BankNordik Markets Update 31. januar 2013 BankNordiks vurdering af de finansielle markeder Januar blev en måned præget af løsninger. De usikkerhedsmomenter, som indtil nu, har præget udsigterne for den nærmeste fremtid vedrørende gældsloftet ser nu ud til at være løst, eller nærmere sagt udskudt. I BankNordik Markets Update fra december, var der meget fokus på Fiscall Cliff. På det tidspunkt var Fiscall Cliff, den helt store risiko for både den amerikanske, såvel som den globale, økonomi. De amerikanske politikere valgte at skyde problemet ud i fremtiden, så den store risiko blev til en krusning på det globale økonomiske hav. Overordnet har den globale økonomi i de sidste 3 måneder bevæget sig fremad, og befinder sig i Ekspansionsfase. USA trækker fortsat det store læs, men også Kina er nu begyndt at bidrage positivt til væksten. Europa er fortsat det globale sorte får, men de seneste offentliggørelser af økonomiske nøgletal kunne tyde på, at Europa har passeret bunden, og at der kan være lys forude. På trods af de gode udsigter for de næste 4 måneder, kan risikoen for, at der kan komme set-backs i økonomierne og at væksten hen over sommeren vil være svagere end resten af året, ikke helt udelukkes. Overordnet betragtet er det fortsat BankNordiks vurdering, at der på den strategiske horisont er klar overvægt af positive signaler. På den baggrund fastholder BankNordik sin anbefaling om overvægt på aktier. Anbefaling i forhold til den overordnede porteføljesammensætning Baseret på bankens vurdering af udviklingen i det makroøkonomiske billede, er det fortsat BankNordiks forventning, at det vil være verdens største økonomi USA, sammen med en øget ekspansion i Kina, der vil agere lokomotiv i forhold til positiv økonomisk vækst fremadrettet. Aktiemarkedet Man skal lede længe efter et marked, der ikke er kommet godt fra land i det nye år. I USA er S&P500 steget med ca. 6% (målt i USD) og det tyske DAX er steget med ca. 3,5%. Det danske hovedindeks OMXC20 er steget med små 10% år til dato. Sammenhængen mellem udviklingen i selskabet NovoNordisk, og dens vægt i indekset har været med til at gøre udslaget. På sektorniveau i USA, har de cykliske sektorer klaret det bedst med cyklisk forbrug og industriaktier i spidsen. Den dårligste sektor har været telekommunikation, hvor aktierne slet ikke har kunnet følge med og pt. ligger uforandret for måneden. Figur 1: Udviklingen i S&P 500 1600 1507,84 1400 1200 1000 Aktier Obligationer Overvægt Undervægt 800 Kontanter Neutral 600 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 De positive forventninger hviler dog fortsat i nogen grad på en øget velvilje fra politisk side både i Kina, Europa og USA til at understøtte økonomierne. Udebliver de politiske tiltag, kan aktierne bevæge sig ind i en periode med en mindre negativ korrektion. Det store spørgsmål er, om det er tid til at tage profitten, eller om markedet kan fortsætte den flotte start på året. BankNordik vurderer, at MSCI World, målt i DKK, vil stige med 6 til 8% i år (Indekset er pt. oppe med lidt over 3%). Kilde: Bloomberg 1
Banken baserer primært denne forventning på, at virksomhederne vil opleve stigning på bundlinjen i takt med en generel bedring i økonomien. 2013 har givet den bedste start på aktiemarkederne i mange år, og dette medfører naturligt en øget risiko for et kort tilbagefald på markedet. Der er mange indikationer på, at markedet kan være blevet for optimistisk på den korte bane. Tidligere undersøgelser blandt investorer viser, at man skal tilbage til 2007, for at finde ligeså mange optimistiske investorer som nu. Normalt er dette en god modsat indikator på, at når alle er positive og har købt aktier, hvem skal så drive kurserne endnu højere? En anden indikator er, om de økonomiske nøgletal overgår forventningerne blandt analytikerne, også kaldet Economic Surprises. Når denne indikator er i top, som nu, er risikoen for et tilbagefald steget. Der skal ikke så meget til, før økonomien skuffer markedet. En tredje indikator er VIX-indekset, der måler udsvingene i markedet. Når udsvingene er lave, er det et udtryk for, at investorerne er enige. VIX ligger i skrivende stund i 12,89, og det er svært at forudse, hvad der skal drive den endnu lavere. Beregnet gennemsnit for VIX i perioden siden starten af 2008 og frem til i dag, er på ca. 25,5. Figur 2: Udviklingen i VIX-indekset Det er bankens vurdering, at den mere kortsigtede investor med et ønske om høj risiko, kan forsøge at tilpasse en omlægning til defensive sektorer alternativt gå kontant med en forventning om at kunne samle aktierne op igen på lavere kurser. Langsigtede investorer bør dog fortsat fastholde de nuværende porteføljer. Efter bankens vurdering er signalerne ikke tilstrækkeligt tydelige til, at risikoen ved at forsøge at 400 time markedet bliver opvejet af mulighederne for ekstra gevinst. Som investor bør man holde øje med, om der er negative overraskelser omkring de politiske processer. Det gælder for EU, men også USA. I USA er der risiko for, at der går mudder i maskineriet i forbindelse med de kommende forhandlinger om gældsloftet som blev forlænget til maj måned i år. Derudover er det værd at holde et vågent øje med rentepændene mellem statsrenter i Tyskland og i de Sydeuropæiske lande. Det 10-årige rentespænd er kørt pænt ind og er ved at være på samme niveau som i forsommeren 2012. Figur 3: Rentespændet imellem 10-årige tyske og italienske statsobligationer 100 200 248,5291 300 0 Hi: -36,60 80 400 70 60 50 40 500 2008 2009 2010 Low: -552,5662 2011 2012 2013 Kilde: Bloomberg 30 20 13,31 10 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Kilde: Bloomberg På baggrund af ovennævnte er det BankNordiks vurdering, at der er en mulighed for korrektion, altså en kortere periode, hvor markedet bevæger sig nedad. Signalerne er dog endnu ikke så tydelige at de betyder en ændring i bankens strategiske porteføljeanbefaling. Alligevel kan et skift over i telesektoren været en god idé på kortere horisont, da de stabile egenskaber for den type selskaber kan være understøttende for porteføljen. På lidt længere sigt ser BankNordik fortsat, at markedet skalstige, og i dette tilfælde foretrækkes de cykliske sektorer, såsom cyklisk forbrug, energi, teknologi og industriaktier. Udvides dette rentespænd igen, vil det være et tegn på, at der er opstået fornyet tvivl omkring den politiske proces i Sydeuropa. På kort sigt virker det til, at der for nu er indtruffet arbejdsro til vores gældsplagede venner i EU. Forhåbentligt kan de udnytte dette til at arbejde med processerne, frem for at benytte den genvundne tillid til at søge om rabatter og særordninger. Obligationsmarkedet Obligationsmarkedet har siden årsskiftet budt på rentestigninger. Den 10-årige tyske rente er steget kontinuerligt fra omkring 1,44% til i skrivende stund 1,68%. Der er mange forklaringer på stigningen dels har vi fået lukket en stor del af den politiske usikkerhed ned med en halv aftale omkring den amerikanske Fiscal Cliff, og dels er de 2
amerikanske politikere i færd med at flytte forhandlingerne om gældsloftet til omkring sommerferien (se ovenfor), og dermed ligger katastrofen ikke længere og lurer udenfor døren, men er, efter BankNordiks vurdering, skubbet et stykke ud i fremtiden. Det har fået de finansielle markeder til at finde det gode humør frem igen, og dette kan aflæses ved stigning i risikovilligheden. Det har betydet, at der er mindre lyst til, eller behov for, at krybe i læ i obligationsmarkedet. De økonomiske nyheder siden årsskiftet har været lidt blandede, men globalt set underbygger nyhederne den stigende optimisme. Med udgangspunkt i den seneste økonomiske analyse fra IMF fra forrige uge, forventes der en vækst i den globale økonomi for 2013 på 3,5%, hvilket er 0,1% lavere i forhold til den seneste analyse fra kvartalet før. Regionsmæssigt er det især udviklingen i EU, som trækker ned. Her sænker IMF deres forventninger for 2013 fra +0,1% til nu -0,2%. I USA forventes økonomien nu at vokse med 2,0% mod tidligere 2,1%. Europa og problembørnene i de gældsplagede lande viser nu tegn på bedring flere steder. Spanien har netop solgt en ny 10-årig statsobligation, og der var en massiv overtegning på denne auktion. Efter BankNordiks opfattelse er dette et godt tegn på, at eurokrisen er faldet til ro, og at der er skabt en tro på, at den fælles valuta kan holde sammen. Også Portugal og Irland er i færd med at vende tilbage til det lange obligationsmarked, med udstedelser hvor der vises pæn interesse. Torsdag den 24. januar hævede Danmarks Nationalbank renten med beskedne 0,1 procentpoint. BankNordik vurderer, at dette er et positivt tegn. Renteforhøjelsen begrundedes med, at Nationalbanken havde solgt valuta i markedet. Det skyldes formentligt, at der ikke længere er samme behov for at søge sikkerhed i Danmarks sikre obligationsmarked som tidligere, og dermed er Nationalbanken i gang med at normalisere renteforskellen til Eurozonen. De fortsat lave renter betyder, at investorerne forsat leder med lys og lygte efter andre dele af markedet for at få et afkast som giver en positiv realrente. I starten af året er kreditspændene kørt pænt ind idet investorerne søger mod kreditobligationer. Banken mener, at aktivklassen er ved at være udpint relativt til den risiko man som investor løber. I Europa er der nu skabt rammerne for at de gældsplagede lande kan få mere ro til at få lavet de nødvendige reformer. Vi må gentage at dette kan vise sig at være et tveægget sværd med den genskabte ro er motivationen til at lave de nødvendige, men dybt upopulære, reformer mindsket. I USA er det bydende nødvendigt, at de to partier begraver stridsøksen og sætter sig sammen for at få lavet en langsigtet plan for at nedbringe den amerikanske statsgæld. Der er med udskydelsen af gældsloftet skabt ro i de kommende måneder, men den ro skal gerne bruges konstruktivt så problemerne ikke blot bliver udskudt. Målet er at der opnås en reel løsning. BankNordik forventer uændrede korte renter, om end det er muligt, at Nationalbanken vil komme med yderligere rentestigninger for at normalisere spændet til Euroen, uden at dette dog kan forventes, at få den helt store markedseffekt. De lange renter er stadig historisk lave til trods for rentestigningen i januar. Der er en mulighed for, at de kan blive lavere igen, hvis risikoaversionen vender tilbage i markedet. I hovedscenariet vurderer BankNordik, at de lange renter på længere sigt vil være svagt stigende, først som følge af mere normal tilgang til risiko (som vi har oplevet i januar), og derefter som følge af økonomisk vækst, som banken dog forventer, vil være svag. Valutamarkedet De finansielle markeder har været præget af en positiv start på 2013, som har udmøntet sig i stigende aktier og renter, samt indsnævring af kreditspænd. På valutamarkedet har det betydet en svækkelse af de valutaer, som traditionelt anses for at være sikre havne i tider med uro på markederne. Det lykkedes for de amerikanske politikere at undgå den meget omtalte Fiscal Cliff, som i det meste af december måned lurede som en latent trussel over de finansielle markeder (se ovenfor). På rentemødet i den europæiske centralbank den 10. januar var centralbankchef Draghi uventet optimistisk med hensyn til den økonomiske udvikling i eurozonen. Endvidere gik han så vidt som til at aflyse risikoen for et egentligt sammenbrud i eurosamarbejdet, ved at fastslå at gældskrisen har nået et turning point og at det nu igen går langsomt fremad. Draghi aflivede samtidig sandsynligheden for yderligere rentenedsættelser fra ECB s side. Der skal ske en fornyet forværring af situationen i eurozonen, hvis renten skal nedsættes, og det er ikke et scenarie Draghi ser komme. Usikkerhedsfaktor nummer to i USA gældsloftet er det ligeledes lykkedes at få midlertidigt skudt til hjørnespark, idet republikanere og demokrater er enedes om at hæve det frem til den 19. maj. Dermed har politikerne købt sig ekstra tid, inden de for alvor skal strides om at få vedtaget besparelser, som nødvendigvis må komme på et tidspunkt. 3
På den makroøkonomiske front overrasker de fleste økonomiske indikatorer p.t. positivt, ligesom verdens centralbanker er meget fokuserede på at sikre rigelig likviditet til kapitalmarkederne. Det er med andre ord de positive nyheder der dominerer lige nu. På den korte bane er der ikke udsigt til, at der vil dukke nogle ubehagelige overraskelser op, vel vidende at tingenes tilstand hurtigt kan ændre sig på markederne. BankNordik forventer i den kommende tid et relativt stabilt valutamarked præget af en tiltagende risikoappetit hos investorerne. På den baggrund fastholder BankNordik sit overordnede syn på udviklingen i valutaerne. EUR USD I et positivt marked med stor appetit på risiko har EUR traditionelt stigningspotentiale. EUR/USD befinder sig p.t. på det højeste niveau i omtrent et år, og momentum lige nu ser ud til at kunne sende krydset højere. Mange europæiske banker har benyttet sig af muligheden for at tilbagebetale de såkaldte LTRO-lån til ECB. I alt er der indfriet lån for ca. EUR 137 mia., og det har betydet en stigning i eurorenterne. Fredag den 25. januar steg de 2-årige tyske renter til et niveau over de tilsvarende amerikanske. Stigningen i eurorenterne understøtter EUR, og BankNordik forventer på kort sigt en bevægelse i EUR/ USD op mod 135 137. På længere sigt forventer BankNordik en styrkelse af USD. GBP Svækkelsen af GBP er fortsat fra starten af 2013, og p.t. handler GBP på det laveste i over et år over for EUR. Dårlige BNPtal for 4. kvartal af 2012, har øget spekulationerne omkring en eventuel nedgradering af Englands kreditværdighed. Premierminister Camerons forslag om, at englænderne skal stemme om hvorvidt England skal forblive i EU, har skabt usikkerhed om hvilken indflydelse en eventuel udtræden vil have for engelsk økonomi. Det belaster et i forvejen skrøbeligt GBP. Mange dårligdomme er dog efterhånden priset ind i den nuværende kurs, og BankNordik forventer på den baggrund et stabilt GBP omkring det nuværende niveau. NOK Som forventet er den norske krone blevet lettere svækket i takt med de mere positive toner, der lyder omkring euroen. Der er ikke længere noget safe haven køb af NOK, og en renteforhøjelse ser også ud til at være udskudt. Endvidere har den norske handelsminister, Trond Giske, udtrykt bekymring for Norges eksportmuligheder, så længe NOK er så stærk. Det har afgjort lagt en dæmper på lysten til at købe NOK. Omvendt vil en stærk norsk økonomi fortsat lægge en solid bund under kronen. BankNordik forventer en stabil NOK omkring det nuværende niveau. SEK Den svenske krone har handlet relativt stabilt i den seneste tid, og holdt sig inden for det efterhånden veldefinerede interval mellem 85 og 88 over for DKK. De økonomiske nøgletal er fortsat af noget blandet kvalitet, og tegner overordnet et billede af en svensk økonomi i slæbegear. Det virker derfor overvejende sandsynligt, at Riksbanken kommer med endnu en rentenedsættelse på 25 basispoint på rentemødet den 13. februar. Skulle det komme så vidt vurderer BankNordik, at det ikke vil have nogen nævneværdig effekt på SEK, da det vil være en beslutning, som størstedelen af investorerne allerede har indkalkuleret. På den baggrund forventer BankNordik, at SEK vil handle stabilt indenfor intervallet 85 87 over for DKK. CHF Så lykkedes det endelig at få slået hul i det massive bolværk, der i meget lang tid har omkranset den schweiziske valuta. Et generelt mere positivt syn på EUR, samt de schweiziske privatbankers indførelse af negative renter på visse indlånskonti har gjort sin virkning. EUR/CHF nåede den 18. januar så højt som 125,68 (CHF/DKK 593,75), hvilket var det højeste siden maj måned 2011. Det skal tages i betragtning, at den schweiziske centralbank (SNB) har opbygget en meget stor valutareserve igennem hele den periode, hvor det har været nødvendigt at intervenere, for at imødegå en yderligere styrkelse af CHF. Hvis og når SNB begynder at nedbringe valutareserven kan det betyde en midlertidig opbremsning i svækkelsen af CHF. Det ændrer ikke i BankNordiks forventning til at CHF på sigt skal svækkes yderligere. JPY Resultatet af rentemødet i den japanske centralbank Bank of Japan den 22. januar var imødeset med spænding. Den nytiltrådte regeringschef Shinzo Abe har siden han blev valgt lagt et enormt politisk pres på centralbanken, for at få den til at lempe pengepolitikken massivt. Abe gik til valg på at love at få Japan ud af deflationsscenariet, samt svække landets valuta. Han har sågar truet med at ændre lovgivningen, så regeringen kunne få mere magt over BoJ, hvis ikke den leverede den ønskede vare. Det valgte den så at gøre, i hvert fald efter langt de fleste investorers overbevisning. Inflationsmålet blev forhøjet fra 1% til 2% og det i forvejen gigantiske opkøbsprogram blev udvidet. Fra starten af 2014 vil det være beløbsmæssigt ubegrænset og ej heller tidsbegrænset. Effekten er da heller ikke udeblevet. JPY er nu på det laveste over for USD og EUR i de seneste to et halvt år. Ikke meget tyder dog på at det er slut med svækkelsen og BankNordik forventer en fortsat faldende JPY. 4
BankNordik Markets Update forventningsskema 31. januar 2013 31. januar 2013 Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Korte renter: Volatilitet: DK Nat. bank udlånsrente 0,30 I-traxx (Y5) 438,5156 ECB refinansieringsrente 0,75 è VIX 14,32 US Fed Funds 0-0,25 è Lange renter: Valuta: Tysk 10-årig rente 1,68 USD/DKK 5,5055 Amerikansk 10-årig rente 1,98 EUR/DKK 7,4603 Dansk 10-årig rente 1,75 GBP/DKK 8,7025 è Dansk realkredit, 30-årig 3,53 CHF/DKK 6,0434 î Aktier: SEK/DKK 0,86588 è OMXC20 541,05 è NOK/DKK 1,0038 è Dow Jones 13.910,42 è JPY/DKK 6,0619 ê Nasdaq 3.142,31 è EUR/CHF 1,23448 ì EuroStoxx 50 2.732,12 è EUR/USD 1,3551 ì DAX 7.811,31 è Symbolforklaring Ved ændring Aktier Overvægt Stærkt stigende Lettere stigende Uforandret Lettere faldende Stærkt faldende Obligationer Kontanter Undervægt Neutral Aktiv-allokering Bankens langsigtede og overordnede anbefalinger til allokering af frie midler. Kunder bør vurdere den anbefalede vurdering i forhold til egen individuel risikoprofil. Over- / undervægt: +/- 5 %. Stærk over- / undervægt: +/- 10 %. * Kontanter inkluderer obligationer med en løbetid på op til 2 år. 5
Disclaimer Denne publikation er ikke en investeringsanalyse i henhold til 2, nr. 11 i Finanstilsynets bekendtgørelse om de organisatoriske krav til og betingelserne for drift af virksomhed som værdipapirhandler og der er således ikke noget forbud mod at handle indenudbredelsen af publikationen. Publikationen er udarbejdet af BankNordik på baggrund af offentligt tilgængeligt materiale. Vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på informationer, som BankNordik har modtaget fra kilder, som BankNordik finder pålidelige, men BankNordik garanterer ikke for materialets fuldkommelighed eller nøjagtighed. Publikationens vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på den angivne dato og kan ændres uden varsel. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfodring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Publikationens vurderinger og skøn træder ikke i stedet for kundens udøvelse af eget skøn over, hvorvidt der skal disponeres i overensstemmelse med de i publikationen anførte vurderinger og skøn BankNordik indestår ikke for, at de i denne publikation angivne vurderinger og skøn om den fremtidige kurs- og renteudvikling vil være i overensstemmelse med den faktiske kurs- og renteudvikling. BankNordik hæfter således ikke for tab opstået som følgeaf dispositioner foretaget på baggrund af denne publikations informationer, vurderinger eller skøn. Publikationen er til personligt brug for BankNordiks kunder og må ikke kopieres eller offentliggøres. Redaktionsansvarlig: Kapitalforvaltningschef Peter Egholm Jensen. Redaktionen afsluttet den 31. januar 2013. Kontaktpersoner, BankNordik, Markets Investeringsdirektør: Henrik Jensen (DK) + 45 3266 6301 Handel & Investerings-rådgivning: Klaus Waidtløw (DK) + 45 3266 6314 Anders Storm (DK) + 45 3266 6311 Kim K. Eskildsen (DK) + 45 3266 6307 Høgni Olsen (FO) + 298 330 651 Jón Danielsen (FO) + 298 330 681 Portefølje Management: Peter Egholm Jensen (DK) + 45 3266 6319 Michael Baagøe (DK) + 45 3266 6304 Niels-Henrik Møller (DK) + 45 3266 6315 Branch Support: Jette Christiansen (DK) + 45 3266 6309 Kim Wogensen (DK) + 45 7697 8270 Valutarådgivning: Klaus Bach Jensen (DK) + 45 3266 6316 Óli Hans Poulsen (FO) + 298 330 385 6