Numericable - Køb SFR køb godkendt Dette er en case anbefaling. Vi dækker selskabet så længe vi ser et kurspotentiale, der retfærdiggør en købsanbefaling. Ved en nedjustering til SALG vil vi som udgangspunkt stoppe vores dækning af selskabet. Dette er et komplekst produkt Anbefaling: De franske konkurrencemyndigheder godkender SFR akkvisitionen mod en række betingelser. Vi ventede en godkendelse og fastholder Køb. Vi fik et stærkt Q3 14 regnskab som viste at selskabet er i god gænge, herefter afventede vi afgørelsen fra de franske konkurrencemyndigheder. Den faldt ud som vi havde ventet, idet Numericables akvisition af Vivendi s mobildivision, SFR, blev godkendt. Godkendelsen to største betingelser kræver at Numericable skal frasælge kobbernetværk, Completel. Herudover skal Altice frasælge den mindre mobilenhed Outremer Telecom. Vi ser godkendelsen som kreditpositiv selvom den var ventet i markedet og betingelserne som acceptable. Numericable kerneaktivitet er højhastighedsforbindelser gennem optiske fiberforbindelser hvor et kobbernetværk er den tidligere infrastruktur og kan ikke tilbyde det samme hastighedsniveau. Ledelsen har tidligere udtalt at implementeringen af SFR kan påbegyndes ca. en måned efter en eventuel godkendelse. De forventede synergier vil indtræffe i de kommende kvartaler, hvorfor vi forventer den positive tendens vil fortsætte for Numericable. Vi gentager Køb på Numericable s 222 udstedelse Køb: EUR 5.375 % 222- XS128956222 EUR mio. 213 214E 215E Omsætning 11,472 11,61 11,9 EBITDA 3,223 3,262 3,343 Just. Gearing 3.6x 4.9x 4.x 5.375 % 222 5 4 3 2 5-214 8-214 Spænd Kilde: Jyske Bank & Bloomberg Jyske Markets Vestergade 8-16 DK - 86 Silkeborg Kurs 11 15 1 95 Udstedelse Anb. Risiko Pris Rente Anm.: Hvis obligationen er på stærkt køb, køb eller hold vises ask kurs/yield. Hvis på sælg vises bid kurs/yield. *Gennemsnitlig rating. Kilde: Bloomberg. Bid Spænd Bid Spænd Target Bid Pris target Forv.12M Afkast Rating* EUR 5.375 % 222 Køb Medium 14.88 4.4% 44 49 14.31 4.6% B+ Analytiker: Rasmus Justesen Virksomhedsobligationsanalytiker +45 89 89 76 86 rasmus.justesen@jyskebank.dk Dette er en investeringsanalyse. Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side. 1
Overblik Virksomhedsprofil Numericable er den eneste kabeloperatør i Frankrig og indehaver af et af de mest højteknologiske fibernetværk i Europa. Deres netværk dækker 35 % af de franske husstande, hovedsageligt de tætteste bebyggede områder. Med købet af SFR har Numericable adgang til 22 mio. mobilkunder Numericable sidder på 7 % af markedet indenfor højhastighedssegmentet De udbyder primært kabel-tv som enkelte abbonement og pakkeløsninger som kombinerer kabel-tv, internet, fastnet- og mobiltelefoni til private og små forretningsdrivende og har de udover forskellige arrangementer med andre telekommunikationsvirksomheder. Indtjening fordelt på segmenter (EBITDA) 1H'13 Omsætning fordelt på segmenter 15% 24% 61% B2C B2B Engros Nettogæld og netto gearing 17% 16% 67% B2C B2B Engros EUR mio. 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, Nettogæld Gearing 213 214E 215E 216E 217E 6x 5x 4x 3x 2x 1x x Klausuler Dividende udbetalinger er tilladt under den nuværende Senior Facilitet op til det beløb af overskydende cash flow, plus likvider, så længe gearingen af selskabet er over 3,5xUdstedelsen kan førtidsindfries: 5.15.217 til kurs 14.31 5.15.218 til kurs 12.688 5.15.219 at 11.344 5.15.22 at 1. Styrker og Muligheder Højkvalitets netværks infrastruktur.den eneste kabeloperatør i Frankrig og markedsleder inden for højhastighedsbredbånd med en markedsandel på 7%. I en god position til at imødekomme voksende efterspørgsel efter højhastighedsforbindelser Fusion med SFR vil lede til betydelige synergier.tv tilbyder nøgle fordel - LA Box + Indhold. Højt ARPU niveau. Anbefaling Vi anbefaler vores investorer at købe Numcab EUR 5,375 % 222, idet vi ser følgende investeringscase:1) Vi ser en stigende efterspørgsel efter selskabets produkter, idet de har en fordel i deres infrastruktur2) Selskabets ledelse har fokus på gældsnedbringelse, hvor den finansielle gearing skal ned på 4,x i løbet af det kommende år. Målsætningen er mellem 3.5x-4.x.3) Vi forventer et positivt ratingpres fra både Moody's og S&P over de kommende 12 mdr. 4) S&P ser en recovery på 5%-7%. Svagheder og Trusler Forøget konkurrence fra større spillere på det franske marked.generel økonomisk afmatning i Frankrig.Faldende disponible indkomster i Frankrig.Hård priskonkurrence.fald i fastnetskundebasen 2
Q1'1 Q2'1 Q3'1 Q4'1 Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4'11 Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4'12 Q1'13 Q2'13 Q3'13 Q4'13 Q1'14 Q2'14 Q3'14 28.1.214 Grafer ARPU per måned EUR Individuelle RGU's EUR'' 44 42 4 38 36 34 4 35 3 25 2 15 1 5 TV Internet Fastnet Mobil telefon Total RGU's ARPU pr. måned 29 21 211 212 213 H1'14 Kilde: Jyske Bank og Bloomberg 3
Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må aktieanalytikere i Jyske Bank ikke handle i de aktier, hvor de har ansvaret for udarbejdelse af analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretningsrejser o.l. så må denne ikke handle den pågældende aktie på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan dog have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til det selskab, der analyseres. Analysen er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Der ud over kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Jyske Banks virksomhedsobligationsanbefalinger aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for virksomhedsobligationer (antal) 25 2 15 1 5 STÆRKT KØB KØB HOLD SÆLG Kilde: Jyske Bank Finansielle modeller Jyske Bank modellerer den forventede udvikling for det analyserede selskabs resultatopgørelse og balance. Baseret herpå udregnes en række nøgletal for selskabet, som holdes op mod sammenlignelige selskaber og selskabets egen historik. Herfra udleder vi hvilket spænd obligationerne vil handle på fremover. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i virksomhedsobligationsmarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. Risiko Investering i denne virksomhedsobligation er behæftet med risiko. Risikoen kan direkte måles via det spænd obligationen handler til ifht. en risikofri investering med samme løbetid. Spændet afspejler bl.a. konkurssandsynligheden, recovery rate og likviditeten i virksomhedsobligationen. Bevægelser i kreditmarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen på obligationen. Se analysens forside for vores syn på risikoen for virksomhedsobligationen. Risikoen på virksomhedsobligationen angives som henholdsvis Meget Lav, Lav, Mellem, Høj eller Meget Høj og er relativ til High Yield marked for virksomhedsobligationer. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles virksomhedsobligationen i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. 4
Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Ved en Køb anbefaling eller en Stærkt Køb anbefaling forventer vi, at en investering i obligationen giver et bedre afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt. Omvendt forventer vi, at en investering i obligationen giver et dårligere afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt ved en SÆLG anbefaling. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores afkastmål. De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at obligationen vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Handelsstørrelser Handel i markedet for erhvervsobligationer kan kun ske i en handelsstørrelse på minimum EUR 1.. Dvs., at man kan handle erhvervsobligationer i en handelsstørrelse på fx EUR 11. eller EUR 12., men aldrig i en handelspoststørrelse på eksempelvis EUR 99.. Ved delvis indfrielse eller videresalg er der risiko for at stå med en residual, der ikke kan handles i markedet uden supplerende tilkøb. På transaktioner før 1. april 214 kan en eventuel residual handles med Jyske Bank som modpart. Man skal dog være opmærksom på, at man i dette tilfælde ikke kan flytte depotet til et andet pengeinstitut, og at man får kreditrisiko på Jyske Bank. Private Banking Nord Toldbod Plads 1 9 Aalborg Tlf: 89 89 3 23 Private Banking Midtvest St. Torv 1 75 Holstebro Tlf: 89 89 6 6 Private Banking Sydvest Torvet 21 67 Esbjerg Tlf: 89 89 98 31 Private Banking Østjylland Østergade 4 8 Århus C Tlf: 89 89 96 55 Private Banking Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 71 Vejle Tlf: 89 89 8 75 Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: +41 44 368 7373 Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 ()495 456 PBC Hamburg Tlf: +49 4 39 51 24 Private Banking København Vesterbrogade 9 178 København V Tlf: 89 89 1 49 Private Banking Sjælland Nørregade 6 41 Ringsted Tlf: 89 89 1 45 Private Banking Fyn Mageløs 8 51 Odense C Tlf: 89 89 93 4 Private Banking Silkeborg Vestergade 8-1 86 Silkeborg Tlf: 89 89 86 66 Private Banking Exclusive Vestergade 8-1 86 Silkeborg Tlf: 89 89 76 1 Jyske Bank (France) Tlf : +33 493 39 39 Jyske Bank (Gibraltar) Ltd +35 272782 Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: +45 89 89 62 32 5