3. kvartal 2016 BankInvest Asiatiske Aktier Brev til investorerne Kære investor BankInvest Asiatiske aktier gav i tredje kvartal et afkast efter omkostninger på 10,1%, hvilket var 1,1 % point bedre end sammenligningsindekset. Det asiatiske aktiemarked steg i tredje kvartal med 9%. Det var mere end både det globale marked (+4,2%) og det brede Emerging Markets indeks (+7,9%). Bidrag til afkastet Der var bred fremgang på tværs af sektorerne i regionen. Alle sektorer på nær stabilt forbrug steg i kvartalet. Også på landeniveau var der en bred fremgang, men især Kina, Hong Kong og Taiwan trak op med tocifrede kursstigninger. Malaysia og Singapore var blandt markederne med dårligst afkast. Vi er undervægtet Singapore og har ingen investeringer i Malaysia. Merafkastet blev især skabt i sektorerne IT og diskretionært forbrug. På selskabsniveau havde Anta Sports Products og Nexteer Automotive store kursstigninger på 43% og 38%. Blandt de øvrige selskaber med pæne stigninger var Alibaba og Melco Crown, der begge steg omkring 30%. Anta Sports Products, der er det førende kinesiske sportsmærke, steg 43% i kvartalet. Selskabet leverede et pænt halvårsregnskab med høj vækst i både omsætning og indtjening. Omsætningen steg 20% sammenlignet med samme periode sidste år og indtjeningen steg med 17%. Blandt vækstdriverne var Anta kids og online salg. Anta Kids er, som navnet antyder, selskabets mærke målrettet børn. Dette segment voksede med 30%. Der er meget fokus på at øge børns aktivitetsniveau og deres deltagelse i sportsaktiviteter i Kina, hvilket er med til at drive væksten. Anta står godt med sit stærke brand og et prisniveau, der ligger noget under de vestlige konkurrenters. Onlinesalget steg med 50% og har samtidig højere marginer end resten af forretningen. Antas målsætning er, at onlinesalg skal udgøre 20% af omsætningen. Selskabet har ingen nettogæld, og har mere end 10% af sin markedsværdi i likvide midler. Selskabet kan derfor betale et pænt udbytte og ser samtidig efter mulige opkøb, der kan supplere den nuværende forretning og udnytte deres stærke position i Kina. Aktien koster 17x næste års indtjening og giver på trods af kursstigningerne en dividende på 4,1%. Nexteer, der producerer dele til bilproducenter, kom ligeledes med et flot regnskab. Omsætningen steg 17% og indtjeningen 54%, hvilket var betydeligt www.bankinvest.dk
mere end, markedet forventede. Selskabet annoncerede også en solid ordrebog. Nexteer havde yderligere fremgang i udviklingen af funktioner til driver assistance systems, der benyttes i udviklingen af selvkørende og delvis selvkørende biler. Dette område har stort potentiale for Nexteer og er et langsigtet højprioritetsområde for de fleste bilproducenter. Produktmikset gik mod produkter med højere marginer både i halvårets omsætning og i ordrebogen. Dermed er der potentiale for yderligere marginforbedringer. Samtidig hjalp selskabets fokus på optimering af omkostningerne med at hæve den samlede indtjening. Aktien koster 10x næste års indtjening. Blandt de øvrige selskaber med god performance i kvartalet er Alibaba og Melco Crown, der begge steg omkring 30%. Alibaba leverede et resultat der var bedre end ventet med 59% vækst i omsætningen og 24% vækst i indtjening. Udover stærk vækst i kerneforretningen med onlinesalg i Kina, var der også gode resultater fra flere af selskabets andre forretningsområder. For eksempel voksede cloud service med 150% og udgør nu 4% af Alibabas omsætning. Kasino operatøren Melco Crown steg efter positive tal for spilomsætningen i Macau, det eneste område hvor kasinoer er tilladt i Kina. For første gang i 26 måneder steg den samlede spilomsætning i regionen, da væksten for august blev på 2%. De største negative bidrag til merafkastet kom fra råvaresektoren og fra sundhedssektoren. På selskabsniveau var både koreanske LG Chem og indiske Infosys blandt de største negative bidragsydere. Den koreanske kemi- og batteriproducent LG Chem faldt med 13,9% i kvartalet. Faldet skyldes især planerne om at fusionere med søsterselskabet LG Life Sciences, der producerer produkter til medicinalindustrien og materiale til landbrugskemikalier. LG Chem vil udstede 6,5% nye aktier som betaling for LG Life Sciences. Prisen på LG Life Sciences svarer til en præmie på 3% i forhold til kursen før offentliggørelsen. LG Chem kom også med regnskab i kvartalet. Indtjeningen i kemi-delen var stærk, mens andre dele af forretning havde større tab end ventet. Det ventes, at der vil gå længere tid, før produktionen af batterier til elbiler bliver profitabel. Endelig udskød de kinesiske myndigheder godkendelsen af udenlandske batteriproducenters produktion af batterier til el-biler i Kina. Præferenceaktien koster 7x næste års indtjening. Det indiske IT-serviceselskab Infosys faldt med 11,5% i kvartalet. Infosys er et af de førende indiske IT-selskaber med næsten 200.000 medarbejdere. De sælger primært deres ydelser til kunder i USA og Europa. Infosys nedjusterede sine forventninger til årets omsætningsvækst fra 11,5-13,5% til 10,5-12%. Forventningerne til marginen blev fastholdt. Nedjusteringen skyldes især et svagt første kvartal, hvor væksten var bare 2,2%, blandt andet fordi en række større projekter var længere tid om at starte op end forventet. Flere ledende medarbejdere har samtidig forladt Infosys, hvilket har gjort markedet nervøst for, at nedjusteringen ikke bare var en enlig begivenhed. Selskabet har dog fortsat en solid ordrevækst og en stærk position i markedet. Aktien koster 15x næste års indtjening. Køb og salg Vi har i løbet af kvartalet investeret i Hindustan Zinc, der er et indisk mineselskab med eksponering til zink, bly og sølv. Selskabet er i gang med at udvide malmproduktionen med 44% og metalproduktionen med 20% over de næste 5 år. Hindustan Zink er en af de billigste producenter i verden og har 25 års reserver ved den nuværende produktion. Tidligere har selskabet været i stand til at finde nye miner, således at reserverne er vokset. Hindustan Zink har en stærk balance uden gæld og en stærk kontantstrøm, hvilket giver selskabet mulighed for at øge udbyttet. Zink markedet har de senere år været præget af jævn efterspørgsel og både midlertidige og permanente lukninger af miner. Markedet er således i balance med risiko for, at lagrene bliver tømte. Dette vil sandsynligvis føre til, at de nogle af de midlertidige lukkede miner bliver operative igen. Vi vurderer, at prisfastsættelsen er attraktiv, idet den handler til 11x indtjeningen og har en egenkapital forrentning på 20%. Værdiansættelse I investorbrevet for 3. kvartal 2015 analyserede vi værdiansættelsen af asiatiske aktier (Asien eksklusive Japan). Vi vil nu et år efter se på den opdaterede analyse og hvordan prisfastsættelsen ser ud i dag. Vi tager udgangspunkt i kurs / indre værdi. Altså den pris en investor skal betale for 1 krone af et selskabs egenkapital. For et år siden var konklusionen, at markedet var billigt og sandsynligheden for et godt afkast var relativ høj. Baseret på data fra de 20 foregående år havde man fået et positivt 12 måneders afkast i 89% af de tilfælde, hvor prisfastsættelsen var på samme niveau. 2 www.bankinvest.dk
Det seneste år har det asiatiske aktiemarked givet et afkast på 16,4% (kursstigning på 13,3% og udbytte på 3,1%). Værdiansættelsen, målt ved kurs / indre værdi, er dermed også steget. Markedet er dog fortsat billigere end det historiske niveau. Som det fremgår af nedenstående figur, handler det asiatiske marked til 1,49x kurs / indre værdi mod et langsigtet gennemsnit på 1,7x. Verdensindekset handler til 2,2x kurs / indre værdi altså 48% højere end det asiatiske indeks. Den højeste værdiansættelse var d. 29. september 2007, hvor indekset handlede til 2,9x. 94 % højere end dagens niveau. Den laveste værdiansættelse var d. 1. september 1998 midt i Asienkrisen. Her var kurs / indre værdi 0,8x, hvilket er 46 % lavere end dagens niveau. Vi har set på sammenhængen mellem kurs / indre værdi for det asiatiske aktiemarked og de næste 12 måneders afkast. Nedenfor ses to forskellige illustrationer af den historiske sammenhæng. I den første graf repræsenterer hver prik en månedlig observation og den kurs / indre værdi, der var i den måned, samt det afkast man fik de næste 12 måneder. I den anden figur er resultaterne summeret op i intervaller for kurs / indre værdi, og det afkast man historisk har fået. Afkast relativt til K/I de sidste 20 år (månedelige obervationer) Kurs / indre Gennemsnitligt afkast de næste 12 måneder Andel observationer med positivt afkast de næste 12 <1.0x 63% 100% 1.0-1.3 34,16% 89% 1.3-1.6 6,94% 65% 1.6-1.9 5,91% 65% 1.9-2.2-5,30% 47% 2.2-2.5-15,50% 27% >2.5-55,19% 0% Kilde: MSCI, Bloomberg Der ses tydeligt en sammenhæng mellem værdiansættelsen og afkastet de næste 12 måneder. Når man kan købe til en lav værdiansættelse, har man historisk kunne opnå betydeligt højere afkast og omvendt. Dog er det vigtig at gøre opmærksom på, at historiske afkast ikke er en garanti for fremtidige afkast. Som det ses på figurerne, er det især ved meget høje eller lave værdier for kurs / indre værdi, at der er en klar sammenhæng. Når kurs / indre værdi har ligget mellem 1,3-1,6x, som det gør nu, har der historisk været et positivt afkast i 65% af tilfældene de efterfølgende 12 måneder. Det gennemsnitlige afkast har været 6,9%. Siden sidste år er kurs / indre værdi steget fra 1,24 til 1,49, og markedet indregner dermed højere forventninger til selskabernes fremtidige udvikling. Men det nuværende niveau ligger fortsat i den lave ende, og sandsynligheden for positivt afkast er fortsat fornuftig ud fra et værdiansættelsesperspektiv. 3 www.bankinvest.dk
Siden sidste år har vi set en stabilisering i den økonomiske og politiske situation i en række Emerging Markets lande. Samtidig har forventningerne til selskabernes indtjening tilsyneladende ramt bunden i denne omgang. Sidste år var vi i en periode med faldende forventninger til selskabernes indtjening, mens vi i år har set stabile forventninger i første halvår og stigende forventninger i tredje kvartal. På selskabsniveau, hvor vi har vores primære fokus, er der også fortsat mange interessante muligheder for at finde undervurderede selskaber med stærke forretningsmodeller og gode fremtidsudsigter. Med venlig hilsen Rune Mosbech Redaktionen afsluttet den 30. september 2016. 4 www.bankinvest.dk
.Afkast og risiko Afkastudvikling 30-09-2013 =100 160 155 150 145 140 135 130 125 120 115 110 105 100 95 90 sep.13 mar.14 sep.14 mar.15 sep.15 mar.16 sep.16 Asiatiske Aktier Afkast 3 mdr ÅTD 1 år 3 år* 5 år* Risikonøgletal (5 år, ex post) Portefølje 10,1% 8,8% 15,0% 8,4% 9,5% Standardafvigelse 15,2% Benchmark** 9,0% 8,6% 15,8% 10,0% 10,8% Tracking Error 3,4% * Afkast over 1 år er annualiserede Sharpe Ratio 0,59 ** Benchmark er MSCI All Country Asia ex Japan inkl nettoudbytter i DKK. Information Ratio -0,35 BI Asset Management Fondsmæglerselskab A/S ( BankInvest ) Sundkrogsgade 7 2100 København Ø Tlf.: 77 30 90 00 E-mail: info@bankinvest.dk www.bankinvest.dk Disclaimer Oplysningerne i dette materiale skal alene anses som generel information. Der er således ikke tale om investeringsrådgivning eller en opfordring til køb eller salg af investeringsbeviser eller andre værdipapirer, og BankInvest påtager sig intet ansvar for dispositioner eller undladelser, som oplysningerne måtte danne grundlag for. Dette materiale indeholder oplysninger om historiske afkast, der ikke kan anvendes som pålidelige indikatorer for fremtidige afkast. Kursværdien kan endvidere blive formindsket eller forøget blandt andet som følge af markedsforhold, herunder udsving i valutakurserne. BankInvest anbefaler, at man læser vedtægter, prospekt og Central Investorinformation (CI) mv. inden eventuel investering foretages. BankInvest påtager sig intet ansvar for nøjagtigheden af de angivne informationer, hvad enten de er leveret af BankInvest selv eller hentet fra en ekstern kilde, og BankInvest forbeholder sig ret til at foretage justering af informationerne. BankInvest er ikke ansvarlig for dispositioner eller undladelser foretaget på baggrund af informationerne. Modtageren opfordres om nødvendigt til at søge bekræftelse af specifikke data og informationer. Vedtægter, prospekt og Central Investorinformation (CI) mv. samt anden supplerende information findes på www.bankinvest.dk. 5 www.bankinvest.dk