6. februar 2015, uge 6 F I N A N S U G E N Redaktion Økonomisk Sekretariat Chefanalytiker Bjarne Kogut bjarne.kogut@al-bank.dk Direkte: 38 48 45 52 UGENS FINANSMARKED Aktier 7 dage Niveau S&P500 + 2,0% 2.042 Nikkei -1,6% 17.505 C20cap + 0,1% 866 S30 + 1,3% 1.583 FTSE + 0,2% 6.838 DAX + 1,7% 10.894 Euro 50 + 1,1% 3.397 BRIC -1,9% 269 VIX -10,3% 18 Valuta 7 dage Niveau EUR/USD +0,6% 1,1424 EUR/DKK +0,0% 7,4455 USD/DKK - 0,6% 6,5172 SEK/DKK - 1,1% 0,7885 NOK/DKK +2,3% 0,8628 GBP/DKK - 0,1% 9,9382 CHF/DKK - 3,0% 7,0226 JPY/DKK - 0,2% 5,5537 Grækenland dominerer billedet Situationen er fortsat uafklaret omkring Grækenland og den nye regerings ønske om lempeligere gældsvilkår. Sandsynligvis kan der gå flere uger endnu, inden vi har et klarere billede af en mulig løsning. Et græsk euroexit ( Grexit ) vil ramme deres økonomi særdeles hårdt (se side 2). F I N A N S U G E N Grækenland har overskygget andre forhold, såsom at det rent faktisk begynder at gå fremad for europæisk økonomi, hvilket også kommer til udtryk i den nye prognose fra EU-Kommissionen (se side 5). Desuden synes olieprisfaldet at være stoppet op, jævnfør grafen nedenfor. Næste uge: BNP-tal fra eurozonen Fra eurozonen udsendes BNP-tal for 4. kvartal på fredag, hvilket kan blive en af ugens hovedbegivenheder for finansmarkederne. Alt tyder på, at væksttempoet er taget til i forhold til 3. kvartal, hvor BNP voksede 0,2%. Forventningen om højere væksttempo understøttes af allerede udsendte BNP-tal for Spanien (11% af eurozonens BNP), hvor væksttempoet steg fra 0,5% i tredje til 0,7% i fjerde kvartal. Hertil kommer, at den løbende strøm af nøgletal fra Tyskland (29% af eurozonens BNP) tyder på, at væksttempoet også er accelereret her. Derimod vil Frankrig og Italien formentlig stadig hænge i bremsen. Hvis eurozonens BNP-vækst viser fremgang, som vi forventer, kan det underbygge forventningen om, at en mere holdbar fremgang kan være på vej til eurozonens økonomi. I hvert fald får økonomien en usædvanlig stærk støtte i øjeblikket fra den lave rente, den lave inflation og den billige euro. Desuden vil finansmarkedet i eurozonen blive påvirket af nyhedsstrømmen fra Grækenland. Fra USA bliver tal for detailomsætningen i januar formentlig ugens vigtigste tal. De ventes at vise nedgang for anden måned i træk, og holder det stik, kan det føre til spekulationer på finansmarkedet om, hvorvidt USA s økonomi er på vej ned i væksttempo. Det kan føre til en styrkelse af EUR mod USD, og vil desuden skubbe markedsforventningerne til en pengepolitisk stramning endnu længere ud i fremtiden. Ugen andre nøgletal fra USA har normalt ikke den store betydning for finansmarkedet. Renter 7 dage Niveau US 2Y +0,05 0,52% US 10Y +0,07 1,80% Tysk 10Y +0,01 0,37% Dansk 10Y -0,21 0,25% Råvarer 7 dage Niveau Guld - 1,7% 1.262 Olie (WTI) +4,8% 48 Metaller +2,3% 2.770 Opdateret per: 5. februar Side 1 af 6
Indhold Hvad sker der, hvis Grækenland forlader eurosamarbejdet?... 2 Stadig intet lønpres i USA... 3 Lysere udsigter for økonomien i eurozonen... 5 Formentlig en del teater i de nuværende skarpe fronter Hvad sker der, hvis Grækenland forlader eurosamarbejdet? Fronterne er fortsat trukket skarpt op mellem den nye regering i Grækenland og landets kreditorer i Trojkaen (ECB, EU og IMF). Vores hovedscenario er fortsat, at der er meget teater i de skarpe fronter, og at det til sidst ender med et kompromis, hvor Grækenland får nogle indrømmelser, men ingen nedskrivning af statsgælden. Man skal dog ikke se bort fra den mulighed, at det hele ender med at gå i hårdknude, og at Grækenland trækker sig ud af eurosamarbejdet. Det er en situation uden fortilfælde og ingen ved derfor præcist, hvad dét vil føre til. Usikkerheden har fået renten på en 10-årig græsk stat til at stige til over 11%, jævnfør grafen nedenfor. Bliver værst for Grækenland selv Nedenfor giver vi vort bud på, hvad konsekvenserne af et Grexit kan blive: Græsk udmeldelse vil føre til dyb økonomisk krise og statsbankerot - De vil sandsynligvis genindføre en voldsomt nedskrevet drachma (i medierne har nedskrivning på 50-80% været nævnt). - Borgerne vil løbe storm mod bankerne og hæve deres indeståender i euro for at sikre sig mod et stort kurstab ved valutaombytningen. - De græske banker går fallit, også fordi de ikke længere kan låne billige penge hos ECB, men nu skal låne i den græske centralbank til den græske pengemarkedsrente. - Gælden vokser, når gæld i euro konverteres til gæld i den nye, svage drachma. - Staten går i betalingsstandsning, og også den indenlandske økonomi rammes hårdt. - Inflationen vil stige, fordi alle importvarer bliver dyrere. - Grækenland kastes ud i en dyb økonomisk krise (IMF beregnede i 2012, at Grækenlands BNP vil falde med 10% som følge af en udmelding af eurosamarbejdet). Side 2 af 6
Turismen kan blive en vinder Først på længere sigt kan situationen lysne, fordi en nedskrevet drachma eksempelvis vil gøre Grækenland til et særdeles billigt turistland med mindre inflationen eksploderer. Den langsigtede gevinst kan dog blive udfordret af, at landet får mindre incitament til at foretage de nødvendige strukturreformer, som skal rette op på landets grundlæggende problemer med dårlig konkurrenceevne. Resten af eurozonen kan leve med et Grexit Naturligvis vil et Grexit også få konsekvenser for resten af eurozonen, men konsekvenserne burde være til at håndtere, fordi: Tabene for resten af eurozonen vil kunne bæres Stor uro, men næppe genopblussen af statsgældskrisen - Grækenland er en lille økonomi, som kun udgør 2% af eurozonens BNP. - Grækenland har siden 2010 fået kriselån for 240 milliarder euro af Trojkaen, som vil lide et tab, hvis/når Grækenland kastes ud i en statsbankerot og dyb økonomisk krise efter at have forladt eurosamarbejdet. Tabet vil opstå i de lande, der har garanteret for kriselånene til Grækenland. - Imidlertid udgør værdien af de græske kriselån under 2% af eurozonens BNP, og vi mener, at tabet vil være til at bære. - Hertil kommer grækernes gæld til Target2 systemet på 42 mia. euro. Target2 er et lukket system mellem centralbankerne i eurozonen, der udligner pengestrømme mellem landene. Den tyske Bundesbank (og dermed den tyske stat) vil lide det største tab. Ny statsgældskrise? Umiddelbart vurderer vi, at et Grexit vil skabe stor uro på finansmarkedet i en periode, men det vil grundlæggende ikke føre til en genopblussen af statsgældskrisen fra 2010-2012, hvor rentespændene blev voldsomt udvidet mellem periferilandene og kernelandet Tyskland. Risikoen er dog, at den folkelige utilfredshed med reformpolitikken breder sig til andre periferilande. Eksempelvis skal der afholdes parlamentsvalg i Portugal og Spanien til efteråret, og i Spanien ligger protestbevægelsen Podemos i øjeblikket til at blive landets største parti. Det kan i yderste konsekvens føre til, at eurosamarbejdet helt bryder sammen eller knækker over i en svag syd-euro og en stærk nord-euro. Grækerne står ikke længere fast på krav om nedskrivning af gælden Lille opbrud i fronterne på det seneste Men som understreget er hovedscenariet, at Grækenland og kreditorerne om nogle uger/måneder når frem til et kompromis. Man skal ikke glemme, at eurosamarbejdet også er et politisk projekt. På det seneste har den nye regering blødt op på den hårde retorik ved at fravige kravet om nedskrivning af gælden. I stedet ønsker regeringen nu en omlægning af gælden, så den bliver mindre tyngende. På ønskesedlen står blandt andet obligationer med uendelig løbetid. Lønudviklingen er nøglen til USA s pengepolitik Stadig intet lønpres i USA Det er fortsat et åbent spørgsmål, om den amerikanske centralbank hæver den pengepolitiske rente i år i givet fald den første renteforhøjelse siden 2006. Vi har svært ved at se behovet i øjeblikket, sådan som økonomien ser ud. Krumtappen for den amerikanske pengepolitik er arbejdsmarkedet og inflationen, men de seneste statistikker viser, at også USA er ramt af den globale lav-inflation, ligesom lønudviklingen Side 3 af 6
Svært at se behovet for højere pengepolitisk rente fortsat er meget moderat, trods faldende arbejdsløshed. Hvorfor eksperimentere med en pengepolitisk stramning i den situation. Desuden er den effektive (dvs. handelsvægtede) dollarkurs steget, og det virker i sig selv på økonomien som en stramning af pengepolitikken. De seneste statistikker viser dette: Inflationen er lav Lønningerne stiger kun langsomt - Inflationen, målt med pce-pristallet, faldt i januar til blot 0,7% år-over-år, ligesom også kerneinflationen (som er uden fødevare- og energipriser) faldt, dog kun til 1,3%. Under alle omstændigheder ligger inflationen lavere end Feds 2% målsætning. Ydermere vil også USA få minus-inflation de kommende måneder. - Der er fortsat intet lønpres. Senest er kommet tal for det såkaldte Employment Cost Index, som siger, at lønningerne i fjerde kvartal kun lå 2,3% højere end året før. Grafen nedenunder viser, at det er langt under den normale stigningstakt for lønningerne. De lave lønstigninger bidrager til at holde inflationen nede. Stigende $-kurs virker som en renteforhøjelse Desuden er den handelsvægtede dollarkurs nu steget til det højeste niveau siden 2003, hvilket gør amerikanske eksportvarer mindre konkurrencedygtige. Side 4 af 6
Samlet set skønner vi på den baggrund, at den første renteforhøjelse tidligst kommer til efteråret, hvis de nuværende tendenser fortsætter. Hvis det scenario holder stik, vil det betyde fortsat lave amerikanske obligationsrenter, ligesom det indirekte støtter aktiemarkedet. Prognosen for vækst er blevet opjusteret! Lysere udsigter for økonomien i eurozonen EU-Kommissionen opjusterer sin prognose for væksten i eurozonen de næste to år, mens prognosen for inflation bliver trimmet ned. I tabellen nedenfor er hovedtallene i den aktuelle prognose vist - og med de gamle prognosetal fra november i kursiv: EU-Kommissionens prognose for Euroland 2014 2015 2016 feb-15 nov-14 feb-15 nov-14 feb-15 nov-14 BNP-vækst 0,8% 0,8% 1,3% 1,1% 1,9% 1,7% - privatforbrug 0,9% 0,7% 1,6% 1,1% 1,6% 1,4% - off. forbrug 0,7% 0,6% 0,4% 0,3% 0,9% 0,8% - investeringer 0,9% 0,6% 2,0% 1,7% 4,4% 3,9% inflation 0,4% 0,5% -0,1% 0,8% 1,3% 1,5% beskæftigelse 0,5% 0,4% 0,7% 0,5% 1,0% 0,9% arbejdsløshed 11,6% 11,6% 11,2% 11,3% 10,6% 10,9% off.saldo (% af BNP) -2,6% -2,6% -2,2% -2,4% -1,9% -2,1% off.gæld (% af BNP) 94,3% 94,5% 94,4% 94,8% 93,2% 93,8% Kommissionens prognose lyder nu på en BNP-vækst i år på 1,3%, hvilket er moderat, men til næste år ventes i underkanten af 2% fremgang. Begge år er vækstprognosen løftet med 0,2 procentpoint. Alle lande i eurozonen ventes at få fremgang i økonomien i år. Det er udelukkende den indenlandske økonomi, altså privatforbrug og investeringer, som trækker økonomien. Mange forhold støtter økonomien Kommissionen lægger sin optimisme (som vi ikke kan være uenige i) i en række forhold, som aktuelt støtter økonomien: Stærk vækst i USA, lave råvarepriser, lavere, lav inflation samt politiske tiltag der støtter væksten (Junckers investeringsplan og en mere lempelig fortolkning af Stabilitetspagten). Den seneste tids nøgletal fra eurozonen tyder rent faktisk på, at et opsving kan være på vej. Inflationen forbliver lav begge år. Faktisk venter Kommissionen, at inflationen først i løbet af 4. kvartal igen bliver positiv. Verden er dog ikke risikofri Risici for skuffelser er der altid, men i modsætning til tidligere kommer de nu især udefra i form af en mulig pengepolitisk stramning i USA, geopolitik samt risikoen for økonomisk krise i de råvareproducerende lande. Den aktuelle situation omkring Grækenland er kun berørt i prognoserne på den måde, at man forudsætter, at grækerne forbliver indenfor euroen, og at de lever op til Trojkaens krav til deres økonomi. Side 5 af 6
Nøgletal og begivenheder i perioden 09.02.15 til 13.02.15 Land Art og offentliggørelsestidspunkt P eriode Enhed Forventet i markedet F o rrige perio de Mandag JPY betalingsbalance (00.50) december mia.jpy 940 915 09-02-2015 Kina Handelsbalance (03.00) februar mia.usd 48 49,6 Kina Import (03.00) februar % år/år -3-2,4 Kina Eksport (03.00) februar % år/år 5 9,7 DEU eksport (08.00) december % m/m -1,9 DEU import (08.00) december % m/m 1,6 DEU handelsbalance (08.00) december mia.eur 17,9 DEU betalingsbalance (08:00) december mia.eur 18,6 DKK handelsbalance (09.00) december mia. DKK 6,3 DKK Betalingsbalancen (09.00) december/sen 12 mia. mdrdkk 11,2 GRE industriproduktion (11.00) december % år/år 2,3 OECD leading indicators (12.00) december indeks USD Feds arbejdsmarkedsbarometer (16.00) januar indeks, ændring 6,1 Tirsdag Kina inflation (02.30) januar % år/år 1,0 1,5 10-02-2015 Kina Producentpriser (02.30) januar % år/år -3,7-3,3 FRA industriproduktion (08.45) december % m/m og år/år -0,6 / -1,3 DKK inflation (09.00) januar % m/m og år/år -0,3 / 0,1 CHF inflation (09.15) januar % m/m og år/år -0,5 / -0,5 0,0 / -0,1 NOK inflation (i alt/kerne, 10.00) januar % år/år 1,9 / 2,2 2,1 / 2,4 ITA industriproduktion (10.00) december % m/m og år/år 0,0 / 0,3 / -1,8 UK industriproduktion (10.30) december % m/m og år/år 0,1 / 2,1 0,7 / 2,7 USD NFIB-indekset (13.30) januar indeks 101 100,4 USD JOLTS-stillingsopslag (16.00) december mill. 4,972 USD auktion, 3 årige statsobligationer udbud USD 24 mia. bid-to-cover: Onsdag FRA betalingsbalance (08.45) december mia. EUR 0,2 11-02-2015 NOK BNP-tal (i alt / fastlandsøkonomien 10.00) 4.kvt.2014 % kvt/kvt / 0,4 0,5 / 0,4 ITA sælger skatkammerbeviser (11.00) GRE sælger skatkammerbeviser (11.00) Portugal inflation (12.00) januar % m/m og år/år 0,0 / -0,3 USD offentligt budget (20:00) januar mia. USD USD auktion, 10 årige statsobligationer udbud USD 24 mia. bid-to-cover: Torsdag DEU inflation (08.00) januar % m/m år/år -1,3 / -0,5 prelim: -1,3 / -0,5 12-02-2015 SEK Rentemøde i Riksbanken (09.30) rentebeslutning reporenten, % 0,00 NL inflation (09.30) januar % m/m år/år -0,2 / -0,1 EUR industriproduktion (11.00) december % m/m og år/år 0,3 / 0,2 / -0,4 GRE arbejdsløshed (11.00) november % 25,8 ITA sælger statsobligationer (11.00) UK Bank of Englands inflationsrapport (11.30) 1.kvt.2012 USD detailomsætning (i alt/excl. biler, 14.30) januar % m/m -0,4 / -0,4-0,9 / -1,0 USD jobless claims (14.30) ugetal 1000 pers. USD business inventories (16.00) januar % m/m 0,2 0,2 EUR EU-topmøde i Brussels (15.00) fortsætter i morgen USD auktion, 30 årige statsobligationer udbud USD 16 mia. bid-to-cover: Fredag EUR EU-topmøde i Brussels (15.00) slutter i dag 13-02-2015 FRA BNP-tal (foreløbige, 07.30) 4.kvt.2014 % kvt/kvt og år/år 0,3 / 0,4 DEU BNP-tal (foreløbige, 08.00) 4.kvt.2014 % kvt/kvt og år/år 0,2 / 1,1 0,1 / 1,2 SPA inflation (09.00) januar % m/m og år/år -0,7 / -1,5 ITA BNP-tal (foreløbige, 10:00) 4.kvt.2014 % kvt/kvt og år/år -0,1/ -0,5 Portugal BNP-tal (11.00) 4.kvt.2014 % kv/kv og år/år 0,3 / 1,1 GRE BNP-tal (11.00) 4.kvt.2014 % år/år 0,7 / 1,9 EUR BNP-tal (flash estimate, 11.00) 4.kvt.2014 % kvt/kvt og år/år 0,2 / 0,8 0,2 / 0,8 EUR handelsbalance (11.00) december mia. EUR 20,0 Portugal Labour costs (12.00) 4.kvt.2014 % år/år 0,5 USD forbrugertillid (Michigan, 15.55) medio februar indeks 98 98,1 Udarbejdet af chefanalytiker Bjarne Kim Kogut, Økonomisk Sekretariat. Tlf. 38 48 45 52. E-mail: econ@al-bank.dk. Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af i de værdipapirer, som er omtalt. Side 6 af 6