10 grunde til, at aktiemarkederne skal ned Aktiemarkederne bevæger sig som bekendt ikke i lige linjer op og ned, når de befinder sig i en langsigtet optrend eller nedtrend. Markedet bevæger sig i zigzag bevægelser. Derfor er også helt forudsigeligt, at der efter det markante fald på aktiemarkederne kom en positiv korrektion, som dog allerede ser ud til at tabe pusten. Debatten om retningen på aktiemarkedet handler altså mest om, hvorvidt bunden er nået i denne omgang, hvorefter det igen kører mod nye rekorder - eller om det er starten på en langsigtet nedtrend. Men på det seneste er der kommet yderligere signaler, som begynder at gøre det forståeligt, hvorfor aktierne nu efter fire års næsten ubrudte stigninger er ved at danne en top, og hvor en positiv korrektion de kommende uger synes at være best case. På baggrund af internationale analyser og kommentatorer gennemgår vi her ti gode grunde til, at aktiemarkederne nu er på vej over i en langsigtet nedtrend, som kan føre aktierne betydeligt længere ned. Ekstreme bevægelser er ofte indikation på snarlig recession: For det første var forrige uges nedtur på aktiemarkederne så kraftig, at det gav mindelser om markedet lige efter Lehman Brothers krakket. Meget tyder på, at elastikken har været spændt ekstremt hårdt ud, ikke mindste efter centralbankerne har skabt en aktivboble på grund af QE-programmer. Ifølge finanshuset Goldman Sachs er den seneste udvikling i nervøsitetsindeks VIX ofte et forvarsel om en recession. USA s økonomi bremser allerede markant op: For det andet er der den seneste uge kommet en stribe indikationer på, at USA s økonomi bremser op. Dels viser den anerkendte ECRI indikator nu, at væksten er skiftet til negativ score. Dels viste måling af erhvervstilliden fra de amerikanske indkøbschefer ISM, at erhvervsvirksomhederne nu ser markant værre på fremtiden. Den fremadrettede delindikator for ordreindgang dykkede fra 56,5 til 51,7, hvor værdien 50 er neutral. Endelig viste Conference Boards ledende indikator fald i sidste måned, hvilket er første gang i flere år. Snarlig renteforhøjelse i USA vil bremse økonomi yderligere: For det tredje er der en fastgroet tro i markedet på, at FED vil sætte de korte renter op. Aktuelt ses 27 % sandsynlighed for en forhøjelse med 25 basispunkter den 17. september. Renteforhøjelsen ses blandt andet som nødvendig, fordi den amerikanske centralbank hårdnakket har fastholdt en renteak-...fortsættes på næste side LÆS I AKTIEUGEBREVET NR. 29/2015 DANSKE AKTIER 10 grunde til, at aktiemarkederne skal ned 1 Godt halvårsregnskab giver aktionærudsalg i ISS 3 Endelig gang i Columbus eget softwaresalg 4 D/S Norden og DFDS sejler hver sin vej 5 IC Group klar til vækststrategi 6 Glunz & Jensen har ringe udsigter i svagt marked 7 Gyldendal overrasker sig selv, men ikke markedet 8 Dansk pharma i stor strategisk satsning i USA 9 Finanskrisens bankskandaler kan gentage sig 10 Langers Skarpe Aktietips 11 Svaghedstegn bag Danske Banks stigning 12 MODELPORTEFØLJER Tre potentielle købsmuligheder 14 Pensionsporteføljen har nu mest shortvægt 15 MARKEDSKOMMENTAR Sidelæns bevægelse det mest optimistiske håb 16 Udlandet solgte danske aktier for 8 mia. i august 17 Dansk økonomi stabil, men med nye svagheder 18 TABELLER Udenlandske mægleres nettokøb og nettosalg 19 10 største shortpositioner 20 10 største aktietilbagekøb 20 Styrketabel - 50 mest omsatte aktier 21
Side 2 10 grunde til, at aktiemarkederne skal ned...fortsat fra forsiden tion, og desuden ses et presserende behov for at FED opbygger ny ammunition til næste recession. Kinesisk økonomi bremser yderligere op: For det fjerde peger de seneste PMI data for Kina på den voldsomste økonomiske opbremsning i mange år. I den forgangne uge kom endelige PMI tal for Kina, som viste et fald langt under den neutrale 50-værdi. Centralbankerne holder igen med at pumpe mere likviditet ud for at stimulere vækst: For det femte er der ikke lige udsigt til mere QE, altså pengepolitiske lempelser fra centralbankerne. Det gigantiske pengepolitiske eksperiment med obligationsopkøb for tusindvis af milliarder har næppe skabt vækst af betydning, hvilket seneste er påpeget af Atlanta FED. Endvidere er der hos centralbankerne stigende frygt for, at den planøkonomiske pengeudpumpning skaber aktivbobler, som udgør en trussel for den finansielle stabilitet. Dårlige økonomiske nøgletal er ikke nødvendigvis længere godt for aktiemarkederne. Inflationsforventningerne styrtdykker og øger risiko for senere deflation: For det sjette begynder deflationsspøgelset igen at kigge frem. Den europæiske inflationsswap er nu faldet til årets laveste, hvilket øger risikoen for deflation. ECB s obligationsopkøb har ikke kunnet modvirke effekten af faldende olieog råvarepriser. Analytikerne skærer hårdt i deres forventninger til selskabernes overskud i Q3 2015: For det syvende viser data fra Reuters og Factset, at aktieanalytikernes konsensusestimater for dels S&P 500 selskaberne og dels de europæiske Stoxx600 selskaber er gået i minus for 3. kvartal. Med andre ord forventer analytikerne nu fald i overskuddene, og det negative billede kan blive forværret yderligere. Professionelle investorer reducerer generelt deres aktierisiko: For det ottende er der nu klare indikationer på, at professionelle storinvestorer generelt reducerer deres aktierisiko. Selvom de måske ikke har nogen klare forklaringer på det, er de seneste ugers kursfald i hvert fald en god undskyldning for, at det efter fire års stigende aktiemarkeder er på tide at hjemtage nogle af gevinsterne. Herhjemme har vi set det ved, at udenlandske investorer på to måneder har nettosolgt for over ti milliarder kroner danske aktier. Global erhvervstillid dykker generelt: For det niende begynder den globale erhvervstillid nu at tippe nedad. Mange emerging markets-lande og især olie- og råvareproducerende lande fører an i nedturen, som hurtigt kan sprede sig til den vestlige verden. Reduceret risikotagning på mindre sikre erhvervsobligationer: For det tiende er investorernes risikovillighed ved køb af non-investment grade erhvervsobligationer især i USA markant aftagende, og samme tendens ses i Europa. Det afspejler, at aktienedturen ikke ses som en kortsigtet spekulation/ korrektion, men en markedsstrukturel ændring efter risikotagningen har været historisk høj. Morten W. Langer Germany DAX Index, Dec. 2015 04-2015 05-2015 06-2015 07-2015 08-2015 BCVIEW 12400 12200 12000 11800 11600 11400 11200 11000 10800 10600 10400 10200 10000 9800 Side 2
Side 3 Godt halvårsregnskab giver aktionærudsalg i ISS Ovenpå et pænt halvårsregnskab i den meget volatile uge 35, bød denne uge på hele tre meddelelser om reduktion af ejerskab i ISS. Både Greenlight Capital og Longview Capital kunne i denne uge meddele, at de var gået under 5 % ejerskab, mens den større aktionær Ontario Teachers Pension Plan (OTPP) torsdag i en bookbuildingprocess solgte 11 mio. aktier, svarende til 5,9 %. Longview Capital blev storaktionær i marts i år, mens det er uklart hvornår Greenlight Capital opnåede samme status. Der var en smule presseomtale i januar i år, hvor Greenlight i et orienteringsbrev til deres egne investorer skrev om deres nye position i ISS. Timingen for de to fondes nedbringelse af ejerandele kan synes interessant, da det tilsyneladende er sket i dagene op til OTPP s placering til kurs 220. En rabat på 4,7 % i forhold til lukkekurs dagen før på 231. Tilbage sidder OTPP nu med en lignende post på lige over 11 mio. stk., som vi ikke forventer bliver sat til salg lige med det samme. OTPP har tidligere solgt ISS-aktier for et år siden til 165, hvor man deltog med 2,3 mio. aktier i en placement af de tidligere kapitalfondsejeres aktier. OTTP udtalte iøvrigt dengang, at man er en langsigtet aktionær i ISS. Vækst i fokus i halvårsregnskab Regnskabet for 2. kvartal gav anledning til en stigning på 5,9 % til 231 på dagen. Tallene var marginalt bedre end forventningerne på både top- og bundlinje, da omsætningen nåede 20,2 mia. kr og bundlinjen landede på 479 mio. kr. Forventningen i markedet var 19,9 mia. kr. i omsætning og et overskud på 453 mio. kr. Overskudsgraden landede på 5,3 præcist som forventet, hvorfor vi kan udlede, at det umiddelbart kun er den ekstra omsætning, der har øget bundlinjen i forhold til markedets forventning. Så små forskelle mener vi ikke kan berettige den store kursstigning, hvorfor vi nok istedet skal se på den lille opjustering i vækstskønnet for at finde forklaringen på stigningen. Årsagen skal nok istedet findes i forventningen til årets organiske omsætningsvækst, som blev hævet fra 2-4 % til 3,5-4,5 %. Det kan umiddelbart ses som en meget lille opjustering eller nærmere en oppræcisering, men qua den store omsætning i koncernen, er det betydelige beløb alligevel. Og i en branche med ganske lille vækst er det pæne tal. Nogle investorer vil måske erindre den omvendte situation for et år siden, hvor ISS efter kun fem måneder på børsen måtte nedjustere vækstforventningen fra 3-4 % til 2,4 % i halvårsregnskabet 2014. Det var en skuffelse for mange investorer dengang, hvilket kan give lidt perspektiv på ændringen denne gang. Udbytte Et punkt til debat på telefonkonferencen var, hvornår aktionærerne for alvor begynder at få udbytte. Det vigtige målepunkt er udviklingen i EBITDA i forhold til nettogælden. Denne faktor ligger i øjeblikket på 2,9, hvilket betyder, at gælden er på 2,9 gange driftsresultat før renter og afskrivninger. Målet er 2,5 og derefter vil der være noget mere frihed til at sende kapital tilbage til aktionærerne, udover den fastlagte udbyttepolitk på 50 % af årets overskud. Koncernen oplever også sæsonudsving, hvorfor ISS ifølge CFO Heine Dalsgaard først i 2H 2016 kan forventes vedvarende at nå et niveau på max. 2,5. Moderat positiv anbefaling Vi er fortsat moderat positive på aktien i ly af den stærke performance ovenpå regnskabet og placeringen af aktierne fra OTPP. Vi tror dog ikke, at der ligger voldsomme stigninger og venter dertil er markedet lidt for uroligt, og aktien er med en 2016-P/E på 15,5 heller ikke voldsomt billig. Til gengæld kan aktien være en lidt mere sikker havn i disse tider, hvor uroen næppe er forsvundet helt. Som minimum vurderer vi, at aktien i løbet af det næste stykke tid skal tilbage til den tidligere top fra maj og juli omkring 240. Der er kommet enkelte opjusteringer på kursmål og anbefalinger, men det er værd at bemærke at analytikernes holdning til aktien grundlæggende er markant positiv. Der er således kun 1 sælg og 3 holdanbefalinger. Dertil kommer 9 med stærkt køb og en enkelt med den lidt mildere køb. Kigger vi nedad forventer vi at niveauet for placeringen på 220 må forventes at være en bund det næste stykke tid, og dermed også et attraktivt købsniveau. Alternativt vil niveauet omkring 200 være værd at kigge efter, hvis der kommer et par meget sure dage ligesom i uge 35. Steen Albrechtsen Side 3
Side 4 Endelig gang i Columbus eget softwaresalg IT-selskabet Columbus præsenterede sig på AktieUgebrevets kapitalmarkedsseminar den 2. september 2015 ovenpå et nyligt halvårsregnskab, der var ganske pænt på langt de fleste områder. Der var enkelte ømme punkter, og her må især nævnes det norske marked. Det ødelægger dog ikke indtrykket af en virksomhed med vækst i salget af en software, en stigende indtjening på driften og et fornuftig værdiansættelse. Softwaresalg i vækst Salget af egen software er opdelt i et indledende salg af en licens og et efterfølgende abonnement til softwareopdateringer o. lign. CEO Thomas Honoré fortæller til AktieUgebrevet, at hvert licenssalg giver en abonnementsindtægt i omegnen af 20 % i hvert af de efterfølgende fem år. Det kan man også se i de støt stigende abonnementsindtægter, som endvidere understøttes af en gentegningsrate på over 90 %. Softwaresalget udgør kun 8 % af omsætningen, men stod i 1. halvår 2015 for 58 % af indtjeningen målt på EBITDA-niveau. Det er oplagt, at indtjeningen på softwaresalg er meget stor, når den først er udviklet. Derfor ser vi en stor værdi i, at softwaresalget endelig er kommet igang. Kan tempoet for 1. halvår holdes i 2. halvår, er der således lagt op til et softwaresalg på 84 mio. kr. for helåret, og dermed er man kommet noget tættere på Columbus15 planen om et eget salg af software på 100 mio. kr. Salget har stået stille omkring 60 mio. kr. i flere år. Norsk problembarn Det norske marked har gjort et kraftigt indhug i indtjeningen, som følge af de problemer, der har været. Først hoppede en lang række konsulenter sammen med landechefen over til konkurrenten. Dernæst slog den faldende oliepris igennem på efterspørgselssiden, således at Columbus norske marked nu er kriseramt, netop som man havde fået hyret nye konsulenter og fået orden i eget hus. Alt i alt har det i 1 halvår 2015 betydet, at tabet i Norge har været i omegnen af 15 mio. kr. på EBITDAniveau. I forhold til Columbus samlede EBITDA på 39,4 mio kr. i 1. halvår har tabet gjort et stort indhug. Ser vi på værdiansættelsen af Columbus er den forbedret en del siden sidst, hvor vi anbefalede et kortsigtet salg omkring kurs 6 efter en meget hurtig og kraftig optur. Aktien er nu igen under kurs 5, hvormed markedsværdien tilsvarer 550 mio. kr. Vi forventer, at Columbus med en omsætning på 1.030 mio. kr. og et EBITDA på 94 mio. kr. kan levere minimum 50 mio. kr. på bundlinjen og sandsynligvis også mere. Dermed ligger P/E omkring 10 for indeværende år og lavere for næste år, hvor vi må forvente, at indtjeningen alt andet lige ligger højere pga. fortsat vækst i salget af egen software, forbedring i Norge og bedre indtjening i bl.a. USA fra det nylige indkøb af InterDyn BMI med 180 mio. kr. i omsætning. Kurstrigger i ny strategi Columbus strategi Columbus 15 er som navnet antyder ved at udløbe, og den helt store trigger i værdiansættelsen ligger efter vores vurdering i den nye strategi, som vil blive udarbejdet og fremlagt i løbet af efteråret. Hvad den konkret indeholder er endnu uvist, men der er indikationer på, at der vil blive mere fokus på vækst i modsætning til Columbus15, som primært har handlet om at få stablet en indtjening på benene. Kan den overbevise markedet om, at Columbus skal vurderes som en vækstvirksomhed vil det medføre helt andre multiple, hvor vi godt kan snige os op imod en Price/Earning på 20 for et veletableret IT-selskab, hvis væksten er pæn. Softwareselskabet SimCorp handler eksempelvis til en P/E over 25, mens IT-serviceselskabet NNIT handler omkring en P/E på 17. En P/E på 20 er naturligvis drømmescenariet, men det fortæller lidt om potentialet, hvis udviklingen de næste par år udspiller sig rigtigt. Endelig er det værd at bemærke, at CEO Thomas Honoré netop har købt 25.000 aktier, og at børsmægleren ABG Sundal Collier i juli har startet dækning af aktien med en købsanbefaling. Et tegn på at aktien er på vej ind på de lidt større investorers radar, hvilket de senere års stigende volumen i aktiens omsætning også fortæller. Vi fastholder vores positive syn på aktien og ser aktien som attraktivt prissat under kurs 5, selv hvis de kommende år byder på flad indtjeningsudvikling. Det skal heller ikke glemmes, at selskabets udbytte giver et direkte afkast på ca. 2 ½ % baseret på den nuværende kurs. Steen Albrechtsen Side 4
Side 5 D/S Norden og DFDS sejler hver sin vej De sidste par år har tørlastsegmentet, som er D/S Nordens største forretningsområde, været i en historisk krise. Baltic Dry Index, som er et index for fragtrater for en række tørlastruter for de fire skibssegmenter i tørlast, har været på samme ikke-bæredygtige niveau som under kriserne i 1970- og 1980 erne. Situationen sættes i perspektiv, når nybygningspriserne er fordoblet, og driftsomkostningerne er tredoblet i samme periode, så enhver kan se at tørlastrederierne har været under et enormt pres de senere år. Specielt er det gået hårdt ud over de rederier som ekspanderede i perioden 2008 og frem. Grunden til vanskelighederne og den dårlige performance for D/S Norden de sidste par år er hovedsageligt kombinationen af for mange bestilte og leverede skibe og en svigtende efterspørgsel efter råvarer fra Kina. Selvom tørlast aldrig rigtig er kommet sig over finanskrisen, har mængderne af råvarer og halvfabrikata alligevel haft en gennemsnitlig årlig stigning i mængderne på over 7 %. For 2015 forventes der reelt ikke nogen stigning i mængderne, og da der samtidigt kommer nye skibe på markedet bliver udbuds- og efterspørgselsbalancen påvirket negativt med lave rater og faldende skibsværdier. Derfor er mange tørlastrederier gået konkurs gennem de seneste år, og D/S Norden kan takke deres stærke balance for at de er et af de tørlastrederier der er kommet lettest gennem krisen indtil nu. Forventningerne til tørlast i D/S Norden for helåret er stadig et negativt EBIT-resultat mellem 0 og 25 mio. USD. Der er ikke nogen umiddelbare tegn på at tørlastmarkedet vil forbedres markant i den nærmeste fremtid. Det, som kan trække D/S Norden hjem med et efter forholdene positivt resultat, er den relativt mindre andel af skibe som D/S Norden har i produkttanksegmentet. Resultat for 2. kvartal blev offentliggjort midt i august og viste et overraskende positivt resultat båret af en stærk performance i produkttank. EBITresultatet blev på 36 mio. USD, hvilket var næsten dobbelt så højt som analytikerne havde forventet D/S Norden s ledelse opjusterede deres forventninger for hele 2015 og forventer nu et EBIT-driftsresultat på 70-100 mio. USD mod tidligere 50-90 mio. USD. Det er anden gang inden for ganske kort tid, at rederiet skruer op for forventningerne, men altså alene drevet af forventningerne i produkttank. Vi forventer at kursen på D/S Norden på kort og mellemlangt sigt stadig vil ligge og svinge mellem kurs 140 og kurs 180, alt efter spikes i Baltic Dry Index og i mindre grad udviklingen i produkttank, som i al fald et godt stykke ind i 2016 ser fornuftig ud. DFDS mødt med brændende bildæk Modsat D/S Norden har DFDS en langt mere stabil forretning, uden de helt store svingninger i aktiekursen, og det har ofte sammen med den relativt beskedne likviditet i aktien givet den et dårligt ry. Dette til trods har DFDS performet ualmindeligt godt, og det sidste års tid er kursen steget fra kurs 475 til kurs 1.160. Den har dermed outperformet OMX-indexet betydeligt det sidste års tid. Resultat fra 2. kvartal var overraskende stærkt, og kursen er da også de sidste 14 dage efter fremlæggelsen af regnskabet steget med over 10 %. Ledelsens guidance er opjusteret til niveauet 1,8-1,9 mia. kr. fra tidligere guidance fra 1,65-1,75 mia. kr. Ledelsens forkælelse af aktionærerne med interim dividende på 9 kr. og et aktiesplit 1:5 gør at DFDS nu er ude af det kedelige image, som selskabet havde tidligere. Samtidigt er der kommet ro på situationen med de strejkende franske sømænd og hele balladen omkring Eurotunnel og MyferryLink, hvilket har betydet at DFDS nu opererer med tre færger på ruten mellem Calais og Dover. DFDS har ikke alene været dygtige på Den Engelske Kanal. Samtidig har ledelsen været dygtige til at styre den operationelle flexibilitet, som den store flåde muliggør, sammen med et øget fokus på reduktion af driftsomkostningerne. Dette gælder ikke mindst reduceringen af bunkeromkostningerne. For 2015 forventer vi resultat som ledelsens guidance, men i vores estimater for 2016 og 2017 forventer vi yderligere stigninger i toplinjen, og en yderligere stigning i EBIT i både 2016 og 2016 på ca. 9 % p.a. Tilsyneladende er langt de fleste faktorer (lavere omkostninger, bedre position og markedsudsigter på Kanalen, stigende volumen, miljøbesparelser på fuel gennem scrubbers) dog indregnet i den nuværende aktiekurs, så vi er forsigtige med at tro på en yderligere himmelflugt. Derimod vil DFDS-aktien være en købskandidat ved en negativ korrektion. Lars Bjørnvik Lars Bjørnvik har aktier i D/S Norden Side 5
Side 6 IC Group klar til vækststrategi IC Groups aktiekurs faldt med 17 % henover månedsskiftet juli/august og de første tre uger af august. I AktieUgebrevet nr. 25/2015 påstod vi at kursfaldet i IC Group var midlertidigt, og i denne uge blev det bekræftet af årsregnskabet 2014/15, som sendte IC Groups aktiekurs op med 10,5 % i løbet af de første tre timer efter offentliggørelsen. Den reaktion kan man måske undre sig over, når man ser på det resultat IC Group leverede i 2014/15. Som det fremgår af tabellen nederst på siden steg omsætningen ganske vist med 3 %, men til gengæld faldt bundlinjeresultatet med 15 %. Det lyder som optakten til den række undskyldninger og søforklaringer man ofte hører fra selskaber, som ikke har formået at leve op til forventningerne. Men i stedet erklærede IC Groups adm. direktør sig tilfreds med selskabets kerneforretning, og hvis vi ser på udviklingen i IC Groups tre Premium Brands viser det sig da også, at der stort set har været fremgang over hele linjen i 2014/15: Kerneforretningen i IC Group (mio. kr.) 2014/15 2013/14 +/- (%) Peak Performance Omsætning 953 929 2,6 EBIT 107 72 48,6 EBIT-margin (%) 11,2 7,8 43,3 Tiger of Sweden Omsætning 943 883 6,8 EBIT 112 93 20,4 EBIT-margin (%) 11,9 10,9 9,2 By Malene Birger Omsætning 342 326 4,9 EBIT 29 28 3,6 EBIT-margin (%) 8,5 8,6-1,2 Men hvis der er fremgang i både omsætning, indtjening og indtjeningsmargin i de to største Premium Brands med 85 % af koncenens kerneomsætning, og kun stagnation i det mindste brand, hvor kommer tilbagegangen på bundlinjen så fra? Den kommer for det første fra Non-core forretningerne, som noterer en tilbagegang i omsætningen på 6 % fra 425 mio. kr. til 400 mio. kr. og et fald i det primære driftsresultat på 35 % fra 34 mio. kr. til 22 mio. kr. Om den ene del af denne forretning oplyses, at den er til salg when the right opportunity arises, og mht. den anden del er man endnu ikke afklaret omkring det fremtidige ejerskab. For det andet kommer tilbagegangen fra betydelige ekstraordinære omkostninger i forbindelse med den omstrukturering af koncernen, som i 2014/15 medførte frasalg af et helt forretningsområde. For 2015/16 er forventningerne vækst i omsætningen på 4 % og en EBIT-margin omkring 10 % mod 7,8 % i 2014/15. Samtidig er IC Group stort set gældfrit med et stærkt frit cash flow (241 mio. kr. i 2014/15), som man gerne lader aktionærerne få del i. Der foreslåes således et udbytte på 68 mio. kr. svarende til et direkte afkast på 2,5 %. Hvis 2015/16 forløber som planlagt vil man udbetale yderligere 75 mio. kr. i løbet af året som ekstraordinært udbytte, og aktionærerne har dermed udsigt til et direkte afkast på 5-6 % i år. Strategiskift mod vækst Det afkast kan blive endnu større de kommende år, da IC Group er ved at være igennem den planlagte omstruktureringsproces. Med et solidt finansielt grundlag for de planlagte vækstinitiativer for de tre Premium Brands er udgangspunktet for IC Groups udvikling de kommende år stærkt. Det afspejles imidlertid ikke i værdiansættelsen af selskabet, som handles til en forventet Price/Earning i 2016 på 12,6 mod branchemedianen 15,3. Kursen vendte torsdag tilbage til kursniveauet omkring 195 fra perioden maj-juli, og vi forventer at IC Group efter en kort gevinsttagning vil fortsætte opad. Bruno Japp Fem seneste regnskabsår (mio. kr.) 2014/15 2013/14 +/- (%) 2012/13 2011/12 2010/11 Omsætning 2.638 2.563 2,9 2.424 2.297 2.251 Bruttofortjeneste 1.446 1.470-1,6 1.371 1.253 1.301 Driftsresultat (EBITDA) 263 284-7,4 255 219 328 Primær drift (EBIT) 207 221-6,3 191 156 264 Resultat før skat 201 216-6,9 178 155 251 Årets resultat 140 165-15,2 4 90 247 Side 6
Side 7 Glunz & Jensen har ringe udsigter i svagt marked Glunz & Jensen (G&J) steg 39 % i de første fem måneder af 2015, og dermed klarede aktien sig bedre end markedet. Men efter den flotte indledende stigning gik gassen af ballonen, og som det ses af figuren i højre spalte, har G&J de seneste tre måneder ikke været i stand til at komme forbi kurs 50. Den grænse blev passeret i denne uge, godt hjulpet af insiderkøb på sammenlagt 350.000 kr. siden årsregnskab 2014/15 blev aflagt den 27. august. For et køb af G&J taler umiddelbart at aktiens indre værdi er på 81 og med en kurs på 51,50 giver det en rabat på næsten 40 %. Problemet er bare, at denne forskel næppe kan kaldes for en rabat, så længe selskabet ikke har udsigt til en væsentlig forbedring af indtjeningen. De seneste to år er G&J kommet ud af regnskabsåret med et underskud på henholdsvis 2,7 og 5,8 mio. kr. At dømme efter G&J s forventninger til 2015/16 er der ikke udsigt til en afgørende vending i den negative stemning. Der forventes således ingen vækst i omsætningen, men en uændret omsætning på 300-320 mio. kr. mod 312 mio. kr. i 2014/15. Fortsat svagt marked i 2015/16 Det er ganske vist positivt med stabilisering af en faldende omsætning og en forventet fremgang i EBITDA til niveauet 25-30 mio. kr. mod 20,3 mio. kr. i 2014/15. Men regnskabet giver anledning til flere bekymringer: 1) For det første skal fremgangen ske gennem effektiviseringer, som skal kompensere for et svagt marked. Det oplyses således at de underliggende markedsbetingelser ikke forventes at ændre sig i 2015/16, og mens det ene af G&J s forretningsområder forventes at fortsætte sin tilbagegang, så oplever man nu tiltagende konkurrence fra nye leverandører på det område, som skal være G&J s vækstområde fremover. 2) For det andet bør omsætningsfaldet betragtes som værende større end det fremgår af regnskabet, da omsætningen i 2014/15 påvirkes positivt med 12 mio. kr. af to tilkøbte virksomheder i 2013, som kun nåede at indgå delvist i 2013/14-regnskabet. 3) For det tredje bør det bemærkes, at bundlinjeresultatet blev positivt påvirket med 2,3 mio. kr. af kursudviklingen i bl.a. USD. Året før var påvirkningen negativ med 1,7 mio. kr., så det kan altså diskuteres om der reelt er tale om den fremgang i forhold til 2014/15 som bundlinjeresultatet fortæller om. 4) Endelig skaber det usikkerhed omkring G&J s forventninger til 2015/16 at både omsætning og indtjening i 2014/15 endte betydeligt under det forventede ved regnskabsårets start. Her forventede man en omsætning på 330-350 mio. kr., men endte på 312 mio. kr., og et EBITDA-resultat i niveauet 30-35 mio. kr., men endte kun på 20,3 mio. kr. Om det realiserede EBITDA-resultat oplyses endvidere, at det er i den nedre del af de senest udmeldte forventninger om en EBITDA i niveauet 20-25 mio. kr.. Man var altså tæt på ikke engang at opfylde de markant nedjusterede forventninger til indtjeningen. Med en uudnyttet likviditetsreserve på 57,1 mio. kr. og et kun svagt negativt regnskab er G&J ikke truet på overlevelsen. Men selskabets svage marked giver ikke anledning til optimisme på kort sigt, og på trods af den lave værdiansættelse ser vi ikke G&J som et godt køb på nuværende tidspunkt. Bruno Japp Glunz & Jensen + modstand ved 50 10-2014 12-2014 02-2015 04-2015 06-2015 08-2015 BCVIEW 52 50 48 46 44 42 40 38 36 Fem seneste regnskabsår (mio. kr.) 2014/15 2013/14 +/- (%) 2012/13 2011/12 2010/11 Omsætning 311,8 320,6-2,7 376,6 398,0 292,6 Bruttoresultat 66,8 66,2 0,9 98,9 126,2 82,0 Driftsresultat (EBITDA) 20,3 19,2 5,7 44,9 65,9 32,0 Primær drift (EBITA) -1,5-2,5 40,0 26,1 45,8 16,3 Årets resultat -2,7-5,8 53,4 22,2 24,8 9,4 Side 7
Side 8 Gyldendal overrasker sig selv, men ikke markedet Gyldendals 1. halvårsregnskab kommer traditionelt ud med et underskud, og sådan er det også i år. Ganske vist offentliggør Gyldendal et halvårsresultat med et overskud efter skat på 3,7 mio. kr., men heri er indregnet gevinsten opnået ved frasalg af Nordisk Bog Center, som skete efter balancedagen. Nordisk Bog Center optræder derfor som Ophørende virksomhed i halvårsregnskabet. Korrigeres der for frasalget ender halvårsregnskabet på det forventede minus, men som det ses af tabellen var Gyldendal meget tæt på at aflevere et halvårsregnskab i balance i år. 1. halvår - Regnskabsåret 2015 (mio. kr.) 2015 2014 +/- (%) Omsætning 335,6 323,6 3,7 EBITDA 8,2-7,1 215,5 Primær drift (EBIT) -0,5-12,7 96,1 Resultat før skat -0,5-13,8 96,4 Periodens resultat -0,4-10,4 96,2 Det kom som en overraskelse for selskabet, som konstaterer at halvårsresultatet var bedre end forventet. Man opjusterer nu forventningerne til 2015 fra status quo for både omsætning og indtjening til at lyde på et lidt bedre resultat før skat end i 2014. Fremgang var indregnet i kursen Overraskelsen var dog mindre hos investorerne, som stort set ikke reagerede på opjusteringen. I AktieUgebrevet nr. 15/2015 fortalte vi, hvordan Gyldendal efter vores vurdering opererer med en Safety First-indstilling til forventninger, og at det ikke ville være en overraskelse, hvis de gode takter fra 1. kvartal fortsatte ind i halvårsregnskabet. Det gjorde de, og det var vi ikke de eneste som havde regnet ud. Den beskedne opjustering var derfor allerede indregnet i aktiekursen. Vi forventer en fortsat stabil - men langsom - kursstigning hos Gyldendal, som er relevant som langsigtet investering, men uegnet til kortsigtet handel pga. den lave omsætning i aktien. Bruno Japp TILBUD PÅ ØU NORDIC BIOTECH & PHARMA Tegner du årsabonnement før 1. september 2015 får du 30 % rabat. Abonnement omfatter 22 udgivelser fra august, hvor det overgår til at udkomme hver 14. dag. Normalprisen for private investorer er 2.500 kr. inkl. moms. Rabatprisen er 1.750 kr. inkl. moms. For professionelle investorer og virksomheder er listeprisen 15.000 kr. excl. moms for op til fem modtagere. Fratrukket introduktionsrabat ved tegning før 1. september er prisen 10.500 kr. excl. moms. BESTIL HER Læs mere på: www.aktieugebrevet.dk/oubp Side 8
Side 9 Dansk pharma i stor strategisk satsning i USA Danske medicinproducenter satser i sensommeren 2015 mia. kr. på nye investeringer i USA. Branchen nærmer sig, takket være kraftig organisk vækst og en styrket dollar, overraskende hurtigt en situation, hvor halvdelen af dens samlede omsætning kommer fra Nordamerika. Det europæiske pharmamarked bevæger sig trægt. Og i takt med, at væksten i Kina nu også bremser op, vender medicinproducenterne blikket mod et nordamerikansk marked, der lover mere vækst, takket være reformer og bedre salgsmuligheder for nyudviklet medicin. Novo Nordisk har i slutningen af august varslet en milliardinvestering i nye produktionsfaciliteter i USA. For første gang skal en række af virksomhedens kritiske ingredienser nu fremstilles uden for Danmark. De næste 5 til 10 år vil to tredjedele af væksten komme fra USA, så USA bliver mere og mere vigtigt for os, sagde Novo Nordisks topchef Lars Rebien Sørensen allerede ved udgangen af 2014. I første halvår 2015 lå over halvdelen af Novo Nordisk-koncernens samlede omsætning for første gang i Nordamerika. Den anden betydelige børsnoterede pharmavirksomhed, Lundbeck, er hastigt på vej i samme retning. Koncernen hentede i andet kvartal 43 % af sin omsætning i USA, mod 25 % i samme periode i 2014. Lundbecks koncernchef Kåre Schultz skærer i en ny strategiplan fra august ned med omkring 1.000 medarbejdere i Europa, hvor koncernens salg er faldende, og satser endnu mere og ansætter flere i USA. Han peger på en meget voldsom dynamik, hvor forretningen i Europa bliver decimeret, samtidig med, at der er en positiv vækst i forretningen i USA. Også for en række mindre aktører får USA stigende betydning. Bavarian Nordic har i sommer fået en ordre på 133 mio. USD i USA, der allerede står for en overvejende del af selskabets omsætning. Genmab understregede i sommer, at virksomheden nu skal have større fokus på USA, og BioPorto vil bruge det meste af en ny kapitaludvidelse til at opbygge en organisation i USA. Det rent fondsejede Leo Pharma er en af de få undtagelser, der i 2015 har måttet drosle ned for sine planer i USA. Der er en række årsager til, at de fleste pharmavirksomheder nu satser ekstra meget på USA: 1) Generelt ventes det amerikanske marked for health care -produkter at vokse med gennemsnitligt 5-6 % om året i perioden 2014-18, mens væksten i Vesteuropa vil være 2-3 %. 2) Den danske eksport af lægemidler til USA er steget 167 % i perioden 2007-14, og dens andel af den samlede lægemiddeleksport er steget fra 18 til 25 %. De nye investeringer i salg og produktion i Nordamerika er en naturlig konsekvens af denne udvikling. 3) En del af væksten i USA skyldes præsident Barack Obamas sundhedsreform Obamacare fra 2010. Den vil ikke mindst give ældre samt mennesker med typiske amerikanske livsstilssygdomme, som diabetes og stærk overvægt, adgang til bedre medicin. Det betyder flere kunder til netop den slags produkter, som danske medicinalfirmaer typisk udvikler. Reformen kan i sig selv skabe ny omsætning for pharmabranchen på 115 mia. USD over ti år. 4) Det amerikanske marked er generelt mere profitabelt for virksomheder, der især sælger nyudviklede lægemidler, end det europæiske. Ifølge den europæiske medicinproducentorganisation EFPIA repræsenterede nyere medicintyper (lanceret i perioden 2009-2013) i 2013 i alt 55 % af salget i USA, men kun 23 procent af salget i Europa, hvor de ældre produkter ofte er udsat for hård konkurrence fra kopimidler. I Europa er det svært at få medicintilskud til nye innovative produkter. Selv lande som Tyskland og Norge er utilbøjelige til at give tilskud til bedre medicin. Det betyder, at nogle af vores nye og bedre produkter ikke kan få tilskud og dermed ikke kan lanceres og sælges på samme vis i Europa, som de kunne for 10-20 år siden, har Lundbecks Kåre Schultz sagt til Berlingske. 5) Selvom danske virksomheder nu og da bliver skuffede, når den amerikanske Food and Drug Administration (FDA) skal godkendte nye produkter, så er FDA s godkendelsesprocedure generelt anerkendt som effektiv og som et godt grundlag for lancering af medicin i resten af verden. Satsningen i USA kan dog også indebære risici i form af stor afhængighed af ét marked, bestemte store indkøbere og en enkelt valuta. Det nye fremstød sker desuden netop under optakten til præsidentvalget i 2016: Samtlige republikanske præsidentkandidater har forsikret, at de vil ophæve eller udvande Obamacare. Se også denne artikel fra Washington Post. Morten A. Sørensen Side 9
Side 10 Finanskrisens bankskandaler kan gentage sig Meget tyder på, at finanskrisens bankskandaler med bankledelser, der tog ekstreme forretningsrisici, uden at have tilstrækkelige styringsprocedurer og kontroller, kan gentage sig. Ikke en eneste bankledelse er i kølvandet på finanskrisen blevet dømt efter lov om finansiel virksomhed (FIL), som kan give bødestraf og fængselsstraf for ikke at have drevet banken forsvarligt. Bagmandspolitiet har nemlig kun i en enkelt sag forsøgt at bruge loven. Konkret indeholder loven formuleringer om, at bestyrelsen for den finansielle virksomhed skal løbende tage stilling til, om virksomhedens risikoprofil og politikker samt retningslinjer for direktionen er forsvarlige i forhold til virksomhedens forretningsmæssige aktiviteter Statsadvokaten for Økonomisk Kriminalitet, i daglig tale bagmandspolitiet, har valgt at dreje alle Finanstilsynets anmeldelse efter disse paragraffer i FIL til at handle om konkrete sager, især kursmanipulation, som i virkeligheden intet har at gøre med uansvarlige ledelsesadfærd. På baggrund af denne udvikling, hvor der ikke er statueret eksempler fra anklagemyndighedens side for hvor langt bankledelser kan gå i uansvarlig adfærd, er der i virkeligheden en åben dør for gentagelser i fremtiden. På det grundlag har Økonomisk Ugebrev søgt vurderinger af, om den nuværende FIL er et tilstrækkeligt effektivt redskab til at tage retlige opgør med uansvarlige bankledelser. Retsopgøret efter finanskrisen fuser ud Tidligere bankdirektør og bankoprydder Jørn Astrup Hansen siger til Økonomisk Ugebrev, at han er usikker på, om FIL er et utilstrækkeligt redskab, eller om det manglende retsopgør handler om bagmandspolitiets valgte praksis: Retsopgøret efter finanskrisen er i færd med at fuse ud. Det ser ikke ud til, at der er eller vil blive gjort ansvar gældende efter lov om finansiel virksomhed. Det må undre. Lov om finansiel virksomhed indeholder en række straffebestemmelser, der skal medvirke til, at bankerne drives forsvarligt. Og der er god grund til, at vi har bestemmelserne. Bankerne, der har eneret til at modtage indlån fra offentligheden, drives i det væsentlige for lånte penge. Vi skal kunne have tillid til, at bankerne forvalter de betroede midler med respekt. Adskillige banker levede i 00 erne ikke op til denne tillid. Der blev taget helt uacceptable risici med ikke blot aktionærernes, men også indskydernes penge. Jørn Astrup Hansen finder det meget uheldigt, at der ikke er skabt klarhed over, om FIL er utilstrækkelig og loven bør strammes. Efterhånden som anklagemyndigheden opgiver den ene sag efter den anden, må vi vel forstå, at hele miseren (altså de mange bankkrak, red.) skyldtes sort uheld og udygtighed, og det er ikke strafbart. Men den konklusion er næppe egnet til at gengive os tilliden til bankerne. For uheld og udygtighed vil med sikkerhed gentage sig. Er konklusionen derimod den, at bestemmelserne i lov om finansiel virksomhed ikke finder anvendelse på 00 ernes udskejelser, så er der god grund til at kigge nærmere på bestemmelserne. Økonomisk Ugebrev har også spurgt statsadvokat, chef for SØIK, Morten Niels Jakobsen, om lovgivningen er god nok. ØU: Hvis der ikke sker stramninger af FIL omkring ansvarspådragende adfærd, vil der så ikke være øget risiko for, at vi i fremtiden får lignende sager, hvor bankledelser går fri af ansvar, på trods af uansvarlig adfærd? MNJ: Jeg mener, at det er for tidligt endeligt at vurdere de sager, der udspringer af den finansielle krise. Jeg vil også gerne pege på, at domstolene endnu ikke har truffet beslutning i de civile sager, hvor der jo også er en mulighed for, at bankledelser kan blive draget til ansvar. Kan du forstå, at der i offentligheden er en undren over, at der ikke er rejst strafferetssager mod bankledelserne efter finanskrisen omkring bankledelsens ansvar og pligter (der tænkes her ikke på de konkrete sager om kursmanipulation osv). MNJ: Anklagemyndighedens opgave er at vurdere, om der juridisk set er grundlag for at drage banker eller personer med tilknytning hertil til ansvar. Beslutningen herom hviler på en ren anklagerfaglig vurdering og ikke på moralske eller etiske overvejelser. Jeg vil også gerne understrege, at det altså ikke er et spørgsmål, om man har været god eller mindre god til at drive en bank. I nogle tilfælde f.eks. Capinordic-sagen, EIK-banksagen og sagen om Sparekassen Mors har der efter anklagemyndighedens opfattelse været et grundlag for at rejse sager, i andre har det ikke været tilfældet. Det er jo altid i sidste ende domstolene som afgør, om lovgivningen er overtrådt, og det kom domstolene bl.a. frem til i de to nævnte sager om EIK-bank og Sparekassen Mors. Morten W. Langer Side 10
Side 11 Langers Skarpe Aktietips Stærke signaler i markedsudviklingen i denne uge: Vi er blevet ret overraskede over, hvor svagt aktiemarkedet har været i denne uge. Vi havde faktisk forventet en betydeligt stærkere positiv korrektion, før den generelle aktienedtur fortsatte. Torsdag tog både amerikanske og europæiske aktier et spring frem, som kunne havde været starten på en stærkere positiv korrektion. Men den fes ud næsten før den var kommet i gang. DAX Future blev brutalt afvist ved 10.400 og sendt hele 4 % ned fredag, til lige omkring det vigtige pejlemærke i 10.000, hvor markedet lukkede fredag. Det siger noget om den ekstreme svaghed i markedet og det underliggende sælgerpres ved kun mindre stigninger. På den korte bane er det meget vanskeligt at sige noget entydigt om retningen. Den første indskydelse er, at fredag lagde grunden til en ny dramatisk nedtur på aktiemarkederne de kommende uger. Men kun en ting er sikkert: det bliver uhyggeligt spændende at følge. Hvor skal aktiemarkederne hen på den lange bane? Mens vi er lidt usikre på den kortsigtede retning på aktiemarkederne, er vores syn på den langsigtede udvikling meget mur og nagelfast: Aktiemarkederne har nu bekræftet en langsigtet vendingsfase, og de kommende 3-6 måneder kommer vi til at køre nedad i zig zag bevægelser. Vi har i denne udgave en større analyse af aktiestrategi omkring den langsigtede udvikling. Analysen 10 gode grunde til at aktiemarkederne skal ned gennemgår en stribe indikatorer for både markedsstemning, makroøkonomi og andre aktivmarkeder som olie, råvarer og erhvervsobligationer. Stadig flere signaler peger nedad, og alene den seneste uge er der kommet mange flere signaler til. Handel med danske aktier i august: Udlandet solgte for 8 mia. kr., og danske mænd over 60 år storindkøbte. Det samme gjorde virksomheder med egenopkøbsprogrammer. Danske kvinder var meget tilbageholdende. Bankerne var slet ikke nettokøbere, selvom bankøkonomer og bankaktiestrateger forsøger at overbevise offentligheden om, at der kun er tale om, at der er tale om kortsigtet pres fra tynd sommerhandel og spekulanters driven gæk med markedet. I de seneste offentliggjorte data er der således mange interessante budskaber. Vi lægger meget vægt på, hvad de store udenlandske finanshuse gør, fordi de som regel får ret. Det er også tankevækkende, at den officielle statistik viser, at danske finansvirksomheder overhovedet ikke nettokøbte danske aktier til sig selv. Hvis det står til troende, at bankerne og deres dygtige folk mener, at der er tale om en kortsigtet aktienedtur, hvorfor køber de så ikke op med arme og ben? Mærkeligt. Eller måske er forklaringen, at de i virkeligheden også ser stor risiko for et langsigtet bear marked. De fleste C20 aktier har klaret sig godt: Under de seneste to ugers tumult på aktiemarkederne har flere af de store C20 aktier faktisk klaret sig ganske godt. Blandt andet ISS (som kom med et overraskende godt regnskab), Vestas, Novozymes, Chr. Hansen og Pandora har præsteret kursmæssige plusser. I den anden ende af skalaen er der også aktier, som har klaret sig mindre godt. Blandt andet FLSmidth og A.P. Møller, som begge hører til de mere konjunkturfølsomme C20 aktier. Den overordnede gode historie afspejler, at der blandt C20 selskaberne er mange rigtig stærke kort, som også under en global økonomisk opbremsning vil klare sig pænt. Til gengæld er der også flere af aktierne, som er meget højt prissat, og som vil blive ramt hvis de professionelle investorer generelt skruer meget mere ned for deres risikovillighed. Der er vi ikke nået til endnu. I første omfang ser vi især de konjunkturfølsomme aktier blive ramt. Udlandet fortsætter med at nettosælge i danske aktier, men i et lavere tempo: Vi har flere gange påpeget, at de danske akter kunne blive drevet meget mere ned, hvis de udenlandske investorer fortsætter deres store nettosalg af danske aktier. Alene de seneste to måneder handler det om et nettosalg for 15 mia. kr. Den gode nyhed er, at de udenlandske investorer faktisk var små nettokøbere i starten af den forgangne uge, mens de igen var nettosælgere torsdag og fredag. Men der er slet ikke samme panik på som for 2-3 uger siden. Det tolker vi som en indikation på, at udlandet har et rimeligt positivt syn på de fleste danske aktier. Se opgørelsen på de sidste sider i AktieUgebrevet om udlandets nettosalg seneste uge og seneste måned fordelt på navngivne aktier. Morten W. Langer Side 11
Side 12 Svaghedstegn bag Danske Banks stigning Her præsenterer vi hver uge kommentarer til alle C20- aktierne. Kommentarerne er primært baseret på teknisk analyse, og formålet med denne gennemgang er at give læserne et overblik over den aktuelle status hos de vigtige C20-aktier. For en god ordens skyld skal vi gøre opmærksom på, at disse to sider indeholder aktuelle kommentarer med en tidshorisont på 2-3 uger og ikke dybdegående selskabsanalyser. Alle kurser er korrigeret for udbyttebetalinger. Købs- og salgsanbefalingerne på de enkelte aktier må kun betragtes som vejledende, og handel i aktierne sker på eget ansvar. A. P. Møller - Mærsk A - Sælg Aktuel kurs: 10.810,00 A. P. Møller - Mærsk A følger stort set selskabets B- aktie, og giver derfor ikke anledning til en selvstændig analyse. A. P. Møller - Mærsk B - Sælg Aktuel kurs: 11.080,00 APM har ikke formået at etablere en markant stigning efter at have ramt den laveste kurs i syv måneder. Det svaghedstegn medfører en salgsanbefaling. Carlsberg B - Sælg Aktuel kurs: 501,50 Carlsbergs seneste stigning er sket under en markant lavere omsætning end det foregående fald, og det øger frygten for at bunden endnu ikke er nået. Chr. Hansen - Hold Aktuel kurs: 342,10 Chr. Hansen ligger under 50 dages glidende gennemsnit i 356, men kursen skal ned under 315 før det medfører en salgsanbefaling. Coloplast - Hold Aktuel kurs: 454,50 Coloplast svinger i intervallet 430-495, og et brud på en af de to grænser vil udløse enten et købs- eller et salgssignal. Danske Bank - Hold Aktuel kurs: 207,00 Danske Banks seneste fald sendte kursen ned til 190, hvor den også fandt støtte i april, maj og juli. Det lyder måske positivt, men det er faktisk bekymrende, at kursbundene ikke har flyttet sig opad i fem måneder. Danske Banks seneste top i 210,90 inden fredagens fald giver derfor kun en Hold-anbefaling. DSV - Hold Aktuel kurs: 237,20 DSV holder sig over støttelinjen ved 230, og giver ikke anledning til yderligere kommentarer i denne uge. FLSmidth & Co - Hold Aktuel kurs: 242,60 FLSmidth forsøger at etablere en bund ved 250, og hvis det lykkes vil det være en god købsmulighed. De negative nyheder fra FLSmidths marked er dog ikke slut endnu, så afvent en markant stigning bort fra 250 før FLSmidth lægges i porteføljen. Genmab - Hold Aktuel kurs: 612,50 Genmab brød torsdag den svagt faldende tendens, som aktien har ligget i siden midten af juli. Fredagens generelle kursfald på aktiemarkedet sætter dog spørgsmålstegn ved om det bliver et midlertidigt brud, så følg Genmab fra sidelinjen et stykke tid endnu. GN Store Nord - Hold Aktuel kurs: 116,30 GN Store Nord forsøger at etablere en bund ved 117, og det vil give grundlag for en stigning op mod 125. Den forsigtige investor afventer dog en stigning forbi 125, før han overvejer et køb. ISS - Hold Aktuel kurs: 227,50 ISS ligger i det vandrette kursinterval 218-230, og giver ikke anledning til yderligere kommentarer i denne uge. Hvad er 50 dages glidende gennemsnit? 50 dages glidende gennemsnit er en akties gennemsnitlige lukkekurs de seneste 50 dage. Dette gennemsnit beregnes hver dag, og giver dermed en udglattet kursgraf, hvor de daglige udsving er fjernet. Det giver et klarere billede af aktiens retning, og om hvorvidt investorernes holdning til aktien er ved at ændre sig i positiv eller negativ retning. Side 12
Side 13 Svaghedstegn bag Danske Banks stigning Jyske Bank - Køb Aktuel kurs: 377,60 Jyske Banks fald fra den seneste top i 384 blev standset af 50 dages glidende gennemsnit i 347, hvorefter kursen steg til 384 igen torsdag. Et negativt marked kan standse Jyske Bank, men vi ser p.t. aktien som den eneste købsegnede bankaktie i C20. Nordea - Sælg Aktuel kurs: 77,10 Nordeas stigning fra 73,7 til 79,9 så flot ud, men dels kom den fra et meget lavt udgangspunkt og dels annullerede fredagens handel en pæn del af stigningen. Samtidig ligger kursen markant under 50 dages glidende gennemsnit i 82,7. Novo Nordisk B - Hold Aktuel kurs: 364,80 Novo Nordisk arbejder stadig på at komme tilbage i det vandrette kursinterval 365-395, men selvom det lykkes er der ikke ret langt op til modstanden i 395. Afvent derfor en stigning forbi den modstand før Novo Nordisk lægges i porteføljen. Novozymes B - Hold Aktuel kurs: 287,80 Novozymes fandt støtte ved 275, og derfra steg kursen igen. Næste modstand ligger imidlertid allerede ved 310, så i et presset marked er potentialet ved at køb på nuværende tidspunkt ikke tilstrækkelig stort til at begrunde en købsanbefaling. Pandora - Hold Aktuel kurs: 765,00 Pandora har genvundet halvdelen af kurstabet fra 815 til 704 midt i august, men det er ikke ensbetydende med at stigningen nu er genoptaget. Afvent en stigning forbi den tidligere top i 815 før et køb overvejes. TDC - Hold Aktuel kurs: 41,58 TDC forsøger at komme forbi modstanden ved 42, men indtil videre er resultatet ikke overbevisende. Tryg - Hold Aktuel kurs: 128,70 Tryg har genvundet en smule af det kraftige fald fra 145 til 123, men vi bemærker, at britiske HSBC netop har givet Tryg en Hold-anbefaling, mens konkurrenten Topdanmark får en Købsanbefaling. Hvis det flytter investorernes kapital fra Tryg til Topdanmark, kan stigningen i Tryg være tæt på slutningen, mens Topdanmark er en overvejelse værd. Vestas Wind Systems - Sælg Aktuel kurs: 351,40 Vestas lykkedes heller ikke i andet forsøg med at komme tilbage på den rigtige side af 50 dages glidende gennemsnit i 364, og det er et svaghedstegn. William Demant Holding - Hold Aktuel kurs: 550,00 WDH har leveret stigende kursbunde siden begyndelsen af juli, og kursen kan falde til 534 uden at bryde dette mønster. WDH ligger tæt på en købsanbefaling, men den forsigtige investor afventer en stigning forbi modstanden ved 575, før han overvejer et køb. Bruno Japp Ugens stigninger og fald % 1. Genmab 3,6 2. Chr. Hansen Holding 2,8 3. William Demant Holding 2,0 4. Pandora 1,7 5. Jyske Bank 1,7 6. Coloplast B 0,7 7. Danske Bank -0,1 8. DSV -0,6 9. Novozymes B -0,7 10. Tryg A/S -0,7 11. Carlsberg B -0,8 12. Novo Nordisk B -1,3 13. TDC -1,4 14. ISS -1,4 15. Vestas Wind Systems -1,5 16. Nordea Bank -2,0 17. GN Store Nord -2,2 18. A. P. Møller - Mærsk B -2,4 19. A. P. Møller - Mærsk A -2,5 20. FLSmidth & Co. -3,7 Hvad er RSI14? RSI er en forkortelse for Relative Strength Index, og det er et matematisk værktøj, som beregner styrken i en aktie og udtrykker den i et tal mellem 0 og 100. Dette tal kan beregnes for forskellige tidsperioder, men styrken over en 14 dages periode er den traditionelle, og det er den, vi anvender. Side 13
Side 14 Tre potentielle købsmuligheder Basisporteføljen Køb Navn Antal Kurs Købskurs Udbytte +/- +/- 180515 SimCorp 1.435 333,50 245,00 0 126.807 36,1% 130715 Lundbeck 2.426 194,20 151,20 0 104.126 28,4% 290515 Zealand Pharma 3.342 125,00 108,50 0 54.963 15,2% 200515 Jyske Bank 1.055 377,60 333,20 0 46.668 13,3% 030715 Jeudan 517 740,00 709,00 0 15.853 4,3% 040815 Ambu International B 1.824 195,00 189,00 0 10.780 3,1% 280815 Solar B 735 437,00 430,50 0 4.626 1,5% 100815 William Demant Holding 625 550,00 543,00 0 4.214 1,2% 240615 BankNordik P/F 2.897 128,00 126,50 0 4.174 1,1% 130715 Topdanmark 1.908 188,10 191,40 0-6.465-1,8% Gevinst/tab på seneste fem solgte aktier 170615 Harboes Bryggeri B 3.350 101,00 86,50 0 48.425 16,7% 040815 IC Group 1.871 181,50 182,00 0-1.096-0,3% 100815 TDC 7.259 45,77 51,90 7.259-37.404-9,9% 140815 ISS 1.578 228,00 232,70 0-7.586-2,1% 260815 A. P. Møller - Mærsk B 27 11.070,00 12.660,00 0-43.082-12,6% Porteføljeresultat Startkapital pr. 10. august 2003 500.000 Siden start 2015 + realiseret gevinst 3.037.114 Porteføljen 680,6% 25,0% + urealiseret gevinst 365.747 Cph Benchmark 461,4% 22,7% = kapital d.d. 3.902.861 C20-indeks 321,0% 25,8% Vi holder altid øjnene åbne i jagt på gode tilbud på aktiemarkedet, men i øjeblikket falder de ikke ligefrem over hinanden. Eftersom vi p.t. er fuldt investeret i aktier, som for hovedpartens vedkommende lever op til forventningerne, er det ikke noget større problem på kort sigt. Men med et svagt aktiemarked kan vi hurtigt komme i en situation, hvor der bliver plads til en eller to nye aktier i porteføljen. Sådan en ny aktie kunne i øjeblikket komme fra en gruppe på tre aktier: 1) DFDS har klaret sig virkelig fint med en stabil stigning helt nede fra 426 i oktober 2014. Altså en stigning på over 160 % i løbet af kun 11 måneder. Problemet med sådan en aktie er dog, at så kraftig en succes også bringer stigningen tættere på udmattelsestidspunktet. 2) Noget tilsvarende kan siges om Per Aarsleff, som er steget endnu mere end DFDS. Faktisk med mere end 200 % siden oktober 2014, hvor stigningen for alvor tog fart. Vi har altid været positive overfor Per Aarsleff, og har da også tidligere haft aktien i Basisporteføljen. Men fra at være en undervurderet value-aktie handles Per Aarsleff nu til en Kurs/Indre værdi på 2,6 og en forventet Price/Earning i år på 14,5. Det stiller også spørgsmålstegn ved hvor meget stigningspotentiale der er tilbage i aktien på kort sigt. 3) IC Group er den tredje aktie, som p.t. performer så godt, at den er en overvejelse værd. Efter årsregnskabet 2014/15 i denne uge genvandt IC Group lynhurtigt de seneste uges kursfald, og vi ser aktien som en god langsigtet investering. Dog efter det kursfald, som nødvendigvis må følge en stigning på 15,6 % på to dage.w Bruno Japp Hvad er Basisporteføljen? Basisporteføljen er en fiktiv portefølje, som er AktieUgebrevets bud på, hvordan en privat portefølje kan administreres med en tidshorisont på 1-3 måneder for sine handler. Porteføljen har en forsigtig tilgang til aktiemarkedet, og målet er at opnå et højere afkast end markedets gennemsnit over en årrække med både op- og nedture. Vi anbefaler, at modelporteføljen anvendes som inspiration og ikke til kopiering. Side 14