København, den 4. juli 2011 Analyse af omkostningerne i danske investeringsforeninger: Store variationer i investeringsforeningernes omkostninger

København, den 4. juli 2011 Analyse af omkostningerne i danske investeringsforeninger: Store variationer i investeringsforeningernes omkostninger 1

Indholdsfortegnelse Om analysen... 3 Markedsføringsprovisionen... 4 Hvad koster rådgivningen?... 5 Hvor meget betyder markedsføringsprovisionen?... 5 Administrationsomkostninger... 6 Sparindex billigst i 2010, Handelsinvest dyrest... 6 Udviklingen i administrationsomkostninger... 7 De bedste fonde er de billigste ud fra en gennemsnitsbetragtning... 9 Tegningsprovision for salg af investeringsbeviser... 10 Handelsomkostninger i investeringsforeningerne... 11 Alfred Berg og Carnegie WorldWide dyrest i 2010 på handelsomkostninger... 11 Handelsomkostninger afhænger af investeringsmarked... 12 Soft dollar begrebet... 13 Sådan har vi gjort... 14 Hvad dækker handelsomkostningerne over?... 15 Om Morningstar... 16 Bilag... 17 Bilag 1: Administrationsomkostning afhænger af investeringsstrategi... 18 Bilag 2: Markedsføringsprovision på aktivklasser... 19 Bilag 3: Handelsomkostninger i kategorien Europa Large Cap Value... 21 Bilag 4: Handelsomkostninger i kategorien Global Large Cap Value... 22 Bilag 5: Handelsomkostninger - betydelig spredning mellem høj og lav... 23 2

Om analysen Omkostninger i investeringsforeninger er ofte genstand for mediernes opmærksomhed og typisk er det med god grund. De fragår nemlig direkte i det afkast, som er tilbage til investorerne, når alt er betalt. For investorerne betyder høje omkostninger, at fondsforvalteren skal være ekstra dygtig til at vælge de rigtige værdipapirer førend at der bliver noget tilbage til investorerne. Derudover er hver eneste omkostning sparet lig med afkast til investorerne, så det falder naturligt at netop omkostningssiden af investeringsforeningerne fra tid til anden får mediernes opmærksomhed. Morningstar sætter med denne analyse fokus på fire elementer i danske investeringsforeningers omkostningsstruktur 1. Markedsføringsprovision for rådgivning om investeringsbeviser 2. Årlige administrationsomkostninger 3. Tegningsprovision for salg af investeringsbeviser 4. Handelsomkostninger i investeringsforeningerne Vores analyse omfatter i alt 431 fonde fra hjemlige investeringsforeninger som samlet set havde en formue på mere end 460 mia. kr. i 2010. Analysen er kun rettet mod danske investeringsforeninger, og hovedparten af fondene er rettet mod private investorer. Ifølge investeringsforeningernes brancheorganisation, IFR, har mere end 800.000 danskere sat penge i en eller flere investeringsforeninger, så investeringsforeninger er nærmest blevet hvermandseje. Tabellen herunder viser Morningstars estimater over de omkostninger, som var forbundet med at investere i investeringsforeninger i 2010. Omkostningstype Estimeret omkostning i mio. kr. i 2010 Årlige administrationsomkostninger 4.812 mio. kr. - Heraf markedsføringsprovision 2.429 mio. kr. Emissionsomkostninger 145 mio. kr. - Heraf tegningsprovision 100 mio. kr. Brutto handelsomkostninger 635 mio. kr. De samlede omkostninger for investorerne rundede mere end 5,5 mia. kr. i 2010. Det er vores vurdering, at de faktiske emissionsomkostninger, herunder tegningsprovisionen, kan være højere end vores estimerede tal. Til de samlede omkostninger skal desuden lægges de omkostninger, som er forbundet med tilbagesalg af investeringsbeviser til investeringsforeningerne i løbet af året, og som ikke er inkluderet i handelsomkostningerne. Oversigten herunder viser hvordan markedsføringsprovisionen og administrationsomkostningerne fordeler sig på investeringsforeningerne. Eftersom at omkostningerne beregnes ud fra formuerne i de enkelte foreninger, vil større foreninger alt andet lige betale flere omkostninger i kroner end foreninger med mindre formuer. 3

Danske Invest er Danmarks største investeringsforening og investorerne i foreningen betalte sidste år godt 900 mio. i administrationsomkostninger. Nordea Invest er næststørste forening og her løb de samlede administrationsomkostninger op i godt 600 mio. kr. Estimater over markedsføringsprovision og administrationsomkostninger i kr. i 2010 Investeringsforening Antal fonde Gns. adm.omk.pct. i 2010 Est. markedsføringsprovision i 1.000 kr. i 2010 Est. adm. omkostning i 1.000 kr. i 2010 Alfred Berg Invest 14 1.36 36,047 48,162 Alm. Brand Invest 8 1.40 13,008 32,759 BankInvest 25 1.37 339,333 607,499 Carnegie WorldWide 5 1.70 51,695 113,172 Danske Invest 64 1.10 503,448 913,407 Danske Invest Select 18 0.85 228,891 514,417 EgnsINVEST 18 1.34 39,665 65,354 Gudme Raaschou Invest 7 1.53 5,480 39,201 Handelsinvest 13 1.73 20,864 45,600 Jyske Invest 28 1.23 134,437 268,799 Lægernes Pensionsinvestering 15 0.73 14,984 40,302 Lån & Spar Invest 10 0.90 6,263 16,369 LD Invest 9 0.77 15,364 26,572 Mindre foreninger 25 2.17 13,283 174,048 Nordea Invest 48 1.07 379,527 629,060 Nordea Invest Engros 10 0.42-54,959 Nykredit Invest 29 1.38 184,359 212,507 Nykredit Invest Engros 7 0.56 17,728 22,382 SEB Institutionel 9 1.51 89,768 262,849 SEBinvest 13 1.04 8,317 39,094 Sparindex 12 0.51 4,691 9,571 Sparinvest 17 1.03 171,688 345,325 Sydinvest 27 1.06 150,933 331,437 Hovedtotal 431 1.18 2,429,775 4,812,843 Oversigt 1: Sådan fordeler de samlede administrationsomkostninger og markedsføringsprovision sig på investeringsforeningsniveau i 2010. Enkelte foreninger betaler ikke markedsføringsprovision direkte, men i stedet via det tilknyttede kapitalforvaltningsselskab. Alfred Berg og Nykredit Invest har ikke ønsket at oplyse de aktuelle satser for markedsføringsprovision, hvorfor den estimerede markedsføringsprovision for disse foreninger også inkluderer investeringsrådgivning. Markedsføringsprovisionen Af de samlede årlige omkostninger sidste år stammer godt 2,4 mia. kr. fra den såkaldte markedsføringsprovision. Det er en årlig tilbagevendende provision, som betales af foreningen til det pengeinstitut, hvor kunden har sit depot og investeringsbeviser. Beløbet dækker over at investeringsforeningerne har outsourcet rådgivningsopgaven af deres kunder (investorerne) til banker og andre distributører. De er typisk nærmere kunden og i en løbende dialog med kunden og har dermed et godt indblik i kundens økonomi. 4

Det giver på sin vis god mening at outsource opgaven, og det er også naturligt at kunderne skal betale for rådgivning, men der er alligevel flere uhensigtsmæssigheder i måden betalingen sker på. For det første betaler alle private investorer denne provision uanset om de modtager rådgivning eller ej. Det er altså en omkostning, som nogle investorer betaler, uden nødvendigvis at få en modydelse. For det andet er det en skjult omkostning, som ikke er direkte synlig for investorerne. En investor, der får rådgivning om sin pensionsopsparing (eller anden opsparing) på 1 mio. kr. betaler ud fra en gennemsnitsbetragtning i omegnen af 7.000 kr. for denne rådgivning. Heraf er de 6.000 kr. en årlig tilbagevendende betaling. Det er nok de færreste investorer, der reelt er klar over, hvor høj prisen egentlig kan være. Derudover er det næsten givet at prisen for den almindelige private investor ikke kan forhandles eftersom at prisskiltningen ikke er særlig gennemsigtig. Hvad koster rådgivningen? Det kan være svært, at vurdere om investeringsforeningernes valg om at outsource rådgivningen ud fra et omkostningshensyn nu også er den bedste løsning for investorerne, eller om det kunne gøres billigere af foreningerne selv. Vi har forsøgt os alligevel. Lad os antage at en kvalificeret investeringsrådgiver koster 600.000 kr. om året inkl. pension m.m. For den pris som blev betalt til markedsføringsprovision sidste år kan man altså ansætte i nærheden af 4.000 kvalificerede investeringsrådgivere. Alle disse folk skal rådgive 800.000 private investorer. Det svarer til, at hver rådgiver har ansvar for 200 kunder. Der er cirka 250 arbejdsdage på et år, og det betyder at det er mindre end et møde om dagen som hver investeringsrådgiver skal afholde. Det forudsætter vel at mærke også at samtlige 800.000 private investorer rent faktisk får rådgivning. Ifølge Finansrådets hjemmeside er der godt 46.000 heltidsansatte i den danske banksektor. Det er altså knap 10 pct. af den samlede medarbejderstab som kun dag ud og dag ind - skal rådgive private investorer om investeringsbeviser. Det svarer nogenlunde til 150 filialer landet over, hvor der udelukkende er ansat medarbejdere som yder denne rådgivning. Det er naturligvis et forsimplet eksempel, men det giver alligevel et fingerpeg om, hvor langt den betalte markedsføringsprovision egentlig rækker. Hvor meget betyder markedsføringsprovisionen? LD Invest er et godt eksempel på, hvor stor betydning markedsføringsprovisionen har for salget. Foreningen har lige siden etableringen for godt 5 år siden haft en række attraktive fonde med pæne afkast og lave omkostninger. Til trods for det kneb det med at få solgt investeringsbeviserne, og LD Invest besluttede derfor at indføre markedsføringsprovision til distributørerne på nogle udvalgte fonde. Provisionen blev indført i december 2009. Grafikken herunder viser effekten af denne beslutning. Søjlerne illustrerer LD Invests månedlige vækstrate i foreningens formue, når der er korrigeret for afkastudviklingen i fondene. Det er tydeligt, at trenden ændrer sig hen imod slutningen af 2009, som var det tidspunkt markedsføringsprovisionen blev indført. 5

Det paradoksale i denne udvikling er, at flere af fondene fra LD Invest er blevet dyrere med lavere afkast til investorerne. Man kan sige at produktet er blevet forringet. Til trods for det oplever LD Invest nu en langt større og mere konsistent efterspørgsel fra distributørerne, efter at de nu er begyndt at modtage honorering. Det bekymrende ved denne udvikling er, at det stiller spørgsmålstegn ved den rådgivning der ydes til kunderne. Er den drevet af hvad der er bedst for kunden eller hvor distributøren tjener mest? Månedlige vækstrater for LD Invest siden juni 2006 Diagram 1: Månedlige vækstrater for investeringsforeningen LD Invest. Der er korrigeret for fondenes afkastudvikling i beregningen af estimerede emissioner og indløsninger Administrationsomkostninger Udover omkostninger til markedsføringsprovision er der i en investeringsforening også omkostninger til porteføljepleje af foreningens formue, depotomkostninger, husleje og andre faste omkostninger. Når man lægger disse omkostninger til markedsføringsprovisionen får man den samlede omkostningsprocent, også kaldet administrationsomkostning. Administrationsomkostningen indeholder stort set samtlige omkostninger som er relateret til fonden i løbet af året, bortset fra handelsomkostninger og omkostninger forbundet med emission og indløsning. Tallet er dermed en god indikator for, hvad man som investor betaler i samlede årlige omkostninger ved at eje en given investeringsforening. Sparindex billigst i 2010, Handelsinvest dyrest Det er typisk sådan at omkostningsprocenten varierer efter hvad fondene investerer i. Oftest er obligationsfonde billigere end aktiefonde, og small cap fonde er typisk dyrere end large cap fonde osv. Når vi korrigerer for et varieret fondsudvalg imellem de enkelte foreninger viser vores analyse, at Handelsinvest var landet dyreste investeringsforening i 2010. Målt på omkostningsprocenten er deres fonde altså de mindst attraktive, når man sammenligner investeringsstrategien i de enkelte fonde fra Handelsinvest med tilsvarende fonde fra andre foreninger. 6

Investeringsforeninger med mindre end 5 fonde med et fuldt regnskabsår for 2010 er slået sammen i en gruppe under betegnelsen Mindre foreninger. De var næstdyrest i 2010. I denne gruppe er Dexia Invest, ValueInvest, BL&S Invest, Independent Invest m.fl. Blandt de billigste investeringsforeninger finder vi engrosforeningerne fra Nykredit og Nordea Invest samt Sparindex. Sidstnævnte er den eneste af de tre foreninger, hvor private investorer har direkte adgang til fondene, og Sparindex er reelt Danmarks billigste forening for private investorer. Til trods for det har Sparindex haft mere end svært ved at tiltrække investorer, og foreningen er fortsat blandt de mindre foreninger herhjemme. Danske investeringsforeninger sorteret efter omkostningsniveau (administrationsomkostning) Investeringsforening Antal fonde i denne ranganalyse Gns. fraktil af fonde i 2010 Fraktil for billigste fond(e) i 2010 Fraktil for dyreste fond(e) i 2010 Nykredit Invest Engros 6 1,0 1 1 Sparindex 7 1,0 1 1 Nordea Invest Engros 9 1,1 1 2 Lægernes Pensionsinvestering 14 1,1 1 2 LD Invest 8 1,6 1 3 Sydinvest 21 2,0 1 3 Danske Invest 55 2,4 1 5 Nordea Invest 42 2,5 1 5 Sparinvest 14 2,8 1 5 SEBinvest 10 2,8 1 5 Danske Invest Select 16 2,9 1 5 Gudme Raaschou Invest 6 3,0 1 5 Lån & Spar Invest 8 3,3 1 5 Jyske Invest 23 3,3 2 5 SEB Institutionel 9 3,7 1 5 Nykredit Invest 23 3,7 2 5 Alfred Berg Invest 12 3,8 2 5 Carnegie WorldWide 5 4,0 3 5 BankInvest 22 4,0 2 5 Alm. Brand Invest 8 4,1 3 5 EgnsINVEST 17 4,4 3 5 Mindre foreninger 20 4,5 1 5 Handelsinvest 11 4,9 4 5 Tabel 1: Vi har inddelt fondene i deres respektive Morningstar kategori og sorteret fra lavest til højeste omkostningsprocent i 2010. De billigste 20 pct. i hver kategori med mindst 5 fonde tildeles fraktil 1, de 20 pct. næstbilligste tildeles fraktil 2 og op til fraktil 5, som er de dyreste 20 pct. af fondene med samme investeringsfokus. Resultatet er vist herover. Jo lavere gns. fraktil des mere konkurrencedygtig er foreningen på omkostningerne, når omkostningsniveau måles op mod andre fonde i samme kategori. Udviklingen i administrationsomkostninger Administrationsomkostninger beregnes som en procentdel af formuen i de enkelte fonde. Jo større formue, des mere vil investorerne alt andet lige betale i kroner. Omvendt når formuerne falder som de i stor stil gjorde under finanskrisen, vil omkostningerne blive beregnet på baggrund af mindre formuer, og derved bliver omkostningerne samlet set lavere. 7

Tabellen herunder viser udviklingen i investeringsforeningernes omkostninger både i procent og kroner samt formueudviklingen i perioden 2006-2010. I tabellen er kun medtaget fonde, som er etableret før 2006, og som altså har fem fulde kalenderårs historik. Eksempelvis kan man se at de otte fonde som Alfred Berg tilbød investorerne tilbage i 2006 er steget med 15 pct. målt på udviklingen i omkostningsprocenten. Desuden kan man se at de samlede omkostninger fra disse otte fonde er faldet med 58 pct. i absolutte tal og de samme fondes formue er faldet med 61 pct. Samlet set er prisen på alle fondene steget 10 pct., men som følge af en lavere formue er omkostningerne i kroner derimod faldet med 10 pct. Tabellen viser også, at Handelsinvest procentuelt har hævet omkostningsprocenterne mest, mens den største vækst i omkostningerne i absolutte tal er hos LD Invest. Som tabellen ovenfor viser, er LD Invest dog relativt set stadig blandt de billigste hjemlige investeringsforeninger. Hvis stordriftsfordele kommer investorerne til gode vil det blandt andet kunne komme til udtryk ved positiv formueudvikling (sidste kolonne) kombineret med negativ udvikling i omkostningsprocenten. Det er faktisk kun hos Lån & Spar Invest at det er tilfældet. Formuen er vokset med 20 pct., men omkostningsprocenten er lige akkurat faldet med 1 pct., så stordriftsfordelene har været yderst marginal for investorerne. I Nykredit Invest er formueudviklingen på fonde med fem års historik vokset med hele 93 pct., men omkostningsprocenterne er samtidig hævet med 17 pct. siden 2006. Overblik over pris- og formueudvikling i danske investeringsforeninger fra 2006 til 2010 Investeringsforening Antal fonde Ænd. 2006-2010 i % - Adm. omk. i pct. Ænd. 2006-2010 i % - Adm. omk. i kr. Ænd. 2006-2010 i % - Formueudvikling Alfred Berg Invest 8 15% -58% -61% Alm. Brand Invest 8 5% -72% -74% BankInvest 22 3% 2% -9% Carnegie WorldWide 4 3% -26% -28% Danske Invest 55 9% 0% -9% Danske Invest Select 10 13% 24% 15% EgnsINVEST 15-2% -39% -36% Gudme Raaschou Invest 4 13% -31% -35% Handelsinvest 9 40% 51% 8% Jyske Invest 25 21% 8% -13% LD Invest 6 30% 153% 53% Lægernes Pensionsinvestering 9 13% 4% -23% Lån & Spar Invest 10-1% 9% 20% Mindre foreninger 15 12% -37% -47% Nordea Invest 34 3% -9% -9% Nordea Invest Engros 9 14% 37% 20% Nykredit Invest 10 17% 99% 93% Nykredit Invest Engros 4 26% 21% 5% SEB Institutionel 8 18% -38% -42% SEBinvest 8 0% -21% -27% Sparindex 11 0% -39% -39% Sparinvest 12-3% -39% -45% Sydinvest 21 13% 15% 8% I alt 317 10% -10% -14% 8

Tabel 2: Viser udviklingen i pct. i perioden 2006-2010 for omkostningsprocenten, administrationsomkostninger i kroner og formueudviklingen i de enkelte investeringsforeninger. I tabellen er kun medtaget fonde med 5 kalenderårs historik. De bedste fonde er de billigste ud fra en gennemsnitsbetragtning De fleste vil sandsynligvis gerne betale mere for et bedre produkt. Hovedparten af danske fonde er aktivt forvaltede, dvs. de prøver at slå markedet. Et bedre produkt er derfor en fond, som klarer sig bedre end markedet, men uden at påtage sig flere risici. Omvendt vil de færreste næppe betale mere for et dårligere produkt. En måde at vurdere om der generelt er sammenhæng mellem omkostninger og kvalitet er at sammenligne fondenes Morningstar Rating med deres respektive omkostningsprocent. De 10 pct. bedste fonde i hver kategori tildeles 5 Morningstar stjerner, ligesom de dårligste 10 pct. tildeles én stjerne. En middelmådig fond belønnes med tre stjerner. Tabellen herunder viser fondenes aktuelle Morningstar Rating og omkostningsprocenten. Bortset fra aktiefondene i 2007 så er fonde med blot én enkelt stjerne ud fra en gennemsnitsbetragtning også de dyreste. De fem stjernede fonde er i langt de fleste tilfælde også de billigste. Til trods for resultatet herunder kan det godt lade sig gøre at finde gode, solide fonde som også tager sig godt betalt. Men hvis man som privat investor overhovedet ingen forudsætninger har for at gå på jagt efter de fonde, som rent faktisk kan levere varen, så kan en strategi være blot at holde sig til billige fonde med en høj rating. Sammenhæng mellem omkostninger og Morningstar Rating Aktuel Morningstar Rating Omk. % 2006 Omk. % 2007 Omk. % 2008 Omk. % 2009 Omk. % 2010 Ænd. 2006-2010 i % Aktiefonde 1,26 1,29 1,38 1,47 1,49 18% 1 stjerne 1,37 1,17 1,56 3,22 2,30 68% 2 stjerner 1,34 1,41 1,54 1,73 1,70 27% 3 stjerner 1,26 1,30 1,39 1,39 1,43 14% 4 stjerner 1,23 1,25 1,32 1,34 1,39 13% 5 stjerner 1,23 1,20 1,29 1,31 1,47 20% Forskel 1 stjerne minus 5 stjerner 0,14-0,03 0,27 1,91 0,83 49% Obligationsfonde 0,71 0,72 0,77 0,78 0,75 6% 1 stjerne 0,85 0,78 0,89 0,89 0,88 3% 2 stjerner 0,85 0,84 0,87 0,88 0,85 0% 3 stjerner 0,71 0,71 0,75 0,76 0,74 5% 4 stjerner 0,66 0,70 0,78 0,80 0,79 19% 5 stjerner 0,48 0,48 0,57 0,54 0,55 13% Forskel 1 stjerne minus 5 stjerner 0,37 0,30 0,32 0,36 0,33-10% Tabel 3: Viser aktie- og obligationsfondenes omkostningsprocenter grupperet efter fondenes aktuelle Morningstar rating. En anden interessant tilgang er at sammenholde de danske investeringsforeningers omkostninger med deres gennemsnitlige rating. Det viser tabellen herunder. Eksempelvis kan man se at LD Invest er næstbilligst, og samtidig havde den højeste gennemsnitlige rating i både 2010 og siden foreningens fonde blev ratet første gang. 9

Omvendt kan man også se at Danmarks dyreste investeringsforening, Handelsinvest, også har den laveste rating af alle danske investeringsforeninger. Tabellen illustrerer ganske glimrende, at der er en klar sammenhæng mellem omkostninger og ratingen af investeringsforeningerne. Danske investeringsforeningers omkostningsniveau og gennemsnitlige Morningstar Rating Forening Gns. omk. Fraktil 2010 Gns. rating 2010 Gns. rating siden 2002* Sparindex 1.0 3.45 3.47 LD Invest 1.6 4.52 4.51 Sydinvest 2.0 3.11 3.23 Danske Invest 2.4 3.46 3.35 Nordea Invest 2.5 3.67 3.17 Sparinvest 2.8 3.60 3.65 SEB 2.8 3.57 3.47 Gudme Raaschou Invest 3.0 3.25 3.26 Jyske Invest 3.3 3.23 3.26 Lån & Spar Invest 3.3 3.12 2.85 Nykredit Invest 3.7 3.17 3.64 Alfred Berg Invest 3.8 2.82 2.74 Carnegie WorldWide 4.0 3.18 3.48 BankInvest 4.0 2.91 3.22 Alm. Brand Invest 4.1 3.11 2.54 EgnsINVEST 4.4 2.73 2.66 Handelsinvest 4.9 2.39 2.72 Tabel 3.1: Viser investeringsforeningernes omkostningsfraktil fra tabel 1 sammenholdt med foreningens gns. rating i 2010 og siden 2002, hvor Morningstar startede op med den månedlige rangliste over de danske investeringsforeninger eller *siden fondene er blevet ratet første gang. Vedr. omkostningsfraktil, så er fondene inddelt i deres respektive Morningstar kategori og sorteret fra lavest til højeste omkostningsprocent i 2010. De billigste 20 pct. i hver kategori med mindst 5 fonde tildeles fraktil 1, de 20 pct. næstbilligste tildeles fraktil 2 og op til fraktil 5, som er de dyreste 20 pct. af fondene med samme investeringsfokus. Resultatet er vist herover. Jo lavere gns. fraktil des mere konkurrencedygtig er foreningen på omkostningerne, når omkostningsniveau måles op mod andre fonde i samme kategori. Tegningsprovision for salg af investeringsbeviser Investorerne betaler en tegningsprovision til sit pengeinstitut, når der købes et investeringsbevis. Tegningsprovisionen er en form for salgsprovision til pengeinstituttet fra investeringsforeningen, men som investorerne altså betaler, hvilket kommer til udtryk ved højere købskurs. Investorer som selv handler investeringsbeviserne, fx igennem sin netbank, betaler typisk også denne provision selvom man kan argumentere for at pengeinstituttet ikke har udført et salgsarbejde. Af vores analyse kan vi se at hele 87 pct. af fondene betaler tegningsprovision, og dermed langt hovedparten. Sammenlignes tallet med markedsføringsprovisionen, så var der her 93 pct. af fondene, der giver denne provision. At tallet for tegningsprovisionen er lavere hænger bl.a. sammen med at flere af obligationsfondene er lukket for emission. I den forbindelse opdaterede flere investeringsforeninger prospekterne og besluttede at sløjfe tegningsprovisionen for disse fonde. Tegningsprovisionen er generelt meget konform på tværs af selskaber og investeringsstrategi. For alle fonde er gennemsnittet 0,92 pct. og medianen 1,0 pct. Den maksimale tegningsprovision er 2 pct. 10

Provisionen er generelt lavest i obligationsfondene. Her er den typiske sats 0,67 pct. For blandede fonde er den gns. sats 0,83 pct. og 1,09 pct. for aktiefonde. Blandt obligationsfonde er tegningsprovisionen generelt lavest for danske obligationer, mens højrenteobligationer og globale obligationer typisk giver den højeste tegningsprovision. På aktiesiden er det i nicheprægede kategorier med fokus på fx russiske, tyrkiske eller latinamerikanske aktier at den højeste tegningsprovision betales. Det kan være vanskeligt præcist at estimere, hvor meget der reelt bliver betalt i tegningsprovision. Morningstar estimerer hver måned, hvor meget køb eller salg, der har været i de enkelte fonde over måneden. Beregningen sker på baggrund af fondenes porteføljer, hvor der tages højde for periodens afkast. Estimatet er derved et udtryk for nettoaktiviteten i den pågældende periode. Ifølge vores estimater var de samlede nettoemissioner i alle danske fonde knap 10 mia. kr. i 2010. Holdes det op mod den gns. provisionssats, så er den samlede tegningsprovision i omegnen af 100 mio. kr. Det er vores vurdering at tallet er et forsigtigt skøn, og den reelle tegningsprovision kan være højere. Eksempelvis kan vi se at de samlede emissioner i aktiefondene jf. foreningernes regnskaber for 2010 løb op i niveauet 39 mia. kr., mens der på den anden side var indløsninger for 42 mia. kr. i samme fonde. Handelsomkostninger i investeringsforeningerne Handelsomkostningerne er ligeledes interessante at se nærmere på for større handelsomkostninger vil i sidste ende ramme investorerne i form af lavere afkast. Omvendt vil fonde med meget lave handelsomkostninger komme investorerne til gavn i form af færre omkostninger, og derved højere afkast. Det interessante er naturligvis hvor meget fondene betaler i handelsomkostninger i pct. af den handlede formue. Herved fås et estimat for det gennemsnitlige niveau for handelsomkostningerne i fondene, og et sådant tal vil kunne sammenlignes på tværs af fonde inden for samme Morningstar kategorier. Tallet giver med andre ord et billede af, hvilke fonde der handler på attraktive vilkår, og hvilke der måske burde overveje en genforhandling af handelsvilkårene. Vi har analyseret den gennemsnitlige handelsomkostning i pct. af handlet formue i 2010 på 254 aktiefonde udbudt af danske investeringsforeninger. Den analyserede formue udgjorde ved årsskiftet mere end 190 mia. kr. Resultaterne sammenlignes med vores analyse af handelsomkostningerne for 2009. Alfred Berg og Carnegie WorldWide dyrest i 2010 på handelsomkostninger Vi har igen i år undersøgt, hvilke investeringsforeninger som generelt set har forhandlet de billigste handelsvilkår hjem, og hvilke der er dyrest, når der tages højde for fondsudvalget i investeringsforeningerne. Tabellen herunder viser, at det igen i år er Sparindex og Sparinvest der handler på de mest attraktive handelsvilkår, når de underliggende fondes handelsomkostninger sammenlignes med tilsvarende fonde fra de andre foreninger. Fondene er inddelt i fraktiler, hvor hver fraktil udgør 20 pct. Danske Invest er igen med i toppen over de billigste foreninger målt på handelsvilkår, men Nordea Invest Engros tager også et gevaldig spring op i tabellen. Retailfondene fra Nordea Invest har ikke haft samme fremgang. 11

I den dyre ende finder vi igen i år Alfred Berg og Carnegie WorldWide. Samtlige deres aktiefonde rangerer i dyreste fraktil. Både Sydinvest, ValueInvest og SEBinvest har relativt til de øvrige foreninger forbedret deres handelsvilkår. SEBinvest springer fra fraktil 4,2 i 2009 til 3,2 i 2010 og niveauet er nu ikke længere i den dyrere ende, men gennemsnitlig. Danske investeringsforeninger sorteret efter handelsvilkår Investeringsforening Antal fonde i denne ranganalyse Gns. fraktil af fonde i 2010 Gns. fraktil af fonde i 2009 Fraktil for billigste fond(e) i 2010 Fraktil for dyreste fond(e) i 2010 Sparindex 7 1,1 1,2 1 2 Sparinvest 5 1,2 1,4 1 2 Nordea Invest Engros 4 1,3 2,8 1 2 Danske Invest 41 1,7 1,6 1 5 Danske Invest Select 5 1,8 1,9 1 4 Sydinvest 10 2,6 3,0 1 4 SEB Institutionel 5 2,8 3,0 1 4 Nykredit Invest 16 2,9 2,4 1 4 BankInvest 9 3,0 2,2 2 4 Lægernes Pensionsinvestering 9 3,0 1 5 ValueInvest Danmark 4 3,0 3,8 2 4 LD Invest 5 3,2 3,5 3 4 SEBinvest 5 3,2 4,2 1 5 Handelsinvest 7 3,7 3,6 2 5 Jyske Invest 14 3,8 3,9 2 5 Gudme Raaschou Invest 5 4,0 3,0 3 5 Alm. Brand Invest 4 4,0 4,3 3 5 Nordea Invest 21 4,3 4,1 1 5 EgnsINVEST 9 4,4 4,6 4 5 Lån & Spar Invest 4 4,5 4,4 3 5 Carnegie WorldWide 5 5,0 5,0 5 5 Alfred Berg Invest 4 5,0 5,0 5 5 Tabel 4: Vi har inddelt fondene i deres respektive Morningstar kategori og sorteret fra lavest til højeste omkostningsprocent i 2010. De billigste 20 pct. i hver kategori med mindst 5 fonde tildeles fraktil 1, de 20 pct. næstbilligste tildeles fraktil 2 og op til fraktil 5, som er de dyreste 20 pct. af fondene med samme investeringsfokus. Resultatet er vist herunder. Jo lavere gns. fraktil des mere konkurrencedygtig er foreningen på handelsomkostningerne, når niveauet måles op mod andre fonde i samme kategori. Handelsomkostninger afhænger af investeringsmarked Som vi beskrev sidste år afhænger handelsomkostningerne i høj grad af fondenes investeringsfokus. I 2009 var det ud fra en gennemsnitsbetragtning billigst for danske aktier, og selvom det faktisk er blevet endnu billigere at handle danske aktier i 2010, så er det japanske aktier som i 2010 blev handlet til de gns. mest gunstige handelsvilkår. Det skyldes dog primært at én japansk aktiefond, som handlede til 12

betydelig højere kurtage end de øvrige japanske fonde, er blevet lukket ned og ikke indgår i resultatet for 2010. På tværs af alle aktiefonde er den gennemsnitlige kurtage 0,30 pct. i 2010, hvilket er på niveau med 2009. Generelt er det blandt kategorierne med likvide large cap aktier de gns. bedste vilkår opnås, mens det bliver dyrere i takt med at fokus rettes mod small cap eller udviklingslandene. Spredningen i niveauet er stadig stor inden for de enkelte kategorier. Omregner man det til procent er der tale om flere hundrede procent i forskel på handelsvilkårene mellem de dyreste og billigste fonde inden for samme kategorier. Handelsvilkår og Morningstar kategorier Morningstar kategori Antal fonde Gns. kurtagesats i 2010 Gns. kurtagesats i 2009 Laveste sats i 2010 Højeste sats i 2010 Japan Large-Cap Aktier 9 0,205 0,240 0,063 0,445 Denmark Aktier 27 0,213 0,220 0,041 0,548 US Large-Cap Blend Aktier 15 0,233 0,222 0,052 0,600 Global Large-Cap Value Aktier 16 0,245 0,240 0,039 0,481 Sektor Aktier Technology 6 0,254 0,259 0,149 0,400 Nordic Aktier 13 0,277 0,244 0,116 0,601 Global Large-Cap Blend Aktier 41 0,283 0,259 0,061 1,112 Europe Large-Cap Blend Aktier 22 0,286 0,296 0,066 0,698 Europe Small-Cap Aktier 5 0,305 0,379 0,118 0,622 Europe Large-Cap Value Aktier 11 0,313 0,335 0,044 0,624 Asia-Pacific ex-japan Aktier 5 0,353 0,387 0,085 0,797 Sektor Aktier Healthcare 7 0,360 0,261 0,117 0,576 Sektor Aktier Ecology 6 0,371 0,355 0,212 0,539 Global Emerging Markets Aktier 13 0,397 0,423 0,154 0,559 Asia ex Japan Aktier 9 0,433 0,420 0,265 0,701 Emerging Europe Aktier 6 0,498 0,467 0,156 0,786 Latin America Aktier 6 0,694 0,520 0,407 1,033 I alt 253 0,303 0,297 0,025 1,112 Tabel 5: Gns. kurtagesats i 2010 og 2009 for danske aktiefonde inddelt efter Morningstar kategorier. Kun kategorier med 5 eller flere fonde er vist Soft dollar begrebet Det er vores indtryk at den store spredning i kurtageniveauet til dels skyldes brugen af soft dollars. Begrebet er udtryk for at fondene gennemfører dyrere handler med udvalgte børsmæglere end ellers nødvendig mod at få stillet analysekapacitet til rådighed. Herved betales via kurtage ikke kun for selve gennemførelsen af handlen med også for research, og altså en helt anden ydelse. Den fremgangsmåde gør det vanskeligere at gennemskue, hvordan investorernes penge i virkeligheden er brugt. Fonden betaler allerede for investeringsrådgivning via administrationsomkostningen, så betaling for denne research bør være en del af rådgivningshonoraret. Kun omkostninger forbundet med selve handlen bør udgiftsføres som en omkostning. 13

Sådan har vi gjort Administrationsomkostninger, markedsføringsprovision og tegningsprovision Alle satser for administrationsomkostninger er samlet ind på baggrund af investeringsforeningernes årsrapporter for 2010. Markedsførings- og tegningsprovision er indsamlet fra investeringsforeningernes prospekter. Det er således de aktuelle satser, som er benyttet i analysen. Typisk beregnes provisionen som en procentandel af kundens formue. Der er tale om en løbende provision, som skal afspejle at kunden løbende rådgives om sin portefølje, således at porteføljen justeres i takt med den enkelte kundes behov m.m. Hos langt de fleste investeringsforeninger fremgår den aktuelle sats for denne ydelse af foreningernes prospekter. I ganske få tilfælde fremgår prisen for ydelsen dog ikke af prospektet. I stedet har foreningens bestyrelses valgt at betale en samlet ydelse for både investeringsrådgivning og markedsføring til det selskab, som forestår begge disse opgaver. I disse tilfælde er der i prospektet blot fremhævet én sats for betaling for begge ydelser, og det er så op til kapitalforvaltningsselskabet at afgøre, hvor meget der betales for markedsføring. I de tilfælde har vi spurgt foreningen om en opsplitning. Nykredit Invest og Alfred Berg har ikke ønsket at oplyse de faktiske satser, hvorfor vores estimater af markedsføringsprovision for disse foreninger også inkluderer honorering for investeringsrådgivning. Markedsværdien som er lagt til grund for beregning af den estimerede markedsføringsprovision i 2010 i kr. er den gennemsnitlige markedsværdi over året på baggrund af de porteføljer Morningstar har modtaget fra investeringsforeninger. I de få tilfælde, hvor vi ikke har porteføljer, har vi anvendt et gennemsnit af primo og ultimo formuen fra årsrapporterne. Beregningen antager at der betales markedsføringsprovision af den samlede formue. Hvis det ikke er tilfældet vil den faktisk betalte markedsføringsprovision være lavere. Det samme gør sig gældende for tegningsprovisionen, hvis der ikke betales provision af de samlede emissioner. Handelsomkostninger Vi har beregnet den gns. handelsomkostning i pct. af handlet formue på baggrund af følgende principper i prioriteret rækkefølge. 1. Fondens bruttohandelsomkostning divideret med bruttoværdipapiromsætning x 100. Vi har forudsat at bruttoværdipapiromsætningen er inkl. kurtage. Få foreninger offentliggør tallet ekskl. kurtage. I de tilfælde har vi ikke korrigeret bruttoværdipapiromsætningen, da betydningen skønnes marginal. Tallene er hentet fra årsrapporterne. 2. Nogle foreninger offentliggør ikke bruttoværdipapiromsætningen. I de tilfælde har vi estimeret løbende handel ved porteføljepleje på baggrund af årets omsætningshastighed og årets gennemsnitlige markedsværdi opgjort ud fra de porteføljer vi har modtaget på fondene. Her har vi tillagt dette beløb årets samlede emission og indløsning, begge som positive tal. Summen af de tre tal erstatter bruttoværdipapiromsætningen under punkt 1. De foreninger som ikke offentliggører værdipapiromsætningen har haft mulighed for at oplyse denne til os. Har vi ikke modtaget værdipapiromsætningen er beregningen sket efter punkt 2. 14

Man skal være opmærksom på, at selvom investeringsforeningerne i årsrapporten nævner, at det er direkte handelsomkostninger, der indgå under regnskabsposten bruttohandelsomkostninger, så kan der være forskel på, hvilke omkostninger der medtages. Det kan eksempelvis være håndtering af afgifter og skatter på køb af visse udenlandske aktier, hvilket kan påvirke sammenligningerne af fondene. Hvad dækker handelsomkostningerne over? Omkostninger ved handel kan opdeles i to hovedgrupper 1) direkte handelsomkostninger og 2) indirekte omkostninger. Direkte omkostninger er enkle og nemme at opgøre. Det omfatter kommission og gebyrer til børsmægler og evt. depotbank. Det er omkostninger som typisk fremgår af den udstedte handelsnota. I nogle tilfælde vil den direkte handelsomkostning bestå af en fast del samt et variabelt beløb afhængig af handlens størrelse. Det betyder fx at fonde med mange handler af beskeden størrelse vil realisere en relativt højere kurtage i pct. af handlet formue end fonde med få, men store handler. Herudover er der indirekte omkostninger. Det er omkostninger, som ikke fremgår af nogen handelsnotaer. Omkostningen ses som udgangspunkt ikke under posten handelsomkostninger, men fremgår kun implicit af årsregnskaberne i form af lidt mindre kursgevinster i fondene. Indirekte omkostninger er først og fremmest kurstab ved valutaveksling og spread ved køb og salg af de enkelte aktier. Selvom børsnoterede aktier afregnes til best execution kan man sagtens opnå et tab eller gevinst når dagen er omme og slutkursen er fastsat. Herudover findes en række andre indirekte omkostninger, som vi ikke vil gå nærmere i detaljer med. For yderligere information om denne analyse eller om Morningstar generelt, kontakt: Nikolaj Holdt Mikkelsen, chefanalytiker Tel: +45 3318 6010 Mobil: +45 3177 6000 E-mail: nikolaj.mikkelsen@morningstar.dk 15

Om Morningstar Morningstar er en førende global leverandør af information og analyser på området for investeringsforeninger og forvaltede produkter. Morningstar leverer data, information og analyse til en række af verdens førende finansielle institutioner, hjemmesider og medier. Morningstar har gennem de seneste 25 år udnyttet de teknologiske fremskridt, som har revolutioneret verdens finansielle markeder, og Morningstar er i dag et anerkendt navn og brand inden for branchen af finansiel service ikke bare i USA, men over hele verden. Morningstars mål er at revolutionere investering ved at forsyne investorerne med informationer, ideer, viden og redskaber, som kan hjælpe investorer til at overskue og udnytte det brede udbud af investeringsprodukter, som i dag er til rådighed. Morningstar i USA har siden 1984 leveret et bredt og funktionelt udbud af services inden for information, analytiske redskaber og investeringsvejledning. Synonymt med fordomsfri, uafhængig, sammenlignelig og let forståelig information om investeringsforeninger og aktier har Morningstar gang på gang udviklet innovative analyseprincipper frem til faktiske verdensomspændende standarder. Morningstar er den globale standard inden for investeringsinformation med kontorer og eller hjemmesider i: Australien, Belgien, Canada, Danmark, Estland, Finland, Frankrig, Holland, Tyskland, Hongkong, Indien, Irland, Island, Italien, Japan, Kina, Letland, Litauen, Malaysia, New Zealand, Norge, Polen, Portugal, Schweiz, Singapore, Sverige, Spanien, Sydafrika, England og USA. 16

Bilag 17

Bilag 1: Administrationsomkostning afhænger af investeringsstrategi Morningstar Kategori Antal fonde Omk. % 2006 Omk. % 2007 Omk. % 2008 Omk. % 2009 Omk. % 2010 Ænd. 2006-2010 i % Aktiefonde 182 1,26 1,28 1,37 1,39 1,42 13% Global Large-Cap Blend Aktier 32 1,19 1,22 1,28 1,29 1,31 11% Denmark Aktier 22 1,16 1,18 1,23 1,26 1,30 12% Europe Large-Cap Blend Aktier 16 1,25 1,29 1,36 1,38 1,45 16% Global Large-Cap Value Aktier 11 1,56 1,60 1,82 1,72 1,95 25% US Large-Cap Blend Aktier 10 1,15 1,15 1,26 1,35 1,36 18% Europe Large-Cap Value Aktier 8 1,05 1,07 1,15 1,22 1,24 17% Nordic Aktier 8 1,47 1,48 1,60 1,54 1,46-1% Asia ex Japan Aktier 7 1,33 1,34 1,41 1,42 1,45 9% Global Emerging Markets Aktier 7 1,34 1,42 1,49 1,47 1,49 11% Japan Large-Cap Aktier 7 1,21 1,24 1,28 1,30 1,30 8% Emerging Europe Aktier 6 1,52 1,52 1,62 1,67 1,65 8% Europe Small-Cap Aktier 5 1,24 1,23 1,28 1,29 1,31 6% Sector Aktier Healthcare 5 1,49 1,53 1,53 1,67 1,66 11% Obligationsfonde 117 0,71 0,72 0,75 0,76 0,75 5% DKK Bond 24 0,59 0,55 0,56 0,58 0,56-6% DKK Bond - Short 22 0,49 0,49 0,49 0,52 0,50 2% DKK Bond - Long 17 0,71 0,71 0,73 0,72 0,70-2% Global Emerging Markets Bond - EUR Biased 14 1,04 1,11 1,19 1,21 1,19 15% EUR Corporate Bond 10 0,72 0,73 0,76 0,75 0,74 3% EUR High Yield Bond 9 0,99 1,08 1,13 1,09 1,08 9% EUR Inflation-Linked Bond 6 0,62 0,59 0,62 0,66 0,66 7% I alt 317 1,04 1,05 1,11 1,13 1,14 10% Bilag 1: Viser danske fondes administrationsomkostninger i perioden 2006-2010 inddelt efter Morningstar kategori. Kun kategorier med 5 eller flere fonde er vist 18

Bilag 2: Markedsføringsprovision på aktivklasser Morningstar Kategori Antal fonde Gns. markedsføringsprovision i % Omk. % 2010 Prov. i % af omk. 2010 Gns. formue 2010 i mio. kr. Est. markedsføringsprovision i mio. kr. i 2010 Aktier 246 0,73 1,49 49% 176.042 1.257 Global Large-Cap Blend Aktier 37 0,63 1,32 48% 34.711 244 Denmark Aktier 28 0,69 1,41 49% 17.880 124 Europe Large-Cap Blend Aktier 20 0,72 1,49 48% 9.430 79 Global Large-Cap Value Aktier 16 0,64 1,81 35% 28.148 155 US Large-Cap Blend Aktier 14 0,77 1,40 55% 12.343 102 Nordic Aktier 14 0,69 1,66 42% 2.727 18 Global Emerging Markets Aktier 12 0,59 1,44 41% 17.088 119 Europe Large-Cap Value Aktier 11 0,58 1,23 48% 9.666 73 Asia ex Japan Aktier 9 0,76 1,49 51% 10.788 84 Japan Large-Cap Aktier 9 0,83 1,48 56% 3.883 29 Sector Aktier Healthcare 7 1,08 1,80 60% 1.041 14 Latin America Aktier 6 0,83 1,68 49% 3.587 28 Sector Aktier Ecology 6 0,78 1,48 53% 1.371 11 Emerging Europe Aktier 6 0,88 1,65 54% 3.087 26 Sector Aktier Technology 6 1,00 1,68 59% 831 9 Europe Small-Cap Aktier 5 0,59 1,31 45% 1.901 11 Obligationsfonde 150 0,38 0,75 50% 270.477 1.062 DKK Bond 32 0,25 0,55 45% 67.528 208 DKK Bond - Short 27 0,26 0,52 51% 45.885 113 DKK Bond - Long 22 0,38 0,69 55% 24.682 93 Global Emerging Markets Bond - EUR Biased 14 0,57 1,19 48% 38.118 229 EUR High Yield Bond 14 0,47 1,12 42% 32.743 152 EUR Corporate Bond 13 0,45 0,75 60% 28.478 113 EUR Inflation-Linked Bond 9 0,42 0,66 63% 11.472 45 Global Emerging Markets Bond LC 6 0,65 1,21 54% 9.515 58 I alt 431 0,59 1,18 49% 464.409 2.430 Bilag 5: Viser den gns. markedsføringsprovision for de danske fonde inddelt efter Morningstar kategori. Tabellen herover viser at der samlet set blev betalt i omegnen af 2,4 mia. kr. i markedsføringsprovision i 2010. Beløbsmæssigt stod aktiefondene for den største part, nemlig 1,2 mia. mens obligationsfondene tegnede sig på godt 1 mia. kr. Den samlede formue i aktiefondene var 176 mia. kr., mens obligationsfondene med en formue på i alt 270 mia. kr. vægter mere i den typiske investors portefølje. Når aktiefondene alligevel tegner sig for mere end halvdelen af den samlede markedsføringsprovision skyldes det, at den gns. provisionssats er størst her. I gns. betaler den typiske aktiefond 0,73 pct. i markedsføringsprovision, mens obligationsfondene betaler godt halvdelen med en provisionssats på 0,38 pct. 19

Markedsføringsprovisionen udgør cirka halvdelen af de samlede administrationsomkostninger og er ud fra en gennemsnitsbetragtning den største enkelte post blandt foreningens samlede omkostninger. Den gns. dyreste provision findes iblandt nogle af de mere specialiserede fonde med fokus på sundheds- og teknologiaktier. I den største kategori af aktiefonde, Global Large Cap Blend, er den gennemsnitlige provision 0,63 pct., hvorimod den på fx amerikanske large cap aktier er noget højere i niveauet 0,78 pct. På obligationssiden er niveauet for provisionen typisk lavere. Den laveste provision findes blandt fonde med fokus på danske obligationer, og provisionen stiger i takt med at obligationsklasserne bliver mere specialiserede. Forskellen mellem omkostningsprocenten og markedsføringsprovisionen er et rimeligt billede af, hvad det reelt koster at drive investeringsforeningen, når der ses bort fra rådgivningsposten. Eksempelvis vil det gennemsnitlig blot koste investorerne 22 basispunkter at være investeret i fonde med fokus på indeksobligationer og lidt mere, hvis det er fonde med danske obligationer. 20