9.1. Børsnoterede selskabers oplysningsforpligtelser og accessoriske regler. 1. Konsekvenser ved manglende overholdelse

Transkript

1 Side 1 af Jacob Christensen, advokat, partner, Plesner Advokatfirma, jch@plesner.com Marts / 2013 Børsnoterede selskabers oplysningsforpligtelser og accessoriske regler Denne artikel indeholder en introduktion til de oplysningsforpligtelser og dertilhørende regler og accessoriske forpligtelser, der gælder, når man har med børsnoterede selskaber og værdipapirer at gøre. Inden jeg går lidt mere i dybden med de enkelte regler, kan det være formålstjenligt med en hurtig hvem hvad hvor-oversigt over de relevante regler eller med andre ord: Hvem gælder reglerne for? Hvad går reglerne ud på? Hvor findes de? Hvorfor har man reglerne? 1. Konsekvenser ved manglende overholdelse Allerførst kunne man dog starte med et andet hvorfor-spørgsmål, nemlig hvorfor er det vigtigt at interessere sig for disse regler og nøje sikre sig overholdelsen af dem? Dette kan bedst belyses ved at se på de mulige konsekvenser, såfremt reglerne ikke overholdes.

2 Side 2 af 11 De pågældende regler er i vidt omfang strafbelagte. Man har i de forgangne år relativt hyppigt kunne læse i aviserne, at Finanstilsynet har politianmeldt en række store og mindre virksomheder for forskellige overtrædelser af de regelsæt, der gennemgås i denne artikel. Overholdelse af reglerne er altså noget, som Finanstilsynet ser meget alvorligt på, og manøvrerummet for non-compliance er meget lille, hvis man skal undgå risikoen for bøde eller for nogle af reglernes vedkommende fængsel. Oprindeligt var den foreskrevne procedure, at Finanstilsynet kunne indgive politianmeldelse om overtrædelser til Statsadvokaten for Særlig Økonomisk Kriminalitet, også kendt som Bagmandspolitiet. Det klare udgangspunkt er, at sådanne politianmeldelser skal offentliggøres med angivelse af navn på det berørte selskab, hvorfor dette i sig selv vil være en særdeles ubehagelig oplevelse for enhver børsnoteret virksomhed Denne procedure er siden blevet suppleret med regler om mulighed for administrativt pålagte bøder ved overtrædelse af en række af de berørte bestemmelser. Dette vil formentlig kunne afhjælpe lidt af den stigmatiserende effekt af at blive associeret med bagmandspolitiet, men der er selvsagt stadig grund til, at man som børsnoteret selskab gør sit yderste for at overholde reglerne. Administrative bødetakster vil normalt ligge i niveauet kr. afhængigt af overtrædelsens grovhed og antallet af overtrædelser. I FLSdommen, der omtales nedenfor, blev bøden fastsat til kr., selvom der blev lagt vægt på en række formildende omstændigheder. Overtrædelse af reglerne om insiderhandel og kursmanipulation kan i grove tilfælde straffes med fængsel i op til fire år. Risiko for erstatningsansvar En anden potentiel konsekvens af overtrædelse af reglerne er risikoen for at blive mødt med et erstatningskrav, eksempelvis fra aktionærer, der mener at have købt aktier for dyrt eller solgt for billigt som følge af, at selskabet påstås ikke at have givet markedet korrekte og fyldestgørende oplysninger. I den seneste tid har der været artikler i pressen om varslede søgsmål mod Vestas og Pandora med henvisning til henholdsvis for optimistiske udmeldinger om selskabets forventninger og for sen orientering om

3 Side 3 af 11 Sådanne sager kan ikke mindst i tilfælde af gruppesøgsmål vedrøre betydelige beløb, og i den forbindelse vil det selvsagt ikke være det bedste udgangspunkt for det sagsøgte selskab, hvis selskabet har været genstand for en politianmeldelse eller en administrativ bøde i anledning af det kritiserede forhold. Andre mulige konsekvenser Af andre mulige konsekvenser kan nævnes påtale fra myndighederne eller børsretlige sanktioner såsom afgifter, optagelse på observationsliste, børspause, suspension eller pålagt afnotering. For så vidt angår ledelsesmedlemmer i virksomheder underlagt fit and properkrav, kan der også være grund til at være opmærksom på reglen i Lov om finansiel virksomhed (FIL) 64, hvorefter man som ledelsesmedlem i en sådan virksomhed ikke (i) må være pålagt eller blive pålagt (personligt) strafansvar for overtrædelse af straffeloven, den finansielle lovgivning eller anden relevant lovgivning, hvis overtrædelsen indebærer risiko for, at vedkommende ikke kan varetage sit hverv eller sin stilling på betryggende måde eller (ii) må have udvist eller udvise en adfærd, hvor der er grund til at antage, at vedkommende ikke vil varetage hvervet eller stillingen på forsvarlig måde. Endelig er der selvfølgelig risikoen for reputational damage som følge af negativ medieomtale, da udgangspunktet som nævnt er, at afgørelser skal offentliggøres med angivelse af navn. Der er altså rigtig gode grunde til at interessere sig for disse regler, hvis man tilhører den personkreds, som på den ene eller den anden måde er omfattet af reglerne. 2. Reglerne overordnet Hvem gælder reglerne for? Ovenstående fører naturligt videre til spørgsmålet om, hvem disse regler gælder for. Nogle af de berørte regler gælder kun for børsnoterede selskaber og/eller for ledelsen og medarbejdere i disse selskaber, mens andre af reglerne i princippet gælder for alle.

4 Side 4 af 11 Ved børsnoterede selskaber forstås i denne sammenhæng alle selskaber, der har udstedt værdipapirer, der er optaget til handel på et såkaldt reguleret marked her i landet eller i et andet land inden for EU eller EØS. Reglerne gælder i vidt omfang allerede fra det tidspunkt, hvor der er indgivet ansøgning om notering. Den umiddelbare forståelse af et børsnoteret selskab leder tankerne hen på et selskab, der har børsnoteret aktier på Nasdaq OMX i København. Men definitionen går altså videre end det. Selskabet kan også have noteret sine aktier på et andet reguleret marked eksempelvis GXG Markets, som er en børs for mindre og mellemstore virksomheder. Selskabet kan også have noteret sine aktier på en anden børs i EU/EØS. Endelig kan selskabet også enten udelukkende eller som supplement til en aktienotering have noteret andre værdipapirer end aktier (obligationer og/eller hybridobligationer) på et dansk eller udenlandsk reguleret marked. Et eksempel herpå er Dong Energy, der har henholdsvis obligationer og hybridobligationer noteret på børserne i London og Luxembourg. Alle disse selskaber vil principielt være omfattet af de regler, der behandles nedenfor. Hvem omfattes ellers af reglerne? Det samme gælder i vidt omfang ledelsen dvs. bestyrelse og direktion i disse selskaber, og i nærmere bestemt omfang, som vil blive berørt senere også andre ledende og ikke- ledende medarbejdere i selskabet og visse pårørende til disse. Dernæst er der visse regler, som gælder for alle, hvilket er endnu en grund til, at man bør kende til disse regler, også selvom man ikke sidder som repræsentant for en børsnoteret virksomhed. For eksempel gælder det for alle, at man ikke må bedrive såkaldt insiderhandel eller kursmanipulation. På samme måde gælder det for alle, at man ikke må videregive kursfølsom viden, såkaldt intern viden. Det kan f.eks. være relevant, hvis man som medarbejder i en ikke-børsnoteret virksomhed er i forhandlinger med en

5 Side 5 af 11 Hvem er ansvarlig for reglernes overholdelse? Et andet relevant (hvem-)spørgsmål er, hvem det er i virksomheden, der er ansvarlig for overholdelse af reglerne. Dette kan selvfølgelig være forskelligt fra virksomhed til virksomhed, og man må i et vist omfang sondre mellem det formelle og det reelle ansvar for reglernes overholdelse. I en række børsnoterede virksomheder ligger hovedansvaret for overholdelsen af reglerne hos chefen for investor relations med bistand dels fra virksomhedens compliance-ansvarlige, dels fra virksomhedens media relations-afdeling. Chefen for investor relations har således ansvaret for at tage initiativ til udarbejdelse af de foreskrevne børsmeddelelser i samarbejde med de involverede medarbejdere. I praksis er det ofte sådan, at udkast til børsmeddelelser skal gennemgås af virksomhedens administrerende direktør, eller i dennes fravær som oftest af finansdirektøren, og derefter findes der nærmere regler om afstemning med selskabets bestyrelsesformand, derunder mulighed for i visse nødstilfælde at udsende børsmeddelelser uden forudgående afstemning med bestyrelsesformanden, men med omgående efterfølgende underretning til denne. Hvad går reglerne ud på? Dette fører naturligt videre til det næste spørgsmål, nemlig hvad er det så, disse regler går ud på? Først og fremmest vedrører en række af reglerne de forskellige oplysningsforpligtelser, som børsnoterede selskaber er underlagt. Oplysningsforpligtelserne kan opdeles i henholdsvis en generel oplysningsforpligtelse (kursfølsom intern viden) og en række specifikke oplysningsforpligtelser (bestemte begivenheder, der skal oplyses, uanset om de konkret er kursfølsomme eller ej). Der foreligger yderligere en række regler, der regulerer, hvordan fortrolige oplysninger skal behandles, derunder hvornår og til hvem sådanne oplysninger må videregives. Endvidere er der en række såkaldte flagningsregler, ifølge hvilke man som selskab eller person i visse tilfælde har pligt til at give meddelelse om køb, salg

6 Side 6 af 11 Dernæst er der en række forbudsregler, herunder som tidligere nævnt forbuddet mod insiderhandel eller kursmanipulation. Endelig er der en række bestemmelser om compliance-understøttende tiltag, derunder bestemmelser om visse pligtmæssige interne regelsæt og pligt til at føre såkaldte insiderlister. Der er altså tale om en ganske bred vifte af bestemmelser, som man skal have overblik over, når man har med børsnoterede selskaber at gøre. Hvor finder man reglerne? Det tredje spørgsmål i hvem hvad hvor-introduktionen er spørgsmålet om, hvor reglerne findes. Som tidligere nævnt har der i de senere år været en markant stigende tendens til, at Finanstilsynet har indgivet politianmeldelser mod selv meget hæderkronede virksomheder for overtrædelse af disse regler. Man kan derfor spørge sig selv, hvorfor der har været så mange politianmeldelser. Er det fordi de danske virksomheder generelt er ligeglade med reglerne, eller måske ligefrem sløser med deres overholdelse? Det er nu ikke det generelle indtryk, som en nærmere gennemgang af de forskellige sager giver. I mange af sagerne virker det som om, at virksomhederne rent faktisk har gjort deres bedste for at overholde reglerne, men at reglerne er så mange og på nogle områder så komplicerede, at man som virksomhed hurtigt uforvarende kan komme galt af sted. Det er først og fremmest følgende regelsæt, der indeholder relevante bestemmelser: Værdipapirhandelsloven med tilhørende bekendtgørelser (navnlig Udstederbekendtgørelsen) Årsregnskabsloven Selskabsloven Børsregler i hjemlandet Lovregler i de eventuelle andre lande, hvor værdipapirer er noteret Børsregler i de eventuelle andre lande, hvor værdipapirer er noteret

7 Side 7 af 11 Det er i denne sammenhæng vigtigt at være opmærksom på, at mange af reglerne blev lavet grundlæggende om i forbindelse med implementeringen af EU s såkaldte transparens- og markedsmisbrugsdirektiver. De grundlæggende ændringer af reglerne, derunder ikke mindst kravene til måden hvorpå man overholder sin oplysningsforpligtelse, trådte i kraft den 1. juni Typer af udstedere Hvilke regler, der nærmere gælder for den enkelte udsteder, afhænger af udstederens forhold. Her er navnlig fire typer eller kombinationer deraf hyppigt forekommende: Udsteder har kun noterede aktier Udsteder har kun noterede gældsbeviser Udsteder har såvel børsnoterede aktier som gældsbeviser Udsteder er tillige et statsligt selskab Generelt forholder det sig sådan, at hvis man i forvejen er udsteder af børsnoterede aktier og så vælger at udstede børsnoterede obligationer også, så vil hovedparten af de relevante compliance-procedurer i forvejen være på plads der vil dog stadig være nogle supplerende forhold, som man skal være opmærksom på. Derudover har det selvfølgelig også betydning, i hvilke lande og på hvilke regulerede markeder, selskabets værdipapirer er noteret. Hjemland Endelig afhænger den præcise anvendelse af reglerne af, hvilket land der er hjemland for udstederen i reglernes forstand. En række af de danske regler i værdipapirhandelsloven med tilhørende bekendtgørelser finder kun anvendelse på udstedere, der har Danmark som hjemland. Det første skridt i forhold til tilrettelæggelsen af en udsteders complianceprocedurer bør derfor være fastlæggelse af, hvad der er udstederens hjemland i reglernes forstand.

8 Side 8 af 11 For udstedere af (børsnoterede) aktier, når udstederen har sit vedtægtsmæssige hjemsted i Danmark. Det fik eksempelvis betydning i Medicult-sagen (i dag Origio), hvor selskabets aktier var noteret i Oslo, men da hjemstedet var i Danmark, burde selskabet have overholdt de danske regler. For udstedere af gældsbeviser, hvis pålydende værdi pr. enhed er under 1000 euro. Er man derimod udsteder af gældsbeviser, hvis pålydende værdi pr. enhed er over 1000 euro, så følger det af Udstederbekendtgørelsen, at udstederen har pligt til at udpege et valgt hjemland inden for EU/EØS. Valget skal offentliggøres efter de almindelige regler for udstederens offentliggørelse af børsmeddelelser, og valget er bindende i tre år. I forbindelse med den følgende gennemgang af regler og eksempler forudsættes det, at Danmark er det valgte eller obligatoriske hjemland i forhold til oplysningsforpligtelserne. Hvorfor har man disse regler? Efter dette indledende hvem hvad hvor-overblik er vi så fremme ved spørgsmålet om, hvorfor alle disse regler er blevet indført? Hovedhensynet er ønsket om at fremme investorbeskyttelsen samt tilliden til markedet for børsnoterede værdipapirer, og for at opnå dette er det vigtigt, at der foreligger en så vidtgående informationssymmetri som muligt. Kursrelevante ting skal oplyses, så investorer og andre interessenter kan vurdere selskabet på et korrekt grundlag. Et højt informationsniveau er med til at sikre en effektiv prisdannelse på de børsnoterede værdipapirer. Et andet vigtigt formål med reglerne er at mindske risikoen for insiderhandel. Jo flere kursrelevante forhold, der offentliggøres, desto mindre bliver området for den tilbageværende skjulte viden, der kan danne grundlag for ulovlige handler, og for at nogen bliver snydt. Endelig er en række af bestemmelserne forårsaget af ønsket om regelhåndhævelse og efterforskning, hvilket eksempelvis gælder de insiderlister, som omtales senere. 3. Børsnoterede selskabers generelle

9 Side 9 af 11 Et meget vigtigt omdrejningspunkt for et børsnoteret selskab er de regler om oplysningsforpligtelser, som et sådant selskab er underlagt. Som nævnt ovenfor er der tale om dels en generel oplysningsforpligtelse, dels en række specifikke oplysningsforpligtelser. Generel oplysningspligt intern viden Den helt grundlæggende oplysningsforpligtelse er den generelle pligt til hurtigst muligt at offentliggøre den kursfølsomme interne viden, jf. værdipapirhandelslovens 27. Det centrale begreb i forbindelse med denne generelle pligt til offentliggørelse er den såkaldte interne viden, og derfor er det relevant at bruge lidt spalteplads på at gennemgå de nærmere principper for, hvordan man afgør, om der foreligger intern viden eller ej. Konsekvenser af intern viden Intern viden er som nævnt et af de helt centrale begreber i værdipapirhandelsloven, og fastlæggelse af, at noget har karakter af intern viden, eller at nogen er i besiddelse af intern viden, har betydning i en række forskellige sammenhænge: intern viden skal som udgangspunkt offentliggøres intern viden må som udgangspunkt ikke videregives man må som udgangspunkt ikke handle aktier, når man er besiddelse af intern viden man skal have interne regler for opbevaring af og omgang med intern viden medarbejdere, der har adgang til intern viden, skal registreres på særlige lister Det har således stor betydning at få afgjort, hvorvidt et givet forhold eller en given oplysning må anses for at udgøre intern viden. Der kan skrives meget om, hvad der nærmere ligger i begrebet intern viden. I det følgende er fokus lagt på en overordnet sammenfatning af de grundlæggende kriterier ved vurderingen af, om noget udgør intern viden.

10 Side 10 af 11 Overordnet set kan begrebet koges ned til fire betingelser, der skal være opfyldt, for at der foreligger intern viden: der skal være tale om oplysninger af en vis specifik karakter oplysningerne skal vedrøre en udsteder, værdipapirer eller markedsforhold vedrørende disse oplysningerne er ikke offentliggjort og oplysningerne må antages mærkbart at kunne få betydning for kursen på udstederens værdipapirer, jf. nærmere værdipapirhandelslovens 34 Specifikke oplysninger Den første betingelse er, at der skal være tale om specifikke oplysninger, og dette begreb er defineret i værdipapirhandelsloven. Efter denne definition er der to betingelser, der skal være opfyldt. For det første skal der være tale om oplysninger, der vedrører: forhold, der foreligger eller med rimelig sikkerhed kan forventes at komme til at foreligge, eller en begivenhed, der er indtrådt eller med rimelighed kan forventes at indtræde For det andet skal disse oplysninger være tilstrækkeligt præcise til, at der kan drages en konklusion med hensyn til de pågældende begivenheders eller forholds forventede indvirkning på kursdannelsen på de pågældende værdipapirer. Det vil altid være nødvendigt med en konkret vurdering af, hvorvidt disse betingelser er opfyldt i forhold til en given oplysning. Vurderingen er forholdsvis enkel at foretage, når der er tale om de såkaldte finale oplysninger, hvilket er en fordanskning af det engelske begreb final information. Der er her tale om oplysninger, der har karakter af en allerede indtrådt kendsgerning, f.eks. en underskrevet aftale om et virksomhedsopkøb eller en fusion. Dette vil selvsagt normalt opfylde betingelsen om, at der foreligger specifikke oplysninger.

11 Side 11 af 11 forhandlingsproces, som måske/måske ikke vil føre til et køb eller et frasalg eller rygter om dette. Løse rygter Som udgangspunkt kan løse rygter aldrig udgøre intern viden. Hvis nyhed JA TAK, KONTAKT MIG Jeg vil gerne blive klogere på Børsen Ledelse. Navn Telefon Copyright 2016 Dagbladet Børsen A/S