BankInvest Udenlandske Obligationer

Transkript

1 4. kvartal 2015 BankInvest Udenlandske Obligationer Brev til investorerne Kære investor Udenlandske obligationer gav et afkast på -0,6 % i 4. kvartal og 0 % for hele året. Betragter man året som helhed var der tidspunkter, hvor afdelingen havde leveret et positivt afkast på næsten 2 % og ligeledes tidspunkter, hvor afkastet var knap 1,5 %. Det siger noget om volatiliteten på rentemarkederne i Den skyldtes bl.a., at der var usikkerhed om, hvornår den amerikanske centralbank ville sætte renten op. På den anden side af Atlanterhavet fortsatte ECB med at øge den monetære stimulus, og den tyske 10-årige rente sluttede stort set på samme niveau som da året startede, hvilket den 10-årige amerikanske rente ligeledes gjorde. Centralbankerne i 4. kvartal Endeligt kom det kvartal, hvor den amerikanske centralbank kunne sætte renten op, og dermed efter manges mening sende det signal, at den amerikanske økonomi er i bedring. Den øjeblikkelige reaktion var, at aktiemarkederne steg, og obligationsrenterne ligeledes steg en smule. Denne rentestigning er der mange der har ventet og håbet på længe. Der er mange der mener at dette vil tage presset af den valutakrig, der foregår i øjeblikket. Der er mange centralbanker, der har forsøgt at løse deres inflationsproblemer med en svagere valuta. Det er yderst vanskeligt at diskutere og analysere renteforhøjelsen i USA, idet der er mange der mener, at det er alt for sent, samtidigt med at der er mange der mener, at Janet Yellen sætter renten op samtidigt med, at inflationen i bedste fald er stagnerende, PMI-indeks for både servicesektoren og industrien er svagt faldende, og kapacitetsudnyttelsen er ligeledes aftagende. Når man betragter, hvor længe økonomiske cykler varer, er det historiske gennemsnit omtrent 5½ år. Opsvinget i USA begyndte i foråret Det betyder, at opsvinget allerede på nuværende tidspunkt har varet længere end gennemsnittet baseret på de historiske observationer. Ligeledes viser den økonomiske historie, at en vækstafmatning eller direkte recession kræver mellem bp i rentenedsættelser, for at imødegå vækstfaldet. Det betyder, at den amerikanske centralbank skal sætte renten op til dette niveau, og efter min mening kan den amerikanske økonomi ikke tåle så

2 store rentestigninger uden at det vil påvirke væksten og jobskabelsen. Den amerikanske økonomi får desværre ikke meget hjælp fra resten af verden, hvor hverken Asien eller Latinamerika viser prangende vækst. Det der måske kan vise sig at give en positiv vækstoverraskelse i første kvartal kan være El Nino. Dette naturfænomen påvirker vejret over store dele af kloden. Der er meget der tyder på, at El Nino vil bringe varmere vejr med sig, og det vil andet lige betyde, at aktivitetsniveauet vil være højere end sidste år, hvor en særdeles hård vinter gjorde det modsatte i både 1. kvartal i 2014 og Det taler for højere renter, i hvert fald på den korte bane jan.04 jan.05 jan.06 jan.07 US Generic Govt 10 Year Yield (LHS) Last 4.70 Federal Funds Target Rate - Up (RHS) Last 0.50 Figur 1. Den amerikanske rente og den amerikanske reporente fra Omvendt er der historiske fortilfælde der signalerer at vi skal passe på med at sætte lighedstegn mellem renteforhøjelser og rentestigninger generelt. Figur 1 viser udviklingen i den amerikanske centralbank rente og udviklingen i den 10-årige amerikanske rente i perioden Som det fremgår steg den 10-årige rente knap 30 bp over den 3-årige periode, hvor den amerikanske centralbank satte rente op fra 3,50 procent til over 5,50 procent. Det er netop det fænomen, som Alan Greenspan kaldte et conundrum. Vender vi blikket mod ECB, og deres seneste pengepolitiske møde, vil jeg ikke benægte, at jeg var en anelse skuffet over udfaldet af mødet. Præsidenten Mario Draghi og ECB s cheføkonom Peter Praets har været meget aggressive i deres kommunikation op til alle møder, hvor de har øget forventninger og efterfølgende overrasket positivt på selve mødet. Mødet i december var en del anerledes, hvor der var opbygget forventninger til, at ECB skulle Sænke deposit renten med 20 bp til 0,40 procent På mødet leverede ECB en rentenedsættelse på 10 bp, og forlængede opkøbsprogrammet med 6 mdr. samt geninvestering af kuponer og udløb. Dette beløber sig til i alt ca. 660 mia. hvilket er et ganske betragteligt beløb. Reaktionen i markedet efter pressemødet var, at den 10-årige tyske rente steg ganske betragteligt, euroen blev styrket og de europæiske aktiemarkeder faldt op til 4 % den dag. Disse store bevægelser har udover afkastmæssige konsekvenser ligeledes konsekvenser for hvor lempelig den førte pengepolitik rent faktisk er. Der er mange der beregner et såkaldt financial condition, hvor en række variable indgår herunder den handelsvægtede valutakurs, renteniveauer, spænd mellem forskellige aktiver og huspriser. De aggressive bevægelser betød således en implicit stramning af pengepolitikken, hvilket ikke er det som ECB ønsker. Dette kunne således aflæses direkte i inflationsforventningerne, jf. figur 2. Det virkede som om, at den dovish del af ECB blev overrasket på mødet, hvor formentligt den tyske ECB repræsentant Jens Weidmann havde en overraskelse i ærmet, der gjorde at stemningen ændrede sig. En række fremtrædende ECB medlemmer har efterfølgende været ude og forsikre om, at ECB vil gøre hvad der er nødvendigt, og understreget at de 660 mia. ikke er småpenge. Disse udtalelser betød, at både aktie- og obligationsmarkederne faldt til ro igen, men markederne var en anelse mere forsigtige. Det har i hvert fald fået mange strateger og økonomer til at forudsige, at der ikke kommer flere rentenedsættelser og at ECB ikke øger det månedlige opkøbsprogram y2y inflationswap forward EU Last 0.99 Øge størrelsen på det månedlige opkøb Forlænge løbetiden af programmet Figur 2. Den europæiske inflation om 2 år i 2 år som markeder forventer at der bliver realiseret 2

3 Slutteligt i dette kvartal var der parlamentsvalg i Spanien, hvor resultatet desværre blev en anelse mere mudret end man håbede på. Grundlæggende kan man konstatere at det er protestpartierne, der vinder frem, og de to gamle partier PP (konservative) og PSOE (socialisterne) for første gang i nyere tid ikke kan danne regering. Det mudrede billede vil dog på ingen måde skabe et nyt Grækenland, men der vil være noget usikkerhed. Det betød også at de 10-årige spanske obligationer tabte omtrent 7 bp i forhold til de italienske i dagene efter valget. Er der ikke dannet en regering inden for de næste 2 måneder skal der udskrives valg igen. Afdelingen har fortsat eksponering til Spanien, idet de fundamentale økonomiske forhold er ganske gode, og faktisk også bedre end de italienske, hvor blandt andet vækst forskellene mellem de to lande er ganske betragtelige. Brexit Selvom afdelingen ikke for nærværende investerer i engelske statsobligationer bliver jeg nødt til at komme en smule ind på den engelske økonomi og den forestående Brexit afstemning. Den nuværende regering har lovet, at der kommer en afstemning senest med udgangen af 2017, hvilket er om ganske lang tid. Den lange horisont skaber imidlertid en stor usikkerhed for både private og virksomheder, og dette kan allerede aflæses i økonomiske nøgletal herunder vækst. Den faldende vækst stammer blandt andet fra faldende investeringer og indenlandske virksomheder ikke investerer. Derfor er der meget der tyder på at England vil fremrykke afstemningen enten til sent i 2. kvartal eller 3. kvartal i år. Hvilket kvartal det bliver, afhænger først og fremmest af de forhandlinger som Premierminister David Cameron fører med EU om hvilke vilkår England kan deltage på efter en evt. exit. Ydermere til den store usikkerhed kommer, at Skotland muligvis vil lave en ny uafhængighedsafstemning. Alt i alt påvirker det væksten og formentligt derfor Bank of Englands lyst til at sætte renten op. De seneste 12 måneder har markedet ment, at der er omtrent 10 måneder til næste rentestigning. Det kommer formenligt ikke til at ændre sig med en forestående afstemning. OPEC og olien Dette kvartalsbrev vil gøre en undtagelse og skrive lidt omkring olie udviklingen som har taget en meget central plads i udviklingen på de finansielle markeder. OPEC ændrede for knapt et år siden deres tilgang til oliemarkedet, i deres forsøg på at genvinde magten som dem, der sætter prisen på oliemarkedet. Deres nye tilgang har betydet, at alle producenter nu gør hvad de vil for at fastholde markedsandele, hvorfor verdensmarkedet er oversvømmet, og prisen på olien er på niveau med de lave priser i Dette kraftige fald har naturligvis stor effekt på inflationsforventningerne, og dermed prisfastsættelsen af obligationer. Udover den store produktion er der andre årsager til olieprisfaldet som fokus på vedvarende energi, et forventeligt varmt 1. kvartal etc. Derudover er der yderligere usikkerhed i markedet blandt andet som følge af, at markederne er usikre på, hvor meget olie Iran vil producere. Der er meget der tyder på, at Iran og Saudi Arabien vil forsøge at skade hinanden mest muligt, og indtil vi ved med sikkerhed hvornår og hvor meget olie som Iran vil producere, da vil olien prisen være lav og måske endda faldende. Saudi Arabiens budget for 2016 tyder da i hvert fald på, at det kommer til tage lang tid, idet de strammer til og skal udstede obligationer for at finansiere deres forbrug. En anden ting som både OPEC og ECB er ganske gode til er at skabe volatilitet, hvilket ikke er godt for de finansielle markeder. Historisk har i hvert fald Federal Reserve gjort hvad de kunne for at holde volatiliteten nede, men dette er formentligt ligeledes slut nu, idet de balancerer på et knivsæg når de kommunikerer med markedet omkring antallet og hvornår rentestigningerne kommer. Forventninger Grundlæggende står vi ved indgangen til 2016 i en situation, hvor store dele af markedet forventer, at renter vil stige en anelse blandt andet som følge af, at ECB ikke vil lempe yderligere, at der kommer særdeles stort udbud i lange obligationer, at amerikanske virksomheder vil udsteder i EUR, hvilket alt sammen vil får renterne til at stige. Jeg mener, at ECB stadigvæk vil være på fokuseret på, at være på forkant og gøre alt i deres magt for at skabe tillid og troværdighed til deres førte politik. Lav vækst, lav inflation, stabile korte renter og dygtig krisehåndtering af ECB gør at jeg forventer fortsat lave renter i eurozonen. Forventninger opsummeret i punktform: 3

4 Fortsat lave renter i Eurozonen, hvor tyske 10 årige rente vil handle i et range mellem 0,2 % - 1,0 %. Fortsat rentespændindsnævring for de fleste statsobligationer i Eurozonen Federal Reserve vil fortsætte rentestigninger i 2016, og jeg forventer at den 10 årige amerikanske rente vil handle mellem 1,75 % 2,75 %. På grund af divergens i de pengepolitiske renter og de faktorer som brexit, olie etc. vil der ganske givet være en større volatilitet i 2016 end i 2015 Med venlig hilsen Michael Hauch Redaktionen afsluttet den 31. december

5 .Afkast og risiko Afkastudvikling = dec.12 jun.13 dec.13 jun.14 dec.14 jun.15 dec.15 Udenlandske Obligationer Afkast 3 mdr ÅTD 1 år 3 år* 5 år* Risikonøgletal (5 år, ex post) Portefølje -0.4% 0.1% 0.1% 1.2% 3.4% Standardafvigelse 3.4% Benchmark** -0.3% 0.6% 0.6% 1.9% 3.2% Tracking Error 1.3% * Afkast over 1 år er annualiserede Sharpe Ratio 0.88 ** Benchmark er 50% Barclays Euro Treasury 1-10 years index hedget til danske kroner og 50% Barclays US Treasury Intermediate index hedget til danske kroner. Før 30/06/2014 JP Morgan GBI Global Traded Hedget til DKK. Information Ratio 0.10 BI Asset Management Fondsmæglerselskab A/S ( BankInvest ) Sundkrogsgade København Ø Tlf.: info@bankinvest.dk Disclaimer Oplysningerne i dette materiale skal alene anses som generel information. Der er således ikke tale om investeringsrådgivning eller en opfordring til køb eller salg af investeringsbeviser eller andre værdipapirer, og BankInvest påtager sig intet ansvar for dispositioner eller undladelser, som oplysningerne måtte danne grundlag for. Dette materiale indeholder oplysninger om historiske afkast, der ikke kan anvendes som pålidelige indikatorer for fremtidige afkast. Kursværdien kan endvidere blive formindsket eller forøget blandt andet som følge af markedsforhold, herunder udsving i valutakurserne. BankInvest anbefaler, at man læser vedtægter, prospekt og Central Investorinformation (CI) mv. inden eventuel investering foretages. BankInvest påtager sig intet ansvar for nøjagtigheden af de angivne informationer, hvad enten de er leveret af BankInvest selv eller hentet fra en ekstern kilde, og BankInvest forbeholder sig ret til at foretage justering af informationerne. BankInvest er ikke ansvarlig for dispositioner eller undladelser foretaget på baggrund af informationerne. Modtageren opfordres om nødvendigt til at søge bekræftelse af specifikke data og informationer. Vedtægter, prospekt og Central Investorinformation (CI) mv. samt anden supplerende information findes på 5