BankNordik Markets Update

BankNordik Markets Update 4. april 2013 BankNordiks vurdering af de finansielle markeder Lad det være slået fast allerede indledningsvis: BankNordik er fortsat positiv på aktiemarkedet. De globale markeder får fortsat tildelt al den likviditet, der kan ønskes både i form af fortsatte obligationsopkøb i USA, kortere og længere løbende likviditetstildelinger fra ECB (den europæiske centralbank) og senest har også den japanske centralbank bekræftet markedet i, at der vil ske en intensiveret likviditetsudpumpning. Samlet betragtet er dette medvirkende til, at der sker en fortsat tilstrømning af investeringsmidler til aktiemarkedet, idet der ikke er tilstrækkeligt attraktive afkast at hente på obligationsmarkedet. På flere af de ledende indeks er der i marts måned blevet sat historiske rekorder, og dette vel at mærke med en prisfastsættelse på de pågældende markeder, der ikke er afskrækkende (se mere under afsnittet, Aktiemarkedet). Det er fortsat USA der, efter BankNordiks vurderinger, vil være den store trækkraft for fortsatte stigninger i de globale aktiemarkeder under ét, og med de amerikanske indeks specifikt. Genoprejsningen i den amerikanske finansielle sektor er kommet væsentligt længere end tilfældet er i Europa, og det har medvirket til, at specielt udviklingen på boligmarkedet trækker i den rigtige retning. Privatforbruget i USA er en afgørende faktor for en fortsat positiv udvikling, og umiddelbart har de seneste offentliggørelser af udviklingen i såvel privatforbrug og forbrugertillid trukket lidt i den forkerte retning. BankNordik vurderer, at det er midlertidigt, og at det dækker over ændrede skattevilkår i 2013 samt midlertidige prisstigninger på benzin. De positive effekter fra aktie- og boligmarkedet (formueforøgelse fra stigende aktiemarkeder og stigende ejendomspriser), vil efter bankens vurdering, medføre en fornyet stigning i disse indikatorer i de kommende måneder. På den baggrund, er det fortsat BankNordiks vurdering, at der på den strategiske horisont på op til 12 måneder, anbefales en overvægt af aktier i porteføljerne. Anbefaling i forhold til den overordnede porteføljesammensætning Aktier Obligationer Kontanter Overvægt Undervægt Neutral Bemærk at der fortsat er tale om en anbefaling af at over vægte aktier i forhold til den neutrale aktieandel i de respektive porteføljer. I forbindelse med bankens opdatering i slutningen af februar, anførtes det, at der stort set havde været skyfrit på den finansielle himmel. Det kan ikke helt siges at være tilfældet i marts. Flere mindre skyer har samlet sig, og den største af disse er den aktuelle situation i Cypern. Landet har erindret os alle om, at finanskrisen i Europa bestemt ikke er overstået, men derimod at der fortsat kan opstå nye behov for politisk handlekraft. Den løsningsmodel der så er vedtaget for Cypern, har igen givet anledning til en ganske betragtelig usikkerhed i de finansielle markeder. Isoleret set er Cypern ikke en væsent lig brik i forhold til det samlede EU, men hvis der spreder sig en frygt for, at også indskydere i bankerne i de øvrige EU-lande vil kunne blive ramt, så kan det potentielt skabe et såkaldt bank-run, hvor kunderne trækker deres penge ud af bankerne. Dette er indtil nu undgået, og smittefaren synes at være drevet over. En anden sky på forårshimlen er fortsat Italien. Der er endnu ikke fundet nogen løsning på den politiske situation, og på grund af ganske særlige italienske forhold, kan der heller ikke udskrives et nyt valg på denne side af 15. maj, hvor den siddende præsident går af. Det efterlader et styre i landet, hvor det fortsat er teknokraten, der sidder for bordenden, men med samme regeringskraft som en fugl med stækkede vinger. Det gode ved den aktuelle situation kan så være, at de tiltag, der allerede er vedtaget i Italien, med sigte på at genoprettet landets økonomi ikke bliver forsøgt omstødt eller ændret, så længe der ikke er nogen, der har den egentlige magt i landet. 1

Til trods for disse skyer er der, efter BankNordiks vurderinger, en ganske fin udsigt, når blikket falder på den samlede europæiske økonomi. De økonomiske modeller peger fortsat på, at det vil være Tyskland, der agerer vækst-lokomotiv. Vendingen i økonomierne i den nordlige region synes at være tydeligere nu, og bankens vurderinger er, at der er potentiale til ganske fornuftig recovery hen over det kommende kvartal. Den europæiske centralbank (ECB) vil givetvis fortsætte med at tildele rigeligt med likviditet til markedet, og med den nuværende lave rente, vil dette få den ønskede effekt i form af positiv vækst om end der må tilføjes, at modellerne fortsat peger på, at det vil tage en del tid før forbrugerne genvinder tidligere tiders tillid. Anderledes udfordringer er der i de asiatiske økonomier. Dels er der højaktuelt en anspændt situation på Korea-halvøen, men det ser ud til, at der ikke på den korte bane vil blive taget særligt notits af dette. Dels er der en tilsyneladende fortsat afdæmpning af den kinesiske vækst. Det er bankens vurdering, at den igangværende ændring af den kinesiske økonomi, hvor målet er at opnå en mere forbrugsdrevet økonomi, vil betyde en lettere afdæmpet økonomisk vækst. Boligmarkedet er igen i fokus, og der må forventes en stramning under en eller Udviklingen anden form, der i vil PE medvirke for S&P til 500 en periode med lidt lavere vækst end hidtil. 24 Det er dog fortsat en ganske pæn positiv vækst på ca. 7%, og 22 det er bankens vurdering, at det vil være medvirkende til fortsatte 20 positive aktiemarkeder globalt set. 18 16 15,4 Aktiemarkedet 14 12 I den seneste måneds tid har aktiemarkederne fortsat den nærmest 10 rette stigning, som vi har været vidne til siden midten af 2008 november 2009 måned. Mens 2010de danske 2011 påskefrokoster 2012 tog 2013 sin begyndelse torsdag d. 28. marts, handlede amerikanerne S&P 500 indekset i et nyt all-time-high. Makrobilledet sløres noget af Cyperns problemer og det politiske vakuum i Italien, som valget resulterede i. Sidstnævnte bliver måske først brudt ved et nyt valg i starten af sommeren, men alt dette er aktieinvestorerne tilsyneladende ikke så bekymrede for. Figur: Udviklingen i S&P 500 1600 1570,25 1400 1200 Udviklingen i S&P 500 Månedsafslutningen har samtidig været enden for 1. kvartal i 2013. Aktiemarkederne har generelt performet fantastisk dog med store forskelle. USA er steget omkring 10% i Q1, Europa er noget opdelt med pæne stigninger i nord og vest, mens Sydeuropa er noget underdrejet. Danmark er fulgt godt med, da OMXC20 Cap ligeledes præsterede et plus på godt 10% i årets første måneder. På ryggen af en kraftigt faldende Yen er det japanske Nikkei 225 indeks sprintet fra alt og alle med en stigning på over 16% for året (målt i Yen, og derfor må valutafaldet naturligvis medtages for en dansk investor), da eksportvirksomhederne nyder udsigterne til en meget mere lempelig centralbank efter ledelsesskiftet i Bank of Japan. Dette indikerer dog ikke, at alt buldrer af sted på aktiemarkederne. Mange af emerging markets-landene halter gevaldigt efter, og særligt de råvareeksporterende lande har haft en svær start på 2013. Selv om aktierne egentligt befinder sig i et bull-marked, er det selektive stigninger med fokus på sikkerhed og stabilitet. Dette ses også via de forskellige sektorers performance. Her har materials og IT klaret sig relativt dårligt, hvorimod healthcare og stabilt forbrug løber hurtigt (målt på S&P 500). Vinderne har altså været de konservative selskaber i de gamle markeder læs USA og Nordvesteuropa. Skal man som investor til at overveje, hvorvidt aktierne er blevet for dyre? Her er svaret ifølge BankNordik, at der ikke er nogen grund til panik. Prisfastsættelsen på S&P 500 i form af P/E (den pris aktieinvestorer betaler pr. indtjeningskrone i selskabet) er pt. lidt over det 5 årige gennemsnit (som jo indeholder 2008 og 2009), men lidt under det 10 årige gennemsnit. Den nuværende P/E på niveau 15,5 er altså på ingen måde foruroligende slet ikke hvis man tager alternativet obligationer med ind i billedet. Også her fremgår lysten til de defensive aktier med eksempelvis en P/E for telekommunikation på 17,3 og for finansielle aktier på 11,8. Figur: Udviklingen i P/E for S&P 500 24 22 20 18 16 15,4 14 12 10 Udviklingen i PE for S&P 500 2008 2009 2010 2011 2012 2013 1000 800 600 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Kilde: Bloomberg Kilde: Bloomberg Endnu et tegn på at aktiemarkederne nok har mere i sigte, og at de store spillere endnu ikke er afskrækket af prisniveauet, er aktiviteten på M&A området (Mergers & acquitions, eller fusioner og opkøb). Antallet af fusioner og opkøb er steget markant i de seneste måneder, både når man måler på antal Udviklingen i S&P 500 1600 1570,25 2

og beløb. Selv om antallet af M&A s i USA faldt i antal fra 958 i januar til 520 i februar, var sidstnævnte for et beløb på USD 127,5 mia. Et eksempel er den pågående budkrig for computerfabrikanten Dell, og i den mere kuriøse ende af spektret, kan nævnes Yahoo! s køb af en 17-årig englænders hjemmeudviklede mobil app for USD 30 mio., hvilket overordnet set ikke er et svimlende beløb, men vel nok til at vække misundelse - eller beundring hos de fleste teenagere. Flere og flere aktører er bekymrede for et midlertidigt tilbagefald på den lidt korte bane, og dette kan absolut heller ikke udelukkes. Forlængelse/fornyelse af de amerikanske statsbudgetter, konkursrisiko i Cypern og manglende regeringsdannelse i Italien har alle været emner, der har sendt markederne nedad. Og det kan de såvel som nye emner gøre igen. Ikke desto mindre har aktiemarkederne udvist forbløffende stor modstandsdygtighed, og tilbagefald er hurtigt blevet benyttet som opkøbsmuligheder. Faldene har været relativt små og kortvarige, så for den langsigtede investor er det absolut fortsat et interessant aktiv at ligge i. Ikke mindst i forhold til BankNordiks overordnede holdning til aktier i en strategisk horisont, som redegjort for i indledningen. Træerne vokser dog næppe ind i himlen, og bankens vurdering på fremtidens aktiemarked er trods alt kun moderate stigninger. Regnskabssæsonen (årsregnskaber 2012) er vel overstået, og hovedparten af selskaberne fremlagde fornuftige tal for 2012. Tallene og især fremtidsudsigterne har dog ført til, at analytikerne generelt har nedjusteret deres vækstskøn for de kommende kvartalers regnskaber. Det er primært omsætningsvæksten, der modificeres, hvorimod bundlinjerne ser mere robuste ud, da selskaberne har taget godt fat med omkostningsreduktioner og rationaliseringer i krisens første år. han vil søge at skaffe opbakning til. Hans initiativ kommer efter at de nyvalgte parlamentarikere har opgivet at danne regering. Fra USA har der generelt været stille til trods for at marts har budt på automatiske budgetstramninger kaldet Sequester. De finansielle markeder har stort set ignoreret disse, da vurderingen er, at det ikke rammer økonomien hårdt. Der vil nu formentlig nok være en del amerikanere, der vil føle det sådan. Men det skal understreges, at der fortsat er behov for at de amerikanske landspolitikere får klinket skårene og kommer i gang med at lave en langsigtet og holdbar plan for den amerikanske statsgæld. Det er BankNordiks vurdering, at Trojkaen med den europæiske centralbank ECB i spidsen har skabt den overordnede ramme, der kan medvirke til at de gældsplagede lande i Sydeuropa kan få lidt mere ro. Irland har vist, at det er en hård men nødvendig tilpasning af økonomien der skal til. Samtidig har landet vist, at det rent faktisk godt kan lykkes. I år er Irland således igen blevet i stand til at opnå den nødvendige funding selvstændigt direkte i det globale obligationsmarked. Lande som Spanien og Portugal har ligeledes taget nogle ganske alvorlige tiltag for at forbedre økonomien, og det skal nu vise sig om de er i stand til at stå distancen. I tidligere Markets Update har vi anført at det kan risikere at blive et tveægget sværd, hvor det bliver lettere at lade stå til når først roen synes genoprettet. Bankens vurderinger er dog, at det ikke vil være tilfældet, og at vi derfor vil se fortsatte bestræbelser på at få genoprettet økonomierne på et mere langsigtet bæredygtigt niveau. Obligationsmarkedet Obligationsmarkedet har i marts generelt budt på faldende renter. I starten af måneden steg renterne moderat, men efter at Italiens kreditværdighed blev nedgraderet og EU s redning af Cypern blev trukket i langdrag, vendte stemningen hurtigt. Især Cypern har fyldt meget i investorernes bevidsthed. Den løsning, som er blevet lavet for Cypern, indeholder et meget farligt element, hvor indlånere med over EUR 100.000 har måttet konstatere at de potentielt mister en del af deres penge. Det har naturligt fået store indlånskunder i andre sydeuropæiske lande til at overveje risikoen for, at de kan blive ramt af noget tilsvarende. Dette har så igen fået en del investorer til at søge i sikkerhed i det nordeuropæiske obligationsmarked. I Italien har det endnu ikke været muligt at få dannet en regering efter valget i slutningen af februar. Det betyder, at Monti s teknokratregering fortsat er ved magten, og det kan principielt fortsætte så længe der ikke vedtages en mistillidserklæring mod hans regering. Det vil næppe ske så længe der ikke kan skabes flertal for en ny regering. Den italienske præsident er i øjeblikket ved at lave et regeringsgrundlag, som Det vil så samtidig betyde, at vi vil se lavere renter i de sydeuropæiske lande, og modsat at renterne i de mere sikre lande i det nordlige Europa, vil være stigende. Der kan dog relativt hurtigt opstå usikkerheder i det europæiske fællesskab, og sådanne situationer må forventes at kunne opstå fra tid til anden. Det væsentligste netop nu er, at der synes at være en anderledes tilgang fra de europæiske politikere i forhold til at kunne håndtere disse situationer, end tilfældet har været for bare få år tilbage. I USA er det fortsat afgørende vigtigt, at politikerne finder sammen om en langsigtet plan for det amerikanske budgetunderskud. Indtil nu synes det som om corporate america har valgt at isolere denne problemstilling som et Washingtonproblem, men denne situation kan ikke forventes at holde. Specielt ikke hvis de amerikanske politikere igen begynder en skyttegravskrig, frem for at være konstruktive i en periode hvor økonomien synes at være i ganske tydelig bedring. BankNordik vurderer fortsat at de lange renter på begge sider af Atlanten, i ethvert lys er lave. Afhængig af udviklingen i risikoaversionen kan det dog ikke udelukkes at de kortvarigt 3

kan blive endnu lavere. BankNordiks hovedscenarie er uforandret, nemlig at de lange renter på længere sigt vil være svagt stigende, først som følge af mere normal tilgang til risiko, derefter som følge af økonomisk vækst, som dog forventes at være svag. Obligationsmarkedet set gennem låntager-briller For en låntager i obligationsmarkedet, betyder ovennævnte efter BankNordiks vurdering at man skal søge at sikre sig mod rentestigninger. Umiddelbart betragtet er det mest oplagte valg her, en 30-årig fasforrentet obligation, 3,5% med udløb i 2044. Denne obligation handler i disse dage ganske tæt på kurs 100. Vær opmærksom på at serien i skrivende stund er lukket for nye lånetilbud, og hvis man endnu ikke har sikret sig et lånetilbud, gælder det om at være klar når (hvis) kurserne falder igen. Hvis man har tilbuddet så er det oplagt at få det effektueret. Ønsker man som låntager en lavere rente, så vil et rentetilpasningslån være det oplagte alternativ her mener Bank- Nordik også, at man som låntager skal forsøge at sikre sig mod rente stigninger. Dette kan ske ved, at vælge en længere periode frem for de traditionelt yderst populære F1 lån. Som vi i tidligere Markets Update har gjort opmærksom på, så findes der mulighed for at vælge rentetilpasningslån med refinansiering hvert 10. år. I den sammenhæng er det vigtigt at gentage, at det altid gælder at der ikke findes lige præcist ét lån som passer alle låntagere. Derfor er bankens opfordring, at du skal tage kontakt til din rådgiver for at få gennemgået dine muligheder. BankNordik anbefaler som udgangspunkt altid kurssikring det gælder både ved hjemtagelser og indfrielser. Valuta Den relative ro og stabilitet, der har præget valutamarkedet siden starten af 2013, blev med lynets hast vendt til nervøsitet og uro. Udløserne var dels den kaotiske politiske situation i Italien, hvor det endnu ikke er lykkedes at danne en ny regering, og dels situationen i Cypern, der allermest minder om en bankerot. Især situationen i Cypern har tiltrukket sig markedets opmærksomhed. Den redningspakke, som det lykkedes for eurozonens politikere at strikke sammen i fælleskab med ECB og IMF, kan vel næppe siges at være den mest elegante, der har set dagens lys. Beslutningen om at indefryse indeståender over EUR 100.000 og pålægge dem en engangsskat har i den grad sendt rystelser igennem det finansielle system. Frygten for at lignende løsninger kan bruges på andre eurozonelande, hvis de skulle komme i samme situation, har fået investorerne til at flytte kapital ud af eurozonen. Selv om såvel politikere som ECB har været ude at forsikre om, at Cypern er et særtilfælde har det ikke været nok til at fjerne frygten og skabe ro på markedet. Vi er altså nu tilbage i den alt for velkendte markedsstemning, hvor det er politisk og økonomisk uro der styrer begivenhederne. Dermed er de økonomiske nøgletal i udpræget grad sat ud af spillet som retningsgivende for udviklingen i de forskellige valutaer. Hvornår stemningen igen ændrer sig til det mere positive er svært at spå om, men det er givet at der skal findes en løsning på den fastlåste politiske situation i Italien, inden investorerne igen får lidt mere risikovillighed. Endvidere kan det frygtes at den klodsede måde, som løsningen af krisen i Cypern er for løbet på, kan have skabt en længerevarende tillidskrise i forholdet mellem investorerne og hele eurozonen. Den nye situation, hvor det igen er flugt til sikker havn der er blevet det dominerende tema, betyder at BankNordik finder det nødvendigt at ændre syn på euroen i forhold til de traditionelle safe haven valutaer. Det vil være tilfældet indtil der på ny viser sig tegn på, at investorerne igen får mere appetit på risiko. EUR USD En EUR som er presset i defensiven af begivenhederne i Cypern og Italien får investorerne til at parkere risikovillig kapital i sikker havn, hvilket USD nyder godt af. Siden seneste Markets Update er EUR/USD faldet yderligere og dermed er EUR ved at være stærkt oversolgt. Det kan derfor blive svært at presse EUR/USD ret meget længere ned, med mindre de negative tendenser i eurozonen eskalerer. BankNordik forventer derfor på kort sigt en stabil USD omkring det nuværende niveau. En styrkelse af EUR kræver en bedring i risikoappetitten, og den kommer næppe så længe Cypern og Italien endnu er på investorernes radar. På længere sigt fastholder BankNordik, at USD vil blive styrket, som følge af en væsentlig mere positiv udvikling i amerikansk økonomi, end det vi vil komme til at se i eurozonen. På helt kort sigt kan rentemødet i ECB torsdag den 4. april få afgørende indflydelse på udviklingen i EUR/USD. (resultatet af mødet kendes først efter redaktionens afslutning) GBP På trods af mange dårligdomme i engelsk økonomi har GBP alligevel formået at blive styrket siden Markets Update i februar. Det kan nu mere tilskrives den negative udvikling i eurozonen, end det er udtryk for et mere positivt syn på økonomien i Storbritannien. Pundets status som flugtvaluta har heller ikke denne gang fornægtet sig. BankNordik forven- 4

ter at GBP skal svækkes fra sit nuværende niveau, når/hvis tingene i eurozonen bedrer sig og investorerne igen tør sætte deres spareskillinger i EUR. Endvidere kan rentemødet i Bank of England torsdag den 4. april føre til et svækket pund, såfremt centralbanken gennemfører yderligere pengepolitiske lempelser, som nogle analytikere forventer (resultatet af mødet kendes først efter redaktionens afslutning) NOK Efter rentemødet i Norges Bank den 14. marts blev NOK svækket. Centralbanken nedjusterede forventningerne til den fremtidige rentebane, og dermed valgte mange investorer at tage gevinsten i NOK hjem. Over for DKK førte det til et fald fra 100,15 til 98,60 og NOK nåede sågar helt ned i 98,25 den 25. marts. Efterfølgende har turbulensen i eurozonen dog fået en del kapital til at søge tilbage i NOK, som derved er blevet lettere styrket igen og nu er tilbage i niveauet omkring 100 over for DKK. BankNordik forventer en stabil NOK, som vil handle i et relativt snævert interval over for DKK omkring det nuværende niveau. SEK Mod BankNordiks forventning er SEK brudt ud af det længe sete interval mellem 85 og 88 over for DKK. Styrkelsen som kom efter rentemødet i Riksbanken den 13. februar er accelereret i takt med den tiltagende anspændte situation i eurozonen. Samtidig peger nøgletallene fra Sverige på, at svensk økonomi efter en kortvarig pause igen er i fremgang. Dermed er der heller ikke udsigt til en ændring i renten på Riksbankens møde den 17. april. BankNordik forventer dog ikke nogen styrkelse fra det nuværende niveau. Tværtimod kan det komme til en svækkelse, såfremt risikoappetitten igen stiger. De svenske eksportafhængige virksomheder har udtrykt bekymring for den nuværende styrke i SEK, og dermed er der lagt pres på Riksbanken, for at stoppe tendensen til en endnu stærkere svensk valuta. CHF Francen er blevet styrket på grund af sin status som populær flugtvaluta i takt med at investorerne flygter ud af eurozonen. Det er givetvis ikke en udvikling som den schweiziske centralbank SNB ser på med tilfredshed. SNB gentog på sit rentemøde den 14. marts, at bunden i EUR/CHF på 120 vil blive fastholdt og forsvaret med alle midler, ligesom det endnu engang blev betonet, at CHF er kraftigt overvurderet på det nuværende niveau. Lige lidt hjælper det, så længe der er problemer i eurozonen. Investorerne er ligeglade med trusler om intervention og lignende. Parkering i sikker havn har førsteprioritet. BankNordik forventer en klar svækkelse af CHF, når der igen er kommet mere ro på begivenhederne i eurozonen. JPY Den japanske regeringschef Shinzo Abe fik valgt sin foretrukne kandidat til chef for Bank of Japan. Haruhiko Kuroda er ny nationalbankdirektør, og dermed er en garant for pengepolitiske lempelser sat i spidsen for foretagenet. Udnævnelsen af Kuroda førte da også som ventet til en markant svækkelse af JPY, som den 12. marts var faldet til 5,9200 over for DKK. Efterfølgende har JPY mere end genvundet det tabte terræn i forbindelse med sin status som en af verdens foretrukne flugtvalutaer, i kølvandet på begivenhederne i Cypern og Italien. Der ses nu frem til rentemødet i Bank of Japan den 4. april, hvor det forventes at Kuroda vil gennemføre massive kvantitative lempelser. (resultatet af mødet kendes først efter redaktionens afslutning). Kommer det til de forventede pengepolitiske tiltag forventer BankNordik en markant svækkelse af JPY, som vil tage yderligere fart når situationen i eurozonen er normaliseret, og investorerne igen søger mod mere risikobetonede aktiver. 5

BankNordik Markets Update forventningsskema 4. april 2013 4. april 2013 Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Korte renter: Volatilitet: DK Nat. bank udlånsrente 0,30 I-traxx (Y5) 473,9565 ECB refinansieringsrente 0,75 è VIX 14,21 US Fed Funds 0-0,25 è Lange renter: Valuta: Tysk 10-årig rente 1,28 USD/DKK 5,8069 Amerikansk 10-årig rente 1,81 EUR/DKK 7,4531 Dansk 10-årig rente 1,46 GBP/DKK 8,7661 Dansk realkredit, 3,5 % 44 3,45 CHF/DKK 6,1324 î Aktier: SEK/DKK 0,89186 è OMXC20 543,50 è NOK/DKK 0,9978 è Dow Jones 14.550,35 è JPY/DKK 6,1191 ê Nasdaq 3.218,60 è EUR/CHF 1,21538 ì EuroStoxx 50 2.638,01 è EUR/USD 1,2835 DAX 7.874,75 è Symbolforklaring Ved ændring Aktier Overvægt Stærkt stigende Lettere stigende Uforandret Lettere faldende Stærkt faldende Obligationer Kontanter Undervægt Neutral Aktiv-allokering Bankens langsigtede og overordnede anbefalinger til allokering af frie midler. Kunder bør vurdere den anbefalede vurdering i forhold til egen individuel risikoprofil Over- / undervægt: +/- 5 %. Stærk over- / undervægt: +/- 10 %. * Kontanter inkluderer obligationer med en løbetid på op til 2 år. 6

Disclaimer Denne publikation er ikke en investeringsanalyse i henhold til 2, nr. 11 i Finanstilsynets bekendtgørelse om de organisatoriske krav til og betingelserne for drift af virksomhed som værdipapirhandler og der er således ikke noget forbud mod at handle inden udbredelsen af publikationen. Publikationen er udarbejdet af BankNordik på baggrund af offentligt tilgængeligt materiale. Vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på informationer, som BankNordik har modtaget fra kilder, som BankNordik finder pålidelige, men BankNordik garanterer ikke for materialets fuldkommelighed eller nøjagtighed. Publikationens vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på den angivne dato og kan ændres uden varsel. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfodring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Publikationens vurderinger og skøn træder ikke i stedet for kundens udøvelse af eget skøn over, hvorvidt der skal disponeres i overensstemmelse med de i publikationen anførte vurderinger og skøn. BankNordik indestår ikke for, at de i denne publikation angivne vurderinger og skøn om den fremtidige kurs- og renteudvikling vil være i overensstemmelse med den faktiske kurs- og renteudvikling. BankNordik hæfter således ikke for tab opstået som følge af dispositioner foretaget på baggrund af denne publikations informationer, vurderinger eller skøn. Publikationen er til personligt brug for BankNordiks kunder og må ikke kopieres eller offentliggøres. Redaktionsansvarlig: Kapitalforvaltningschef Peter Egholm Jensen. Redaktionen afsluttet den 3. april 2013. Kontaktpersoner, BankNordik, Markets Investeringsdirektør: Henrik Jensen (DK) + 45 3266 6301 Handel & Investerings-rådgivning: Klaus Waidtløw (DK) + 45 3266 6314 Anders Storm (DK) + 45 3266 6311 Kim K. Eskildsen(DK) + 45 3266 6307 Høgni Olsen (FO) + 298 330 651 Jón Danielsen (FO) + 298 330 681 Portefølje Management: Peter Egholm Jensen (DK) + 45 3266 6319 Michael Baagøe (DK) + 45 3266 6304 Niels-Henrik Møller (DK) + 45 3266 6315 Branch Support: Jette Christiansen (DK) + 45 3266 6309 Kim Wogensen (DK) + 45 7697 8270 Valutarådgivning: Klaus Bach Jensen (DK) + 45 3266 6316 Óli Hans Poulsen (FO) + 298 330 385 7