26. september 2014, uge 39 F I N A N S U G E N Redaktion Økonomisk sekretariat Chefanalytiker Bjarne Kogut bjarne.kogut@al-bank.dk Direkte: 38 48 45 52 UGENS FINANSMARKED Aktier 7 dage Niveau S&P500-2,3% 1.966 Nikkei + 1,0% 16.230 C20cap -1,4% 807 S30-1,7% 1.393 FTSE -2,6% 6.640 DAX -2,9% 9.510 Euro 50-2,1% 3.202 BRIC -3,6% 283 VIX + 30,0% 16 Valuta 7 dage Niveau EUR/USD - 1,4% 1,2739 EUR/DKK - 0,0% 7,4432 USD/DKK +1,4% 5,8429 SEK/DKK - 0,3% 0,8099 NOK/DKK +0,1% 0,9123 GBP/DKK +0,9% 9,5266 CHF/DKK - 0,0% 6,1662 JPY/DKK +1,0% 5,3564 Svækket euro styrket US dollar Den seneste tids største bevægelse er sket på valutamarkedet, hvor euro er faldet 9% siden maj. Baggrunden er den skuffende udvikling i eurozonens økonomi, som gør, at de korte renter er faldet i eurozonen. Derimod er de steget i USA, hvor centralbanken har påbegyndt normalisering af pengepolitikken. F I N A N S U G E N Den svækkede euro gør eurozonens eksportvarer mere konkurrencedygtige og støtter dermed økonomien. I næste uge: ECB-rentemøde og arbejdsløshedstal fra USA Vigtigst fra eurozonen bliver det pengepolitiske møde i ECB på torsdag. Vi venter ingen ændringer i pengepolitikken, som er blevet lempet væsentligt de seneste måneder. I stedet vil fokus rette sig mod Draghis kommentarer til økonomien, som fortsat er præget af manglende vækst og uønsket lav inflation. Desuden ventes ECB at udsende detaljer omkring det i september annoncerede opkøbsprogram af særligt dækkede obligationer. På tirsdag kommer friske tal for inflationen i september, hvor en yderligere nedgang i inflationen til blot 0,3% ikke kan afvises. Den har ligget på 0,4% de foregående to måneder. Hertil kommer udsendelse af producentpristal på torsdag, der fortsat ventes at vise nedgang på årsbasis. Meget lav inflation vil fastholde obligationsrenterne på lave niveauer. Fra USA bliver fredagens arbejdsløshedstal ugens absolutte højdepunkt på nøgletalsfronten. Beskæftigelsen ventes at være steget med omkring 200.000 nye jobs i september, hvilket svarer til den gennemsnitlige jobvækst pr. måned det seneste års tid. Arbejdsløshedsprocenten ventes at forblive uændret 6,1%, mens lønningerne ventes at være steget med 0,2% på måneden. Desuden vil markedet have fokus på udviklingen i den såkaldte beskæftigelsesgrad, som er forblevet forbavsende lav til trods for opsvinget i økonomien. Hvis arbejdsmarkedstallene bliver stærke end forventet, kan det føre til stigende obligationsrenter i USA og selvfølgelig omvendt, hvis tallene skuffer (som de eksempelvis gjorde i august). Desuden kommer (mandag) tal for privatforbruget, der ventes at fortsætte en robust fremgang. Hertil kommer tal for inflationen, målt med det såkaldte PCEpristal, der ventes at vise fortsat moderat inflation i USA på omkring 1½ %. Renter 7 dage Niveau US 2Y -0,00 0,56% US 10Y -0,11 2,50% Tysk 10Y -0,12 0,96% Dansk 10Y -0,11 1,22% Råvarer 7 dage Niveau Guld +0,2% 1.228 Olie (WTI) - 0,1% 94 Metaller - 1,9% 3.110 Opdateret per: 26. september Side 1 af 6
Indhold Vil USA s centralbank hæve renten mere end ventet?... 2 Overraskende lille efterspørgsel efter nye ECB-penge... 3 Tegn på et svagt 3. kvartal i eurozonen... 5 Vil USA s centralbank hæve renten mere end ventet? Det går fremad for amerikansk økonomi, især hvad angår arbejdsløsheden, der nærmer sig det naturlige niveau. På den baggrund lægger centralbanken (Fed) nu op til mere aggressive stramninger af pengepolitikken end hidtil. Det var signalet fra sidste uges pengepolitiske møde. Mere aggressiv linje Fed-medlemmernes rentebud På rentemøderne, som der afholdes otte af pr. år, skal de 17 stemmeberettigede mødedeltagere markere, hvad de mener, at den rentepolitiske rente bør være ultimo de kommende tre år. Man kan kalde det en rentebane, selv om Fed ikke selv bruger den betegnelse. Gennemsnitsniveauerne for disse renteskøn lå højere på septembermødet end på det foregående store pengepolitiske møde i juni: juni september ledende rente ultimo 2015 1,20% 1,40% ledende rente ultimo 2016 2,53% 2,81% ledende rente ultimo 2017 ny 3,65% neutral ledende rente på langt sigt 3,78% 3,78% Almindeligvis ændres den pengepolitiske rente i kvarte, så når decimalerne i tabellen er skæve, skyldes det, at det er gennemsnitstal. Lægger op til en lang serie af renteforhøjelser i USA Finansmarkedet tvivler på Feds prognose Markedsforventningen (som vi deler) er fortsat, at den første renteforhøjelse kommer på rentemødet i juni 2015. Desuden venter de fleste på finansmarkedet i øjeblikket, at Feds kommende pengepolitiske stramninger vil ske i et forsigtigt tempo, dvs. ikke nødvendigvis med +25 bp pr. rentemøde. Men den mere aggressive rentebane blandt de 17 rådsmedlemmer kunne indikere, at de kommende stramninger kan ske i et hastigere tempo end almindeligt forventet. Det ligger i Feds egne forventninger, at pengepolitikken er hævet til noget nær sit neutrale niveau om blot tre år. Det svarer til tæt på 25 bp i renteforhøjelse pr. rentemøde fra juni 2015 og frem. Behersket markedsreaktion Indtil videre har markedsreaktionen på rentemødet været behersket. Som det fremgår af grafen på næste side har de amerikanske obligationsrenter haft stigende tendens gennem det meste af september, og renteudviklingen efter mødet har blot været en fortsættelse af den igangværende tendens. Den beherskede markedsreaktion kan måske skyldes, at Fed historisk har haft for optimistiske vækstudsigter. Vi venter, at rentepilen peger moderat op den kommende tid for de amerikanske obligationsrenter, så den 10-årige rente på 3 måneders sigt vil ligge i intervallet 2,5-3,0% (2,5% i dag). Renteskønnet baserer sig på forventning om fortsat gode signaler fra økonomien. Side 2 af 6
TLTRO-programmet Bankernes efterspørgsel var kun det halve af det forventede Overraskende lille efterspørgsel efter nye ECB-penge Sidste uge afholdt ECB den første udbudsrunde af pengemarkedslån til eurozonens banker under TLTRO-programmet. Programmet blev besluttet på ECB s pengepolitiske møde 5. juni og går ud på, at eurozonens banker kan få billige pengemarkedslån på op til 7% af deres udlån til den private sektor (boligkøb fraregnet). ECB vil med programmet stimulere bankernes udlån til eksempelvis erhvervsinvesteringer, fordi de billige pengemarkedslån øger bankernes kapitalgrundlag. Den første udbudsrunde viste imidlertid, at bankernes efterspørgsel efter nye pengemarkedslån var langt lavere end forventet på finansmarkedet. Bankerne efterspurgte pengemarkedslån for 82,6 mia. euro, hvilket var det halve af markedsforventningen. Det kunne tyde på, at bankerne simpelthen ikke har det store behov for at låne billige penge i ECB, sandsynligvis fordi efterspørgslen efter lån er lav blandt borgere og virksomheder. Finansmarkedet har øjensynlig heller ikke den store tiltro til, at TLTROprogrammet vil sætte skub i økonomien, idet de tyske statsobligationsrenter er forblevet meget lave. Næste udbudsrunde afholdes 11. december. Hvis også den viser skuffende lav efter- Side 3 af 6
De pengepolitiske muligheder er efterhånden udtømt spørgsel efter pengemarkedslån, kan det øge markedsforventningerne om yderligere tiltag for at stimulere eurozonens økonomi. ECB har efterhånden kun ét skud tilbage i bøssen, nemlig storstilede opkøb af obligationer. Bliver det aktuelt, kan det sende renten yderligere ned på statsobligationer i eurozonen men ikke nødvendigvis hjælpe stort på væksten. Mere virksomt ville det være, hvis eurozonelandene med sund økonomi, som eksempelvis Tyskland, besluttede sig for at lempe finanspolitikken. Der kan komme tiltag i dén retning på EU-topmødet i december (en slags europæisk Abenomics ), men det vil tage lang tid, før eksempelvis øgede offentlige investeringer i infrastruktur hjælper på væksten. Fortsat negativ vækst bankernes udlån Et eksempel på, at pengepolitikken har svært ved at stimulere eurozonens økonomi ser man i ECB s månedstal over bankernes udlånsaktivitet. Udlånene har i længere tid været faldende, altså haft negativ vækst på årsbasis, jævnfør grafen. Negativ udlånsvækst til trods for meget lav rente Eurozonens borgere har stadig høj gæld Udlånsvæksten er negativ til trods for, at ECB s udlånsrente i praksis er 0 % og til trods for, at bankerne kan låne (næsten) al den likviditet, de ønsker. Det fortæller, at der er nogle grundlæggende problemer, som ikke har noget med renteniveauet at gøre. Det ene problem er, at eurozonens banker fortsat er ved at rydde op efter finanskrisen, hvilket fører til afvikling af de mere risikable udlån. Det andet problem er, at også borgere og virksomheder fortsat er kriseramte, hvorfor efterspørgslen efter lån er lav. Eksempelvis viser tal fra IMF (den internationale valutafond), at borgerne i eurozonen stort set ikke har reduceret deres rekordhøje gæld siden finanskrisen, hvorimod de amerikanske husstande har nedbragt deres gæld betydeligt. Høj gæld giver ikke lyst til at øge gælden endnu mere i økonomisk usikre tider. Samlet set svækker det pengepolitikkens indflydelse på økonomien i eurozonen. Manglen på kreditfinansieret efterspørgsel gør, at samfundsøkonomien vokser langsommere end ellers. Side 4 af 6
Stemnings- og aktivitetsbarometrene er faldet gennem tredje kvartal Tegn på et svagt 3. kvartal i eurozonen De tidligste signaler er dårlige for udviklingen i eurozonens økonomi i 3. kvartal. Denne uge kom september-indeks for forbrugertilliden og for erhvervsaktiviteten, og alle indikatorerne lå lavere end i august, og fortsatte i øvrigt de foregående måneders vigende tendens. Nedenfor er vist udviklingen i PMI-erhvervsbarometrene. kilde: Markit og Bloomberg BNP viste 0-vækst i 2. kvartal, hvor lagernedbringelse i erhvervene trak ned i vækstraten. De vigende stemnings- og aktivitetsbarometre tyder på, at BNP-væksten også vil være meget moderat i 3. kvartal, men den kan dog godt blive positiv igen (0,1-0,2 % kvt/kvt), forudsat at lagrene ikke er blevet nedbragt yderligere. Trods de dårlige signaler fra samfundsøkonomien klarer europæiske aktier sig fortsat godt. Grafen nedfor viser, at Eurostoxx50 år-til-dato er steget nogenlunde lige så meget som amerikanske aktier til trods for, at det går langt bedre med den amerikanske økonomi. Europæiske aktier holdes blandt andet oppe af ECB s pengeregn Forklaringen er antagelig ECB s pengeregn til eurozonens banker, hvor noget af likviditeten ender som aktiekøb, fordi afkastet på obligationer efterhånden er yderst minimalt. Men omvendt er det lig med billig finansiering af erhvervsinvesteringer, uanset om det sker i form af lån eller ved aktieemission. For investorerne betyder det, at der er en solid hånd under europæiske aktier, trods den dårlige samfundsøkonomi. Side 5 af 6
Nøgletal og begivenheder i perioden 29.09.14 til 03.10.14 Land A rt o g o ffentliggø relsestidspunkt P erio de Enhed F o rventet i markedet F o rrige perio de M andag DEU detailomsætning (en af dagene, 08.00) august % m/m og år/år -1,4 / 0,7 29-09-2014 SPA detailomsætning (09:00) august % år/år -0,3 / -0,5 SPA inflation (foreløbige tal, 09.00) september % år/år -0,5 ITA sælger statsobligationer (11.00) EUR economic sentiment indicator (11:00) september indeks 100,0 100,6 EUR business and consumer survey (11.00) september nettotal -5,5 / -11,4-5,3 / -10,0 Belgien foreløbig inflation (11.00) september % m/m og år/år 0,0 / -0,4 DEU foreløbig inflation (14.00) september % m/m og år/år / 0,7 0,0 / 0,8 USD PCE-prisindeks (i alt/kerne, 14.30) august % m/m -0,1/ 0,0 0,1 / 0,1 USD personal income and spending (14.30) august % m/m 0,3 / 0,4 0,2 / -0,1 USD personal savings rate (14.30) august % af disp. indk. USD pending home sales (16.00) august % m/m og år/år -0,5 / 2,0 3,3 / -2,7 Tirsdag UK GfK forbrugertillid (01.01) september indeks 0 1 30-09-2014 JPY industriproduktion (01.50) august % m/m og år/år 0,2 / -1,1 0,4 / -0,7 Kina PM I-industri (HSBC, 04.30) september indeks 50,5 prelim: 50,5 JPY Small Business Confidence (07:00) September indeks 47,7 FRA privatforbrug (08.45) august % m/m og år/år -0,2 / 1,3 FRA PPI (08.45) august % m/m og år/år -0,3 / -0,6 DKK BNP-tal (reviderede, 09.00) 2.kvt.2014 % kvt/kvt & år/år prelim: -0,3 / -0,1 DKK Arbejdsløsheden, netto (9:00) august ændring / % 4,1 DKK Arbejdsløsheden, brutto (9:00) august ændring / % 5,1 DEU arbejdsløshed 10.00) august ændring 1000 / % -5k / 6,7 2k / 6,7 ITA arbejdsløshed (10.00) august % 12,6 UK BNP-tal (endelige, 10.30) 2.kvt. 2014 % kvt/kvt og år/år 0,8 / 3,2 prelim: 0,8 / 3,2 GRE detailomsætning (11:00) juli % år/år 0,4 EUR arbejdsløshed (11.00) august % 11,5 11,5 EUR inflation (i alt/kerne, 11.00) september % år/år 0,3 / 0,9 0,4 / 0,9 ITA inflation (11.00) september % m/m og år/år -0,2 / -0,2 SPA M ånedstal for statsfinanserne (11.00) jan-august mia.eur ITA PPI (12.00) august % m/m og år/år / -1,9 USD huspristal fra Case/Shiller (15.00) juli % m/m og år/år -0,1/ 7,4-0,2 / 8,1 USD Chicago PM I (15.45) september indeks 61 64,3 USD Forbrugertillid (16.00) september indeks 92 92,4 Onsdag JPY Tankan-rapport (industri/service, 01:50) 3. kvt. 2014 indeks 10 / 17 12 / 19 01-10-2014 Kina PM I-industri (03.00) september indeks 51 51,1 JPY PM I-industri (03.35) september indeks prelim: 51,7 EUR PM I-industri (10.00) september indeks 50,5 prelim: 50,5 USD ADP-beskæftigelsestal (14.15) september antal nye jobs 200k 204k USD M arkit PM I (15.45) September indeks prelim: 57,9 USD ISM -industri (16.00) september indeks 58 59,0 USD construction spending (16.00) august % m/m 0,4 1,8 ITA M ånedstal for statsfinanserne (19.00) september mia.eur USD bilsalget (22.00) september mill. annualiseret 16,9 17,45 Torsdag SPA arbejdsløshed (09.00) september ændring 8.100 02-10-2014 SPA sælger statsobligationer (10.30) EUR PPI (11.00) august % m/m og år/år -0,1/ -1,1 EUR pengepolitisk møde i ECB (medd 13.45, tale 14.30) refi rente, % 0,05 0,05 USD jobless claims (14.30) ugetal 1000 pers. 293k DKK valutareserven (16.00) september ændring / ialt, mia.kr. 0,7 / 441,6 USD Factory orders (16.00) august % m/m -9 10,5 Fredag Kina PM I-service (03.00) september indeks 54,4 03-10-2014 SEK industriproduktion (09.30) august % m/m og år/år -1,1 / -5,7 EUR PM I-Composite (10.00) september indeks prelim: 52,3 EUR PM I-service (10.00) september indeks prelim: 52,8 EUR detailomsætning (11:00) august % m/m og år/år -0,4 / 0,8 USD handelsbalance (14.30) august mia.usd -41-40,5 USD beskæftigelse (nonfarm payrolls, 14.30) september ændring, 1000 jobs 210k 142k USD beskæftigelse (private sektor, 14.30) september ændring, 1000 jobs 195k 134k USD arbejdsløshed (14.30) september % 6,1 6,1 USD participation rate (14.30) september % 62,8 USD gns. timeløn (14.30) september % m/m 0,2 0,2 USD M arkit service-pm I (15.45) september indeks prelim: USD M arkit Composite PM I (15.45) september indeks prelim: USD ISM -service (16.00) oktober indeks 58,5 59,6 Udarbejdet af chefanalytiker Bjarne Kim Kogut, Økonomisk Sekretariat. Tlf. 38 48 45 52. E-mail: econ@al-bank.dk. Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af i de værdipapirer, som er omtalt. Side 6 af 6