Aktieoverdragelsesaftaler (SPA) København, den 26. maj 2016 2 Share Purchase Agreement (SPA) - Indledning Målsætning for de næste 45 minutter? For de nye af jer indenfor M&A Give overblik og forståelse af de basale elementer i en SPA, så I vil nikke genkendende til problemstillinger og begreber, når I har med en SPA at gøre. For de mere garvede Skulle gerne gå herfra med refleksioner om SPA-processen, og med input på seneste tendenser på udvalgte områder. Terminologi M&A har sine egne termer og altid på engelsk. Man starter med at hade det og bliver så hurtigt inficeret. Sig endelig til, hvis noget skal forklares. Statistik CMS 2016 European M&A Study, baseret på knap 2.800 transaktioner over en periode på 9 år, heraf knap 400 for 2015. 1
3 Hvad tror I, at det vigtigste er i en SPA? 4 SPA ens hovedbestanddele i. Købesummen ii. iii. iv. Eventuelle betingelser for gennemførelse Conditions precedent to Closing Closing deliveries Garantier Representations and warranties v. Skadesløsholdelse Indemnification vi. Lovvalg, fortrolighed m.v. 2
5 Købesummen De mest almindelige metoder Closing accounts: Købesummen reguleres for nettogæld og arbejdskapital pr. Closing. Benyttes i 49% af alle transaktioner i Europa i 2015 (baseret på CMS 2016 M&A Study). Locked box: Købesummen er fastsat endeligt ved Closing på grundlag af et regnskab med en opgørelsesdato, der ligger forud for Closing. Benyttes i ca. 25% af alle transaktioner. Primære forskel mellem Closing accounts og locked box er tidspunktet for overgangen af den økonomiske risiko for virksomheden. Når man anvender Closing accounts er risikoovergangen pr. Closing. Ved locked box er risikoovergangen pr. datoen for locked box-regnskabet. 6 Købesumsregulering Closing Accounts - Eksempel Radiatorvirksomhed sælges for en aftalt fast købesum på MDKK 25,0 med sædvanlig regulering for nettogæld og arbejdskapital. Når kassebeholdningen pr. closing den 1. april 2016 fratrækkes gæld, er der MDKK 2,0 i kassen. Regulering for kontantbeholdning MDKK 2,00. Den gennemsnitlige værdi de sidste 12 måneder af kurant lager af radiatorer er MDKK 5,0. På Closing er lageret kun på MDKK 4. Regulering for arbejdskapital er minus MDKK 1,0. Købesum efter regulering er MDKK 26,0. Hvorfor regulerer man (ofte) for arbejdskapital? 3
7 Locked box - Eksempel Samme virksomhed som før, men transaktionen gennemføres på grundlag af locked box-regnskab pr. 31. december 2015. På det tidspunkt gik kassebeholdning og gæld i nul, og lageret var på MDKK 5,0 svarende til den gennemsnitlige lagerbeholdning. Købesum bør derfor være MDKK 25,0 Ved locked box næsten altid rente på købesummen renten skal kompensere sælger for den forventede indtjening i virksomheden fra opgørelsesdatoen på locked box til Closing Hvorfor hedder det locked box? Hvad er Leakage og Permitted Leakage? Hvad skal kvaliteten af regnskabet være? Hvor lang tid tilbage kan man gå? Hvad er fordelene ved locked box, og hvilke transaktioner er mest velegnede til locked box? 8 Earn-outs En earn-out er en aftale om, at der ved opfyldelse af forskellige mål efter købers overtagelse skal betales et tillæg til købesummen. Der benyttes earn-outs i ca. 25% af alle transaktioner, og halvdelen er linket op på indtjeningen (EBIT/EBITDA). Formålet er naturligvis at bridge uenighed om prisen samt, hvis sælger deltager i driften efter overdragelsen, at give incitament til gode resultater. Ulemper: Typisk relativt tungt forhandlingsmæssigt, risiko for tvister samt uhensigtsmæssig ageren (pas på med alt eller intet earn-out-bestemmelser). 4
9 Forskudt Signing/Closing Uden betingelser Præference: Samtidig Signing/Closing Almindelig årsag til forskudt Signing/Closing: Kalde midlerne til at betale købesummen eller behov for at close ved en måneds udgang. 10 Forskudt Signing/Closing Med betingelser Conditions precedent benævnes ofte CP er betingelser, der skal opfyldes for at gennemføre closing. Giver usikkerhed, og man forsøger at undgå dem. Betingelser/CP er kan være: Konkurrencegodkendelse, samtykke fra særligt vigtig aftalepart, endeligt finansieringstilsagn, MAC (material adverse change mellem Signing og Closing), væsentlige garantier fortsat korrekte på Closing 5
11 Gennemførelse af Closing Closing deliveries Sælgers typiske Closing deliveries er ny ejerbog, fratrædelse af ledelse og revisor, tiltrædelse af accessoriske aftaler (ejeraftale, ansættelsesaftaler, escrow agreement m.v.). Købers typiske Closing deliveries er betaling af købesum samt tiltrædelse af accessoriske aftaler. Forskel på CP er og Closing deliveries er, at Closing deliveries vedrører forhold, som den part, der skal levere dem, vil have fuld kontrol over ofte formelle forhold. 12 Garantier Hvad er formålet med sælgers afgivelse af garantier? En virksomhed er en kompleks størrelse. Garantierne angiver og afstemmer parternes forventninger til, hvad køber kan forvente sig, og dermed fastlåses rammen for, hvornår de overdragne kapitalandele kan være behæftede med mangler. Ofte anmodes om garantier, som man ved, køber meget vanskeligt kan give, og formålet er i den situation at fremprovokere yderligere oplysninger, drøftelser om prisreduktion eller andre afledte forhold. Gives garantierne på Signing eller Closing? Sondring kan være, om garantien vedrører forhold, som sælger har kontrol over eller ej (navnlig, hvis der er lang tid til Closing). Hvordan sikrer man sig, at man får de rigtige garantier med? Sædvanligt, at der selv i komplekse virksomheder er ganske få forhold, der har afgørende betydning for, om der kan indtræde et reelt forudsætningssvigt. 6
13 Skadesløsholdelse Indemnification - Hovedprincipper Ingen hæftelse for indirekte tab og følgeskader. Ingen erstatning, der opgøres på grundlag af multipler. Ansvar begrænses af købers viden. Bagatelgrænse De minimis og basket. Benyttes i 72% af alle handler. Bør overvejes konkret, men rettesnor er omkring 0,1% af købesum for de minimis, og i 59% af alle transaktioner er basket på under 1% af købesummen. Tendens: Tærskel bliver lavere. Ansvarsbegrænsning Cap. Ligger ofte i spændet mellem 10-30%. Nogle parter kan være meget principfaste på, at cappen skal være højere. I 2015 var cappen under 50% af købesum i 58% af transaktionerne. Tendens: Cap bliver lavere og lavere. Garantiperiode Spænd: 12-24 måneder. I Danmark meget ofte 18 måneder (skal have helt regnskabsår). Undtagelse for skat og fundamentale forhold. Sikkerhed for krav: Escrow og udlodningsforbud hos sælger. I 2015 fik man sikkerhed for krav i 34% af alle transaktioner i Europa. Warranty & Indemnification Insurance. 14 Warranty & Indemnity Insurance Alternativ sikkerhed: Warranty & Indemnity Insurance. Bliver mere og mere sædvanligt. I store transaktioner benyttes W&I Insurance i 22% af handlerne. Godt og hurtigt alternativ. Kan løse forhandlings-dead-locks. Fritager sælger fra ansvar (helt eller delvist) I auktionsprocesser ofte et krav fra sælger (store transaktioner) W&I Insurance kan tilbydes både sælger og køber. Vigtigt at SPA og særligt garantikataloget tidligt i processen koordineres med forsikringsudbyderen. Pris: 1-2% af forsikringssummen. 7
15 Specific Indeminifications Specific indemnification er en særlig aftale om risikoallokering, hvor sælger for visse helt konkrete forhold tager ansvaret uden begrænsninger eller med færre begrænsninger i forhold til de almindelige garantier. Anvendes for mere fundamentale forhold (ejerskab til aktier, betaling af skatter) og særligt vigtige forhold ofte i forbindelse med en aktuel og konkret eksponering. Det kunne være en retssag, hvor sælger forpligter sig til at tage risikoen for udfaldet. Altid vanskeligt at få sælger til at påtage sig specific indemnities. Ender ofte med, at indholdet forhandles, så det kommer til at have mange af de samme begrænsninger som de almindelige garantier. 16 Tvister - Arbitration I Danmark er det standardmæssigt i SPA er at benytte voldgift som tvisteløsningsmodel. Det er så godt som altid Voldgiftsinstituttet, der benyttes. På europæisk plan er det kun i 36% af de indgåede SPA er for 2015, at man benyttede voldgift. 8
17 Kontakt Steen Rode Partner København M&A Corporate T +45 72 27 33 13 M +45 25 26 33 13 rode@bechbruun.com København Danmark Aarhus Danmark Shanghai Kina T +45 72 27 00 00 www.bechbruun.com 9