Divergens driver dagsordenen Renterne har rejst sig lidt fra de rekordlave niveauer i sensommeren. Mest i USA og til dels i England, hvor bedre nøgletal har bekræftet, at der vil finde en normalisering af pengepolitikken sted i 2015. I Europa er de økonomiske nøgletal stadig svage, og den første eufori ovenpå de nye ECB lempelser på mødet den 3. september har lagt sig. Den lidt skuffende TLTRO auktion har igen trykket renterne ned omkring 1 % niveauet i Tyskland. Det er en divergent verden vi oplever. USA og England har solide nøgletal, og deres centralbanker på vej til at afvikle lempelserne. Euroland, Japan og udvalgte EMlande oplever svagere vækstsignaler, og ECB og Bank of Japan vil udvide deres lempelser. Divergensen ses også i de finansielle markeder med en stærk dollar over for Euro og Yen plus et stort rentespænd mellem Euroland og USA. De korte renter drives mere af indenlandske forhold, så derfor vil de korte renter være lave i Euroland og stigende i USA og UK. De længere renter drives mere af globale forhold, og derfor vil vi se en større samvariation mellem de fx de ige end renterne under 5 år på tværs af landegrænserne. Niveauet i Europa og Japan på de ige renter vil dog stadig være lavt, selvom også de renter burde blive trukket lidt op af bedre konjunkturudsigter og højere amerikanske renter Geopolitisk usikkerhed har i varierende grad været en faktor i sommerens rentefald med statsobligationerne som sikre havne. I Mellemøsten er der uro flere steder, og situationen i det østlige Ukraine veksler mellem relativ ro og nye spændinger. Vi venter, at de 10årige renter i USA og UK ligger på 3,2 om 12 mdr. I Danmark ser vi s renten i 1,6 % om 12 mdr. og % i Euroland. Moderate niveauer, men dog over markedsforventningerne. Dette er en investeringsanalyse Se vores vinderliste på statsobligationer her. Se vores vinderliste på realkreditobligationer her, Udgiver: Jyske Markets Renter Vestergade 8 16 DK 8600 Silkeborg Seniorstrateg Ib Fredslund Madsen +45 8989 71 73 ibmadsen @jyskebank.dk Læs flere renteanalyser på plus.jyskebank.dk Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side. Rentekurven i dag og vores forventning om 12 måneder DANMARK SWAP 0 5 10 15 20 25 30
Divergens driver dagsordenen. Sjældent har to centralbanker haft mere forskellig dagsorden. I USA er Fed på vej ud af lempelserne, men i ECB i Europa er på vej ind i lempelserne. Årsagen er naturligvis at USA (og England) har solide nøgletal mens Europa (og til dels Japan) oplever skuffelser i økonomien. Fed og ECB på vej i to forskellige retninger Divergensen ses også i de finansielle markeder med en stærk dollar overfor Euro og yen plus et stort rentespænd mellem Euroland og USA. De korte renter drives mere af indenlandske forhold, så derfor vil de korte renter være lave i Euroland og stigende i USA og UK. De længere renter drives mere af globale forhold og derfor vil vi se en større samvariation mellem de fx de ige end renterne under 5 år. Niveauet i Europa og Japan vil dog stadig være lavt selvom også de renter burde blive trukket lidt op af bedre konjunkturudsigter og højere amerikanske renter. Udsigt til beskedne rentestigninger. Mange faktorer har drevet renterne ned i 2014 trods den generelle forbedring i økonomien i USA og UK. Disse omfatter en voksende accept af, at terminalrenterne sandsynligvis vil ligge under førkrise niveau, aftagende inflationspres i den vestlige verden, og nedgangen i term premium (ekstra renten som markedet kræver for at holde en lang fordring i forhold til en række korte). På denne baggrund forventer vi kun beskedne rentestigninger i USA og UK fokuseret i midten af kurven, mens de første renteforhøjelser nærmer sig. Derimod er de lange renter i Europa faldet til japansklignende niveauer, og priser allerede et temmelig dystert billede for vækst og inflation ind i flere år. Desuden forventer mange investorer stadig yderligere lempelser fra ECB i form af statsobligationsopkøb. Vi forventer stadig ikke, at disse opkøb kommer, men anerkender at sandsynligheden er stigende. Samlet set forventer vi kun meget moderate rentestigninger den kommende tid i Europa. Når vi alligevel ser højere europæiske renter næste år, skyldes det: Sammenlignet med Japans erfaringer de sidste 15 år ser tyske renter dyre ud. Den gennemsnitlige ige rente og inflation i Japan de sidste 15 år er hhv. 1,3 % og 0,1 %. I Tyskland er renten pt. under 1 % og inflationen +0,4 %. Kommer der QE (Opkøb af statspapirer), vil renten stige, når det implementeres. Og falde op til implementereingen. Erfaringerne viser, at forventningens glæde er den største ved implementeringen af QE. Afsmitning på Europa fra udsigten til stigende renter i USA. De amerikanske renter, forventer vi kommer til at stige i forbindelse med en stærkere amerikanske økonomi og en amerikansk centralbank (Fed), der ventes at hæve renten i foråret 2015. Dvs. en Også divergens i økonomien: Overraskelser i USA og skuffelser i Eurozonen. Trods faldende s rente holder markedet fast i datoen for første Fed rentestigning 2
diametralt modsat kurs end ECB. Vores makroscenarie for Euroland ser stadig et moderat opsving med bedre vækst i 2015, 1,2 % fra 0,8 % i 2014, og mindre deflationsrisiko i 2015. Det scenario vil også tendere til at løfte renterne. USA erfaring: Renten falder op til QE implementering, og derefter tendens til stigning United States, Government Benchmarks, Bid, 10 Year, Yield, Close, USD QE1 QE2 QE3 Hvad taler for, at renterne falder/(eller stiger mindre) end vores hovedscenarie? Percent Hvis ECB lægger op til yderligere aggressive lempelser fx i form af QE. Markant forværring af makronøgletallene, som vil øge frygten for en lavvækstperiode i USA og forstærket tilbagegang i Europa. 08 09 10 11 12 13 14 Med den tætte kobling mellem arbejdsmarkedet og pengepolitikken, som USA s centralbank har lagt op til, vil svage ameri Kilde: Reuters EcoWin kanske jobrapporter være dæmpende for renten. I Kina vil det være vækst markant under 7 %, der kan øge nervøsiteten. Hvis frygten for deflation blusser yderligere op, vil det trække inflationsforventningerne ned og dermed vil renterne falde. I øjeblikket ser vi en bekymrende tendens i Europa, og ECB har reageret med lempelser. Mere frygt i markedet, f.eks. hvis EM uroen blusser kraftigt op. Eller hvis geopolitiske kriser i Ukraine/Rusland og Irak eskalerer. Eller hvis den europæiske gældskrise (mod forventning) igen blusser op. Det vil få investorerne til at flygte fra aktiemarkedet til statsobligationer og vil sende renterne ned. En mere generel korrektion i aktiemarkedet efter flere år med pæne stigninger vil også kunne trække renterne ned. Hvad taler for, at renterne stiger hurtigere end vores hovedscenarie? Kraftigere stramningssignaler fra centralbankerne fx som følge af stærkere end forventet vækst eller mindre sandsynlighed for svag vækst i centralbankernes optik. Nye kraftige aktiekursstigninger og vedvarende øget risikoappetit vil starte en trafik ud af statsobligationer og ind i andre aktivklasser. Det vil få renterne til at stige kraftigere. Kina får mere styr sine problemer i boligmarkedet og den finansielle sektor, og væksten tiltager. Højere end forventet inflation, for eksempel som følge af stigende råvarepriser eller lønstigninger i USA. Skulle der blive enighed i Euroland om at lempe finanspolitikken for at stimulere økonomien. 3
4 01.10.2014
Dagens rentekurver og forventninger Tilbageblik og forventninger USA USA 5,0 2 år Repo 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Euroland stat 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Euroland statsrenter 5,00 0 0 0 2 år 0 Repo (0) Danmark stat 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Danmark statsrenter 5,00 0 0 0 0 2 år Repo (0) 5
Danmark swap Danmark swaprenter 5,0 2 år 0 5 10 15 20 25 30 Euroland swap Euroland swaprenter 5,00 0 0 0 0 0 5 10 15 20 25 30 (0) 2 år 6
Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dette gælder dog ikke belåning. Jyske Bank kan tillige have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til de papirer, der analyseres. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Datoen for analysens første offentliggørelse Se forsiden. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere modeller der er baseret på traditionelle økonometriske metoder samt finansielle metoder. Datagrundlaget er udelukkende offentligt tilgængelige data. Risiko Investering kan være behæftet med risiko, hvorfor vurderinger og evt. anbefalinger i denne analyse kan være forbundet med risiko. Se selve analysen for vurdering af evt. risici. Anbefalinger De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger, da afkast efter omkostninger, vil være individuelt afhængig af kunde, opbevarings, volumen, markeds, valuta og produktspecifikke vilkår. 7