TEMATISKE INVESTERINGER DEN GODE NATIONALIST OG INVESTERINGSCYKLUSSEN

Transkript

1 TEMATISKE INVESTERINGER DEN GODE NATIONALIST OG INVESTERINGSCYKLUSSEN KVARTALS- ORIENTERING NR

2

3 Indholdsfortegnelse 04 Leder 06 Tematiske investeringer 10 Den gode nationalist og investeringscyklussen 12 Forventninger til aktiemarkedet 14 Globale Aktier KL 16 Globale Aktier Etik KL 18 Stabile Aktier KL 20 Danmark KL 22 Asien KL 24 Emerging Markets KL 26 Én grundfilosofi syv afdelinger 27 Investeringsforeningen C WorldWide

4 Leder Kære investor De fundamentale forhold styrer igen Den globale økonomi er fortsat i fremgang og skaber et godt fundament for en positiv udvikling i selskabernes indtjening. Valgsejren i Frankrig til Macron har givet investorerne større tiltro til reformer og fremgang for hele Europa. Dette har styrket euroen ca. 6 pct. over for dollaren, hvilket medvirkede til et samlet lille negativt afkast på de globale aktiemarkeder i andet kvartal, når vi omregner til danske kroner. Således faldt verdensindekset målt i danske kroner 2,2 pct. i kvartalet. Omvendt lykkedes det i seks af vores syv afdelinger via gode investeringer at skabe positive afkast. En vigtig faktor hertil er vores aktievalg, og at markedet, modsat udviklingen i 2016, nu har vendt fokus tilbage mod selskaber, der strukturelt øger indtjeningen. Et eksempel er amerikanske Visa, som er vores næststørste investering i afdeling Globale Aktier med en vægt på ca. 7 pct. I 2016 øgede Visa indtjeningen knap 10 pct., men aktien var stort set uforandret i et ellers stigende marked. Omvendt er aktien her i første halvår steget ca. 20 pct. målt i US dollar. Vi ser således, at investorerne nu igen værdiansætter ud fra fundamentale værdier. Samtidigt har de råvarerelaterede sektorer, hvor vi stort set ikke har nogen eksponering, i år har haft den dårligste kursudvikling. Vi ser ligeledes fortsat en god kursudvikling inden for temaet Connected Lives. Det bliver mere og mere åbenlyst, at væksten er inden for den digitale økonomi, hvor mange forretningsmodeller baseret på den såkaldte gamle økonomi er pressede. Amazon. com er ja nærmest et skræmmende eksempel på dette, hvor den traditionelle detailhandel i USA er voldsomt presset af den digitale konkurrence. I kvartalet gjorde Amazon.com sit indtog på dagligvaremarkedet med opkøbet af supermarkedskæden Whole Food. Vi ser samme fænomen på mediemarkedet, hvor Google og Facebook tager al væksten inden for annoncemarkedet. Mange af disse aktier er steget meget, men den digitale økonomi er i sagens natur ikke et midlertidigt fænomen, og vi tror ikke, at væksten topper lige med det samme for de dominerende selskaber. Derfor tror vi fortsat, at den langsigtede investor vil blive belønnet for at være med på innovationssiden af dette digitale skifte. Du kan her i kvartalsorienteringen læse mere om vigtigheden af et tematisk investeringsperspektiv i artiklen Tematiske investeringer. Grundlæggende ser vi fortsat et positivt klima for den aktive aktieinvestor. Selvom den amerikanske centralbank er begyndt at stramme pengepolitikken, føres der fortsat en lempelig global pengepolitik. Først en gang i 2018 venter vi, at centralbankernes opkøb af obligationer stopper, og en renteforhøjelse i Europa sker formentligt tidligst i slutningen af Så længe stramningerne sker i et tempo, der ikke ødelægger den globale vækst, vil vi have et miljø, hvor aktier fortsat vil være attraktive med fokus på de selskaber, som kan skabe indtjeningsvækst. Vi er dog i den sene fase af en lang opgangsperiode på aktiemarkederne, så vi anbefaler en balanceret risiko i ens investeringsportefølje. Du kan læse mere om udsigterne og vores strategi i de enkelte afdelinger i kvartalsorienteringen. Den gode nationalist I temaartiklen Den gode nationalist og investeringscyklussen sætter vi fokus på konsekvenserne af de nationalistiske politiske strømninger i forhold til globaliseringsbølgen, vi har nydt godt af de seneste årtier. Vi kommer uden tvivl til at se flere nationale tiltag i de kommende år, men i artiklen argumenterer vi for, at den gode nationalist kan sameksistere med en fortsat stigende global samhandel. Den gode nationalistist sætter fokus på at styrke den indenlandske infrastruktur og det hjemlige erhvervsliv frem for at ty til opbygning af toldmure. Vi tror, at dette bliver vejen frem og vil have vigtige investeringsmæssige implikationer. Resultat 2. kvartal 2017 Afdeling Afkast Benchmark Afkast Benchmark 2. kvt. 2. kvt. 06/ /2017 Globale Aktier KL 0,4% -2,2% 8,2% 3,1% Globale Aktier Akk. KL 0,9% -2,2% 8,8% 3,1% Globale Aktier Etik KL 2,0% -2,2% 8,6% 3,1% Globale Aktier Stabil KL -1,5% -2,9% 1,3% 1,3% Danmark KL 5,0% 6,7% 14,7% 15,3% Emerging Markets KL 2,5% -0,4% 15,2% 9,5% Asien KL 3,8% 1,6% 19,0% 13,6% 4 C WORLDWIDE / LEDER

5 Lovgivning besværliggør indsigtsdeling C WorldWide er en uafhængig investeringsforening i den forstand, at vi ikke har vores egen bank, som kan hjælpe med udbrede kendskabet til os. Vi lægger derfor stor vægt på, at øge kenskabsgraden f.eks. gennem vores årlige investorkonferencer i København og Århus samt gennem vores løbende rapportering om investeringsstrategier og afkast. Med denne vidensdeling og åbenhed ønsker vi at give dig størst mulig indsigt og forståelse for, hvordan vi forvalter dine midler, du har investeret hos os. Vi må desværre i stigende grad konstatere, at den finansielle lovgivning gør det mere besværligt åbent at fortælle om vores investeringsstrategier, særligt når det drejer sig om holdninger til enkeltaktier. Baggrunden for disse lovgivningsmæssige stramninger, som går under betegnelsen Markedsmisbrugsforordningen, er grundlæggende fornuftige nok, da de beskytter modtageren mod evt. manipulation, som kan optræde, hvis en afsender af investeringsanalyser har interessekonflikter ift. sin investeringsanbefaling. Markedsmisbrugsforordningen sikrer, at alle forhold er præciseret, så modtageren af investeringsanbefalinger er bedst muligt beskyttet mod eventuel manipulation. Som en investeringsforening og kapitalforvalter har det aldrig været hensigten, at vores vidensdeling skal betragtes som anbefalinger af enkeltaktier, men derimod en videns deling og rapportering om vores aktuelle strategier. Lovningen er desværre udformet således, at vi fremadrettet er nødt til at begrænse omtalen af enkeltaktier til de mere faktuelle forhold og udelade vores mere subjektive holdninger. Vi kan dog fortsat godt omtale de selskabsspecifikke årsager til vores omlægninger i afdelingerne. Vi vil ligeledes forsat lægge vægt på at forklare om vores tematiske analyser, som styrer vores langsigtede aktieudvælgelse og strategi. Har du spørgsmål eller kommentarer, er du er altid velkommen til at skrive eller ringe til os. Med ønsket om en god sommer Bo Knudsen Tim Kristiansen C WORLDWIDE / LEDER 5

6 Tematiske investeringer Af temaspecialist Morten Springborg, C WorldWide Asset Management Fondsmæglerselskab A/S. Vores investeringsfilosofi er enkel vores erfaring er, at for at gøre en forskel som investor, er man nødt til at afvige fra det, som de fleste investorer gør. Vores målsætning er over en konjunkturcyklus at levere et merafkast på 3-4 pct. per. år*. Vores overbevisning har altid været, at de bedste investeringsresultater skabes ved en kombination af stabile vækstselskaber med solide cash flows, der har den gunstige effekt at reducere risikoen i porteføljen, samt udvælgelse af aktier, der er eksponeret til højere strukturel vækst drevet af langsigtede globale temaer. Vi stiler overordnet efter, at vores selskaber samlet leverer en salgsvækst, der ligger på omkring pct. per år markant over det, som markedet generelt kan levere, for kun gennem højere langsigtet salgs- og indtjeningsvækst kan vi levere den forventede outperformance i forhold til markedet. Figur 1: Vi har altid investeret med udgangspunkt i langsigtede, globale temaer, som har afgørende betydning for udviklingen på de internationale kapitalmarkeder, da vi har erfaret, at denne tilgang giver os en række fordele i forhold til vores konkurrenter. Tematisk aktieudvælgelse: sikrer langsigtet fokus på varig viden og minimerer støjen fra midlertidig information. giver medvind til vores investeringer, da vi investerer i selskaber, der har indtjeningsvækst som følge af støtte fra den tematiske udvikling. kan både være positiv og negativ, da identifikation af temaer, der er negative for områder af aktiemarkedet, er mindst lige så vigtige som positiv udvælgelse. udvikler vores idé-generering. Vi har i dag identificeret omkring 40 forskellige temaer. Det er igennem disse, vi analyserer verdenen. Det er vores overbevisning, at vi altid kan finde lommer af vækst, vi kan investere i, uanset det overordnede makroøkonomiske miljø. De vigtigste temaer for os i dag fremgår på næste side i Figur 2, i hvad vi kalder vores Hype Chart. Hældningen på kurverne repræsenterer vores vurdering af vigtigheden af temaet i dag. Vi lever i en tid med stigende politisk uforudsigelighed drevet af teknologisk acceleration og ændringer af de sociale strukturer i vores samfund. Mange investorer bruger megen tid på disse risikofaktorer. Eksempler kunne være Brexit eller den farverige politiske situation i USA. Trump markerer sandsynligvis et historisk vendepunkt i perioden siden anden verdenskrig, hvilket vi har markeret med introduktionen af temaet Rise Of The Nation State. Både medierne og børsmæglerne elsker øjeblikkets drama, fordi drama sælger aviser og stimulerer handelsaktiviteten på børserne. Men i stedet for at blive banket frem og tilbage som en anden vindbøjtel i forhold til og øjeblikkets stemning omkring skattereform, sundhedsreform eller militærbudget, bevarer vi fokus på områder, hvor vores forudsigelser med god sandsynlighed vil blive opfyldt samtidigt med, at investeringspotentialet er reelt. Det er usikkert, om Trump får succes med sine forskellige initiativer, og dernæst kompliceret at vurdere hvem, der drager mest nytte af eventuelle politiske sejre, Trump skulle opnå. Meget mindre risikabelt er det, at fokusere på langsigtede trends, hvor sandsynligheden for at man har ret, er høj. Et eksempel herpå er Visa en af vores største investeringer, der gennem mange år har draget fordel af den langsigtede tendens mod, at betalinger i stigende grad bliver elektroniske og foretages på Visa s netværk, der er det største i verden i dag. 6 C WORLDWIDE / TEMA

7 Figur 2: Hype Chart der kan bygges videre på. Dette frem for at analysere midlertidig information, hvor værdien hurtigt bliver forældet. Hype/Relevans Så længe denne tendens er intakt, er der en høj sandsynlighed for, at Visa s indtjeningsvækst og dermed det langsigtede afkast forbliver attraktivt. Udfordringen ved koncentreret tematisk aktieudvælgelse er, at afkast ikke kommer i en lige linje. I 2016 havde C WorldWide et skuffende år performancemæssigt. Visa var en del af grunden hertil. Til trods for at selskabet leverede knap 10 pct. indtjeningsvækst i 2016, var aktien flad hen over året. Det kan mærkes, når det er en af vores to største investeringer. I 2017 er situationen anderledes. Frem til dags dato er Visa steget ca. 20 pct. målt i US dollar, og bidrager positivt til vores performance. Dette viser behovet for tålmodighed og en længere investeringshorisont, når man skal vurdere tematisk investeringsarbejde. Kortsigtede usikkerheds- eller risikofaktorer vil altid være til stede. Vi fokuserer på det, som lettere kan forudsiges nemlig de strukturelle tendenser. Tiden arbejder til vores fordel, og tiden prioriteres på informationer, der kan blive til holdbar viden, Nu Automatisering / Robotter / Sensorer Omvæltninger i energisektoren Cloud Computing / AI Aldrende befolkning Globalisering Nationalisme Kilde: C WorldWide Asset Management ( ) Tid Jo flere temaer, vi kan identificere, der er understøttende for en akties langsigtede indtjeningsudvikling, desto mere overbeviste bliver vi om attraktiviteten af investeringen. I perioder kan det ske, at enkelte temaer aftager, men hvis et selskab er påvirket af flere, er risikoen for større skuffelser minimeret. Et meget vigtigt tema for os i dag er IoT (Internet of Things), dvs. brugsgenstande og maskiner, der opkobles til internettet. Over de kommende 5-10 år vil der blive installeret mange mia. IoT-enheder, der vil generere enorme mængder af data. Disse IoT-enheder kan være selvkørende biler, digitale assistenter eller den digitale fabrik. Data herfra skal behandles og analyseres, og vil give vækst til både selskaber, der benytter sig af Skyen såvel som til semiconductors dvs. chip-producenter, der vil skulle levere kraftigere chips til både Skyen (Cloud) og disse IoT enheder, der i stigende omfang vil have en eller anden form for kunstig intelligens. Vores vurdering er, at IoT, data-eksplosionen og fremkomsten af flere og flere kunstig intelligensapplikationer vil skabe grundlaget for strukturel vækst i semiconductormarkedet et marked, der tidligere har været notorisk kendt for sin enorme cyklikalitet, og derfor har været vanskeligt at investere i. Vi er i dag investeret i dette område og er konstant på udkik efter nye selskaber, der kan drage nytte af alle disse kraftige temaer. Vi lever i en tid med stigende politisk uforudsigelighed drevet af teknologisk acceleration og ændringer af de sociale strukturer i vores samfund. Vi har gennem flere af vores perspektiver de senere år fokuseret på teknologisk acceleration. Basalt set drives denne udvikling af modningen af Moore s lov, der jo som bekendt tilsiger, at antallet af transistorer i et integreret kredsløb fordobles hver måneder, eller at regnekraften af en chip fordobles over samme periode. Vi har nu haft omkring 38 fordoblinger siden Det er stadig kun et fåtal, der er klar over implikationerne heraf. Det skyldes, at vi mennesker lever i en verden domineret af C WORLDWIDE / TEMA 7

8 lineær tænkning dvs. hvad, der er sket de seneste år fortsætter nok også de kommende år. Men det er ikke tilfældet specielt ikke inden for digital teknologi. Her foregår udviklingen eksponentielt. Og det er noget af en forskel; 30 lineære skridt for et menneske er omkring 30 meter, mens 30 eksponentielle skridt er km. Og med nu 38 iterationer eller skridt, siden det integrerede kredsløb blev opfundet, er skridtlængden i dag enorm. Det vigtigste, man som investor derfor skal have øje for, er konsekvenserne af og mulighederne i teknologisk acceleration. Nye industrier og virksomheder opstår med lynets hast, mens gamle velrenommerede virksomheder bukker under med stigende frekvens. Vi i C Worldwide er aktieudvælgere, men erkender også, at det i stigende omfang er centralt at foretage det rigtige fravalg, fordi der bliver flere og flere tabere i årene fremover. Eksempler på selskaber og sektorer, der har været på den forkerte side af den teknologiske udvikling, er mange og omfatter f.eks. sel skaber som Eastman Kodak, IBM, HP, Macy s, Sears og sektorer som kul, detailhandel, biler og trykt media. Det aktive fravalg er kolossalt vigtigt for det langsigtede afkast. Netop denne pointe er mere aktuel end nogensinde tidligere, da verdens aktieinvesteringer går mod mere og mere passive investeringsstrategier, bedst eksemplificeret ved væksten i ETF er, der jo netop er karakteriseret ved på ingen måde at forholde sig til den kreative destruktion, som der foregår med stigende hastighed. Vi er overbeviste om, at den aktive forvalter, der også har klare ideer om, hvad man ikke skal eje ud fra strukturelle tendenser i økonomien, i årene fremover vil opleve stigende medvind i takt med, at større og større dele af aktiemarkedet styres af kortsigtede tendenser og midlertidig information. Tiden arbejder til vores fordel, og tiden prioriteres på informationer, der kan blive til holdbar viden, der kan bygges videre på. Dette frem for at analysere midlertidig information, hvor værdien hurtigt bliver forældet. C WorldWide har siden 1990 forvaltet globale porteføljer med fokus på tematisk aktieudvælgelse. Historien viser, at vores merafkast ikke er lineært, men at strategien over perioden har leveret det tilstræbte merafkast*. Vi vil i årene fremover fortsætte denne strategi med aktivt til- og fravalg i vores jagt på outperformance. Performance for Globale Aktier KL A* Årligt afkast i DKK (%) Levetid p.a.** CWW / Globale Aktier KL A Benchmark (MSCI ACWI inkl. nettoudbytter) Performance ift. benchmark * Tallene er historiske. Tidligere afkast og kursudvikling kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Prospekter og KIID fremgår af foreningens hjemmeside cww.dk. **Perioden 1990 til ultimo C WORLDWIDE / TEMA

9 EN GOD INVESTERING KRÆVER ET GLOBALT UDSYN Siden 1990 har vi leveret langsigtet værdi og vækst til vores kunder ved at analysere investeringer og muligheder gennem et globalt udsyn. I en stadig mere forbundet verden er dette globale udsyn nøglen til gode investeringsbeslutninger. Vores globale indsigt, kombineret med en langsigtet strategi og solid investeringserfaring, gør det muligt for os at udvælge de bedste aktier i verden. Dette er fundamentet for gode langsigtede investeringsresultater, uanset hvor mulighederne befinder sig. For holdbare investeringer C WorldWide. CWW.DK

10 Den gode nationalist og investeringscyklussen Af adm. direktør og porteføljeforvalter Bo Knudsen, C WorldWide Asset Management Fondsmæglerselskab A/S. Så hvad ville den gode nationalist vælge? Man kan rent faktisk vinde et valg på et slogan som Make America Great Again. Det nationalistiske budskab vækker genklang hos vælgere over hele verden. Denne markante stigning i nationalisme er en klassisk modreaktion på finanskrisen og en modreaktion til årtier med globalisering. Ved afgørelsen af både Brexit og det amerikanske præsidentvalg var valgresultaterne næsten 50/50 og illustrerer, at folk er splittede i valget mellem at være borger i verden eller borger i sit hjemland. Men tendensen er tydelig. Vi oplever en stigning i de nationalistiske værdier. Dette har en række adfærdsmæssige konsekvenser. Selv præsidenten for Europa-Kommissionen, Jean Claude Juncker foreslår et EU i flere hastigheder. Således opgiver han et af de ultimative tegn på globalisering, nemlig et Europas Forenede Stater, hvorfor det formenligt også er rimeligt at antage, at de fleste andre politikere ser den samme opblomstring af nationalismen. Denne ændring i adfærd og politisk overbevisning får strukturelle og cykliske konsekvenser i en verden, hvor politik rent faktisk betyder noget efter finanskrisen. Som investor er det vigtigt at forstå de investeringsmæssige udfordringer ved denne betydelige ændring. Den gode nationalist? Både politikere og virksomheder ønsker at følge majoriteten af vælgernes mening. Dette udmønter sig i en prioritering af de nationalistiske værdier at opføre sig som den gode nationalist. En aggressiv pengepolitik stimulerer de globale markeder og kan ses som det naturlige valg i en globaliseret verden. Det naturlige valg i en mere nationalistisk verden er finanspolitik, som typisk er mere landespecifik. 1. Tydelige infrastrukturelle investeringer Den gode nationalist gør sit land stolt igen ved f.eks. at opbygge og forbedre en nedslidt fysisk infrastruktur, der har hårdt brug for en opgradering. Den kloge nationalist øger investeringerne i den teknologiske infrastruktur, såsom investering i og indførelse af reguleringer, der giver tilladelse til at afprøve og implementere f.eks. selvkørende biler på et tidligt stadie. Dette sker i Phoenix og Boston samt i mange andre byer rundt om i verden. Læs mere om infrastruktur og investeringer i vores kommentar Nye veje til vækst. 2. Finanspolitik støtter jobskabelse lokalt Den politiske konsensus har ændret sig. Produktionsjob er igen blevet vigtige i den udviklede verden. Den generelle opfattelse er, at outsourcing er gået for vidt. Produktionen flyttes hjem igen med støtte fra finanspolitiske initiativer. Når man eksempelvis henter ubeskattede midler hjem for at støtte lokale investeringer i produktionsanlæg i det centrale USA, vil disse sandsynligvist højt automatiserede anlæg skabe færre jobs end forventet, men skabe multiplikatoreffekter. 3. En stærkere hær Nationalisme øger risikoen for krig og har altid fået og vil altid få, den gode nationalist til at øge militærbudgettet også denne gang. Dette skaber tydelige langsigtede muligheder for indtjeningsvækst i sektorer, der nyder godt af ovenstående. Investeringscyklussen? I 2015 og noget af 2016 var verden vidne til en industriel tilbagegang. Dette er ikke vanligt i en verden med global økonomisk vækst. Det gav naturligvis genklang i mange virksomheder i de industrielle og investeringsrelaterede sektorer. Et verdensomspændende selskab som Siemens oplevede ingen organisk vækst over en periode på 15 kvartaler. Selv en stor del af S&P 500-selskaberne oplevede en nedgang i indtjeningen i en periode med både vækst og pengepolitisk stimulus i verdensøkonomien. Se Figur 1 på næste side. 10 C WORLDWIDE / TEMA

11 Figur 1: Årlig procentvis salgsvækst i USD Omsætningsvækst S&P Kilde: Factset, CLSA, baseret på den nuværende sammensætning af S&P 500, 30. marts 2017 Oprettelsen af den nationalistiske stat i sameksistens med globaliseringen Vi tror, at nationalismen vil brede sig i en verden, der stadig ønsker samhandel på tværs af grænserne. Verden er forbundet, og globalt samspil i en rationel verden giver god mening på langt sigt. Stigningen i nationalismen øger dog sandsynligheden for irrationel opførsel. Men de to verdenskrige kaster stadig lange skygger, og vi har endnu ikke fået det romantiske syn på krig, der eksisterede i Europa før første verdenskrig. Vi tror, at nationalismen vil brede sig i en verden, der stadig ønsker samhandel på tværs af grænserne. Verden er forbundet, og globalt samspil i en rationel verden giver god mening på langt sigt. Den gennemsnitlige alder for amerikanske produktions apparater er på et rekordhøjt niveau på hele 23 år sammenlignet med det historiske gennemsnit på 18 år. Amerikanske selskabers investeringer i anlægsaktiver i forhold til salget har over de seneste 10 år i gennemsnit været på 2,6 pct., hvilket er ca. halvdelen af det historiske gennemsnit over de seneste 35 år. Disse data bekræfter, at produktionsapparaterne i den vestlige verden er aldrende og har brug for en opgradering. Udvidelse af infrastrukturen, hjemtagelse af produktionen og en genindustrialisering af den vestlige verden kan drive en ny investeringscyklus. Den gode nationalists handlinger kan støtte både hjemtagning af produktionen og en genindustrialisering af den udviklede verden. På den baggrund mener vi, det er muligt, at disse tendenser kan forlænge denne nystartede investeringscyklus. Det ændrede politiske miljø har betydning for selskabers beslutningsprocesser. Hvis man er i tvivl, vil mange selskaber vælge at etablere en fabrik i sit eget land. Men det tager tid at komme fra, at beslutningen er truffet til den egentlige investering foretages. Det kan være, at nationalisme viser sig at være en mere langsigtet tendens og ikke en kortsigtet igangsætter af denne investeringscyklus, der nu vinder indpas. Som langsigtet investor er vi som altid mest interesseret i den langsigtede tendens. Vi er stadig meget positivt indstillet over for dynamikken i Indien og Kina selv nu, hvor man på marginalen flytter produktionen hjem fra Asien til Vesten. Den enkle væksthistorie fra et lavt BNP pr. indbygger til et niveau, der nærmer sig Europa og USA, er stadig gældende med stærke politiske ledere i begge lande og med en helt grundlæggende lyst og drivkraft til et bedre liv. Kina og Indien vil i løbet af de næste 20 år have udviklet sig til mere avancerede forbrugsøkonomier. Fordelene ved samhandel og fornuftig globalisering kan fungere på trods af den nationalistiske stats tendenser til at favorisere det nationale. De kommende recessioner vil blive de egentlige testmiljøer for balancen mellem globaliseringen og nationalismens kræfter. Det menneskelige sind stimuleres og forføres ofte af dramaet fra negative historier. Men som langsigtede investorer, der ser og lærer af den økonomiske historie, er det interessant at nævne Elroy Dimsons vigtige bog om investeringsafkastet i løbet af de sidste 101 år Triumph of the Optimist. Tillad mig at afsløre konklusionen: Det er optimisten, der vinder på lang sigt. C WORLDWIDE / TEMA 11

12 Forventninger til aktiemarkedet Det første halvår af 2017 har været præget af fremgang i verdensøkonomien. Bank of America Merrill Lynch har en indikator for verdensøkonomien kaldet Global Wave. Den har vist fremgang de seneste 13 måneder, og stort set alle parametre har udviklet sig positivt. Både virksomhederne og forbrugere har stigende tillid til fremtiden, og den største fremgang ses i Japan og Europa. Dette kombinereret med valgsejren i Frankrig til Macron, som har givet større tiltro til reformer i Europa, har medvirket til en styrkelsen af euroen på ca. 7 pct. over for dollaren i år. Grundlæggende ser vi fortsat et positivt klima for aktiemarkedet og den aktive investor. I lyset af de forbedrede vækstudsigter forventer vi, at centralbankerne vil begynde en langsom normalisering af pengepolitikken. Den amerikanske centralbank er længst fremme, og vi venter fortsatte renteforhøjelser i USA. Den europæiske og japanske centralbank vil formentligt i løbet af efteråret signalere en aftrapning af deres obligationsopkøb. Vi ser således en situation, hvor de tre store centralbankers opkøb vil toppe i løbet af 2018, men egentlige renteforhøjelser i Europa og Japan sker nok tidligst i slutningen af dem på bekostning af selskaber med forretningsmodeller på den forkerte side af det digitale skifte. I den digitale økonomi er netværkseffekten en afgørende faktor, som typisk giver de dominerende selskaber høje markedsandele og høj profitabilitet. Vi er generelt i et makroøkonomisk miljø, hvor væksten er lav. Dette betyder, at prisfastsættelsen på de strukturelt voksende selskaber stiger. Derfor ser vi heller ikke, at prisfastsættelsen af aktierne inden for den digitale økonomi har nået faretruende niveauer. Mange af vores investeringer inden for den digitale økonomi er prisfastsat tæt på markedet, og sektoren som sådan handles i dag til kurs/indre værdi på ca. 5 gange, hvor bobleniveauet i 2001 nåede 18 gange kurs/indre værdi. I et risikoperspektiv er vi dog i den sene fase af en lang opgangsperiode på aktiemarkederne, så vi anbefaler en balanceret risiko i ens investeringsportefølje. Den største risikofaktor er, at investorerne bliver nervøse for effekterne af en eventuel for hurtig og kraftig stramning af den globale pengepolitik. Vi så eksempelvis periodisk høj volatilitet på aktiemarkederne i 2013 og 2014, da den amerikanske centralbank begyndte at mindske deres opkøb. Momentum i den globale økonomi er i øjeblikket ganske robust, og vi tror, at de pengepolitiske stramningerne vil ske i et afmålt tempo, der ikke ødelægger den globale vækst. Global Wave indikatoren har en tæt korrelation med udviklingen i virksomhedernes indtjening, så vi har derfor et miljø med fortsat lave renter og stigende indtjening. Dette vil efter vores vurdering understøtte en positiv udvikling for aktier med fokus på de selskaber, som kan skabe indtjeningsvækst. Dette vil formentligt både være de strukturelt voksende selskaber, visse cykliske selskaber og finanssektoren. Teknologiaktierne har igen ført an i første halvår af 2017, om end sektoren kom under salgspres i juni måned, da investorerne var fristet af gevinsthjemtagning. Generelt er vi fortsat positive på de ledende selskaber, som er med til at drive transformationen til den digitale økonomi. Vi tror, at det er centralt for en langsigtet investor at være investeret i disse selskaber, fordi væksten tilfalder 12 C WORLDWIDE / TEMA FORVENTNINGER

13 INDSIGT OG EKSPERTISE BEVARER FOKUS PÅ DET VIGTIGE

14 Globale Aktier Temaoversigt pr Category Killer 2,1 % Abenomics Automatisering Finansiel genopretning Energi Infrastruktur Boligmarkedet i USA Emerging Markets 2,4 3,9 4,0 4,3 5,9 7,1 10,1 Connected Lives 17,8 Stabil vækst 42,4 Status på kvartalet Det globale økonomiske opsving fortsætter, og særligt Europas udsigter ser lysere ud. Politisk usikkerhed og stigende renter i USA lægger omvendt en dæmper på aktiemarkederne. Valgene i Frankrig gav håb om et reformeret og stærkere EU, hvilket styrkede euroen over for dollaren. Partnerskabet mellem Tyskland (Forbundskansler Merkel) og Frankrig (Præsident Macron) er blevet styrket, hvilket er væsentligt for at håndtere Storbritanniens udtrædelse og for at kunne drive udviklingen i EU. Aktiemarkederne faldt i andet kvartal, dog formåede Afdeling Globale Aktiers indre værdi at stige 0,4 pct., hvilket var pænt over det generelle aktiemarked (MSCI AC World), der faldt 2,2 pct. Det positive relative afkast skyldtes pæne stigninger i en række af afdelingens investeringer bl.a. medicinalselskaberne Novo Nordisk og Bayer samt i det asiatiske livsforsikringsselskab AIA. For 1. halvår af 2017 har afdelingen givet et positivt afkast på 8,2 pct., hvor benchmark kun er steget 3,1 pct. Afdelingens aktuelle investeringsstrategi Det er vores erfaring, at for at gøre en forskel er man nødt til at afvige fra det, som de fleste investorer gør. Vores fokuserede investeringsstil med maksimalt 30 håndplukkede selskaber er fundamentet for at skabe merperformance i forhold til markedet. Vores målsætning er over tid at levere et merafkast i forhold til verdensindekset på op mod 3-4 pct. per år. Det er vores overbevisning, at de bedste investeringsresultater skabes ved at have stabile vækstselskaber, der har solide pengestrømme (cash flows) og holder risikoen nede i porteføljen, kombineret med udvælgelsen af aktier, der er eksponeret til strukturel vækst drevet af langsigtede globale temaer. De stabile vækstselskaber udgør på nuværende tidspunkt godt 40 pct. af porteføljen, mens de største temaer i porteføljen er: Forbundne liv (18 pct.), Emerging Markets (10 pct.), Amerikansk boligmarked (7 pct.) og Infrastruktur (6 pct.). At vælge de rigtige aktier er vigtigt for det fremtidige afkast, men måske er det allervigtigst at prøve at undgå de dårlige investeringer. Afdelingen har således kun få eller ingen investeringer inden for strukturelt pressede sektorer som energi, råvarer, telekommunikation og offentlige værker. Omlægninger Der var ingen omlægninger i kvartalet. 14 C WORLDWIDE / GLOBALE AKTIER KL

15 Globale Aktier KL Risikomærkning Nøgletal Udbytte afd. Akk. afd. Læs mere om risikomærkning på Formue (i kr.) Fondskode Udbytte afd. DK Cirkulerende andele stk Afdelingens start: Udbytte 0,00 0,00 Fondskode Akk. afd. DK Indre værdi 741,35 105,59 Afdelingens start: Officiel kurs 739,90 105,40 Afkast i pct./merafkast i pct.point 1 år 3 år 5 år 10 år Levetid p.a. C WorldWide Globale Aktier KL A 12,4 44,6 84,1 72,4 10,5 Benchmark* 15,6 37,9 83,7 65,8 6,7 Globale Aktier KL A merafkast ift. benchmark* -3,2 6,7 0,4 6,6 3,8 Risiko 3 år 5 år 10 år Levetid Std.afv. % p.a. porteføljen 12,9 11,2 13,3 15,7 Std.afv. % p.a. benchmark* 11,7 9,9 13,4 15,2 Sharpe Ratio p.a. porteføljen 1,0 1,1 0,3 0,4 Afkastudvikling (start indeks 100) Placering i IFB s afkaststatistik DKK Logaritmisk skala 1 år 3 år 5 år 10 år Investeringsfilosofi Det er muligt at investere i afdeling Globale Aktier KL via en udbyttebetalende eller en akkumulerende afdeling. Afdelingens målsætning er at skabe langsigtet høj værditilvækst, der overstiger markedsafkastet med moderat risiko på niveau med eller under markedsrisikoen. Investeringsfilosofien adskiller sig ved at være meget fokuseret. Afdeling en investerer i nøje udvalgte selskaber, som over en årrække har store muligheder for at udvikle sig positivt. Det er vores erfaring, at få selskaber giver mulighed for et indgående kendskab til hvert enkelt selskab, hvorved risikoen bedre kan kontrolleres. Vi arbejder målrettet på at forstå fremtidens trends. Men endnu vigtigere er det at være forberedt på fremtiden med en robust portefølje af unikke enkeltaktier CWW/Globale Aktier KL A MSCI AC World* inkl. udbytter i DKK Antal afdelinger 70 CWW/Globale Aktier KL A Benchmark* Viser IFB-kategoriens (Inv.ForeningsBranchen) antal afdelinger rang ordnet efter afkast i angivne perioder. Afdelingen investerer i børsnoterede selskaber og har ingen geografiske eller sektormæssige afgrænsninger. Afdeling ens forvaltere indgår i et tæt samarbejde med forvalterne af foreningens øvrige afde linger. Læs mere på: Aktieporteføljen pr Pacific * Benchmark er pr ændret fra MSCI World til MSCI AC World inkl. geninvesterede nettoudbytter omregnet til DKK. Emerging Markets Total Benchmark* Energi Royal Dutch Shell 4,5 6,1 Råvarer Ecolab CRH 6,1 5,2 Industri og service Siemens Atlas Copco 6,1 10,9 Forbrugsgoder - cykliske Amazon Home Depot Priceline Group Bridgestone 11,7 12,1 Forbrugsgoder - defensive Philip Morris Intl. British American Tobacco Nestlé 12,9 9,4 Medicinal Gilead Sciences Thermo Fisher Scientific Finans Citigroup First Republic Bank Wells Fargo USA & Canada Storbritannien Kontinentaleuropa Informationsteknologi Alphabet Facebook Visa Bayer Novo Nordisk 10,8 11,4 AIA Group HDFC 21,8 18,6 Keyence Taiwan Semiconductor 22,9 16,9 Telekommunikation Softbank 1,4 3,2 Koncessioneret service 0,0 3,1 Ejendomme Sun Hung Kai 1,8 3,1 Total 48,6 9,7 16,5 13,9 11,3 100,0 - Benchmark* 55,8 5,8 15,5 11,7 11,2-100,0 C WORLDWIDE / GLOBALE AKTIER KL 15

16 Globale Aktier Etik Temaoversigt pr Finansiel genopretning 3,9 % Abenomics Automatisering Category Killer Infrastruktur Boligmarkedet i USA Emerging Markets 4,2 4,8 5,2 5,8 7,3 10,1 Connected Lives 18,7 Stabil vækst 40,0 Status på kvartalet Afdeling Globale Aktier Etik gav i årets andet kvartal et positivt afkast på 2,0 pct., hvilket var positivt ift. benchmark MSCI AC World, der i andet kvartal gav et negativt afkast på 2,2 pct. Afdeling Globale Aktier Etik sluttede således årets første seks måneder godt af med et samlet afkast på 8,6 pct., hvilket er bedre end MSCI AC World på 3,1 pct. Afdelingens gode performance var bl.a. drevet af det fortsatte opsving i den globale økonomi, hvor særligt udsigterne for Europa ser lysere ud. Resultaterne af de franske valg gav fornyet håb om et reformeret og stærkere EU, hvilket har afspejlet sig i en stigende euro over for den amerikanske dollar. Desuden tyder meget på, at forholdet mellem Tysklands Forbundskansler Angela Merkel og Frankrigs Præsident Emmanuel Macron er styrket. Dette er væsentligt i forhold til en håndtering af Storbritanniens udtrædelse af EU samt den fortsatte udvikling af unionen. Afdelingens investeringer i livsforsikringsselskabet AIA samt medicinalselskaberne Novo Nordisk og Bayer var blandt de væsentligste bidragsydere til porteføljens positive afkast i årets andet kvartal. Derudover bidrog porteføljens største eksponering indiske HDFC endnu engang særdeles positivt til porteføljens afkast. Afdelingens aktuelle investeringsstrategi Afdelingens fundament udgøres af stabile vækstselskaber, som er karakteriseret ved en stærk markedspositionering og en stærk ledelse. Foruden de stabile vækstselskaber, investerer afdelingen i unikke selskaber, der drager fordel af medvinden fra en række strukturelle vækstområder, bl.a. inden for teknologiområdet. Afdelingens etiske profil betyder, at vi ikke har investeret i tobaksselskaberne BAT og Reynolds American, som afdeling Globale Aktier har investeret i, ligesom vi heller ikke har selskaberne Royal Dutch Shell og Siemens. I stedet har vi valgt at investere i Nike, Shimano, Skanska og Unilever. Omlægninger Der var ingen omlægninger i årets andet kvartal. 16 C WORLDWIDE / GLOBALE AKTIER ETIK KL

17 Globale Aktier Etik KL Risikomærkning Nøgletal Læs mere om risikomærkning på Formue (i kr.) Cirkulerende andele stk Fondskode DK Udbytte 0,00 Afdelingens start: Indre værdi 117,07 Læs mere på: Officiel kurs 116,50 Investeringsfilosofi Afdelingens målsætning er at skabe langsigtet høj værditilvækst, der overstiger markedsafkastet med en moderat risiko på niveau med eller under markedsrisikoen. Afkast i pct./merafkast i pct.point 1 år 3 år 5 år 10 år Levetid p.a. C WorldWide Globale Aktier Etik KL 11,6 43,4 85,4-10,4 Benchmark* 15,6 37,9 83,7-10,5 Globale Aktier Etik KL merafkast ift. benchmark* -4,0 5,5 1,7 - -0,1 Risiko 3 år 5 år 10 år Levetid Std.afv. % p.a. porteføljen 12,7 10,7-11,1 Std.afv. % p.a. benchmark* 11,7 9,9-10,3 Sharpe Ratio p.a. porteføljen 1,0 1,2-0,9 Afkastudvikling (start indeks 100) DKK Afdelingen investerer fortrinsvis i danske og udenlandske aktier eller aktiebaserede værdipapirer. Afdelingen investerer i selskaber, som, vi vurderer, har en samfundsansvarlig adfærd. Herudover vil afdelingen ikke investere i selskaber, som har en betydelig del af deres aktiviteter inden for produktion, distribution eller salg af alkohol, tobak, pornografi, hasardspil, våben eller teknologiske produkter, som specifikt anvendes til våben Mar 11 Sep 11 Mar 12 Sep 12 Mar 13 Sep 13 Mar 14 Sep 14 CWW/Globale Aktier Etik KL MSCI AC World inkl. udbytter i DKK Mar 15 Sep 15 Mar 16 Sep 16 Mar 17 Afdeling Globale Aktier Etik KL har samme investeringsproces som afdeling Globale Aktier KL, men inden der investeres i et nyt selskab, screenes selskabet af en ekstern konsulent, som sikrer, at selskaberne i porteføljen overholder interna tionale konventioner og normer samt udviser sociale- og miljømæssige hensyn. Aktieporteføljen pr Telekommunikation Softbank 1,8 3,2 Koncessioneret service 0,0 3,1 Ejendomme Sun Hung Kai 2,0 3,1 Total 47,5 0,0 23,2 16,9 12,4 100,0 - Benchmark* 55,8 5,8 15,5 11,7 11,2-100,0 * Benchmark er MSCI AC World inkl. geninvesterede nettoudbytter omregnet til DKK. Pacific Emerging Markets Total Benchmark* Energi 0,0 6,1 Råvarer Ecolab CRH 7,4 5,2 Industri og service Atlas Copco Skanska 5,4 10,9 Forbrugsgoder - cykliske Amazon Home Depot Nike Priceline Group Bridgestone Shimano 16,4 12,1 Forbrugsgoder - defensive Nestlé Unilever 8,2 9,4 Medicinal Gilead Sciences Thermo Fisher Scientific Finans Citigroup First Republic Bank Wells Fargo USA & Canada Storbritannien Kontinentaleuropa Informationsteknologi Alphabet Facebook Visa Bayer Novo Nordisk 12,1 11,4 AIA Group HDFC Bank 22,4 18,6 Keyence Taiwan Semiconductor 24,3 16,9 C WORLDWIDE / GLOBALE AKTIER ETIK KL 17

18 Stabile Aktier Status på kvartalet Den globale økonomi fortsætter i et jævnt væksttempo og skaber et solidt fundament for selskabernes indtjening. Valgsejren i Frankrig til Macron har givet investorerne større tiltro til reformer og fremgang for hele Europa. Dette har styrket euroen godt 7 pct. over for dollaren. Der vil altid være valutaudsving, men det væsentligste for os som langsigtet investor er, at de selskaber vi investerer i, øger indtjeningen kvartal efter kvartal. Efter ca. 10 år med en lempelig global pengepolitik er der nu klare tegn på, at verdens centralbanker vil mindske likviditeten og dermed hæve renterne. Det er positivt, så længe det sker i et tempo, der ikke unødigt svækker den globale vækst, men det kan give kursudsving på aktiemarkederne. En anden usikkerhedsfaktor er den fortsatte uforudsigelige politiske dagsorden i USA. Afdelingens aktuelle investeringsstrategi Afdelingen investerer i selskaber med en stærk konkurrencemæssig position og en stabil forretningsmodel. Det gør konjunkturudviklingen mindre afgørende for sel skabernes indtjening. Vi stræber hele tiden efter at finde forskelligartede investeringer for at gøre porteføljen robust over for markedsudsving. Det er baggrunden for, at porteføljen må forventes at have mindre kursudsving end det globale aktiemarked generelt. Vi har eksempelvis investeret i First Republic Bank, der udelukkende henvender sig til rige og højtuddannede amerikanere med en høj kreditkvalitet og gode jobs. Banken har gennem de seneste 20 år oplevet en stærk udlånsvækst som følge af denne fokuserede strategi i fortrinsvis Californien, New York og Boston. Den høje værdi i udlånsporteføljen gør, at banken stort set ikke taber penge på udlån selv ikke i årene under finanskrisen. Omlægninger I udvælgelsen af investeringerne lægger vi stor vægt på, at selskaberne med stor sikkerhed formår at øge indtjeningen år efter år, da det skaber fundamentet for værditilvækst. Vi har bl.a. investeret i det amerikanske cateringfirma Aramark, der de seneste par år har strømlinet virksomheden og nu står i en gunstig position til at øge den organiske vækst. Der er en stærk global trend mod at outsource ikke-kerneforretninger, hvilket vil understøtte væksten i de kommende år. Vi har valgt at sælge det amerikanske forsyningsselskab NextEra Energy efter en god kursudvikling, hvilket har gjort aktien dyrere. Der er meget stor forudsigelighed i NextEra Energy s indtjening, da denne er reguleretaf de lokale myndigheder og derfor mindre sårbar over for pris- og efterspørgselsforhold. 18 C WORLDWIDE / STABILE AKTIER KL

19 Stabile Aktier KL Risikomærkning Nøgletal Læs mere om risikomærkning på Formue (i kr.) Cirkulerende andele stk Fondskode DK Udbytte 0,00 Afdelingens start: Indre værdi 140,45 Læs mere på: Officiel kurs 140,80 Investeringsfilosofi Afdelingens målsætning er at skabe et højere afkast end MSCIs globale indeks for stabile aktier og samtidig holde en risiko, der er lavere end på det globale aktiemarked. Afkast i pct./merafkast i pct.point 1 år 3 år 5 år 10 år Levetid p.a. C WorldWide Stabile Aktier KL 0, ,1 Benchmark* 3, ,9 Stabile Aktier KL merafkast ift. benchmark* -2, ,8 Risiko (forventet) Stabile Aktier Benchmark* MSCI AC World Std.afv. % (beregnet) 11,7 10,7 12,7 Beta i fht. benchmark* 1,0 - - Beta i fht. MSCI All Country World 0,9 - - * Benchmark er MSCI ACWI Minimum Volatility inkl. geninvesterede nettoudbytter omregnet til DKK. Afkastudvikling (start indeks 100) DKK Vi håndplukker selskaber, der hovedsageligt tilhører den fjerdedel af det globale aktiemarked med lavest kursudsving. I udvælgelsesprocessen har vi fokus på selskaber, som opfylder tre kriterier: 1) har en stabil og holdbar forretningsmodel 2) kan købes til en attraktiv pris 3) er inde i en positiv udvikling. Den samlede portefølje er diversificeret på lande og sektorer for at skabe robusthed over for pludselige markedsudsving. Afdelingens ansvarlige porteføljeforvaltere indgår i et tæt og åbent samarbejde med forvalterne af foreningens øvrige afdelinger Afdeling Stabile Aktier KL er velegnet for den langsigtede investor, som ønsker et godt aktieafkast men samtidig en lavere risiko end på det generelle aktiemarked. 90 Okt 2014 Apr 2015 Okt 2015 Apr 2016 CWW/Stabile Aktier KL MSCI ACWI Minimum Volatility inkl. udbytter i DKK Okt 2016 Apr 2017 Geografisk fordeling af porteføljen pr Sektorfordeling af porteføljen pr % % Emerging Markets 1,1 Energi 2,8 Forbrugsgoder - cykliske 5,8 Storbritannien 4,1 Ejendomme 6,5 Koncessioneret service 7,7 Kontinentaleuropa 16,3 Informationsteknologi 9, 2 Industri og service 9, 9 Telekommunikation 10,2 Pacific 16,9 Finans 14,4 Medicinal 14,8 USA & Canada 61,6 Forbrugsgoder - defensive 18,7 C WORLDWIDE / STABILE AKTIER KL 19

20 Danmark Status på kvartalet Det danske aktiemarked steg med 6,7 pct. i andet kvartal til sammenligning gav afdeling Danmark et afkast på 5,0 pct. For første halvår har afdelingen givet et afkast på 14,7 pct., hvilket er marginalt lavere end det danske aktiemarked, som har givet 15,3 pct. Pandora var den største negative bidragsyder til kvartalets lidt skuffende resultat. Udenlandske hedgefonde har gennem længere tid solgt aktien, da man tror, at Pandoras smykker er ved at gå af mode. Vi tror, at væksten er aftagende i de modne markeder, men vækstpotentialet er ikke udtømt endnu. Desuden har Pandora et stort potentiale i emerging markets særligt i Kina. De øvrige negative bidragsydere var SimCorp, A.P. Møller-Mærsk, Ambu og Lundbeck. De største positive bidragsydere var Københavns Lufthavne, GN Store Nord, DFDS, Rockwool og Novo Nordisk. Markedet er generelt drevet højere af den fortsat rigelige likviditet og mangel på alternativer grundet de lave renter. Det betyder, at markedet og især enkeltaktier er følsomme på den korte bane over for ændrede anbefalinger fra børsmæglere og store enkeltinvestorers beslutninger. Dette kan give udfordringer på kort sigt, men omvendt er det en mulighed for den tålmodige og langsigtede investor. Indtjeningen udvikler sig fortsat positivt for de danske selskaber og med en konjunkturopgang i Afdelingens aktuelle investeringsstrategi Porteføljen er overvægtet med ca. 11 procentpoint i cykliske aktier og undervægtet med ca. 13 pct. i defensive aktier, mens 2 pct. er i kontanter. Den cykliske overvægt er fordelt 50/50 mellem bankaktier og industriaktier. Undervægten af defensive aktier stammer fra en selskabsspecifik undervægt af Dong, Lundbeck, Novozymes og TDC og er således ikke drevet af en overordnet holdning til de to aktivklasser. Omlægninger Afdelingens investering i Rockwool er blevet øget med 0,5 pct. Selskabet står konkurrencemæssigt godt med deres fokus på bedre og mindre brandfarlig isolering. Derudover er ledelsen i gang med en intern restrukturering. NKT er øget med 1,3 pct. Vi forventer, at opsplitningen af NKT vil udmønte sig i to selvstændige og mere attraktive selskaber. Specielt NKT Cables står stærkt på det store europæiske marked for off-shore kabler til de mange vindmølleparker, som skal opføres i de kommende år. Derudover har vi løbende marginalt reduceret i Novo Nordisk, Danske Bank og DSV pga. placeringsreglerne for investeringsforeninger. 20 C WORLDWIDE / DANMARK KL

21 Danmark KL Risikomærkning Nøgletal Læs mere om risikomærkning på Formue (i kr.) Cirkulerende andele stk Fondskode DK Udbytte 0,00 Afdelingens start: Indre værdi 305,32 Læs mere på: Officiel kurs 305,00 Afkast i pct./merafkast i pct.point 1 år 3 år 5 år 10 år Levetid p.a. C WorldWide Danmark KL 20,3 54,1 182,6 153,8 13,6 Benchmark* 20,9 55,6 181,9 109,9 11,3 Danmark KL merafkast ift. benchmark* -0,6-1,5 0,7 43,9 2,3 Risiko 3 år 5 år 10 år Levetid Std.afv. % p.a. porteføljen 11,8 11,2 18,7 19,0 Std.afv. % p.a. benchmark* 12,0 11,1 18,4 17,1 Sharpe Ratio p.a. porteføljen 1,2 1,9 0,4 0,6 Investeringsfilosofi Afdelingens målsætning er at skabe en langsigtet høj værditilvækst, der overstiger markedsafkastet med en moderat risiko på niveau med eller under markedsrisikoen. Den stigende internationalisering af markederne har en betydelig effekt på det danske aktiemarked, hvilket medfører, at specielt de større danske aktier i høj grad prisfastsættes af internationale inve s torer. Derfor er det vigtigt at forstå de internationale trends, som påvirker de udenlandske investorers adfærd. Afkastudvikling (start indeks 100) DKK Logaritmisk skala CWW/Danmark KL OMX Cph. Cap indeks inkl. udbytter i DKK* Placering i IFB s afkaststatistik år 3 år CWW/Danmark KL 5 år 10 år Antal afdelinger Benchmark* Viser IFB-kategoriens (Inv.ForeningsBranchen) antal afdelinger rang ordnet efter afkast i angivne perioder. Erfaringerne fra afdeling Globale Aktier KL har vist, at en portefølje med få aktier giver mulighed for et mere indgående kendskab til hver enkelt aktie. Risikoen i porteføljen kan kvali tativt holdes på et lavt niveau, når vi sikrer, at kvaliteten er høj i hver enkelt aktie. Disse erfaring er drager vi nytte af ved forvaltning af afdeling Danmark KL. Afdelingens ansvarlige porteføljeforvaltere indgår i et tæt og åbent samarbejde med forvalterne af foreningens øvrige afdelinger. Afdelingen investerer fortrinsvis i selskaber noteret på OMX Den Nordiske Børs København. Aktieporteføljen pr Cyklisk vækst Stabil vækst Finansiel vækst Total Benchmark* Energi 0,0 0,1 Råvarer 0,0 6,7 Industri og service A.P. Møller-Mærsk 33,8 28,6 DSV FLSmidth G4S ISS NKT Rockwool Intl. Vestas Wind Systems Forbrugsgoder - cykliske North Media Pandora 6,7 4,2 Forbrugsgoder - defensive Carlsberg 8,6 6,8 Chr. Hansen Holding Matas Medicinal Coloplast Genmab GN Store Nord Novo Nordisk William Demant 25,5 27,0 Finans Danske Bank Jyske Bank Nordea Sydbank Topdanmark Tryg 21,7 17,8 Informationsteknologi SimCorp 3,2 2,2 Telekommunikation 0,0 1,5 Koncessioneret service Dong Energy 0,4 4,6 Ejendomsselskaber - 0,5 Total 43,7 34,6 21,7 100,0 100,0 * Benchmark består fra 1. januar 2004 af OMX Cph. Cap indeks inkl. udbytter i DKK. Tidligere var benchmark KAX Totalindeks ekskl. udbytter. C WORLDWIDE / DANMARK KL 21

22 Asien Status på kvartalet Andet kvartal var positivt for aktieinvestorerne i Asien. Afdelingen steg med 3,8 pct. i forhold til et markedsafkast på 1,6 pct. Merafkastet er i høj grad skabt af en række kinesiske selskaber. Vi ser fortsat gode resultater inden for afdelingens internetselskaber, teknologiselskaber relateret til smartphones og ejendomsselskaber. For første halvår har afdelingens afkast været 19,0 pct., hvor det asiatiske marked er steget 13,6 pct. Afdelingens aktuelle investeringsstrategi Vi har ikke lavet strategiændringer i andet kvartal, da mængden af nye relevante begivenheder har været begrænset. Den mest betydningsfulde nyhed er umiddelbart, at de kineske A-aktier fra maj 2018 vil indgå i MSCI-indekset, men med en relativt lille vægt i starten. Noget som helt sikkert vil få større indflydelse på sigt dvs. de næste 3-5 år. I forbindelse med en rejse til Kina i maj blev vi i høj grad bekræftet i, at det ikke kun er de kinesiske producenter, der bevæger sig op ad værdikurven ved at fabrikere mere sofistikerede produkter, men at forbrugerne også bevæger deres præferencer mod lokale brands, som nogenlunde kan måle sig med deres udenlandske konkurrenters. Med andre ord ser vi en tendens til, at lokale brands tager markedsandele fra udenlandske producenter. Ydermere bekræftede vores besøg, at Kina nu for alvor har gang i udbudsreformer, hvilket er særdeles positivt for en række sektorer inden for den såkaldte gamle økonomi. Generelt fastholder vi vores meget positive men selektive syn på Kina og er observante på disse tendenser. Den eneste negative selskabsspecifikke begivenhed i kvartalet var en Short Seller - rapport på elektronikselskabet AAC, som leverer komponenter til smartphones, indeholdende en række negative påstande, hvilket forårsagede et kraftigt fald i aktien. Samtlige påstande viste sig at være falske, hvorfor selskabet hurtigt genvandt det meste af kurstabet. Omlægninger I kvartalet reducerede vi i Sunac (kinesisk ejendomsselskab) efter kraftige kursstigninger. I Taiwan har vi solgt Kingpak på grund af skuffende salgstal samt manglende analysedækning af selskabet. I Kina har vi valgt at købe aktier i bilproducenten Geely. Årsagen er, som beskrevet ovenfor, at den kinesiske forbruger fokuserer mere på lokale kvalitetsnavne samt den stærke vækst inden for elbiler. I Malaysia har vi øget vægten yderligere i banken CIMB efter et stærkt resultat. Vi har desuden købt internetselskabet MY EG i Malaysia. Selskabet står bl.a. stærkt inden for IT-løsninger til det offentlige. 22 C WORLDWIDE / ASIEN KL

23 Asien KL Risikomærkning Nøgletal Læs mere om risikomærkning på Formue (i kr.) Cirkulerende andele stk Fondskode DK Udbytte 0,00 Afdelingens start: Indre værdi 188,44 Læs mere på: Officiel kurs 189,40 Afkast i pct./merafkast i pct.point 1 år 3 år 5 år 10 år Levetid p.a. C WorldWide Asien KL A 25,1 50,2 109,9 104,8 8,3 Benchmark* 23,4 38,7 63,3 78,4 7,5 Asien KL A merafkast ift. benchmark* 1,7 11,5 46,6 26,4 0,8 Risiko 3 år 5 år 10 år Levetid Std.afv. % p.a. porteføljen 16,5 14,7 19,8 19,5 Std.afv. % p.a. benchmark* 14,6 12,9 19,0 18,7 Sharpe Ratio p.a. porteføljen 0,8 1,0 0,3 0,3 *Benchmark er MSCI AC Asia ex. Japan inkl. geninvesterede nettoudbytter i DKK. Afkastudvikling (start indeks 100) Placering i IFB s afkaststatistik DKK Logaritmisk skala 1 år 3 år 5 år 10 år Investeringsfilosofi Afdelingens målsætning er at skabe langsigtet høj værditilvækst for den tålmodige investor. En værditilvækst, der overstiger markedsafkastet med en moderat risiko på niveau med eller under markedsrisikoen. Afdelingens investeringsfilosofi er at kombinere langsigtede trends og kortsigtede temaer med dybdegående aktieudvælgelse. Grundet Asiens specielle markedsstruktur vil antallet af aktier normalt udgøre Porteføljen vil typisk være sammen sat af en række større og mindre selskaber. Det er vores er faring, at det er vigtigt med eksponering til dette segment af markedet for at drage investeringsmæssig fordel af den asiatiske væksthistorie. Afdeling en er endvidere karakteriseret ved fokusering gennem et mindre udvalg af nøje analyserede temaer. Afdelingen investerer i børs noterede selskaber i Asien ekskl. Japan CWW/Asien KL A MSCI Asien ekskl. Japan inkl. udbytter i DKK 15 CWW/Asien KL A Antal afdelinger Benchmark* Viser IFB-kategoriens (Inv.ForeningsBranchen) antal afdelinger rang ordnet efter afkast i angivne perioder. Geografisk fordeling af porteføljen pr Sektorfordeling af porteføljen pr Tematisk fordeling af porteføljen pr MTIP & Øvrige 10,7 % Energi 0,0 % Energi & miljø 3,5 % Forbrugsgoder - defensive 0,7 Telekommunikation 2,0 Infrastruktur ekspansion 8,4 Korea 10,9 Koncessioneret service 3,1 Industri og service 6,2 Unikke selskaber 9,3 Taiwan 12,9 Råvarer 6,4 Demografi 13,8 Forbrugsgoder - cykliske 11,6 Indien 16,2 Ejendomme 13,8 Asiatiske forbrugere 22,9 Finans 17,8 Kina & Hong Kong 49,3 Informationsteknologi 38,4 Innovativ teknologi 42,1 C WORLDWIDE / ASIEN KL 23

24 Emerging Markets Status på kvartalet I kvartalet tog emerging markets sig en puster oven på et stærkt første kvartal. På markedsniveau faldt emerging markets 0,4 pct. I juni hævede Feds renten for tredje gang på seks måneder, men det fik altså ikke de store negative konsekvenser. Afdelingen fik et afkast på 2,5 pct., hvilket var knap 3 procentpoint bedre end markedet. Teknologier som f.eks. kunstig intelligens og selvkørende biler, dominerer avisoverskrifterne, og selskaber, som er eksponeret mod disse teknologier, heriblandt store teknologiselskaber som Alibaba, Tencent og Samsung Electronics, oplever betydelig vækst. Disse aktier var derfor blandt de største bidragsydere i kvartalet. Omvendt fik den brasilianske Præsident Michel Temers involvering i en korruptionsskandale en negativ betydning for det brasilianske marked inkl. vores to brasilianske banker. Afdelingens aktuelle investeringsstrategi Porteføljen er sammensat af selskaber, der har en stærk finansiel position og ledelse samt en solid forretningsmodel, der ideelt set understøttes af strukturelle vækstdrivere. Vi vurderer, at forbrugsvækst i udviklingslandene og elektrificering af biler er blandt de mest interessante væksttemaer i det aktuelle marked. Trods overordnede usikkerheder i en række udviklingsøkonomier kan der skabes et solidt afkast ved at fokusere på de lande, hvor der bliver skabt rammer for vækst samt de mest solide væksttemaer og selskaber. Omlægninger I løbet af kvartalet købte vi Geely, AAC Tech, MY EG Services (MYEG), Integrated Micro-Electronics (IMI), CVC og Kruk. Vi solgte Strides, Kingpak, Huaneng Renewables, og FirstRand. Geely en kinesisk bilproducent der opfylder kinesiske forbrugeres stigende efterspørgsel efter premiumbiler produceret af lokale selskaber. AAC producerer teknologikomponenter som f.eks. højtalere og kameralinser og er derfor eksponeret mod fremtidige vækstområder inden for teknologi. MYEG har et monopol på udbud af den malaysiske regerings e-ydelser og udnytter sin position til kontinuerligt at tilbyde nye tjenester. IMI er en elektronikproducent og er en stærk spiller i markedet for levering af elektronik til biler. CVC tilbyder rejsebureautjenester og kan blive en stærk aktør på dette marked med en ventet bedring i den brasilianske økonomi. Kruk er en polsk inkassovirksomhed med aktiviteter på tværs af Europa, som vil kunne drage fordel af et vækstopsving i Europa. Vi solgte Strides og Kingpak pga. usikkerhed om strategien. Huaneng blev solgt pga. usikkerheder omkring bl.a. tariffer. FirstRand blev solgt pga. den brogede politiske situation i Sydafrika og vores skepsis til råvarepriserne. 24 C WORLDWIDE / EMERGING MARKETS KL

25 Emerging Markets KL Risikomærkning Nøgletal Læs mere om risikomærkning på Formue (i kr.) Cirkulerende andele stk Fondskode DK Udbytte 0,00 Afdelingens start: Indre værdi 239,84 Læs mere på: Officiel kurs 237,90 Afkast i pct./merafkast i pct.point 1 år 3 år 5 år 10 år Levetid p.a. C WorldWide Emerging Markets KL 18, ,8 Benchmark* 20, ,3 Emerging Markets KL merafkast ift. benchmark* -2, ,5 Risiko (ingen data, da afdelingens levetid er under 3 år) 3 år 5 år 10 år Levetid Std.afv. % p.a. porteføljen Std.afv. % p.a. benchmark* Sharpe Ratio p.a. porteføljen * Benchmark er MSCI Emerging Markets inkl. geninvesterede nettoudbytter omregnet til DKK. Afkastudvikling (start indeks 100) DKK Investeringsfilosofi Afdelingens målsætning er at skabe et langsigtet afkast, der er højere end markedsniveauet på emerging markets-aktier og samtidig holde en risiko, der er på niveau med eller lavere end risikoen på markederne i emerging markets. Afdeling Emerging Markets KL investerer i aktier i emerging marketslande eller aktier, hvor virksomhedens forretning relaterer sig til emerging markets-lande. Emerging markets er karakteriseret ved høje vækst rater drevet af reformer og en ung og voksende befolkning, som stræber efter at opnå den vestlige levestandard. Investeringsfilosofien er at kombinere langsigtede trends og et mindre udvalg af mere kortsigtede temaer med dybdegående aktieudvælgelse. Afdeling ens ansvarlige porteføljeforvaltere indgår i et tæt og åbent samarbejde med forvalterne af foreningens øvrige afdelinger Okt 2014 Apr 2015 CWW/Emerging Markets KL MSCI Emerging Markets inkl. udbytter i DKK Okt 2015 Apr 2016 Okt 2016 Apr 2017 Afdelingen er velegnet for langsigtede investorer som supplement til f.eks. afdeling Globale Aktier KL, og for investorer, som ønsker en direkte eksponering til væksttemaerne inden for emerging markets. Geografisk fordeling af porteføljen pr Sektorfordeling af porteføljen pr Tematisk fordeling af porteføljen pr Mellemøsten/Afrika 3,3 % Medicinal 0,0 % Miljø 1,3 % Koncessioneret service 0,9 Connected Cars 4,0 Europa 5,0 Forbrugsgoder - defensive 4,1 Infrastruktur 5,1 Latinamerika 12,3 Industri og service 4,3 Demografi 6,0 Råvarer 5,6 Korea, Taiwan & Singapore 19,1 Ejendomme 6,0 Finansiel Udvikling 10,3 Øvrige Fjernøsten 26,3 Forbrugsgoder - cykliske 17,1 Unikke Selskaber 13,5 Finans 29,7 EM Forbruger 28,6 Kina/Hong Kong 34,0 Informationsteknologi 32,3 Connected Lives 31,2 C WORLDWIDE / EMERGING MARKETS KL 25

26 Én grundfilosofi syv afdelinger C WorldWide har syv afdelinger, som bygger på de samme grundlæggende principper. C WorldWides kerne- og vækstafdelinger De fire globale afdelinger og afdeling Danmark KL kan generelt bruges som fundamentet i opbygningen af din aktieportefølje. Vores øvrige afdelinger har alle fokus på særlige regioner eller lande. Risikoen er typisk lidt højere, men omvendt er potentialet også større. Modellen til højre viser, hvordan vores afdelinger kan bruges i en typisk portefølje. Afdeling Globale Aktier KL investerer globalt uden lande- eller sektorbegrænsninger. Her får du bedst udbytte af vores erfaring, fordi vi har størst mulig fleksibilitet til at sætte investeringerne optimalt sammen. Du kan investere i Globale Aktier KL via en ud byttebetalende eller en akkumulerende afdeling. Afdeling Globale Aktier Etik KL sætter etik og samfundsansvar højt. Investeringsprincipperne matcher afdeling Globale Aktier KL, men her lever investeringerne op til samfundsansvarlig adfærd efter internationale normer. Globale Aktier KL Globale Aktier Akk. KL Globale Aktier Etik KL Stabile Aktier KL Danmark KL Asien KL Emerging Markets KL Afdeling Stabile Aktier KL har en målsætning om at skabe et afkast, som er mere stabilt end globale aktier i almindelighed. De stabile selskaber har en holdbar forretningsmodel typisk med en høj egenkapitalforretning. Derfor leverer denne type aktier ofte en attraktiv kombination af gode afkast og lave kursudsving. Afdeling Stabile Aktier KL kan være noget for dig, hvis du ønsker eksponering til aktiemarkedet med en lavere risiko. Det danske aktiemarked har måske overraskende for mange været et af de bedste aktiemarkeder over de seneste ti år. En af forklaringerne er, at Danmark har flere verdensledende selskaber inden for udvalgte nicher med et globalt afsætningsgrundlag. Vi tror på, at den positive udvikling vil fortsætte, og hvis du er enig, kan afdeling Danmark KL være noget for dig. afdeling Asien KL får du fordelen af vores forvalteres store erfaring i at finde de rigtige aktier i netop denne region. Emerging markets-landene er karakteriseret ved høje vækstrater drevet af en ung og voksende befolkning, som aspirerer efter den vestlige levestandard. Det er denne udvikling, som du får del i ved at investere i afdeling Emerging Markets KL. Afdelingen kan være et godt supplement til vores globale afdelinger, hvis du kan leve med en lidt højere risikoprofil. Læs mere om afdelingernes strategi, afkastudvikling og risikofaktorer på cww.dk. Afdeling Asien KL investerer i den asiatiske del af emerging markets. En investering i afdeling Asien KL giver din opsparing et solidt fod fæste i verdens p.t. stærkeste vækstlokomotiv. Kina fører an i region en, og de gode vækstmuligheder skal især findes blandt Asiens mindre og mellemstore virksomheder. Ved at vælge 26 C WORLDWIDE / GRUNDFILOSOFI OG AFDELINGER