JM INVEST Investeringsanalyse på Lollands Bank

Transkript

1 Aktie kurs 227 Markedsværdi (DKKm) 244,7 Free float 100% Lollands Bank Lollands Bank forventes at levere en solid indtjening i de kommende år, efter at integrationen af Vordingborg Bank er gennemført. Synergierne bidrager positivt til indtjeningen og er opjusteret fra 10 til 20 mio. kr. årligt. Banken tilbageførte nedskrivninger i 1. kvartal I samme tidsrum var finanstilsynet på inspektion. Vi ser dette som et klart tegn på, at banken er igennem perioden med store nedskrivninger ovenpå købet af Vordingborg Bank. Lollands Bank har en betydelig landbrugseksponering, men denne består primært af planteavlere med en høj bonitet qua selskabets hjemmemarked blandt velhavende landmænd på Lolland. Vi vurderer, aktien burde handle med mellem 0 og 10% rabat til indre værdi, som aktuelt er på 353 kr. per aktie. Lollands Bank er aktuelt nummer 3 blandt de børsnoterede banker i Danmark, målt på forrentning af egenkapitalen (ROE) de seneste 12 mdr. Banker med højest ROE de seneste 12 mdr. 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% Hvidbjerg Bank Ringkjøbing Landbobank Lollands Bank Danske Bank Nordea Sydbank Lån & Spar Bank Nordfyns Bank Jyske Bank Spar Nord Bank (DKKm) (E) 2017(E) 2018(E) Netto rente- og gebyrindtægter (DKKm) 109,2 174,0 160,8 157,0 158,1 159,3 Nedskrivninger (DKKm) -29,1-112,7-36,0-8,7-11,2-15,1 Årets resultat (DKKm) 23,2-19,7 30,2 50,1 46,0 43,0 Indtjening per aktie (DKK) 23,44-18,34 28,06 46,52 42,64 39,92 Indre værdi per aktie (DKK) 358,0 312,5 339,7 386,2 428,8 468,7 Forrentning af egenkapital 7,1% -5,7% 8,6% 12,8% 10,5% 8,9% P/E 8,1 4,9 5,3 5,7 K/I 0,67 0,59 0,53 0,48 2. august 2016 Side 1

2 Investeringscase Lollands Bank har været igennem nogle hårde år ovenpå opkøbet af Vordingborg Bank, hvor den tilkøbte udlånsbog medførte større nedskrivninger end forventet. Banken havde betydelige nedskrivninger i 2014 og 1. kvartal Der har dog siden 1. kvartal 2015 ikke været store nedskrivninger i regnskabet, og senest var der i 1. kvartal 2016 netto tilbageførsler af tidligere nedskrivninger. Vi anser dette for at være meget positivt, givet at banken i samme kvartal havde inspektion fra finanstilsynet. Tilsynet gennemgik udlån for 881 mio. kr. og fandt kun et begrænset behov for at nedskrive yderligere kr. Vi forventer på denne baggrund kun meget begrænsede nedskrivninger fra Lollands Bank i de kommende mdr. Banken har 14% af sine udlån og garantier til landbrugssektoren, hvilket placerer Lollands Bank blandt de banker med størst eksponering til landbruget. Dette har givetvis været opfattet som en risikofaktor fra aktiemarkedet. Bankens udlån til landbrug har dog indtil videre ikke givet anledning til nedskrivninger af betydning, hvilket vi heller ikke forventer vil blive tilfældet i fremtiden. Årsagen er, at bankens landbrugskunder er koncentreret på Lolland/Falster og Sydsjælland. Specielt på Lolland/Falster har landmændene historisk betinget primært været fokuserede på planteavl, og de er ligeledes meget velkonsoliderede på baggrund af høje jordpriser. Lollands Bank driver en meget konservativ bank uden de store vækstambitioner. Bankens nærmarked oplever ikke den store vækst, men der er ligeledes begrænset konkurrence. Vi anser det for positivt, at banken ikke har kastet sig ud i et dyrt væksteventyr, men fokuserer på sit velkendte nærmarked. Vi forventer en gennemsnitlig forretning af egenkapitalen efter skat på knap 11% i de kommende 3 år med den største forrentning (12,8%) i år, hvor nedskrivninger vil være særligt lave. Baseret på værdiansættelsen af andre lokalbanker vurderer vi, at aktien burde handles med 0-10% rabat til indre værdi, mens den aktuelt handler med næsten 40% rabat. Introduktion til selskabet Lollands Bank, stiftet i 1907, er en konservativ lokalbank med 6 filialer i et velafgrænset markedsområde på Sydsjælland og Lolland/Falster. Bankens strategi er at drive traditionel bankforretning i dette markedsområde uden de store vækstambitioner. Selskabet købte i slutningen af 2013 den nødlidende Vordingborg Bank. Banken har 1 storaktionær med en ejerandel på 10,02%, hvilket er selskabet AHJ A/S i Korsør, der har en egenkapital på over 1 mia. kr. (AHJ solgte for ca. 10 år siden cateringskoncernen Dansk Cater til en kapitalfond med en stor fortjeneste). Der er ingen stemmeretsbegrænsninger i banken, som således er mere åben end flere andre lokalbanker i et overtagelsesscenario. 2. august 2016 Side 2

3 Risikofaktorer De største risikofaktorer i Lollands Bank er den makroøkonomiske udvikling i Danmark generelt, renteniveauet og udviklingen for bankens landsbrugskunder. Sidstnævnte risikofaktor er behandlet særskilt i denne analyse. Lollands Bank er som alle banker meget afhængig af konjunkturerne i Danmark. Således vil svagere konjunkturer med stor sandsynlighed betyde større nedskrivninger i banken som følge af stigende arbejdsløshed, flere tvangsauktioner og konkurser. Det må dog ligeledes tilføjes, at det er mange år siden, der for alvor har været gode konjunkturer i bankens markedsområde, og således vil en dansk lavkonjunktur givetvis have relativt mindre betydning på Lolland/Falster end i hovedstadsområdet, da ejendomspriserne i forvejen er lave og den gennemsnitlige husstandsindkomst er under landsgennemsnittet, hvorfor nedgangen i indkomst under en evt. arbejdsløshedsperiode vil være mindre end i mere velstående dele af lande. Renteniveauet er en anden risikofaktor for banken. Den negative rente i Danmark betyder en kompression af bankens rentemarginal, da det ikke i praksis er muligt for banken at køre med negative indlånsrenter for den type kunder, som banken betjener. Hvis renten sænkes yderligere, vil det således medføre reducerede netto renteindtægter for banken. I vores estimatperiode har vi antaget en flad rentemarginal. Aktielikviditet Der er 100% free float i Lollands Bank og kun 1 storaktionær. Likviditeten i aktien svinger dog noget fra måned til måned, hvilket kan afspejle sig i længere eksekveringstid af købs- og salgsordrer. Bankens fondsafdeling er meget behjælpelig, hvis man ønsker at handle i aktien, og de har god indsigt i den samlede flow. 2. august 2016 Side 3

4 Opkøb af Vordingborg Bank Lollands Bank opkøbte i slutningen af 2013 den nødlidende Vordingborg Bank, som i løbet af 2012 og 2013 havde tabt over 60% af sin egenkapital, der ved seneste regnskab inden fusionen var på kun 53 mio. kr. Opkøbet medførte betydelige nedskrivninger i 2014 regnskabet for Lollands Bank. Således steg nedskrivningerne for Lollands Bank til 113 mio. kr. i 2014, og banken forklarede de store nedskrivninger hovedsageligt med engagementer overtaget fra Vordingborg Bank. Det er vanskeligt at nå en anden konklusion end, at Lollands Bank burde have lavet en bedre due dilligence i forbindelse med dette opkøb. Set fra et strategisk perspektiv synes opkøbet dog at være attraktivt. Opkøbet tilførte Lollands Bank en forøget udlånsvolumen på ca. 65%, en god markedsposition på Sydsjælland samt mulighed for at høste betydelige synergier. I forbindelse med opkøbet blev synergierne forsigtigt sat til ca. 10 mio. kr., men er siden blevet opjusteret til 20 mio. kr. årligt. Lollands Bank har eksekveret dygtigt på omkostningssynergierne gennem nedlukning af ulønsomme filialer og reduktion af medarbejderstaben. Den fusionerede bank havde ca. 110 medarbejdere, som i dag er reduceret til godt 90. Lollands Bank tilkøbte 5 filialer, hvoraf kun 2 er tilbage (Vordingborg og Nørre Alslev). 2. august 2016 Side 4

5 Faldende behov for nedskrivninger Lollands Bank har været igennem nogle hårde år for så vidt angår nedskrivninger. Således nedskrev banken 172 mio. kr. i perioden , eller ca. 14% af den samlede udlånsbog ved finanskrisens start. Til sammenligning nedskrev Ringkjøbing Landbobank i den samme periode ca. 6%, hvilket må betegnes som bedst in class. De højere nedskrivninger hos Lollands Bank afspejler efter vores vurdering primært en anden kundesammensætning, som på den ene side giver banken en udlånsrente, der er ca. 340 basispunkter højere end Ringkjøbing Landbobank, men også medfører højere nedskrivninger over en fuld konjunkturcyklus. De store nedskrivninger i 2014 afspejler opkøbet af Vordingborg Bank, som er omtalt tidligere Nedskrivninger i Lollands Bank (DKKm) E 2017E 2018E Fremadrettet vurderer vi dog, at billedet ser væsentligt bedre ud. Dette er på niveau med bankens egen udmelding om, at nedskrivningsniveauet forventes at være faldende i 2016 i forhold til Lollands Bank tilbageførte nedskrivninger for knap 1 mio. kr. i 1. kvartal Dette er væsentligt af 2 årsager. For det første fordi der ligger en stor signalværdi i at have negative nedskrivninger. Det sender et klart signal om en stærk udlånsbog. For det andet lavede Lollands Bank denne tilbageførsel i et kvartal, hvor banken havde inspektion af Finanstilsynet. Det vil blive opfattet som en kraftig provokation af tilsynet at tilbageføre nedskrivninger under en inspektion, hvis ikke tilsynet var enig i denne handling. Hovedkonklusionen fra tilsynets redegørelse er følgende: Finanstilsynet gennemgik på undersøgelsen 302 udvalgte udlån. Der blev i alt gennemgået udlån for 881 mio. kr., svarende til 33 pct. af den samlede udlånsmasse. 2. august 2016 Side 5

6 Selvom Finanstilsynet kunne konstatere begyndende tegn på forbedring af kvaliteten i de gennemgåede udlån, har banken stadig mange svage kunder og kunder med objektive indikationer for værdiforringelse. Finanstilsynet fandt grundlag for yderligere nedskrivninger for i alt kr kr. i ekstra nedskrivninger, eller 0,02% af de gennemgåede udlån, er en meget tilfredsstillende konklusion. Baseret på denne udvikling forventer vi, at der i de kommende mdr. vil være et ekstraordinært lavt nedskrivningsbehov i Lollands Bank, hvorefter det må forventes, at nedskrivningsbehovet bevæger sig tilbage mod et langsigtet gennemsnit på ca. 1% årligt af den samlede udlånsbog. 2. august 2016 Side 6

7 Landbrugseksponering Lollands Bank har en betydelig landbrugseksponering i lighed med andre provinsbanker. Nedenstående graf viser den samlede bruttoeksponering mod landbrug og fiskeri blandt en række danske banker. Landbrugseksponering DANSKE ANDELSKASSERS BANK VESTJYSK BANK NORDJYSKE BANK SKJERN BANK JUTLANDER BANK LOLLANDS BANK ØSTJYDSK BANK FYNSKE BANK KREDITBANKEN SALLING BANK DJURSLANDS BANK TOTALBANKEN HVIDBJERG BANK MØNS BANK SPAREKASSEN SJÆLLAND-FYN SPAR NORD BANK RINGKJØBING LANDBOBANK NORDFYNS BANK LAN & SPAR BANK 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% Som det fremgår af grafen ligger Lollands Bank i den tunge ende med en betydelig eksponering. Hvis man ser på eksempelvis Danske Andelskasser Bank, er det vores vurdering, at netop den høje eksponering mod landbrug bliver anset som en betydelig risikofaktor i aktiemarkedet. Lollands Bank adskiller sig dog væsentligt fra de fleste banker for så vidt angår landbrugseksponering. Lolland har landets bedste landbrugsjord, og bl.a. derfor er områdets bønder historisk betinget meget velkonsoliderede og har en langt større eksponering mod planteavl end i andre dele af landet, hvor der er større eksponering mod malkekvæg og svin. Lollands Bank gav denne kommentar til sin landbrugseksponering i forbindelse med regnskabet for 1. kvartal: Banken har sin største eksponering mod landbrugssektoren med en samlet eksponering på 14 pct. men risikoen på landbrugsengagementer er begrænset, idet hovedparten af 2. august 2016 Side 7

8 landbrugsengagementerne er ydet til planteavlsbedrifter, som ikke har samme problemer som bedrifter med animalsk produktion. Især på Vestlolland ligger hektarpriserne højt, og der er indenfor de senere år set hurtige handler til høje hektarpriser. Vi har været i dialog med flere lokale mæglere indenfor landbrugssegmentet, og de bekræfter alle, at landbrugsejendomme på Lolland omsættes hurtigt med hektarpriser over kr. De høje hektarpriser på netop Lolland/Falster bekræftes af den tabel, som Finanstilsynet har udarbejdet omkring vejledende jordpriser til brug ved bankers nedskrivninger og solvensberegninger. Område Pris per hektar (DKK) Vestjylland Midtjylland Sønderjylland Fyn Midt- og Vestsjælland Bornholm Vendsyssel Nordvestjylland Sydsjælland/Stevns/Møn Himmerland/Thy/Mors Østjylland Lolland/Falster august 2016 Side 8

9 Konkurrencesituation på Lolland/Falster Lolland/Falster er egentlig et lidt trist område at drive bank i. Der sker en affolkning, huspriserne er lave, der er høj arbejdsløshed og lav vækst. Dette synes i hvert fald at være konklusionen hos de store landsdækkende banker, som derfor har reduceret deres filialnet i området markant siden finanskrisen. Dette efterlader markedet til den eneste tilbageværende lokale bank, som til gengæld kan levere en meget høj rentemarginal som følge af den aftagende konkurrence. Nedenstående tabel viser, hvor mange filialer der er blevet lukket på Lolland/Falster igennem de seneste 5 år, samt hvilke filialer der er tilbage. Listen viser, at Lollands Bank er den eneste tilbageværende bank med filial i både Rødbyhavn og Nørre Alslev. Af markante lukninger kan endvidere nævnes Danske Banks lukning af filialen i Nakskov, og at Jyske Bank har skåret kraftigt på filialnettet efter købet af Sparekassen Lolland. Bank Lukkede filialer Tilbageværende filialer Lollands Bank Stubbekøbing (2014) Maribo (inkl. Vordingbank Bank) Søllested (2014) Nakskov Nykøbing Falster Nørre Alslev Rødbyhavn Danske Bank Nakskov (2013) Maribo Nørre Alslev(2012) Nykøbing Falster Rødby (2013) Sakskøbing (2012) Nordea Nørre Alslev (2014) Maribo Rødby (2013) Nykøbing Falster Sakskøbing (2015) Stubbekøbing (2011) Jyske Bank Dannemare (2013) Maribo (inkl. Sparekassen Lolland) Holeby (2011) Nakskov Horslunde (2013) Nykøbing Falster Rødby (2014) Sakskøbing (2014) Søllested (2013) Nykredit Nykøbing Falster Arbejdernes Landsbank Nykøbing Falster Sydbank Spar Nord Er ikke, og har ikke været aktiv på Lolland/Falster Er ikke, og har ikke været aktiv på Lolland/Falster 2. august 2016 Side 9

10 Kapitaldækning og dividende Lollands Bank havde ved udgangen af 2015 en solvens på 15,1%, og banken har senest indberettet et solvensbehov på 10,8%. Således er banken i en god position omkring kapitaldækning. Kernekapitalprocenten ligger på 14,7% og udgøres af ren egenkapital. Banken overtog i forbindelse med købet af Vordingborg Bank en ansvarlig lånekapital på 25 mio. kr. (som forrentes med CIBOR+7,5%), som kan indfries i 2018, hvilket vi forventer, at banken vil gøre. Lollands Bank udbetalte inden finanskrisen ca. 25% af overskuddet i dividende, hvilket vi forventer vil være situationen igen de kommende par år. Dette er fra et aktionærperspektiv en lav dividende, men det har dog den positive effekt, at banken meget hurtigt opbygger kapitaloverdækning. Banken afskaffede i 2015 sin stemmeretsbegrænsning, hvorefter der ikke er noget reelt værn imod fjendtlige overtagelser. Dette, vurderer vi, kan potentielt betyde en højere dividende indenfor en 5-årig periode. I dag handler banken med en stor (40%) rabat i forhold til indre værdi, og samtidig forventes den at opbygge betydelig kapitaloverdækning over de kommende år. Dette gør banken meget sårbar overfor et overtagelsesforsøg. Ved dagens børskurs kan Lollands Bank erhverves for 245 mio. kr., og banken har en kapitaloverdækning på 89 mio. kr., som i princippet kunne udbetales som dividende. Kapitaloverdækningen kunne endvidere øges betydeligt, hvis banken reducerede sin aktiebeholdning i DLR Kredit, som giver et stort fradrag i kapitalgrundlaget. Dette kunne givetvis bidrage med yderligere 50 mio. kr. i dividendepotentiale. Denne beregning tager naturligvis ikke højde for, at man i en købssituation skulle betale en præmie for aktierne, ligesom det ikke ville være ansvarligt at drive banken uden overdækning i forhold til solvensbehovet. Men den illustrerer alligevel, hvor sårbar banken er, idet en fjendtlig overtagelse i høj grad kunne ske for bankens egne midler. Vi vurderer, at en højere pay-out ratio ville være den bedste måde for Lollands Bank at reducere risikoen for en fjendtlig overtagelse. En større dividende ville sandsynligvis påvirke aktiekursen positivt, ligesom det ville reducere den hastighed, hvormed banken opbygger kapitaloverdækning. Det ville endvidere skabe endnu mere værdi for de langsigtede aktionærer i banken, hvis udbetaling til aktionærerne skete i form af tilbagekøb af egne aktier, givet at aktien efter vores vurdering handler betydeligt under fair value. 2. august 2016 Side 10

11 Værdiansættelse Vi foretrækker at værdiansætte Lollands Bank relativt til andre danske small cap aktier samt i forhold til andre mindre banker. Nedenstående tabel viser P/E for en række danske small cap aktier, hvor der er tilgængelige analytikerestimater. Vi foretrækker endvidere at sammenligne med medianen af dette nøgletal for at minimere støj i nøgletallet. Aktie- Markeds- Price/Earning Finans Kurs værdi 2016(E) 2017(E) 2018(E) Alm. Brand 45, ,5 13,1 12,6 Spar Nord 54, ,2 8,5 7,7 Ringkjøbing Landbobank 1.420, ,0 11,6 10,5 Median 13,0 11,6 10,5 Industri mv. Schouw & Co. 383, ,1 11,9 11,7 NKT 339, ,0 12,0 10,3 NNIT 276, ,5 25,6 24,6 Santa Fe Group 60, ,9 13,4 9,0 F.E. Bording 769, ,5 7,7 6,9 Median 15,0 12,0 10,3 Forbrug Matas 117, ,9 10,6 11,5 Harboes Bryggeri 147, ,8 14,4 13,0 IC Group 168, ,5 12,5 11,1 Bang & Olufsen 71, ,1 31,3 Median 13,5 13,5 12,3 Shipping TORM 63, ,0 4,7 3,9 Norden 95, ,6 10,5 Median 5,0 17,6 7,2 Byggerelateret TK Development 7, ,5 7,6 8,4 Monberg & Thorsen 339, ,6 9,6 8,9 H+H International 70, ,8 6,8 6,1 Per Aarsleff 154, ,1 8,6 7,5 Solar 338, ,5 12,1 10,9 Højgaard 333, ,7 8,6 8,3 Median 12,7 8,6 8,3 Median 13,3 11,7 10,4 Aktier ejet af JM INVEST Fast Ejendom Danmark 87, ,6 7,3 7,1 Brdr. A&O Johansen 2.451, ,6 7,1 6,6 Lollands Bank 227, ,9 5,3 5,7 Mols-Linien 82, ,2 5,4 4,6 Median 7,9 6,2 6,1 Discount til øvrige small cap aktier 41% 47% 41% 2. august 2016 Side 11

12 Egenkapitalens forrentning JM INVEST Investeringsanalyse på Lollands Bank Det gør ikke den store forskel, hvorvidt Lollands Bank sammenlignes med gruppen af finansaktier eller hele gruppen af small cap aktier, da disse to grupper handler på næsten samme nøgletal. Sammenholdes med hele gruppen af small cap aktier, er der betydelig upside i Lollands Bank, som det fremgår af nedenstående tabel. 2016(E) 2017(E) 2018(E) Lollands Bank upside 171,8% 119,9% 82,9% Fair value (kr. per aktie) Denne værdiansættelse kan dog ikke stå alene, da der er mange mindre børsnoterede banker, som ikke er vist i tabellen, da der ikke findes analytiker-estimater på dem. Nedenstående diagram viser, at der er en pæn sammenhæng mellem, hvilken Kurs/Indre værdi en bank handler på, samt hvilken egenkapitalforrentning banken har leveret igennem de seneste 12 mdr. De underliggende data er gengivet på næste side. 20% K/I vs. Egenkapitalens forrentning 15% 10% 5% y = 0,1598x - 0,0496 0% 0,20 0,30 0,40 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00-5% -10% -15% Kurs/Indre Værdi Skulle Lollands Bank passe ind på den lineære regression, burde aktien handle med 0-10% rabat i forhold til den indre værdi. Fremadrettet forventer vi en gennemsnitlig forrentning af egenkapital på ca. 11% de kommende 3 år, hvilket også retfærdiggør en værdiansættelse i samme niveau. Vi ser to primære katalysatorer for, at Lollands Bank kan komme til at handle på niveau med det, vi anser for at være fair value. For det første skal aktiemarkedet blive mindre bekymret omkring bankens landbrugseksponering, og for det andet må banken bevise igennem en række kvartaler, at nedskrivningsniveauet kan holdes lavt. 2. august 2016 Side 12

13 Bank K/I EKF Østjydsk Bank 0,28-10,4% Danske Andelskassers Bank 0,33-5,1% Salling Bank 0,41 3,8% Totalbanken 0,51 6,6% Skjern Bank 0,53 4,8% Fynske Bank 0,56 3,3% Jutlander Bank 0,58 6,8% Møns Bank 0,60 5,3% Lollands Bank 0,61 11,8% Nordfyns Bank 0,62 8,8% Djurslands Bank 0,63 5,6% Sparekassen Sjælland-Fyn 0,64 7,2% Hvidbjerg Bank 0,66 15,9% Nordjyske Bank 0,79 2,9% Vestjysk Bank 0,89 2,1% Kreditbanken 0,92 5,8% Spar Nord Bank 0,92 7,6% Lån & Spar Bank 0,92 10,1% 2. august 2016 Side 13

14 Indtjeningsestimater (DKKm) (E) 2017(E) 2018(E) Netto rente- og gebyrindtægter Renteindtægter 102,3 114,0 98,8 90,3 90,6 91,2 86,7 143,1 118,3 112,0 113,1 114,3 Renteudgifter -35,9-42,4-23,1-14,0-13,8-10,4-8,3-20,2-11,7-7,0-7,0-7,0 Udbytte af aktier mv. 1,0 1,8 1,0 1,2 1,4 1,3 2,6 3,2 5,3 5,0 5,0 5,0 Gebyrer og provisionsindtægter 26,8 24,1 25,4 26,6 25,9 28,2 30,7 52,2 53,2 51,0 51,0 51,0 Afgivne gebyrer og provisionsudgifter -2,2-2,2-2,3-2,5-2,4-3,2-2,5-4,3-4,3-4,0-4,0-4,0 I alt 91,8 95,3 99,8 101,6 101,7 107,1 109,2 174,0 160,8 157,0 158,1 159,3 Resultatopgørelse Netto rente- og gebyrindtægter 91,8 95,3 99,8 101,6 101,7 107,1 109,2 174,0 160,8 157,0 158,1 159,3 Andre indtægter 0,1 0,4 0,2 1,8 0,8 0,0 0,1 1,0 1,3 1,0 1,0 1,0 Indtægter i alt 91,9 95,6 100,1 103,4 102,5 107,2 109,4 175,0 162,1 158,0 159,1 160,3 Udgifter til personale og administration -54,8-56,8-56,1-59,1-61,2-62,4-63,1-105,4-98,4-95,0-96,0-97,0 Afskrivninger på materielle aktiver -1,3-1,1-0,9-0,7-0,7-0,6-1,1-2,6-2,8-2,5-2,5-2,5 Andre driftsudgifter 0,0-1,6-5,5-4,3-4,6-2,7-2,9-4,8-4,7-0,8-0,8-0,8 Basisindtjening 35,8 36,2 37,6 39,3 35,9 41,4 42,2 62,1 56,2 59,7 59,8 60,0 Omkostninger afledt af fusion 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0-2,2-7,1 0,0 0,0 0,0 0,0 Nedskrivning på goodwill 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0-2,5 0,0 0,0 0,0 0,0 Nedskrivninger på udlån 2,4-18,9-33,4-23,9-18,4-47,9-29,1-112,7-36,0-8,7-11,2-15,1 Kursreguleringer 0,3-13,6 10,4 10,9-10,1 16,8 20,9 29,6 13,2 13,3 10,3 10,3 Resultat før skat 38,6 3,7 14,5 26,3 7,4 10,3 31,8-30,6 33,3 64,3 58,9 55,2 Skat -9,1-0,5-2,2-6,7-2,0-2,8-8,6 11,0-3,1-14,1-13,0-12,1 Resultat efter skat 29,5 3,2 12,3 19,5 5,4 7,5 23,2-19,7 30,2 50,1 46,0 43,0 Nøgletal Renteafkast på udlån 7,54% 7,51% 8,29% 7,65% 7,65% 7,65% 7,65% Indlånsrente 0,77% 0,57% 0,69% 0,42% 0,42% 0,42% 0,42% Rentemarginal 6,38% 6,32% 6,77% 6,94% 7,60% 7,23% 7,23% 7,23% 7,23% Vækst i udlån 13,1% 10,7% -7,0% 3,4% 2,4% -11,5% 64,5% -11,2% -4,1% 0,0% 1,0% 1,0% Nedskrivninger i % af udlån -0,2% 1,6% 2,8% 2,1% 1,6% 4,2% 2,1% 6,8% 2,4% 0,6% 0,8% 1,0% Skattesats 23,5% 14,6% 15,1% 25,7% 27,1% 27,5% 27,0% 35,8% 9,2% 22,0% 22,0% 22,0% Forrentning af egenkapitalen 11,7% 1,2% 4,7% 7,0% 1,9% 2,6% 7,1% -5,7% 8,6% 12,8% 10,5% 8,9% Antal aktier (m) 0,91 0,90 0,89 0,88 0,89 0,88 0,99 1,07 1,08 1,08 1,08 1,08 EPS 32,53 3,52 13,81 22,14 6,05 8,47 23,44-18,34 28,06 46,52 42,64 39,92 Udbytte per aktie 7,00 0,00 0,00 4,00 0,00 0,00 0,00 0,00 5,00 11,63 10,66 9,98 Pay-out ratio 22% 0% 0% 18% 0% 0% 0% 0% 18% 25% 25% 25% Vi forventer en meget stabil udvikling for Lollands Bank i de kommende år. Således forventer vi en flad udvikling i udlånet i år og en begrænset vækst på 1% årligt derefter. For rentemarginalerne forventer vi ligeledes en flad udvikling. Det grundlæggende scenario er et fortsat lav-rente miljø, hvilket vi anser for det mest sandsynlige indenfor estimatperioden. Øvrige vigtige parametre som dividende og nedskrivninger på udlån er behandlet tidligere i analysen. Vi forventer, at Lollands Bank kan fastholde omkostningsudviklingen under kontrol i dette miljø. 2. august 2016 Side 14

15 Vi forventer årlige kursreguleringer på godt 10 mio. kr. hos Lollands Bank i et normalt år. I et fortsat lav-rente scenario vil der være begrænsede kursudsving på obligationsbeholdningen. Banken har ca. 50 mio. kr. investeret i børsnoterede aktier, hvor vi antager et normaliseret afkast på ca. 8% (4 mio. kr.). Beholdningen af unoterede aktier består primært af aktier i DLR kredit, hvor vi forventer et årligt afkast på ca. 7% ud af en beholdning på ca. 90 mio. kr. Balance (DKKm) (E) 2017(E) 2018(E) Aktiver Indstående hos centralbanker o.l. 157,1 91,1 320,9 150,4 171,6 324,9 282,7 276,3 348,1 438,9 465,7 462,4 Udlån 1.097, , , , , , , , , , , ,4 Obligationer 213,3 158,8 182,9 192,8 150,4 180,0 470,3 589,5 579,3 580,0 580,0 580,0 Aktier mv. 79,8 70,6 80,5 96,0 107,5 74,8 127,2 132,0 142,0 150,3 160,6 170,9 Immaterielle aktiver 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 10,5 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 Grunde og bygninger 22,6 22,5 21,8 21,8 20,2 20,5 52,2 50,9 49,5 48,5 47,5 46,5 Øvrige aktiver 9,9 15,4 16,3 13,2 11,4 39,6 76,8 88,9 80,2 76,0 72,0 70,0 Aktiver i alt 1.580, , , , , , , , , , , ,2 Passiver Indlån og anden gæld 1.234, , , , , , , , , , , ,0 Hensættelser 3,9 9,7 8,1 11,5 3,1 1,8 11,8 14,2 18,4 18,0 18,0 18,0 Andre passiver 80,5 117,4 97,2 40,3 27,8 17,0 83,9 26,2 24,4 25,0 25,0 25,0 Efterstillede kapitalindskud 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 56,5 24,6 24,7 25,0 25,0 0,0 Egenkapital 262,1 256,0 269,0 286,5 289,1 295,7 354,9 334,9 366,1 416,3 462,2 505,2 Passiver i alt 1.580, , , , , , , , , , , ,2 2. august 2016 Side 15

16 Disclosure om JM INVEST JM INVEST er aktionær i Lollands Bank. Igennem de seneste 12 mdr. har vi handlet aktier i selskabet i disse perioder: Juni 2016 (Køb). Når vi offentliggør investeringsanalyser eller markedskommentarer på et selskab, forpligter vi os til ikke at handle i den pågældende aktie i 1 uge efterfølgende. Vi forpligter os endvidere til at flage på forhånd på vores hjemmeside, hvis vi ønsker at handle i den pågældende aktie i en periode på 3 mdr. efter offentliggørelsen. JM INVEST har ikke økonomiske relationer til Lollands Bank ud over at være aktionær. Denne analyse er udarbejdet af Johannes Møller Westh. Analysen er blevet forelagt Lollands Bank forud for offentliggørelsen. Dette har ikke påvirket analysens konklusioner. Disclaimer Dette investeringsnotat er udarbejdet på baggrund af information offentliggjort via Nasdaq OMX eller fra offentlige kilder, som vi har fundet troværdige. Vi kan dog ikke garantere for materialets nøjagtighed eller fuldstændighed. Vurderinger kan blive ændret uden varsel, hvis vi modtager ny information, som ændrer vores vurderinger. Materialet er ikke en opfordring til at købe eller sælge aktier, men kan indgå sammen med andet relevant materiale i læserens dialog med sin egen økonomiske rådgiver. Investering i aktier er forbundet med høj risiko, og det anbefales derfor altid at rådføre sig med en kompetent økonomisk rådgiver, inden der disponeres. Definitioner og nøgletal P/E: Price to Earnings er et nøgletal, der sammenholder prisen på et selskab med indtjeningen. Populært sagt beskriver P/E prisen per indtjeningskrone. Handler en aktie på P/E 8, betaler man altså 8 kroner for at købe én krones indtjening i selskabet. Relevante links Fondsbørsmeddelelser: Finanstilsynets redegørelse om inspektion i Lollands Bank, juni 2016: rdering%20af%20finansielle%20virksomheder%202016/lollands_bank_ august 2016 Side 16