Vigtig sminke af den offentlige saldo Vi har fået de første indikationer på, at den fremrykkede skat på kapi- talpensioner er begyndt at rulle ind i statskassen. Og omlægningerne ser allerede nu ud til blive større, end regeringen regner med. Statens nettofinansieringsbehov fra juni til august har været over 10 mia. kr. mindre end ventet. Ekstraindtægten for staten er en fornuftig polstring mod risikoen for en dybere eurokrise. Og som sminke af den offentlige saldo tjener den og- o så et andet formål. Uden de ekstra skattekroner ville det offentlig un- u derskud i år stå til at være meget tæt på EU-grænsen på 3 % af BNP. Og i 2014 ville det formentlig være over grænsen. Underskuddet skal i de kommende år være under de 3 %, for at Danmark kan opfylde EU- henstillingen om opstramninger. Det er meningen, at de ekstra skattekroner skal gå til lavere gæld. Men med selve skatterabatten og anvendelsen af en lille del af skatteindtæg- ten har man dog allerede taget penge fra børneværelset. Og man har brugt en nødbremse, der kun virker én gang. Det er selvfølgelig et mi- m nus ved ordningen. Udgiver: Jyske Markets Vestergade 8-16 DK - 8600 Silkeborg Seniorøkonom Niels Rønholt +45 89897206 +45 51228405 Niels.roenholt@jyskebank.dk Fraskrivelse af ansvar: Se venligst sidste side Kommer der rigtig mange penge ind i ekstra skat bør man overveje, om pengene skal investeres, sådan som de ville være blevet i pensionssek- toren, frem for at gå til lavere offentlig gæld,, hvor de formentlig vil give et lavere afkast. Bundlinjen i den offentlig økonomi er på vej til at blive voldsomt sminket. Det har stået klart siden, at Folketinget i forbindelse med skattereformen fra sommeren 2012 vedtog, at eksisterende kapitalpensioner i 2013 kan beskattes før tid med en rabat. Ordningen blev sidenhen forlænget i forbindelse med forårets vækstpakke til også at gælde i 2014. I forbindelse med præsentationen af finanslovsforslaget for 2014 opjusterede regeringen for nyligt skønnet for det offentlige underskud i 2013 og 2014. Meget taler for, at man skulle havde nedjusteret underskuddene i stedet for. Man er sandsynligvis alt for forsigtig i vurderingen af, hvor mange penge, der kommer ind fra kapitalpensionsbeskatningen. Rabat på 2,7 % Skatterabatten på kapitalpensionerne består som bekendt i, at pensionsopsparerne kan vælge at lade kapitalpensionen omlægge til den nye aldersopsparing og i den forbindelse betale 37,3 % i skat af pensionen nu, mod de 40 %, som man ellers efter de gældende regler skal betale, når pensionen udbetales. Det betyder intet for pensionsopsparerne, at skatten betales nu frem for senere, og derfor giver ordningen som udgangspunkt en sikker gevinst, hvis man lægger om.
Selve omlægningen koster typisk et gebyr til pensionsinstituttet eller banken, hvilket betyder, at gevinsten bliver spist for de mindste pensioner. Det vil afholde nogen fra at lægge om, men ud af den samlede sum af kapitalpensioner er en omlægning stadig en fordel for langt størstedelen. Derudover kan der i nogle tilfælde være tale om, at man ved en omlægning mister en eventuel rentegaranti på pensionsopsparingen. Måske 90 mia. kr. eller mere i ekstra skat Tilbage står, at rigtig mange vil kunne få en entydig gevinst, og ser man samtidig på udmeldingerne fra institutterne, virker det meget sandsynligt, at mindst halvdelen af kapitalpensionerne beskattes før tid. Med nogen usikkerhed anslår man, at der er kapitalpensioner for 475 mia. kr. Bliver halvdelen lagt om vil staten få en ekstra indtægt på knap 90 mia. kr., svarende til knap 5 % af BNP. Det er mere end dobbelt så meget, som regeringens skøn på 40 mia. kr., der er forudsat delt ligeligt med 20 mia. kr. i både 2013 og 2014. Hvad kan vi se indtil nu? Statistik for den offentlige økonomi kommer med en vis forsinkelse, så indtil videre har vi ingen præcise tal for omlægningsaktiviteten. Hver måned offentliggør Nationalbanken dog statens nettofinansieringsbehov for den foregående måned, og her kan man få en indikation på udviklingen. Statens nettofinansieringsbehov, Mia. kr. Jun. Jul. Aug. Jan.- Aug. 2013 Skøn 12,5 37,7-18,7 19,6 35,6 (32,3) Faktisk 10,9 33,5-26,8 5,7 Forskel -1,6-4,2-8,1-13,9 Anm.: Tallet i parentesen for 2013 er det seneste skøn fra BO2, som endnu ikke er fordelt ud på måneder. Kilde: Danmarks Nationalbank og Finansministeriet. De faktiske nettofinansieringsbehov har i hver af de seneste tre måneder været lavere end de skøn, som Nationalbanken har lavet på basis af Finansministeriets forventninger fra maj. Samlet har nettofinansieringsbehovet fra juni til august været 13,9 mia. kr. lavere end skønnet. Udviklingen i statens finanser har dermed været bedre end ventet, og det gælder også, når man indregner, at Finansministeriet i den seneste prognose fra august har nedjusteret nettofinansieringsbehovet for hele 2013 med 3,3 mia. kr. Finansieringsbehovet er stadig over 10 mia. kr. mindre end ventet. Der kan være rigtig mange grunde til forskellen mellem den faktiske udvikling i nettofinansieringsbehovet og forventningerne, og der er ofte afvigelser. Men det er en oplagt forklaring, at der nu løbende kommer flere penge ind i skat på kapitalpension, end man har regnet med. Udviklingen passer i hvert fald meget godt med forhåndsopfattelsen af, at man undervurderer omfanget. Omlægningerne er formentlig først nu ved for alvor at komme i gang, fordi det i mange institutter ikke tidligere har været teknisk muligt. Bedømt ud 2
fra tallene for nettofinansieringsbehovet er der måske indbetalt 10-20 mia. kr. i fremrykket skat på kapitalpensioner indtil videre. Den virkelige årsag: polstring af den offentlig saldo Det primære formål med at fremrykke beskatningen af de eksisterende kapitalpensioner har ganske givet været at styrke og polstre de offentlige finanser og helt konkret den offentlige saldo nu og her. Da ordningen blev introduceret i forbindelse med skattereformen i 2012 blev den ellers præsenteret som et finansieringselement til den samlede reform med et helt urealistisk lavt bidrag på 5 mia. kr. Det har næppe aldrig været det reelle formål. Højst et sekundært element. Dykker man ned i beregningerne fra dengang, var skattereformen faktisk nærmest overfinansieret i 2013 med de 5 mia. kr., så noget altafgørende finansieringselement har skattefremrykningen ikke været. Derimod skal ordningen i højere grad ses i lyset af den betydelige usikkerhed om euroen og den økonomiske udvikling i Europa, som der var på daværende tidspunkt i 2012. Dengang var det helt oplagt at ønske sig en stor økonomisk polstring af den offentlige økonomi for alle tilfældes skyld. Altså en form for brandforsikring. Behovet for forsikringen er blevet væsentlig mindre i dag, hvor situationen ser ud til at falde nogenlunde godt ud for euroen, men ekstraindtægten tjener stadig et helt konkret formål, som man givetvis også har haft i tankerne. Figur 1: Offentlig saldo med og uden ekstra skat 5 4 3 5 4 3 Procent af BNP 2 1 0-1 -2 2 1 0-1 -2 Procent af BNP -3-4 -3-4 -5 06 07 08 09 10 11 12 13 14-5 Offentlig saldo Ekskl. forventet ekstra skat på kapitalpensioner Kilde: Økonomi- og Indenrigsministeriet Anm. I skønnet på den offentlige saldo eksklusiv ekstraindtægterne, har vi ikke fratrukket den midlertidige indtægt fra omtegning af gennemsnitsrenteprodukter, sådan som man gør i Økonomisk Redegørelse. For at opfylde EU-henstillingen om opstramninger i den offentlige økonomi 3
skal Danmark i år blandt andet kunne fremvise et offentligt underskud, der er mindre end 3 % af BNP. Det ser også ud til at lykkes, endda med god afstand til grænsen. Men havde det ikke været for den forventede ekstra indtægt fra skat på kapitalpensioner var sagen en anden. Ser man bort fra ekstraindtægten, viser Økonomi- og Indenrigsministeriets seneste prognose, at underskuddet på den offentlige saldo vil blive 2,8 % af BNP. Altså lige til grænsen, og så tæt, at man reelt ikke vil kunne være sikker på at ende på den rigtige side. Dertil kommer, at det er et yderligere krav for at komme ud af EUhenstillingen, at det også i de kommende år ser ud til, at underskuddet vil ende under 3 % af BNP. Uden pengene fra kapitalpensionerne vil det blive problematisk allerede i 2014. Her skønner Økonomi- og Indenrigsministeriet et underskud på den offentlige saldo på 3,1 % af BNP uden ekstraindtægten. Uden fremrykningen af skatten på kapitalpension skulle finanspolitikken dermed i dag have været lidt strammere for, at vi kunne være sikre på at overholde EU-henstillingen. Kreativ bogføring i fuld åbenhed Den særlige ordning står altså til at få den offentlige saldo til at se bedre ud i netop disse år, hvor det ellers kunne blive en udfordring at efterleve EU-kravene. I princippet er det kreativ bogføring, med dog selvfølgelig helt legalt og i fuld åbenhed. Og man kan sagtens argumentere for, at det er både ret og rimeligt, at man på denne måde synliggør en del af de værdier, som den offentlige sektor har til gode i pensionssektoren. Penge fra børneværelset Alt i alt er ordningen ganske fornuftig set ud fra et samfundsøkonomisk synspunkt, men der er dog også et par minusser og spørgsmålstegn. Det har været fremført, at man med fremrykningen af den skat, der ellers først skulle være betalt senere, dermed tager penge, der reelt tilhører de yngste og de kommende generationer. Det er for så vidt rigtig nok. I hvert fald for selve skatterabatten som kan løbe op i knap 13 mia. kr., hvis alle pensionerne omlægges. Men herudover er det selvfølgelig afgørende, om ekstraindtægterne bruges nu eller ej. Indtil videre er der kun taget små beløb. De 5 mia. kr., der blev afsat til skattereformen skulle dække et hul, der som nævnt ikke var der. Herudover blev der afsat 1 mia. kr. til vækstpakken i foråret, og dertil kommer så, at finanspolitikken i år og næste år som nævnt formentlig ville have været lidt strammere uden den store ekstraindtægt. Politikkerne skal selvfølgelig holdes op på deres løfte om, at de ikke uden videre må tage yderligere for sig af pengene. Et andet problem ved ordningen er, at forrentningen af pengene står til at blive lavere, fordi de sparede renteomkostninger på den lavere offentlige gæld formentlig vil være lavere, end det afkast pengene over tid ville have givet i pensionssektoren. Kommer der et rigtigt stort beløb ind bør man derfor overveje, om pengene skal investeres frem for at gå til lavere gæld eller i første omgang et indskud på statens konto i Nationalbanken. 4
Selve afskaffelsen af kapitalpensionen og introduktionen af aldersopsparing, hvor man beskatter de kommende indbetalinger frem for udbetalingerne giver ikke direkte en overførsel fra de kommende til de nuværende generationer. De nye regler er jo ens for alle. Men det giver selvfølgelig en dobbelt skatteindtægt i en periode, som de nuværende generationer har gavn af, og som de kommende ikke kan få. En nødbremse, man kun kan trække i én gang Fælles for begge tiltag er altså, at man for at få flere penge i statskassen nu trækker i en nødbremse. Og nødbremsen kan kun bruges én gang og er altså dermed ikke til rådighed i fremtiden. At staten så har endnu flere penge til gode i pensionssektoren er en anden sag. Dertil kommer, at et system med beskatning af pensionerne på indbetalingstidspunktet gør udviklingen i den offentlige økonomi mere følsom over for udsving i demografien. På et givet tidspunkt er det i højere grad generationerne i den arbejdsdygtige alder, der finansierer den offentlige økonomi. Det kan give unødige udsving i den offentlige økonomi over tid. Fokus på finansmarkederne Muligheden for at fremrykke skatten på de eksisterende kapitalpensioner kan også få betydning for finansmarkederne. Her er blot kort opsummeret de områder, hvor der kan komme effekter, hvis der bliver tale om en stor omlægningsaktivitet. Et stort frasalg af pensionsaktiver over en kort periode kan måske give et svagt nedadgående pres på finansielle aktivpriser. En stor pengeoverførsel fra banker og pensionsselskaber til statens konto i Nationalbanken vil reducere bankernes nettostilling over for Nationalbanken og dermed den aktuelle overskudslikviditet. Det kan give et lille løft i de helt korte pengemarkedsrenter. Figur 2: Pengeinstitutternes nettostilling over for Nationalbanken Mia. kr. Mia. kr. 5
Nationalbanken har tilkendegivet, at man i så fald vil tilføre likviditet, hvis der bliver behov for det af hensyn til fastkurspolitikken. Det kunne være en udlånsfacilitet til en rente, der er lidt lavere end den nuværende udlånsrente på 0,2 % og dermed tættere på den negative indskudsbevisrente på -0,1 %. Behovet for udstedelser af statsobligationer vil alt andet lige blive reduceret, hvis der komme mange ekstra penge i statskassen. Statsgældsforvaltningen i Nationalbanken har dog tilkendegivet, at man vil tage en eventuel tilpasning af udstedelserne over en årrække. Vi forventer, at man vil opretholde en betydende udstedelsesaktivitet også i de kommende år for at vedligeholde adgangen til markederne. 6
Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dette gælder dog ikke belåning. Jyske Bank kan tillige have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til de papirer, der analyseres. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Datoen for analysens første offentliggørelse Se forsiden. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere modeller der er baseret på traditionelle økonometriske metoder samt finansielle metoder. Datagrundlaget er udelukkende offentligt tilgængelige data. Risiko Investering kan være behæftet med risiko, hvorfor vurderinger og evt. anbefalinger i denne analyse kan være forbundet med risiko. Se selve analysen for vurdering af evt. risici. Anbefalinger De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger og skattemæssige forhold, da afkast efter omkostninger og skattemæssige forhold, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. 7