A. P. MØLLER - SÆLG Bedre volumen men containeropsvinget stadig langt væk Vi fastholder vores forsigtige holdning: Maersk-aktien er steget pga. 1) den generelle stigning i de cykliske aktier, som kan stoppe når som helst, 2) håb om yderligere frasalg af aktiver til gode priser, som vi tvivler meget på, og 3) håb om store P3- netværksbesparelser, som vi tror bliver mindre og af kort varighed. Vi justerer vores model for at afspejle bedre volumen og beskedne besparelser P3-Network, men det opvejes af mindre optimistiske rateforventninger (se tabel med estimater nedenunder). I 2014 vil verdens containerflåde vokse med næsten 10% (før skrotning) og med 6% vækst i efterspørgslen vil ubalancen i container markedet uden tvivl forværres yderligere. Fundamental valuation Fair Risk Average News flow Neutral 12-month target price 53000 Closing price 64450 Shar e infor m ation High/low latest 12 m 66700/39960 Price trend (3/12 m) 20%/41% Relative to OMXC20 12%/14% Market value (DKKm) 277.252 Free float 58% Avg daily vol (DKKm) 254,5 Reuters MAERSKB.CO Bloomberg MAERSKB DC Vi finder at det ubalancerede containermarked og de kommende store investeringer indenfor Maersk Oil gør aktien uattraktiv. Vores EBITDAprognose for Line for 2014 lyder nu på USD 4,3 mia. (3,4) mod en måske let forældet konsensus på USD 3,97 mia. Pr ice tr end 67962 62962 57962 52962 A.P. Møller - Mærsk B OMXC20 Cap 47962 42962 Accounting figures and key figures (DKKm) 2012R 2013E 2014E 2015E Sales 342.058 327.149 284.248 308.624 Operating profit 46.893 44.591 65.336 58.244 Results before taxes 42.517 40.354 60.520 53.316 EBIT margin 13,7% 13,6% 23,0% 18,9% ROE 10,8% 8,8% 13,1% 10,9% ROIC 10,0% 7,7% 12,4% 10,2% EPS 4.960 4.364 7.210 6.667 P/E 13,0 14,8 8,9 9,7 EV/EBIT 7,8 8,3 5,6 6,3 P/BV 1,3 1,3 1,1 1,0 Dividend 1.208,4 1.308,4 1.408,4 1.508,4 37962 j f m a m j j a s o n d j Source: Jyske Bank & Datastream --------------------------------------- Jyske Markets, Vestergade 8-16 8600 Silkeborg Senior aktieanalytiker, Frans Høyer +45 89 89 70 33 - frans.hoyer@jyskebank.dk ----------------------------------- Denne investeringsanalyse er kun til professionelle investorer. Vigtig information til investorer: Se venligst den sidste side. 1/7
Tegn på stærk volumen og svage rater i 4. kvt. '13 Det første signal om de faktiske forretningsbetingelser i 4. kvt. '13 kom i fredags i OOCL's opdatering. Justeret for OOCLs mindre eksponering mod stærk volumen og svage rater på Asien-Europa-ruten tyder den på en 4 % volumen stigning og en 5 % ratenedgang k/k for Maersk Line. Det skal sammenlignes med vores forventninger om -4 % volumen og -1 % rater. Maersk Line vs. konkurrenters volumen* Maersk Line vs. konkurrenters rater* Maersk Line rater ** vs. indeks og konsensus * 4. kvt. 13 forventninger før justeringer * 4. kvt. 13 og 2014 forventninger efter justeringer Kilde: CCFI, SME Direkt, selskabsdata og Jyske Bank estimater Disse justeringer på vort EBITDA forventning for Maersk Line giver en positiv nettoeffekt på USD 50 mio., hvilket fører til en EBITDA på USD 831 mio. (715) i 4. kvt. '13 mod konsensus på USD 749 mio. pr. 5. december 2013. For 2014 reducerer vi vores forventninger til raterne fra USD 1.385 til USD 1.350 efter USD 1.318 i 2013, og for 2015 fra USD 1.435 til USD 1.400, hvilket koster omkring USD 660 mio. i omsætning i 2014 og 2015. 2/7
Vi indregner nu besparelser på USD 400 mio. fra P3- Network Selvom vi fortsat er skeptiske mht. om P3-Network kan levere et varigt løft i rentabiliteten, så ser vi mulighed for en midlertidig gevinst, da besparelserne kan komme hurtigere end det konkurrencemæssige pres udhuler priserne. Vi justerer vores model til at afspejle en gradvis stigning i besparelserne fra 3. kvt. '14 til 2. kvt. '15 svarende til USD 400 mio. pr. år eller 1,6% af omsætningen i Maersk Line. Vi fastholder vores estimater for APM Terminals baseret på, at selvom nogle af besparelserne fra P3-Network vil afspejle lavere priser i havnene, så vil APMT opveje disse med operationelle forbedringer. Estimatændringer Prior estimate New estimate Change in % (DKKm) 2013E 2014E 2015E 2013E 2014E 2015E 2013E 2014E 2015E Revenue 325.985 285.043 309.345 327.149 284.248 308.624 0,4% -0,3% -0,2% EBITDA 68.097 75.051 81.751 68.396 73.622 81.484 0,4% -1,9% -0,3% EBIT 44.291 66.765 58.511 44.591 65.336 58.244 0,7% -2,1% -0,5% Profit before tax 40.055 61.949 53.583 40.354 60.520 53.316 0,7% -2,3% -0,5% Net result 20.319 37.495 30.376 20.618 36.066 30109 1,5% -3,8% -0,9% Growth in sales -4,7% -12,6% 8,5% -4,4% -13,1% 8,6% 0,3 p.p. -0,6 p.p. 0,0 p.p. EBIT-margin 13,6% 23,4% 18,9% 13,6% 23,0% 18,9% 0,0 p.p. -0,4 p.p. 0,0 p.p. Kilde: Jyske Bank Håb om yderligere frasalg synes allerede fuldt indregnet Vi tvivler også på, at Maersks tilbageværende ikke-kerne aktiver (bogført værdi på omkring USD 13 mia.) vil resultere i mere end moderate gevinster og langt fra nok til at retfærdiggøre en nævneværdig andel af den stigning på USD 8 mia. i selskabets markedsværdi, som er sket siden nyheden om frasalget af Dansk Supermarked blev kendt. Dette frasalg til en præmie på USD 3 mia. i forhold til indre værdi på USD 3 mia., hvilket fik os til at opjustere vores kursmål fra DKK 49.000 til DKK 53.000, var exceptionelt. 3/7
4/7
5/7
Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse. Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må aktieanalytikere i Jyske Bank ikke handle i de aktier, hvor de har ansvaret for udarbejdelse af analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretningsrejser o.l. så må denne ikke handle den pågældende aktie på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan dog have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til det selskab, der analyseres. Analysen er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo. Jyske Banks aktieanbefalinger - aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for danske aktier (antal) Fordeling af anbefaling for alle aktier (antal) 14 12 10 8 6 4 2 20 15 10 5 0 Stærkt Køb Køb Reducer Sælg 0 Stærkt Køb Køb Reducer Sælg Kilde: Jyske Bank Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere af følgende modeller: Discounted cash flow (fri likviditet), Economic Value Added og dividendemodel til bestemmelse af selskabets fundamentale værdi. Den fundamentale værdi sammenholdes med en relativ værdiansættelse ud fra nøgletal såsom P/E og EV/EBITA. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i aktiemarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. Risiko Investering i denne aktie er behæftet med risiko. Bevægelser i aktiemarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen i aktien. Se analysens forside for vores syn på risikoen for aktien. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles aktien i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. Er der tale om ADR e.l., er valutarisikoen forbundet med den valuta, som moderselskabet handles i. Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Der ud over kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. 6/7
Anbefaling Risikojusteret afkast Stærkt Køb >20% Køb 10-20% Reducer 0-10% Sælg <0% Kilde: Jyske Bank Aktieanbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Det forventede afkast er forskellen mellem den aktuelle kurs og vores 12 mdr.'s kursmål (kursmålet indeholder det forventede udbytte). Aktiemarkedet har historisk givet et afkast på omkring 10% (eksempelvis har det amerikanske aktiemarked givet et afkast på 10 % i perioden fra 1902 til 2011). Når vi bestemmer anbefalingen på en aktie bruger vi de 10% som estimat for afkastet på aktiemarkedet. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores kursmål. Det skal dog understreges, at det er anbefalingen, som er ankeret. En Køb-anbefaling er altså en Køb-anbefaling, indtil anbefalingen er ændret, også selvom kursstigninger har bragt kursen "for tæt" på kursmålet. De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger, da afkast efter omkostninger, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at aktien vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. For uddybning af vores anbefalingsbegreber henviser vi til https://www.jyskebank.dk/_jb/commoninc/bin.asp?id=306063&src=anbefalingskategori.pdf. Investeringscenter Nord Toldbod Plads 1 9000 Aalborg Tlf: 89 89 30 23 Investeringscenter Midtvest St. Torv 1 7500 Holstebro Tlf: 89 89 06 60 Investeringscenter Sydvest Torvet 21 6700 Esbjerg Tlf: 89 89 98 31 Investeringscenter Østjylland Østergade 4 8000 Århus C Tlf: 89 89 96 55 Investeringscenter København Vesterbrogade 9 1780 København V Tlf: 89 89 10 49 Investeringscenter Sjælland Nørregade 6 4100 Ringsted Tlf: 89 89 10 45 Investeringscenter Fyn Mageløs 8 5100 Odense C Tlf: 89 89 93 40 Investeringscenter Silkeborg Vestergade 8-10 8600 Silkeborg Tlf: 89 89 86 66 Investeringscenter Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 7100 Vejle Tlf: 89 89 80 75 Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: +41 44 368 7373 Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 (0)495 456000 PBC Hamburg Tlf: +49 40 309 510 24 Jyske Bank (France) Tlf : +33 493 39 39 00 Jyske Bank (Gibraltar) Ltd +350 20072782 Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: +45 89 89 62 32 7/7