Markedskommentar Temaer på de finansielle markeder i 4. kvartal I årets sidste kvartal forstærkedes den tendens til normalisering af de finansielle markeder, som vi har set igennem det meste af 2013. Med små skridt nærmer vi os et marked, hvor det ikke længere er forventninger til likviditet, der bestemmer, om aktier og obligationer skal stige eller falde men et marked, hvor fokus i højere grad er på virksomhedsspecifikke og makroøkonomiske nøgletal. Et marked, som vi mener, vil kunne understøtte yderligere stigninger i aktier. Dette er et sundhedstegn. Man siger, at ventetiden op til juleaften føles lang for børnene. Årets sidste kvartal var på sin vis lige så lang for alverdens investorer, idet de afventede årets sidste rentemøde i den amerikanske centralbank (Fed). I 2013 var fokus således hovedsageligt på, hvorvidt og hvor meget Fed ville reducere deres nuværende opkøbsprogram af stats- og realkreditobligationer den 3. runde af den såkaldte kvantitative pengepolitiske lettelse eller QE3. Fed overraskede markedet ved at reducere programmet med USD 10 mia. pr. måned til at begynde med fra nuværende USD 85 mia. til USD 75 mia. Effekten heraf var dog stik modsat den, vi så i juni og august 2013, og aktier steg således markant på udmeldingen. Dette anser vi som et tegn på, at fokus nu vil rette sig mod mere håndgribelige emner som eksempelvis makroøkonomiske nøgletal og virksomhedernes indtjening. De makroøkonomiske nøgletal styrkedes markant over 4. kvartal i form af meget stærke globale tillidsindeks fra industrien, stærke arbejdsmarkedsrapporter for USA og generelt gode BNP-tal. Samlet tegner der sig et billede af en global økonomi, der endelig ser bedre ud, og som forhåbentligt er stærk nok til at kunne holde momentum uden at være afhængig af kunstigt åndedræt i form af en månedlig likviditetstilførsel, som det har været situationen i 2013. De positive tendenser kommer oftest først fra USA, men det er værd at bemærke, at der i kvartalet også var positive makroøkonomiske tendenser og finansmarkeder i både Emerging Market-landene og Europa. Emerging Market-landene har ellers været en skuffelse set over hele året, bl.a. fordi kapitalen er søgt ud af denne region og tilbage i de udviklede markeder i USA og Europa. Afkast på forskellige aktivtyper i kvartalet Det sidste kvartal i 2013 var præcis så godt som året som helhed: De globale aktiemarkeder (udtrykt med MSCI World) steg i 4. kvartal med 6,1 pct. opgjort i danske kroner. For hele året er det globale aktiemarked steget med imponerende 21,2 pct. Danske aktier var igen blandt de af verdens aktiemarkeder, der gav det højeste afkast. Det brede danske aktieindeks OMXC Copenhagen All Share Capped GI gav således i kvartalet et afkast på hele 9,3 pct., hvilket bragte årets samlede afkast op på 30,7 pct.! Ikke overraskende har de fleste traditionelle obligationsmarkeder haft det svært i en periode med gryende vækst og stærke aktiemarkeder. Renten er svagt stigende, og det betyder, at f.eks. danske, tyske og amerikanske statsobligationer alle har givet marginalt negative afkast i 4. kvartal. Danske statsobligationer tabte således 0,11 pct. (EFFAS DKK All). Det danske marked for realkreditobligationer leverede et positivt afkast på 0,7 pct. i kvartalet, hvilket var det samme som afkastet for hele året. Erhvervsobligationer har derimod klaret sig fint i 4. kvartal naturligvis fordi risikoappetitten vendte tilbage hos investorerne. Obligationerne med lavest kreditvurdering (ML Global High Yield) gav i kvartalet et afkast på 3,2 pct., mens statsobligationer fra Emerging Market-landene gav et positivt afkast i kvartalet på 1,5 pct. (JP Morgan EMBI opgjort i USD). For hele året har sidstnævnte type af obligationer dog leveret et skuffende negativt afkast på -5,3 pct. Det var der ikke mange investorer, der havde forventet ved indgangen til året. Danmark Den danske økonomi fortsatte i årets sidste kvartal de gode takter fra 3. kvartal, hvor de reviderede tal for realvæksten viser, at økonomien voksede med 0,5 pct. i forhold til samme periode 2012. Der er endnu ikke offentliggjort væksttal for 4. kvartal, men Nationalbanken skønner, at den samlede økonomiske aktivitet set over hele 2013 vil være vokset med 0,4 pct. i forhold til 2012. For 2014 vil væksten ifølge Nationalbanken stige til 1,5 pct. og til 1,6 pct. i 2015.
Markedskommentar Mod slutningen af året var det fortsat det offentlige forbrug og eksporten, der trak økonomien. Men allerede fra starten af 2014 forventes det private forbrug at være stigende igen. Dermed overtager det private forbrug pladsen som vækstmotor fra det offentlige forbrug, hvor vækstraten ventes at være mere afdæmpet i 2014 end i 2013. Inflationen, som i 2012 bevægede sig i niveauet 2,5-3,0 pct., er i 2013 faldet tilbage som følge af faldende globale råvarepriser, og mod slutningen af året var inflationen helt nede på 0,5-0,8 pct. Dette lave inflationsniveau skal tages i betragtning når man som investor kan opnå 2 pct. i afkast på en kort obligationsinvestering. Den danske krone har igen i 4. kvartal ligget stabilt overfor euro en, og Nationalbanken har ikke haft behov for at intervenere i valutamarkedet. Der har senest været interveneret i januar 2013. Valutareserven udgjorde ved udgangen af året DKK 485,9 mia. mod DKK 491,2 mia. ved indgangen til 4. kvartal. Den svagt faldende valutareserve skyldes afdrag på statens gæld i udenlandsk valuta. Udsigterne for de finansielle markeder for 1. kvartal 2014 Det dominerende pengepolitiske tema i 1. kvartal af 2014 bliver sandsynligvis, hvorledes Den Europæiske Centralbank (ECB) vil adressere de europæiske problemer i form af lav økonomisk vækst, høj arbejdsløshed, lav inflation og negativ udlånsvækst. Det er iøjefaldende, at netop ECB har været så tilbageholdende med at introducere pengepolitiske lempelser i forhold til den amerikanske centralbank, Bank of England og Bank of Japan, givet at de europæiske problemer synes større end de amerikanske. af dette vil formentligt være vigtigere end den realøkonomiske betydning. Men selvom der forsat er behov for yderligere lempelser af pengepolitikken i Europa, er det værd at bemærke, at mange vækstindikatorer er begyndt at pege i den rigtige retning for regionen: Arbejdsløsheden i Spanien er langsomt begyndt at falde igen, men dog fra meget høje niveauer på over 25 pct. Indkøbschefernes tillidsindeks (PMI) er generelt steget over de seneste par måneder, og industriproduktion synes at have fladet ud. Alt dette indikerer, at Europa langsomt er på vej ud af krisen, hvilket vil understøtte at risikopræmien, der forsat ligger på europæiske aktier, langsomt forsvinder. Ved indgangen til 2014 fastholder vi derfor et positivt syn på aktier og virksomhedsobligationer. Dette som følge af en forventning om yderligere multipel ekspansion, forsat bedring i den europæiske vækst og det stærke momentum i den amerikanske økonomi. Kvartalet vil sandsynligvis i højere grad blive domineret af de makroøkonomiske vækstindikatorer, end hvad vi har set op gennem 2013. Dette forstået således, at for at se yderligere stigninger i aktier er der behov for yderligere, klare signaler om, at den globale vækst for alvor er ved at have bidt sig fast. Et signal vi forventer, vil materialisere sig. Vi venter, at ECB i løbet af 2014 vil blive tvunget til at adressere de ovenstående problemer ved at introducere et program, der tilsigter at sænke låneomkostningerne for små til mellemstore europæiske virksomheder. Et program, der over de seneste par rentemøder også er blevet nævnt mere eller mindre direkte af ECB s præsident Mario Draghi. Såfremt ECB annoncerer starten på et opkøbsprogram af stats- og realkreditobligationer i Europa, forventer vi, at dette vil være en yderligere faktor, der understøtter stigninger i europæiske aktier. Selve signaleffekten
Pulje 1 - Danske Obligationer Renterne faldt generelt i oktober og november, mens december måned bød på relativt kraftige rentestigninger. Samlet for 4. kvartal var der tale om små rentestigninger i Danmark og Tyskland, mens USA oplevede lidt kraftigere rentestigning målt ved de 10-årige statsobligationsrenter. Betragtes de korte 2-årige renter faldt den danske rente relativt kraftigt, mens den tilsvarende tyske steg svagt. Spændet mellem Danmark og Tyskland indsnævrede således i kvartalet. Usikkerhed om centralbankernes fremtidige politik var afgørende for afkastudviklingen i kvartalet. Således var det specielt forventningen til den amerikanske centralbank, Fed, der påvirkede både obligations- og aktiemarkedet. I december meldte Fed ud, at neddroslingen (tapering) af den lempelige pengepolitik påbegyndes i 2014, men samtidigt understregede man, at den korte rente fastholdes på nul mindst frem til 2015. Herudover blev det annonceret, at neddroslingen kan reverseres, hvis de økonomiske nøgletal ændres i negativ retning. Renteniveauet for 10-årige statsobligationer er stadig klart højere i USA end i Tyskland og Danmark. Den amerikanske 10-årige rente endte kvartalet i 3,03%, hvilket skal sammenholdes med en 10-årig tysk rente på 1,93%. I Danmark er renten ultimo kvartalet 1,98% altså lidt højere end i Tyskland. Rentespændet mellem de danske og tyske renter faldt i kvartalet fra +17 bp. til +5 bp. målt ved de 10-årige statsobligationer. På trods af de stigende renter over kvartalet, har Pulje 1 Danske Obligationer leveret et positivt afkast. For 4. kvartal lyder afkastet på 0,48% (før pensionsafkastskat) og et afkast på -2,05% (før pensionsafkastskat) år til dato. Danske obligationer -2,05% 4,67% 5,64% 5,16% 2013 Danske obligationer 0,49% 0,48% 0,40% -2,04% -2,05% -1,74% Danske obligationer 5,9% 5,0% 8,4% 7,1% 10,6% 9,1% 5,8% 4,9% 5 største investeringer 3% Realkredit Danmark SDRO 2044 22,1 4,5% Danske Stat 2039 12,2 2% Realkredit Danmark SDRO 2018 12,1 7% Danske Stat 2024 11,5 4% Realkredit Danmark SDRO 2016 10,1 Obligationsbeholdning pr. 31.12 fordelt på restløbetid 1.000 kr. Udtrukne obligationer 60 Restløbetid: 0-2 år 0 Restløbetid: 2-5 år 3.860 Restløbetid: 5-10 år 1.954 Restløbetid: > 10 år 8.504 Obligationsbeholdning i alt 14.319 Varighed på obligations- og kontantbeholdningerne Kontant- og obligationsbeholdning, kursværdi, mio. kr. Officiel varighed Ændring i porteføljeværdi ved en renteændring på 1 pct. point* Mio. kr. Danske obligationer 14,9 6,87 1,02 6,87 *Ændringen vedrører alene kontant- og obligationsbeholdningen og beregnes ud fra optionsjusteret varighed. Obligationer 16.538 552-336 - Kontant 901 - - - I alt 17.439 552-336 - -3-332
Pulje 2 - Danske Aktier Det danske aktiemarked har udviklet sig ekstremt positivt i 4. kvartal med en markant stigning, som dels var hjulpet af positive nøgletal fra både Europa og USA og dels udtalelser fra den amerikanske centralbank om fortsat opbakning til obligationskøb i markedet. Den relative performance blev specielt hjulpet af overvægten i Pandora, Per Aarsleff og Coloplast samt undervægten i Københavns Lufthavne og Genmab. Porteføljen fik derimod negative relative bidrag fra overvægten i Topdanmark, FLSmidth og Ringkjøbing Landbobank samt undervægten i Vestas og A.P. Møller Mærsk. Pulje 2 Danske Aktier gav i 4. kvartal et afkast på 11,96 pct. (før pensionsafkastskat). For året gav Pulje 2 Danske Aktier et afkast på 33,91 pct. (før pensionsafkastskat). 2013 Danske aktier 12,04% 11,96% 10,13% 34,25% 33,91% 28,72% Danske aktier 52,6% 44,7% 35,8% 30,5% -15,2% -12,9% 30,4% 25,8% Danske aktier 33,91% 14,01% 25,16% 9,19% 5 største investeringer Novo Nordisk 9,8 Danske Bank 9,2 Coloplast A/S 9,2 A P Møller-Mærsk 8,0 DSV A/S 6,7 Aktier 42.822 719 11.461 - Kontant -15-4 - -10 I alt 42.807 715 11.461-10 -136 12.030 Aktier Industri, energi, m.v.* Forbrudsvarer, basisvarer Medicinal Finans IT og telekom I alt Danmark 15.313 7.510 11.177 10.713 53 44.767 I alt 15.313 7.510 11.177 10.713 53 44.767 *Gruppen inkl. også materialer og forsyning.
Pulje 3 - Danske Indeksobligationer Årets sidste kvartal var på sin vis en lang proces, der byggede op til årets sidste rentemøde i den amerikanske centralbank (Fed). I 2013 var fokus således hovedsageligt på, hvorvidt og hvor meget Fed ville reducere deres nuværende opkøbsprogram af stats- og realkreditobligationer. Mod vores forventning endte de med at reducere programmet med USD 10 mia. Effekten heraf var dog stik modsat den, vi så i juni og august 2013, og aktier steg således markant på udmeldingen. Vi anser det også som et positivt, spædt tegn på, at fokus nu kan komme på andre og mere håndgribelige emner som eksempelvis makroøkonomiske nøgletal. Netop sidstnævnte styrkedes markant over 4. kvartal i form af meget stærke globale PMIs, stærke arbejdsmarkedsrapporter for USA og generelt gode BNP-tal. Samlet tegner der sig for os et billede af en global økonomi, der endelig ser bedre ud, og som forhåbentligt er stærk nok til at kunne holde momentum uden at påkræve en månedlig likviditetstilførsel, som det har været situationen i 2013. Målt over kvartalet leverede aktier et afkast på godt 8% målt ved MSCI World i lokal valuta. Obligationer gav svagt positive afkast i kvartalet, målt ved Nykredits Realkredit indeks på 0,73%. Puljen har været allokeret med en overvægt til aktier og en undervægt til obligationer. Aktierne har været allokeret med overvægt til Emerging Markets mens danske aktier har været undervægtet. I absolutter termer gav Pulje 4 Mixpulje Middel et afkast i 4. kvartal på -0,35% (før pensionsafkastskat). År til dato leverede Pulje 4 Mixpulje Middel et afkast på -4,16% (før pensionsafkastskat). 2013 Indeksobligationer -0,35% -0,35% -0,30% -4,16% -4,16% -3,53% Indeksobligationer 8,4% 7,1% 5,5% 4,7% 11,7% 9,9% 6,5% 5,5% Danske obligationer -4,16% 4,47% 5,44% 3,99% Puljens investeringer 2,5% Nykredit 2050 66,8 2,5% Nykredit 2047 10,6 2,5% Nykredit 2026 10,4 2,5% Nykredit 2026 5,2 Puljeinformation ultimo 2012: Obligationsbeholdning pr. 31.12 fordelt på restløbetid 1.000 kr. Udtrukne obligationer 313 Restløbetid: 0-2 år 0 Restløbetid: 2-5 år 0 Restløbetid: 5-10 år 0 Restløbetid: > 10 år 3.890 Obligationsbeholdning i alt 4.203 Varighed på obligations- og kontantbeholdningerne Kontant- og obligationsbeholdning, kursværdi, mio. kr. Officiel varighed Ændring i porteføljeværdi ved en renteændring på 1 pct. point* Mio. kr. Indeksobligationer 4,4 8,57 0,4 8,57 *Ændringen vedrører alene kontant- og obligationsbeholdningen og beregnes ud fra optionsjusteret varighed. Obligationer 5.072 211-474 -5 Kontant 805 - - - I alt 5.877 211-474 -5 - -257
Pulje 4 - Mixpulje Årets sidste kvartal var på sin vis en lang proces, der byggede op til årets sidste rentemøde i den amerikanske centralbank (Fed). I 2013 var fokus således hovedsageligt på, hvorvidt og hvor meget Fed ville reducere deres nuværende opkøbsprogram af stats- og realkreditobligationer. Mod vores forventning endte de med at reducere programmet med USD 10 mia. Effekten heraf var dog stik modsat den, vi så i juni og august 2013, og aktier steg således markant på udmeldingen. Vi anser det også som et positivt, spædt tegn på, at fokus nu kan komme på andre og mere håndgribelige emner som eksempelvis makroøkonomiske nøgletal. Netop sidstnævnte styrkedes markant over 4. kvartal i form af meget stærke globale PMIs, stærke arbejdsmarkedsrapporter for USA og generelt gode BNP-tal. Samlet tegner der sig for os et billede af en global økonomi, der endelig ser bedre ud, og som forhåbentligt er stærk nok til at kunne holde momentum uden at påkræve en månedlig likviditetstilførsel, som det har været situationen i 2013. Målt over kvartalet leverede aktier et afkast på godt 8% målt ved MSCI World i lokal valuta. Obligationer gav svagt positive afkast i kvartalet, målt ved Nykredits Realkredit indeks på 0,73%. Puljen har været allokeret med en overvægt til aktier og en undervægt til obligationer. Aktierne har været allokeret med overvægt til Emerging Markets mens danske aktier har været undervægtet. I absolutter termer gav Pulje 4 - Mixpulje et afkast i fjerde kvartal på 4,41 pct. (før pensionsafkastskat). År til dato leverede Pulje 4 - Mixpulje et afkast på 12,33 pct. (før pensionsafkastskat). 2013 Mixpulje 4,43% 4,41% 3,74% 12,29% 12,23% 10,36% Mixpulje 17,8% 15,1% 15,6% 13,2% 0,43% 0,37% 10,8% 9,1% Mixpulje 12,13% 7,69% 11,19% 4,39% 5 største investeringer SEBinvest Nordamerika Indeks 17,9 SEBinvest Europa Small Cap 16,9 SEBinvest Danske Aktier 12,9 SEBinvest US High Yield Bonds (Columbia) 8,9 3% Realkredit Danmark SDRO 2044 7,3 Obligationsbeholdning pr. 31.12 fordelt på restløbetid 1.000 kr. Udtrukne obligationer 191 Restløbetid: 0-2 år 4.011 Restløbetid: 2-5 år 11.486 Restløbetid: 5-10 år 0 Restløbetid: > 10 år 30.750 Obligationsbeholdning i alt 46.468 Varighed på obligations- og kontantbeholdningerne Kontant- og obligationsbeholdning, kursværdi, mio. kr. Officiel varighed Ændring i porteføljeværdi ved en renteændring på 1 pct. point* Mio. kr. Mixpulje 48,0 6,81 3,3 6,81 *Ændringen vedrører alene kontant- og obligationsbeholdningen og beregnes ud fra optionsjusteret varighed. Obligationer 50.216 1.629-2.571 - Aktier 118.359 3.501 17.009 - Kontant 2.799 0-40 I alt 171.374 5.130 14.438 40-66 19.542
Pulje 5 - Internationale Aktier Årets sidste kvartal var på sin vis en lang proces, der byggede op til årets sidste rentemøde i den amerikanske centralbank (Fed). I 2013 var fokus således hovedsageligt på, hvorvidt og hvor meget Fed ville reducere deres nuværende opkøbsprogram af stats- og realkreditobligationer. Mod vores forventning endte de med at reducere programmet med USD 10 mia. Effekten heraf var dog stik modsat den, vi så i juni og august 2013, og aktier steg således markant på udmeldingen. Vi anser det også som et positivt, spædt tegn på, at fokus nu kan komme på andre og mere håndgribelige emner som eksempelvis makroøkonomiske nøgletal. Netop sidstnævnte styrkedes markant over 4. kvartal i form af meget stærke globale PMIs, stærke arbejdsmarkedsrapporter for USA og generelt gode BNP-tal. Samlet tegner der sig for os et billede af en global økonomi, der endelig ser bedre ud, og som forhåbentligt er stærk nok til at kunne holde momentum uden at påkræve en månedlig likviditetstilførsel, som det har været situationen i 2013. Målt over kvartalet leverede aktier et afkast på godt 8% målt ved MSCI World i lokal valuta. Aktierne er allokeret med overvægt til Emerging Markets og en undervægt til europæiske samt amerikanske aktier. Pulje 5 Internationale Aktier gav i fjerde kvartal af 2013 et afkast på 7,63 pct. (før pensionsafkastskat). I 2013 gav Pulje 5 Internationale Aktier et afkast på 25,28 pct. (før pensionsafkastskat). 2013 Internationale aktier 7,63% 7,63% 6,47% 25,28% 25,28% 21,41% Internationale aktier 17,1% 14,6% 18,9% 16,1% -3,5% -2,9% 11,6% 9,7% Internationale aktier 25,28% 10,46% 13,42% 1,03% Puljens investeringer SEBinvest Nordamerika Indeks 59,0 SEBinvest Europa Small Cap 21,4 SEBinvest Japan Hybrid (DIAM) 12,3 SEBinvest Europa Højt Udbytte 5,7 Aktier 14.389 93 3.056 - Kontant 114 0 - - I alt 14.503 93 3.056 - -3 3.146
Pulje 7 - Korte Obligationer Renterne faldt generelt i oktober og november, mens december måned bød på relativt kraftige rentestigninger. Samlet for 4. kvartal var der tale om små rentestigninger i Danmark og Tyskland, mens USA oplevede lidt kraftigere rentestigning målt ved de 10-årige statsobligationsrenter. Betragtes de korte 2-årige renter faldt den danske rente relativt kraftigt, mens den tilsvarende tyske steg svagt. Spændet mellem Danmark og Tyskland indsnævrede således i kvartalet. Usikkerhed om centralbankernes fremtidige politik var afgørende for afkastudviklingen i kvartalet. Således var det specielt forventningen til den amerikanske centralbank, Fed, der påvirkede både obligations- og aktiemarkedet. I december meldte Fed ud, at neddroslingen (tapering) af den lempelige pengepolitik påbegyndes i 2014, men samtidigt understregede man, at den korte rente fastholdes på nul mindst frem til 2015. Herudover blev det annonceret, at neddroslingen kan reverseres, hvis de økonomiske nøgletal ændres i negativ retning. Renteniveauet for 10-årige statsobligationer er stadig klart højere i USA end i Tyskland og Danmark. Den amerikanske 10-årige rente endte kvartalet i 3,03%, hvilket skal sammenholdes med en 10-årig tysk rente på 1,93%. I Danmark er renten ultimo kvartalet 1,98% altså lidt højere end i Tyskland. Rentespændet mellem de danske og tyske renter faldt i kvartalet fra +17 bp. til +5 bp. målt ved de 10-årige statsobligationer. På trods af de stigende renter over kvartalet har Pulje 7 - Korte Obligationer leveret et positivt afkast. For 4. kvartal lyder afkastet på 0,50 pct. (før pensionsafkastskat) og et afkast på 0,40 pct. (før pensionsafkastskat) for 2013. 2013 Korte obligationer 0,51% 0,50% 0,42% 0,47% 0,40% 0,34% Korte obligationer 5,1% 4,4% 4,2% 3,5% 4,0% 3,4% 2,7% 2,3% Korte obligationer 0,40% 2,37% 3,26% 3,52% 5 største investeringer 2% Realkredit Danmark SDRO 2015 29,1 4% Nordea SDRO 2016 13,9 Var. Realkredit Danmark 2015 10,0 2% Realkredit Danmark SDRO 2015 9,2 4% Nykredit SDO 2041 8,9 Obligationsbeholdning pr. 31.12 fordelt på restløbetid 1.000 kr. Udtrukne obligationer 30 Restløbetid: 0-2 år 6.443 Restløbetid: 2-5 år 0 Restløbetid: 5-10 år 0 Restløbetid: > 10 år 1.728 Obligationsbeholdning i alt 8.192 Varighed på obligations- og kontantbeholdningerne Kontant- og obligationsbeholdning, kursværdi, mio. kr. Officiel varighed Ændring i porteføljeværdi ved en renteændring på 1 pct. point* Mio. kr. Korte obligationer 8,4 1,90 0,2 1,90 *Ændringen vedrører alene kontant- og obligationsbeholdningen og beregnes ud fra optionsjusteret varighed. Obligationer 11.254 265-214 - Kontant 130 - - - I alt 11.385 265-214 - -9 41