LEDER På baggrund af den regelmæssige økonomiske og monetære analyse besluttede Styrelsesrådet på mødet den 8. november 2007 at fastholde s officielle renter. Den information, der er blevet tilgængelig siden Styrelsesrådets møde den 4. oktober, har til fulde bekræftet, at der fortsat knytter sig en række opadrettede risici til udsigterne for prisstabilitet på mellemlangt sigt. På denne baggrund, og med en kraftig vækst i pengemængden og kreditgivningen i euroområdet, er s pengepolitik parat til at imødegå opadrettede risici for prisstabiliteten, som er forpligtet til i henhold til sit mandat. De grundlæggende faktorer for økonomien i euroområdet er fortsat sunde og understøtter de gunstige udsigter på mellemlangt sigt for den økonomiske aktivitet. Den igangværende revurdering af risici på de finansielle markeder har imidlertid ført til fortsat usikkerhed. En grundig undersøgelse af yderligere information er derfor nødvendig, før der drages yderligere konklusioner for pengepolitikken i sammenhæng med s pengepolitiske strategi på mellemlangt sigt, som fokuserer på at fastholde prisstabilitet. Som følge heraf vil Styrelsesrådet følge udviklingen meget nøje. Gennem bestemt og rettidig handling på grundlag af denne vurdering vil Styrelsesrådet sikre, at de risici, som knytter sig til prisstabiliteten på mellemlangt sigt, ikke slår igennem, samt at inflationsforventningerne på mellemlangt og langt sigt holdes fast forankrede på et niveau, der er i overensstemmelse med prisstabilitet, hvilket er så meget desto vigtigere i en tid med volatilitet på de finansielle markeder og fortsat øget usikkerhed. Det vil skabe et økonomisk klima, der fremmer vedholdende økonomisk vækst, velfungerende markeder og fortsat jobskabelse. Hvad angår de finansielle markeder, vil Styrelsesrådet fortsat være meget opmærksom på udviklingen i den kommende periode. På baggrund af foreliggende data tyder det på, at den vedholdende økonomiske vækst i euroområdet i 1. halvår 2007 er fortsat i 3. kvartal, hvilket afspejles i data for industriproduktionen og detailsalget, som er blevet offentliggjort siden Styrelsesrådets møde i begyndelsen af oktober. Mens volatiliteten på de finansielle markeder synes at have bidraget til et fald i indikatorerne for forbruger- og erhvervstilliden de seneste måneder, befinder disse sig generelt på et niveau, der ligger over de historiske gennemsnit, og peger fortsat i retning af vedholdende vækst. Samlet set er de grundlæggende faktorer for økonomien i euroområdet fortsat sunde; navnlig har virksomhedernes indtjening og rentabilitet været vedholdende, beskæftigelsesvæksten robust og arbejdsløsheden er faldet til det laveste niveau i 25 år. Foreliggende prognoser for 2008 bekræfter fortsat Styrelsesrådets overordnede scenario for en vækst i realt BNP omkring trenden for potentiel vækst. Dette scenario er baseret på forventningen om, at den globale økonomiske aktivitet forbliver robust, idet nedgangen i den 1
økonomiske vækst i USA stort set bliver udlignet af den vedholdende styrke i de nye vækstøkonomier. Den fortsat kraftige udenlandske efterspørgsel ventes også fremover at understøtte euroområdets eksport og investeringsaktivitet. Forbrugsvæksten i euroområdet ventes ligeledes at bidrage til økonomisk vækst og følge udviklingen i den disponible realindkomst, samtidig med at den fortsatte vækst i beskæftigelsen understøtter et positivt klima. Set i lyset af den potentielle effekt af den langvarige volatilitet på de finansielle markeder og revurderingen af risici på realøkonomien er der dog stadig stor usikkerhed forbundet med disse stort set positive udsigter for den økonomiske aktivitet. Alt i alt vurderes de risici, der knytter sig til udsigterne for den økonomiske vækst, til at være nedadrettede. Disse nedadrettede risici vedrører hovedsagelig en potentielt mere udbredt effekt af den igangværende revurdering af risici på de finansielle markeder for tilliden og finansieringsforholdene, yderligere stigninger i olie- og råvarepriser, samt fare for et protektionistisk pres og en ukontrolleret udvikling som følge af globale ubalancer. Hvad angår prisudviklingen, viser Eurostats foreløbige skøn en meget kraftig stigning i den årlige HICP-inflation fra 2,1 pct. i september 2007 til 2,6 pct. i oktober. Denne kraftige stigning giver anledning til særlig bekymring, og det er vigtigt, at den ikke påvirker inflationsforventningerne på mellemlangt til langt sigt. I denne sammenhæng har ugunstige effekter fra energipriserne, som det allerede er blevet påpeget af Styrelsesrådet ved tidligere lejligheder, en kraftig opadrettet indvirkning på den årlige HICP-inflation for tiden, som fortrinsvis skyldes det markante fald i energipriserne for et år siden. Disse effekter er desuden blevet styrket af den seneste tids betydelige prisstigninger på olie, råvarer og i særlig grad fødevarer. Styrelsesrådet forventer samlet set, at HICP-inflationen vil holde sig markant over 2 pct. i de kommende måneder, inden den igen begynder at aftage i løbet at 2008. Det er til fulde blevet bekræftet, at de risici, der knytter sig til udsigterne for prisudviklingen på mellemlangt sigt, er opadrettede. Blandt disse risici kan nævnes muligheden for vedvarende høje priser på olie og landbrugsvarer, der fortsætter de seneste måneders kraftige vækst, samt uventede stigninger i de administrativt fastsatte priser og indirekte skatter. Når der også tages højde for kapacitetsbegrænsninger, de seneste kvartalers gunstige udvikling i væksten i realt BNP og de positive tegn fra arbejdsmarkederne, kan lønudviklingen blive kraftigere end forventet på nuværende tidspunkt. Hertil kommer, at en stigning i virksomhedernes "pricing power" inden for markedssegmenter med begrænset konkurrence eventuelt kan slå igennem. En sådan udvikling ville resultere i opadrettede risici for prisstabiliteten. Det er derfor afgørende, at alle involverede parter lever op til deres ansvar, og 2
at anden runde-effekter forhindres. En eksplicit eller de facto indeksering af de nominelle lønninger til priserne bør desuden reduceres og med tiden afskaffes. Den monetære analyse bekræfter, at der stadig er opadrettede risici for prisstabiliteten på mellemlangt til langt sigt. De seneste måneders kraftige vækst i både pengemængde og kreditgivning med årlige vækstrater i M3 og de monetære finansielle institutioners udlån til den private sektor på over 11 pct. i september for begges vedkommende kan være påvirket af en række midlertidige eller særlige faktorer som fx udfladningen af rentekurven og den senere tids volatilitet på de finansielle markeder. Selv om der tages højde for disse særlige faktorer, er den underliggende vækstrate for pengemængden og kreditgivningen fortsat kraftig. Den monetære udvikling kræver derfor fortsat meget nøje overvågning for på den ene side at afdække underliggende udviklingstendenser og på den anden side at opnå en bedre forståelse af den kortfristede udvikling. Dette vil give et mere fuldstændigt billede af den private sektors reaktion på den øgede volatilitet på de finansielle markeder. Det er på grund af den senere tids udvikling på de finansielle markeder især vigtigt, at der foretages en bred vurdering af den underliggende trend for væksten i pengemængden og kreditgivningen, idet finansiel volatilitet kan påvirke den pengeholdende sektor og derved den monetære udvikling. Data for pengemængden og kreditgivningen kan derfor give et vigtigt indblik i, hvordan finansielle institutioner, husholdninger og virksomheder har håndteret volatiliteten på de finansielle markeder og den øgede usikkerhed. Tidligere perioder med øget usikkerhed på de finansielle markeder er således blevet sat i forbindelse med store porteføljeomlægninger til sikre og likvide monetære aktiver. For øjeblikket er der imidlertid kun få tegn på, at sådanne omlægninger har påvirket udviklingen i den brede pengemængde og kreditmålene, siden volatiliteten på de finansielle markeder begyndte i starten af august. Det er dog muligt, at der er sket en kraftig påvirkning af specifikke balanceposter som fx beholdninger af andele i pengemarkedsforeninger. Væksten i pengeinstitutternes udlån til husholdninger og ikke-finansielle selskaber er forblevet robust de seneste måneder, hvilket eventuelt kan være tegn på, at der ikke har fundet en indskrænkning af kreditudbuddet sted. Det kan imidlertid ikke udelukkes, at den kraftige strøm af lån delvis afspejler genformidlingen over på bankernes balancer af en vis del af finansieringen på grund af illikviditet i visse markedssegmenter for værdipapirer med sikkerhed i specificerede aktiver. Der er behov for yderligere data og analyse for fuldt ud at forstå den indvirkning, som volatiliteten på de finansielle markeder har på bankernes balancer, finansieringsforholdene og væksten i pengemængden og kreditgivningen. 3
Samlet set har et krydstjek mellem de oplysninger, der kom frem i forbindelse med den økonomiske analyse, og resultatet af den monetære analyse fuldt ud bekræftet, at der samtidig med den kraftige vækst i pengemængden og kreditgivningen i euroområdet og i lyset af de grundlæggende sunde økonomiske forhold i euroområdet knytter sig en række opadrettede risici til prisstabiliteten på mellemlangt sigt. Samtidig er der på grund af den fortsatte usikkerhed behov for mere information, inden det er muligt at drage yderligere konklusioner for pengepolitikken. Derfor vil Styrelsesrådet følge udviklingen meget nøje. s pengepolitik er parat til at imødegå opadrettede risici for prisstabiliteten, som er forpligtet til i henhold til sit mandat. Gennem bestemt og rettidig handling på baggrund af Styrelsesrådets vurdering, skal det sikres, at de risici, som knytter sig til prisstabiliteten på mellemlangt sigt, ikke slår igennem, og at inflationsforventningerne på mellemlangt og langt sigt holdes fast forankrede på et niveau, der er i overensstemmelse med prisstabilitet, hvilket er så meget desto vigtigere i den nuværende situation. Hvad angår de finansielle markeder, vil Styrelsesrådet også i den kommende periode være meget opmærksom på udviklingen. For så vidt angår finanspolitikken, hilser Styrelsesrådet Ecofin-Rådets beslutning om at styrke stabilitets- og vækstpagtens forebyggende del velkommen. Styrelsesrådet hilser det også velkomment, at Ecofin-Rådet for nylig bekræftede, at der skal gøres en forstærket indsats for at opfylde forpligtelsen til at gennemføre pagten fuldt ud. Især bestemmelserne i den forebyggende del, herunder kravet om en årlig strukturel tilpasning på mindst 0,5 pct. af BNP, skal opfyldes af alle lande med finanspolitisk ubalance. Der er således i nogle landes budgetplaner for 2008 tegn på en procyklisk finanspolitik og en uberettiget lempelse af konsolideringstiltagene. Det giver anledning til bekymring, idet manglende konsolidering undergraver bl.a. Eurogruppens aftale om at opnå sunde budgetstillinger inden udgangen af 2010. På strukturreformområdet ønsker Styrelsesrådet at understrege, at en vigtig effekt af veltilrettelagte strukturreformer er en vedvarende forbedring af beskæftigelses- og indkomstforholdene for arbejdstagere og husholdninger. Reformer, der øger virksomheders og enkeltpersoners incitament til at investere i humankapital, har tendens til at øge den samlede efterspørgsel efter arbejdskraft og fremme produktiviteten. Nedbringes de indirekte lønomkostninger, kan dette også medføre øget beskæftigelse og højere nettoindkomster for arbejdstagerne. Endvidere bør arbejdsmarkedsreguleringer ikke afskrække virksomhederne fra at oprette nye job, eller arbejdstagerne fra at acceptere dem. Det er opløftende at se, at de hidtidige arbejdsmarkedsreformer har bidraget til jobskabelse og mindre arbejdsløshed. Det er vigtigt, at regeringerne fortsætter i denne retning, og at de ikke omgør tidligere reformer, nu hvor de lige er begyndt at bære frugt. Styrelsesrådet gentager endvidere sin fulde støtte til alle 4
bestræbelser, der øger fleksibiliteten på markederne og fremmer konkurrencen. Dette gælder også landbrugsmarkederne. Set på baggrund af den markante stigning i de internationale råvarepriser på fødevarer ville yderligere liberalisering og reformer af landbrugsmarkederne i EU være med til at forbedre effektiviteten og gavne EUs forbrugere i form af lavere priser. Denne udgave af s indeholder to artikler. I den første analyseres den løbende konsolidering på børsområdet i Europa og dennes mulige implikationer for pengepolitikken. I den anden præsenteres hovedelementerne og de vigtigste begreber i forbindelse med statistikken over integrerede kvartalsvise konti for euroområdet med særligt fokus på s mulige anvendelse af statistikken. 5