Kapitalfonde i 2012/13 Årsskrift fra DVCA om god selskabsledelse i kapitalfonde

Danish Venture Capital and Private Equity Association Kapitalfonde i 2012/13 Årsskrift fra DVCA om god selskabsledelse i kapitalfonde TEMA Afkast i kapitalfonde

DVCA-begivenheder i 2012 Januar De såkaldte skattekreditter, som DVCA har kæmpet hårdt for at få indført, træder i kraft pr. 1. januar. Efter de nye regler kan en virksomhed få udbetalt 1,25 mio. kr. årligt svarende til 25% af forsknings- og udviklingsudgifter på 5 mio. kr. Sidenhen er ordningen blevet væsentligt forbedret i forbindelse med Vækstplan.DK. Februar Seks år efter opkøbet ejer de fem kapitalfonde bag TDC for første gang under 50% af aktierne i teleselskabet. Marts Fjerde udgave af Nordic Fundraising Summit afholdes. Internationale forvaltere af mere end 780 mia. kr. besøger mere end 40 nordiske venture- og kapitalfonde. Maj/juni Folketinget vedtager en ny skattereform. Iværksætterskatten fjernes på avancer, hvilket er en stor sejr for DVCA, der har været navngiver og hovedkritiker af iværksætterskatten siden 2009. EQT sælger Dako til Agilent Technologies. DVCA s fjerde årsskrift viser, at i 2011 præsterede de kapitalfondsejede virksomheder en organisk vækst på hele 12,3%. Til sammenligning var væksten i fondsbørsens midcap-selskaber, der ligger mest lige for at sammenligne med, på 6,7%. Porteføljevirksomhederne betalte 37,7% i skat 3,6% af det samlede danske selskabsskatteprovenu. Antallet af ansatte i kapitalfondsejede virksomheder er steget fra 565.000 til 578.000. DVCA kan samtidig rapportere, at kapitalfondene i DVCA lever fuldt ud op til 14 ud af 16 retningslinjer for god selskabsledelse. Juli Folketinget vedtager loven om begrænsning af fremførsel af underskud. Der fastsættes en grænse på kun 7,5 mio. kr., hvilket hæmmer tilførslen af risikovillig kapital til danske virksomheder. September DVCA afholder topmøde i Nyborg. Årets DVCA-pris går til Det Radikale Venstre for partiets arbejde for at afskaffe iværksætterskatten. Årets kapitalfond bliver Nordic Capital, bl.a. for investeringen i Falck. Novo A/S vinder som årets venturefond, og Stig Hølledig kåres som årets business angel. Oktober Ratos sælger Stofa til Sydenergi. December EQT sælger KMD til Advent International. Folketinget vedtager loven L10 den såkaldte investorskat. L10 betyder bl.a., at der indføres en ekstra skat på op til 27% for danske og udenlandske investorer i danske kapitalfonde. Den nye danske kapitalfond Catacap har first closing på 500 mio. kr. fra danske institutionelle investorer. Indhold 02 Rammevilkår for kapitalfonde 04 Overholdelse af DVCA s retningslinjer 07 Aktiviteter i fonde 13 Opkøb og exits 2012/13 14 Investeringsklimaet i Danmark 16 DVCA s medarbejdertilfredshedsundersøgelse 18 TEMA: afkast i kapitalfonde 27 Rundtur hos kapitalfonde 33 Kapitalfonde omfattet af retningslinjerne Redaktion og projektledelse Joachim Sperling Forretningsudvikling og Kommunikation ApS Maria Kehlet Hansen, DVCA Dataindsamling og bearbejdning Bill Haudal, Christina Blak og Michael Thorø Larsen, Deloitte Design og produktion Branded Design ApS Foto Pernille Ringsing, Per Morten Abrahamsen og virksomhederne Korrektur Borella projects

Forord Vind i sejlene Med dette års udgivelse kan DVCA fejre femårsjubilæum for offentliggørelse af årsskrift om god selskabsledelse i kapitalfonde. Det er med glæde, at vi kan præsentere et årsskrift, der viser, at kapitalfondene skaber flotte resultater og afkast, der fortsat ligger højt sammenlignet med børsnoterede selskaber. Med kapitalfondenes voksende betydning for dansk erhvervsliv er det vigtigt, at viden og information er tilgængelig for omverdenen. Derfor fortsætter DVCA også med dette årsskrift sit arbejde for at skabe gennemsigtighed og åbenhed i kapitalfondsbranchen ikke mindst gennem DVCA s retningslinjer for ansvarligt ejerskab og god selskabsledelse. Markant stigning i opkøb i 2012 Det seneste år er der kommet god vind i sejlene i den danske kapitalfondsbranche. Flere fondes fundraising er vel overstået, og de står nu klar med frisk kapital. Der er derfor kommet gang i investeringsaktiviteten, og der ses en markant stigning i kapitalfondenes opkøb af virksomheder med udviklingspotentiale. Det er den glædelige nyhed. Den ærgerlige er, at det fortsat er et marked, som ikke opfylder sit fulde potentiale. Markedet kunne vokse sig endnu større, hvis rammevilkårene for risikovillige investorer var bedre. Vi skal ikke længere end en tur over broen til vores svenske naboer for at opleve et langt mere spirende marked for virksomhedshandler. I Sverige er kapitalfondsbranchen mere end dobbelt så stor, når man ser på fondenes ejerandel af det private erhvervsliv. Forklaringen er simpel. Rammevilkårene for riskkapitalen, som den risikovillige kapital kaldes på svensk, er langt bedre i Sverige end i Danmark. Her belønner man i langt højere grad de risikovillige investorer for deres risikovillighed og ikke mindst for deres arbejde med at investere i og aktivt udvikle virksomheder i ejerskabs - perioden. Investorer bliver udsat for dobbeltbeskatning med L10 I Danmark oplever vi modsat, at der opstilles flere og flere forhindringer for investorerne. I december 2012 vedtog Folketinget f.eks. loven L10, som DVCA har døbt investorskatten, da loven uden tvivl vil mindske udenlandske investorers investeringer i Danmark. Med L10 indføres en reel dobbeltbeskatning af den udenlandske investeringskapital, der betyder, at mange investorer vil vende ryggen til Danmark. Derfor er en fjernelse af problemerne i L10 investorskatten også et af de i alt 21 konkrete forslag til vækst, som vi præsenterede i vores nye holdningskatalog, Investeringer er vejen til vækst. Et andet vigtigt forslag er at fjerne udbytteskatten på porteføljeaktier, den sidste rest af iværksætterskatten. Vores konkrete vækstforslag er sammen med dette årsskrifts resultater et fortsat bevis på, at kapitalfonds - branchen er en vigtig del af dansk erhvervsliv. En branche, der har mulighed for at udvikle sig og skabe endnu mere vækst i Danmark, hvis vi indretter rammevilkårene rigtigt. God læselyst. København, 24. juni 2013 Ole Steen Andersen Formand, DVCA Jannick Nytoft Adm. direktør, DVCA www.dvca.dk 1

Rammevilkår: Investeringsklimaet blev dårligere i 2012 Femte rapportering fra DVCA Denne rapport med resultater for kapitalfondene i Danmark dokumenterer endnu en gang, at kapitalfonde er vigtige for vækst og beskæftigelse i Danmark. Adskillige undersøgelser viser kapitalfondenes samfundsmæssige afkast. I 2009 dokumenterede en række forskere fra bl.a. Harvard og Columbia University på baggrund af observationer fra 14.000 virksomheder, at kapitalfonde er bedre til at skabe vækst i virksomheder i opgangstider og markant bedre til at holde på medarbejderne i nedgangstider sammenlignet med andre ejerformer. I 2010 viste en undersøgelse fra CBS, at danske kapitalfondsejede virksomheder har haft en væsentlig bedre udvikling i rentabilitet end andre sammenlignelige selskaber gennem finanskrisen. Forskerne fra CBS finder heller ikke tegn på flere fyringer eller nedgang i aktivmassen. I 2011 viste en undersøgelse fra Münchens Tekniske Universitet, at kapitalfonde i Danmark er en mere effektiv ejerform sammenlignet med det børsnoterede ejerskab. Værdiskabelsen i virksomhederne er 6 procentpoint højere om året, jf. længere inde i dette årskrift. Dette årsskrift er det femte af slagsen, og over de sidste fem år har vi gang på gang dokumenteret, hvad de mange undersøgelser også konkluderer: At kapitalfondene er ansvarlige ejere. Vores virksomheder vokser mere end erhvervslivet generelt, vi giver gode afkast til pensionsopsparerne, medarbejderudviklingen er god, vores værdiskabelse er større end sammenlignelige børsnoterede selskabers, osv. Som noget nyt kan vi i år dokumentere, at medarbejdertilfredsheden i de kapitalfondsejede selskaber samlet set er på niveau eller en smule over den generelle tilfredshed målt hos et bredt udsnit af danskere. 2012 blev et skidt år for vores rammevilkår L10 og AIFM er blot de seneste to eksempler på dårligere rammevilkår for kapitalfonds branchen. De foregående 10 år har vi set en række forværrelser af vores branchevilkår, på trods af at vi siden 2008 har skabt åbenhed og transparens om vores branche. Det er derfor skuffende at konstatere, at det gik den forkerte vej for rammevilkårene i 2012. I 2012 kom der en ny skat på investorer: L10 investorskatten. Denne investorskat har medført, at investorer i danske venture- og kapitalfonde nu skal betale op imod 27% i skat af deres afkast på en investering og op imod 27% i skat af den grundkapital, de har skudt ind i virksomheden. Investorskatten kan betragtes som en formueskat på investeringer ind i Danmark fra udlandet. Det kan resultere i en effektiv beskatning på tæt på 300%, viser beregninger, som Deloitte har sendt til Folketinget. Konsekvensen er, at investeringer gennem kapitalfonde ind i Danmark på ca. 1 mia. kr. er i fare. Derfor har DVCA også råbt vagt i gevær over for det politiske flertal, der vedtog investorskatten. Et andet eksempel på væksthæmmende regulering er AIFM-direktivet, som netop er blevet vedtaget af Folketinget. Med AIFM-direktivet indføres der en autorisationsordning for kapitalfonde i Danmark med det formål at beskytte investorerne. Det ville have været fornuftigt, hvis investorerne i kapitalfonde er almindelige danskere. Men investorer er professionelle aktører og ikke almindelige danskere. Konklusionen er derfor, at AIFM-loven kun medfører flere administrative byrder og ekstraomkostninger. Til skade for konkurrencen og investorerne. L10 og AIFM er blot de seneste to eksempler på dårligere rammevilkår for kapitalfondsbranchen. De foregående 10 år har vi set en række forværrelser af vores branchevilkår, på trods af at vi siden 2008 har skabt åbenhed og transparens om vores branche. Heldigvis er 2013 startet bedre. Med Vækstplan.DK har regeringen og forligspartierne sænket selskabsskatten og annulleret eller nedsat en række afgifter, herunder 2 Danish Venture Capital and Private Equity Association

Rammevilkår energiafgifter. Det vil vi gerne kvittere for, men samtidig løfte en pegefinger, fordi Vækstplan.DK trods alt ikke opvejer de negative konsekvenser af investorskatten og AIFM-loven. Med Vækstplan.DK har regeringen og forligspartierne sænket selskabsskatten og annulleret eller nedsat en række afgifter, herunder energiafgifter. Det vil vi gerne kvittere for. Slingrekursen på lovgivningsområdet giver usikkerhed. Usikkerhed om Danmarks skattemæssige stabilitet. Usikkerhed om, hvorvidt Danmark er en investeringsmæssig musefælde, hvor investeringerne i praksis fastholdes på ubestemt tid, når investeringskapitalen har krydset grænsen til Danmark. Hver eneste gang Folketinget ændrer kapital- og venturefondenes beskatningsregler, bemærker investorerne det. Og hver eneste gang stilles spørgsmålet: Tør vi give en dansk fond rådighed over vores penge i de næste 10 år? Derfor stiller vi dagligt spørgsmål til, hvornår det stopper. For det skal huskes, at kapitalfonde er et globalt fænomen. Der findes ca. 2.000 kapitalfonde verden over. Danmark er nice to have for investorerne, det er ikke need to have. Med investeringer skal land bygges Danmarks produktionsapparat har det skidt. Siden 2009 er kapitalapparatet forfaldet i dansk erhvervsliv, vurderer konsulentfirmaet Copenhagen Economics. Specielt i industrien står det galt til. Her er der blevet underinvesteret i maskiner og inventar siden 2002, mens bygningerne nogenlunde har holdt skansen. Problemet er så graverende, at vi her og nu står og mangler 50 mia. kr. i investeringer i industrien, hvis produktiviteten skal kunne udvikle sig. DVCA vurderer, at hvis der tages højde for, at den internationale konkurrence og dermed presset på effektiviseringer i dag er endnu stærkere, så er beløbet væsentligt højere. Snarere 75 100 mia. kr. Det siger sig selv, at en så massiv investeringsudfordring ikke kan løftes af én branche alene. Men kapitalfonde er en del af svaret, hvilket vi klart og tydeligt dokumenterer længere inde i dette årsskrift. Derfor er det uforståeligt, at politikerne gennemfører L10, der begrænser investeringerne ind i Danmark. DVCA siger ja tak til en kulegravning af investeringsklimaet For at fremme væksten er vi derfor nødt til at forbedre investeringsklimaet. DVCA foreslår, at der nedsættes en kommission, der skal komme med forslag til forbedringer af investeringsklimaet i Danmark. www.dvca.dk 3

DVCA s retningslinjer: rapport fra komiteen for god selskabsledelse i kapitalfonde Overholdelse på kapitalfondsniveau I lighed med sidste år er seks danske kapitalfonde fuldt omfattet af DVCA s retningslinjer for god selskabsledelse og aktivt ejerskab. Derudover er der 11 internationale fonde, som er delvist omfattet af retningslinjerne. Kontrollen med overholdelse af retningslinjerne på fondsniveau har omfattet en gennemgang af de danske kapitalfondes hjemmesider med henblik på at vurdere, hvorvidt de 16 elementer i anbefalingerne til information på kapitalfondens hjemmeside er opfyldt. Gennemgangen viste, at stort set alle informationer var tilgængelige på de danske kapitalfondes hjemmesider pr. 1. juni 2013. Derudover har kapitalfondene indrapporteret en vurdering af, hvorvidt de mener, at retningslinjernes krav til kommunikation med interessenter ved køb og salg af virksomheden, til kommunikation med investorerne samt relationer til industrielt netværk er efterlevet. Resultatet heraf er positivt, idet fondene vurderer, at de i meget høj grad har levet op til retningslinjerne. Nedenstående skema viser overholdelse af retningslinjerne omkring information på hjemmesiderne for de danske kapitalfonde. Tabel 1. Oversigt over fondenes overholdelse af DVCA s retningslinjer Retningslinjer på kapitalfondsniveau Overholdelse 1. Bekræftelse af, at man følger comply or explain-princippet i forbindelse med disse retningslinjer Ja 2. Redegørelse for, i hvilket omfang kapitalfonden afviger fra disse retningslinjer, med en begrundelse for den pågældende afvigelse Ja 3. Beskrivelse af fondens historie og oprindelse Ja 4. Beskrivelse af fondens ledelse og organisation, inkl. General Partners og bestyrelse på personniveau, hvoraf det fremgår, Ja hvilke væsentlige bestyrelsesposter og øvrige hverv de enkelte besidder 5. Mulighed for at downloade managementselskabets regnskab Delvist (1 kapitalfond lever ikke op til anbefalingen) 6. I det omfang, at carried interest-programmet for General Partners afviger væsentligt fra det markedskonforme, skal der gives Ja en overordnet beskrivelse af programmet 7. Overordnet strategi for fonden, herunder beskrivelse af fondens arbejdsmetode samt strategi for udvikling af virksomheder, Ja eksempelvis fokusering, omstrukturering eller ekspansion mv. 8. Politik for social ansvarlighed. Beskrivelse af fondens principper for social ansvarlighed i investeringspolitikken Ja 9. Investeringskriterier: a. Fondens geografiske fokusområde Ja b. Fondens industrielle fokusområde Ja 10. Investorerne fordelt på type og land. Opdelingen skal på type være efter andel pensionskasser, forsikringsselskaber, banker, Ja funds of funds, industrielle investorer, SWF er, private investorer mv. Landeopdelingen skal være Danmark, øvrige Norden, øvrige Europa, USA, resten af verden 11. En redegørelse for aktiver under forvaltning (assets under management) Ja 12. Beskrivelse af fondens virksomheder med angivelse af: a. Geografisk placering (Danmark, øvrige Norden, øvrige Europa, USA, resten af verden) Ja b. Branche (f.eks. landbrug, fødevarer, tekstil, kemisk, etc., jf. Danmarks Statistik) Ja c. Kontaktpersoner og henvisninger til virksomheders hjemmeside, nøgletal for virksomhederne Ja d. Eksempler på, hvordan fonden har skabt værdi i relation til dens investeringer Ja 13. Årlig redegørelse på overordnet niveau om udviklingen i porteføljeselskaberne. Hvis væsentlige ændringer er indtruffet Delvist i porteføljeselskaber, redegøres der herfor (1 kapitalfond lever ikke op til anbefalingen) 14. Oversigt over afhændede investeringer fordelt på branche, fond og exit-år. Beskrivelse af, hvem virksomheden er solgt til Ja 15. Mulighed for at downloade en årsrapport fra porteføljeselskaberne (evt. som et link til porteføljeselskabets hjemmeside) Ja 16. Tilgængelig pressekontakt Ja 4 Danish Venture Capital and Private Equity Association

Retningslinjer Overordnet set er det komiteens konklusion, at de danske kapitalfonde med enkelte undtagelser har levet op til DVCA s retningslinjer. Derudover har der med ganske få undtagelser været fuld overholdelse af retningslinjerne omkring indrapportering af nøgletal til DVCA. Overholdelse på virksomhedsniveau 39 virksomheder er omfattet af retningslinjerne i 2012 mod 32 sidste år. De væsentligste afgange er TDC, KMD, Georg Jensen, DAKO, Royal Scandinavia og Brandtex. Deloitte har kontrolleret, at virksomhedernes indrapportering af nøgletal og compliance er i overensstemmelse med de aflagte årsrapporter og oplysninger på hjemmesiderne. Resultatet af vores undersøgelse viser, at de indtastede svar i al væsentlighed er korrekte. Årets undersøgelse viser, at den samlede efterlevelse af retningslinjerne er faldet fra 69% i 2011 til 66% i 2012, hvilket komiteen betragter som en ikke tilfredsstillende udvikling. Kvaliteten i rapporteringen varierer i lighed med sidste år i et vist omfang med fondsejerskabet samt på baggrund af, om virksomheden er erhvervet i 2012 eller tidligere. Der er en generel tendens til, at det tager 1 2 år, efter en kapitalfond har erhvervet virksomheden, før compliance er på niveau med de øvrige selskaber. Tabel 2. Overholdelse af retningslinjerne i porteføljeselskabernes årsrapporter 2012 2011 2010 Positivt nævnt i ledelsesberetningen, at selskabet er omfattet af retningslinjerne 79% 83% 78% Henvisning i ledelsesberetningen til DVCA s hjemmeside 56% 71% 53% Årsrapport tilgængelig på virksomhedens hjemmeside umiddelbart efter offentliggørelsen 54% 79% 83% Omtale af økonomisk udvikling i forhold til strategi 64% 79% 88% Oplysning om finansielle og øvrige risici vedrørende kapitalstruktur 82% 81% 90% Oplysninger om medarbejderforhold, herunder antal ansatte primo og ultimo året 62% 74% 68% samt nyansættelser og afskedigelser i regnskabsåret Note: Procenttallet angiver, hvor stor en andel af de udvalgte selskaber der opfylder retningslinjerne. Tabel 3. Overholdelse af oplysninger om corporate governance i porteføljeselskabernes årsrapporter 2012 2011 2010 Oplysning om, hvilken kapitalfond der ejer virksomheden, og med hvilken ejerandel 85% 77% 79% Oplysning om, hvem de enkelte medlemmer i det øverste ledelsesorgan (bestyrelsen) er indstillet af 62% 55% 56% Oplysning om det enkelte bestyrelsesmedlems aktuelle stilling 56% 69% Ny Oplysning om det enkelte bestyrelsesmedlems øvrige ledelseshverv, herunder poster i direktioner, 59% 73% Ny bestyrelser og tilsynsråd, inklusive ledelsesudvalg, i danske og udenlandske virksomheder samt krævende organisationsopgaver Oplysning om det øverste ledelsesorgans arbejde (antal bestyrelsesmøder, brug af bestyrelsesudvalg mv.) 69% 69% 78% Bestyrelsens og direktionens direkte aktiebeholdning som samlede grupper, hvis den overstiger 62% 86% 86% 5% på balancedagen Note: Procenttallet angiver, hvor stor en andel af de udvalgte selskaber der opfylder retningslinjerne. www.dvca.dk 5

Retningslinjer I forbindelse med den seneste opdatering af retningslinjerne i 2011 blev der indarbejdet tre nye elementer vedrørende corporate governance på virksomhedsniveau: Samfundsansvar Ledelsesudvalg Risikostyring og intern kontrol Samfundsansvar Det anbefales, at kapitalfondsejede virksomheder vedtager politikker for samfundsansvar. DVCA s komite for god selskabsledelse i kapitalfonde Erik Holst Jørgensen Bestyrelsesformand og partner, Deloitte Ole Steen Andersen Formand, DVCA Lars Nørby Johansen Bestyrelsesformand Hvis anbefalingen følges, medfører dette, at virksomhederne i henhold til årsregnskabslovens 99a ligeledes i årsrapporten eller på hjemmesiden skal redegøre for, hvorledes virksomheden omsætter politikkerne til handling samt give en vurdering af effekten heraf. Selvvurderingen og Deloittes kontrol har vist, at ca. 85% af selskaberne har taget initiativ til at vedtage et sæt politikker for samfundsansvar mod 50% sidste år. Det er komiteens vurdering, at det er meget tilfredsstillende og bekræfter komiteens forventninger fra sidste år. Ledelsesudvalg Det anbefales, at virksomhederne etablerer et revisionsudvalg, som enten varetages af et underudvalg til bestyrelsen eller af den samlede bestyrelse. Det anbefales, at virksom hederne integrerer risikostyring i det øverste ledelses organ og implementerer interne kontroller til imødegåelse af de væsentligste risici. Ca. 42% af virksomhederne har valgt at etablere et revisionsudvalg enten i form af den samlede bestyrelse eller et decideret underudvalg til bestyrelsen. Yderligere ca. 53% har drøftet forholdet på et bestyrelsesmøde, men endnu ikke vurderet det relevant at implementere. Komiteen anser det for afgørende, at bestyrelsen i de respektive selskaber drøfter dette emne og giver en fornuftig forklaring ( explain ) på den manglende implementering af et revisionsudvalg. Det aktive ejerskab kan nemlig sagtens i mange virksomheder overflødiggøre et revisionsudvalg. På den baggrund anser komiteen det for yderst tilfredsstillende, at 95% af de kapitalfondsejede selskaber har forholdt sig aktivt til dette emne. Risikostyring og intern kontrol Det anbefales, at virksomhederne integrerer risikostyring i det øverste ledelsesorgan og implementerer interne kontroller til imødegåelse af de væsentligste risici. Derudover anbefales det, at virksomhederne rapporterer herom i årsrapporten. Det fremgår af nedenstående tabel, at efterlevelsen på dette område er lavere end sidste år, hvilket skyldes, at en række af de selskaber, som har haft en høj efterlevelse, er frasolgt i 2012 og dermed ikke længere indgår i undersøgelsen, mens de nytilkøbte virksomheder endnu ikke har implementeret procedurer for risikostyring og som følge heraf heller ikke rapporterer om disse i årsrapporten. Tabel 4. Overholdelse af anbefalinger om processer for risikostyring 2012 2011 Det centrale ledelsesorgan identificerer mindst én gang årligt de væsentligste forretningsmæssige risici, der er forbundet med 79% 79% realiseringen af selskabets strategi og overordnede mål samt risici i forbindelse med regnskabsaflæggelsen. Det centrale ledelsesorgan rapporterer løbende til det øverste ledelsesorgan om udviklingen inden for de væsentlige risikoområder 54% 75% og overholdelsen af eventuelle vedtagne politikker, rammer mv. med henblik på, at det øverste ledelsesorgan kan følge udviklingen og træffe de nødvendige beslutninger. Tabel 5. Overholdelse af anbefalinger om åbenhed omkring risikostyring og interne kontroller 2012 2011 Det anbefales, at selskabet i lighed med børsnoterede selskaber i ledelsesberetningen beskriver virksomhedens interne 59% 72% kontrol- og risikostyringssystemer i forbindelse med regnskabsaflæggelsesprocessen. Det anbefales, at selskabet som supplement til ovenstående beskrivelse i ledelsesberetningen oplyser om virksomhedens 62% 72% interne kontrol- og risikostyringssystemer vedrørende forretningsmæssige risici. 6 Danish Venture Capital and Private Equity Association

Aktiviteter i fonde Markedet er ved at komme i gang igen Langsomt mere gang i markedet for kapitalfondstransaktioner I 2012 kom der langsomt mere gang i markedet for kapitalfondstransaktioner i Danmark. Det skyldes bl.a., at lånemarkedet stort set er tilbage på niveauet fra før den finansielle krise i 2008. En lang periode med restriktive finansieringsmuligheder er nu afløst af et marked, hvor de rigtige projekter forholdsvis nemt kan finde finansiering, for bankerne har rigelig likviditet, som de gerne vil have placeret i solide forretninger. De gode vilkår ses også på aktiemarkedet, hvor den store fremgang kan tilskrives lavere finansiel risiko, øget politisk stabilitet i eurozonen og så det forhold, at aktier er attraktive, fordi obligationsmarkedet i øjeblikket giver et meget begrænset afkast. Derfor ser vi nu multipelekspansion i det børsnoterede marked, hvilket betyder, at virksomhederne er blevet dyrere pr. indtjeningskrone. I sig selv bevirker de forbedrede finansieringsmuligheder, at det er muligt for en køber at betale mere for en virksomhed. Men i sidste ende er det nødvendigt, at ind - tjeningen i virksomhederne også følger med, og her må man konstatere, at udsigterne fortsat er usikre. Det gælder navnlig for de virksomheder, der er eksponeret mod hjemmemarkedet. Den lavere aktivitet, som har præget markedet, siden den finansielle krise kulminerede i efteråret 2008, har gjort den gennemsnitlige ejerperiode længere i de fleste fonde. De fleste fonde har på den baggrund haft fokus på den operationelle udvikling i deres selskaber. Opkøb og exits I 2012 var antallet af exits igen højere end antallet af opkøb, hvilket afspejler, at der et stykke tid har været mindre aktivitet. Der var 11 betydelige exits, herunder EQT s salg af KMD og DAKO og Axcels salg af Royal Copenhagen og Georg Jensen samt Polaris salg af Skamol. Ser vi på de større opkøb, dvs. hvor selskaberne er omfattet af DVCA s retningslinjer, var der ni opkøb. Blandt opkøbene var Nordic Capitals køb af Bladt Industries og SPORT-MASTER, Altors køb af Haarslev Industries, Odins køb af SSG, Polaris køb af A-Tex og Axcels køb af EXHAUSTO. I 2012 var antallet af exits igen højere end antallet af opkøb, hvilket afspejler, at der et stykke tid har været mindre aktivitet. Der var 11 betydelige exits, herunder EQT s salg af KMD og DAKO og Axcels salg af Royal Copenhagen og Georg Jensen samt Polaris salg af Skamol. Figur 1. Antal opkøb og exits foretaget af kapitalfonde i Danmark 1994 2012 Mia. USD 50 45 40 35 30 33 43 25 20 15 10 5 0 24 20 20 18 16 16 13 11 11 11 10 10 8 8 8 7 7 6 6 5 5 4 4 4 3 2 2 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 16 12 11 9 9 8 2010 2011 2012 Opkøb Exits Note: Baseret på tal fra DVCA. I opgørelsen medtages ikke investeringer i minoritetsandele. Af den årsag stemmer ovenstående opgørelse ikke med oversigten på side 13. www.dvca.dk 7

Aktiviteter i fonde Tabel 6. Samlet købspris for kapitalfondsejede selskaber Mia. kr. 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 Før 2004 Købspris 10,9 2,0 2,5 4,1 5,2 15,0 6,3 131,7 6,2 19,9 Den noget højere aktivitet i 2012 betyder samlet set, at værdien af transaktionerne steg betydeligt i 2012. Den samlede værdi af de opkøb, der er omfattet af DVCA s retningslinjer, var således 10,9 mia. kr., hvilket er mere end fem gange så meget som året før. 2012 var præget af en del secondaries, dvs. handler mellem to kapitalfonde. Det gælder eksempelvis salgene af Contex, KMD, Georg Jensen, SSG, Bladt Industries og Haarslev Industries. Det er dog ikke usædvanligt, at kapitalfonde handler med hinanden, og baggrunden herfor kan der læses mere om i interviewet med Arne Due- Hansen fra SEB Corporate Finance på side 18. Blandt de bemærkelsesværdige exits, der har fundet sted i 2013, kan nævnes NTC s frasalg af dets bestemmende aktiepost i TDC. Også denne transaktion er nærmere beskrevet i dette årsskrift (side 26). Den noget højere aktivitet i 2012 betyder samlet set, at værdien af transaktionerne steg betydeligt i 2012. Den samlede værdi af opkøb af kapitalfondsejede selskaber foretaget af finansielle købere var således 10,9 mia. kr., hvilket er mere end fem gange så meget som året før. Sammenligner vi de danske tal med det svenske marked, ser det efterhånden fornuftigt ud. I 2012 blev der ifølge den svenske brancheforening SVCA således opkøbt 52 virksomheder for i alt 22 mia. svenske kroner (19 mia. danske kroner). Når man tager højde for, at den svenske økonomi er større end den danske, og at flere kapitalfonde opererer i Sverige end i Danmark, er de to markeder således ved at nærme sig hinanden rent volumenmæssigt. 1 Det hører dog med til historien, at værdien af danske opkøb var meget høj i 2012 og samtidig ekstraordinært lav i Sverige. Tilsagt kapital I 2009 ændrede DVCA sin metode til opgørelse af den udenlandske tilsagte kapital. Frem for at angive skøn over, hvor meget udenlandske fonde kunne tænkes at investere i Danmark, har vi målt den investerede kapital ud fra fondenes angivelser til Deloitte. Figur 2. Tilsagt kapital til kapitalfonde i Danmark 2001 2012 Mia. kr. 50 45 44 45 43,4 I 2012 rejste Catacap en fond på 500 mio. kr., og dermed nåede den samlede tilsagte kapital i danske kapitalfonde op på 32 mia. kr. 40 35 30 25 20 15 10 11 12 14 17 29 38 26,5 30,1 38,3 31,5 37 32 33,5 5 0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Danske fonde Udenlandske fonde Note: Det er ikke muligt at opgøre den tilsagte kapital for udenlandske fonde, da disse normalt trækker på fonde, der opererer i flere lande. Vækstfonden har tidligere skønnet tilsagnet ved at vurdere, hvad udenlandske fonde fremover vil investere i Danmark baseret på deres tidligere investeringer. 8 Danish Venture Capital and Private Equity Association

Aktiviteter i fonde Fortsat høj indtjening i kapitalfondsejede selskaber Omsætningen i de kapitalfondsejede selskaber blev på 213 mia. kr. Hovedparten af den omfattende omsætning skyldes Wrist-gruppen og ISS, som har en stor del af deres omsætning uden for Danmark. Fraregnes udlandet, kommer vi ned på en omsætning på 35 mia. kr., hvilket svarer til ca. 16% af den samlede omsætning. Den organiske vækst (dvs. væksten i omsætningen fraregnet tilkøb) i de kapitalfonds - ejede selskaber lå i 2012 over såvel væksten i de børsnoterede midcap-selskaber som i den private sektor set under ét. Fraregnes de to store selskaber, ser billedet imidlertid lidt anderledes ud, idet væksten i disse selskaber har været noget lavere. Den organiske vækst var knap så høj i 2012 som i 2011, hvilket bl.a. afspejler, at en række virksomheder, som indgår i årets undersøgelse, i høj grad har benyttet sig af opkøb for at opnå vækst. Samtidig er den gennemsnitlige EBIT-margin også faldet til 4,2%, hvilket for det første skyldes, at velindtjenende TDC ikke længere regnes med, og at Wrist-gruppen, der omsætter for i underkanten af 100 mia. kr. årligt, er kommet ud med noget, der ligner et 0-resultat i 2012. Fraregner man de store selskaber, ligger indtjeningen dog en del højere, idet underskoven af kapitalfondsejede selskaber sam - let set havde en EBIT-margin på 8,6%, mens den var på 6,1% i midcap-selskaberne. Dermed kan man fortsat sige, at kapitalfondsejede selskaber i sammenligning med deres peers klarer sig flot indtjeningsmæssigt, hvilket afspejler værdien af det aktive ejerskab. Det er afgørende for kapitalfonde, at de virksomheder, der er i porteføljen, er sunde og stærke. Derfor kan der være behov for at investere ny kapital i selskaberne, for at de kan udvikle sig i den ønskede retning. Det kan både være i forbindelse med tilkøb til eksisterende investeringer og almindelige kapitalførsler til selskaber, der måtte have behov herfor. Fondene trækker også løbende udbytte ud af deres selskaber. I 2012 modtog fondene 250 mio. kr. og investerede 1.2 mia. kr. Tabel 7. Nettoomsætning i kapitalfondsejede selskaber Inkl. ISS og Wrist-gruppen Ekskl. ISS og Wrist-gruppen Mia. kr. 2012 2011 2010 2009 2008 2012 2011 2010 2009 2008 Nettoomsætning 213 190 193 172 188 49 47 48 48 49 Heraf i Danmark 35 42 64 62 67 28 28 27 28 28 Organisk vækst 23 28 30-17 17 1,3 3,2 7,9-1,5 2,3 Organisk vækst i % 10,9% 14,7% 15,3% -10,0% 9,2% 4,1% 6,8% 26,5% -3,0% 4,7% Omsætningsvækst i midcap-selskaber 7,9% 6,7% 1,7% -11,6% Omsætningsvækst i den private sektor 3,1% 7,5% 2,3% -12,7% 2,5% Note: Der indgår i alt 39 virksomheder i undersøgelsen. Tabel 8. Indtjening i kapitalfondsejede selskaber Inkl. ISS og Wrist-gruppen Ekskl. ISS og Wrist-gruppen 2012 2011 2010 2009 2008 2012 2011 2010 2009 2008 EBIT i mia. kr. 8,9 9,5 13,3 10,2 12,5 4,2 4,9 5,1 3,2 2,8 EBIT-margin 4,2% 5,0% 6,9% 6,0% 6,6% 8,6% 10,3% 10,6% 6,5% 5,8% EBIT-margin i midcap-selskaber 6,1% 6,9% 5,7% 4,3% 4,4% Note: EBIT-marginen er beregnet på baggrund af udviklingen i de selskaber, som både har indrapporteret regnskabsoplysninger for indeværende og forrige regnskabsår. www.dvca.dk 9

Aktiviteter i fonde Tabel 9. Udbytte og investeret kapital i kapitalfondsejede selskaber Mio. kr. 2012 2011 2010 2009 2008 Modtaget udbytte 250 361 692 102 178 Investeret kapital 1.200 769 633 1.074 455 Beskæftigelsen steg i de kapitalfondsejede selskaber Beskæftigelsen steg med ca. 0,5% i de kapitalfondsejede selskaber i 2012. Det er fortsat ISS, der bringer antallet af medarbejdere så højt op, da ISS i 2012 havde ca. 534.000 medarbejdere. Ser vi alene på udviklingen i Danmark, var der ligeledes en positiv udvikling i beskæftigelsen, og der er nu ca. 27.000 ansatte i de kapitalfondsejede virksomheder i Danmark, hvilket svarer til 2,1% af beskæftigelsen i den private sektor. Den gennemsnitlige vækst var faktisk 3% i underskoven af danske kapitalfondsejede virksomheder, hvilket ligger langt over beskæftigelsesvæksten i den private sektor set under ét, som var negativ. I 2012 betalte kapitalfondsejede selskaber 1,6 mia. kr. i skat, svarende til en skatteprocent på 35,3, hvilket er klart over selskabsskatteprocenten på 25. Kapitalfondsejede selskabers skattebetalinger ligger generelt i den høje ende på grund af bestemmelserne i skattelovgivningen om tynd kapitalisering og andre tiltag, der i de senere år har begrænset deres rentefradragsret. Antages det, at fondenes skattebetalinger i Danmark udgør ca. 60% 2 af de samlede skattebetalinger, bliver der betalt ca. 960 mio. kr. i selskabsskat i Danmark. Skattebetalingerne fra kapitalfondsejede selskaber modsvarer dermed 2,8% af det samlede selskabsskatteprovenu, hvilket ligger en del over beskæftigelsesandelen i den private sektor i Danmark, som er på 2,1%. Det indikerer, at kapitalfondsejede selskaber har fået normaliseret deres skattemæssige betalinger. Tabel 10. Beskæftigelse i kapitalfondsejede selskaber Inkl. ISS og Wrist-gruppen Ekskl. ISS og Wrist-gruppen 2012 2011 2010 2009 2008 2012 2011 2010 2009 2008 Antal ansatte globalt (1.000) 570 567 565 529 529 34 31 29 29 46 Gns. antal ansatte i Danmark (1.000) 27 27 38 50 55 18 17 18 21 22 Gns. vækst i kapitalfondsejede selskaber i DK 1% 3% 3% 6% Beskæftigelsesvækst i Danmark 0% 0% -2% -4% Beskæftigelsesvækst i den private sektor i DK -1% 1% -3% -5% 2% Note: Beskæftigelsestal kan kun sammenlignes ét år tilbage, da der løbende købes og sælges virksomheder. For at kunne beregne væksten er beskæftigelsestallene beregnet med udgangspunkt i de samme virksomheder, således at nye og frasolgte virksomheder ikke tæller med. Faldet i gns. antal ansatte i Danmark i forhold til årsskriftet 2011/12 kan henføres til salget af TDC, som sidste år havde ca. 10.000 ansatte. Tabel 11. Skattebetalinger i kapitalfondsejede selskaber Inkl. ISS og Wrist-gruppen Ekskl. ISS og Wrist-gruppen 2012 2011 2010 2009 2008 2012 2011 2010 2009 2008 Resultat før skat i mia. kr. 4,6 5,0 5,9 4,9 2,7 3,8 4,5 3,1 1,3 1,2 Aktuel skat i mia. kr. 1,6 1,6 1,5 3,2 1,5 0,8 0,8 0,7 0,5 1,0 Skatteprocent 35,3% 31,1% 52,6% 52,6% 66,3% 19,6% 17,8% 30,5% 33,8% 85,3% Samlet selskabsskatteprovenu i mia. kr. 34,7 31,2 33,3 26,4 33,5 Note: Efter store goodwillnedskrivninger i 2008 og 2009 var skatteprocenten i 2010 ved at være normaliseret. Goodwillnedskrivninger påvirker skatteprocenten i opadgående retning, idet de reducerer det regnskabsmæssige resultat, men ikke giver et skattemæssigt fradrag. Kilde: Selskabsskatteprovenuet er baseret på oplysninger fra Skatteministeriet. 10 Danish Venture Capital and Private Equity Association

Tabel 12. Egenkapitalandel i kapitalfondsejede selskaber på købstidspunktet % 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 Før 2004 Egenkapitalandel 45% 48% 64% 51% 43% 33% 37% 30% 32% 43% Note: 2005-tal er inkl. TDC. Den gennemsnitlige egenkapitalandel er uvægtet. Tabel 12 viser egenkapitalandelen i de kapitalfondsejede selskaber fra 2004 og frem til 2012. Egenkapitalandelen var 45% i de transaktioner, der blev gennemført i 2012. Det viser, at det fortsat er muligt at finansiere transaktioner, og at lånemarkedet er på vej tilbage på sporet. Analyse af afkast i kapitalfondsejede selskaber Denne analyse er foretaget af ATP-PEP på baggrund af rapportering fra de enkelte kapitalfonde (DVCA-medlemmer), som er blevet bedt om at levere afkastdata (cash flow) for alle de investeringer, der er fuldt realiseret efter 31. december 1999. Datasættet antages at indeholde langt størstedelen af den samlede volumen på det danske marked inden for analysens fokusområde: investeringer realiseret efter 31. december 1999. Datasættet indeholder ikke ventureinvesteringer, og det har været op til de enkelte kapitalfonde at vurdere, hvilke transaktioner der på denne baggrund ikke blev medtaget i analysen. DVCA har imidlertid været i dialog med de enkelte fonde om, hvilke udvælgelseskriterier der skulle anvendes. IRR er beregnet ved hjælp af to forskellige metoder: 1. En lang pengestrøm, som følger de faktiske tidspunkter. Investeringstidspunkterne er dermed forskellige og varierer fra 1990 til 2006 (jf. ovenstående). Denne metode giver lidt mindre variation i afkastene over årene. 2. Alle investeringer antages at være foretaget pa samme tidspunkt, år 0. Metode 1: 28,6% og metode 2: 30,4% Der er realiseret syv investeringer i 2012, som vægter væsentligt, og hvor afkastet har været forholdsvis højt, men ikke højere end det historiske afkast, som har en multipel på 3,2 gange pengene. Det er baggrunden for, at afkastet falder noget i 2012, når man ser på metode 2. Tabel 13. Afkast i kapitalfondsejede selskaber 2012 2011 2010 2009 2008 2007 Metode 1 28,6% 29,5% 28,4% 29,3% 29,5% 29,0% Metode 2 30,4% 36,0% 32,6% 34,3% 36,3% 37,0% 1. Selskaber ejet af kapitalfonde i Sverige udgør ca. 8% af den samlede omsætning i den private sektor, hvilket er mere end tre gange så meget som i Danmark. 2. Der er normalt god overensstemmelse mellem andelen af beskæftigede i Danmark og den andel af selskabsskatten, der bliver betalt i Danmark. Arbejder halvdelen af de beskæftigede i en virksomhed i Danmark, betales halvdelen af selskabsskatten normalt også i Danmark. www.dvca.dk 11

Aktiviteter i fonde Aktivt ejerskab giver ekstra skatteprovenu Beregning af det ekstra skatteprovenu Der bliver ofte fokuseret på, hvad kapitalfondsejede selskaber betaler i selskabsskat. År efter år har DVCA dokumenteret, at der betales en høj selskabsskat, men for yderligere at nuancere billedet har vi gennemført en beregning af, hvad kapitalfondsejede selskaber skaber af samlede skatteindtægter. Ud fra disse beregninger viser det sig, at aktivt ejerskab bidrager med over 800 mio. kr. ekstra i statskassen årligt. Der tages udgangspunkt i følgende skattekilder: Selskabsskat A-skat fra ansatte i de kapitalfondsejede selskaber Moms genereret fra salg fra de kapitalfondsejede selskaber Energi- og andre afgifter Kapitalfondsejede selskaber skabte i 2012 en samlet merværdi til statskassen på 283,2 mio. kr. som følge af det aktive ejerskab. Lægges disse poster sammen, viser det sig, at kapitalfondsejede selskaber i 2012 samlet betalte 8,4 mia. kr. i skat. Det beregnes ovenfor, at kapitalfondsejede selskaber i 2012 skabte en samlet merværdi til statskassen på 226,8 mio. kr. som følge af det aktive ejerskab. Effekten i 2012 er dog lavere end i de forudgående år. Havde man taget udgangspunkt i 2011, var effekten på 600 mio. kr. I 2010 var den på 1,5 mia. kr. (nettovækst på 12,9%) og 2009 var den 1 mia. kr. (nettovækst på 8,6%). Set over en fireårig periode kan det derfor konkluderes, at kapitalfonde i gennemsnit bidrager med over 800 mio. kr. til statskassen som følge af det aktive ejerskab set over en længere periode. Tabel 14. Skatteprovenu fra kapitalfondsejede selskaber Skattepost Beregningsmetode Provenu Selskabsskat Indberettet fra Deloitte Online. Samlet beløb er 1,6 mia. kr. Det antages, at 60% heraf betales i Danmark 1,0 mia. kr. A-skat De 27.000 ansatte modtager ca. 250 kr. i timen i gennemsnit, hvilket giver en gennemsnitlig årsløn 4,6 mia. kr. på 400.000 kr. Det giver en samlet lønsum på 10,8 mia. kr. Der betales 43% heraf i personskat Moms Det samlede momsprovenu er 182 mia. kr. Der beregnes 1,3% heraf 2,4 mia. kr. Energiafgifter De samlede energiafgifter, der betales af erhvervslivet, er vurderet til 17,2 mia. kr. (kilde: DI). Der tages 2,1% 361 mio. kr. heraf, da energiafgifter hovedsagelig betales af det private erhvervsliv Andre afgifter Det vurderes konservativt, at erhvervslivet betaler 3 mia. kr. i øvrige afgifter. Der tages 2,1% heraf, 63 mio. kr. da disse afgifter hovedsagelig betales af det private erhvervsliv I alt 8,4 mia. kr. Organisk vækst Den organiske vækst er den vækst, der fremkommer i de kapitalfondsejede selskaber uden tilkøb 10,6% Vækst i midcap Væksten i midcap-selskabernes omsætning er beregnet. Det antages, at det er den vækst, der alligevel ville 7,9% have været i selskaberne, hvis ikke de var blevet overtaget af en kapitalfond Nettovækst Nettovæksten er den mervækst, der skabes af kapitalfondsejede selskaber i forhold til sammenlignelige 2,7% selskaber (midcap-selskaber), dvs. 10,6% minus 7,9% Kapitalfondsbidrag Kapitalfondsbidraget fremkommer ved at gange nettovæksten på det skatteprovenu, som betales af de 226,8 mio. kr. til skat i 2012 kapitalfondsejede selskaber (2,7% af 8,2 mia. kr.) Note 1: Som gennemgået i forrige afsnit indberetter de kapitalfondsejede selskaber en lang række oplysninger til Deloitte Online. Af disse opgørelser fremgår det, at der i 2012 arbejdede 27.000 personer i de kapitalfondsejede selskaber. Da der i alt er 2,14 mio. fuldtidsbeskæftigede personer, svarer det til, at 1,3% af arbejdsstyrken arbejder i et kapitalfondsejet selskab. Da der er 1,3 mio. fuldtidsbeskæftigede i den private sektor, svarer det til, at 2,1% af de privatansatte arbejder i et kapitalfondsejet selskab. Note 2: Den gennemsnitlige personskatteprocent for lønmodtagere i Danmark er 43 inkl. AM. 12 Danish Venture Capital and Private Equity Association

Aktiviteter i fonde: opkøb og exits 2012/13 Opkøb og exits af virksomheder omfattet af DVCA s retningslinjer Selskab Branche Involveret kapitalfond Omsætning på opkøbstidspunkt Opkøb 2012 (mio. kr.) A-Tex Produktion af labels, tilbehør og branding-artikler Polaris 346 til modebranchen Bladt Industries Produktion af komplekse stålkonstruktioner Nordic Capital 1.708 EXHAUSTO Mekanisk ventilation til byggesektoren Axcel 500 Haarslev Industries Maskiner til bearbejdning af slagteriaffald Altor 320 Mita-Teknik Styringssystemer til vindmølleindustrien og Axcel andre industrier SH Group (Svendborg Skibshydraulik Udvikling, produktion og servicering af hydrauliske og Odin Equity Partners 280 Holding A/S) mekaniske systemløsninger Skamol Varmeisolerende materialer FSN Capital 268 SPORT-MASTER Sportskæde Nordic Capital 1.000 SSG A/S Skadeservice Odin Equity Partners 418 Exits 2012 Bladt Industries Produktion af komplekse stålkonstruktioner Industri Udvikling 1.708 Maj Invest Equity BTX Group Produktion og salg af kvalitetstøj EQT 1.806 Color Print Reklametryksager Polaris 1.100 DAKO Medicoudstyr til cancerscreening EQT 1.700 Georg Jensen Smykker, ure og design Axcel 990 Haarslev Industries Maskiner til bearbejdning af slagteriaffald Odin Equity Partners 320 Inspiration Detailhandel af isenkram Capidea 570 KMD IT-service, -udvikling og -løsninger EQT 3.476 Royal Copenhagen Porcelæn Axcel 530 Skamol Varmeisolerende materialer Polaris 268 SSG A/S Skadeservice Maj Invest Equity 418 TDC Telekommunikation KKR m.fl. 16.364 Opkøb 2013 PF Group Industriel produktion af riste, trin, stilladsmateriel mv. Maj Invest Equity 300 Tiger Butikskæde EQT 710 Unifeeder Containerrederi Nordic Capital 3.152 Exits 2013 Cimbria Maskiner til fødevareindustrien Axcel 1.266 Euro Cater Levarance af food og non-food til restauranter Altor 7.152 IDdesign Detailkæde til salg af møbler Axcel 1.647 Reson Industrielle sonaranlæg Maj Invest Equity, DKA Capital 246 Unifeeder Containerrederi Montagu 3.152 Xellia Produktion af aktive farmaceutiske ingredienser 3i 1.240 Download den fulde liste på DVCA s analyseunivers på www.dvca.dk. www.dvca.dk 13

Investeringerne skal tilbage på sporet Gennem mere end 10 år har Danmark oplevet en svag udvikling i erhvervsinvesteringerne, som har svækket jobskabelsen, produktiviteten og virksomhedernes konkurrenceevne. Nettoinvesteringerne har været negative i mere end tre år, og erhvervsinvesteringerne er ikke i modsætning til i landene omkring os kommet i gang igen. Vi har således opbygget et investeringsgab på 50 mia. kr. alene i industrien, og mange job er gået tabt som konsekvens heraf. Axcelfuture og andres analyser viser, at svag vækst på de udenlandske markeder og efterveerne fra den danske private og offentlige forbrugs- og boligboble, der brast i 2008, har trukket private erhvervsinvesteringer ned. Ligeledes har tabet af konkurrenceevne som følge af internationalt set høje lønstigninger frem til afslutningen af boblen bidraget til svagere erhvervsinvesteringer i Danmark. Der er endnu ikke fundet svar på, hvordan mindre og mellemstore danske virksomheder kan blive bedre kapitaliseret, selv om meget tyder på, at netop dette spørgsmål i afgørende grad er nøglen til øget vækst i Danmark. Men de manglende investeringer skyldes ikke kun krisen, de høje lønninger og den aktuelle lavkonjunktur. En række andre forhold af strukturel karakter har gradvist gjort investeringsvilkårene i Danmark ringere end i landene omkring os. Udenlandske investeringer går uden om Danmark, og indenlandske investeringer tilflyder ikke Danmark i det omfang, de burde. Virksomhederne er blevet mere mobile, og vilkårene i landene omkring os er blevet forbedret i en takt, vi ikke har kunnet følge. Det er en medvirkende årsag til, at kun tre ud af Danmarks 100 største virksomheder er skabt efter 1970. I USA er 39 ud af de 100 største selskaber skabt efter 1970, og det er en bemærkelsesværdig forskel. Regeringens plan for at styrke virksomhedernes konkurrenceevne Vækstplan.DK, hvortil der i løbet af foråret 2013 er fundet bred politisk opbakning er dog et godt første skridt i forhold til at skabe vækst og beskæftigelse. Navnlig er sænkningen af selskabsskatterne og en række øvrige skatter og afgifter afgørende for, at Danmark som et lille land ikke skiller sig for meget ud i forhold til andre lande, der også ønsker at tiltrække investeringer. Det danske skattesystem gør det ikke nemmere for virksomheder Skat på virksomheder og ejere øger kravet til indtjeningen og reducerer dermed investeringerne. Men hvad er effekten? Vi ved fra analyser, at: En højere effektiv selskabsskat reducerer investeringer, navnlig for små lande, og at følsomheden er voksende. For mindre virksomheder kan effekten være betydeligt større. De benytter egenfinansiering og indskud fra den oprindelige ejer. Det skyldes ikke mindst, at målt pr. investeret krone er det dyrt for institutionelle og andre finansielle investorer at vurdere og overvåge investeringer i mindre virksomheder. Men på trods af de politiske initiativer er vi langtfra i mål. Der er endnu ikke fundet svar på, hvordan mindre og mellemstore danske virksomheder kan blive bedre kapitaliseret, selv om meget tyder på, at netop dette spørgsmål i afgørende grad er nøglen til øget vækst i Danmark. Figur 3. Ændring i indgående investeringer 1990 2000 (1990 = 100) 2000 2010 (2000 = 100) 0 200 400 600 800 0 200 400 600 800 DEN 800 SUI 644 SWE 744 NOR 568 FIN 473 AUT 533 FRA 400 BEL 462 NLD IRE BEL POR 355 335 334 303 SPA SWE FIN POR 410 372 353 349 AUT SUI GRE NOR GER SPA 284 253 248 244 244 237 ITA FRA GBR GER GRE NLD 271 267 265 257 248 243 GBR ITA 215 204 IRE DEN 194 193 Kilde: Copenhagen Economics 14 Danish Venture Capital and Private Equity Association

Investeringsklimaet i Danmark Der gives fortsat kreditter i Danmark Der er ikke tegn på, at den private finansielle sektor under ét har et finansieringsproblem. Der har tværtimod været et betydeligt stigende nettoplacerings - behov på grund af stigende overskud, som ikke bliver geninvesteret i Danmark. Kreditudvikling i Danmark er ikke gået i stå. Realkreditinstitutionerne har øget deres udlån gennem hele krisen, så de samlede kreditter er 25% højere i starten af 2012 end i 2007. Kreditgivningen i Danmark fra danske institutioner er således vokset med 15% over samme periode trods en flad udvikling i lån fra banker og overstiger BNP-væksten i samme periode. Der er heller ikke tegn på, at den private finansielle sektor under ét har et finansieringsproblem. Der har tværtimod været et betydeligt stigende nettoplaceringsbehov på grund af stigende overskud, som ikke bliver geninvesteret i Danmark. Et eventuelt finansieringsproblem vedrører de mindre og mellemstore virksomheder, hvor udlånspolitikken er blevet mere forsigtig. På grund af den svage konjunkturudvikling er de mere risikable at udlåne til, og desuden er små engagementer dyrere pr. udlånt krone på grund af upfront-risikovurdering og løbende monitorering. De store tab fra 2008 til 2011 viser, at tidligere långivning har været for optimistisk vedrørende fremtidig prisudvikling for de belånte aktiver og indtjening fra de konkrete projekter. Et helt basalt problem i dansk erhvervsliv er, at de mindste virksomheder er mindre solide end store virksomheder, og at små danske virksomheder er mindre solide end små svenske virksomheder. Det fremgår af en undersøgelse, som Copenhagen Economics har lavet på baggrund af soliditetstal for Danmark og Sverige. Det understreger pointen om, at de mindste virksomheder i Danmark snarere oplever problemer med at opnå kreditter, fordi de ikke er tilstrækkeligt solide, end fordi der skulle være en kreditklemme. Kapitalfondsejede virksomheder investerer mere For at undersøge kapitalfondes investeringstilbøjelighed har DVCA anmodet Copenhagen Economics om at sammenligne nettoinvesteringerne i kapitalfondsejede virksomheder med investeringerne i andre sammenlignelige virksomheder. Nettoinvesteringerne udtrykker en defacto udvidelse af produktionsapparatet som skaber grundlaget for øget vækst. Undersøgelsen er foretaget på baggrund af helt nye regnskabstal. Det viser sig, at de kapitalfondsejede virksomheder investerer væsentligt mere end de sammenlignelige ikke kapitalfondsejede selskaber, og det hænger godt sammen med, at der også er højere organisk vækst, vækst i antallet af medarbejdere og højere vækst i indtjeningen. En af årsagerne til, at det er muligt for kapitalfondsejede selskaber at investere mere i deres selskaber, kan være, at de har bedre adgang til finansiering end mange andre typer af virksomheder. Det understreger, at det fra tid til anden kan være sundt for et selskab at være ejet af en kapitalfond. Figur 4. Kapitalfondsejede virksomheders nettoinvesteringer Mia. kr. 2,5 2 Sammenlignelig population PE-porteføljevirksomheder I gennemsnit investerer PE-ejede virksomheder 15% mere end andre 1,5 1 0,5 Axcel besluttede i 2011 at etablere Axcelfuture, som skal arbejde for et bedre investeringsklima i Danmark gennem analyser og forslag. Se analyser mv. på www.axcelfuture.dk. 0 2008 PE-ejede ift. populationen +13% 2009 2010 2011 2012 +11% -2% +26% +29% Note: PE-porteføljen består af 44 virksomheder i perioden 2008 2012. Kilde: Copenhagen Economics på basis af Danmarks Statistik og regnskabstal samt Deloitte. www.dvca.dk 15

Det er mennesker, der får ting til at ske Der er ros til ledelsen og tilfredshed med arbejdet, når man spørger de ansatte i kapitalfondsejede virksomheder. Det viser en ny undersøgelse, der skal bidrage til virksomhedernes fremtidige udvikling og forretning. Analysevirksomheden Enalyzer har i samarbejde med revisionshuset Ernst & Young foretaget undersøgelsen, der ser på medarbejdertilfredsheden i kapitalfondsejede virksomheder hos kapitalfonde, der er medlem af DVCA. Fra de deltagende virksomheder er der udtaget en repræsentativ stikprøve på 3.818 medarbejdere. 1.834 medarbejdere har besvaret undersøgelsen svarende til en samlet svarprocent på 48. I DVCA har man gennem mange år arbejdet for at åbne mere op for kapitalfondsbranchen og kapitalfondenes arbejdsmetoder, og med denne undersøgelse i hånden står branche - foreningen nu med en tydelig indikation på, at kapitalfondsmodellen også skaber merværdi for medarbejderne. Omstillingsparate, engagerede og glade medarbejdere. Alle positive ord, som enhver virksomhed gerne vil kunne bryste sig af, og sådan er virkeligheden i langt de fleste kapitalfondsejede virksomheder. En ny undersøgelse af medarbejdertilfredsheden i de kapitalfondsejede virksomheder viser nemlig, at de ansattes tilfredshed ligger lidt over niveauet for den gennemsnitlige virksomhed på det danske arbejdsmarked. Bag undersøgelsen står analysevirksomheden Enalyzer i samarbejde med revisionshuset Ernst & Young, og de har taget udgangspunkt i de kapitalfonde, der er medlem af DVCA, for at vi kan få mere viden om medarbejdernes holdning til deres arbejdsliv. Henrik Nielsen, der er analysechef i Enalyzer og ekstern lektor i statistik ved Copenhagen Business School, forklarer, at en undersøgelse som denne kan bidrage til at forstå, hvordan man fastholder og udvikler tilfredsheden yderligere. Ud over at høj arbejdsglæde og et godt arbejdsliv i sig selv må være en målsætning for enhver virksomhed, er medarbejdertilfredshed afgørende for virksomhedens bundlinje. Med andre ord er glade medarbejdere mere effektive og innovative, og de er dermed grundlaget for at sikre virksomhedernes fremtidige præstationer og konkurrenceevne, siger han. Resultaterne blandt de kapitalfondsejede virksomheders medarbejdere viser bl.a., at de ansatte generelt er mere omstillingsparate og tilfredse med både topledelse og deres nærmeste leder. Undersøgelsen giver os nu en objektiv vurdering af vores virksomheder, og den er meget positiv, især når det gælder ledelse og engagement, siger Peter Maigaard, der er director i kapitalfonden Polaris. DVCA har i en årrække arbejdet med performance i de kapitalfondsejede virksomheder, hvor der er lavet flere undersøgelser af afkast. Med denne undersøgelse sættes der fokus på de mere bløde værdier, forklarer Peter Maigaard, der også sidder i DVCA s kapitalfondsudvalg. Undersøgelse afliver dogmer Det tester dogmet om, at bliver man kapitalfondsejet, så skal medarbejderne pludselig løbe dobbelt så stærkt. Hvis det var rigtigt, ville undersøgelsen vise, at medarbejdertilfredsheden var dårligere end i sammenlignelige virksomheder, men det modsatte er tilfældet. Undersøgelsen viser bl.a., at medarbejderne synes, at de har en kompetent topledelse og mellemledere, der er dedikerede til opgaven, siger han. Isoleringsproducenten Skamol A/S, der har hovedsæde på Mors og fabrikker bl.a. på Fur og i Salling, har været ejet af to kapitalfonde. Først i 2007, hvor Polaris opkøbte virksomheden, og i dag, hvor selskabet er ejet af FSN Capital, der købte virksomheden sidste år af Polaris. Hos Skamol ser adm. direktør Jesper Kirkeby Hansen det som en styrke, at selskabet nu har fået et indblik i de ansattes syn på deres arbejdsplads. 16 Danish Venture Capital and Private Equity Association

DVCA s medarbejdertilfredshedsundersøgelse Undersøgelsen har konkret givet os nogle resultater, vi kan være stolte af, men også udpeget de områder, hvor vi skal sætte ind og tage aktion, så vi kan gøre det endnu bedre, fortæller han. Skamols adm. direktør fortæller samtidig, at arbejdet med medarbejdernes udvikling slet ikke stopper her. Vi vil følge op på det ved at måle på samme måde ca. hvert andet år for at se, hvor godt vi klarer os, og hvor vi skal sætte ind. Denne medarbejdertilfredshedsundersøgelse vil vi nu bruge som en strømpil, siger Jesper Kirkeby Hansen. Menneskene er det vigtigste Pilen har ellers oftest i kapitalfondsbranchen peget på de flotte resultater på afkast af fondenes investeringer, men denne undersøgelse er lige så vigtig at vise frem. Værdi skabes nemlig af mennesker, forklarer Peter Maigaard. Denne undersøgelse afmystificerer dogmet om, at vi blot er nogle kapitalister i jakkesæt. Vi er aktive ejere, der går højt op i værdiudvikling, og den kan kun ske ved også at udvikle vores medarbejdere. Det er dem, der understøtter væksten, og i kapitalfondene er vi godt klar over, at det er menneskene, der får tingene til at ske, siger Peter Maigaard og fortsætter: Vi kan bruge undersøgelsen i dagligdagen, når vi møder nye virksomheder, der måske ikke kender meget til kapitalfondsejerskab. Dette er endnu et parameter, der bidrager til at vise, hvordan kapitalfonde arbejder med værdiudvikling i hverdagen. Endelig syn for sagen Undersøgelsen viser bl.a., at medarbejderne synes, at de har en kompetent topledelse og mellemledere, der er dedikerede til opgaven. Hos revisionshuset Ernst & Young, der har været med til at gennemføre undersøgelsen, er nordisk HR-direktør Peter Haugaard begejstret. Der har været en masse tanker, myter og rygter om kapitalfondsejerskab, men med denne undersøgelse får vi reelt syn for sagen. Den har ikke spurgt eksperter, men rent faktisk spurgt de mennesker, der er ude i virksomhederne, og samlet giver den et meget tydeligt billede af, at de ansatte er glade for den ledelseskraft og professionalisering, som kapitalfondene bidrager til, siger Peter Haugaard. Samtidig har undersøgelsen givet kapitalfondene mere viden om, hvor de kan optimere. Der er selvfølgelig også områder, hvor vi kan blive endnu bedre. Medarbejderne så gerne, at vi blev bedre til at informere på tværs i virksomheden, og der kan vi så bruge undersøgelsen til at sætte ind, så vores medarbejdere bliver endnu mere tilfredse, slutter Peter Maigaard fra Polaris. Figur 5. Tilfredshed og loyalitet blandt ansatte i kapitalfondsejede virksomheder Motivation og tilfredshed Engagement og loyalitet 3 4 5 3 4 5 2 6 2 6 1 7 Meget uenig Meget enig 1 7 Meget uenig Meget enig DVCA 2012 (5,4) Det danske arbejdsmarked (5,3) DVCA 2012 (5,8) Det danske arbejdsmarked (5,6) Niveauet er ikke tilfredsstillende. Der bør ske forbedringer. Niveauet er tilfredsstillende. Der er dog plads til forbedringer. Niveauet er meget tilfredsstillende. Note: Forskellene er signifikante på 95%-niveau. www.dvca.dk 17

TEMA Afkast i kapitalfonde Kapitalfonde forbedrer virksomheder Kapitalfonde skaber højere afkast end andre aktivtyper. Men hvordan? En undersøgelse fra Münchens Tekniske Universitet viser, at det sker gennem operationelle forbedringer i virksomhederne. Hvad sker der, når man åbner motorhjelmen i en kapitalfond og dens virksomheder. Kan vi komme tættere på, hvilke faktorer i det aktive ejerskab der rent faktisk skaber værdi? Der, hvor kapitalfonde gerne skal kunne gøre en forskel, er ved at gennemføre operationelle forbedringer i virksomhederne, for det har fondene nemlig selv en mulighed for at udøve indflydelse på men er det også tilfældet? Den samlede værdiskabelse i danske kapitalfondsejede virksomheder er imponerende. Faktisk skabes der 32% mere operationel værdi i Danmark end i kapitalfonde i Europa. Det er virkelig gode tal. Katarina Lichtner Adm. direktør hos kapitalforvalteren Capital Dynamics Det har DVCA undersøgt sammen med Münchens Tekniske Universitet og konsulentfirmaet Capital Dynamics. Der er udviklet en metode, der gør det muligt at skille de forskellige værdiskabelseskomponenter ad. Undersøgelsen har været mulig at gennemføre, fordi DVCA s private equity-medlemmer har åbnet deres bøger og givet adgang til, at forskerne har kunnet analysere, hvad de enkelte investeringer er købt og solgt til, hvordan de har været belånt, og derudover, hvilke virksomheder fondene anser for deres peer group. Disse informationer, der bygger på 20 års observationer, er normalt en sag mellem fonden og dens investorer, men for at belyse, hvordan værdiskabelsen finder sted, har DVCA s private equity-medlemmer som nævnt ovenfor lagt informationerne frem for forskerholdet. Figur 6. Hvad består kapitalfondes afkast af? Kilder til værdiskabelse Fordeling af den totale værdiskabelse for europæiske og danske kapitalfonde 1. Operationelle forbedringer ( aktivt ejerskab ) Forbedring af indtjeningen i virksomheden via aktivt ejerskab, f.eks. omsætningsvækst, omkostningsreduktioner eller andre operationelle forbedringer. 2. Effekt af finansiering ( gearing ) Delvis gældsfinansiering af opkøbte virksomheder sikrer et højere afkast til investorerne. 3. Stigning i virksomhedspriser ( multipler ) Multipel -arbitrage forekommer, når prisen for en krones indtjening (EBITDA) forøges over ejerperioden. 100% 50% 33% 100% 66% 30% 17% Europæisk benchmark Kilde: Value Creation in Danish Private Equity Exits by CEFS TU Munich/Capital Dynamics, maj 2011. 4% Danske fonde 18 Danish Venture Capital and Private Equity Association