Omkostninger ved pensionsopsparing. i markedsrenteprodukter set i. kundeperspektiv

Erhvervsøkonomisk Institut Cand.merc. finansiering Kandidatafhandling Forfatter: Ulrik Jørgensen Vejleder: Anders Grosen Omkostninger ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter set i kundeperspektiv Handelshøjskolen Århus Universitet 2008

Executive summary In the recent years the premium income for the market rate products in the Danish pension system has increased strongly. The total payments for Danish pensionsavings in 2006 were 102,5 billion. Of these the DKK. 44,4 billon, corresponding to 43% were paid in for the market rate products. This is a sharp increase from only 23% in 2000. The increase has primarily been due to increased payments for the Unit Link products in the Danish pension companies. In 2000 only 4,5% of the total pension payments were made for these products. In 2006 this share had increased to around 16%. The number of pension companies offering Unit Link products has also increased strongly from only 7 companies in 2000 to 16 companies in 2006. The Unit Link products often have a very complicated cost structure, which makes it difficult for the costumers to calculate the total costs and to compare the price of the different products. Therefore it is necessary to have relatively simple key indicators, which states the costs for a product in a comparable way. These do not exist at the moment and therefore a construction of these will help the costumers to get an overview of the costs of a market rate product. Furthermore it will make it easier for the pensionsavers to choose the product with the lowest costs. It is also relevant to shed light on the effect of the costumers costs on the saving at retirement. This will be done in this project where the problem formulation is as follows: What are the costumers yearly cost percent by pensionsaving in market rate products, and what effect do the costumers total costs have on savings at retirement? This problem is solved by constructing and calculating 3 costumer-oriented key cost indicators for the Danish market rate products without payment guarantee: - ÅOP kap States the yearly cost percent for portfolio management - ÅOP adm States the yearly cost percent for administration of the pension plan. - Samlet ÅOP (Total ÅOP) states the total cost percent for the pension plan. Both direct costs and indirect costs. The key indicator Total ÅOP is then calculated for an investment directly in stocks and bonds, using a strategy where you buy 3 different stocks for the net cash flow during the first 12 years of the term and bonds for the net cashflow during the last 28 years of the term. Then this level of Total ÅOP is compared to the level of Total ÅOP for the previous calculated indirect investments. This strategy implies that the stock portfolio contains only 3 stocks the first year, 6 stocks the second, 9 the third

year and so on until year 12 where the stock portfolio contains 36 stocks. Therefore there is a higher volatility in the portfolio in the first years. Even though the costs might be lower for direct investment and the costumers therefore have a higher expected return after costs it is still not evidence enough to conclude that the costumers always can expect higher savings at retirement. This is due to the higher volatility in the first years. Therefore it is necessary to simulate the development of the portfolio, to conclude whether the higher volatility is worth the lower costs. This is done by performing a Monte Carlo simulation. In some of the market rate products the costumers have the possibility to buy a so called payment guarantee. The analyzed payment guarantees in this project guarantees to pay possible negative returns to the costumer at retirement. These guarantees are valued calculating the present value of the payments from the guarantee to the costumer. This value is compared to the present value of the payments the costumer has to pay for the guarantee, to see whether it is worth the payments for the costumer. Finally the effect of the total costs on the savings at retirement is examined. This is done by comparing the savings at retirement for different levels of the key cost indicator Total ÅOP. Results: The two key cost indicators ÅOP Kap and ÅOP Adm are constructed as an average of the yearly cost percent. This makes these to indicators an approximation of the cost percent. The third key cost indicator Total ÅOP is constructed as follows: 1 Å 1 Å... 1 Å Where V pens = total expected savings at retirement, I=yearly payment made Expected return after tax ÅOP samlet = Total ÅOP This makes Total ÅOP an exact key indicator of the expected percentage cost after tax. For the analyzed products the average of ÅOP Kap is 0,94% and the average of ÅOP adm is 0,43%. Compared to the level of the key indicator, the variation is much higher in ÅOP adm. Total ÅOP is on average 1,01%. The Profile- and lifecycle products do almost always seem to have lower costs than the pure Unit Link product in the same company. When concluding this, it has to be taken into consideration, that trading costs and the use of external portfolio managers is not always stated in

the profile- and lifecycle products. However, this does not change the conclusion, that profile- and lifecycle products have lower administration costs, than the pure Unit Link product in the same company. Using direct investment Total ÅOP is around 0,01% - 0,1% and therefore much lower than for indirect investment. In fact the level is so much lower that it more than compensates for the higher volatility in the first years. The costumer can actually get a 22% higher saving in the lowest simulations at retirement using direct investment in Danish stocks and bonds. The price of the analyzed guarantees exceeds the value by a relatively big amount. The overcharge is higher if the costumers want a lower part of stocks in the portfolio. The value of the guarantee in PFA Invest is low because the costumer only can hold up to 50% stocks until 5 years before retirement, and thereafter the whole portfolio is switched to an average-rate-portfolio. The value of the guarantee in Danica Balance is low, because Danica pension has no obligation to take on any risks during the lifetime of the guarantee. Therefore Danica Pension has the opportunity to choose a low risk portfolio which minimizes the probability of the guarantee ending up in-the-money. Even though the payment guarantees are overpriced, the effect on Total ÅOP is relatively small compared to the large variation between the different products. The increase in Total ÅOP in PFA Invest and Danica Balance is 0,03% and 0,08% respectively. The costs have a big effect on the saving at retirement. A relatively low cost reduction can easily increase the saving at retirement by more than DKK 1 million. In an example where the costumer has 40 years to retirement, pays in DKK 30.000 in year 1 and increases this amount by 3% a year, the costumer will have an expected pension saving of DKK 5,57 mill. in Skandia Link and DKK 7,97 mill. in PFA Unit Link. This increase of DKK 2,4 mill. corresponds to a 43% higher pension saving in PFA Unit Link compared to a private costumer in Skandia Link. Using direct investment the expected saving at retirement will be around 4,6% - 6,8% higher than PFA Unit Link. In genereal the expected saving at retirement will increase by 30,3% for ongoing payments and 46,4% for a one-time-payment if the costumer has 40 years to retirement and Total ÅOP is reduced from 1% to 0%. If the reduction is from 2% to 0% the increase will be 53,5% and 78,3% respectively.

Indholdsfortegnelse 1. Indledning... 2 2 Oplæg... 3 2.1 Problemfelt... 3 2.2 Relevans... 6 2.3 Problemformulering... 7 2.4 Definitioner... 9 2.5 Besvarelse af problemformuleringen... 9 2.6 Projektdesign... 11 2.7 Afgrænsning... 13 3. Beskrivelse af de forskellige typer af markedsrenteprodukter.... 13 4 ÅOP i markedsrenteprodukter uden rentegaranti... 15 4.1 Omkostningsstrukturen i markedsrenteprodukter... 15 4.1.1 Omkostninger i investeringsforeninger... 15 4.1.2 Omkostninger i Unit Link ordninger... 16 4.1.3 Omkostninger i puljeordninger... 17 4.1.4 Omkostninger ved individuelt depot... 18 4.2. Konstruktion af ÅOP nøgletal... 19 4.2.1 ÅOP til kapitalforvaltning... 19 4.2.3 Samlet ÅOP... 24 4.3 Konstruktion af Excel regneark til beregning af forventet værdi af ordningen og ÅOP nøgletal... 25 4.4 Beregning af ÅOP nøgletal for markedsrenteprodukter... 28 4.4.1. Basisscenarie... 29 4.4.2 Sensitivitetsanalyse... 35 5 Direkte investering i aktier og obligationer... 44 5.1 Beregning af Samlet ÅOP ved direkte investering.... 46 5.2 Monte Carlo simulation ved direkte og indirekte investering... 50

6. Omkostninger til rentegarantier i Unit Link... 54 6.1 PFA Vandstandsgaranti... 54 6.2 Rentegaranti i Danica Balance... 58 6.3 Samlet ÅOP for Danica Balance og PFA Invest med rentegaranti... 62 7 Omkostningernes betydning for det udbetalte beløb... 63 8 Konklusion... 66 Litteraturliste... 70 Oversigt over bilag og appendiks... 73 1

Omkostninger ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter set i kundeperspektiv 1. Indledning I dette projekt søges det under hovedtemaet omkostninger ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter set i kundeperspektiv, at konstruere tre individuelle kundeorienterede omkostningsnøgletal for markedsrenteprodukter, der indeholder de relevante informationer for kunden om omkostningerne for det pågældende produkt. Det ene nøgletal vil angive omkostningerne til kapitalforvaltning. Det andet vil angive omkostningerne til administration af pensionsordningen og det tredje vil angive de samlede omkostninger for pensionsordningen. Det er tanken, at disse omkostningsnøgletal skal lette processen med at udvælge den pensionsordning med de laveste omkostninger for den enkelte kunde. Samtidig skal omkostningsnøgletallene også give den enkelte kunde et overblik over de omkostninger, kunden betaler. I projektet beregnes og sammenlignes disse omkostningsnøgletal for udvalgte danske markedsrenteprodukter. Der søges endvidere at belyse om omkostningerne til kapitalforvaltning med fordel kan spares ved at investere direkte i aktier og obligationer frem for indirekte investering gennem en kapitalforvalter. Herunder indgår en analyse af om den højere volatilitet i porteføljen i de første år af opsparingens løbetid opvejes af de lavere omkostninger. Det søges endvidere at belyse om omkostningerne til en eventuel rentegaranti med fordel kan spares. Dette gøres ved at værdifastsætte udvalgte rentegarantier og beregne kundens omkostninger til de pågældende rentegarantier. Endelig vil omkostningernes betydning for indeståendet på pensionstidspunktet blive belyst. Dette vil både ske med udgangspunkt i udvalgte produkter samt ved en mere generel belysning af omkostningernes betydning for indeståendet på pensionstidspunktet. Bagerst i dette projekt er vedlagt en cd, der indeholder de Excel filer og VBA koder, der er anvendt til beregningerne i dette projekt. Den vedlagte cd er opbygget med fire mapper. En til hver af afsnit 4-7. På cd en er der desuden en oversigt over Excel filerne derpå. 2

2 Oplæg 2.1 Problemfelt Det vigtigste formål med pensionsopsparing må med rimelighed kunne fastslås at være sikring af alderdomsforsørgelsen. Set fra den enkelte pensionsopsparers synspunkt betyder det, at det vigtigste ved pensionsordninger er, at de sikrer den størst mulige udbetaling i forhold til den valgte risiko givet et bestemt indbetalt beløb. Derfor er det yderst vigtigt, at en pensionsopsparer vælger det selskab med de laveste omkostninger for den ønskede investeringsprofil. Hermed sikres, at den størst mulige andel af indbetalingerne og afkastet forbliver på kundens pensionsopsparing, og der således opnås den største pensionsudbetaling. Der har i de senere år været en kraftig vækst i indbetalingen til markedsrenteprodukterne indenfor pensionsopsparing i Danmark. Indbetalingerne udgjorde i 2006 kr. 44,4 mia. ud af de samlede indbetalinger til pensionsopsparinger på kr. 102,5 mia., hvilket svarer til en andel på 43%. 1 Dette er en kraftig stigning fra kun 23 % i 2000. 2 Det er især Unit Link, der har vist en kraftig vækst. Fra at udgøre 4,5% af indbetalingerne i 2000 udgjorde de 16% i 2006. 3 Det er således blevet mere populært at vælge markedsrenteprodukter. Herunder er især populariteten af Unit Link steget. Antallet af selskaber, der udbyder Unit Link, er ligeledes steget kraftigt fra 7 i år 2000 til 16 i 2006. 4 En pensionsopsparer, der ønsker at spare op i en Unit Link ordning, har således mange valgmuligheder med hensyn til valg af selskab. Men hvilket selskab og produkt bør kunden vælge? Dette valg bør i høj grad afgøres af, hvilket selskab der kan skabe det højeste afkast efter omkostninger for den valgte risiko. I en analyse af om danske investeringsforeninger er performance persistente af konkluderer M. Christensen, at investorer ikke kan forudsige, hvilke investeringsforeninger der giver de bedste afkast ud fra de historiske afkast. 5 Samme konklusion nås af K.L. Bechmann 1 Tal vedrørende pengeinstitutordninger og samlede indbetalinger haves fra: Forsikring & Pension b. Tal vedrørende Unit link ordninger haves fra: Forsikring & Pension a: Det antages at alle indbetalinger til pensionsordninger i pengeinstitutter er markedsrenteprodukter - kr. 27,566 mia. + kr. 16,805 mia. = kr. 44,371 mia. (samlede indbetalinger er kr. 102,481 mia.) 2 Tal vedrørende pengeinstitutordninger og samlede indbetalinger haves fra: Forsikringsoplysningen 2002. Tal vedrørende Unit Link ordninger haves fra Forsikring & Pension a: (Det antages at alle indbetalinger til pensionsordninger i pengeinstitutter er markedsrenteprodukter) Kr. 2,602 mia. + kr. 13,372 mia. = kr. 15,974 mia. (samlede indbetalinger er kr. 57,729 mia.) 3 Forsikring & Pension a 4 Forsikring og pension a 5 Christensen, M Finans/Invest 2004 nr. 3 s. 16 3

m.fl. i en analyse af investeringsforeningers omkostninger og performance. I denne analyse konkluderes det desuden, at niveauet for administrationsomkostninger i investeringsforeningerne er persistent. 6 Det vil altså sige, at høje administrationsomkostninger i ét år betyder, at adm. omkostningerne med stor sandsynlighed er høje i det efterfølgende år. Disse resultater understreger vigtigheden for kunderne i, at der er lave omkostninger til kapitalforvaltning ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter. I en ren Unit Link ordning har kunden frit valg, blandt de fonde det pågældende selskab udbyder, til selv at sammensætte investeringsporteføljen. Hele afkastet på porteføljen tilskrives kundens konto. Kunden har således både mulighed for at opnå meget høje afkast og risiko for meget dårlige afkast. Eftersom det er kunden selv, der sammensætter porteføljen og bærer hele risikoen, betyder det, at kundens valg af selskab bør tage udgangspunkt i valgmulighederne i porteføljesammensætningen og omkostningerne i det pågældende selskab. Med hensyn til valgmulighederne i porteføljesammensætningen er det afgørende for en kunde, der ikke selv ønsker at forestå porteføljesammensætning og tilpasning, at der udbydes et passende profil- eller livscyklus produkt af selskabet. Såfremt kunden ønsker en ren Unit Link ordning, er det vigtigt, at der er mulighed for at vælge mellem flere fonde med forskellig investeringsprofil. Dette kan eksempelvis være danske aktier, europæiske aktier, emerging markets aktier, danske obligationer, europæiske obligationer, korte obligationerer, lange obligationer etc. Der er typisk mulighed for at vælge mellem 10 50 forskellige fonde i Unit Link selskaberne 7. Såfremt fondene har forskellig investeringsprofil, er dette antal fonde højt nok til at sikre en tilfredsstillende diversifikation af porteføljen samt tilpasning til den enkelte opsparers alder og risikoprofil. Det er således kundens omkostninger, der bør være afgørende for produktvalget. Det er derfor vigtigt for kunden, at der let og overskueligt kan foretages en sammenligning af omkostningerne i de forskellige selskaber, således at det billigste selskab kan udvælges. For at foretage en sammenligning af de samlede omkostninger er det nødvendigt, at der først foretages en opgørelse af de samlede omkostninger i hvert enkelt selskab. I dag er dette en mere eller mindre uoverskuelig proces for kunden. Det skyldes, at der eksisterer flere typer af omkostninger. En sammenligning af de samlede 6 Bechmann, K.L. m.fl Finans/Invest 2005 nr. 1 s. 15 7 Pensionsmarkedsrådet 2006, s. 5 4

omkostninger i de forskellige selskaber er derfor yderst vanskelig at foretage. Denne sammenligning vanskeliggøres yderligere af, at omkostningsstrukturen er varierende i selskaberne. Dette bemærkes også af Pensionsmarkedsrådet, der blandt andet når frem til følgende konklusion: Omkostningsstrukturerne i Unit Link selskaberne kan forekomme at være vanskelige at overskue og forstå for opsparerne. 8 Udover at sammenligne de forskellige Unit Link ordninger i forsikrings- og pensionsselskaber er det også vigtigt for kunden, at der er mulighed for at sammenligne omkostningerne med andre typer af markedsrenteprodukter. I analysen inddrages derfor også pengeinstitutternes puljeordninger og opsparing i individuelt depot. Opgørelse og sammenligning af omkostningerne i markedsrenteprodukterne vil dog lettes betydeligt ved brug af et fælles kundeorienteret omkostningsnøgletal i alle selskaberne, således at det selskab med de samlet set laveste omkostninger kan udvælges. Omkostningsnøgletallet skal være konstrueret således, at alle omkostninger kunden betaler direkte og indirekte til selskabet samt eventuelt en tredje part er indeholdt i nøgletallet. Der eksisterer ikke omkostningsnøgletal af denne type i dag i pensionssektoren. De eksisterende omkostningsnøgletal er udarbejdet på selskabsniveau og er derfor gennemsnitsnøgletal, der ikke er tilpasset den enkelte kunde eller nøgletal for selskabets omkostninger. Desuden indeholder nøgletallene oftest kun de traditionelle ordninger. Kundens eventuelle omkostninger til en tredje part er samtidig ikke medtaget i disse nøgletal. Ved pensionsopsparing i pengeinstitutternes puljeordninger og i forsikrings- og pensionsselskabernes Unit Link ordninger er der omkostninger til kapitalforvaltning. Disse omkostninger kan kunden spare ved selv at forestå kapitalforvaltningen. Dette gøres ved at oprette et individuelt depot og investere direkte i aktier og obligationer. Der vil dog - alt andet lige - opstå højere transaktions- og depotomkostninger ved denne form for pensionsopsparing, da det bliver nødvendigt for kunden med et højere antal værdipapirer i porteføljen for at opnå en tilfredsstillende diversifikation. Omvendt kan der argumenteres for, at det ikke er nødvendigt at indlede med en høj grad af diversifikation i porteføljen når investeringshorisonten er lang. Denne problemstilling er tidligere belyst af M. Møller m.fl. i et artikeludkast fra 2006. 9 I dette artikeludkast tages 8 Pensionsmarkedsrådet 2006, s. 60 9 Møller, M 2006; s. 2 5

udgangspunkt i en pensionsopsparer med en investeringshorisont på 50 år, der køber 3 aktier om året de første 12 år, og derefter køber obligationer for alle indbetalinger og udbytter. Efter 12 år vil den pågældende pensionsopsparer så have 36 aktier i porteføljen, hvilket M. Møller mfl. konkluderer er tilstrækkeligt til at opfylde kravet om en veldiversificeret portefølje. Som følge af lighedspunkterne er det således vigtigt for kunden, at omkostningerne ved denne form for pensionsopsparing let og overskueligt kan sammenlignes med omkostningerne i puljeordninger og Unit Link. I enkelte Unit Link ordninger har kunden mulighed for at købe en udbetalingsgaranti, således, at kunden modtager dækning fra pensionsselskabet, hvis der er negativt afkast af investeringsporteføljen på pensionstidspunktet. Kunden begrænses så i investeringsvalget, således at aktiverne skal opfylde nogle placeringsregler. Dette kan eksempelvis være krav om at aktieandelen ikke må overstige en vis grænse, og investering på bestemte markeder ikke må overstige en vis andel af porteføljen. Denne udbetalingsgaranti betaler kunden et årligt gebyr for. Det vil altså sige, at kunden betaler et årligt gebyr og samtidig må se sig begrænset i sine valgmuligheder og dermed tage til takke med et lavere forventet afkast. Der er flere interessante elementer i disse garantier: I) Hvad er garantierne værd? II) Hvor stor udbetalingsgaranti er kunden alene sikret med den lavere risiko der påtages i investeringsbegrænsningen? III) Hvad er sandsynligheden for at garantien kommer i pengene? IV) Kan der ved hensigtsmæssig konstruktion af investeringsporteføljen skabes en udbetalingsgaranti, således at kunden kan spare omkostningerne til garantien, men dog stadig have et element af garanti og herved opnå et højere indestående på pensionsordningen ved udløb? En tidligere analyse af udbetalingsgarantier i Unit Link ordninger foretaget af S. Jakobsen i 2002 viser, at disse garantier er meget dyre for kunden i forhold til den garantiens værdi. 10 2.2 Relevans Behovet for et kundeorienteret omkostningsnøgletal til markedsrenteprodukterne indenfor pension tydeliggøres med en artikel i Dagbladet Børsen, hvor blandt andet følgende er skrevet:.det er ikke lige meget hvor man placerer sin pensionsopsparing. Store forskelle på omkostningerne i Unit Link kan nemt kappe en halv mio. kr. af en ganske almindelig pensionsopsparing 11 Området har desuden haft 10 Jakobsen, S. Finans/Invest 2002 nr. 6; s. 6 11 Børsen den 9. Oktober 2006; sektion Investor s.2 6

politisk bevågenhed i den senere tid. Dette kommer til udtryk på Forsikring og Pensions årsmøde, hvor økonomi- og erhvervsminister Bendt Bendtsen udtaler følgende om åbenhed og gennemsigtighed i pensionsbranchen: Åbenhed er kommet for at blive. Ordsproget om, at den der lever skjult, lever godt, hører fortiden til. 12 Desuden er Finanstilsynet opmærksom på, at kunderne bør sikres tilstrækkelig information og bemærker samtidig, at der er lighedspunkter mellem Unit Link og puljepensionsordninger. Dette vises i følgende konklusion fra Rapport om målrettet information på det finansielle område : Arbejdsgruppen anbefaler, at der sker en samlet vurdering af reglerne om information og rådgivning af kunder, der enten etablerer Unit Link eller puljepensionsordninger 13. Disse artikler og udtalelser viser med tydelighed, at der er stor fokus på gennemsigtigheden indenfor markedsrenteprodukterne i pensionsopsparingen. Med hensyn til garantierne i Unit Link ordningerne har S. Jakobsen vist, at flere selskaber i 2002 opkrævede en betydelig overpris for flere af disse garantier. 14 Derfor er det relevant at se nærmere på, om dette stadig er tilfældet, og om kunden har andre muligheder for at skabe en garanti for en minimums udbetaling ved pensionsopsparingens udløb. Det relevante for kunden i sidste ende er indeståendet på pensionsopsparingen ved udløb. Derfor er det yderst vigtigt, at der foretages beregninger på, hvilken betydning kundens omkostninger og dermed også valg af produkt har på det opsparede beløb ved pensionering. 2.3 Problemformulering En pensionsopsparer der ønsker at spare op i et markedsrenteprodukt står således overfor følgende valg og problemstillinger i relation til omkostningerne: Skal der vælges Unit Link, puljeopsparing eller individuelt depot? Hvordan sammenlignes de samlede omkostninger i de forskellige selskaber og ordninger? Bør der vælges profilprodukt i Unit Link? Bør der vælges garanti i Unit Link? Hvilken økonomisk betydning får produktvalgene for den endelige pensionsopsparing? 12 Økonomi- og Erhvervsministeriet 2008 13 Finanstilsynet 2006; side 7 14 Jakobsen Svend;Finans/Invest 2002 nr. 6; s. 6 7

Kan det være fordelagtigt at vælge individuelt depot og helt eller delvist investere direkte i aktier og obligationer? Ovenstående søges besvaret i dette projekt ved belysning af nedenstående problemstillinger: Hvordan bør et omkostnings nøgletal for investeringsfonde konstrueres for at indeholde den relevante information for en pensionsopsparer? Hvordan bør omkostningsnøgletal for administrations omkostninger i markedsrenteprodukter konstrueres for at indeholde den relevante information for en pensionsopsparer? Hvad er den samlede årlige omkostningsprocent til kapitalforvaltning i ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter? Hvad er den samlede årlige omkostningsprocent til administratoren af pensionsordningen? Hvad er den samlede årlige omkostningsprocent ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter? Hvad er den samlede årlige omkostningsprocent ved helt eller delvis at investere direkte i aktier og obligationer? Hvordan skal direkte investering i aktier og obligationer foretages for at opnå en tilfredsstillende diversifikation i porteføljen? Hvad koster garantier i Unit Link og hvad er de værd? Hvilken betydning har omkostningerne til rentegarantien for den endelige pensionsopsparing? Hvilken betydning har valget af markedsrenteprodukt for den endelige pensionsopsparing? Disse problemstillinger søges belyst i dette projekt, der tager udgangspunkt i nedenstående problemformulering: Hvad er kundernes årlige omkostningsprocent ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter, og hvilken betydning har kundernes samlede omkostninger for den endelige pensionsopsparing? 8

2.4 Definitioner Gennem hele projektet anvendes følgende termer og definitioner: Markedsrenteprodukter: Unit Link, puljeordninger og individuelt depot. Unit Link: Markedsrenteprodukter for pensionsopsparing i forsikrings- og pensionsselskaber. Ren Unit Link: Unit Link uden begrænsning i investeringsvalget. Profil- og livscyklusprodukter: Markedsrenteprodukter i Unit Link selskaberne, hvor kunden vælger risikoprofil og pensionsselskabet står for placering af midlerne med udgangspunkt i den valgte profil og eventuelt kundens alder. ÅOP: Årlig Omkostnings Procent N: Antal år fra første indbetaling på pensionsordningen til pensionstidspunktet 2.5 Besvarelse af problemformuleringen Besvarelsen af problemformuleringen består af 5 dele. Disse 5 dele er afsnit 3-7 i det viste projektdesign i afsnit 2.6. I afsnit 3 foretages en overordnet beskrivelse af de forskellige markedsrenteprodukter og varianterne af disse. I afsnit 4 vil der indledningsvist blive foretaget en detaljeret beskrivelse af omkostningsstrukturen i de forskellige markedsrenteprodukter. Der foretages i denne sammenhæng også en beskrivelse af omkostningsstrukturen i investeringsforeninger, eftersom investeringsforeninger ofte anvendes til kapitalforvaltning i Unit Link ordninger. Formålet er at konstruere et omkostningsnøgletal, der kan anvendes hensigtsmæssigt til vurdering af omkostningerne i en investeringsforening, der indgår i en pensionsportefølje. Dette omkostningsnøgletal benævnes ÅOP til kapitalforvaltning (ÅOP Kap). Konstruktionen af dette omkostningsnøgletal foretages med udgangspunkt i en gennemgang af de to eksisterende omkostningsnøgletal for investeringsforeninger, ÅOP for investeringsforeninger og atp-rating TM. Efterfølgende konstrueres tre omkostningsnøgletal for markedsrenteprodukter. Det første omkostningsnøgletal indeholder de samlede omkostninger, der betales til kapitalforvaltning. Nøgletallet benævnes ÅOP til kapitalforvaltning (ÅOP Kap). Det andet omkostningsnøgletal indeholder de samlede omkostninger, der betales til 9

administratoren af ordningen. Nøgletallet benævnes ÅOP til administration af pensionsordningen (ÅOP Adm). Det sidste omkostningsnøgletal indeholder de samlede omkostninger kunden betaler direkte og indirekte til administratoren af ordningen og til en eventuel tredje part. Dette omkostningsnøgletal benævnes Samlet ÅOP. Der konstrueres således i alt 3 nøgletal. Disse omkostningsnøgletal beregnes herefter for et bredt udvalg af markedsrenteprodukter. For puljeordninger beregnes kun ét omkostningsnøgletal Samlet ÅOP. Grunden hertil er, at pengeinstituttet er både kapitalforvalter og administrator, og at der i puljeordninger ikke nødvendigvis skelnes klart mellem administrationsomkostninger og omkostninger til kapitalforvaltning. I afsnit 5 foretages der beregninger af Samlet ÅOP ved direkte investering. Samlet ÅOP ved direkte investering sammenlignes så med de i afsnit 4 beregnede Samlet ÅOP nøgletal. For at undersøge om det kan lade sig gøre at skabe en veldiversificeret investeringsportefølje i en pensionsopsparing ved direkte investering, og således spare omkostningerne til kapital forvaltningen foretages en Monte Carlo simulation af udviklingen i værdien af pensionsdepotet ved direkte og indirekte investering I afsnit 6 analyseres omkostningerne til udvalgte garantier i Unit Link ordningerne. Der foretages således en beskrivelse af garantierne samt en værdifastsættelse og omkostningsberegning set fra kundens synspunkt. Endelig beregnes Samlet ÅOP for de analyserede markedsrenteprodukter med rentegaranti. Dette nøgletal sammenlignes efterfølgende med Samlet ÅOP for de tilsvarende produkter uden rentegaranti for at undersøge i hvilket omfang Samlet ÅOP stiger når der købes en rentegaranti. I afsnit 7 analysers omkostningernes betydning for indeståendet på pensionstidspunktet. Med udgangspunkt i et konkret eksempel beregnes det, hvad indeståendet i kroner vil være for forskellige markedsrenteprodukter. Der laves desuden en mere generel beregning af, hvor meget indeståendet kan øges i procent ved at vælge et markedsrenteprodukt med en lavere Samlet ÅOP. Afsnit 8 er konklusionen på projekt. Her opsummeres resultaterne, således at problemformuleringen besvares kort og præcist i dette afsnit. 10

2.6 Projektdesign For at illustrere den netop beskrevne fremgangsmåde i projektet er der konstrueret et projektdesign der er vist på næste side. I hver enkelt boks er indhold og afsnitsnumre angivet. 11

1. Indledning 2. Oplæg 2.1 2.2 Relevans og problemfelt 2.3 Problemformulering Hvad er kundernes årlige omkostningsprocent ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter, og hvilken betydning har kundernes samlede omkostninger for den endelige pensionsopsparing? 2.4-2.8 Definitioner, besvarelse af problemformuleringen og afgrænsning 3. Kort beskrivelse af de forskellige typer af markedsrenteprodukter der er på markedet, samt en oversigt over hvilke varianter der udbydes. 4.1.1 Omkostninger i investeringsforeninger og tilpasning af ÅOP for investeringsforeninger. 4. ÅOP i markedsrenteprodukter uden rentegaranti 4.1.2 Omkostninger i Unit link ordninger. 4.1.3 Omkostninger i puljeordninger. 4.1.4 Omkostninger i individuelt depot. 6. Omkostninger til rentegarantier i Unit Link 6.1 PFA Vandstandsgaranti 4.2-4.3 Konstruktion af ÅOP nøgletal for pensionsopsparing i markedsrenteprodukter samt model til beregning af nøgletallene. 4.4 Beregning af ÅOP nøgletal for en række markedsrenteprodukter uden rentegaranti. 5.2 Rentegaranti i Danica Balance 5. Direkte investering i aktier og obligationer 5.1 Beregning af Samlet ÅOP ved direkte investering. 5.2 Monte Carlo simulation ved direkte og indirekte investering. 5.3 Beregning af Samlet ÅOP for Danica Balance og PFA Invest med rentegaranti. 7 Omkostningernes betydning for indeståendet på pensionsordningen på pensionstidspunktet. 8. Konklusion Besvarelse af problemformuleringen og generel opsummering af resultater. 12

2.7 Afgrænsning Det er hensigten med dette projekt at analysere omkostningerne i markedsrenteprodukterne og slutteligt nå frem til rationelle konklusioner for, hvad der er hensigtsmæssig adfærd for en pensionsopsparer. Problemstillinger, der vedrører om den enkelte kunde er kompetent til at foretage de rette valg og fravalg vedrørende sin pensionsopsparing, er dermed udenfor fokusområdet i projektet og behandles derfor ikke. Igennem hele projektet vises problemstillingerne fra en synsvinkel, der tager udgangspunkt i en kunde, der har taget beslutning om, at der ønskes en pensionsopsparing i et markedsrenteprodukt. Der indgår derfor ikke en analyse af de traditionelle gennemsnitsordninger, eller om indbetalingerne til pensionsordningen i det hele taget er fordelagtige for kunden. Der analyseres udelukkende på opsparingsperioden, hvilket vil sige frem til pensionering. Dermed afgrænses der fra en eventuel udbetalingsperiode. Af den grund tages der udgangspunkt i, at pensionsordningen ønskes udbetalt ved pensionering. Ligeledes medtages kundens øvrige pensionsopsparing og formue ikke i analysen, da fokusområdet er omkostningerne i de markedsrenteprodukter. Der afgrænses også fra at se på, om forsikring mod f.eks. død og tab af erhvervsevne kan have indflydelse på valget af pensionsprodukt. 3. Beskrivelse af de forskellige typer af markedsrenteprodukter. Generelt om markedsrenteprodukter Pensionsopsparing i markedsrenteprodukter vil sige, at kundens afkast er direkte afhængig af investeringsafkastet på en portefølje af aktiver. Denne form for forrentning af pensionsporteføljen benævnes markedsafkast og er modsætningen til traditionelle pensionsordninger, hvor kunden modtager en gennemsnitsforrentning, hvilket vil sige at afkast udjævnes over tid. 15 Unit Link i Forsikrings- og pensionsselskaber I Unit Link ordninger i forsikrings- og pensionsselskaber sammensættes kundernes investeringsportefølje som et miks af de fonde det pågældende Unit Link selskab udbyder. Fondene kan både være interne fonde, hvor det er selskabet selv, der er 15 Pensionsmarkedsrådet 2006; side 5 13

kapitalforvalter, og det kan være eksterne fonde, hvor det er en ekstern kapitalforvalter. Kunden har normalt valgmulighed mellem 10-50 forskellige fonde udbudt af mellem 5-10 forskellige udbydere. 16 I forsikrings- og pensionsselskaberne findes Unit Link produkterne i flere varianter. Varianten ren Unit Link udbydes af alle Unit link selskaberne i denne analyse. I en ren Unit Link ordning har kunden frit valg, blandt de fonde det pågældende selskab udbyder til selv at sammensætte porteføljen. Kunden har i en ren Unit Link ordning mulighed for at opnå et højere afkast end ved traditionelle pensionsordninger, men bærer til gengæld hele risikoen selv. Det betyder altså, at en kunde kan komme i en situation, hvor der opstår negativt afkast på porteføljen. En del selskaber tilbyder også at sammensætte og tilpasse porteføljen for kunden ud fra forskellige kriterier, der vælges af kunden. Selskaberne sammensætter porteføljen med udgangspunkt i kundens alder og/eller risikoaversion. Enkelte selskaber tilbyder også en rentegaranti. Kunden betaler så udover de sædvanlige gebyrer en procent del af opsparingen for at beskytte sig mod dårlige afkast. Rentegarantierne medfører en vis begrænsning for kunden i investeringsvalget, således at der ofte kun må investeres en vis andel af porteføljen i aktier. Puljeordninger Mange danske pengeinstitutter udbyder puljeordninger, der kan anvendes til pensionsopsparing. En puljeordning er en særlig indlåns konto, hvor kunden modtager en rente svarende til afkastet på den portefølje, der er investeret i fratrukket administrations- og handelsomkostninger. Kunden står således ikke som ejer af de underliggende aktiver. Indskud på både kapital- og ratepensionskonti dækkes fuldt ud af indskydergarantifonden. 17 Derfor er der ikke nogen risiko for at kunden mister sit indestående, såfremt pengeinstituttet går konkurs. Kunden har typisk 4-8 forskellige puljer at vælge imellem i et pengeinstitut der tilbyder puljeordninger. Alle puljeordningerne forvaltes af pengeinstituttet selv og kan både investere med udgangspunkt i risikoprofil og udvalgte markeder. Midlerne i en puljeordning kan investeres i aktier, investeringsforeninger, obligationer, indeksobligationer skatkammerbeviser, warrants og valuta. I stedet for direkte investering i værdipapirerne 16 Pensionsmarkedsrådet 2006; s. 5 17 LBK 1009 af 8. August 2007; 9 stk. 2. 14

kan der investeres eller hedges ved brug af futures, optioner og valutaterminsforretninger. 18 Opsparing i individuelt depot Pensionsopsparing i individuelt depot kan foretages i næsten alle danske pengeinstitutter. Her har kunden frit valg mellem alle fonde, aktier og obligationer der kan handles i det pågældende pengeinstitut. Dog er kunden underlagt den begrænsning at investeringer i et enkelt værdipapir på over kr. 44.500 ikke må udgøre mere en 20% af ordningens værdi. 19 4 ÅOP i markedsrenteprodukter uden rentegaranti I dette afsnit konstrueres og beregnes omkostningsnøgletallene ÅOP Kap, ÅOP adm og Samlet ÅOP. Der indledes med en beskrivelse af omkostningsstrukturen i de forskellige typer af markedsrenteprodukter. Herefter vil omkostningsnøgletallene blive konstrueret og endeligt beregnes de for udvalgte markedsrenteprodukter. 4.1 Omkostningsstrukturen i markedsrenteprodukter I Unit Link ordninger har pensionsselskaberne som nævnt i afsnit 3 udvalgt et antal fonde som kunden kan vælge imellem. De udvalgte kapitalforvaltere er ofte investeringsforeninger, hvorfor der indledes med en beskrivelse af omkostningsstrukturen i disse. Herefter følger Unit Link, puljeordninger og individuelt depot. 4.1.1 Omkostninger i investeringsforeninger I danske investeringsforeninger offentliggøres omkostningerne af investeringsforeningsrådet. 20 De enkelte foreninger oplyser hvor stor en procentandel af det samlede indestående, der anvendes til administrationsomkostninger og handelsomkostninger. Disse omkostninger dækker den løbende drift i investeringsforeningen. Der opstår desuden omkostninger i forbindelse med køb og salg af investeringsforeningsbeviser. Disse omkostninger får afdelingerne dækning for ved at opkræve emissionstillæg når en kunde køber beviser direkte af investeringsforeningen 18 Pensionsmarkedsrådet 2006, s. 20 19 Pensionsmarkedsrådet 2006, s. 20 20 Investeringsforeningsrådet 2007 15

og indløsningsfradrag når en kunde indløser beviserne i investeringsforeningen. Investeringsforeningerne skal oplyse det maksimale emissionstillæg og indløsningsfradrag en kunde kan komme til at betale ved køb og salg af beviser i afdelingen. 21 Der opstår således højere omkostninger for investor i købsåret og salgsåret. Der eksisterer i dag to officielle nøgletal til opgørelse af de samlede omkostninger i investeringsforeninger. Disse er ÅOP for investeringsforeninger og atprating TM. En beskrivelse af de to nøgletal foretages i afsnit 4.2.1. 4.1.2 Omkostninger i Unit Link ordninger I Unit Link ordninger i forsikrings- og pensionsselskaberne betaler kunden udover omkostningerne til kapitalforvaltning også omkostninger pensionsselskabet. Der er følgende fire forskellige typer af omkostninger: Omkostning Formål Beregning Omkostningstillæg Administrationsomkostninger Omlægningsomkostninger Kurtage Dækning af omkostninger vedrørende tegning m.m. Dækning af administrationsomkostninger ved Unit Link Dækning af administrationsomkostninger ved omlægning af porteføljen Dækning af handelsomkostninger i forbindelse med valg/omvalg af puljer, nyinvestering eller salg. Pct. Andel af forsikringens risikopræmie med tillæg af et fast beløb Pct. Andel af saldoen Pct. Andel af det handlede beløb Pct. Andel af det handlede beløb Tabel 1:Omkostninger i pensionsselskabernes unit link ordninger - Kilde: Finanstilsynet 2006, side 18 Tabel IV.1 I bilag 1 er omkostningsstrukturen i udvalgte danske Unit Link selskaber angivet. Ikke alle Unit Link selskaberne offentliggør omkostningsstrukturen på deres respektive hjemmesider. Udvælgelsen af selskaber afspejler derfor, hvilke selskaber der offentliggør omkostningerne på deres hjemmesider. Der er desuden taget kontakt til en række større kommercielle selskaber for at få oplyst omkostningsstrukturen. 21 Jf. http://www.ifr.dk/composite-939.htm 16

Det fremgår af bilag 1, at omkostningsstrukturen er meget varierende mellem selskaberne. Nogle selskaber opererer med høje indbetalingsomkostninger, hvor andre selskaber ikke opererer med indbetalingsomkostninger. Enkelte selskaber har højere indbetalingsomkostninger i en kortere årrække i begyndelsen af opsparingsperioden. Depotomkostningerne er for næsten alle selskaberne kendetegnet ved, at der er knækgrænser med faldende omkostningsprocent ved højere depotværdi. Nogle selskaber har kun en enkelt knækgrænse, mens andre selskaber opererer med flere knækgrænser. Der er desuden enkelte selskaber, der har fastsat minimum og maksimum gebyr for depotomkostningerne. Enkelte selskaber opkræver ikke depotomkostninger. Kundens faste gebyr til pensionsselskabet er ligeledes meget varierende imellem selskaberne. Nogle opkræver fast gebyr og andre gør ikke. Med hensyn til handelsomkostninger opkræver de fleste selskaber ikke omkostninger for kundens handel med fonde. Det skal dog nævnes, at kunden betaler omkostninger til kapitalforvalteren ved køb eller salg af fonde. Dette er emissionstillæg og indløsningsfradrag, som tidligere er beskrevet i afsnit 4.1 om omkostninger i investeringsforeninger. Pensionsselskaberne modtager provision fra kapitalforvalterne når pensionsselskabets kunder vælger at placere midler hos den pågældende kapitalforvalter. De fleste selskaber vælger at beholde denne provision selv, mens nogle enkelte vælger at indsætte denne provision på kundens konto. I nogle selskaber er det desuden muligt at købe en rentegaranti, hvorved kunden opnår garanti for en minimumsforrentning. I dette afsnit er disse garantier dog uden for fokus. En nærmere beskrivelse af rentegarantierne foretages derfor først i afsnit 6, der specifikt omhandler rentegarantier i Unit Link. Det bemærkes desuden, at nogle selskaber opkræver et individuelt gebyr for udbetaling af opsparingen til den/de begunstigede personer ved dødsfald i opsparingsperioden. 4.1.3 Omkostninger i puljeordninger I pengeinstitutternes puljeordninger betales alle omkostningerne oftest direkte til pengeinstituttet, hvilket i sig selv gør omkostningsstrukturen mere gennemskuelig. Der er dog også mulighed for at pengeinstitutterne kan placere puljemidlerne i investeringsforeninger, hvilket gør, at der så i lighed med Unit Link ordningerne betales indirekte omkostninger til kapitalforvaltning. I så fald betaler kunden for kapitalforvaltning 2 gange, da kunden først betaler for kapitalforvaltningen direkte ved betaling af puljeprovision. Herefter betaler kunden indirekte for kapitalforvaltning igen, 17

når investeringsforeningen fratrækker adm. omkostninger i afkastet. Kunden kan dog sikre sig mod dette ved at placere midlerne i puljer, hvor det er angivet i puljeordningens investeringsstrategi, at der ikke kan investeres i investeringsforeninger. 22 Alternativt er kunden tvunget til at gennemgå puljens beholdning af aktiver og selv søge oplysninger om eventuelle eksterne kapitalforvalteres omkostninger. Omkostningsstrukturen varierer generelt ikke meget i pengeinstitutternes puljeordninger 23. Der er derfor kun medtaget puljeordninger fra 2 banker i denne analyse. Omkostningsstrukturen i disse fremgår af bilag 2. Omkostningsstrukturen er i dette tilfælde umiddelbart identisk. De laveste administrationsomkostninger er ved at vælge korte danske obligationer og de højeste er ved at vælge udenlandske aktier. Ligesom det var tilfældet med Unit Link selskaberne opererer bankerne med knækgrænser i forbindelse med opkrævning af administrationsomkostninger. Danske Bank har inddelt administrationsomkostningerne i to grupper puljeprovision og grundgebyr. 4.1.4 Omkostninger ved individuelt depot Ved pensionsopsparing i individuelt depot betales der ligesom ved puljeordninger omkostninger direkte til pengeinstituttet. Såfremt der vælges investeringsforeninger eller andre forvaltede fonde i porteføljen, betales der desuden indirekte omkostninger til kapitalforvaltning ligesom ved Unit Link og puljeordninger. Såfremt kunden vælger at investere direkte i aktier og obligationer, opstår der således ikke indirekte omkostninger til kapitalforvaltning. Ved direkte investering betaler kunden dog omkostninger til markedet eller i nogle tilfælde til banken i form af et kursspread. Ved handel med aktier og obligationer er købskursen og salgskursen altid forskellig. Forskellen mellem købskursen og handelskursen betegnes kursskæring eller spread. Kursen på aktivet er (købskurs + salgskurs)/2. Derfor er der for kunden en indirekte omkostning ved at handle aktivet på halvdelen af dette spread. Denne omkostning betegnes det halve spread. Ved opsparing i individuelt pensionsdepot kan kundens omkostninger overordnet set inddeles i følgende 3 grupper: Omkostninger til handel, opbevaring samt et fast gebyr. De direkte omkostninger der opkræves af pengeinstituttet er vist i bilag 3. 22 Bekendtgørelse nr. 1464 af 13.12.2006 3 stk. 1 23 Pensionsmarkedsrådet 2006 s. 52 18

Ved gennemgang af de forskellige bankers omkostninger for handel med værdipapirer i individuelt depot, har det vist sig, at der er en meget lille forskel i omkostningsstrukturen og niveauet for hver enkelt gruppe af omkostninger. Derfor er der her kun vist de største samt de umiddelbart billigste udbydere. Det fremgår af tabellen, at der er forholdsvis lille variation i kurtage mellem de forskellige banker. Dog er der en større forskel i de samlede transaktionsomkostninger for kunden, da nogle banker udover kurtage opkræver et depotgebyr pr. transaktion. Der er desuden stor forskel i omkostningerne til kurtage ved handel gennem netbank eller ved handel igennem en af bankens filialer. Med hensyn til det faste gebyr er der nogle pengeinstitutter, der opkræver fast gebyr hvis der er obligationer eller udenlandske værdipapirer i depotet, og andre opkræver ikke et fast gebyr. Med hensyn til opbevaringsomkostninger er der forholdsvis stor variation i omkostningerne mellem pengeinstitutterne. Nogle pengeinstitutter opkræver ikke opbevaringsomkostninger, og nogle opkræver opbevaringsomkostninger som en procentdel af depotværdien og et enkelt pengeinstitut opkræver omkostningen som et fast gebyr pr. fondskode. For udenlandske værdipapirer er omkostningerne oftest betydeligt højere end tilsvarende danske værdipapirer. 4.2. Konstruktion af ÅOP nøgletal Konstruktionen af ÅOP nøgletallene til brug for pensionsopsparing i markedsrenteprodukter foretages ved at konstruere ét nøgletal af gangen. Der indledes med ÅOP Kap herefter følger ÅOP Adm og til sidst Samlet ÅOP. For hvert nøgletal indledes med en beskrivelse af relevante eksisterende nøgletal, en vurdering af disse til brug som ÅOP nøgletal til pensionsopsparing i markedsrenteprodukter og til sidst foretages konstruktionen af nøgletallet. Der er dog kun fundet relevante nøgletal til brug for konstruktion af ÅOP Kap. 4.2.1 ÅOP til kapitalforvaltning Der er fundet to relevante eksisterende nøgletal i forbindelse konstruktion af ÅOP Kap. Disse er ÅOP i investeringsforeninger og atp-rating tm. Der indledes derfor med en beskrivelse af disse, hvorefter der følger en evaluering af de to nøgletal som nøgletal til opgørelse af omkostninger til kapitalforvaltning ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter. Herefter konstrueres nøgletallet ÅOP til kapitalforvaltning. 19

Beskrivelse af ÅOP i Investeringsforeninger I sommeren 2007 blev omkostningsnøgletallet ÅOP i investeringsforeninger introduceret. Flere instanser har deltaget i konstruktionen af nøgletallet. Disse er: Finanstilsynet, Konkurrencestyrelsen, Forbrugerrådet, Forbrugerstyrelsen, Økonomi- og erhvervsministeriet, Finansrådet, Dansk Aktionærforening og Investeringsforeningsrådet. Nøgletallet er en skønsmæssig beregning af investors samlede omkostninger i procent af værdien af investeringen. Det er hensigten, at nøgletallet skal vise den årlige omkostningsprocent for den typiske investor i investeringsforeningsbeviser. Nøgletallet er derfor konstrueret under standardiserede forudsætninger og er således ikke et individuelt omkostningsnøgletal. De standardiserede forudsætninger er: 24 Investeringshorisont på 7 år. Maksimale emissionstillæg og indløsningsfradrag. Formlen for udregning af ÅOP for investeringsforeninger er som følger: ÅOP = Årlige administrationsomkostninger + Direkte handelsomkostninger ved løbende drift + (maksimalt emissionstillæg + maksimalt indløsningsfradrag) / 7. Beskrivelse af atp-rating TM atp-rating TM er en omkostningsindikator, der som navnet antyder, indikerer omkostningsniveauet for investeringsforeningernes afdelinger. En høj omkostningsindikator for den enkelte afdeling betyder, at afdelingen har et højt omkostningsniveau og en lav omkostningsindikator indikerer at afdelingen har et lavt omkostningsniveau. Indikatoren er udviklet af K.L. Bechmann og J. Rangvid og ser ud som følger 25 : 0,7. 0,3 æ Afdelingerne rates så ud fra omkostningsindikatoren og tildeles fra 1 til 5 kongekroner, hvor afdelingerne med de højeste omkostninger indenfor hver gruppe tildeles 1 kongekrone, og afdelingerne med de laveste omkostninger indenfor hver gruppe tildeles 5 kongekroner. 24 http://www.ifr.dk/show.asp?id=1522 25 Bechmann, K.L. m.fl Finans/Invest 2005 nr. 1 s. 16 formel (4) 20

Evaluering af ÅOP i investeringsforeninger og atprating TM som nøgletal til opgørelse af omkostninger til kapitalforvaltning ved pensionsopsparing i markedsrenteprodukter Det er hensigten med atp-rating TM, at give investorerne i investeringsforeninger et bedre beslutningsgrundlag på en let og gennemskuelig måde. 26 Det har resulteret i at forfatterne anvender en indikator til at rate afdelingerne ud fra. De samlede omkostninger opgøres således ikke i atprating TM. Af denne grund er atprating TM ikke et hensigtsmæssigt nøgletal til opgørelse af de samlede omkostninger til kapitalforvaltning i en pensionsopsparing. Af samme grund er nøgletallet heller ikke et godt udgangspunkt til konstruktion af et nyt nøgletal til dette formål. Alle omkostningerne i investeringsforeningen medtages i ÅOP for investeringsforeninger, og derfor virker dette nøgletal umiddelbart som et udmærket udgangspunkt at bygge videre på, når ÅOP Kap skal konstrueres. I en pensionsopsparing er investeringshorisonten ofte længere end de 7 år, der er fastsat som en statisk investeringshorisont ved beregning af ÅOP for investeringsforeninger. Investeringshorisonten vil dog variere fra ca. 5-10 år og helt op til 40-50 år for en pensionsopsparer. Dog kan den også være kortere for enkelte investeringer. Dette er tilfældet løbende indbetaling af præmier, og i tilfælde af at kunden omlægger sin portefølje løbende. Den høje variation i investeringshorisonten gør, at en statisk investeringshorisont ikke er hensigtsmæssig for en pensionsopsparer, når der skal beregnes et individuelt omkostningsnøgletal. Derfor bør der indbygges en dynamisk investeringshorisont i det eksisterende nøgletal ÅOP for investeringsforeninger. Den modificerede formel for ÅOP for investeringsforeninger ser herefter således ud: 27 Å.. æ ø, (1) Det vurderes, at det også i pensionsordninger er mest hensigtsmæssigt at anvende det maksimale emissionstillæg og indløsningsfradrag, da kunden ikke er garanteret mere fordelagtige kurser ved handel med beviserne. Dette har dog heller ikke den store betydning, da det senere i dette projekt vil blive vist, at emissionstillæg og indløsningsfradrag har minimal betydning for en pensionsopsparer med lang investeringshorisont og en køb-og-hold strategi. Denne modificerede formel for ÅOP 26 Bechmann, K.L. m.fl Finans/Invest 2005 nr. 1 s. 11 27 http://www.ifr.dk/composite-1522.htm 21