Strategisk Analyse & Værdiansættelse af Rockwool International A/S

Handelshøjskolen Aarhus Universitet Erhvervsøkonomisk Institut HD i Regnskab og Økonomistyring Afhandling Strategisk Analyse & Værdiansættelse af Rockwool International A/S Forfatter Kenneth Husum Klitte Studienummer.: 280387 Vejleder Mikael Vest Afleveringsdato 26. april 2012

Executive English Summary In recent years, there has been considerable focus on global warming and how to dampen it. One way to stop global warming is by reducing energy consumption in buildings, which accounts for 40 % of the energy consumption in Europe and North America. Therefore it is interesting to conduct a strategic analysis and valuation of the Climate-Technology company, Rockwool. The purpose of this thesis is to assess the fundamental value of Rockwool International A/S with March 22, 2011 as cut off date. Rockwool is one of the leading manufactures of stone wool for insulation purposes. But in addition to the insulation purposes, the product is extremely fire retardant. Rockwool was founded in 1909 in Denmark and today the company is global with 62 subsidiaries and 3 affiliates in 36 countries. In 2011 the turnover was DKK 13.748 billion. The purpose of the strategic analysis it to identify the non financial value drivers. The identification is divided into two sections. A strategic analysis of influential factor, external to the firm and an internal resource based analysis of firm resources, competences and strategic capabilities. The analysis of the influential external factors is done using the PEST-model. The PEST model describes the political, economic, structural and technological factors that could have an influence on the industry. Next the structural characteristics and competitive forces in the industry is analyzed using Porters Five Forces analysis. This model analyses the threat from new entry to the industry, the treat from substitutes, buyers bargaining power and the suppliers bargaining power. The main findings in the PEST analysis where, that Rockwool is heavily exposed to macroeconomic business cycles and changes in energy prices in two ways. Firstly changes in energy prices would have a direct influence on Rockwool production costs, so if energy prices rice it will be more expensive to produce. Secondly rising energy

prices could also have a positive effect on Rockwool's turnover, because it could make consumers more aware of the possibility to save money by making their homes better isolated. In the long run, the positive effect on turnover outweighs the negative effect from rising production cost. The PEST analysis also reviled, that many energy legislation and public renovation programs can be expected to have a strong positive effect on industry turnover. Furthermore the rising energy prices can be expected to support the investments in insulation, especially in the US, which at this stage can be characterized as a relatively immature market. In China and Russia a rising demand for better insulation can be expected, as they increasingly become aware of the flameretardant effect stonewool has. Based on Porter's Five Forces industry analysis it is concluded that Rockwool has a strong position and belong to an attractive strategic group in the insulation industry. The suppliers as a group are relatively fragmented and have low bargaining power, while customers have moderate but not high bargaining power. Furthermore the industry has relatively good growth prospects in the short and medium term which, ceteris paribus, reduces the risk of costly price wars. The industry is protected by high entry barriers and mineral wool producers are in the short and medium term competitive against substitute products. On the bases of the above, it is assessed, that the producers as a strategic group in the insulation industry in the short and medium term, has a strong profit potential. The internal strategic analysis revealed that Rockwool has several core competencies such as their ability to maintain and expand the brand's value. Rockwool s ability to optimize all aspects of the production in order to make just-in-time deliveries is also a core competence. Furthermore Rockwool has strong organizational/management competences in regards to successful market expansion. Rockwool has the ability to exploit opportunities for market expansion into new undeveloped markets as they arise, without unnecessarily high risk.

The financial statement analysis identifies the financial value drivers. As a starting point the annual financial statements were reformulated in a way so that are compatible. The main findings in the analysis were, that Rockwool's ROE shows a dramatic fall in the period for the period 2007 2011 from 29,6 % to 4,9 %. If 2007 is removed from the comparison it looks not nearly as dramatic. ROE has fallen from 6,2 % to 4,9 % There may be three reasons for the negative development of ROE, it may be due to ROIC Rockwool's ability to generate return on net operating assets or it may be due to the return on the financing, which consists of the ratios FGEAR - financial leverage or SPREAD. For Rockwool it is mainly due to the ability to generate return on net operating assets that ROE has fallen. When 2008 to 2011 is considered only, ROIC has fallen by 2,5 %. If the entire analysis period is taken into account, ROIC has fallen by 29,4 %. The most dramatic decline has occurred from 2007 to 2008 and must be seen in relation to the development in the global economy. 2008 was the year when the global financial and economic crisis occurred. Rockwool's financial leverage has through the whole period contributed minimally to the development of ROE. The primary reason for the development of ROIC has throughout the entire period been Rockwool's ability to generate profit. There has though been a minimal contribution from the asset turnover ratio. The development in the operating margin has been a combination of both positive and negative contribution from the operating profit margin on sales and profit margin on other items. Regarding to the profit margin on other items, the main explanatory factors are the developments in Rockwool's currency translation adjustments and changes in accounting principles for pension liabilities. Based on the strategic and financial analysis Rockwool's future growth is budgeted for a period of 10 years. Then summarized financial statements are made and the valuation is

based on these summarized financial statements. The valuation is conducted by two different indirect valuation models, which are FCFF and RIDO. For valuation purposes a number of different parameters have to be estimated and calculated. Those worth mentioning are the beta estimate, which has a value of 1,19. This indicates that an investment in Rockwool has a higher risk than investing in the market portfolio. Next has Rockwool's WACC been calculated to a value of 7,84 %, which is used to calculate the present value of future cash flows. When using the FCFF and RIDO models to calculate the Rockwool's share price, the models resulted in the same price, namely 774 DKK per share. The share price as of March 22, 2011 (the cut off date) was 523,50 DKK. This indicates that the Rockwool share is significantly undervalued. The difference between the fundamental value and current market value of the stock can, among other factors, be explained by differences in the assessment of the growth potential and the fact that the many investors are highly risk averse in the current market due to the uncertainties of the potential escalation and spreading of the European debt crises. Lastly a sensitivity analysis was conducted regarding to the parameters beta and market risk premium. The sensitivity analysis underline that the valuation methods are only as good as the parameter put in to them.

Indholdsfortegnelse 1. Indledning... 1 2. Problemformulering... 3 2.1 Afgrænsning... 4 2.2 Kildekritik... 4 2.3 Metode... 5 2.3.1 Strategisk analyse... 6 2.3.2 Regnskabsanalyse... 6 2.3.3 Budgettering... 7 2.3.4 Værdiansættelse... 7 3. Historien om Rockwool... 8 4. Strategisk analyse... 13 4.1 Omverdensfaktorer... 13 4.1.1 PEST-analyse... 13 4.1.1.1 Politiske forhold... 13 4.1.1.2 Økonomiske forhold... 18 4.1.1.3 Sociale og kulturelle forhold... 24 4.1.1.4 Teknologiske forhold... 24 4.1.2 Porters Five Forces... 25 4.1.2.1 Definition af branchen... 25 4.1.2.2 Leverandørernes forhandlingskraft... 27 4.1.2.3 Kundernes forhandlingskraft... 28 4.1.2.4 Konkurrencen i branchen... 29 4.1.2.5 Truslen fra nye konkurrenter... 33 4.1.2.6 Truslen fra substituerende produkter... 35

4.1.3 Delkonklusion... 37 4.2 Interne strategiske faktorer... 37 4.2.1 Ressourcer og kompetencer... 37 4.2.1.1 Ressourcer... 38 4.2.1.2 Kompetencer... 40 4.2.3 Kernekompetencer... 42 4.3 SWOT... 42 4.3.1 Styrker... 43 4.3.2 Svagheder... 43 4.3.3 Muligheder... 44 4.3.4 Trusler... 44 4.3.5 Samlet vurdering... 45 5. Regnskabsanalyse... 46 5.1 Regnskabspraksis... 46 5.2 Reformulering... 47 5.2.1 Reformulering af egenkapitalopgørelsen... 47 5.2.2 Reformulering af balancen... 48 5.2.3 Reformulering af resultatopgørelsen... 48 5.3 Rentabilitetsanalyse... 49 5.3.1 Analyse af ændringen i ROE - Niveau 1 i DuPont-modellen... 51 5.3.2 Analyse af ændringen i ROIC - Niveau 2 i DuPont-modellen... 52 5.3.3 Analyse af OG og AOH - Niveau 3 i DuPont modellen.... 54 5.4 Konklusion på regnskabsanalyse... 59 6. Budgettering af fremtidig vækst... 60 6.1 Budgetperiode... 60 6.2 Salgsvækst... 61

6.3 Overskudsgrad... 62 6.4 Aktivernes omsætningshastighed... 63 6.5 Delkonklusion... 64 7. Værdiansættelse af Rockwool A/S... 65 7.1 Beregning af WACC... 65 7.1.1 Kapitalstrukturen... 65 7.1.2 Ejernes afkastkrav... 66 7.1.2.1 Risikofrie rente... 67 7.1.2.2 Beta den systematiske risiko... 67 7.1.2.3 Markedets risikopræmie og afkastet i markedsporteføljen... 68 7.1.2.4 Beregning af ejernes afkastkrav... 69 7.1.3 Finansielle omkostninger efter skat... 69 7.1.4 Beregning af WACC... 71 7.2 Værdiansættelse... 71 7.2.1 Værdiansættelse med FCFF... 72 7.2.2 Værdiansættelse med RIDO... 73 7.2.3 Følsomhedsanalyse... 74 7.3 Beregnet kurs sammenlignet med børsværdien... 76 7.4 Delkonklusion... 77 8. Konklusion... 78 9. Kildefortegnelse... 81 10. Bilag... 86

1. Indledning 1. Indledning På globalt plan har det over de senere år været et centralt tema at dæmme op for den globale opvarmning og samtidig øge forsyningssikkerheden på energiområdet. Mere grøn energi og reduceret forbrug af fossile brandstoffer ses af mange som værende vejen frem. At der er ved at materialisere sig en ny klimadagsorden ses bl.a. ved de gentagne klimakonferencer, som verdenslederne afholder i forsøget på at bremse den globale opvarmning med dertilhørende tilkendegivelser om, at landene vil sænke CO 2 forbruget. Markante virkningsfulde og forpligtende globale reduktionsmål, er det dog ikke blevet til endnu dels fordi global politisk konsensus for det første er vanskeligt at opnå, men nok så vigtigt, har den globale økonomiske og finansielle krise lagt en foreløbig dæmper på landenes klimaambitioner. På regionalt plan, først og fremmest i EU, ses der dog betydelig politisk vilje til at understøtte en grøn omstilling på klima- og energiområdet. Trods finanskrisen er det alt andet lige sandsynligt, at trenden i retning af øget fokus på klimaforbedrende optimeringer og bedre energiudnyttelse er kommet for at blive. For de globalt positionerede aktører indenfor clean tech / energy saving brancher, så som Rockwool International A/S, der er en af de førende indenfor produktion af isoleringsmaterialer, peger meget således i retning af, at klimadebatten på den lange bane kan være en positiv drivkraft for indtjeningen. I dag er det sådan, at ca. 40 % af energiforbruget på det europæiske og nordamerikanske marked forbruges i bygninger 1, mens energiforbruget i Kina forventes at nå op på 35 %. Isolering/efterisolering vil således i mange henseender være et naturligt first stop i bestræbelserne for private, virksomheder og det offentlige om at spare på energien 2. Mens det nordeuropæiske marked for isoleringsprodukter er kendetegnet ved at være relativt veletableret, har amerikanerne ikke haft samme tradition for fokus på effektiv energiudnyttelse. Det nordamerikanske marked er først nu i sin spæde opstart, hvilket 1 Rockwool Årsrapport 2010 s. 4 2 Alene i EU skal alle nye offentlige bygninger være konstrueret som næsten energineutrale bygninger og i 2020 er det hensigten i EU, at alle nybyggede private boliger også skal være næsten energineutrale. Derudover skal alle bygninger, der gennemgår en større renovering også opfylde kravene i EU's direktiv om bygningers energimæssige ydeevne. Kilde: EU's direktiv om bygningers energimæssige ydeevne 2010/31/EU, artikel 9, pkt. 1 Side 1

1. Indledning peger i retning af, at der kan ligge et ikke ubetydeligt vækstpotentiale på dette marked i takt med de stigende energipriser. I lyset af det øgede fokus, der er på klima og optimal energiudnyttelse, men også de begrænsninger den økonomiske og finansielle krise sætter på finansierings muligheder og manøvrerummet for politiske prioriteringer, er det derfor interessant at lave en strategisk værdiansættelse af klima-teknologi-virksomheden, Rockwool. Hvad er værdien af det vækstpotentiale, der kan tænkes at ligge i klimadagsordenen, hvilken timing af den klimadrevne vækst kan der forventes, og hvilke muligheder Rockwool har for at kapitalisere på klimadagsordenen? Side 2

2. Problemformulering 2. Problemformulering I lyset af de indledende betragtninger, vil temaet for denne afhandling være en strategisk analyse og værdiansættelse af Rockwool A/S. Værdiansættelsen vil tage udgangspunkt i det kompetitive marked, hvori Rockwool er positioneret, i en afdækning af virksomhedens historiske udvikling og resultatskabelse, samt et skøn for forventningerne til fremtiden. Dette leder frem til hovedspørgsmålet for denne afhandling. Hvad bør prisen for en Rockwool aktie være og er Rockwool aktien korrekt prissat i det nuværende marked? For at besvare hovedspørgsmålet, vil det være nødvendigt med et antal underspørgsmål til at underbygge afhandlingen. Udgangspunktet bliver at besvare underspørgsmål i forhold til en strategisk analyse. Hvilke eksterne strategiske faktorer påvirker Rockwool? Hvilke interne strategiske faktorer påvirker Rockwool? Dernæst skal følgende besvares i relation til den historiske præstation i Rockwool Hvorledes har den økonomiske udvikling de seneste 5 år været for Rockwool, med hensyn til niveau, hastighed samt retning? Med baggrund i den strategiske analyse og regnskabsanalysen skal følgende spørgsmål besvares, for at en egentlig værdiansættelse af Rockwool kan gennemføres Hvad vil påvirke den fremtidige økonomiske udvikling, i relation til budgettering af den fremtidige vækst for Rockwool? Hvad er prisen på en Rockwool aktie ud fra en værdiansættelse med FCFFmodellen og RIDO-modellen? Hvorledes adskiller den beregnede aktiekurs sig fra børsværdien og hvilke årsagsforklaringer kan der gives på eventuelle afvigelser mellem den beregnede kurs og markedets prissætning? Side 3

2. Problemformulering 2.1 Afgrænsning Den strategiske analyse i afhandlingen vil hovedsageligt være koncentreret om segmentet isoleringsmaterialer, da dette generer 82 % af nettoomsætningen i Rockwool og i 2010 udgjorde 94 % af aktiverne 3. Isoleringsmaterialesegmentet må således betragtes som det primære forretningsområde i Rockwool koncernen, og det vil ikke have væsentlig betydning for afhandlingens konklusion at udelukke de øvrige af Rockwools forretningsområder. Yderligere vil afhandlingen ikke tage stilling til opdelingen af aktierne i to aktieklasser, men betragte Rockwools samlede aktiemasse som en aktieklasse. Regnskabsanalysen af Rockwool vil tage udgangspunkt i regnskabsårene 2007-2011 og de i disse år aflagte koncernregnskaber. Afhandlingen baseres på kurs- og regnskabsdata samt andet offentligt tilgængeligt materiale, som er indsamlet frem til skæringsdatoen 22. marts 2012. Begivenheder indtruffet efter denne dato indgår således ikke i afhandlingen. Ovenstående afgrænsninger er foretaget ud fra det perspektiv, at informationerne skal være aktuelle, relevante og fyldestgørende i forhold til afhandlingens problemstilling og konklusion, og samtidig ligge indenfor rammerne af det tilladte opgaveomfang. 2.2 Kildekritik De kilder der anvendes i afhandlingen er relevant strategisk litteratur og artikler samt lærebøger fra HD(R) studiet. Derudover er der anvendt kildemateriale fra Rockwools hjemmeside, så som årsrapporter, investorpræsentationer, fondsbørsmeddelelser samt publikationer fra EU. Kilderne direkte fra Rockwool vurderes også som værende relativt objektive, idet Rockwool er underlagt strenge krav fra IFRS regnskabsstandarderne samt Fondsbørsens regler om offentliggørelse af regnskabsmateriale og kursfølsomme oplysninger. Kildematerialet fra EU vurderes i særdeleshed at være objektivt og relevant for afhandlingen. Kritisk stillingtagen til teori og kilder bestræbes løbende i afhandlingen. 3 Rockwool Årsrapport 2011, s. 34 (omsætning) og 2010, s. 30 (aktiver) Segmentregnskab. Oplysningerne om aktiver findes ikke i årsrapporten for 2011 Side 4

2. Problemformulering 2.3 Metode Afhandlingens formål er at tilvejebringe et kvalificeret bud på, hvad en Rockwool aktie er værd ud fra de finansielle og ikke-finansielle værdidrivere, der er med til at skabe værdi i virksomheden. Afhandlingens struktur vil være en opdeling i 3 delemner: 1) en strategisk analyse 2) en regnskabsanalyse samt 3) en værdiansættelse jævnfør figur 2.1 Figur 2.1: Oversigt over afhandlingens opbygning Engelsk resumé Indledning Beskrivelse af Rockwool Strategisk analyse Regnskabsanalyse Budgettering og Værdiansættelse Sammenligning af den beregnede aktiekurs og den offentliggjorte aktiekurs Konklusion Kilde: Egen tilvirkning Side 5

2. Problemformulering 2.3.1 Strategisk analyse Den strategiske analyse opdeles i en analyse af de eksterne forhold i branchen og det miljø, som Rockwool opererer i samt en analyse af de interne forhold i Rockwool. Analysen af de eksterne forhold vil tage sit udgangspunkt i en PEST-analyse, hvor de faktorer, der på et samfundsmæssigt plan kan påvirke Rockwool, belyses. Derudover indeholder afhandlingen en analyse af den branche, som Rockwool befinder sig i. Til brancheanalysen tages udgangspunkt i Michael E. Porters Five Forces analysemodel, og det diskuteres i den sammenhæng, hvorledes virksomhedens relevante branche hensigtsmæssigt kan defineres og afgrænses. Den eksterne analyse af kunder, konkurrenter mv. afdækker samlet set hvor attraktiv branchen er og hvilken position Rockwool indtager i branchen. Herved klarlægges det, hvad de kritiske faktorer for succes er i branchen 4. Foruden det eksterne miljø, skal Rockwools interne miljø også analyseres. Dette vil bl.a. ske ud fra en ressourcebaseret tilgang, indenfor hvilken Rockwools ressourcer, kompetencer og kapabiliteter afdækkes og vurderes. Endvidere kortlægges de interne værdiskabende processer i virksomheden med en værdikædeanalyse. Endelig vurderes det i hvilket omfang Rockwool er i besiddelse af væsentlige kernekompetencer som kan løfte virksomheden i fremtidens konkurrence 5. Det overordnede sigte med den strategiske analyse vil være at få klarlagt, hvilke ikkefinansielle værdidrivere 6 der er med til at skabe værdi for aktionærerne på kort og lang sigt. 2.3.2 Regnskabsanalyse Med afsæt i den strategiske analyse, er regnskabsanalysens formål i afhandlingen at belyse den historiske udvikling, som Rockwool har været igennem, samt at tilvejebringe et vurderingsgrundlag, når selskabets fremtidige udvikling skal estimeres. 4 Robert M. Grant henregner begrebet kritiske succesfaktorer (KSF) til virksomhedens eksterne miljø og definerer KSF som det der skal til for at opfylde kundernes behov og overleve i overleve konkurrencen i branchen. Det strategiske fit kan herefter opfattes som et spørgsmål om hvorvidt virksomhedens interne ressourcer, kompetencer, kapabiliteter og værdiskabende processer er tilstrækkelige til at leve op til branchens KSF er. (Grant, Robert M., 2008, p. 88-92), 5 Udtrykket er inspireret af titlen på G, Hamel og C.K Prahalads bog Competing for the future. 6 Sørensen, Ole, - "Regnskabsanalyse og værdiansættelse", 2011 Side 6

2. Problemformulering Udgangspunktet for regnskabsanalysen vil være i reformulerede finansielle opgørelser, herunder resultatopgørelse, balance og egenkapitalopgørelse. Regnskabsanalysen indeholder både en vækstanalyse samt en rentabilitetsanalyse. På den måde vil det være muligt at klarlægge, hvad der driver væksten samt udviklingen i ROE. 2.3.3 Budgettering Med udgangspunkt i den strategiske analyse (og de fundne ikke-finansielle værdidrivere) skal den fremtidige vækst i Rockwool budgetteres. Budgetteringen vil ske på sammendragne reformulerede opgørelser, da det ikke er muligt at foretage et linje til linje budget på baggrund af den viden, der er til rådighed for en ekstern analytiker. 2.3.4 Værdiansættelse På baggrund af de budgetterede proforma opgørelser, kan Rockwools egenkapitalværdi beregnes og dermed kan prisen pr. aktie fastsættes. Beregningen af egenkapitalværdien vil tage udgangspunkt i de indirekte modeller, da det ikke er muligt at tilvejebringe tilstrækkeligt med information til at kunne benytte de direkte modeller. Egenkapitalværdien vil derfor i afhandlingen blive beregnet ud fra FCFF-modellen samt RIDO-modellen. Side 7

3. Historien om Rockwool 3. Historien om Rockwool Rockwool koncernens grundlæggelse daterer sig tilbage til starten af 1909, hvor Valdemar Kähler og Johan Henriksen etablerede grusgravsdrift på Omø i Storebælt. Senere blev forretningen udvidet med flere grusgrave, mergelgrave og brunkulslejre andre steder i Danmark. Valdemar Kähler og Johan Henriksen købte i 1927 en skærvefabrik i Hedehusene, som den dag i dag er stedet, hvor Rockwool koncernen har sit hovedsæde. Det var dog først i 1937, at ideen til produktion af stenuld opstod. Dette skete efter at Johan Henriksens søn Finn Henriksen havde været på en studietur til USA, hvor han kom i kontakt med selskabet Baldwin-Hill og købte rettighederne til at benytte deres teknologi til produktion af stenuld for 5.000 USD. Rettighederne dækkede over produktion af stenuld i Skandinavien og Tyskland. Hermed var varemærket Rockwool etableret og produktionen af stenuld blev initialiseret i Hedehusene. 1940'erne var vanskelige år for stenuldsproduktionen, da det var svært at skaffe råvarer til produktionen. I 1943 var prisen på koks steget til 5,5 kr. pr hektoliter og prisen for at opvarme boliger lå i omegnen af 200-250 kr. om året, og der var store muligheder for besparelser ved at isolere bygninger 7. Rockwool erhvervede i begyndelse af 1950'erne yderligere licens fra Baldwin-Hill til at gøre stenulden vandafvisende ved imprægnering. I 1954 etablerede Rockwool for første gang produktion udenfor Skandinavien, idet selskabet etablerede produktion i Tyskland. 3 år senere, i 1957, blev Rockwools egen udviklingsafdeling i Danmark opstartet med 5 medarbejdere 8. Med det konjunkturbetingede opsving i 1960'erne kom der for alvor gang i produktionen. Der var byggeboom i Danmark med et deraf afledt løft i efterspørgslen på byggematerialer. Det var også i begyndelse af 1960'erne, at der med den første egentlige byggestandard blev defineret en standardmålsætning for tykkelsen på den isolering, der 7 Bak, Per, - "Short History of the Rockwool Group", 2003, s.3-7 8 Bak, Per, - "Short History of the Rockwool Group", 2003, s. 8-9 Side 8

3. Historien om Rockwool skulle benyttes. Standarden var dengang beskedne 50mm. Byggeboomet og den store efterspørgsel sås også tydeligt af Rockwools omsætning, som i starten af årtiet var på 50 mio. kr., mens omsætningen i 1969 nåede 335 mio. kr. 9 I 1970'erne indfandt oliekriserne sig med kraftigt stigende energipriser til følge. Modsat den generelle efterspørgselstrend i samfundet, havde oliekrisen dog en positiv virkning på efterspørgslen efter isoleringsmaterialer, idet folk pludselig fik øjnene op for, hvor vigtig et spareelement isolering kunne være. 1970 erne var også årtiet, hvor Rockwool lancerede produktet Grodan, som er et miljøvenligt produkt til gartneribranchen, der gør det muligt for gartnerierne at spare på vand, energi og gødning. Produktet er stadig en succes den dag i dag. På innovationsfronten var det mest skelsættende for Rockwool i dette årti, at selskabet introducerede letuldsprocessen. Letuldsprocessen gav stenuldsproduktionen de fordele, som glasulden havde haft i mange år, nemlig en lavere tæthed og bedre økonomi. Derudover blev produktionen udvidet med en fabrik i Holland og i Wales og omsætningen var ved udgangen af 1970'erne steget til 1.599 mio. kr. 10 For isoleringsbranchen var 1980'erne et vanskeligt årti, hvor mange producenter af stenuld gik konkurs på grund af en kraftig priskrig forårsaget af lavkonjunktur og krise i byggesektoren. WHO gjorde det også svært at være stenuldsproducent, da organisationen antydede, at stenuld kunne være kræftfremkaldende. Det fik fagforeningerne i Danmark til at advare mod brugen af stenuld. Påstanden om at stenuld skulle være kræftfremkaldende er dog sidenhen i 2001 blevet tilbagevist af WHO. 1985 var det år, hvor Rockwool lancerede Rockpanel, der som et nyt alternativ til facadeisolering, var banebrydende, fordi det samtidig med den isolerende effekt var dekorativt. I slutningen af 1980'erne have Rockwool etableret produktion på yderligere to markeder Frankrig og Canada. 9 Bak, Per, - "Short History of the Rockwool Group", 2003, s. 10-12 10 Bak, Per, - "Short History of the Rockwool Group", 2003, s. 13-15 Side 9

3. Historien om Rockwool Efter Berlinmurens fald i 1989 blev der åbnet op for nye markeder. Rockwool indledte en markedsekspansionsstrategi med udvidelse af aktiviteterne mod østlandene, hvor behovet for isolering af bygninger var enormt. Således opkøbte Rockwool sin første fabrik i Østtyskland i 1991 og i 1993 købte Rockwool en fabrik i Polen. Rockwool fortsatte ekspansionen i østlandene med endnu et opkøb af en fabrik i det østlige Polen i 1995 samt en fabrik i Ungarn i 1997 11. 1997 var også året, hvor verdens ledere med Kyoto-protokollen indgik den første juridisk bindende klimaaftale om at reducere CO 2 udledningen med 5 % fra 1990 til 2010. Det blev på klimakonferencen konkluderet, at et af de primære midler til at opnå denne reduktion af CO 2 udledningen var ved brugen af isolering 12. Ved indgangen til det nye årtusinde var det asiatiske marked blevet interessant for Rockwool, der som led i en markedsekspansionsstrategi etablerede produktion i Malaysia. 00 erne var også det årti, hvor byggeboomet tog fart i Spanien. For at imødekomme efterspørgslen åbnede Rockwool således en nybygget fabrik i Spanien. På innovationsfronten blev 2001 året, hvor EU godkendte Rockwools metode til at gøre stenulden brandsikker. Metoden var andre produkters brandsikkerhed overlegen og udgjorde således et vigtigt strategisk aktiv for koncernen 13. Fra midten af 00 erne havde Rockwools ekspansion særligt fokus på det Russiske marked, hvor der blev etableret nye produktionsfaciliteter i Vyborg, Volga, Troitsk og senest i Skt. Petersborg 14. Rockwool tilkøbte yderligere i 2010 produktionsfaciliteter i Kina, Thailand og Malaysia, mens der samtidig blev etableret produktion i Dahej, Indien 15. 11 Bak, Per, - "Short History of the Rockwool Group", 2003, s. 16-17 12 De industrialiserede lande (Annex 1-lande) er samlet set forpligtet til at reducere udledningerne af drivhusgasser med 5,2% i perioden 2008-2012 i forhold til 1990 niveauet. Herunder har EU påtaget sig en 8% reduktionsforpligtelse, Canada og Japan 6% mens Rusland har forpligtet sig til at fastholde 1990-niveauet. Kilde: Klima, Energi- og Bygningsministeriet. 13 Bak, Per, - "Short History of the Rockwool Group", 2003, s. 22-23. 14 Rockwool Årsrapport, 2011, s. 16, 19. 15 Rockwools hjemmeside Historic Milestones Side 10

3. Historien om Rockwool Årtiet har dog ikke været uden udfordringer for Rockwool. Som de fleste andre virksomheder, der afsætter til bygge- og anlægsbranchen, blev Rockwool hårdt ramt af det globale konjunkturtilbageslag, som ramte verden i 2008. Som følge af stærkt faldende bolig- og ejendomspriser samt skærpede kreditvilkår fra bankerne, blev byggeprojekter i betydeligt omfang udsat eller annulleret, hvilket svækkede efterspørgslen på byggematerialer. Især på det Central- og Østeuropæiske marked, Spanien, Storbritannien og Irland så man en betydelig forværring af det økonomiske klima, som satte afsætningspriserne under betydelig pres i 2008 og 2009. Krisen betød samlet set at Rockwools resultat af primær drift (EBIT), trods markante tilpasninger på omkostningssiden, faldt fra 2,7 mia. kr. i rekordåret 2007 til niveauet 0,6-0,9 mia. kr. i 2009-2011 16. I dag er Rockwool en global virksomhed, med 62 datterselskaber og 3 associerede selskaber fordelt på 36 lande 17. Rockwool koncernen består af to overordnede forretningsområder: Isolering, som genererer for 82 % af omsætningen og Systems området, som omfatter de forretningsområder, der ikke er isolering. I forhold til den videre strategiske analyse og værdiansættelse af Rockwool er især tre aspekter af Rockwools nyere historie værd at observere: Offentlig regulering, herunder byggestandarder og miljøpolitiske tiltag har betydelig indflydelse for de fremtidige afsætningsmuligheder.. EU s betydning: Hovedafsætningen ligger fortsat på det Vesteuropæiske marked (knap 65 %) 18, mens der ligger et betydeligt urealiseret vækstpotentiale udenfor det europæiske kernemarked. Den økonomiske/konjunkturelle udvikling har en kompleks indvirkning på efterspørgslen. På den ene side påvirker et generelt konjunkturtilbageslag alt andet lige byggeaktiviteten, og dermed afsætningen af isoleringsprodukter, negativt. På den anden side taler den historiske erfaring for, at negative makroøkonomiske stød til økonomien, som specifikt er drevet af energiprischok, 16 Rockwool Årsrapporter 2007-2011 17 Rockwool Årsrapport, 2011, s. 58. 18 Rockwool Årsrapport 2011, s 34 Side 11

3. Historien om Rockwool kan påvirke afsætningen af isoleringsmaterialer positivt. I den forstand udviser afsætningen på renoveringsmarkedet her en særlig form for procyklikalitet. Ovenstående observationer, som kun er sporadisk afdækkede, vil blive beskrevet og analyseret mere indgående i den efterfølgende strategiske analyse. Side 12