WEPA - Køb Tysk effektivitet Dette er en case anbefaling. Vi dækker selskabet så længe vi ser et kurspotentiale, der retfærdiggør en købsanbefaling. Ved en nedjustering til SALG vil vi som udgangspunkt stoppe vores dækning af selskabet. Dette er et komplekst produkt WEPA har aflagt regnskab for der viser at effektiviteten forbedres, hvilket afspejles i en bedre bundlinje. Vi gentager vores Køb anbefaling WEPA havde en omsætningsstigning i andet kvartal på 3,3 % til EUR 215 mio. drevet af vis fremgang i de centraleuropæiske markeder, hvor et marked som Polen steg med hele 7 % (kv/kv). Omsætningsudviklingen per kvartal kan ses af nedenstående figur 1. Anbefaling: Køb: EUR 6.5 % 22- DEA1TNA88 EUR' E Omsætning 849,497 854,84 859,114 EBITDA 85,16 97,76 11,141 EUR' 25, Just. Gearing 4.4x 4.3x 4.1x 2, 15, % EUR 6.5 % 22 5 115 1, 5, Figur 1 Omsætningsudvikling per kvartal (WEPA & JM) Udover en salgsvækst formåede WEPA at forbedre EBITDA marginen til 11,8 % mod 1,1% (år/år). Det resulterer i en flot fremgang i EBITDA på 18 % til EUR 25,1 mio., hvilket var drevet af bedre udnyttelse i vareforbruget og den faste omkostningsbase. Udviklingen i EBITDA per kvartal ses deslige af nedenstående figur 2. Omsætning pr. kvartal Udstedelse Anb. Risiko Pris YTW %-ændring pr. kvartal Anm.: Hvis obligationen er på stærkt køb, køb eller hold vises ask kurs/yield. Hvis på sælg vises bid kurs/yield. *Gennemsnitlig rating. Kilde: Bloomberg. Bid Spænd Bid Spænd Target - - - -8% Bid Pris target Forv.12M Afkast EUR 6.5 % 22 Køb Medium 19.5 3.5% 424 374 16.64 3.3% B Rating* 4 3 2 6-12- 6- Spænd Kurs Kilde: Jyske Bank & Bloomberg Jyske Markets Vestergade 8-16 DK - 86 Silkeborg Analytiker: Rasmus Justesen Virksomhedsobligationsanalytiker +45 89 89 76 86 rasmus.justesen@jyskebank.dk Dette er en investeringsanalyse. Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side. 11 15 1 1
EUR' 3, 1 25, 1 2, 15, 1, 1% 8% 5, % EBITDA pr. kvartal EBITDA margin Figur 2 EBITDA udvikling per kvartal (WEPA & JM) WEPA står overfor at investere fortsat i deres produktionsanlæg med to nye papirmaskiner i som vil bedre produktiviteten. De forventes at være i drift henholdsvis juli og november 215. Vi forventer at EBITDA marginen vil kunne overgå de realiserede rekordniveauer. Det frie cash flow var negativt på EUR 11,9mio. som følge af en stigning i arbejdskapitalen og købet af MKG aktiver og aktier i Winfried Ltd. (energileverandør og engelsk 5:5 joint venture). Reduktionen i den likvide beholdning gør at den finansielle gearing stiger til 3,5x mod 3,1x. Vi fastholder Køb efter det stærke regnskab, som vidner om produktionseffektiviseringerne slår igennem på WEPA's lønsomhed. 2
Overblik Virksomhedsprofil WEPA er et tysk familieejet selskab, der leverer hygiejne produkter på tværs af Europa. Selskabet har opnået en markedsandel på 8% i Vesteuropa og er dermed Europas fjerde største målt på volumen. WEPA har sit hovedkvarter i Arnsberg, Tyskland, og opererer yderligere 11 produktionssteder i Europa, som alle er strategisk placeret i Tyskland, Italien, Frankrig, Polen og igennem jointventures i Spanien og Storbritannien. Næsten 6 % af WEPA's kapacitet er placeret i Tyskland, som også er selskabets kernemarked med en markedsandel på 25% som udgør af omsætningen. Omsætning fordelt på geografi Klausuler Første call mulighed 15. maj 216 @ 14.875 Make Whole + 5bp Change of Control @ 11. Equity Claw Back: Før 15.5.216 - op til 35% @ 16.5 Minimum handelsstørrelse: EUR 1. Styrker og Muligheder Geografisk veldiversificeret omsætning fordelt udover Europa Anlægsinvesteringer har over de seneste år tilladt WEPA at forbedre sin EBITDA-margin og nedbringe gearing Stabil omsætning som følge af solide langvarige kunderelationer efter mere end 6 års tilstedeværelse på markedet Begrænset valuta-eksponering på omsætning og omkostninger 3% 3% 7% 11% 9% 11% 1 Tyskland Frankrig Italien Holland Polen Østrig Schweiz UK Belgien Andre Omsætning fordelt på segmenter Nettogæld og netto gearing 45, 4, 35, 3, 25, 2, Anbefaling 1% 5% 5% WEPA ventes at fortsat levere en stabil omsætning og forbedre løbende lønsomheden 11% 2% Toiletpapir Ansigtslommetørklæder Blækfjerner Andet Selskabet har et stærkt frit cash flow som kan anvendes til at nedbringe den finansielle gearing Vi venter at WEPA vil fastholde en robust markedsandel gennem mangeårige kunderelationer Svagheder og Trusler WEPA befinder sig på et marked hvor erobring af markedsandele og omsætning er svært, uden margin-forringelse Der er overkapacitet i produktionen i industrien, hvilket skaber risiko for prisreduktioner Nettogæld 5 Køkken håndklæder Håndklæder Halvfabrikat Gearing 211 E 215E 9x 8x 7x 6x 5x 4x 3x 2x 1x x 3
Grafer Omsætning pr. kvartal Indjeningsudvikling pr. kvartal EUR' 25, EUR' 3, 1 2, 15, 1, 5, % - - - 25, 2, 15, 1, 5, 1 1% 8% -8% % Omsætning pr. kvartal %-ændring pr. kvartal EBITDA pr. kvartal EBITDA margin Kilde: Jyske Bank og Bloomberg 4
Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Herudover må aktieanalytikere i Jyske Bank ikke handle i de aktier, hvor de har ansvaret for udarbejdelse af analyser. Dækker en analytiker ind for den ansvarlige analytiker ifbm. sygdom, forretningsrejser o.l. så må denne ikke handle den pågældende aktie på dagen for publicering af analysen og dagen efter. Jyske Bank kan dog have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til det selskab, der analyseres. Analysen er ikke blevet forelagt selskabet forud for offentliggørelse. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Opdatering af analysen Den planlagte opdatering af analysen følger regnskabsmeddelelser fra selskabet. Der ud over kan der udarbejdes temaanalyser specifikt for selskabet eller i sammenhænge, hvor selskabet indgår i temaanalysen. Disse analyser udgives på ad hoc basis. Se forsiden for dato for analysens første offentliggørelse. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Jyske Banks virksomhedsobligationsanbefalinger aktuel fordeling Fordeling af anbefalinger for virksomhedsobligationer (antal) 25 2 15 1 5 STÆRKT KØB KØB HOLD SÆLG Kilde: Jyske Bank Finansielle modeller Jyske Bank modellerer den forventede udvikling for det analyserede selskabs resultatopgørelse og balance. Baseret herpå udregnes en række nøgletal for selskabet, som holdes op mod sammenlignelige selskaber og selskabets egen historik. Herfra udleder vi hvilket spænd obligationerne vil handle på fremover. Anbefalingen og kursmålet justeres endvidere for den forventede nyhedsstrøm og markedsstemning baseret på branchekendskab samt selskabsspecifikke forhold. Jyske Bank tager højde for den forventede udvikling i virksomhedsobligationsmarkedet, sektorer samt selskabsforhold i anbefalingerne. Risiko Investering i denne virksomhedsobligation er behæftet med risiko. Risikoen kan direkte måles via det spænd obligationen handler til ifht. en risikofri investering med samme løbetid. Spændet afspejler bl.a. konkurssandsynligheden, recovery rate og likviditeten i virksomhedsobligationen. Bevægelser i kreditmarkedet, sektoren og/eller nyhedsstrøm mv. om selskabet kan påvirke kursdannelsen på obligationen. Se analysens forside for vores syn på risikoen for virksomhedsobligationen. Risikoen på virksomhedsobligationen angives som henholdsvis Meget Lav, Lav, Mellem, Høj eller Meget Høj og er relativ til High Yield marked for virksomhedsobligationer. Anførte risikofaktorer og/eller følsomhedsberegninger i analysen kan ikke ses som udtømmende. Handles virksomhedsobligationen i en anden valuta end investors base valuta, påtager investor sig en valutakursrisiko. 5
Anbefalingsbegreber Vores anbefalinger er relative til markedsudviklingen og bliver bestemt ud fra en vurdering af det forventede afkast indenfor de kommende 12 mdr. Ved en Køb anbefaling eller en Stærkt Køb anbefaling forventer vi, at en investering i obligationen giver et bedre afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt. Omvendt forventer vi, at en investering i obligationen giver et dårligere afkast end virksomhedsobligationsmarkedet generelt ved en SÆLG anbefaling. Da vores anbefalinger er relative og risikojusterede, er det muligt at sammenligne vores anbefalinger på tværs af sektorer og risikoklasser. Endvidere er potentialet også angivet absolut via vores afkastmål. De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. Det er ikke givet, at obligationen vil give de(t) anførte forventede fremtidige afkast. De anførte forventede fremtidige afkast er udelukkende udtryk for vores bedste vurdering. Handelsstørrelser Handel i markedet for erhvervsobligationer kan kun ske i en handelsstørrelse på minimum EUR 1.. Dvs., at man kan handle erhvervsobligationer i en handelsstørrelse på fx EUR 11. eller EUR 12., men aldrig i en handelspoststørrelse på eksempelvis EUR 99.. Ved delvis indfrielse eller videresalg er der risiko for at stå med en residual, der ikke kan handles i markedet uden supplerende tilkøb. På transaktioner før 1. april kan en eventuel residual handles med Jyske Bank som modpart. Man skal dog være opmærksom på, at man i dette tilfælde ikke kan flytte depotet til et andet pengeinstitut, og at man får kreditrisiko på Jyske Bank. Private Banking Nord Toldbod Plads 1 9 Aalborg Tlf: 89 89 3 23 Private Banking Midtvest St. Torv 1 75 Holstebro Tlf: 89 89 6 6 Private Banking Sydvest Torvet 21 67 Esbjerg Tlf: 89 89 98 31 Private Banking Østjylland Østergade 4 8 Århus C Tlf: 89 89 96 55 Private Banking Trekantsområdet Hjulmagervej 8 F 71 Vejle Tlf: 89 89 8 75 Jyske Bank (Schweiz) AG Tlf: +41 44 368 7373 Berben s Effectenkantoor B.V. Tlf: +31 ()495 456 PBC Hamburg Tlf: +49 4 39 51 24 Private Banking København Vesterbrogade 9 178 København V Tlf: 89 89 1 49 Private Banking Sjælland Nørregade 6 41 Ringsted Tlf: 89 89 1 45 Private Banking Fyn Mageløs 8 51 Odense C Tlf: 89 89 93 4 Private Banking Silkeborg Vestergade 8-1 86 Silkeborg Tlf: 89 89 86 66 Private Banking Exclusive Vestergade 8-1 86 Silkeborg Tlf: 89 89 76 1 Jyske Bank (France) Tlf : +33 493 39 39 Jyske Bank (Gibraltar) Ltd +35 272782 Private Banking Copenhagen (PBC) Tlf: +45 89 89 62 32 6