Side 1 af 8 SYDDANSK UNIVERSITET Erhvervsøkonomisk Diplomuddannelse HD 2. del Regnskab og økonomistyring Reeksamen Finansiel planlægning Tirsdag den 12. juni 2007 kl. 9.00-13.00 Alle hjælpemidler er tilladte. Det betyder bøger, noter, papirer, lommeregnere o.lign. Tilladt er derimod ikke hjælpemidler, der kan kommunikere i og udenfor lokalet, og hjælpemidler der kan virke forstyrrende for øvrige studerende; det er computere, printere, telefoner o.lign.
Side 2 af 8 Opgave 1 (50%) Virksomheden NOC A/S er 100% egenkapital-finansieret virksomhed, der har stor succes med at producere truthorn og andre accessories til fester. Virksomheden har en markedsværdi på 250 mio. DKK. Aktiekursen på NOC s aktie er i dag 125. Hver aktie er udstedt med en nominel værdi på 100 DKK. Virksomheden ved ud fra historiske observationer, at NOC er meget følsom overfor ændringer i økonomien. De estimerer selv, at afkastet på en aktie i NOC over det næste år vil ændre sig, som illustreret i nedenstående tabel. De tilknyttede sandsynligheder er estimeret af NOC s økonomiafdeling. Tilstand Sandsynlighed Aktiekurs om 1 år Udbytte i DKK Opsving 15 % 200 20 Normal 60 % 125 20 Nedgang 25 % 70 20 Spm. 1.1 Find det forventede afkast og risikoen (standardafvigelsen) for aktien. Det oplyses nu, at afkastet på markedsporteføljen er 9% og den risikofri rente er lig 4%. Spm. 1.2 Beregn NOC s beta. Forklar hvad beta udtrykker. Er NOC s aktie en defensiv eller aggressiv aktie? Begrund dit svar. Hvad er NOC A/S s risikopræmie? Ejeren har bedt økonomiafdelingen give en analyse af, hvordan en evt. gældsætning af virksomheden vil påvirke virksomhedens værdi og afkastkrav fra investorerne. Det antages, at lånebeløbet skal benyttes til at tilbagekøbe aktier. NOC ønsker at låne 125 mio. DKK. De 100 mio. kan finansieres ved at udstede 5 årige stående obligationer med en pålydende rente på 8% og en effektiv rente på 9%. De resterende 25 mio. kan NOC låne i banken til en rente på 10%. Antag at bankgælden altid har kurs 100. Antag endvidere at der ikke er nogen skat. Spm. 1.3 Opstil NOC s kapitalstruktur. Spm. 1.4 Beregn det forventede afkast på aktierne efter refinansieringen. Beregn WACC (de vægtede gennemsnitlige kapitalomkostninger) og aktiens beta. Sammenlign med de tilsvarende størrelser før refinansieringen af NOC.
Side 3 af 8 Antag nu at der er en virksomhedsskat på 24 %. Spm. 1.5 Beregn WACC efter skat. Antag at virksomheden vil vedblive med at have samme gældsætning til evig tid. (Virksomheden vil udstede nye obligationer, når den 5 årige obligation udløber.) Spm. 1.6 Hvad er værdien af skatteskjoldet? Forklar begrebet skatteskjold. Spm. 1.7 Hvad er værdien af NOC efter refinansieringen? Sammenlign med virksomhedens værdi før refinansieringen. Forklar begrebet finansiel nød. Du overvejer nu at investere i NOC s aktie og en obligation. Obligationens afkast ses i nedenstående tabel. Tilstand Sandsynlighed Afkast i pct. Opsving 15 % -2 % Normal 60 % 2 % Nedgang 25 % 6 % Spm. 1.8 Beregn afkast og risiko på en portefølje bestående af 25 % NOC aktier (inden refinansiering) og 75 % obligationer. Spm. 1.9 Forklar diversifikation, herunder risikotyper. Vil en udiversificeret investor påvirkes mere eller mindre end en veldiversificeret investor, hvis de begge ejer NOC s aktie, og der sker en generel afmatning i økonomien? Begrund dit svar. Det viser sig nu, at der er mulighed for at investere i en hel palette af obligationer. Spm. 1.10 Er følgende obligationer alt andet lige er billigere eller dyrere end en 4% dansk statsobligation (begrund kort din besvarelse): 1. 5% dansk statsobligation 2. 4% realkreditobligation 3. 4% obligation, hvor ejeren har ret til at indløse obligationen 4. 4% konvertibel obligation 5. 4% erhvervsobligation med BB rating NOC A/S ser nu en mulighed i at supplere sin produktion af accessories med en produktion af nøgleringe. Produktionen kræver en initial investering i en nøgleringsmaskine på 100, herefter vil
Side 4 af 8 maskinen kunne producere nøgleringe i 5 år. Man regner med, at produktionen hvert år enten giver en nettoindbetaling på 40 eller på 20. Det er 50% sandsynlighed for hvert af afkastene. Spm. 1.11 Find projektets interne rente. Er projektet attraktivt for NOC A/S? Begrund dit svar. Ville svaret være det samme, hvis man fik mulighed for at producere pc ere, alt andet lige? Antag igen at virksomheden er 100% egenkapital-finansieret. NOC A/S har 1 mio. DKK i likvider som virksomheden vil give til investorerne, idet man ikke kan finde nogen attraktive projekter. Spm. 1.12 Spm. 1.13 Spm. 1.14 Beskriv hvilke muligheder virksomheden har til at overføre pengene til investorerne. Virksomheden har længe udbetalt et udbytte på 2% af den nominelle aktiekapital som udbytte. Forklar hvorledes virksomheder fastsætter deres udbyttepolitik. Hvorledes vurderer investorer virksomheder, der udbetaler et højt udbytte, contra virksomheder, der udbetaler et lavt udbytte?
Side 5 af 8 Opgave 2 (30%) Der foreligger følgende oplysninger vedrørende de to aktieselskaber Aragon A/S og Borex A/S: Aragon A/S Borex A/S: Antal aktier i omløb 600.000 300.000 Stykstørrelse 50 20 Aktiekapital 30.000.000 6.000.000 Aktuel markedskurs 410 180 Nettoresultat pr. år. 10.500.000 4.500.000 Aragon A/S ønsker vækst, bl.a. at øge sin indtjening og overvejer derfor at opkøbe selskabet Borex A/S. Opkøbet af Borex A/S skal finansieres ved udstedelse af nye aktier. Fordelen ved opkøbet er, at det fusionerede selskab opnår en EPS ( earnings per share ), der er på 20 og dermed højere end EPS i hver af de to fusionerende selskaber forud for fusionen. Der er ikke andre økonomisk kvantificerbare fordele ved fusionen. Spm. 2.1 Redegør kort for forskellige motiver til fusion og kommentér motivet i det aktuelle tilfælde. Spm. 2.2 Beregn hvor mange aktier der vil blive i det fusionerede selskab. Spm. 2.3 Beregn markedskursen pr. aktie og P/E (price-earnings forholdet) i det fusionerede selskab. Spm. 2.4 Beregn hvor mange nye aktier Aragon A/S udsteder ved fusionen og hvor mange aktier aktionærerne i Borex A/S modtager for hver aktie, de har. Spm. 2.5 Hvor meget koster fusionen for det opkøbende selskab? Spm. 2.6 Beregn ændringen i den samlede markedsværdi af de nuværende aktier i Aragon A/S ved gennemførelse af fusionen.
Side 6 af 8 Aragon A/S forhandler bl.a. produktet Aragonix, der sælges til en pris på 140 kr. pr. stk. Der forventes i den kommende periode med et salg på 40.000 stk. Produktet er indtil nu kun solgt mod kontant betaling, men Aragon overvejer at gå over til kreditsalg for på den måde at øge omsætningen. De variable omkostninger udgør i alt 115 kr. pr. enhed. Man regner med en finansieringsomkostning (effektiv rente) på 0,95 % pr. måned. Spm. 2.7 Vil det være en god ide at tilbyde kunderne en måneds kredit, hvis det kan medføre, at salget stiger med 5%? Spm. 2.8 Hvor meget skal salget stige, for at virksomheden tjener det samme, uanset om kunderne tilbydes en måneds kredit eller ej? Spm. 2.9 Nøjere undersøgelser synes at pege på, at salget forventes at stige med 8.500 stk. hvis der tilbydes en måneds kredit, men til gengæld vil der være 2% af alle kunderne, som ikke betaler. Skal man i givet fald tilbyde kreditten? Spm. 2.10 Antag, at salget stiger med 5.000 stk. hvis der tilbydes en måneds kredit, men det forventes, at 10% af de nye kunder (de kunder, som aftager de 5.000 enheder) ikke betaler. Skal man i denne situation tilbyde kreditten?
Side 7 af 8 Opgave 3 (20%) En virksomhed har en del eksport til USA, denne afregnes i USD. Spotkursen er netop nu 560 (altså 560 DKK pr. 100 USD), når virksomheden sælger USD. Virksomheden har en produktionstid (inkl. levering) på to måneder og giver kunderne en kredittid på én måned. Der går således 3 mdr. fra indgåelse af aftale til virksomheden faktisk modtager betalingen. Virksomheden har netop indgået en kontrakt på et salg til 300.000 USD. Man har fået oplyst følgende fra pengeinstituttet vedrørende kurser på valutaterminskontrakter (termin = forward) og præmier på valutaoptioner: Valutahandel: Bankens køb: Bankens salg: Spotkurs 560 570 Terminskontrakt: Terminskurs: Bankens køb: Bankens salg: 3 måneders termin 565 575 6 måneders termin 568 579 Valutaoptioner: Optionspræmie 1) : (3 måneders termin) Call-option: Put-option: Exercisekurs = 575 0,50 % 3,00 % Exercisekurs = 565 1,50 % 1,50 % Exercisekurs = 555 3,00 % 0,50 % 1) Præmierne er angivet i % af kontraktsbeløbet. Betaling sker ved indgåelse af aftalen og i USD. Spm. 3.1 Spm. 3.2 Beregn virksomhedens gevinst eller tab, hvis virksomheden ingen risikoafdækning foretager, og spotkursen på USD om tre måneder er på hhv. 550, 560, 570 og 580. Beregn virksomhedens gevinst eller tab på udløbstidspunktet ved anvendelse af risikoafdækning med en valutaterminskontrakt ved fremtidige spotkurser på hhv. 550, 560, 570 og 580.
Side 8 af 8 Spm. 3.3 Spm. 3.4 Spm. 3.5 Redegør for, om det i den givne situation er mest relevant at anvende en call eller put -option. Redegør kort for hver af de to typer optioner. Antag virksomheden afdækker risikoen med den relevante type option, jfr. foregående spørgsmål. Beregn for hver af de tre exercisekurser (575, 565 og 555) virksomhedens gevinst eller tab på udløbstidspunktet ved fremtidige spotkurser på hhv. 550, 560, 570 og 580. Kommentér kort resultaterne. Hvad vil du anbefale virksomheden?