Flot regnskab fra Microsoft

MICROSOFT - REDUCER Flot regnskab fra Microsoft Microsoft nød i kvartalet især gavn af en flot performance for cloud. Omsætningen overraskede positivt, mens nettoresultatet kom ind under forventet. Renses for Nokiarelaterede aktiviteter og skatter, er alt dog som ventet. Microsoft kommer med en OK prognose for 1. kvt. 2015. Vi fastholder Reducer-anbefalingen. Flot regnskab: Overordnet voksede omsætningen med 17,5% år/år til USD 23,38 mia., hvilket var højere end analytikernes konsensusestimat på USD 23,01 mia. Nettoresultatet faldt 7,1% år/år til USD 4,61 mia. Nettoresultatet kom ind 6,8% under forventet. EPS kom ind på USD 0,58 vs. forventet USD 0,6. Det er dog ikke tydeligt, hvordan konsensus tog højde for performance samt omkostningen ved integrationen af Nokiaaktiviteterne. Ekskluderes Nokia-relaterede aktiviteter samt skatter, ville EPS have været USD 0,66, og alt er således som ventet. Microsoft Q4 2014 Overview Kilde: Microsoft & Bloomberg Regnskabs- og nøgletal Concensus (USDm) 4Q13R 4Q14R Growth Y/Y 4Q14E Difference Sales 19896 23382 17,5% 23012 1,6% EBITDA 7056 8351 18,4% 7255 15,1% Gross Margin 71,84% 67,52% -6,0% 68,91% -2,0% Net Income 4965 4612-7,1% 4948-6,8% FCF 4109 8184 99,2% 5352 52,9% EPS adjusted 0,66 0,58-12,1% 0,6-3,3% (USDm) 2013R 2014E 2015E 2016E Omsætning 266.236 265.116 290.668 300.398 Resultat af primær drift 41.214 57.366 52.435 55.374 Resultat før skat 37.193 52.897 47.857 51.777 EBIT margin 15,5% 21,6% 18,0% 18,4% ROE 9,1% 11,9% 10,3% 11,2% ROIC 7,3% 14,0% 11,0% 10,2% EPS 786 1.240 1.178 1.406 P/E 15,7 10,6 11,1 9,3 EV/EBITA 7,6 5,8 6,3 6,0 P/BV 1,2 1,2 1,1 1,0 Dividende 240,1 300,0 320,0 324,6 Dette er et ikkekomplekst produkt Fundamental vurdering Undervurderet Risiko Mellem Nyhedsstrøm Neutral 12 mdr.'s kursmål 36 Aktuel kurs 40 Shar e infor m ation High/low latest 12 m 41/31 Price trend (3/12 m) 8%/26% Relative to S&P 500 3%/7% Market value (USDm) 330.838 Free float 100% Avg daily vol (USDm) 1519,3 Reuters MSFT.AS Bloomberg MSFT US Pr ice tr end Microsoft Corp (US) S&P 500 42 40 38 36 34 32 30 a m j j a s o n d j f m a Source: Jyske Bank & Datastream --------------------------------------- Jyske Markets, Vestergade 8-16 DK-8600 Silkeborg Senior Analyst, Equity Research, Robert Jakobsen +45 89 89 70 44 - jrj@jyskebank.dk ----------------------------------- Denne investeringsanalyse er et uddrag af en analyse til professionelle kunder Vigtig investor information: Se venligst sidste side 1

I kvartalet nød Microsoft især gavn af en flot performance i deres cloudrelaterede produkter (Office 365, Azure mv.), som leverede en imponerende omsætningsvækst på 150% år/år og er nu på en 12 måneder runrate på USD 4,4 mia. Microsoft oplyste, at deres bruttomargin på cloud-løsningerne er stigende som følge af stordriftsfordele. Ud over cloud imponerede også SQL Server og Windows System Center med to-cifrede vækstrater. Alt i alt bekræfter Microsoft-resultatet, at erhvervskundernes købelyst er relativt sund, hvilket HP (Stærkt Køb) også bør nyde gavn af. I Microsofts forbrugerrelaterede divisioner imponerede især Bing med en 40% omsætningsfremgang og en forøget markedsandel på 130 basispunkter i USA (nu 19,2%). Microsoft stiler nu efter, at Bing bliver en profitabel forretning i 2016-regnskabsåret. Salget af Windows OEMlicenser steg 3% primært drevet af en 11% fremgang i Windows Pro, der typisk henvender sig til erhvervskunder. Lumia (smartphones) og Surface (tablets) er alle forretningsområder med plads til forbedringer. Microsoft har en stor opgave foran sig mht. at få etableret Lumia og Surface som seriøse markedsudfordrere. Hvad angår Lumia har Microsoft taget første skridt mht. at få tilpasset omkostningsbasen - 12.000 stillinger skal nedlægges i den netop opkøbte Nokia division. Vi forventer, at det bliver en dyr og langvarig fornøjelse, såfremt det skal lykkes Microsoft at få succes. Især økosystemet skal styrkes, og Microsoft skal have fundet en vej, der gør det muligt at konkurrere med de prisbillige Android-smartphones. Ift. Surface solgte Microsoft under 1 mio. tablets. Det var endda på trods af lanceringen af Surface Pro 3. Efter flere år i markedet har Microsoft stadigvæk kun lidt over 1% af det samlede marked. Eftersom Microsoft har en ambition om at blive en væsentlig hardwareleverandør, er der pres på CEO Satya Nadella med henblik på at levere fremskridt i de kommende år. OK prognose for 1. kvt.: For 1. kvt. 2015 guider Microsoft en omsætning på USD 22,05 (baseret på midtpunktet), hvilket er noget lavere end konsensus på USD 23,1 mia. Vi ser det som en konservativ udmelding. Vi forventer, at EPS-konsensusestimatet for 2015 regnskabet vil blive reduceret moderat i de kommende uger grundet en højere end forventet skattesats samt en skuffende performance for salget af smartphones. I 4. kvt. 2014 solgte Microsoft kun 5,8 mio. smartphones - et fald på 27% år/år. 2

Fastholder Reducer: Vi er imponerede over Microsofts momentum inden for cloud computing. Ligeledes er der kommet en ny tone efter CEO Satya Nadellas ankomst noget, restruktureringen på 18.000 ansatte understreger. Kombineret med en generelt stigende efterspørgsel efter IT-aktier har dette været drivkraften bag Microsofts kursstigning i år. Vi fastholder vores Reducer-anbefaling, idet vi finder den aktuelle prisfastsættelse uinteressant (E2015 EV/EBITDA og P/E på hhv. 9,1 og 15,7). Herudover er vi endnu ikke overbeviste om, at Microsoft hurtigt kan vende Nokia og Surface til profitable forretninger. Der er også fortsat usikkerhed om, hvorvidt PC-markedet er stabiliseret. Endelig er det værd at bemærke, at succesen for cloud-løsningerne på sigt vil blive på bekostning af de traditionelle løsninger. F.eks. er der få private, der både ønsker at abonnere på Office365 samt købe nye Office-licenser. Det gør sig gældende hos erhvervskunderne, da hovedargumentet for at skifte til cloud netop er at spare penge. 3

Overblik Microsoft Selskabsprofil Microsoft er verdens største og mest succesfulde softwarehus. I 2013 ventes en omsætning på knap USD 80 mia. samt en EBIT på USD 30 mia. Salget af Windows og Office programmerne har skabt Microsofts fundament. Men Microsoft har også ekspanderet ind i en række andre segmenter. Såsom infrastruktursoftware til erhvervskunder, business applikationer, cloud computing løsninger, internettjenester og computerspil. Forretningsområder som skaber ca. 35-40% af Microsofts totalsomsætningen og ca. 25% af EBIT. Ejerstruktur Øvrige 71% Bill Gates 9% Capital Research Managemen t 6% Vanguard 3% Steven Ballmer 4% Barclays Global Inv. 4% State Street Corp. 3% Omsætningsvækst og rentabilitet Omsætningsfordeling 50% 40% Home/Enter tainment 13% Microsoft Business 34% 30% 20% Server Tools 23% 10% 0% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Omsætningsvækst Overskudsgrad Client (Windows) 30% Fundamental vurdering Investeringscase Microsofts strategiske betydning hos kunderne er ofte Vanskelige markedsforhold og manglende Windows 8 momentum undervurderet blandt investorerne. På Microsofts investordag i er hovedårsagerne bag vores Reducer anbefaling på Microsoft. 2011 fremhævede COO Kevin Turner to eksterne undersøgelse, der begge rangerede Microsoft som den vigtigste leverandør af IT infrastruktur. Undersøgelser, der vel at mærke er baseret på svar fra virksomhedernes IT-ansvarlige (CIO's eller lignende). Begge undersøgelser viste, at Microsoft de seneste år har flyttet sig fra bunden i top 10 til nu #1. Microsoft er positioneret foran selskaber såsom Oracle, IBM, Cisco, Google, Dell, HP mv. Ligeledes er kundetilfredsheden øget mærkbart de seneste år. Alt i alt har Microsoft et stærkt fundament. Microsofts største udfordring er at sikre de forbliver relevante hos kunderne - på trods af at udfordrende trends såsom mobilitet og cloud computing. Kurstriggere Risikofaktorer Gode kvartalsregnskaber samt opjusteringer. Double dip. Succes i nye segmenter som f.eks. internetsøgning, Windows Skuffende kvartalsregnskaber. Phone (software til smartphones), cloud computing services Aftagende PC-enhedsvækst. osv. Erhvervskunderne holder igen med investeringerne. Succes med kommende produktopdateringer - især Windows 8 og Microsofts cloud computing strategi bliver en fiasko. Office 12. Linux samt andet open source software får succes på Microsoft sætter yderligere fokus på omkostningskontrol eller PC-platformen. sågar omkostningsreduktion. USD styrkes. Jumbo-dividende og/eller en aggressiv udmelding om tilbagekøb Totaltafkast aktien 2008-44,4% 2009 60,5% 2010-6,3% 2011-4,8% 2012 5,8% 2013 44,3% 4

Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må aktieanalytikere i Jyske Bank ikke handle i de aktier, hvor de har ansvaret for udarbejdelse af analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretningsrejser o.l. så må denne ikke handle den pågældende aktie på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan dog have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til det selskab, der analyseres. Analysen er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo. Jyske Banks aktieanbefalinger - aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for danske aktier (antal) 12 10 8 6 4 2 Fordeling af anbefaling for alle aktier (antal) 20 15 10 5 0 Stærkt Køb Køb Reducer Sælg 0 Stærkt Køb Køb Reducer Sælg Kilde: Jyske Bank Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere af følgende modeller: Discounted cash flow (fri likviditet), Economic Value Added og dividendemodel til bestemmelse af selskabets fundamentale værdi. Den fundamentale værdi sammenholdes med en relativ værdiansættelse ud fra nøgletal såsom P/E og EV/EBITA. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i aktiemarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. Risiko Investering i denne aktie er behæftet med risiko. Bevægelser i aktiemarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen i aktien. Se analysens forside for vores syn på risikoen for aktien. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles aktien i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. Er der tale om ADR e.l., er valutarisikoen forbundet med den valuta, som moderselskabet handles i. Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Der ud over kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. 5

Anbefaling Risikojusteret afkast Stærkt Køb >20% Køb 10-20% Reducer 0-10% Sælg <0% Kilde: Jyske Bank Aktieanbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Det forventede afkast er forskellen mellem den aktuelle kurs og vores 12 mdr.'s kursmål (kursmålet indeholder det forventede udbytte). Aktiemarkedet har historisk givet et afkast på omkring 10% (eksempelvis har det amerikanske aktiemarked givet et afkast på 10 % i perioden fra 1902 til 2011). Når vi bestemmer anbefalingen på en aktie bruger vi de 10% som estimat for afkastet på aktiemarkedet. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores kursmål. Det skal dog understreges, at det er anbefalingen, som er ankeret. En Købanbefaling er altså en Køb-anbefaling, indtil anbefalingen er ændret, også selvom kursstigninger har bragt kursen "for tæt" på kursmålet. De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at aktien vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. For uddybning af vores anbefalingsbegreber henviser vi til https://www.jyskebank.dk/_jb/commoninc/bin.asp?id=306063&src=anbefalingskategori.pdf. Private Banking Nord Toldbod Plads 1 9000 Aalborg Tlf: 89 89 30 23 Private Banking Midtvest St. Torv 1 7500 Holstebro Tlf: 89 89 06 60 Private Banking Sydvest Torvet 21 6700 Esbjerg Tlf: 89 89 98 31 Private Banking Østjylland Østergade 4 8000 Århus C Tlf: 89 89 96 55 Private Banking Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 7100 Vejle Tlf: 89 89 80 75 Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: +41 44 368 7373 Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 (0)495 456000 PBC Hamburg Tlf: +49 40 309 510 24 Private Banking København Vesterbrogade 9 1780 København V Tlf: 89 89 10 49 Private Banking Sjælland Nørregade 6 4100 Ringsted Tlf: 89 89 10 45 Private Banking Fyn Mageløs 8 5100 Odense C Tlf: 89 89 93 40 Private Banking Silkeborg Vestergade 8-10 8600 Silkeborg Tlf: 89 89 86 66 Private Banking Exclusive Vestergade 8-10 8600 Silkeborg Tlf: 89 89 76 01 Jyske Bank (France) Tlf : +33 493 39 39 00 Jyske Bank (Gibraltar) Ltd +350 20072782 Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: +45 89 89 62 32 6