BankNordik Markets Update

BankNordik Markets Update 29. november 2012 BankNordiks vurdering af de finansielle markeder November har været præget af at det amerikanske præsidentvalg nu er overstået. Fokus er herefter i høj grad skiftet til de forestående budgetforhandlinger, og den betydelige risiko for, at landet bliver kastet ud i en krise. Såfremt forhandlingerne går i hårdknude, vil der være tale om både en ganske alvorlig økonomisk krise, men også en politisk vanskelig situation for verdens største økonomi. Overordnet har den globale økonomi i den seneste tid været i en lettere opbremsning. De seneste tal fra OECD viser dog, at der er en begyndende fremdrift. Hidtil har det især været USA, der har været førende i at udvise fremgang, mens Kina og Europa har trukket nedad i økonomien. Tallene for november viser dog, at Kina har stabiliseret sig, og de seneste tal fra den kinesiske fremstillingsindustri bekræfter dette. Bank- Nordik ser denne udvikling som et yderligere skub opad for den globale økonomi. front en reel risiko for, at konflikten mellem Israel og Iran eskalerer, som følge af, at Hamas og Israel er blevet enige om en våbenhvile. Begrundelsen er, at dette giver Israel ro på denne ene front, og således potentielt kan resultere i en eller anden form for militær konflikt på den anden front mellem Israel og Iran. Isoleret set vil dette ikke få den store indflydelse på den globale økonomi, men der er en fare for, at spændingerne i regionen øges til ugunst for vækstbilledet (eksempelvis ved en høj oliepris). Overordnet betragtet er det fortsat BankNordiks vurdering, at der er flere positive end negative signaler, hvorfor vi fastholder vores anbefaling om overvægt på aktier. Anbefaling i forhold til den overordnede porteføljesammensætning Europa er et kapitel for sig selv. Den europæiske økonomi fortsætter nedad, og selv Tyskland ligger under den trendmæssige vækst. Vi ser pt. ingen ændring i dette, men vi vurderer dog, at de tiltag der er i gang i Europa vil kunne ændre tendensen til det bedre. Aktier Obligationer Kontanter Overvægt Undervægt Neutral Den store risiko for den fortsatte fremgang i USA og globalt set, er fortsat»fiscal Cliff«(se Markets Update fra oktober, hvor dette er yderligere gennemgået). Effekten vil i givet fald være at der automatisk udløses en stor finanspolitisk opstramning. Sker dette, vil der blive skåret 4% af væksten (BNP), og dette vil sende USA i recession (og dermed svække den samlede globale økonomi). FED-chef Ben Bernanke har udtalt, at man ikke har instrumenterne til at redde økonomien, hvis landet bliver kastet ud i kaos på grund af den finanspolitiske afgrund. BankNordik er dog af den opfattelse, at der fra politisk hold er fuldstændig kendskab til denne risiko og at der vil blive gjort overordentligt store anstrengelser for at nå til enighed. De seneste udtalelser tyder også på at der er vilje på begge sider af det politiske spektrum i USA, men det kan godt blive et politisk tovtrækkeri helt frem til absolut sidste øjeblik, før en aftale falder på plads. Markedet har efterhånden vænnet sig til, at der er uro, et eller andet sted i verden. Aktuelt er der på den geopolitiske De positive forventninger hviler dog i høj grad på en fortsat øget velvilje fra politisk side i Kina, Europa og USA til at understøtte økonomierne. Udebliver de politiske tiltag, kan aktierne meget vel bevæge sig ind i en periode med en mindre negativ korrektion. Baseret på bankens vurdering af udviklingen i det makroøkonomiske billede, er det fortsat BankNordiks forventning, at det vil være verdens største økonomi USA der vil agere lokomotiv i forhold til positiv økonomisk vækst fremadrettet. Aktiemarkedet Spændingen blev udløst d. 6. november med et genvalg til præsident Obama i USA og allerede dagen efter flyttede fokus til de kommende udfordringer med USA s finanspolitik og gældsloft. Derudover var kommentatorer straks i gang med at analysere på det kommende midtvejsvalg i 2014. 1

Aktierne var faldet noget i oktober og fik yderlige et nøk ned ovenpå det amerikanske valg. Usikkerhed om de amerikanske politikeres evne til at få afværget en truende recession i forbindelse med udløb af skattelettelser til nytår var primær årsag til dette. Derudover har de amerikanske nøgletal været blandede, men er formentlig influeret af faldende produktion og efterspørgsel i kølvandet på orkanen Sandy. Grækenland er igen kommet på dagsordenen med temaet»send flere penge«og uroen breder sig både i Grækenland og Spanien. Endelig virker den tilspidsede situation i Gaza også negativt på risikoappetitten. Positive påvirkninger var beskedne i november; men den nye kinesiske ledelse kan formentlig tælles blandt disse, idet den er»valgt«for de næste 10 år. Dermed har den ro til at træffe de rigtige beslutninger med hensyn til vækstfremmende tiltag. De seneste nøgletal fra Kina viser fremgang og giver dermed et godt udgangspunkt for fortsatte forbedringer på den i emerging markets perspektiv nuværende lidt svage vækst. De amerikanske aktier (S&P500) faldt med 3%, de tyske aktier (DAX) klarede sig lidt bedre med et fald på 1%. Græske aktier fortsatte stigningerne fra oktober med 7,5% i november så de vanskelige forhandlinger med EU og IMF i den forgangne periode, har tilsyneladende ikke afskrækket investorerne. Risikoappetitten målt på VIX-indekset faldt op imod det amerikanske valg for så umiddelbart efter at stige op mod et historisk højt niveau. Indekset er dog igen faldet markant tilbage, og det bliver spændende at se, om indekset kan holde de lavere niveauer frem mod fristerne for løsning på de amerikanske finanspolitiske udfordringer ultimo året. Sektormæssigt var forsyningsselskaberne hårdest ramt med et fald på 8,5% og ingen sektorer formåede at kæmpe sig i plus. Forbrugsaktierne nåede tættest på med et beskedent fald på 0,2%. Lige nu er der stor fokus på opgørelserne over de amerikanske forbrugeres købelyst i forbindelse med Thanksgiving. Mange har holdt fri både d. 22. og 23. november og udnyttet tiden til dels hyggeligt samvær med familien, men også jagten på gode tilbud i butikkerne. Black Friday, som fredagen efter Thanksgiving betegnes, bruges som en indikator på det forventede omfang af den kommende julehandel og dermed detailsalget generelt. De foreløbige opgørelser peger i retning af en ganske pæn fremgang i omsætningen på helt op mod +13% i forhold til 2011. Uenighed mellem den europæiske centralbank og IMF i forhold til indrømmelser overfor Grækenland har givet anledning til bekymring. Dette er dog tilsyneladende løst ved det netop overståede EU-topmøde, og en ny plan tegner til at lette på disse bekymringer. Samtidig har EU udtalt sig positivt om Spansk økonomi, idet man ikke stiller yderligere krav om besparelser for 2012 og 2013 og udtaler, at»spanien stort set er på rette vej«. Udfaldet af lokalvalget i Catalonien synes ikke at have den store effekt i den korte horisont. Frankrig har fået nedjusteret kreditværdigheden af både Moody s og Standard & Poor s, og selvom karakteren fortsat er blandt de bedste, så er der stigende bekymringer om sundhedstilstanden i fransk økonomi. Moody s betegner udsigterne som negative og yderligere nedjusteringer truer derfor. Derudover satte The Economist d. 16. november negativ fokus på Frankrig med en artikel, hvor landet blev udnævnt til en tikkende bombe i eurozonen. Alle betydende tredje kvartals regnskaber er nu offentliggjort og for USA s vedkommende fortsatte tendensen fra de første regnskaber, hvor de positive overraskelser viste sig på indtjeningen og skuffelserne primært hidrørte fra svigtende omsætning. Finanssektoren viste gode takter på indtjeningen, men generelt må de positive overraskelser siges at ligge på et lavere niveau end de foregående års 3. kvartalsregnskaber. På omsætningen var det fortsat forsyningsselskaberne og basismaterialer, der skuffede. I de kommende uger vil den primære fokus være rettet mod de amerikanske politikeres slagsmål om fortsatte skattelettelser og finanspolitiske overvejelser. På de indledende møder mellem demokrater og republikanere spores der en vilje til at nå frem til løsninger. BankNordik forventer at løsninger kommer på plads, idet ingen politikere vil have siddende på sig, at de var med til at sende amerikansk økonomi i afgrunden. BankNordiks økonomiske model viser fortsat grund til at overvægte aktier og undervægte obligationer. Dette gælder for USA og Asiens vedkommende, hvorimod den europæiske situation med en vækst tæt på 0 fortsat giver grund til at undervægte aktier i Europa. BankNordik er således fortsat positiv på aktier på den strategiske horisont (12 måneder), omend december måned potentielt kan blive lettere svag rent aktiemæssigt. Specielt kan dette indtræffe, hvis løsningen af udfordringerne omkring»fiscal Cliff«og gældsloft i USA trækkes helt ud til»5 minutter i 12«. BankNordik forventer en løsning inden amerikansk økonomi falder ud over afgrunden, men der vil formentlig blive lagt arm lige til det sidste. Sektormæssigt anbefaler BankNordik sektorer og selskaber, der traditionelt nyder godt af julehandlen. Apple, der er korrigeret ned med ca. 20% over de seneste to måneder, kunne være et godt bud på sådan et selskab. Regionalt fastholder banken det positive syn på amerikanske aktier både på kort og lang sigt. Forventninger til europæiske aktier er mere afdæmpede på kort sigt, hvorimod der på længere sigt også forventes en lettere stigende tendens. 2

Obligationsmarkedet Obligationsmarkedet har i den forgangne måned været relativt stille. Den tyske 10-årige rente ligger i skrivende stund i underkanten af 1,45, og det er rent faktisk det højeste den har været i denne måned. Det amerikanske valg er nu overstået, og dermed er vejen banet for at de amerikanske politikere kan gå i gang med årets vigtigste udfordring»fiscal Cliff«. De første møder mellem lederne af de to partier og Præsidenten er forløbet mere positivt end markedet havde forventet, men de reelle forhandlinger er ikke startet endnu. Det betyder at man som investor godt kan forberede sig på, at forhandlingerne har potentiale til at komme til at koste blod, sved og tårer og det kan ikke udelukkes, at der først kommer resultater i sidste øjeblik. Dermed er der også lagt op til en måned, hvor markederne kan være mere volatile end normalt. Som forventet lykkedes det at finde en foreløbig model til løsning af Grækenlands likviditetsproblem. Udbetaling af den nødvendige likviditet og to år mere til at genoprette de offentlige finanser blev udfaldet og i den kommende 14-dages periode lægges resten af brikkerne på plads i det puslespil. De finansielle markeder har sendt signaler om, at de er klar til at flytte fokus til Spanien. Markedet venter fortsat på, at den spanske regering skal komme med en ansøgning til ECB om støtteopkøb af spanske statsobligationer. Dette vil kunne medvirke til, at få presset de spanske renter ned i et mere bæredygtigt niveau, således at den spanske regering kan få frigivet nogle yderst tiltrængte penge til at få genoprettet den spanske økonomi. Figur 1: Udviklingen i den korte Flexlånsrente - F1 1,0 0,9 0,8 0,7 0,6 kurven eller eventuelt skifte til fast rente, men de har ikke haft den store succes med det projekt. De foreløbige renter (excl. kursskæring og bidrag) viser, at F1 renten (se figur 1) ligger i niveauet mellem 0,20% og 0,40% F3 ligger omkring 0,75% mens F5 ligger mellem 1,25% og 1,40%. De fortsat meget lave renter betyder, at investorerne leder med lys og lygte efter andre dele af markedet for at få et afkast, som giver en positiv realrente. Hen over efteråret er kreditspændene kørt pænt ind, idet investorerne søger mod kreditobligationer. BankNordik mener efterhånden, at den aktivklasse er ved at være udpint relativt til den risiko man som investor løber. I Europa er der nu skabt rammerne for, at de gældsplagede lande kan få mere ro til at få lavet de nødvendige reformer, men det er nødvendigt at gentage, at denne ro kan vise sig at være et tveægget sværd: Med roen genskabt, er motivationen til at gennemføre de dybt upopulære, men nødvendige, reformer mindsket. Det amerikanske valg er nu afsluttet, og det endte med status quo Obama blev genvalgt, og de to partier fastholdt flertallet i hvert sit kammer i Kongressen. Som gennemgået ovenfor, er det bydende nødvendigt, at de to partier begraver stridsøksen og sætter sig sammen for at undgå»fiscal Cliff«. Det vil nærmest være umuligt at forudsige konsekvenserne på rentemarkedet, hvis partierne ikke når frem til en enighed. De korte renter er uændrede. Dog er det muligt, at ECB ser sig nødsaget til at sænke renten for at søge at hjælpe den europæiske økonomi yderligere De lange renter er i ethvert lys lave, men det skal gentages her, at de godt kan falde til endnu lavere niveauer igen, hvis risikoaversionen for alvor vender tilbage i markedet. Det er BankNordiks vurdering, at de lange renter på længere sigt vil være svagt stigende, først som følge af mere normal tilgang til risiko, derefter som følge af økonomisk vækst, der dog forventes at blive svag. 0,5 Mar 30 Apr 30 May 30 Jun 30 Jul 30 Aug 30 Sep 30 Oct 30 Nov 30 2012 Kilde: Bloomberg Rettes blikket mod det danske realkreditmarked så er årets største refinansieringsauktioner blevet skudt i gang, og konklu sionen efter den første uge er helt klar: Det er fantastisk at være låntager! Realkreditinstitutterne har på det seneste gjort meget for at»motivere«låntagerne til at flytte sig længere ud på 0,4 0,3 0,2168 1,6 1,55 1,5 Valutamarkedet Perioden siden sidste Markets Update har for de fleste valutaers vedkommende været præget af retningsløs intervalhandel, dog med den japanske yen som en undtagelse. Det amerikanske præsidentvalg er overstået, og fordelingen i Kongressen mellem republikanere og demokrater er stort set som før. Det betyder, at forhandlingerne om løsningen af Fiscal Cliff kan blive meget vanskelige, selv om de første indledende sonderinger tyder på, at der hos begge parter er en større forhandlingsvilje end hidtil. 1,45 1,4 3 1,35

Gældskrisen i Grækenland har tilsyneladende fundet sin løsning for nærværende, på mødet den 26. november. Spanien har, som nævnt, endnu ikke anmodet EU om økonomisk hjælp, selv om ECB gentagne gange har meldt sig klar til at træde i aktion. Fokus i markedet kan ganske hurtigt skifte til Spanien se ovenfor. På nøgletalsfronten ser vi fortsat overvejende pæne tal fra amerikansk økonomi, hvor imod eurozonen ikke overraskende halter noget efter. Meget opløftende viste PMI-tal fra Kina den 22. november en stigning til 50,2, og er således igen over det vigtige målepunkt 50, som indikerer vækst. BankNordik forventer at der kommer en løsning på udfordringerne i USA, hvilket i den kommende periode bør give basis for en positiv stemning, og et valutamarked uden den store turbulens. Som december skrider frem må aktiviteten og dermed likviditeten dog forventes at være faldende. På den baggrund fastholder BankNordik forventningerne til udviklingen i de beskrevne valutaer. EUR USD 1,0 Den ny-fundne løsning på det græske gældsproblem, samt 0,9 fremskridt i forhandlingerne mellem demokraterne og republikanerne i USA, i bestræbelserne på at undgå»fiscal Cliff«, 0,8 har styrket risikoappetitten hos investorerne. Det har betydet 0,7 en generel styrkelse af EUR, som nu handler på det højeste niveau over for USD siden starten af november måned. 0,5 0,6 BankNordik forventer, at det positive momentum vil holde 0,4 i de kommende uger, og dermed svække USD yderligere. På 0,3 længere sigt fastholdes forventningerne til en styrket USD. Risikoen på kort sigt er, at forhandlingerne i Kongressen går i Mar 30 Apr 30 May 30 Jun 30 Jul 30 Aug 30 Sep 30 Oct 30 Nov 30 hårdknude, og/eller at der tilstøder 2012 noget uventet i forhold til Grækenland eller Spanien. I så fald vil der ske en kraftig opblussen af risiko aversionen, som vil medføre en svækkelse af EUR og flugt over i USD. Figur 2: Udviklingen i EUR-USD 2008 2009 2010 2011 2012 Kilde: Bloomberg 0,2168 1,6 1,55 1,5 1,45 1,4 1,35 1,2927 1,25 1,2 GBP Pundet oplevede en kort opblussen i slutningen af oktober og starten af november, som sendte det op omkring 937 over for DKK. Efterfølgende er GBP igen begyndt at vende den tunge ende nedad, nøjagtig som BankNordik forventede det. Styrkelsen skete mere på baggrund af uro omkring EUR, end på pundets egne fortræffeligheder. Engelsk økonomi er fortsat præget af regeringens meget stramme finanspolitik, og vækstudsigterne er ikke lyse. Tillige er ratingbureauerne begyndt at advare om, at England kan risikere at miste sin AAA rating. Med forventning om at risikoappetitten forbliver intakt i den kommende tid, forventer BankNordik en genoptagelse af svækkelsen af GBP ned mod 910 915 over for DKK. På længere sigt forventes en stabilisering med potentiale for en moderat styrkelse. NOK Den norske krone har lidt overraskende udvist fornyet styrke i det meste af november måned, på trods af at Norges Bank på rentemødet den 31. oktober indikerede, at en rentefor højelse ikke ligger og venter lige om hjørnet. Forventningerne er nu, at den første renteforhøjelse kommer i oktober 2013. Det burde have svækket NOK, men årsagen til at det er gået lige modsat skal nok ses i lyset af, at Norges Bank ikke køber fremmed valuta på vegne af Petroleumsfonden i november måned. Det var forventet, at de daglige opkøb i november ville have ligget i omegnen af NOK 500 mio. 600 mio. BankNordik forventer, at NOK vil handle i et snævert interval omkring det nuværende niveau, med en lille pil nedad, når Norges Bank genoptager køb af fremmed valuta på vegne af Petroleumsfonden. Et risikovilligt marked vil ligeledes give et nedadgående pres på den norske krone. SEK Rækken af dårlige økonomiske nøgletal fra Sverige fortsætter, og tegner billedet af en økonomi i store vanskeligheder. Senest har meget skuffende tal for industriproduktionen skabt udbredt forventning om en rentenedsættelse på mødet i Riksbanken den 18. december. Når SEK så alligevel har formået at holde sig på lidt højere niveauer, end BankNordik havde forventet, kan det henføres til det betydelige pres der var på EUR i begyndelsen af november måned. BankNordik forventer at SEK vil komme under moderat pres op til rentemødet i december, og tror på en bevægelse ned mod 85 84,75 over for DKK. På længere sigt ligner det et interval i SEK/DKK mellem 85 og 88. CHF Der er fortsat stille omkring CHF, selv om presset på EUR i starten af november gav en mindre opadgående bevægelse. EUR/CHF befinder sig dog komfortabelt over 120, som er smertegrænsen for den schweiziske centralbank (SNB). Beregninger på basis af købekraftparitetsteorien indikerer, 4

at CHF p.t. er 10% til 15% overvurderet. Så sent som onsdag den 21. november var centralbankchef Thomas Jordan ude at gentage, at det var absolut nødvendigt at fastholde loftet for CHF over for EUR på 120. Yderligere tiltag kan endda komme på tale, hvis ikke CHF svækkes. BankNordik forventer at CHF skal svækkes mærkbart fremadrettet. En bevægelse der vil starte, når investorerne for alvor tror på en løsning af gældskrisen i eurozonen. JPY Den voldsomme svækkelse af JPY er fortsat i anden halvdel af november måned. JPY handler nu på det laveste niveau over for EUR i de seneste 7 måneder. Udløseren for den markante nedadgående tendens har været udskrivelse af parlamentsvalg til afholdelse den 16. december. Som det ser ud i skrivende stund står oppositionspartiet LDP, under ledelse af Shinzo Abe, til at overtage magten. Abe har i skarpe vendinger kritiseret Bank of Japan for at gøre alt for lidt for at sætte gang i økonomien, og sørge for at JPY bliver svækket. Han har bebudet massive kvantitative lempelser, hvis han bliver valgt, om nødvendigt ved at ændre lovgivningen, så regeringen får mere kontrol over centralbanken. Med udsigt til, at der bliver pumpet likviditet ud i store mængder, samt en økonomi som er i elendig forfatning, og igen på vej i recession, er markedet allerede godt i gang med at positionere sig mod en yderligere svækkelse af JPY. Frem til valget den 16. december forventer BankNordik, at EUR/JPY vil bevæge sig op mod 110-niveauet, svarende til 6,78 over for DKK. 5

BankNordik Markets Update forventningsskema 29. november 2012 29. november 2012 Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Korte renter: Volatilitet: DK Nat. bank udlånsrente 0,20 I-traxx (Y5) 507,6387 ECB refinansieringsrente 0,75 VIX 15,51 US Fed Funds 0-0,25 Lange renter: Valuta: Tysk 10-årig rente 1,37 USD/DKK 5,7611 Amerikansk 10-årig rente 1,63 EUR/DKK 7,4598 Dansk 10-årig rente 1,31 GBP/DKK 9,2257 Dansk realkredit, 30-årig 3,47 CHF/DKK 6,1969 Aktier: SEK/DKK 0,86589 OMXC20 486,44 NOK/DKK 1,0167 Dow Jones 12.985,11 JPY/DKK 7,0122 Nasdaq 2.991,78 EUR/CHF 1,2038 EuroStoxx 50 2.546,84 EUR/USD 1,2948 DAX 7.343,41 Symbolforklaring Ved ændring Stærkt stigende Lettere stigende Uforandret Lettere faldende Stærkt faldende Aktier Obligationer Kontanter Overvægt Undervægt Neutral Aktiv-allokering Bankens langsigtede og overordnede anbefalinger til allokering af frie midler. Kunder bør vurdere den anbefalede vurdering i forhold til egen individuel risikoprofil. Over- / undervægt: +/- 5 %. Stærk over- / undervægt: +/- 10 %. * Kontanter inkluderer obligationer med en løbetid på op til 2 år. 6

Disclaimer Denne publikation er ikke en investeringsanalyse i henhold til 2, nr. 11 i Finanstilsynets bekendtgørelse om de organisatoriske krav til og betingelserne for drift af virksomhed som værdipapirhandler og der er således ikke noget forbud mod at handle indenudbredelsen af publikationen. Publikationen er udarbejdet af BankNordik på baggrund af offentligt tilgængeligt materiale. Vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på informationer, som BankNordik har modtaget fra kilder, som BankNordik finder pålidelige, men BankNordik garanterer ikke for materialets fuldkommelighed eller nøjagtighed. Publikationens vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på den angivne dato og kan ændres uden varsel. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfodring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Publikationens vurderinger og skøn træder ikke i stedet for kundens udøvelse af eget skøn over, hvorvidt der skal disponeres i overensstemmelse med de i publikationen anførte vurderinger og skøn BankNordik indestår ikke for, at de i denne publikation angivne vurderinger og skøn om den fremtidige kurs- og renteudvikling vil være i overensstemmelse med den faktiske kurs- og renteudvikling. BankNordik hæfter således ikke for tab opstået som følgeaf dispositioner foretaget på baggrund af denne publikations informationer, vurderinger eller skøn. Publikationen er til personligt brug for BankNordiks kunder og må ikke kopieres eller offentliggøres. Redaktionsansvarlig: Kapitalforvaltningschef Peter Egholm Jensen. Redaktionen afsluttet den 29. november 2012. Kontaktpersoner, BankNordik, Markets Investeringsdirektør: Henrik Jensen (DK) + 45 3266 6301 Handel & Investerings-rådgivning: Klaus Waidtløw (DK) + 45 3266 6314 Anders Storm (DK) + 45 3266 6311 Kim K. Eskildsen (DK) + 45 3266 6307 Per Rude Madsen (DK) + 45 7697 8420 Høgni Olsen (FO) + 298 330 651 Jón Danielsen (FO) + 298 330 681 Portefølje Management: Peter Egholm Jensen (DK) + 45 3266 6319 Michael Baagøe (DK) + 45 3266 6304 Niels-Henrik Møller (DK) + 45 3266 6315 Branch Support: Jette Christiansen (DK) + 45 3266 6309 Kim Wogensen (DK) + 45 7697 8270 Valutarådgivning: Klaus Bach Jensen (DK) + 45 3266 6316 Óli Hans Poulsen (FO) + 298 330 385 7