24. oktober 2014, uge 43 F I N A N S U G E N Redaktion Økonomisk sekretariat Chefanalytiker Bjarne Kogut bjarne.kogut@al-bank.dk Direkte: 38 48 45 52 UGENS FINANSMARKED Aktier 7 dage Niveau S&P500 + 4,7% 1.951 Nikkei + 3,8% 15.292 C20cap + 9,8% 786 S30 + 7,1% 1.362 FTSE + 3,6% 6.419 DAX + 5,4% 9.047 Euro 50 + 5,9% 3.044 BRIC -2,9% 267 VIX -34,4% 17 Valuta 7 dage Niveau EUR/USD - 1,3% 1,2652 EUR/DKK - 0,0% 7,4453 USD/DKK +1,4% 5,8847 SEK/DKK - 0,3% 0,8099 NOK/DKK +1,0% 0,8943 GBP/DKK +1,1% 9,4294 CHF/DKK +0,1% 6,1711 JPY/DKK - 0,4% 5,4486 Panikken lagde sig Stabilisering bredte sig på finansmarkederne denne uge, og derfor steg renterne i de sikre lande, mens aktiekurserne rejste sig. Der var ingen konkret anledning til stemningsskiftet, så måske markedet har konkluderet, at forrige uges panik var overgjort. Eurozonen er sandsynligvis IKKE på vej mod en ny statsgældskrise (se side 2), og aktiemarkedet ser ud til at kunne bevare styrken (se side 4). I næste uge: Rentemøde i USA og mange vigtige tal I USA afholder centralbanken pengepolitisk møde, der ventes at ende med en beslutning (onsdag) om at fjerne de resterende støtteopkøb af obligationer for USD 15 mia. pr. måned. Desuden kan centralbanken komme med signaler om de renteforhøjelser, som de fleste venter, vil blive påbegyndt i midten af 2015. Fra USA kommer desuden BNP-tal (torsdag), der ventes at vise en stærk fremgang for økonomien i 3. kvartal på omkring 3% på årsbasis, hvilket endnu en gang vil understrege, at det går godt med økonomien i USA. Slutteligt kommer tal for lønomkostningerne i 3. kvartal (fredag), målt med det såkaldte Employment Cost Index, der er det bredeste udtryk for lønningerne, idet det også omfatter en lang række indirekte lønelementer, som eksempelvis arbejdsgiverbetalt sundhedsforsikring. Obligationsrenterne kan stige, hvis ECI fortsætter den overraskende stærke stigning i andet kvartal, fordi det vil være udtryk for et voksende inflationspres. Fra eurozonen kommer inflationstal for oktober (fredag), og det kan ikke afvises, at inflationen vil ligge lavere end de 0,3% i september, især fordi oliepriserne er faldet markant gennem oktober (se grafen nedenfor). Det vil kunne fastholde obligationsrenterne på deres nuværende meget lave niveauer. Desuden kommer det månedlige økonomibarometer, og da det vedrører oktober, giver det et første indblik i eurozonens økonomi i fjerde kvartal. Barometret viser formentlig den første fremgang efter flere måneders nedgang, hvilket kan være det første signal på, at eurozonen er på vej ud af sommerens vækstpause. Slutteligt udsender ECB både sin kvartalsvise udlånsundersøgelse og månedstal for bankernes udlån. De ventes at vise, at bankerne fortsat lemper deres kreditbetingelser, men uden at det fører til nogen fremgang i de faktiske udlån. Renter 7 dage Niveau US 2Y +0,03 0,38% US 10Y +0,09 2,25% Tysk 10Y +0,07 0,89% Dansk 10Y +0,05 1,13% Råvarer 7 dage Niveau Guld - 0,5% 1.233 Olie (WTI) +0,7% 82 Metaller +2,3% 3.083 Opdateret per: 24. oktober Side 1 af 6
Indhold Statsgældskrisen er næppe på vej tilbage... 2 Hvad vil aktiemarkedet fortælle os?... 4 Overraskende stigning i eurozonens erhvervsbarometre... 5 Udvidede rentespænd Statsgældskrisen er næppe på vej tilbage Sidste uges uro på finansmarkederne ramte også eurozonens periferilande med det resultat, at renten på deres statsobligationer steg i forhold til kernelandet Tyskland. Det er udtryk for øget forsigtighed blandt investorerne. Særlig slemt gik det ud over græske statsobligationer, hvor rentespændet til Tyskland er blevet udvidet med ca. 2,5 procentpoint til 8 procentpoint. I grafen nedenfor er vist udviklingen i det 10- årige spansk/tyske (blå linje) og italiensk/tyske (rød linje) rentespænd. Ingen ualmindelig situation Grafen viser, at rentespændene steg brat, men det ses samtidig, at det ikke er ualmindeligt med kortvarige og kraftige spændudvidelser. Det ses også, at Spanien har præsteret relativt bedre end Italien i år. Alligevel rejser markedsudviklingen spørgsmålet, om statsgældskrisen er på vej tilbage til eurozonen. Hvad er fakta i sagen? Tre faktorer bidrog konkret til den seneste spændudvidelse: Tre konkrete anledninger til uroen 1) en ny meningsmåling i Grækenland; 2) tilkendegivelser fra den græske regering om helt at ville forlade samarbejdet med Trojkaen (EU-IMF-ECB); 3) Tegn på fornyet kapitaludstrømning fra Italien. For det første blev finansmarkedets nervøsitet udløst af en ny meningsmåling i Grækenland, der gav et stort forspring til oppositionspartiet Syriza, som er kritisk overfor de reformprogrammer, som EU og IMF har pålagt Grækenland. Side 2 af 6
Grækenland Grækenland skal vælge ny præsident i februar 2015, og forfatningen siger, præsidenten skal godkendes af mindst 180 af parlamentets 300 medlemmer. Den nuværende regering sidder kun på omkring 155 pladser. Hvis Syriza stemmer imod præsidentkandidaten, siger forfatningen, at der skal udskrives nyvalg. For det andet har den græske regering luftet overvejelser om at træde ud af alle aftaler med EU og IMF om eksempelvis strukturpolitik og reformer. Deres kriselån hos EU udløber med udgangen af i år, men de vil gå skridtet videre og også opsige aftalen med IMF, hvilket vil betyde færre krav og mindre overvågning af den græske økonomi. og Italien For det tredje er finansmarkedet blevet nervøst over tegn på ny kapitaludstrømning fra Italien. Det ses i form af de såkaldte Target2 -balancer. Target2 er et betalingssystem mellem centralbankerne i de enkelte eurozonelande, og et lands balance giver et godt udtryk for kapitalbevægelserne ud og ind af landet. I grafen nedenfor er Italiens Target2 balance vist, og der er sket en stor og uforklarlig nedgang (dvs. udstrømning af kapital) på omkring 70 mia. euro de seneste par måneder. Det er en næsten lige så stejl nedgang, som da statsgældskrisen rasede i 2011. Tegn på udstrømning af kapital fra Italien Hvorfor er statsgældskrisen sandsynligvis ikke på vej tilbage? Statsgældskrisen er sandsynligvis ikke på vej tilbage. ECB er en solid bagstopper Grækerne kan ikke stå på egne ben Stærkere valutaunion Det vigtigste argument er, at ECB står klar i kulissen med massive støtteopkøb af statsobligationer, hvis det skulle blive nødvendigt. Det har været Draghis budskab fra de seneste pengepolitiske møder. For det andet er det utænkeligt, at Grækenland kan stå på egne ben. Det er uladsiggørligt at finansiere eurozonens største statsgæld på 175% af BNP med en 10-årig statslånerente på 8%. Regeringens udtalelser i sidste uge har derfor nok mest været taktiske. For det tredje er hele setup et bag valutaunionen blevet forbedret væsentligt, siden statsgældskrisen begyndte i 2010. Der er eksempelvis kommet detaljerede budget- Side 3 af 6
regler for landene, der er blevet etableret en permanent lånefond, og bankunionen er tæt på at blive realiseret. Dog en lille snert af usikkerhed Tilbage står dog en lille snert af usikkerhed: Hvorfor er der massiv udstrømning af kapital fra Italien, og hvor længe fortsætter den? Hertil kommer, at EU-landene er lige så uenige nu som tidligere, jævnfør magtkampen mellem Tyskland, der ønsker stram finanspolitik i landene, og Frankrig/Italien der vil have mere plads til vækstfremmende politik. Investering i statsobligationer i periferilandene er mest oplagt for enten professionelle investorer eller risikovillige investorer. -13% på tyske aktier på få uger Hvad vil aktiemarkedet fortælle os? Aktiemarkedet har haft en tur i rutchebanen. Det amerikanske S&P500-aktieindeks nåede at falde 7% fra midten af september, mens det tyske DAX-aktieindeks nåede at falde 13%, inden denne uges stabilisering reducerede nedgangen en del. Hvad skal man lægge i kursfaldet? Er det en mindre og kortvarig korrektion, som der har været mange af i tidens løb, eller er det indledningen til en længerevarende og dybere nedtur for kurserne, fordi aktiemarkedet har forudset den næste recession i verdensøkonomien? Har efterfølgende rettet sig lidt Det mest sandsynlige svar er, at det er en korterevarende korrektion, fordi industriaktiviteten er mattet lidt af på verdensplan, målt med PMI-industribarometrene. Sandsynligvis tilpasning til lidt mattere signaler fra industrien Argumenterne, for at det kun er noget midlertidigt, er: - Verdensøkonomien ventes fortsat at vokse ifølge de seneste prognoser fra globale tænketanke som OECD og IMF. - Virksomhedernes indtjening er fortsat høj, jævnfør 3. kvartals-regnskaberne fra USA. - Kurskorrektionen ramte især europæiske aktier, fordi europæisk økonomi har skuffet (hvorimod USA s økonomi fortsætter sin fremgang). - Det globale pengekredsløb svømmer fortsat i likviditet grundet den historisk lempelige pengepolitik i de fleste lande. - Meget ringe afkastpotentiale på statsobligationer, som er det typiske alternativ til investering i aktier. Side 4 af 6
Kurserne fortsætter dog ikke op i al evighed Man skal dog ikke overse risikoen for, at den seneste måneds kursfald kan være starten på noget værre. På et tidspunkt vil der komme en dybere kurskorrektion efter en usædvanlig lang, flerårig periode med kursstigninger, der har ført aktieindeksene op i nye rekordniveauer. Desuden er USA s centralbank i gang med normalisering af pengepolitikken, og likviditetsrigeligheden vil gradvis aftage. Slutteligt har aktiemarkedet anekdotisk været hurtigere til at forudsige større økonomiske nedture, end bankøkonomerne har været. Indtil videre er vurderingen, at aktiekursfaldet var en tilpasning til lidt svagere aktivitet i industrien - særligt i eurozonen - snarere end et forvarsel om en dybere nedgang i verdensøkonomien. Overgår forventningerne Tegn på stigende aktivitet i industrien Stærke kvartalsregnskaber fra USA De amerikanske aktieselskaber er i fuld gang med at udsende regnskaber for 3. kvartal. Indtil nu har de været bedre end forventet og reducerer dermed risikoen for et dybere tilbageslag på det amerikanske aktiemarked. I skrivende stund er der kommet kvartalsregnskab fra 191 af de 500 selskaber i S&Pindekset og indtjeningen, set under et, ligger 2% over det forventede og godt 5% over indtjeningen i samme kvartal sidste år. Overraskende stigning i eurozonens erhvervsbarometre De såkaldte PMI-erhvervsbarometre er de tidligste indikatorer for økonomien, og fra eurozonen kom en positiv overraskelse, idet barometrene uventet steg i oktober. Det er et spinkelt signal om, at eurozonen - måske - er på vej ud af de seneste måneders vækstpause. Kilde: Markit Economics Ditto i Japan og Kina Også Japans og Kinas industri-pmi steg i oktober igen et spinkelt signal om, at også asiatisk økonomi kan være på vej fremad igen. Samlet set bude disse aktivitetsbarometre kunne dæmpe investorernes nervøsitet for verdensøkonomien og dermed bidrager de til stabilisering af stemningen på finansmarkederne. Side 5 af 6
Nøgletal og begivenheder i perioden 27.10.14 til 31.10.14 Land A rt o g o ffentliggø relsestidspunkt P erio de Enhed F o rventet i markedet F o rrige perio de M andag DEU detailomsætning (en af dagene, 08.00) september % m/m og år/år 2,5 / 0,1 27-10-2014 DEU IFO-indikator (10.00) oktober indeks 104,8 104,7 EUR pengemængdetal (M 3, 10.00) september % år/år 2,0 EUR bankernes udlån (erhverv / private, 10.00) september % år/år USD M arkit-pm I, service (14.45) oktober indeks 58,9 USD M arkit-pm I, Composite (14.45) oktober indeks 59,0 USD pending home sales (15.00) september % m/m og år/år 1,0 / -1,0 / -4,1 Tirsdag JPY erhvervsbarometer, små virksomheder (01.00) oktober indeks 48,5 47,6 28-10-2014 SEK Riksbankens rentemøde (09.30) ledende rente, % 0,05 0,25 ITA ISAE-erhvervsbarometret (10.00) oktober indeks 95,1 SPA M ånedstal for statsfinanserne (11.00) september M ia.eur år-til-dato USD durable goods orders (i alt / ex. tp 13.30) september % m/m 0,4 / 0,6-18,4 / 0,4 USD Huspriser (Case/Shiller, 14.00) august % m/m og år/år 0,2 / 5,7-0,5 / 6,8 USD Forbrugertillid Conf. Board (15.00) oktober indeks 87 86,0 USD pengepolitisk møde (19.15) slutter i morgen 0,00-0,25 USD auktion, 2 årige statsobligationer udbud USD 29 mbid-to-cover: Onsdag JPY industriproduktion (01.50) september % m/m og år/år 2,2 / -0,1-1,9 / -3,3 29-10-2014 FRA Forbrugertillid (08.45) oktober indeks 86 SPA detailomsætning (09.00) september % år/år 0,4 EUR ECB's Bank Lending survey (10.00) 3. kvt. 2014 ITA sælger skatkammerbeviser (11.00) Belgien BNP-tal (15.00) 3.kvt.2014 % kv/kv og år/år 0,1 / 1,0 USD pengepolitisk møde (19.15) rentebeslutning Fed Funds, % 0,00-0,25 0,00-0,25 USD auktion, 5 årige statsobligationer udbud USD 35 mbid-to-cover: Torsdag SPA BNP-tal (09.00) 3.kvt.2014 % kvt/kvt og år/år 0,6 / 1,2 30-10-2014 DKK arbejdsløshed, netto (09.00) september ændring / % 3,9 DKK arbejdsløshed, brutto (09.00) september ændring / % 5,0 SPA inflation (09.00) oktober % år/år DEU arbejdsløshed (9:55) september %/ ændring 1000 6,7 / 5k 6,7 / 12k ITA sælger statsobligationer (11.00) EUR economic sentiment indicator (11:00) oktober indeks 99,9 EUR forbrugertillid / industritillid (11.00) oktober indeks -11,4 / -5,5 USD jobless claims (13.30) ugetal 1000 pers. USD GDP (Foreløbige 13.30) 3.kvt.2014 % kvt/kvt ann. 3 4,6 DEU foreløbig inflation (14.00) oktober % m/m og år/år USD auktion, 7 årige statsobligationer udbud USD 29 mbid-to-cover: Fredag JPY inflation (i alt/kerne, 01.30) september % år/år 3,3 / 2,2 3,3 / 2,3 31-10-2014 UK forbrugertillid (01.01) oktober indeks -1-1 Taiwan BNP-tal (01.30) 3. kvt. 2014 % år/år 3,7 JPY Rentemøde ledende rente % 0,10 0,10 FRA privatforbrug (08.45) september % m/m og år/år 0,7 / 1,4 FRA PPI (08.45) september % m/m og år/år -0,3 / -1,4 ITA Arbejdsløshed (10:00) september % 12,3 SPA Betalingsbalance (11.00) august mia. EUR EUR inflation (i alt/kerne, 11.00) oktober % år/år 0,3 / 0,8 EUR arbejdsløshed (11.00) september % 11,5 ITA inflation (11.00) oktober % m/m og år/år 1,8 / ITA PPI (12.00) september % m/m og år/år 0,0 / -2,0 USD employment cost index (13.30) 3. kvt. 2014 % kv/kv og år/år 0,5 / 0,7 / USD personal income and spending (14.30) september % m/m 0,3 / 0,1 0,3 / 0,5 USD pce-pristal (i alt/kerne) (14.30) september % m/m 0,0 / 0,1 0,0 / 0,1 USD personal savings rate (14.30) september % af disp. indk. USD Chicago PM I (14.45) oktober indeks 61 60,5 USD forbrugertillid (M ichigan, 14.55) oktober indeks 86,4 86,4 Udarbejdet af chefanalytiker Bjarne Kim Kogut, Økonomisk Sekretariat. Tlf. 38 48 45 52. E-mail: econ@al-bank.dk. Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af i de værdipapirer, som er omtalt. Side 6 af 6