Topplacering til dansk økonomi

Topplacering til dansk økonomi 13. september 2004 Nykredit Markets offentliggør i dag analysen Topplacering til dansk økonomi. Analysen præsenterer Nykredits nye prognose for dansk økonomi samt en benchmarkanalyse af dansk økonomi i forhold til udvalgte lande. Hovedkonklusionerne er: DANSK ØKONOMI HAR LAGT AFMATNINGEN BAG SIG Alt tyder på, at dansk økonomi har lagt afmatningen bag sig. Privatforbruget skal dog yderligere op i gear og blive bredere funderet, hvis opsvinget skal holde momentum. Arbejdsmarkedet står over for en vending, og vi ser potentiale for beskæftigelsesfremgang primært i byggeriet og servicesektoren. TOPPLACERING TIL DANSK ØKONOMI Dansk økonomi er på mange punkter i særklasse i en international sammenligning. Strukturforbedringerne har i Danmark været større end i store europæiske lande som Tyskland og Frankrig, jf. Figur 1. Den danske produktivitet halter dog bag de førende lande. Det samme gør industriens forsknings- og udviklingsindsats, jf. Figur 2. Den økonomiske politik bør derfor fokusere på at udvide økonomiens vækstpotentiale. Figur 1: Strukturforbedring Figur 2: Produktivitet samt forskning og udvikling 7 5 3 1-1 -3 UK SWE DK ESP NED US FRA ITL GER JAP Produktivitetsvækst 2.5 2 1.5 1 0.5 0-0.5 Danmark 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 Forskning og udvikling Strukturforbedringen viser, hvor meget de enkelte lande inden for de seneste ti år er blevet i stand til at kunne reducere ledigheden, uden at der skabes øget inflation. Udviklingen i produktiviteten er bestemt af en række faktorer, herunder forskning og udvikling. For Danmarks vedkommende synes der at være plads til forbedring. For yderligere information Seniorøkonom Lars Nørkjær Nielsen Tlf. 33 42 11 29, lnn@nykredit.dk Cheføkonom John Madsen Tlf. 33 42 11 33, joma@nykredit.dk

Topplacering til dansk økonomi 13. september 2004

INDHOLD Resume 3 Dansk økonomi har lagt afmatningen bag sig 4 Det globale opsving kan anes 4 Olieprisen truer ikke opsvunget 5 Forbruget skal op i gear 5 Stigende kapacitetsudnyttelse i industrien 5 Byggeri og service vil trække beskæftigelsen op 6 Topplacering til dansk økonomi 6

Resume 13. september 2004 Topplacering til dansk økonomi Dansk økonomi har lagt afmatningen bag sig Dansk økonomi har lagt afmatningen bag sig. Spørgsmålet er kun, hvor kraftigt og langvarigt opsvinget bliver. Olieprisstigningerne vil trække væksten en smule ned, men vil ikke kunne true opsvinget. Privatforbruget skal op i gear Privatforbruget har sammen med investeringerne været drivkraften bag fremgangen i dansk økonomi. Skal det danske opsving holde momentum, er det imidlertid vigtigt, at privatforbruget kommer yderligere op i gear og bliver bredere funderet. Byggeri og service vil trække beskæftigelsen op Arbejdsmarkedet står over for en vending, og vi ser potentiale for beskæftigelsesfremgang primært i byggeriet og servicesektoren. Ledigheden er faldet med 12.000 personer siden december. Faldet er dog ikke udtryk for en reel forbedring. Øget aktivering har været en væsentlig del af forklaringen. Ledigheden kommer ikke under 160.000 i 2005 Regeringen har i deres seneste prognose fastholdt, at ledigheden vil falde til 155.000 i 2005. Denne vurdering er imidlertid for optimistisk set i lyset af den fortsatte usikkerhed om den internationale økonomisk udvikling herunder olieprisen, samt at udviklingen i det private forbrug ikke har været så stærkt og bredt funderet som hidtil antaget. Dansk økonomi står til topplacering Dansk økonomi er grundlæggende i god form og står til en pæn karakter i en international benchmarking. Det gælder både konjunkturelt og strukturelt. Der er fortsat en række strukturelle udfordringer, men problemerne er ikke uoverstigelige set i en international sammenligning.

Topplacering til dansk økonomi Danmark har lagt afmatningen bag sig Oliepriserne truer ikke opsvinget Privatforbruget skal op i gear Servicesektoren vil trække beskæftigelsesvæksten Dansk økonomi står generelt til en flot karakter Behov for øget fokus på produktivitetsvæksten DANSK ØKONOMI HAR LAGT AFMATNINGEN BAG SIG Dansk økonomi har lagt afmatningen bag sig. Spørgsmålet er, hvor kraftigt og langvarigt opsvinget bliver. Første halvår 2004 viser en vækst på 2% i forhold til første halvår 2003. Drivkraften har som ventet været det private forbrug, men også investeringerne har bidraget positivt, jf. Figur 1. Væksten i eksporten har været kraftigere end forventet, men eksportfremgangen har været ledsaget af en stærk stigning i importen. Samhandlen med udlandet har dermed samlet set bidraget negativt til væksten. Figur 1: BNP-vækst samt kilder til vækst 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% BNP-vækst (år/år) Privatforbrug Investeringer Nettoeksport 00 01 02 03 04 Forbruget bidrager pænt til væksten, mens samhandlen med udlandet trækker ned trods pæn fremgang i eksporten. DET GLOBALE OPSVING KAN ANES Tabel 1: Hovedtal for dansk økonomi 2002-2005 2002 2003 2004 2005 BNP 1,0% 0,5% 2,2% 2,3% Privatforbrug 0,6% 0,8% 3,3% 3,0% Offentligt forbrug 2,1% 1,0% 0,4% 0,5% Faste bruttoinvest. 4,5% 0,1% 2,5% 3,5% Eksport 4,8% 0,0% 4,6% 5,1% Import 7,3% -0,6% 5,8% 5,9% Inflation 2,4% 2,1% 1,4% 1,8% Arbejdsløshed 5,2% 6,2% 6,3% 5,8% Betalingsbalance 2,0% 2,8% 3,1% 3,1% Budgetsaldo 1,6% 1,2% 1,2% 1,8% Forsyningsbalancens hovedposter er anført i reale årsstigningstakter, arbejdsløsheden er udtrykt i % af arbejdsstyrken, inflationen er målt ved forbrugerpriserne (CPI), betalingsbalancen er i % af BNP, og budgetsaldoen er opgjort for den samlede offentlige sektor i % af BNP. Vi forventer en samlet BNP-vækst på 2,2% i 2004 og 2,3% i 2005. Vi forventer faldende ledighed, men ledigheden vil næppe komme under 160.000 personer for 2005 som gennemsnit. Udviklingen i olieprisen vil trække en smule ned på den økonomiske aktivitet, men kan ikke true opsvinget. Olieprisen er fortsat en risikofaktor, selvom truslen er rykket noget i baggrunden den seneste tid. JOBSKABELSEN THE MISSING LINK Konturerne af det globale opsving kan klart anes, men det er et fællestræk bag opsvinget, at vi endnu har et overbevisende gennembrud i jobskabelsen til gode, jf. Figur 2. I USA er jobefterslæbet betydeligt, og en gennemsnitlig jobskabelse hen over sommeren på 104.000 om måneden er ingen garanti for et bæredygtigt opsving. Jobskabelsen skal væsentligt op i tempo, og kravet er en beskæftigelsesfremgang på godt 150.000 om måneden året ud. Figur 2: Jobskabelsen the missing link Beskæftigelse, å/å 4% USA 3% 2% 1% 0% -1% Japan -2% 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Centralbankerne er stærke i troen på opsvinget, men arbejdsmarkedet halter fortsat alvorligt bagefter. G3 Euroland Væksten i privatforbruget har dog været en smule mere afdæmpet, end vi havde ventet. Skal privatforbruget bidrage til at trække den samlede BNP-vækst op over 2% i år, kræver det, at væksten i privatforbruget tager til i styrke i årets sidste halvdel. Det kræver også, at fremgangen i privatforbruget ikke i samme grad domineres af bilkøb, som det har været tilfældet i 1. halvår. I Euroland er jobskabelsen stort set ikke eksisterende. Væksten er fortsat utilstrækkelig til at generere et gennembrud i jobmarkedet, men der er dog små lyspunkter i horisonten. Regionens svageste økonomi, Tyskland, viser nu tendens til stabilisering efter flere års nedtur. side 4

EKSPORTMARKEDSVÆKSTEN TAGER TIL I STYRKE Det globale opsving kan mærkes på eksportmarkederne. Vi har på denne baggrund opjusteret skønnet for eksportmarkedsvæksten fra 5% til 6,1% for 2004 og fra 5,3% til 6,7% i 2005. Skønnet for eksportvæksten er ligeledes opjusteret. Vi vurderer dog fortsat, at eksportvæksten vil ligge under væksten på eksportmarkederne. Det skyldes, at dansk konkurrenceevne fortsat forringes gennem relativt høje danske lønstigningstakter. Eksporten steg 3,8% i første halvår af 2004 i forhold til 1. halvår 2003, og vi forventer en samlet vækst på 4,6% i år stigende til omkring 5% i 2005. FORBRUGET SKAL OP I GEAR Vi har endnu ikke for alvor set effekten af forårspakken på privatforbruget. Det er imidlertid sandsynligt, at effekten af lettelsen i personskatterne først for alvor vil gøre sig gældende i andet halvår. Det er vigtigt, at privatforbruget kommer yderligere op i gear, hvis vores forventning om privatforbruget som vækstdynamo skal holde. Privatforbruget er steget med 3,4% det første halvår i år i forhold til samme periode sidste år. Efter et markant løft i forbruget i 4. kvartal 2003 har den kvartalsvise vækstrate imidlertid været mere moderat i de to første måneder af året. Således var den kvartalsvise vækstrate i privatforbruget kun 0,4% i 1. og 2. kvartal 2004 mod 2% i 4. kvartal 2003. OLIEPRISEN TRUER IKKE OPSVINGET Olieprisen som tema er blevet trængt noget i baggrunden den seneste tid. Olieprisen er dog fortsat en væsentlig risikofaktor, og problemstillingen kan hurtigt blive aktualiseret. Stigende oliepriser vil alt andet lige reducere den økonomiske aktivitet i Danmark. En stigning på 10% i olieprisen vil dog kun reducere BNP med ca. 0,07%. Niveauet for olieprisen målt i danske kroner forventes at ligge ca. 16% højere i 2004 i forhold til 2003. Heri ligger en antagelse om, at olieprisen falder til ca. 38 dollar pr. tønde ved udgangen af 2004. Det er derfor vores vurdering, at effekten på den økonomiske aktivitet af olieprisstigningerne er relativt begrænset, og at opsvinget i dansk økonomi ikke af den årsag er truet. Figur 4: Kravforløb for privatforbruget 3% 2% 1% 0% -1% Forbrugsvækst (å/å), h.a. Forbrugsvækst (k/k) 2003 2004 Væksten i privatforbruget skal op i gear. Kravforløb 4% 2% 0% -2% Figur 3: Energiforbruget i forhold til BNP 125 100 75 50 Energiintensitet, energiforbrug i forhold til BNP 1975 1979 1983 1987 1991 1995 1999 2003 Kilde: Økonomi- og Erhvervsministeriet, Energipolitisk redegørelse. Vi forventer en samlet vækst i privatforbruget for 2004 som helhed på 3,3%. Det forudsætter imidlertid, at privatforbruget viser en kvartalsvis vækst på 0,9% i både 3. og 4. kvartal, jf. Figur 4. Hvis privatforbruget skal kunne bidrage væsentligt til at skabe fornyet momentum i dansk økonomi, er det også vigtigt, at fremgangen bliver væsentligt bredere funderet. Bilkøb har således trukket mellem 30% og 40% af forbrugsvæksten i første halvår 2004. STIGENDE KAPACITETSUDNYTTELSE I INDUSTRIEN De faste bruttoinvesteringer bidrog med 1,6 procentpoint til den samlede årlige BNP-vækst på 2,5% i andet kvartal. Denne stigning skal imidlertid ses på baggrund af et markant fald i investeringerne i 2. kvartal 2003. En vækst på 1,5% fra 1. til 2. kvartal 2004 er derimod ikke overvældende. Fremgangen var alene trukket af maskiner og inventar samt software. Den begrænsede effekt er et udtryk for, at dansk økonomi er blevet væsentligt mere robust over for olieprisstigninger end for blot ti år siden. Det samlede danske energiforbrug målt i forhold til BNP er således faldet ca. 20% inden for de seneste ti år og 35% i forhold til midten af 1970erne, jf. Figur 3. Den faldende trend i industriens kapacitetsudnyttelse siden ultimo 2000 er nu afløst af en forsigtig fremgang, jf. Figur 5. Det tyder på, at investeringer i maskiner og inventar vil fortsætte fremgangen i de kommende kvartaler. side 5

Figur 5: Kapacitetsudnyttelse og investeringer at tilskyndelsen til nybyggeri fortsat er høj. Vi ser endvidere potentiale for fremgang i servicesektorens beskæftigelse. 89 87 85 83 81 79 77 75 Stigende kapacitetsudnyttelse Boligbyggeriet har imidlertid udviklet sig svagere i årets første to kvartaler, end vi havde forventet. Tallene er dog stadig foreløbige og er erfaringsmæssigt underlagt store revisioner. Vi ser potentiale for en fornyet fremgang i boligbyggeriet, da der fortsat er en væsentlig tilskyndelse til nybyggeri. Dette skal ikke mindst ses på baggrund af udviklingen på boligmarkedet, hvor prisudviklingen i år ligger i omegnen af de 5%, og dermed viser en pæn real fremgang. Der er intet, som tyder på en markant svækkelse af boligefterspørgslen. Over de kommende år vil tempoet i husprisstigningerne imidlertid tage af og nærme sig den øvrige prisudvikling i samfundet. Det skyldes, at de senere års markante rentefald er ebbet ud og gradvist vil blive afløst af rentestigninger. BYGGERI OG SERVICE VIL TRÆKKE BESKÆFTIGELSEN OP Arbejdsmarkedet står over for en vending. Ifølge nationalregnskabet er beskæftigelsen steget med 13.000 personer fra 3. kvartal 2003 til 2. kvartal 2004. ATP-statistikken bekræfter ikke helt dette billede, men viser en fremgang på 8.700 lønmodtagere i 2. kvartal. Tabel 2: Beskæftigelsesforventninger Brancher Industri Bygge- og anlæg Detailhandel og reparation Transportvirksomhed Forretningsservice Industriens kapacitetsudnyttelse Investeringer i maskiner og inventar (å/å), h.a. 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 40% 20% 0% -20% -40% Forventning Uændret Fremgang Fremgang Uændret Fremgang Kilde: Arbejdsmarkedsredegørelse, Arbejdsmarkedsrådenes vurdering af udviklingen på arbejdsmarkedet, 2. kvartal 2004 samt egne beregninger. Tabellen viser arbejdsmarkedsrådenes forventninger til beskæftigelsen i 1. kvt. 2005 i forhold til 1. kvt. 2004 fordelt på udvalgte brancher. Byggeriet tegner sig alene for en fremgang på 5.400, hvilket afspejler en høj aktivitet i boligbyggeriet. Fremgangen i byggeriets beskæftigelse vil formentlig fortsætte. Det skal ses i lyset af, Beskæftigelsesforventningerne i de lokale arbejdsmarkedsråd tegner det samme billede, jf. Tabel 2. Arbejdsmarkedsrådene forventer fremgang i byggeriet, detailhandlen samt forretningsservice. Servicesektorens egne beskæftigelsesforventninger peger ligeledes på stigende beskæftigelse over de kommende tre måneder. Ledigheden er faldet med ca. 12.000 personer siden december 2003. Faldet er imidlertid ikke udtryk for en reel forbedring. Øget aktivering har derimod været en væsentlig del af forklaringen. Ser man på summen af ledige og aktiverede, er der ikke tale om en nævneværdig ændring i forhold til december, jf. Figur 6. Der er dog tale om en stabilisering, og vi forventer, at ledigheden for alvor vil begynde at falde i løbet af andet halvår i takt med en tiltagende vækst i beskæftigelsen. Regeringen har i deres seneste prognose fastholdt, at ledigheden vil falde til 155.000 i 2005. Det er på linje med vores vurdering fra maj 2004. Denne vurdering er imidlertid for optimistisk set i lyset af den fortsatte usikkerhed om den internationale økonomiske udvikling, herunder olieprisen, samt at udviklingen i det private forbrug ikke har været så stærk og bredt funderet som hidtil antaget. Vi har derfor opjusteret skønnet for ledigheden og forventer nu en samlet ledighed i 2005 på ca. 162.000. Figur 6: Ledigheden, 1.000 personer 1.000 personer 210 190 170 150 130 Ledige + aktiverede Ledigheden er reelt set ikke faldet endnu. Ledige 00 01 02 03 04 TOPKARAKTER TIL DANSK ØKONOMI Dansk økonomi er grundlæggende i god form og står til en pæn karakter i en international benchmarking. Dette gælder både på kort sigt og mere langsigtet strukturelt. Vækstpotentialet i dansk økonomi er imidlertid begrænset. Den økonomiske politik bør derfor fokusere på at udvide økonomiens kapacitetsgrænse gennem produktivitetsvækst og tiltag, som kan øge arbejdsstyrken. Rent konjunkturelt ligger dansk økonomi godt placeret. OECD s sammensatte ledende indikator viser således, at dansk økonomi side 6

har vist en forbedring på 8,5% over de seneste seks måneder, hvor indikatoren for Euroland til sammenligning kun er forbedret med 4,4%. Danmark er samtidig karakteriseret ved en moderat inflation og en relativt lav ledighed, jf. Tabel 3. markant ved indførelsen af fastkurspolitikken. Strukturen er yderligere forbedret igennem de seneste ti år, hvor ledigheden er blevet reduceret væsentligt, uden at det har betydet et øget inflationspres, jf. Figur 7. Tabel 3: International benchmark Erhvervsfrekvens Offentlig saldo Ledende indikator (1) Inflation Ledighed DK 79,4 1,2 8,5 2,1 5,6 UK 76,6-3,2 1,3 1,4 5,0 FRA 68,2-4,1 6,4 2,2 9,7 NED 76,4-3,2 5,6 2,2 3,5 ITL 61,6-2,5-1,0 2,8 8,8 JAP 72,3-8,0 0,4-0,3 5,3 ESP 68,5 0,3 0,4 3,1 11,3 SWE 78,9 0,5-1,9 4,9 GER 71,3-3,9 6,0 1,0 8,7 USA 75,8-4,8 4,8 2,3 6,0 Erhvervsfrekvens: arbejdsstyrken i procent af befolkningen, aldersgruppen 15-64 år. Offentlig saldo: den offentlige sektors overskud i procent af BNP i 2003. Ledende indikator: OECD s sammensatte konjunkturindikator, ændring over de seneste seks måneder. Ser man på den offentlige saldo, er Danmark i en klasse for sig. Det solide overskud har givet råderum til at imødegå den økonomiske afmatning med en finanspolitisk lempelse. Andre europæiske lande har ikke haft samme mulighed, selvom behovet for en finanspolitisk lempelse i disse lande i flere tilfælde har været større. På trods af de pæne karakterer er det imidlertid vanskeligt at se, hvordan dansk økonomi skal kunne udvise en vækst over 2% gennem en længere periode. Det langsigtede vækstpotentiale afhænger af muligheden for at øge arbejdsstyrken eller produktiviteten. Dansk økonomi er karakteriseret ved en høj erhvervsdeltagelse i forhold til andre lande. Potentialet for vækst gennem en forøgelse af arbejdsstyrken virker derfor begrænset uden markante reformer, som øger tilskyndelse til at arbejde. Den danske produktivitetsvækst lå i perioden 1995-2002 på 1,5% i gennemsnit. Det er næppe realistisk, at produktivitetsvæksten overstiger 2% i de kommende år, hvilket ikke virker specielt overbevisende set i en international sammenligning. Her er der måske en mulighed for at gøre det lidt bedre. Produktiviteten er bestemt af en lang række forhold, herunder forskning og udvikling. Forskning og udviklingsindsatsen i dansk industri halter et pænt stykke efter de førende lande som fx Sverige, USA og Japan. I Danmark udgjorde industriens forsknings- og udviklingsomkostninger 1,7% af industriproduktionen som gennemsnit for perioden 1990 til 1999. Til sammenligning udgjorde forsknings- og udviklingsomkostningerne i den amerikanske industri 3,1% af produktionen i samme periode. Figur 8: Forskning og udvikling samt produktivitetsvækst Figur 7: Strukturforbedring 7 5 3 1-1 -3 UK SWE DK ESP NED US FRA ITL GER JAP Strukturforbedringen er målt som ændringen i kombinationen af inflation og ledighed over de seneste ti år. Produktivitetsvækst 2.5 2 1.5 1 0.5 0-0.5 Danmark 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 Forskning og udvikling Væksten i den dansk produktivitet ligger ikke helt i top. Det gør industriens forsknings- og udviklingsindsats heller ikke. Forskning og udvikling er omkostninger til forskning og udvikling i forhold til produktionen i industrien. Danmark har i modsætning til store europæiske lande som fx Tyskland og Frankrig haft succes med at forbedre strukturen i økonomien. Strukturforbedringerne er startet i begyndelsen af 1980erne, hvor inflationsforventningerne er blevet reduceret Sammenholder man produktivitetsvæksten og forsknings- og udviklingsindsatsen i industrien for en række lande, synes der at være en pæn positiv sammenhæng, jf. Figur 8. Danmarks placering tyder samtidig på, at forsknings- og udviklingsomkostnin- side 7

gerne skal øges ganske betydeligt i den private sektor, hvis den danske produktivitet af den vej skal bringes frem i front. Kunsten er på den ene side at skabe samfundsmæssige rammevilkår, som understøtter virksomhedernes interesse i forskning og udvikling. En arbejdsstyrke med en høj faglig kompetence kunne være en central parameter. På den anden side er det vigtigt, at der ikke skabes uhensigtsmæssige støtteordninger, som tilskynder til igangsættelsen af tvivlsomme forskning- og udviklingsprojekter, som økonomisk set ikke burde gennemføres. side 8

Nykredit Markets er en division i Nykredit Bank A/S. Dette materiale er udarbejdet af Nykredit Markets til personlig orientering for de investorer, som Nykredit Markets har udleveret materialet til. Materialet er udelukkende baseret på offentligt tilgængelige oplysninger. Nykredit Markets påtager sig intet ansvar for rigtigheden, nøjagtigheden eller fuldstændig- heden af informationerne i materialet. Anbefalinger skal ikke opfattes som tilbud om køb eller salg af de pågældende værdipapirer, og Nykredit Markets påtager sig intet ansvar for dispositioner foretaget på baggrund af oplysninger i materialet. Nykredit Bank A/S og/eller andre selskaber i Nykredit koncernen kan have positioner i værdipapirer omtalt i materialet, samt foretage køb eller salg af samme, ligesom disse selskaber kan være involveret i corporate finance aktiviteter eller andre aktiviteter for virksomheder, der er omtalt i materialet. Materialet må ikke mangfoldiggøres eller distribueres uden samtykke fra Nykredit Markets.

Nykredit Kalvebod Brygge 1-3 1780 København V Tlf. 33 42 18 00