Wind - Køb Køb Wind s 2020 senior sikret obligation Dette er en case anbefaling. Vi dækker selskabet så længe vi ser et kurspotentiale, der retfærdiggør en købsanbefaling. Ved en nedjustering til SALG vil vi som udgangspunkt stoppe vores dækning af selskabet. Dette er et komplekst produkt Anbefaling: Wind har gennemført endnu en refinansiering, hvor der udstedes nye senior sikrede obligationer med løbetid frem til 2020. Vi anbefaler Køb. Vi optager dækning af Wind Telecomunicazione nye senior sikret 4% udstedelse med anbefalingen Køb, da vi ser et attraktivt risikojusteret afkast. Udstedelsen har udløb i 2020 og kan tidligst helt indfries den 15. juli 2016 til kurs 102,00. (ISIN: XS1082636876) Denne udstedelse rater Moody s Ba3 og S&P BB med et stabilt outlook hos begge rating bureauer. Vi ser god værdi i udstedelsen relativt til øvrige obligationer fra samme sektor med en tilsvarende kredit rating jf. nedenstående figur 1. Den nye udstedelse tilbyder en effektiv rente på 4% og idet vi forventer en spændindsværing kan nye investorer se frem til et 12 måneders afkast på 4,6%. Dette afkast vurderer vi som attraktivt idet udstedelsen er senior sikret med en estimeret recovery rate på op til 90%. Tidligere på året tilførte moderselskabet Wind EUR 500mio., hvilket vi ser som en klar commitment til selskabet. En spændinsværing vil materialisere sig i takt med årlige rentebesparelser på i alt EUR 275mio., disse vil forbedre de frie pengestrømme. Dette forhold vil medvirke til en langsom bedring i den finansielle gea- Udstedelse Anb. Risiko Pris YTW Anm.: Hvis obligationen er på stærkt køb, køb eller hold vises ask kurs/yield. Hvis på sælg vises bid kurs/yield. *Gennemsnitlig rating. Kilde: Bloomberg. Bid Spænd Bid Spænd Target Bid Pris target Forv.12M Afkast EUR 7 % 2021 Køb Høj 109.50 4.9% 483 420 107.95 5.0% B- Rating* EUR 4 % 2020 Køb Høj 100.75 4.0% 377 330 101.34 4.6% NR Køb: EUR 7 % 2021- XS1055940206 Køb: EUR 4 % 2020- XS1082636876 EUR'000 2012 2013 2014E Omsætning 5,427,000 4,982,984 4,982,984 EBITDA 2,062,824 1,943,871 1,943,871 Just. Gearing 4.6x 4.9x 4.8x EUR 7 % 2021 500 400 300 04-2014 05-2014 06-2014 Spread Pris Kilde: Jyske Bank & Bloomberg Jyske Markets Vestergade 8-16 DK - 8600 Silkeborg Analytiker: Rasmus Justesen Virksomhedsobligationsanalytiker +45 89 89 76 86 rasmus.justesen@jyskebank.dk Dette er en investeringsanalyse. 115 110 105 100 95 Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side. 1
ring. Desuden arbejder Wind på af frasælge telefonmaster, hvor provenuet skal anvendes til at nedbringe gældsætningen. Udstedelsen tillader, at op til 10% af udestående kan indfries årligt til kurs 103,00 frem til den 15. juli 2016. Vi mener, at investorer påtager sig en relativt begrænset risiko og bliver pænt kompenseret med en attraktiv rente i et lavrente miljø. Øvrige udstedelser i telesektoren med en tilsvarende BB kredit rating. Figur 1 Kilde: Jyske Bank & Bloomberg Figuren afspejler hvorfor vi argumenterer for at prisfastsættelsen på idstedelsen er attraktivt relativt set. Se eventuelt tidligere selskabsopdateringer for flere operationelle detaljer på www.jyskemarkets.com. 2
Overblik Virksomhedsprofil Wind Telecomunicazioni SpA (Wind) er den 2. største teleoperatør i Italien, der tilbyder mobiltelefoni, fastnettelefoni samt internetforbindelser til både private og erhvervskunder. Selskabet opererer hovedsageligt under navnene Wind (mobil), Infostrada (fastnet, bredbånd og data services) På mobilmarkedet er Wind den 3. største operatør, mens man på fastnetmarkedet er den 2. største operatør. I 2013 havde Wind 3 mio. fastnetkunder, 2.2 mio. bredbåndskunder og 22.3 mio. mobilkunder Omsætning fordelt på segmenter 5% 31% 64% Indtjening fordelt på segmenter (EBITDA) 0% 14% 86% Mobil Fastnet Andet Nettogæld og netto gearing Mobil Fastnet Andet EUR Nettogæld Gearing 13,800,000 13,600,000 13,400,000 13,200,000 13,000,000 12,800,000 12,600,000 2011 2012 2013 2014 2015 4x Klausuler 2021: Change of control @101.00 2021: Op til 35 % indfrielse til @ 107.00 før 23-04-2017 2021: Restriktion vedr. salg af aktiver 2021: Ændring i skatteforhold @100.00 Min. handelsstørrelse: EUR 100.000 Styrker og Muligheder Wind har fået en mere stabil ejer i VimpelCom, der samtidig har en stærkere finansiel profil. Deres finansielle fokus er at nedbringe den finansielle gearing. Vækstmuligheder på bredbåndsmarkedet, hvor gennemtrængningen alene er lavere sammenlignet med andre europæiske lande. Et faldende market for fastnet forbindelser Wind har refinansieret i første halvår af 2014, hvilket vil give rentebesparelser på EUR 275mio. årligt. Anbefaling Winds obligationer handler relativt til øvrige telekom udstedelser med et ekstra spread. Dette er til dels berettiget grundet den høje gearing. Wind vinder markedsandele i et svært marked som vidner om selskabets styrker. Svagheder og Trusler Den overordnede økonomiske udvikling i Italien kan lægge en dæmper på vækstmulighederne. Øget priskonkurrence 3
Grafer Omsætning pr. kvartal Indjeningsudvikling pr. kvartal EUR mio. 1,600,000 6% EUR mio. 600,000 41% 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% -12% 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 40% 39% 38% 37% 36% 35% 34% 33% Omsætning pr. kvartal % ændring pr. kvartal EBITD pr. margin EBITDA-margin pr. kvartal Kilde: Jyske Bank og Bloomberg 4
Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må aktieanalytikere i Jyske Bank ikke handle i de aktier, hvor de har ansvaret for udarbejdelse af analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretningsrejser o.l. så må denne ikke handle den pågældende aktie på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan dog have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til det selskab, der analyseres. Analysen er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Der ud over kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Jyske Banks virksomhedsobligationsanbefalinger aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for virksomhedsobligationer (antal) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 STÆRKT KØB KØB HOLD SÆLG Kilde: Jyske Bank Finansielle modeller Jyske Bank modellerer den forventede udvikling for det analyserede selskabs resultatopgørelse og balance. Baseret herpå udregnes en række nøgletal for selskabet, som holdes op mod sammenlignelige selskaber og selskabets egen historik. Herfra udleder vi hvilket spænd obligationerne vil handle på fremover. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i virksomhedsobligationsmarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. Risiko Investering i denne virksomhedsobligation er behæftet med risiko. Risikoen kan direkte måles via det spænd obligationen handler til ifht. en risikofri investering med samme løbetid. Spændet afspejler bl.a. konkurssandsynligheden, recovery rate og likviditeten i virksomhedsobligationen. Bevægelser i kreditmarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen på obligationen. Se analysens forside for vores syn på risikoen for virksomhedsobligationen. Risikoen på virksomhedsobligationen angives som henholdsvis Meget Lav, Lav, Mellem, Høj eller Meget Høj og er relativ til High Yield marked for virksomhedsobligationer. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles virksomhedsobligationen i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. 5
Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Ved en Køb anbefaling eller en Stærkt Køb anbefaling forventer vi, at en investering i obligationen giver et bedre afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt. Omvendt forventer vi, at en investering i obligationen giver et dårligere afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt ved en SÆLG anbefaling. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores afkastmål. De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at obligationen vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Handelsstørrelser Handel i markedet for erhvervsobligationer kan kun ske i en handelsstørrelse på minimum EUR 100.000. Dvs., at man kan handle erhvervsobligationer i en handelsstørrelse på fx EUR 101.000 eller EUR 102.000, men aldrig i en handelspoststørrelse på eksempelvis EUR 99.000. Ved delvis indfrielse eller videresalg er der risiko for at stå med en residual, der ikke kan handles i markedet uden supplerende tilkøb. På transaktioner før 1. april 2014 kan en eventuel residual handles med Jyske Bank som modpart. Man skal dog være opmærksom på, at man i dette tilfælde ikke kan flytte depotet til et andet pengeinstitut, og at man får kreditrisiko på Jyske Bank. Private Banking Nord Toldbod Plads 1 9000 Aalborg Tlf: 89 89 30 23 Private Banking Midtvest St. Torv 1 7500 Holstebro Tlf: 89 89 06 60 Private Banking Sydvest Torvet 21 6700 Esbjerg Tlf: 89 89 98 31 Private Banking Østjylland Østergade 4 8000 Århus C Tlf: 89 89 96 55 Private Banking København Vesterbrogade 9 1780 København V Tlf: 89 89 10 49 Private Banking Sjælland Nørregade 6 4100 Ringsted Tlf: 89 89 10 45 Private Banking Fyn Mageløs 8 5100 Odense C Tlf: 89 89 93 40 I Private Banking Silkeborg Vestergade 8-10 8600 Silkeborg Tlf: 89 89 86 66 Private Banking Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 7100 Vejle Tlf: 89 89 80 75 Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: +41 44 368 7373 Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 (0)495 456000 PBC Hamburg Tlf: +49 40 309 510 24 Jyske Bank (France) Tlf : +33 493 39 39 00 Jyske Bank (Gibraltar) Ltd +350 20072782 Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: +45 89 89 62 32 6