F I N A N S U G E N 3. marts 2017, uge 9 Redaktion Børsområdet Chefanalytiker Bjarne Kogut bjk@al-bank.dk 3848 4552 Dansk økonomi Cheføkonom Signe Roed-Frederiksen srf@al-bank.dk 2490 1410 UGENS FINANSMARKED Aktier 7 dage Niveau S&P500 + 0,8% 2.382 Nikkei + 0,5% 19.469 C20cap -0,6% 1.070 S30-0,7% 1.578 FTSE + 1,2% 7.358 DAX + 0,5% 12.006 Euro 50 + 1,3% 3.377 BRIC -2,7% 264 VIX + 2,0% 12 Valuta 7 dage Niveau EUR/USD - 0,5% 1,0519 EUR/DKK +0,0% 7,4335 USD/DKK +0,5% 7,0670 SEK/DKK - 0,3% 0,7791 NOK/DKK - 1,1% 0,8337 GBP/DKK - 1,9% 8,6598 CHF/DKK - 0,1% 6,9763 JPY/DKK - 0,9% 6,1857 Trump styrker optimismen på finansmarkederne Stærke signaler fra amerikansk og europæisk økonomi sendte aktiekurserne opad. Desuden bekræftede Trumps State of the Union-tale finansmarkedets tro på, at han vil booste amerikansk økonomi, selv om talen var fattig på detaljer. Den positive stemning på aktiemarkedet blev ikke spoleret af, at Fed nu forventes at hæve den pengepolitiske rente i USA allerede den 15. marts, hvor forventningen tidligere lød på juni måned. De ændrede forventninger pressede obligationsrenterne lidt op. Næste uge: Amerikanske jobtal og rentemøde i ECB Næste uge byder på en heftig nøgletalskalender. Fra USA kommer arbejdsmarkedsrapporten for februar, som forventes at vise fortsat høj jobvækst, og dermed bestyrke markedsforventningerne om en snarlig stramning af pengepolitikken. Det kan presse de amerikanske obligationsrenter yderligere op - med afsmitning til de europæiske obligationsrenter. I eurozonen afholder ECB årets andet af otte pengepolitiske møder. På martsmødet træffes ikke blot beslutning om pengepolitikken, men ECB fremlægger også en ny prognose for eurozonens økonomi. Vi forventer ingen ændringer i pengepolitikken. Allerede i december sidste år besluttede ECB at nedtrappe de månedlige obligationsopkøb fra 80 til 60 mia. euro pr. måned fra april frem til og med december, og det vil ECB næppe ændre på foreløbig. Der kan dog opstå forventning om en yderligere aftrapning senere i år, hvis ECB opjusterer deres inflationsskøn. Det nuværende skøn lyder på 1,3 pct. i år (hvilket lyder for lavt), stigende til 1,5 pct. i 2018 og 1,7 pct. i 2019. En opjustering af inflationsprognosen kan ligeledes trække i retning af stigende obligationsrenter. Desuden udsender Tyskland februar-tal for industriproduktion, ordreindgang og udenrigshandel, der alle forventes at signalere en fortsat robust vækst i Europas største og stærkeste økonomi. Sluttelig udsender OECD en ny prognose for verdensøkonomien, der kommer på tirsdag. Den gamle prognose er fra november 2016, og banen synes at være kridtet for opjustering af vækst- og inflationsskønnene, fordi de økonomiske signaler har været stærke i den mellemliggende periode. Renter 7 dage Niveau US 2Y +0,13 1,31% US 10Y +0,10 2,48% Tysk 10Y +0,07 0,30% Dansk 10Y +0,02 0,56% Råvarer 7 dage Niveau Guld - 1,7% 1.228 Olie (WTI) - 1,3% 53 Metaller +1,4% 2.865 Opdateret per: 3. marts Side 1 af 6
Indhold Vil lønstigningstakten tage til i eurozonen?... 2 Hvad står Emmanuel Macron for?... 3 Inflationen nærmer sig centralbankernes målsætning... 4 Inflationen har indtil nu været drevet af stigende råvarepriser, snarere end stigende lønninger Vil lønstigningstakten tage til i eurozonen? Inflation er stigende i eurozonen i øjeblikket, men indtil videre er det alene energi- og fødevarepriserne, der trækker opad. Den rigtige inflation (kerneinflationen) er fortsat stabilt lav. Det billede kan ændre sig, hvis inflationen bredes ud på andre elementer end blot nogle få råvarepriser. Råvareinputtet i et moderne servicesamfunds produktion er lavt sammenlignet med inputtet af menneskelig arbejdskraft. Derfor er lønudviklingen af større betydning i inflationsbilledet, end de svingende råvarepriser er. Arbejdsløshed og løn Indtil videre er lønstigningstakten forblevet meget moderat til trods for flere års vedvarende nedgang i ledigheden. Grafen nedenfor viser, at arbejdsløsheden er faldet fra over 12 pct. i foråret 2013 til aktuelt 9,6 pct. (den røde linje). I samme periode er lønstigningstakten aftaget fra 2 pct. på årsbasis til knap 1,5 pct. (den sorte linje; bemærk: højre aksen er vendt om). Historien siger, at faldende arbejdsløshed giver tiltagende lønstigningstakt Det er i modstrid med det normale billede siden årtusindeskiftet, hvor stigende arbejdsløshed som udgangspunkt har ført til aftagende lønstigningstakt og omvendt med faldende arbejdsløshed. Hvorfor opfører lønningerne sig ikke normalt i øjeblikket? Der kan være mange gisninger om, hvorfor lønningerne indtil videre ikke har reageret på den faldende ledighed: Arbejdsløsheden ligger fortsat på et højt niveau og med stor sandsynlighed over det naturlige niveau. Lønmodtagerne vægter beskæftigelse højere end mere i løn med finanskrisens nedtur i klar erindring og er derfor tilbageholdne med lønkrav. Side 2 af 6
Lav inflation/lave energipriser reducerer i sig selv lønmodtagernes behov for højere løn. Lønstigningstakten har været presset ned i den offentlige sektor som følge af den stramme finanspolitik i kølvandet på den europæiske statsgældskrise. Det har formentlig smittet af på de private lønninger. Vi er ikke nødvendigvis så langt fra den naturlige arbejdsløshed i eurozonen Taler for tiltagende lønstigningstakt Lønninger og inflation går hånd-i-hånd Økonomien vil begynde at reagere normalt igen på et tidspunkt, når ledigheden har passeret det naturlige niveau. Og det kan ske tidligere end mange tror. Det er svært at beregne, hvad den naturlige ledighed er, men en analyse fra ECB viser, at den lå et sted mellem 7 og 9 pct. under højkonjunkturen, lige inden finanskrisen kom. Aktuelt er arbejdsløsheden på 9,6 pct. og dermed ikke voldsomt langt fra niveauet fra sidste højkonjunktur. Arbejdsløsheden forventes at falde yderligere gennem 2017 og sandsynligheden er dermed stigende for, at lønstigningstakten begynder at tage til. Hvordan er den historiske sammenhæng mellem lønstigningstakt og inflation? Lønstigningstakt og inflation Grafen nedenfor viser, at der normalt er en pæn sammenhæng mellem lønstigningstakt og inflation: Aftagende lønstigningstakt (rød kurve) giver faldende inflation (sort kurve), og omvendt, når lønstigningstakten tager til. Igen synes det som om, at den normale sammenhæng har været sat ud af spil de seneste år, hvor lønstigningstakten har været relativt stabil, selv om inflationen faldt til under nul. Aktuelt er inflationen stigende, og normalt har det ført til tiltagende lønstigningstakt. Taler for stigende inflation på længere sigt Konklusionen er derfor, at de fundamentale økonomiske forhold taler for, at inflationen vil være tiltagende i eurozonen, når man ser henover de udsving, som er forårsaget af de uforudsigelige energipriser. Hvad står Emmanuel Macron for? I Frankrig peger meningsmålingerne i øjeblikket i retning af, at Emmanuel Macron meget vel kan blive Frankrigs næste præsident. Marine Le Pen står til at vinde første valgrunde den 23. april efterfulgt af Emmanuel Macron. De to går videre til anden Side 3 af 6
Ser ud til at kunne slå Le Pen valgrunde den 7. maj, hvor meningsmålingerne giver 60 pct. til Macron mod 40 pct. til Le Pen. Så spørgsmålet er, hvilken politik, den sandsynlige næste franske præsident står for? Emmanuel Macron er sidst i 30 erne og har været økonomiminister under den socialistiske præsident Hollande. Han har dog brudt med socialisterne og dannet sin egen politiske bevægelse En Marche, som mere er en græsrodsbevægelse end et traditionelt politisk parti. Han får støtte fra flere mindre midterpartier. Blandt hans politiske mærkesager er i stikordsform: Macrons politik: Opgør med 35 timers arbejdsugen. Ønsker i stedet større frihed til at forhandle arbejdstid. Skattelettelser til både private og virksomheder. Vil spare 60 mia. euro på de offentlige budgetter over 5 år (= besparelse på ca. 1 pct. af budgettet pr. år). Vil nedbringe antallet af offentligt ansatte med 120.000 personer (nedbringelse på 2 pct.). Vil øge de offentlige investeringer med 50 mia. euro. Ansættelse af 10.000 ekstra politifolk, mens 5.000 gendarmer skal afsættes til at bevogte EU s ydre grænser. Går ind for grøn energi. Er proeuropæisk: Han ønsker yderligere integration i EU og ser gerne en fælles EU-/eurozone-finansminister. Er for euro en. Ønsker dybere og hurtigere strukturreformer end hvad Hollande stod for. Bakker op om Angela Merkels indvandrervenlige politik. Hvis man skal sætte etiketter på det, vi ved om Macron indtil nu, er det, at han vil fortsætte Frankrigs EU-kurs, herunder beholde euro som valuta. Han går ind for EU s ønsker om strukturreformer, men synes moderat i holdningerne til de offentlige finanser. Politisk beskrives han at ligge i midten af fransk politik. Han står for kontinuitet Der synes med andre ord at være udsigt til langt mere kontinuitet på godt og ondt i fransk politik med Macron ved roret, end hvis Marine Le Pen vinder en overraskende valgsejr. Inflationen nærmer sig centralbankernes målsætning Inflationen er steget de seneste måneder både i eurozonen og i USA og nærmer sig nu de to centralbankers målsætning om en inflation på 2 pct. I USA er inflationen steget til 1,9 pct. og i eurozonen til 2,0 pct. Inflation på 2 pct. i eurozonen Betyder det, at centralbankerne nu slår bak på den meget lempelige pengepolitik? Svaret er ja og nej. JA, for den amerikanske centralbanks vedkommende, der er i færd med at hæve renten og dermed træde lidt på bremsen. Og NEJ, fordi ECB ser ud til at ville fortsætte med sin meget lempelige pengepolitik indtil videre. Side 4 af 6
Inflationen kan meget vel have toppet i februar Dertil kommer, at stigningen i inflationen sandsynligvis toppede i februar. Stigningen frem til nu har mest af alt været drevet af den såkaldte basiseffekt fra oliepriserne, der var meget lave i starten af 2016. Fra marts 2016 og frem begyndte oliepriserne at stige, og derfor vil oliepriserne trække gradvist mindre op i inflationsraterne de kommende måneder end tilfældet har været de seneste måneder. Når centralbankerne skal beslutte pengepolitik, ser de sandsynligvis hen over de udsving, som er forårsaget af de svingende oliepriser, og fokuserer mere på kerneinflationen. Kerneinflationen ligger fortsat under både Fed s og ECB s inflationsmål, omend kerneinflationen i USA forventes at stige op mod de 2 pct. i løbet af i år. På længere sigt vil lønningerne være afgørende for inflationen På kort sigt dvs. de kommende måneder - ser risikoen for inflation derfor ud til at være aftagende. På længere sigt - dvs. fra senere i år og frem er det især lønudviklingen, der vil blive afgørende for inflationen. Her ser vi en pæn sandsynlighed for tiltagende lønpres, først i USA, senere i eurozonen. Side 5 af 6
Nøgletal og begivenheder i perioden 06.03.17 til 10.03.17 Land A rt o g o ffentliggø relsestidspunkt P erio de Enhed Forventet i markedet Forrige periode M andag EUR PM I for detailhandlen (10:10) februar indeks 50,1 06-03-2017 USD factory orders (16.00) januar % m/m 1,0 1,3 Tirsdag DEU industriens ordreindgang (08.00) januar % m/m og år/år -2,7 / 5,5 5,2 / 8,1 07-03-2017 NOK industriproduktion (08.00) januar % m/m og år/år 1,1 / -2,0 FRA M ånedstal for statsfinanserne (08.45) januar mia.eur -69,0 DKK industriproduktion (09.00) januar % m/m og år/år 0,9 / UK Halifax husprisindeks (09.30) februar % m/m 0,4-0,9 ITA PPI (10.00) januar % m/m og år/år 0,6 / 0,9 SPA sælger skatkammerbeviser (10.30) EUR BNP-tal (reviderede, 11.00) 4.kvt.2016 % kv/kv og år/år 0,4 / 1,7 prelim: 0,4 / 1,7 OECD Economic Outlook (11.00) OECD leading indicators (12.00) januar indeks USD handelsbalance (14.30) januar mia. USD -47-44,3 USD Forbrugerkreditter (21.00) januar stigning, mia.usd 19 14,2 Onsdag JPY BNP-tal (reviderede, 00.50) 4.kvt.2016 % kvt/kvt 0,4 0,2 08-03-2017 JPY betalingsbalance (00.50) januar mia. JPY 1.465 1.669 Kina Handelsbalance (03.00) februar mia.usd 26,4 51,3 Kina Import (03.00) februar % år/år 20,3 7,9 Kina Eksport (03.00) februar % år/år 14,0 16,7 DEU industriproduktion (08.00) januar % m/m og år/år 2,7 / -0,5-3,0 / -0,7 FRA betalingsbalance (08.45) januar mia.eur -1,1 SPA industriproduktion (09.00) januar % år/år -0,2 / 0,3 GRE sælger skatkammerbeviser (11.00) USD ADP-beskæftigelsestal (14.15) februar antal nye jobs 185k 246k USD enhedslønomkostninger (revideret, 14:30) 4.kvt.2016 % kvt/kvt ann. 1,5 1,7 USD Produktivitet (revideret, 14.30) 4.kvt.2016 % kvt/kvt ann. 1,5 1,3 Torsdag Kina Producentpriser (03.00) februar % år/år 7,5 6,9 09-03-2017 Kina inflation (03.00) februar % år/år 1,8 2,5 NL Inflation (09.30) februar % m/m og år/år -0,6 / 1,6 GRE arbejdsløshed (11.00) december % 23,0 EUR pengepolitisk møde i ECB (medd 13.45, tale 14.30) refi rente, % 0,00 0,00 EUR pengepolitisk møde i ECB (medd 13.45, tale 14.30) deposit rente, % -0,40-0,40 EUR ECBs kvartalsprognose off.gøres USD jobless claims (14.30) ugetal 1000 pers. 223k USD importpriser (14.30) februar % m/m og år/år 0,1 / 0,4 / 3,7 USD husholdningernes nettoformuer (18.00) 4.kvt.2016 ændring, mia. USD 1.593 Fredag NOK inflation (i alt/kerne, 08.00) februar % år/år 2,8 / 2,1 10-03-2017 DEU handelsbalance (08.00) januar mia.eur 14,1 18,7 DEU betalingsbalance (08.00) januar mia.eur 24,0 DEU eksport (08.00) januar % m/m 2,0-2,8 DEU import (08.00) januar % m/m 0,4 0,1 DEU Lønninger (08.00) 4.kvt.2016 % kvt/kvt og år/år 0,8 / 2,5 FRA industriproduktion (08.45) januar % m/m -0,8 / 0,6 DKK inflation (09.00) februar % m/m og år/år 0,0 / 0,9 SPA detailomsætning (09.00) januar % år/år 0,9 / 2,9 UK industriproduktion (10.30) januar % m/m og år/år -0,7 / 2,9 2,1 / 4,0 UK construction output (10.30) januar % m/m og år/år 0,1 / 0,4 1,8 / 0,6 GRE inflation (11.00) februar % år/år 1,5 GRE industriproduktion (11.00) januar % år/år 2,2 ITA sælger skatkammerbeviser (11.00) USD beskæftigelse (nonfarm payrolls, 14.30) februar ændring, 1000 jobs 185k 227k USD beskæftigelse (private sektor, 14.30) februar ændring, 1000 jobs 183k 237k USD arbejdsløshed (14.30) februar % 4,7 4,8 USD gns. timeløn (14.30) februar % m/m 0,3 / 2,8 0,1 / 2,5 USD participation rate (14.30) februar % 62,9 USD offentligt budget (20:00) februar mia. USD Redigeret af chefanalytiker Bjarne Kim Kogut, Børsområdet. Tlf. 38 48 45 52. E-mail: bjk@al-bank.dk. Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af i de værdipapirer, som er omtalt. Side 6 af 6