode argumenter på hånden for at skære renten ned igen. Det er svært at forudsige, hvornår rentenedsættelserne i givet fald vil begynde, da der tydeligvis ikke er enighed i Riksbankens direktion om, hvordan man skal reagere. Vores forsigtige bud er derfor, at reporenten nedsættes igen i september og december. Den globale økonomi vækst og investeringer Kilde: National Institute of Economic and Social Research (NIESR). Egne beregninger. 13 Juli 2012
Penge- og finanspolitikken har skabt efterspørgsel En ekstremt lempelig økonomisk politik med rekordhøje offentlige underskud, ultralave renter og kvantitative pengepolitiske lempelser har givet høj vækst i den globale økonomi oven på finanskrisen. Den globale økonomi voksede næsten 4 % å/å i 2011. Det var ganske vist et fald i forhold til 2010, hvor væksten var på ikke mindre end 5 % å/å, men stadig over det historiske gennemsnit. Vi venter global økonomisk vækst på omkring 3,5 % å/å i prognoseperioden, hvilket er på niveau med det historiske gennemsnit. Selv om verdensøkonomien stadig ser ud til at vokse pænt, så vil efterspørgselsfremgangen kun få mindre betydning for svensk økonomi, fordi den især er koncentreret på markeder, hvor svensk industri ikke står så stærkt. Samtidig retter den globale efterspørgsel sig i høj grad mod andre produkttyper end svenske eksportprodukter, der er domineret af investeringsgoder. Og for at gøre det hele endnu mere kompliceret så er risikoen høj på Sveriges traditionelle eksportmarkeder som følge af finanspolitiske og eksterne ubalancer, der giver uro på de finansielle markeder. Det har bl.a. givet sig udslag i en styrkelse af den svenske krone. Set i et svensk perspektiv er væksten i importefterspørgslen på eksportmarkederne (den svenske verdensmarkedsvækst) et mere relevant udtryk for den internationale efterspørgsel. Opgjort på denne måde steg efterspørgslen mere end 5 % i 2011, hvilket er en stor del af forklaringen på Sveriges pæne eksportvækst sidste år. Vi venter en mere afdæmpet vækst på 3 % i importefterspørgslen i 2012, men der er udsigt til en ny stigning i 2013. Verdensmarkedet og svensk eksport Kilde: NIESR, Konjunkturinstituttet (KI) og Sveriges Statistik (SCB). Egne beregninger. De nyligt offentliggjorte nationalregnskabstal peger mod en vækst i svensk eksport på over 7 % å/å i 2011, selv om eksporten bremsede kraftigt op i 2. halvår sidste år. De svenske eksportører har vundet store markedsandele i de seneste år, men vil sandsynligvis tabe markedsandele fremover, fordi den internationale efterspørgsel i stigende grad retter sig mod forbrugsgoder, samtidig med at styrkelsen af den svenske krone fortsætter. Vi venter kun en vækst i svensk eksport på 0,5 % å/å i 2012, og Sverige ventes også at miste betydelige markedsandele i 2013 dog i et lavere tempo end i 2012, idet eksporten ifølge vores skøn vokser næsten 2,5 % å/å næste år. 14 Juli 2012
De finansielle forhold giver økonomien en hånd Den internationale udvikling er formentlig den vigtigste faktor, når man skal vurdere udsigterne for en lille, åben økonomi som den svenske, men den økonomiske politik og de finansielle forhold spiller samtidig en større og større rolle. De finansielle forhold er et udtryk for den samlede effekt af pengepolitikken, valutakursen, udviklingen i aktivpriserne og finanspolitikken. Da vi gerne vil måle den reale effekt af de finansielle forhold, korrigerer vi for inflationsudviklingen. De overordnede finansielle forhold kan illustreres via et indeks for de finansielle/økonomiske forhold (FCI/ECI). Selvom et sådant aggregeret mål ikke er helt præcist, da det bl.a. ikke tager højde for samspillet mellem de forskellige finansielle markeder, mener vi, at det giver et rimeligt billede af de finansielle forhold. Efter at have strammet pengepolitikken gennem det meste af 2011 nedsatte Riksbanken om end tøvende renten i december 2011 og igen i februar 2012 som reaktion på udviklingen i nøgletallene. Siden da har Riksbanken holdt renten i ro, men den økonomiske situation kræver efter vores vurdering nye indgreb, og vi venter, at Riksbanken igen begynder at nedsætte renten (senest) engang i efteråret. Prisudviklingen på det seneste betyder samtidig, at de finansielle forhold er blevet mindre lempelige. Og da inflationen ventes at fortsætte med at falde, skal der flere rentenedsættelser til for at opveje de negative virkninger heraf på de reale finansielle forhold, især fordi markedsrenterne fortsat er høje. Samtidig venter vi, at aktivpriserne vil være stort set uændrede eller for nogles vedkommende (f.eks. boligpriserne) faldende i prognoseperioden. Dertil kommer, at Sverige adskiller sig fra mange konkurrerende lande med et højere renteniveau og en fundamentalt set stærk økonomi, hvilket som tidligere nævnt har medført en styrkelse af den svenske krone især når vi ser på den reale valutakurs. Samlet set trækker dette i retning af mindre lempelige finansielle forhold. De finansielle forhold bliver gradvist mindre lempelige Note: MCI er valutakurser og renter. FCI I er MCI plus aktiemarked. FCI II er FCI I plus boligpriser. ECI er MCI plus den konjunkturjusterede offentlige budgetsaldo. En værdi over 100 indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske politik trækker væksten op, mens en værdi under 100 indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske politik trækker væksten ned. Alle tal er inflationskorrigerede og udtrykt i mængde. Kilde: NIESR, KI, SCB og EcoWin. Egne beregninger. Sveriges solide offentlige finanser giver plads til en lempelse af finanspolitikken i prognoseperioden. Centrum-højre-regeringen med Anders Borg som finansminister har da også gennemført finanspolitiske lempelser på omkring 10 mia. svenske kroner, der vil reducere det strukturelle overskud på de offentlige finanser. Vi venter imidlertid, at det strukturelle budgetoverskud vil ligge betydeligt over målsætningen på 1 % fremover, og der er efter vores vurdering plads til yderligere finanspolitiske lempelser på mindst 20 mia. svenske kroner i prognoseperioden. Der er dog indtil videre ikke noget, der tyder på, at regeringen har planer om at bruge løs af pengene i større stil. Samlet set er de finansielle forhold meget lempelige, først og fremmest på grund af det lave renteniveau og en fortsat undervurderet valuta. De finansielle forhold vil derfor understøtte realvæksten i svensk økonomi i en overskuelig fremtid. Udsigten til faldende inflation, en stærkere svensk krone og en formueeffekt, der går fra positiv til negativ, betyder imidlertid, at de reale finansielle forhold bliver mere neutrale på lidt længere sigt, og vitaminindsprøjtningen fra de finansielle forhold til svensk økonomi vil dermed blive mindre. 15 Juli 2012
Stabil vækst i investeringerne Der var betydelig ledig kapital i svensk økonomi oven på finanskrisen, men den blev hurtigt absorberet af høj international og indenlandsk efterspørgsel. Da der samtidig har været rigelige lånemuligheder til en rimelig rente, er investeringsniveauet steget konstant siden 2. kvartal 2009. Til trods herfor er investeringsniveauet endnu ikke tilbage på niveauet fra før krisen, og kapacitetsudnyttelsen er steget støt, hvilket peger mod negative nettoinvesteringer. Investeringsudviklingen tegner til at blive usædvanligt stabil Der er behov for at genopbygge produktionskapaciteten og forny dele af produktionsapparatet i Sverige, således at der bliver skabt grundlag for en omstrukturering af svensk økonomi. Da der samtidig er et strukturelt underskud af boliger, burde udsigterne for investeringerne i Sverige umiddelbart være lyse. På den anden side giver risikoen for svigtende efterspørgsel som følge af krisen på mange af Sveriges vigtigste eksportmarkeder stor usikkerhed i virksomhederne, og de vil derfor være mere forsigtige med at foretage nye investeringer. Desuden svækkes de positive udsigter for boliginvesteringerne af høj gældsætning blandt husholdningerne til trods for store offentlige tilskud bl.a. til boligrenovering. Kilde: NIESR, KI, SCB. Egne beregninger. De offentlige investeringer ventes fortsat at ligge på et højt niveau i hele prognoseperioden, bl.a. fordi der er udsigt til store investeringer i infrastruktur, men vi venter dog et mindre vækstbidrag fra de offentlige investeringer i 2. halvår 2012 og i 2013 end i de seneste år. Samlet set ventes investeringerne der historisk har givet anledning til store udsving i Sveriges økonomiske vækst at vokse ganske pænt med 5,6 % å/å i 2012 efter en investeringsfremgang på hele 7,0 % å/å i 2011. I 2013 ventes væksten i bruttoinvesteringerne at komme helt ned under 2 % å/å som følge af de fortsatte problemer i den globale økonomi. Lav produktivitet hjælper arbejdsmarkedet Det svenske arbejdsmarked har været en kilde til undren lige siden finanskrisens start i 2008 eller måske rettere 2007 (behøver vi at nævne sub-prime )? Udviklingen på arbejdsmarkedet har således været mere positiv, end man skulle have forventet, i betragtning af det kraftige fald i efterspørgslen. Det skyldes delvist, hvad nogle iagttagere har beskrevet som en fleksibel reaktion både fra fagforeningerne og arbejdsgivernes side. Knowhow blev holdt intakt og ledigheden holdt i skak via en relativt stor reduktion i antallet af arbejdstimer til gengæld for færre fyringer og en mindre løntilbagegang, end der ellers skulle have været gennemført. De fleste økonomer så dette som et eksempel på traditionel hamstring af arbejdskraft, der automatisk giver lavere produktivitet. Det vil så normalt medføre lavere overskud i virksomhederne og dermed i den sidste ende flere fyringer på grund af de ufleksible (time)lønnninger. Arbejdsgivernes gambling gav imidlertid bonus, da efterspørgslen vendte kraftigt tilbage efter blot nogle få kvartaler. Produktiviteten er (til alt held for arbejdsmarkedet) vedblevet med at være exceptionelt lav i betragtning af, at Sverige har befundet sig i en konjunkturopgang, og beskæftigelsen er derfor igen steget til niveauet fra før krisen. Samtidig er ledigheden faldet i forhold til toppen i 2009, selv om den fortsat er høj. Rolig udvikling på arbejdsmarkedet Kilde: NIESR, KI, SCB. Egne beregninger. 16 Juli 2012
Udviklingen i de offentlige finanser i en række vestlige økonomier har igen skabt nervøsitet, og det peger mod en relativt kraftig opbremsning i produktionen og antallet af arbejdstimer i Sverige en udvikling der allerede er synlig i en række ledende indikatorer for arbejdsmarkedet. Forudsat at det normale konjunkturmønster er nogenlunde intakt, burde beskæftigelsen ikke vokse meget i 2012 og 2013, og ledigheden må derfor nødvendigvis stige, da der vil være en strukturelt betinget tilgang til arbejdsmarkedet. Vi venter, at ledigheden topper i begyndelsen af næste år på et niveau under 8 % dvs. lidt over det nuværende niveau på 7,5 %. Den forventede udvikling på arbejdsmarkedet understreger de strukturelle udfordringer, svensk økonomi står over for. Det gælder især risikoen for, at dele af befolkningen rammes af langtidsarbejdsløshed. Samtidig er antallet af arbejdstimer og beskæftigelsestallene blevet revideret betydeligt, hvilket har fået en række analytikere til at ændre deres skøn for udviklingen i den potentielle økonomiske vækst og/eller ledigheden på længere sigt. Det rimer godt med vores forventning om, at der sker et strukturelt skifte i forbindelse med finanskrisen. Væksten i de disponible indkomster styrtdykker Udsigten til, at antallet af arbejdstimer kun stiger lidt i prognoseperioden, og at jobvæksten samtidig vil være lav, betyder, at vi venter en kraftig opbremsning i husholdningernes reale disponible indkomster til trods for en relativt stor fremgang i timelønningerne. De reale disponible indkomster steg hele 3 % i 2011, og vi venter næsten lige så imponerende indkomstvækst på 2,8 % å/å i 2012. Der er imidlertid udsigt til et dramatisk fald i væksten i de disponible indkomster til 1 % næste år. Samtidig er nettoformueeffekten negativ (boligpriserne ventes at falde, og aktiekurserne stiger kun svarende til den nominelle økonomiske vækst), hvilket bestyrker forventningen om en svag udvikling i privatforbruget. Vi har imidlertid valgt at antage, at Sverige vender tilbage til en mere normal opsparingskvote, hvilket opvejer den negative effekt på husholdningernes forbrug af den lavere indkomstvækst. Samlet set venter vi, at forbrugsvæksten falder fra 2 % å/å i 2011 til 1,9 % å/å i 2012 for så at stige til et mere normalt niveau på 2,3 % å/å i 2013. Opsparingskvoten falder Kilde: NIESR, KI og SCB. Egne beregninger. Selv om der ifølge vores beregninger er et strukturelt overskud på de offentlige finanser på 20-30 mia. svenske kroner, så lægger finanslovsforslaget for 2012 kun op til en lille stigning i udgifterne, og kommunernes dispositionsmuligheder er fortsat hegnet godt og grundigt ind af kravene om balance på budgettet. Det ser ud til, at finansminister Anders Borg er fast besluttet på at opbygge en finanspolitisk stødpude med den fortsatte afvikling af den offentlige gæld. Vi venter imidlertid, at regeringen i et vist omfang vil trække på de finanspolitiske ressourcer. Alt i alt er der udsigt til et fald i den offentlige forbrugsvækst fra 1,8 % å/å i 2011 til 0,7 % i 2012, men vi venter en stigning til 1,2 % å/å i 2013. 17 Juli 2012
Set i et stabiliseringspolitisk perspektiv rejser den aktuelt meget forsigtige finanspolitik et par spørgsmål. Den eneste forklaring på den finanspolitiske kurs synes at være, at regeringen ser en klar risiko for en økonomisk nedtur. Men det vil også betyde, at der skal føres en mere ekspansiv finanspolitik, når de finansielle og økonomiske risici begynder at aftage, hvis man skal undgå overbeskatning eller understimulering (alt efter hvad man foretrækker at kalde det) i svensk økonomi. Det er der imidlertid ikke umiddelbart lagt op at dømme efter finansministerens udtalelser, men det kunne måske tænkes, at regeringen overvejer at fremlægge en langt mere ekspansiv finanspolitik til efteråret. En anden og mere spekulativ forklaring på den forsigtige svenske finanspolitik kunne være, at finansminister Anders Borg og den svenske regering ikke har fuld tiltro til de prognoser, der udarbejdes i finansministeriet. Hvis regeringens forsigtige kurs bygger på et mindre optimistisk (langsigtet) syn på svensk økonomi med højere ledighed, lavere indkomster etc. end i de officielle prognoser, vil det selvfølgelig langt hen ad vejen forklare, hvorfor regeringen tøver med at stimulere økonomien. Men man kan så undre sig over, hvorfor de langsigtede prognoser ikke bliver revideret tilsvarende. Lagerudviklingen Efterspørgselsvæksten har været høj, lige siden finanskrisen toppede i vinteren 2008/09, hvor vi også så en betydelig lagerreduktion på globalt plan. Især den indenlandske efterspørgselsvækst har været usædvanligt høj, og det har medført en exceptionelt stor stigning i importefterspørgslen. Det har i længere perioder presset nettoeksporten helt i bund, mens lagrene har givet et stort vækstbidrag under hele opsvinget. I de seneste kvartaler har vi imidlertid set en meget positiv udvikling i den internationale efterspørgsel efter svenske eksportvarer og en relativt stabil udvikling i den indenlandske efterspørgsel, og nettoeksporten er derfor begyndt at bidrage mere til væksten i de seneste kvartaler. Nationalregnskabstallene peger mod et positivt vækstbidrag fra nettoeksporten på 0,7 procentpoint i 2011. Givet de svage vækstudsigter for den globale økonomi venter vi imidlertid kun et minimalt vækstbidrag fra nettoeksporten i prognoseperioden. Samtidig ventes et betydeligt negativt vækstbidrag fra lagerudviklingen i 2012 og et mere neutralt vækstbidrag i 2013, da lagrene nu igen skal tilpasses en situation med lavere efterspørgsel. Nettoeksporten en bleg afglans af tidligere Kilde: NIESR, KI, SCB. Egne beregninger. 18 Juli 2012
Lav, men positiv økonomisk vækst i 2012 Vi har ovenfor set på nogle af de vigtigste elementer i det svenske konjunkturforløb. Der var pæn vækst i svensk økonomi på 4 % å/å i 2011 til trods for en sløj udvikling sidst på året. Det lave udgangspunkt i år opvejes imidlertid af en stærkt start på 2012, og det er den vigtigste grund til, at vi har oprevideret prognosen for 2012. De foreløbige tal peger mod en ny afmatning i 2. kvartal. Samlet set venter vi en meget beskeden stigning i den økonomiske aktivitet på 0,5 % i 2012. Det skyldes ikke blot det lave udgangspunkt, men også at væksten trækkes ned af lavere eksportvækst og det negative vækstbidrag fra lagrene. Ser vi længere frem, så skal Sverige desuden kæmpe med effekten af en stærkere valuta og vil samtidig stå over for betydelige finanspolitiske stramninger på eksportmarkederne, og selv om de negative virkninger heraf delvist vil blive opvejet af den lempelige indenlandske økonomiske politik, så vil eksportvæksten blive ramt. Vi venter på den baggrund en vækst i Sverige på 1,0 % å/å i 2013. Vækst, arbejdstimer og produktivitet Produktiviteten (produktionen per arbejdstime) har, som vi tidligere har været inde på, været overraskende lav siden 2007, og vi har løbende overvurderet den. Det er også den vigtigste grund til, at vi samtidig har overvurderet ledigheden i kølvandet på finanskrisen. Sidst i 2010 så vi så endelig de første spæde tegn på en bedring i produktiviteten, og den positive udvikling fortsatte ind i 2011. I de seneste nationalregnskabstal er produktivitetsudviklingen så desværre blevet nedrevideret igen, hvilket skygger for det ellers positive billede af et produktivt svensk erhvervsliv. Nedrevideringen stemmer imidlertid fint med vores mindre optimistiske syn på den potentielle vækst i svensk økonomi, hvor vi har taget i betragtning, at der stadig er forældet kapitalapparat, der ikke er fuldt afskrevet. Det er sammen med udsigten til lav eller endda negativ efterspørgselsvækst forklaringen på vores meget beskedne forventninger til produktivitetsudviklingen. Sverige havde ganske vist en produktivitetsvækst på 2,5 % i 2011, men vi venter et fald i produktiviteten på 0,6 % å/å i 2012 og en meget lille stigning på 1,3 % å/å i 2013. Det betyder, at produktivitetsstigningerne i prognoseperioden vil ligge langt under det normale niveau for svensk økonomi. Hvor bliver produktiviteten af? Kilde: NIESR, KI, SCB. Egne beregninger. Når dertil kommer de seneste overenskomster på det svenske arbejdsmarked, så vil omkostningspresset fortsat være højt, idet lønomkostningerne ventes at stige mere end produktiviteten. Der er udsigt til en vækst i enhedslønomkostningerne på hele 4,7 % å/å i år, hvilket absolut ikke er konkurrencedygtigt, og enhedslønomkostningerne vil også vokse kraftigt i 2013, hvor stigningen forventes at være 1,8 % å/å. Lav international og indenlandsk efterspørgsel og dermed lav kapacitetsudnyttelse vil imidlertid som nævnt afbøde effekten af de høje enhedslønomkostninger på inflationen og trække enhedslønomkostningerne ned på lidt længere sigt. De høje enhedslønomkostninger kan dog på kort sigt blive en hindring for, at Riksbanken griber hurtigere og mere beslutsomt ind, hvilket især er bekymrende, fordi den pengepolitiske teori og de fleste økonometriske modeller peger mod et klart behov for en negativ realrente. 19 Juli 2012
Riksbanken og inflationsmålet De mørkere udsigter for den globale økonomi kunne let lede til den konklusion, at der ikke er grund til at bekymre sig om inflationen. Muligheden for en brat stigning i inflationen kan dog ikke helt udelukkes, bl.a. på grund af de meget betydelige penge- og finanspolitiske lempelser, der er gennemført i Sverige. Nogle ser endda en risiko for hyperinflation, fordi, de mener, at visse centralbanker monetariserer, dvs. finansierer, den offentlige gæld bl.a. via obligationsopkøb, og fordi finanspolitisk troværdighed er afgørende for en økonomi. Vi mener imidlertid snarere, at den største risiko er en situation, der nærmest kan beskrives som en depression en situation, hvor økonomien kommer ind i en deflationsspiral, samtidig med at finanssektoren ikke fungerer optimalt og ikke kan videreformidle stimuliene fra den økonomiske politik. I vores hovedscenarie er risiciene dog mere begrænsede, og den økonomiske politik vedbliver med at have høj troværdighed. Den økonomiske vækst og inflationen vender tilbage, men begge i mere afdæmpet form end tidligere. Prisudviklingen på verdensmarkedet og udviklingen i de svenske importpriser normaliseres. Både den samlede indenlandske inflation og kerneinflationen (inflationen i forbrugerpriserne renset for fødevarer, energi og renter) er primært en funktion af lønudviklingen, og givet vores forventninger til den fremtidige lønudvikling venter vi også en normalisering af den indenlandske prisudvikling i Sverige. Ressourcepresset i økonomien er større end almindeligt antaget Kilde: NIESR, KI, SCB og Riksbanken. Egne beregninger Den langsigtede potentielle vækst i svensk økonomi ligger efter vores vurdering kun på omkring 1,5 % å/å, hvilket er langt under konsensusskønnet. Vores lave skøn for den potentielle vækst betyder imidlertid, at vi kun venter et begrænset fald i kapacitetsudnyttelsen som følge af den sløje vækst i svensk økonomi fremover. Inflationen ventes at begynde at stige i 2013, i takt med at de ganske vist marginalt stigende vækstrater reducerer den store ledige kapacitet i svensk økonomi, og omkostningspresset begynder at vokse. Det vil imidlertid ikke være tilstrækkeligt til bare at få inflationen op i nærheden af Riksbankens inflationsmål på 2 % å/å. Vi venter på kort sigt, at inflationen ikke bare vil ligge under inflationsmålet på 2 %, men også vil nærme sig et niveau, der er tæt på deflation. Det gælder både den samlede inflation og inflationen renset for boligrenter og vil ske, når de store prisstigninger falder ud af inflationsberegningerne, og de mere dystre økonomiske udsigter slår igennem på priserne. Vi venter at den samlede inflation falder til et gennemsnitligt niveau på 1 % å/å i år. I 2013 vil den samlede inflation udvikle sig mere parallelt med inflationen renset for boligrenter, og den samlede inflation ventes at ligge tæt på 1,5 % å/å ved udgangen af prognoseperioden. Først i 2015 ventes inflationen at nå op på inflationsmålet på 2 %. 20 Juli 2012