KVARTALSNYT ANDET KVARTAL 2014

KVARTALSNYT ANDET KVARTAL 2014

2 OM MAJ INVEST KVALITET, ENKELTHED OG KØBMANDSKAB Investeringsforeningen Maj Invest har som mål at levere et godt afkast til medlemmerne. Kodeordene for Maj Invest er enkelthed, kvalitet og fokus på rimelige omkostninger. Mads Krage Formand for Investeringsforeningen Maj Invest. Mads stod gennem 25 år i spidsen for Netto, som han har bygget op nærmest fra bunden. I dag står han i spidsen for Investeringsforeningen Maj Invest. ENKELTHED Maj Invest lægger vægt på enkelthed og sammenhæng. Det gælder både den enkelte portefølje og hele investeringsforeningen. Vi tilbyder ikke et væld af specialiserede og avancerede afdelinger, men satser i stedet på mere basale afdelinger, der dækker den almindelige investors behov. KVALITET Kvalitet betyder for os, at vi står inde for det, vi laver. Vi lader ikke forbigående tendenser diktere, hvordan vi skal investere dine penge. Vi tror ikke på hurtige gevinster ved at investere i meget vækstorienterede og populære områder. Vi har fokus på den langsigtede opsparing. ERFARNE MEDARBEJDERE Porteføljerådgivningen i Maj Invest ligger hos smæglerselskabet Maj Invest A/S, der også rådgiver Lønmodtagernes Dyrtidsfond (LD) og en lang række andre institutionelle investorer. smæglerselskabet Maj Invest A/S bygger sin investeringsfilosofi på faglig indsigt, og porteføljemanagerne bag de enkelte afdelinger har 10, 15 eller 20 års erfaring. FÅ RÅDGIVNING I DIN EGEN BANK ELLER HOS VORES SAMARBEJDSBANKER Afdelingerne i Maj Invest er børsnoterede, og du kan investere i Maj Invest gennem alle danske banker. Har du brug for mere rådgivning, står vores samarbejdsbanker klar til at hjælpe dig. Se listen på side 34. LÆS MERE OM OS PÅ WWW.MAJINVEST.DK Her kan du læse mere om de enkelte afdelinger i Maj Invest, og du kan bruge vores investeringsguide og opsparingsmodeller, hvis du ønsker inspiration til, hvordan du kan sammensætte din opsparing. Bernstorffsgade 50 1577 København V Telefon 33 38 73 00 www.majinvest.dk info@majinvest.dk CVR-nr. 28 70 59 21 Medlemmer Alle, der har investeret penge i Investeringsforeningen Maj Invest (Maj Invest), er automatisk medlem af foreningen. Bestyrelsen for Maj Invest vælges på generalforsamlingen. Porteføljerådgiver: smæglerselskabet Maj Invest A/S smæglerselskabet Maj Invest A/S (smæglerselskabet Maj Invest) er porteføljerådgiver for Maj Invest og står for den daglige porteføljerådgivning af alle Maj Invests afdelinger. Investeringsforvaltningsselskab: SEBinvest A/S Investeringsforvaltningsselskabet udfører en række administrative og investeringsmæssige opgaver i forbindelse med den daglige drift af foreningen. Depotbank: Skandinaviska Enskilda Banken AB Depotbanken har til opgave at udføre en lang række kontrolopgaver for at sikre medlemmernes opsparing. Tilsyn: Finanstilsynet Investeringsforeningen Maj Invest er under tilsyn af Finanstilsynet.

INDHOLD 3 INDHOLDSFORTEGNELSE MAKROØKONOMI Midlertidig skuffelse................................................ 4 Obligationsmarkederne............................................... 6 Aktiemarkederne.................................................. 7 AKTIEAFDELINGER Maj Invest Danske Aktier.............................................. 8 Maj Invest Europa Aktier............................................. 10 Maj Invest Aktier................................................. 12 Maj Invest Value Aktier.............................................. 14 Maj Invest Emerging Markets........................................... 16 Maj Invest Global............................................ 18 OBLIGATIONSAFDELINGER Maj Invest Danske Obligationer.......................................... 20 Maj Invest Obligationer.............................................. 22 BLANDEDE AFDELINGER Maj Invest Pension................................................ 24 Maj Invest Kontra................................................. 26 Maj Invest Makro................................................. 28 FAKTA Omkostninger................................................... 30 Historiske afkast og udbytte........................................... 32 Stamdata..................................................... 33 Inden du investerer................................................ 33 Samarbejdsbanker................................................ 34 STAR RATING AFKAST SIDEN START PERFORMANCE 2009 2010 2011 2012 2013 1. halvår 2014 Afkast MORNINGSTAR KATEGORI MORNING- Performance 3 år 5 år Danske Aktier 47,4 26,1-19,8 26,0 35,7 17,6 131,6 +23,8-1,6-5,8 Europa Aktier 25,9 7,6-6,1 15,6 15,8 5,6 5,7-1,3 0,3-3,2 Aktier 30,1 24,4-4,7 8,2 20,3 5,0 66,3 +21,9 +4,4 +10,9 Value Aktier 42,3 25,5 0,6 12,0 19,0 8,9 79,9 +35,4 +22,2 +59,8 Emerging Markets Ikke rated - - - - - 6,9 7,1-0,5 - - Global Ikke rated - - - - - 7,7 29,7 +7,7 - - Danske Obl. 6,3 5,6 6,6 5,8 3,0 3,9 50,3 +8,6 +3,2 +4,3 Obligationer 9,8 6,4 3,9 10,5 0,2 4,7 51,3 +9,6 +6,7 +12,0 Pension 12,6 13,3 1,4 10,5 8,5 4,6 58,1 - +16,0 +28,9 Kontra Ikke rated 8,6 12,3 7,3-0,4-6,8 4,9 60,4 - - - Makro Ikke rated - - - - 2,2 5,9 8,5 - - - Noter: Afdelingerne Pension, Kontra og Makro har ikke et sammenligningsindeks. Performance (merafkast i forhold til sammenligningsindeks) siden start er i forhold til den enkelte afdelings sammenligningsindeks. Performance i forhold til Morningstar Kategori er beregnet ud fra den sammenlignelige kategori hos (og data fra) Morningstar, der omfatter sammenlignelige afdelinger i Europa. Global har skiftet investeringsområde i 2013 og har derfor ikke sammenligningstal på 3 års sigt. Afkastet i afdeling Makro er siden lancering d. 22. marts 2013, og afdelingen rates efter 36 måneder. Emerging Markets blev lanceret den 16. december 2013.

4 MAKROØKONOMI MIDLERTIDIG SKUFFELSE Amerikansk økonomi skuffede fælt i årets første kvartal med et fald i BNP på 2,9 pct. Baggrunden for nedgangen var dels en usædvanlig hård vinter, som ramte privatforbruget og bygge- og anlægsaktiviteten, dels en markant nedgang i lagerinvesteringerne, som især ramte aktiviteten i industrisektoren. Arvid Stentoft Jakobsen Cheføkonom i smæglerselskabet Maj Invest. Arvid har mere end 20 års erfaring inden for global konjunktur- og finansmarkedsanalyse. Fremadrettet fastholder man dog generelt forventningerne om relativt robust vækst, hvilket også underbygges af de seneste konjunkturindikatorer. Dels er der tegn på et fornyet løft i lagerinvesteringerne, hvilket umiddelbart bekræftes af markant fremgang i industriproduktion og ordreindgang. Dels, og nok så væsentligt, er der tegn på fornyet fremgang i de faste investeringer efter en længere periode med stagnation. : kapitalgoder, non-defence excl. fly Mia. US$., årsrate : kapitalgoder, non-defence excl. fly 850 Mia. US$., årsrate Ordrer Leverancer 800 850 Ordrer Leverancer 750 800 700 750 Lagernedgang Lager- 650 700 nedgang Lagernedgang Lager- 600 Fiscal Cliff, 650 "Fiscal Cliff", nedgang krise om gældsloft 550 600 Fiscal Cliff, 2003 2005 2007 2009 2011 "Fiscal Cliff", krise 2013 Kilde: IHS Global Insight om gældsloft 550 2003 2005 2007 2009 2011 2013 Kilde: IHS Global Insight Virksomhedernes investeringer i maskiner og inventar m.v. blev relativt hårdt ramt af usikkerheden i forbindelse med krisen omkring gældsloftet i slutningen af 2012 og den efterfølgende, ret brutale stramning af finanspolitikken, den såkaldte fiscal cliff. Fra slutningen af 2013 har der dog været stadig tydeligere tegn på, at erhvervsinvesteringerne var ved at komme tilbage på vækstsporet, om end fremgangen blev kortvarigt afbrudt, da lagernedgangen i begyndelsen af 2014 medførte et : salg af nye enfamiliehuse midlertidigt 1.000 dyk enheder, i kapacitetsudnyttelsen. årsrate 1400 : salg af nye enfamiliehuse 1.000 enheder, årsrate 1200 1400 1000 1200 800 1000 600 800 400 600 200 400 2003 2005 2007 Kilde: IHS Global Insight 200 2003 2005 2007 Kilde: IHS Global Insight Hård vinter Hård vinter Rentestigning Hård vinter Rentestigning Hård vinter Rentestigning Rentestigning 2009 2011 2013 2009 2011 2013

n i industrigenerelt forogså under- 700 650 Lagernedgang Dels er der 600 "Fiscal Cliff", vilket umidtriproduktion 2003 2005 2007 2009 2011 2013 krise om gældsloft 550 Kilde: IHS Global Insight : kapitalgoder, non defence excl. fly er der tegn lt i årets første kvartal, Mia. US$, årsrate fter en længere periode med 850 stagnation. Ordrer nden for nedgangen var Virksomhederlev m ramte relativt privatforbruget hårdt Tilsvarende ramt af er usikkerheden 800 der tegn på fornyet i forbindelse fremgang med i salget af Leverancer ls, og en markant den efterfølgende, nyopførte nedgang enfamiliehuse, i ret 750 brutale som stramning har været af finans- hæmmet først 13 te aktiviteten har der dog af i industriman på dog vækstsporet, generelt hårde vinter. for- Salget af nye huse er afgørende for Lager udvik- rentestigningen været stadig i tydeligere sommeren 2013, tegn på og at senest erge af den 700 : salg af nye enfamiliehuse a kst, lagernedgangen hvilket også underindikatorer. Dels er der 650 nedgang lingen i i boliginvesteringerne. 1.000 enheder, årsrate kapacitetsudnyttelng i salget af nyop- 1200 550 1400 600 "Fiscal Cliff", eringerne, hvilket Derimod umidang i industriproduktion ning, at salget af 2003 eksisterende 2005 2007 huse 2009 ligger 2011 noget 2013 sva- er det i denne sammenhæng af krise mindre om gældsloft betydrst af rentestigninvinter. Salget af nye 1000 Kilde: IHS Global Insight Hård vinter væsentligt gere. der Denne tegn del af boligsalget har generelt været holdt steringer, efter oppe en længere af mere 800 periode spekulative med stagnation. opkøb i forbindelse Virksomhederentar m.v. blev tvangssalg, relativt hårdt og 600her ramt begynder af usikkerheden aktiviteten i forbindelse nu at aftage. med med eringerne. Derimod Rentestigning ing, gen at af 2012, salget og af den ek-efterfølgendeel af boligsalget af 2013 Med har har hensyn der dog til været udviklingen stadig i tydeligere Europa så tegn har de på seneste at er- ret brutale stramning af finansingen 400 omme 200 opkøb tilbage i forbindelse måneder på vækstsporet, budt på 2003 en mindre 2005: 2007 afsvækkelse salg 2009 af nye 2011 i toneangivende lagernedgangen økonomiske indikatorer i 1.000 enheder, som IFO årsrate og PMI. enfamiliehuse 2013 t Kilde: IHS Global Insight at afbrudt, tage af. da tidigt dyk i kapacitetsudnyttelyet fremgang i salget 1200 1400 PMI, manufacturing seneste måneder Diffusionsindeks af nyophæmmet først af rentestigninden hårde vinter. Salget 60 af nye 800 65 1000 Hård vinter e økonomiske inm et typisk europå året. I et lidt 600 i boliginvesteringerne. Rentestigning 55 Derimod dre betydning, at salget af ekre. Denne del af boligsalget har 50 langt vigtigere, at 400 tter fremgangen, 45 200 spekulative opkøb i forbindelse 2003 2005 2007 2009 2011 2013 væksten i Europa. 40 Kilde: IHS Global Insight ktiviteten nu at tage af. 35 Euro area sseret bunden af PMI, (lagget manufacturing 2 mdr.) a, 2-13. så har Europa de seneste bejunkturfase, økonomiske hvor måneder 30 Diffusionsindeks 2000 65 2005 2010 neangivende Kilde: in-ihter dette som et typisk euro- Global Insight, Bloomberg 60 Euro området: BNP vækst 55 idt tidligere på Vi opfatter året. I et dette lidt som et typisk europæisk ekko af svækkelsen vigtigere, i lidt at tidligere på året. I et lidt større per- % år/år 50 opfattelse langt 5 tering 45 4 fortsætter spektiv fremgangen, er det efter vores opfattelse langt vigtigere, lse 3af BNP-væksten at efterspørgslen i Europa. til 40 forbrug og investering fortsætter 2 35 Euro area ådet 1 har passeret fremgangen bunden og af således indikerer en pæn styrkelse af (lagget 2 mdr.) i stå 0 i 2012-13. BNP-væksten Europa beaf i Europa. 30 Udviklingen afspejler, at euroområdet har passeret hvor bunden af den bankkrise, der satte 2000 2005 2010 1 Kilde: IHS Global Insight, Bloomberg 2 den konjunkturfase, ge 3positivt opsvinget i stå i 2012-13. 4 Euro området: BNP vækst reditfinaniver Efterspørgselsindikator BNP vækst 5 % år/år 6 mindre 5 (detailsalg, 4 bilsalg, investeringsgodeordrer) nder at gå 1996 1998 3 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 takt med Kilde: IHS at Global 2Insight 1 agning, og 0 1 ge tempoet 2 remgangen 3 4 ntale skift i BNP vækst 5 Efterspørgselsindikator el, undern væsentlig 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 6 (detailsalg, bilsalg, investeringsgodeordrer) 2014 Kilde: IHS Global Insight MAKROØKONOMI 5 Europa befinder sig tilsyneladende i starten af den konjunkturfase, hvor låneudviklingen begynder at bidrage positivt til væksten. I starten vokser den kreditfinansierede efterspørgsel, fordi den bliver mindre negativ, når gældsafviklingen begynder at gå langsommere. Den bliver positiv, i takt med at gældsafviklingen erstattes af låntagning og fortsætter derefter væksten, så længe tempoet i låntagningen stadig øges. At fremgangen faktisk er udtryk for dette fundamentale skift i den kreditfinansierede efterspørgsel, understøttes af, at bilsalget har været en væsentlig drivkraft bag udviklingen.

Troen på den såkaldte New Normal, med permanent lavvækst og japanske tilstande i de vestlige økonomier, kom efter sommeren 2011 til at dominere markedets forventninger til den langsigtede udvikling i pengepolitikken. Efter Maj Invests vurdering var det den afgørende årsag til de lave obligationsrenter 6 FINANSMARKEDERNE i den efterfølgende periode. har imidlertid gennem 2013 demonstreret sin evne til fortsat at generere vækst, på trods af markante opstramninger i finanspolitikken. Det satte et helt fundamentalt spørgsmålstegn ved forestillingen om japanske tilstande, og dermed også ved forestillingen om at pengepolitikken kan forblive ekstraordinært lempelig i meget lang tid fremover. Fed s beslutning om gradvist at afvikle obligationsopkøbsprogrammet QE3 understregede dette. OBLIGATIONSMARKEDERNE Rentestigningen i 2013 afspejlede efter Maj Invests opfattelse investorernes svindende tro på den ny normal. Den er således ikke udtryk for, at investorerne allerede har inddiskontert en fremtidig normalisering af den pengepolitiske styringsrente. Der er dermed risiko for yderligere rentestigninger, hvis Troen markedet på en på ny et normal tidspunkt med begynder permanent lavvækst at evne opfatte til fortsat starten at på generere en sådan vækst normalisering gradvist som at afvikle nært obligationsopkøbsprogrammet forestående. Ifølge Fed s og japanske forward guidance tilstande af på markedet, trods af markante bliver dette opstramninger tidligst aktuelt næste sommer, og QE3 understreger foreløbig har i de markederne vestlige økonomier ikke vist har tegn til at i finanspolitikken. ville betvivle dette. Mod slutningen dette. af 2014 ser vi imidlertid siden sommeren en risiko for 2011 et domineret øget lønpres, og det kan få markedet til at fremrykke det forventede tidspunkt markedets for hvornår forventninger Fed vil begynde til den at hæve Det styringsrenten. sætter et helt fundamentalt Rentestigningerne gennem 2013 langsigtede udvikling i pengepolitikken. fald Efter vil det Maj føre Invests til rentestigninger, vurdering der om i japanske et vist omfang tilstande vil trække og dermed europæiske se renter investorernes med op, svindende tro på spørgsmålstegn ved forestillingen afspejler efter Maj Invests opfattel- I givet også er selv det om den der afgørende ikke her årsag måtte til være de grund også til at ved forvente forestillingen en tilsvarende om, udvikling at i den pengepolitikken. "ny normal". De er således ikke Samtidigt lave obligationsrenter inddiskonterer det i den aktuelle efter-renteniveafølgende på et tidspunkt periode. vil iværksætte har imidler- et egentligt traordinært QE-program. lempelig Får i vi meget ret i lang vores forventning har inddiskonteret om øget en fremtidig nor- pengepolitikken i Europa efter kan vores forblive vurdering eks- en forventning udtryk for, om, at investorerne at allerede ECB økonomisk tid gennem vækst 2013 i Europa, demonstreret vil dette sin trække i tid retning fremover. af ikke Feds at iværksætte beslutning et om sådant program. malisering af den pengepolitiske styringsrente. Der er dermed risiko Amerikansk 10 års rente: faktisk og "fair value" (% p.a.) for yderligere rentestigninger, hvis 6 5 4 QE1 QE2 QE3 "Fair value" 6 5 4 3 2 Faktisk 3 2 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Kilde: IHS Global Insight og Maj Invest beregninger markedet på et tidspunkt begynder at opfatte starten på en sådan normalisering som nært forestående. Ifølge Feds forward guidance af markedet bliver dette tidligst aktuelt i sommeren 2015, og foreløbig har markederne ikke vist tegn på at ville betvivle dette. Mod slutningen af 2014 ser vi imidlertid en risiko for et øget lønpres, og det kan få markedet til at fremrykke det forventede tidspunkt for, hvornår Fed vil begynde at hæve styringsrenten. Baggrund: Fair value på obligationsmarkedet Fair BAGGRUND: value bygger FAIR VALUE på en PÅ model for forventningsdannelsen storerne så stadig tydeligere på obligationsmarkedet, paralleller måneden. og Dette figuren program er nu un- i forventningerne til udviklingen i til Japan den siden fremtidige der pengepolitik. gradvis afvikling. Den illustrerer OBLIGATIONSMARKEDET således 10-års rentens forankring faktiske Fair værdi 10-års bygger rente på bevæger en model sig for typisk 1990, i et og interval hvor perspektiverne på +/-0,3 procent for point omkring den modelberegnede forventningsdannelsen fair value, på og obligationsmarkedet, markant større en normalisering afvigelser vil typisk af styringsrenten være udtryk for, Rent at rentedannelsen porteføljeteoretisk er udbudseffekten og figuren illustrerer således 10-års rentens forankring i forventningerne til den fremtidige pengepolitik. Den faktiske 10-års rente bevæger sig typisk i et interval på +/-0,3 procentpoint omkring den modelberegnede fair værdi. Markant større afvigelser vil generelt være udtryk for, at rentedannelsen er påvirket af ekstraordinære forhold, for eksempel QE-programmerne. Siden midten af 2011 har forventningsdannelsen desuden i stigende grad været præget af en this time is different -opfattelse, hvor inve- tegnede sig meget fjerne. Disse paralleller til Japan er nu ved at fortone sig. Den amerikanske centralbank (Fed) har tidligere i to runder opkøbt statsobligationer. Først under finanskrisen, hvor Fed opkøbte for i alt 1.750 mia. dollar (QE1), og efterfølgende fra slutningen af 2010 frem til udgangen af juni 2011, hvor der blev opkøbt for i alt 600 mia. dollar (QE2). I midten af september 2012 vedtog Fed et nyt opkøbsprogram (QE3), hvor man købte stats- og realkreditobligationer for omkring 85 mia. dollar om en såkaldt beholdnings- effekt, der vokser i takt med, at opkøbene reducerer obligationsudbuddet. Teoretisk skulle renten derfor falde under hele QE-programmet og derefter forblive lav, indtil Fed på et tidspunkt begynder at afvikle obligationsbeholdningen igen. Det forhold, at den faktiske rente under både QE1, QE2 og QE3 vendte tilbage til fair værdi, allerede mens Fed stadig var i fuld gang med at reducere obligationsudbuddet, er et udtryk for, at den isolerede udbudseffekt er negligeabel på blot lidt længere sigt. I praksis giver QE kun volatilitet i renterne,

Aktiemarkederne FINANSMARKEDERNE 7 Aktuel prissætning AKTIEMARKEDERNE Aktier handler normalt forholdsvist tæt på deres underliggende fair værdi (Maj Invest beregning Under dot.com boblen steg aktier dog til næsten det dobbelte af fair værdi, ligesom de på bunden finanskrisen faldt til halvdelen. Aktier handler normalt forholdsvist tæt på deres underliggende fair værdi (Maj Invest-beregning). Under dotcom-boblen steg aktier dog til næsten det dobbelte af fair værdi, ligesom de på bunden af finanskrisen faldt til halvdelen. Investorerne har indtil nu vist sig ude af stand til for alvor at lægge finanskrisen bag sig. En kombination af store hensættelser, generel skepsis over for opsvingets oble bæredygtighed og usikkerhed som følge af den europæiske gældskrise har fastholdt prissætningen af amerikanske aktier på et niveau markant under fair værdi. Aktuelt er S&P 500-indekset prissat på et niveau svarende til knap 80 pct. af fair værdi. Bemærk at grafen i figuren er vist på en logarismisk skala. Troen på at økonomien kan genvinde sin tidligere styrke er dog i klar fremgang, og S&P 500 er nu oppe på en prissætning svarende Investorerne til 86 pct. har af indtil fair værdi. nu vist Markedet sig ude af stand Prissætningen til for alvor af at lægge amerikanske finanskrisen bag sig. kombination har tidligere af store vist hensættelser, sig i stand til generel at skepsis aktier overfor generelt opsvingets normgivende bæredygtighed for og usikkerhe som fastholde følge af den skæv europæiske prissætning gældskrise over har fastholdt prissætningen prissætningen af globale af amerikanske aktier, og og globale aktier meget på et lange niveau forløb, markant men under en fortsat fair værdi. Troen tilsvarende på at økonomien forhold gælder kan genvinde således sin tidligere styr er dog styrkelse i klar fremgang, af konjunkturopsvinget og S&P 500 er nu oppe for på europæiske, en prissætning herunder svarende danske, til 86% af fair værd Markedet kan har skabe tidligere mulighed vist sig i for stand en til at fastholde aktier. en skæv prissætning over meget lange forlø men en fortsat styrkelse af konjunkturopsvinget kan skabe mulighed for en fortsat, gradv fortsat, gradvis normalisering af normalisering af prissætningen. prissætningen. Prissætningen af amerikanske aktier er generelt normgivende for prissætningen af globale aktier, o tilsvarende forhold gælder således for europæiske herunder danske aktier. 1600 800 400 200 100 50 S&P 500: indeks vs. fair value 1960 Indeks Fair value Do. +/ 5% 1965 1970 Stagflation 1975 Kilde: IHS Global Insight og Maj Invest beregninger 1980 Baggrund: Fair value på aktiemarkedet 1985 Oktober 1987 1990 Dot.com boble 1995 2000 2005 Finanskrise 2010 ikke varigt lavere renter, og virkningen er størst i den forventningsdrevne initiale fase, inden opkøbsprogrammet reelt går i gang. BAGGRUND: FAIR VALUE PÅ AKTIEMARKEDET smæglerselskabet Maj Invest estimerer fair værdi ud fra virksomhedernes indtjening og det risikofri alternativafkast udtrykt ved renten på en 10-årig statsobligation. Vi anvender i denne sammenhæng et indtjeningsbegreb, der er renset for en lang række hensættelser og op- eller nedskrivninger. Det svarer nærmest til resultat før justeringer over balancen. Dette indtjenings- smæglerselskabet Maj Invest estimerer fair value ud fra virksomhedernes indtjening og d risikofri alternativafkast (renten på en 10-årig statsobligation). Vi anvender i denne sammenhæng indtjeningsbegreb, begreb er et bedre der mål i modsætning for virksomhedernes underliggende evne til at store hensættelser, og i hvilket om- til det normalt finanskrisen anvendte afspejler earnings en per effekt share af er opgjort eft ensartede principper over hele perioden 1960-2014. Det anvendte indtjeningsbegreb er renset for e lang række hensættelser og op- eller nedskrivninger, og svarer nærmest til resultat før justering tjene penge, som er det, aktiemarkedet under normale omstændigtillid til opsvingets bæredygtighed. fang der er tale om en generel mis- over balancen. Dette indtjeningsbegreb er et bedre mål for virksomhedernes underliggende evne til tjene penge, som er det aktiemarkedet under normale omstændigheder prissættes efter. heder prissættes efter. Efter finanskrisen gælder det dog ikke mindst I begge for banksektoren tilfælde er det og dog for virksomheder vores med sto pensionsfonde Efter finanskrisen at væsentlig gælder det del dog, af indtjeningen opfattelse, i en årrække at en ikke fortsat direkte styrkelse kommer aktionærerne gode, ikke men mindst må hensættes for banksektoren for at genskabe og egenkapitalen. af opsvinget Da gradvist det anvendte vil medføre indtjeningsbegreb neto ikke virksomheder indeholder disse med store hensættelser, pensions- er det en uklart, tilbagevenden i hvilket omfang til den historiske den lave prissætning eft fonde, at en væsentlig del af indtjeningen i en årrække ikke direkte (fair værdi). norm for prissætningen af aktier kommer aktionærerne til gode. Den må hensættes for at genskabe Bemærk at skalaen i figuren er logaritmisk. egenkapitalen. Da det anvendte indtjeningsbegreb netop ikke indeholder disse hensættelser, er det uklart, i hvilket omfang den lave prissætning efter

8 DANSKE AKTIER MAJ INVEST DANSKE AKTIER KÆRE INVESTOR Afkast bør altid vurderes på mindst tre års sigt, men isoleret set er et kvartalsafkast for afdelingen på 7,2 pct. meget tilfredsstillende og på niveau med markedsafkastet for samme periode på 6,7 pct. Absolut set er et afkast for afdelingen på 17,6 pct. for årets første seks måneder ligeledes meget tilfredsstillende. Keld Henriksen Aktiechef Det danske aktiemarked fortsatte sin stærke udvikling i andet kvartal af 2014 og er i løbet af 2½ år fordoblet i værdi. På den internationale scene er der ikke tegn på reel afklaring i konflikten mellem Ukraine og Rusland. For nærværende har de finansielle markeder dog valgt at tolke krisen som mindre væsentlig. Lidt tættere på os selv har Den Europæiske Centralbank, ECB, sænket den ledende rente og samtidig indført en negativ rente på 0,1 pct. på overskydende indlån i ECB. Peter Stenholt Seniorporteføljemanager Keld og Peter er ansvarlige for Maj Invest Danske Aktier. Keld har mere end 20 års erfaring fra den finansielle branche, hvor han har arbejdet med styring af specielt danske aktieporteføljer. Peter er cand.polit. og har de seneste 10 år arbejdet med analyse og udvælgelse af danske aktier. Regnskaberne for andet kvartal 2014 er aflagt og generelt er indtrykket ganske positivt. Kun få og relativt beskedne nedjusteringer og langt flere opjusteringer, end der normalt opleves efter andet kvartal. Ydermere taler mange virksomheder nu om mere tydelige væksttegn i Europa. Tendensen afspejler sig dog ikke hos de danske banker, der samstemmende taler om manglende lånelyst både hos erhvervslivet og private. Og selvom der ikke er meget til salg, er konsolideringslysten stadig betydelig i sektoren. Senest så man Spar Nord købe en udlånsportefølje på 4 mia. kr. fra FIH. En af de væsentligste selskabsspecifikke nyheder i kvartalet var, at A.P. Møller- Mærsk ikke fik tilladelse til etableringen af sin rutealliance kaldet P3 Network. Planen var at etablere alliancen med to af de øvrige store aktører inden for containersejlads MSC Mediterranean Shipping Company og CMA CGM. Alliancen strandede på et forbud hos det kinesiske erhvervsministerium. Projektet skulle være næste skridt i nedbringelse af enhedsomkostningerne i en industri, der historisk har været urentabel, og da man allerede havde opnået tilladelse i såvel EU som, kom afslaget som en overraskelse for aktiemarkedet. Afkast Morningstar Rating Aktier - Danmark Startdato: 16-12-2005 skode: DK0060005171 Udbyttetype: Udbyttebetalende Indeks: OMXCCap QQQ Værdiudvikling (Hvad er 100 DKK blevet til?) Indeks = 100 200 180 Indeks 160 140 120 100 Afkast Indeks Diff. ÅTD 17,6 % 17,3 % 0,3 0,4 % Seneste kvartal 7,2 7,3 % 6,7 % 0,5 0,6 % 1 år 45,6 % 45,2 % 0,4 % 3 år ann. 19,0 % 19,9 % -0,9 % 5 år ann. 19,5 % 19,1 % 0,4 % Afkast 2010 2011 2012 2013 06-2014 26,1 % -19,8 % 26,0 % 35,7 % 17,6 % Indeks 25,3 % -19,9 % 23,8 % 38,3 % 17,3 % Morningstar Kategori 30,0 % -20,2 % 23,0 % 38,6 % 18,3 %

Målet med denne afdeling er at opnå et afkast, som mindst svarer til udviklingen for det danske aktiemarked. Du får normalt udbytte hvert forår. Afdelingen investerer i danske aktier samt øvrige aktier noteret på Nasdaq OMX Copenhagen A/S. Afdelingen har en købmandsmæssig tilgang, hvor der løbende afsøges investeringsmuligheder i det danske aktiemarked på tværs af sektorer, selskabsstørrelser og typer. Fokus er aktieudvægelse frem for valg baseret på temaer eller makroøkonomiske forhold. Prisfastsættelsen af den enkelte aktie er en væsentlig parameter, hvor selskaberne vurderes enkeltvis ud fra en langsigtet fundamental betragtning. Der lægges stor vægt på at vedligeholde kendskabet til det enkelte selskab. Jævnlige møder med den enkelte virksomheds ledelse er vigtige, da dennes resultater og troværdighed er meget afgørende. Afdelingens sammenligningsindeks er OMX Copenhagen Cap. Afdelingen udlodder udbytte én gang årligt. Anbefaling: Denne afdeling er muligvis ikke egnet for investorer, der ønsker at trække deres penge ud inden for tre år. DANSKE AKTIER 9 Risikoindikator Investeringsområde RISIKO- Risikoindikator Lav OG AFKASTPROFIL Mellem Høj Lav risiko... Indeks Høj risiko Typisk lavt afkast Typisk højt afkast Lav Mellem Høj 1 2 3 4 5 6 7 Indikatoren viser sammenhængen Indeks mellem risiko og afkast ved forskellige investeringer. Bemærk, at kategori 1 ikke er en Målgruppe: risikofri investering. Afdelingens Både frie midler placering og pensionsmidler. på indikatoren er bestemt af udsvingene i afdelingens indre værdi (alternativt benchmarkdata) Investeringshorisont: over de seneste fem år. I denne afdeling indgår afdelingens data for alle fem år. Anbefalet minimum 3 år. Store udsving er lig med høj risiko og en placering til højre på indikatoren. Små udsving er lig med lavere risiko og placering til venstre på risikoskalaen. Denne afdelings udsving over de seneste fem år placerer afdelingen i kategori Figurer Selskabsfordeling opdateret 6, jf. figuren. pr. 31-05-2014 Investeringsvalg OMXC20 71,8 % Mellemstore selsk... 28,2 % Selskabsfordeling Små selskaber 0,0 % OMXC20 0% 20% 40% 60% 71,8 80% % Mellemstore selsk... 28,2 % Små selskaber 0,0 % 0% 20% 40% 60% 80% Sektorfordeling for aktier Industri 32,4 % 25,0 % Sektorfordeling for aktier Finans 21,6 % Cyklisk Industri forbrug 6,8 % 32,4 % Teknologi 5,2 % 25,0 % Olie Finans og gas 2,9 % 21,6 % Forbrugsvarer 2,76,8 % % Kommunikationsservice Teknologi 1,85,2 % % Materialer Olie og gas 1,6 2,9 %% Forbrugsvarer 0% 2,710% % 20% 30% 40% Kommunikationsservice 1,8 % Materialer 1,6 % Nøgletal 0% 10% 20% 30% 40% Info ratio -0,4 Kurs/Indtjening 16,4 Kurs/Indreværdi Nøgletal 2,4 ROE Info ratio 19,4-0,4 Kurs/Indtjening 16,4 Kurs/Indreværdi 2,4 ROE 19,4 10 største investeringer Sektor Land Vægt Navn DNK 4,6 % Sektor Land Vægt Sektor Novo LandNordisk Vægt A/S Industri DNK 3,9 % DNK 9,5 % Danske DNK Bank 4,6 % Cyklisk Navnforbrug DNK 3,9 % Finans DNK 8,6 % Sektor Land Vægt Industri A DNK P Møller 3,9 - Mærsk % Finans A Industri DNK 7,5 % Novo Nordisk A/S DNK 3,9 % DNK 9,5 Vestas DNK Wind 3,9 Systems % olding DNK 3,6 % Industri DNK 5,9 % Finans Danske DNK Bank 3,9 % Finans DNK 8,6 DSV A/S Industri DNK 4,6 % A DNK P Møller 3,6 - Mærsk % A Industri DNK 7,5 Vestas Wind Systems Industri DNK 5,9 % DSV A/S Industri DNK 4,6 % Afdelingen investerer i danske aktier og øvrige aktier, som er noteret på Nasdaq OMX Copenhagen. Afdelingens placering på skalaen er ikke fast. Placeringen kan ændre sig med tiden, fordi de historiske data ikke nødvendigvis giver et retvisende billede af afdelingens fremtidige risikoprofil. Risikoindikatoren tager ikke højde for eventuelle politiske indgreb, der har indflydelse på aktiernes fremtidige værdiansættelse. Strategien for afdelingen er den langsigtede investering, hvor der lægges stor vægt på et godt kendskab til de selskaber, der investeres i. Dette opnås gennem information til markedet og ved jævnlige møder med virksomhedernes ledelser, da deres track record og troværdighed er afgørende. Tilgangen er pragmatisk og købsmandsmæssig. Da stockpicking er fundamentet i afdelingen, skal afkastforskellen i forhold til det generelle aktiemarked findes i den enkelte akties udvikling. Den væsentligste positive bidragsyder i andet kvartal er H. Lundbeck, hvor afdelingen kun har en begrænset investering. H. Lundbeck arbejder på at få genskabt vækst efter patentudløb af virksomhedens storsælgende depres- Side 1 af 2 sionsmedicin, og selskabet er derfor meget afhængig af sin forskningspipeline, hvorfor det var en stor skuffelse, at man ikke opnåede det ønskede effektresultat i fase III med et stof mod slagtilfælde. Alt i alt er aktiekursen faldet 20 pct. i kvartalet. Desuden har det bidraget positivt, at afdelingen ikke har investeret i Dampskibsselskabet Norden, Københavns Lufthavne og Rockwool Intl. Modsat har investering i teknologivirksomheden SimCorp bidraget negativt. I modsætning til egen forventning skuffer salget af virksomhedens primære produkt SimCorp Dimension på det vigtige amerikanske marked. Man har udskiftet den lokale ledelse i og er stadig optimistisk omkring mulighederne. Derudover har overvægt i Novo Nordisk og undervægt i Coloplast bidraget negativt. Absolut set har afdelingen sine største investeringer i Novo Nordisk, A.P. Møller-Mærsk og Danske Bank. I forhold til sammenligningsindekset har afdelingen sine største overvægte i IC Companys, OW Bunker, G4S, Sydbank, Össur samt DSV, mens de største undervægte er i Coloplast, Carlsberg, TDC, Københavns Lufthavne, Rockwool Intl. og H. Lundbeck. Navn Sektor Pr. Land 31-05-2014 Vægt Coloplast A/S DNK 4,6 % ISS A/S Navn Industri Sektor DNK Land 3,9 % Vægt Pandora A/S Coloplast A/S DNK DNK 3,9 % 4,6 TRYG A/S ISS A/S Finans Industri DNK DNK 3,9 % 3,9 William Demant Holding Pandora A/S DNK DNK 3,6 % 3,9 TRYG A/S Finans DNK 3,9 % William Demant Holding DNK 3,6 % Juridisk information Investeringsforeningen Maj Invest Bernstorffsgade 50 1577 København V www.majinvest.dk info@majinvest.dk Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S har udarbejdet dette materiale udelukkende til generel orientering. Indholdet er ikke en opfordring til køb eller salg af værdipapirer, herunder investeringsbeviser, og udgør ikke investeringsrådgivning eller investeringsanalyse. Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S påtager sig ikke ansvar for rigtigheden af informationer fra eksterne datakilder og der tages forbehold for eventuelle trykfejl i materialet. Oplysninger om afkast i materialet er historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Investering er forbundet med risiko for tab og kursudviklingen kan afvige væsentligt fra det i materialet forventede. Materialet er til modtagerens personlige brug og må ikke udleveres, kopieres eller offentliggøres til andre uden Investeringsforeningen Maj Invest s skriftlige tilladelse. Tabeller og grafer er leveret af Morningstar Danmark A/S, der ikke påtager sig ansvar for, om disse er fuldstændige, korrekte og ajourførte.

10 EUROPA AKTIER MAJ INVEST EUROPA AKTIER KÆRE INVESTOR Afdelingen gav i andet kvartal 2014 et afkast på 3,5 pct. Afkastet er meget tilfredsstillende, men en anelse lavere end den generelle udvikling målt ved sammenligningsindekset MSCI Europa, der omregnet til danske kroner havde et afkast på 3,8 pct. Ulrik Jensen Seniorporteføljemanager Ansvarlig for Maj Invest Europa Aktier. Ulrik er uddannet cand.merc. Han har 10 års erfaring med aktieanalyse og valueinvestering. De europæiske aktiemarkeder fortsatte den positive stemning fra årets første kvartal, og overordnet set har andet kvartal givet større stigninger end første del af året. Denne udvikling er i nogen grad drevet af lavere renter og det faktum, at situationen i Sydeuropa er forbedret mærkbart, blandt andet i den finansielle sektor. Selvom situationen i Ukraine har bølget frem og tilbage i løbet af de seneste måneder, har investorerne generelt set lagt det nuværende kriseniveau bag sig, og fokus er ikke længere på nyhederne fra det uroplagede land i relation til kursudviklingen blandt de toneangivende selskaber i Europa. Investorerne ser således allerede igennem krisen og dens indtil videre begrænsede konsekvenser for europæisk erhvervsliv. Centralbankchefen for Den Europæiske Centralbank, Mario Draghi, er fortsat bekymret for den økonomiske udvikling i eurozonen, og man valgte i andet kvartal at sænke de korte renter yderligere i et forsøg på at sætte gang i den svage europæiske økonomi. Derudover signalerede centralbanken, at den fortsat er parat til at gøre, hvad der skal til for at holde renterne nede indtil den økonomiske aktivitet viser tegn på forbedringer. På valutafronten er dollar styrket marginalt i forhold til både euro og danske kroner, blandt andet som følge af Den Europæiske Centralbanks og Draghis udmeldinger i løbet af maj og juni måned. Afkast Morningstar Rating Aktier - Europa Large Cap Blend Startdato: 07-06-2007 skode: DK0060079960 Udbyttetype: Udbyttebetalende QQQ Indeks: MSCI Europe Index inkl. nettoudbytter Værdiudvikling (Hvad er 100 DKK blevet til?) Indeks = 100 140 Indeks 120 100 Afkast Indeks Diff. Afkast 2010 2011 2012 2013 06-2014 ÅTD 5,8 5,6 % 6,1 % -0,3-0,5 % 7,5 % -6,1 % 15,6 % 15,8 % 5,8 5,6 % Seneste kvartal 3,7 3,5 % 3,8 % -0,1-0,3 % Indeks 11,3 % -8,3 % 17,7 % 19,8 % 6,1 % 1 år 20,8 % 22,7 % -1,9 % Morningstar Kategori 11,8 % -11,2 % 18,3 % 19,6 % 4,4 % 3 år ann. 9,6 % 10,7 % -1,2 % 5 år ann. 11,7 % 13,6 % -1,9 %

Målet med denne afdeling er at opnå et afkast, som svarer til den generelle udvikling for europæiske aktier fraregnet omkostninger. Du får normalt udbytte hvert forår. Afdelingen investerer i en europæisk aktieportefølje og har som formål ved sammensætningen af porteføljen at følge udviklingen i et europæisk aktieindeks. Investeringsstrategien er passiv. Det betyder, at investeringerne er sammensat, så de på længere sigt følger MSCI Europa indekset. Derved kan du som investor forvente, at afkastet i store træk svarer til udviklingen i indekset. Afkastet vil typisk være lidt lavere end udviklingen i det valgte indeks pga. omkostningerne. Afdelingens sammenligningsindeks er MSCI Europe inkl. nettoudbytter. Afdelingen udlodder udbytte én gang årligt. Anbefaling: Denne afdeling er muligvis ikke egnet for investorer, der ønsker at trække deres penge ud inden for tre år. EUROPA AKTIER 11 Investeringsområde Risikoindikator RISIKO- OG AFKASTPROFIL Risikoindikator Lav risiko... Lav Mellem Høj Høj risiko Typisk lavt afkast Typisk højt afkast 1 Lav 2 Indeks 3 Mellem4 5 Høj6 7 Indikatoren viser sammenhængen mellem risiko og afkast ved forskellige investeringer. Indeks Bemærk, at kategori 1 ikke er en Målgruppe: risikofri investering. Afdelingens Både frie midler placering og pensionsmidler. på indikatoren er bestemt af udsvingene i afdelingens indre værdi (alternativt benchmarkdata) over de seneste fem år. I denne afdeling Investeringshorisont: indgår afdelingens data for alle fem år. Anbefalet minimum 3 år. Store udsving er lig med høj risiko og en placering til højre på indikatoren. Små udsving er lig med lavere risiko og placering til venstre på risikoskalaen. Denne afdelings udsving over de seneste fem år placerer afdelingen i kategori 6, jf. figuren. Investeringsvalg Top Figurer 10 opdateret Lande pr. 31-05-2014 Figurer opdateret Storbritannien pr. Top 31-05-2014 10 Lande (UK) 34,7 % Schweiz 16,5 % Storbritannien (UK) Frankrig 16,2 % 34,7 % Schweiz Tyskland 16,5 % 13,3 % Frankrig Sverige 4,0 % 16,2 % Tyskland Spanien 13,3 % 4,0 % Sverige Italy 4,0 3,8 % Spanien Holland 4,0 % 2,7 % Italy 3,8 % Danmark 2,5 % Holland 2,7 % Norge 0,7 % Danmark 2,5 % Norge 0% 0,7 10% % 20% 30% 40% 0% 10% 20% 30% 40% Afdelingen er en indeksafdeling med fokus på at generere et markedsafkast og har derfor intet element af aktiv aktieudvælgelse. Afdelingens placering på skalaen er ikke fast. Placeringen kan ændre sig med tiden, fordi de historiske data ikke nødvendigvis giver et retvisende billede af afdelingens fremtidige risikoprofil. Risikoindikatoren tager ikke højde for eventuelle politiske indgreb, der har indflydelse på aktiernes fremtidige værdiansættelse. Sammensætningen af porteføljen sker ud fra et mål om at generere et afkast, der over en længere periode ligger tæt op af MSCI Europa inkl. nettoudbytter geninvesteret. Afdelingen vil normalt være fuldt investeret i udvalgte større europæiske aktier. Side 1 af 2 De europæiske aktier udviste atter positive afkast i andet kvartal, og afdelingen nød godt af pæne stigninger i specielt Tyskland og Spanien samt i nogle af de mindre markeder som Danmark og Finland. Storbritannien udviste positive afkast, men kunne ikke følge den generelle markedsudvikling, og der var absolut set negative afkast bidrag fra Portugal og Irland. De tidligere kvartalers tendens, hvor de små- og mellemstore selskaber har klaret sig bedst var ligeledes ændret, så markedet i højere grad blev trukket op af de store selskaber. Sektorfordeling for aktier Finans Sektorfordeling for aktier Finans 23,3 % 16,7 % 23,3 % Forbrugsvarer 13,0 % 16,7 % Olie Forbrugsvarer og gas 11,0 13,0 % % Materialer Olie og gas 10,3 11,0 % Industri Materialer 7,0 10,3 % % Kommunikationsservice Industri 6,6 7,0 % Teknologi Kommunikationsservice 4,66,6 % % Cyklisk Teknologi forbrug 3,8 4,6 % Forsyning 3,6 3,8 % Forsyning 0% 5% 3,6 10% % 15% 20% 25% 0% 5% 10% 15% 20% 25% Nøgletal Info Nøgletal ratio Kurs/Indtjening Info ratio -0,7-0,7 15,4 Kurs/Indreværdi Kurs/Indtjening 15,4 1,8 ROE Kurs/Indreværdi 17,9 1,8 ROE 17,9 10 største investeringer Sektor Land Vægt Finans Navn SWE 2,5 % Sektor Land Vægt Sektor Navn Sektor Land Vægt Nestle Land SA Vægt S DNK 2,5 % Forbrugsvarer CHE 3,6 % Finans lc Nestle SWE SA 2,5 % Finans LVMH Moet Hennessy GBRLoui V 2,4 SA% Forbrugsvarer CHE FRA 3,6 % 3,4 % LVMH DNK Moet 2,5 Hennessy % Loui V SA Materialer Novartis DEU 2,4 % FRA CHE 3,4 % 3,4 % Finans Novartis GBR 2,4 % CHE 3,4 % Olie Roche og gas Holding FRA 2,4 % CHE 3,2 % Materialer Roche DEU Holding 2,4 % CHE 3,2 % Siemens Reg Industri DEU 2,9 % Olie og gas Siemens FRA Reg 2,4 % Industri DEU 2,9 % På sektorniveau var det specielt de traditionelle defensive områder som forsyningsvirksomheder og stabile forbrugsgoder, der bidrog positivt til performance. Derimod kunne finans og industrivirksomhederne ikke følge den generelle markedsudvikling. Afdeling Europa Aktier har en målsætning om en tracking error på højst to procent. Tracking error beskriver, hvor store udsving, der er i afdelingens afkast i forhold til sammenligningsindeks. Det betyder, at afdelingens performance (dvs. afkast relativt til sammenligningsindekset) statistisk set vil opføre sig således (ssh. betyder sandsynlighed): - Performance vil ligge i intervallet +/- 2 pct. pro anno med 66 pct. ssh. - Performance vil ligge i intervallet +/- 4 pct. pro anno med 95 pct. ssh. - Performance vil ligge i intervallet +/- 6 pct. pro anno med 99 pct. ssh. Navn Sektor Land Vægt Navn Nordea AB Sektor Finans Land SWE Vægt 2,5 % Nordea AB Novo Nordisk A/S Finans SWE DNK 2,5 % 2,5 % Novo Nordisk A/S HSBC Holdings Plc Finans DNK GBR 2,5 % 2,4 % HSBC Holdings Plc BASF SE Finans Materialer GBR DEU 2,4 % 2,4 % BASF SE Total SA Materialer Olie og gas DEU FRA 2,4 % 2,4 % Total SA Olie og gas FRA 2,4 % Juridisk information Investeringsforeningen Maj Invest Bernstorffsgade 50 1577 København V www.majinvest.dk info@majinvest.dk Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S har udarbejdet dette materiale udelukkende til generel orientering. Indholdet er ikke en opfordring til køb eller salg af værdipapirer, herunder investeringsbeviser, og udgør ikke investeringsrådgivning eller investeringsanalyse. Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S påtager sig ikke ansvar for rigtigheden af informationer fra eksterne datakilder og der tages forbehold for eventuelle trykfejl i materialet. Oplysninger om afkast i materialet er historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Investering er forbundet med risiko for tab og kursudviklingen kan afvige væsentligt fra det i materialet forventede. Materialet er til modtagerens personlige brug og må ikke udleveres, kopieres eller offentliggøres til andre uden Investeringsforeningen Maj Invest s skriftlige tilladelse. Tabeller og grafer er leveret af Morningstar Danmark A/S, der ikke påtager sig ansvar for, om disse er fuldstændige, korrekte og ajourførte.

12 AKTIER MAJ INVEST AKTIER KÆRE INVESTOR Afdelingen gav i andet kvartal 2014 et afkast på 4,0 pct. Afkastet er meget tilfredsstillende, men er lavere end den generelle udvikling målt ved sammenligningsindekset MSCI Verden, der omregnet til danske kroner udviste en stigning på 5,3 pct. Som altid bør afkastet ses over en længere periode på minimum tre år, som er den kortest anbefalede investeringshorisont. Henrik Ekman Aktiechef Ansvarlig for Maj Invest Aktier. Henrik er uddannet cand.merc. i regnskab og finansiering og har mere end 20 års erfaring med rådgivning om forvaltning af aktieporteføljer og aktieanalyse. Oven på en relativt afdæmpet stemning på aktiemarkederne i første kvartal vendte den positive stemning for alvor tilbage i løbet af andet kvartal. På nøgletalsfronten begyndte det at se bedre ud både i og Kina. Virksomhedernes regnskaber var også pæne, denne gang ledsaget af en anelse mere optimistiske udsagn om fremtiden og hævede estimater fra analytikerne. På denne positive baggrund betød det, i modsætning til udviklingen i første kvartal, mindre, at den geopolitiske situation stadig var uafklaret flere steder. Ikke mindst i Irak, hvor de borgerkrigslignende tilstande fik olieprisen til at stige yderligere, men indtil videre ikke til et niveau, der af markedet vurderedes at ville dæmpe den økonomiske vækst. På regionsniveau var det emerging markets, der steg kraftigst i andet kvartal og dernæst Japan. Sidstnævnte bl.a. som reaktion på de store kursfald i første kvartal på grund af frygt for effekterne af en generel momsforhøjelse. Europa udviste de laveste stigninger i kvartalet oven på Den Europæiske Centralbanks annoncering af ukonventionelle pengepolitiske lempelser. På sektorniveau steg energiaktier mest som følge af stigende oliepriser, og dernæst steg også forsyningssektoren kraftigt, hvilket er noget atypisk for et positivt aktiemarked drevet af bedre konjunkturtal. Tilsvarende atypisk udviste de ellers konjunkturfølsomme sektorer som varigt forbrug, finans og industri de laveste afkast i kvartalet. Trods pæne stigninger er aktier generelt set ikke dyre, men yderligere kursstigninger må i højere grad forventes at være drevet af den underliggende indtjeningsvækst i virksomhederne og opjustering af forventningerne hertil. Afkast Morningstar Rating Aktier - Globale Large Cap Blend Startdato: 16-12-2005 skode: DK0060005254 Udbyttetype: Udbyttebetalende QQQQ Indeks: MSCI World Index inkl. nettoudbytter Værdiudvikling (Hvad er 100 DKK blevet til?) Indeks = 100 160 Indeks 140 120 100 Afkast Indeks Diff. ÅTD 5,2 5,0 % 6,8 % -1,6-1,8 % Seneste kvartal 4,2 4,0 % 5,4 5,3 % -1,2-1,3 % 1 år 16,6 % 17,7 % -1,1 % 3 år ann. 11,2 % 13,9 % -2,8 % 5 år ann. 13,6 % 15,6 % -1,9 % Afkast 2010 2011 2012 2013 06-2014 24,3 % -4,7 % 8,2 % 20,3 % 5,0 5,2 % Indeks 19,7 % -2,6 % 14,5 % 21,2 % 6,8 % Morningstar Kategori 16,9 % -8,1 % 12,7 % 17,5 % 5,5 %

Målet med denne afdeling er at opnå et afkast, som mindst svarer til den generelle udvikling for globale aktier. Afdelingen investerer i 40 60 forskellige aktier. Det er især udenlandske virksomheder, bredt repræsenteret på brancher og regioner, men afdelingen kan også investere i danske aktier. Investeringsstrategien er aktiv, og aktieudvælgelsen tager udgangspunkt i traditionelle nøgletal. Der fokuseres på det langsigtede potentiale, og der gåes gerne mod strømmen, hvis det vurderes, at markedet undervurderer en virksomheds potentiale. Da der er tale om en bred global portefølje, inddrages kontinuerligt en vurdering af den internationale makroøkonomiske udvikling, når de enkelte aktier vælges. Afdelingens sammenligningsindeks er MSCI World inkl. nettoudbytter. Afdelingen udlodder udbytte én gang årligt. Anbefaling: Denne afdeling er muligvis ikke egnet for investorer, der ønsker at trække deres penge ud inden for tre år. AKTIER 13 Investeringsområde RISIKO- Risikoindikator OG AFKASTPROFIL Risikoindikator Lav risiko... Høj risiko Typisk lavt afkast Typisk højt afkast Lav Mellem Høj 1 2 3 4 5 6 7 Lav Mellem Høj Indikatoren viser Indeks sammenhængen mellem risiko og afkast ved forskellige Indeks investeringer. Bemærk, at kategori 1 ikke er en Målgruppe: risikofri investering. Afdelingens Både frie midler placering og pensionsmidler. på indikatoren er bestemt af udsvingene i afdelingens indre værdi (alternativt benchmarkdata) Investeringshorisont: over de seneste fem år. I denne afdeling indgår afdelingens data for alle fem år. Anbefalet minimum 3 år. Store udsving er lig med høj risiko og en placering til højre på indikatoren. Små udsving er lig med lavere risiko og placering til venstre på risikoskalaen. Denne afdelings udsving over de seneste fem år placerer afdelingen i kategori 6, jf. figuren. Investeringsvalg Top 10 Lande Top 10 Lande 40,8 % Figurer opdateret Storbritannien pr. 31-05-2014 (UK) 14,3 % 40,8 % Japan Storbritannien (UK) 14,3 13,9 % Schweiz Japan 6,7 13,9 % % Schweiz Holland 6,7 6,7 % Holland Sverige 6,7 % 4,2 % Sverige Luxembourg 4,2 2,6 % Luxembourg Finland 2,6 2,3 % Finland Tyskland 2,3 2,3 % Tyskland [Country_AUT] 2,3 2,3 % [Country_AUT] 2,3 % 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0% 10% 20% 30% 40% 50% Sektorfordeling for aktier Sektorfordeling for aktier Finans Finans 20,8 % 20,8 % Teknologi Teknologi 16,2 % 16,2 % Industri Industri 13,6 % 13,6 10,4 % 10,4 Olie og gas Olie og gas 10,0 % 10,0 Cyklisk Cyklisk forbrug forbrug 9,8 9,8 % Materialer Materialer 8,3 8,3 % Forbrugsvarer Forbrugsvarer 6,7 6,7 % Kommunikationsservice Kommunikationsservice 2,2 2,2 % Forsyning 2,0 2,0 % Nøgletal 0% 0% 5% 5% 10% 10% 15% 15% 20% 20% 25% 25% Info ratio -0,7 Kurs/Indtjening 15,8 Kurs/Indreværdi 1,5 ROE 11,2 Afdelingens placering på skalaen er ikke fast. Placeringen kan ændre sig med tiden, fordi de historiske data ikke nødvendigvis giver et retvisende billede af afdelingens fremtidige risikoprofil. Afdelingen investerer i 40 60 forskellige og primært større danske og udenlandske virksomheder bredt repræsenteret på brancher og regioner. Aktieudvælgelsen tager udgangspunkt i traditionelle nøgletal som P/E (price/ earning) og K/I (kurs/indre værdi), der sættes i forhold til virksomhedens Risikoindikatoren tager ikke højde for eventuelle politiske indgreb, der har indflydelse på aktiernes fremtidige værdiansættelse. forventede indtjening og egenkapitalforrentning (ROE). Der fokuseres på det langsigtede potentiale, og der gås gerne mod strømmen, hvis det vurderes, at markedet undervurderer en virksomheds potentiale. Da der er tale om en bred global portefølje, inddrages kontinuerligt en vurdering af den internationale makroøkonomiske udvikling, når de enkelte aktier vælges. Side 1 af 2 Overordnet set var afdelingens afkast i andet kvartal især positivt påvirket af høje afkast inden for sektorerne energi, forsyning og stabilt forbrug. Det var bl.a. investeringerne i de to amerikanske producenter af olie- og skifferlagsgas Continental Ressources og Chesapeake, det brasilianske vandforsyningsselskab Sabesp og Coca Cola, der steg mest inden for de tre sektorer. Til gengæld påvirkede sektorerne industri, råvarer og finans især afdelingens afkast negativt. Bl.a. investeringerne i amerikanske Owens Corning, der producerer byggematerialer, italienske CNH Industrial, der producerer lastbiler og landbrugsmaskiner samt den schweiziske bank Credit Suisse udviste store negative afkast. Uden for disse områder udviste bl.a. den japanske lastvognproducent Isuzu Motors betydelige kursstigninger, mens investeringen i den amerikanske medievirksomhed Discovery Communication udviste store kursfald. Hvad angår det relative afkast, var det især afdelingens valg og vægtning af aktier inden for sektorerne industri og finans, der bidrog negativt, mens aktievalgene inden for især energi bidrog positivt. På sektorniveau vurderes industri, teknologi og finans fortsat positivt pga. prisfastsættelsen og forventninger om bedre konjunkturer, der især vurderes at kunne øge forventningerne til indtjeningsvæksten inden for disse områder. Tilsvarende vurderes Japan og Europa at have stort potentiale for opjustering af indtjeningsvæksten i virksomhederne. 10 største investeringer Sektor Land Vægt Teknologi 2,5 % ed Plc. Navn Finans GBR 2,5 % Sektor Land Vægt ial Sektor Finans Cisco LandSystems Vægt Inc 2,5 % Teknologi 2,7 2,7 %% urces Teknologi Inc/OK Olie Honda og gasmotor 2,5 Co % 2,5 % JPN JPN 2,6 2,6 %% tland Finans Group Finans Samsonite GBR 2,5 International % GBR SA2,5 % LUX LUX 2,6 2,6 %% Finans BG Group Plc. 2,5 % Olie og og gas GBR GBR 2,6 2,6 %% Olie og gas Canon 2,5 % Industri JPN JPN 2,6 2,6 %% Finans GBR 2,5 % Pr. Navn Sektor Sektor Land Land Vægt Vægt Qualcomm Inc. Inc. Teknologi 2,5 2,5 % % Standard Chartered Plc. Plc. Finans Finans GBR GBR 2,5 2,5 % % Prudential Financial Finans Finans 2,5 2,5 % % Continental Resources Inc/OK Inc/OK Olie Olie og og gas gas 2,5 2,5 % % Royal Royal Bank Bank of of Scotland Scotland Group Group Finans Finans GBR GBR 2,5 2,5 % % Juridisk information Investeringsforeningen Maj Invest Bernstorffsgade 50 1577 København V www.majinvest.dk info@majinvest.dk Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S har udarbejdet dette materiale udelukkende til generel orientering. Indholdet er ikke en opfordring til køb eller salg af værdipapirer, herunder investeringsbeviser, og udgør ikke investeringsrådgivning eller investeringsanalyse. Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S påtager sig ikke ansvar for rigtigheden af informationer fra eksterne datakilder og der tages forbehold for eventuelle trykfejl i materialet. Oplysninger om afkast i materialet er historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Investering er forbundet med risiko for tab og kursudviklingen kan afvige væsentligt fra det i materialet forventede. Materialet er til modtagerens personlige brug og må ikke udleveres, kopieres eller offentliggøres til andre uden Investeringsforeningen Maj Invest s skriftlige tilladelse. Tabeller og grafer er leveret af Morningstar Danmark A/S, der ikke påtager sig ansvar for, om disse er fuldstændige, korrekte og ajourførte.

14 VALUE AKTIER MAJ INVEST VALUE AKTIER KÆRE INVESTOR Afdelingen gav i andet kvartal 2014 et afkast på 6,4 pct. Afkastet er meget tilfredsstillende og bedre end den generelle udvikling målt ved sammenligningsindekset MSCI Verden, der omregnet til danske kroner havde et afkast på 5,3 pct. Afkast bør altid vurderes over mindst tre år, idet der anbefales en investeringshorisont på minimum tre år. Kurt Kara Aktiechef Aktiemarkederne fortsatte deres positive trend gennem andet kvartal og viste i kølvandet på fornuftige makrotal fra den amerikanske økonomi tegn på stabilisering. Solid jobskabelse i og stigende resultater blandt mange amerikanske virksomheder fortsatte med at understøtte investorernes appetit på aktier, og de rekordlave renter betød fortsat, at alternativerne var få. Til trods herfor viser forskellige undersøgelser, at mange fonde i specielt stadigvæk har en betydelig kontantandel, hvilket taler for, at der stadigvæk er potentiale for yderligere købsinteresse. Ligeledes var bedring i den kinesiske økonomi med til at understøtte markederne. Ulrik Jensen Seniorporteføljemanager Kurt og Ulrik er ansvarlige for Maj Invest Value Aktier. Kurt er uddannet cand.polit. Han har 12 års erfaring med investering og har i de senere år haft valueaktier som sit primære arbejdsområde. Ulrik er uddannet cand.merc. Han har 10 års erfaring med aktieanalyse og valueinvestering. Den fortsatte politiske uro i Ukraine og den seneste opblusning af situationen i Irak har ikke haft effekt på de globale aktiemarkeder, og emerging marketsaktierne har tilmed haft et pænt come back i perioden, i takt med at investorerne ser igennem disse, indtil videre, regionale kriser. På valutamarkederne var der ikke større bevægelser, og dollar blev blot styrket beskedent i løbet af andet kvartal over for de toneangivende valutakryds. Afdelingen har fortsat en betydelig andel af investeringer i, en eksponering som dog forretningsmæssigt er lavere, eftersom dele af omsætningen og indtjeningen i virksomhederne ligger uden for Nordamerika. På den korte bane vil afkastet dog være påvirket af udsving i dollar over for andre landes valutaer, selvom denne effekt over lidt længere tid er neutral. Afkast Morningstar Rating QQQQQ Aktier - Globale Large Cap Blend Startdato: 16-12-2005 skode: DK0060005338 Udbyttetype: Udbyttebetalende Indeks: MSCI World Index inkl. nettoudbytter Værdiudvikling (Hvad er 100 DKK blevet til?) Indeks = 100 160 Indeks 140 120 100 Afkast Indeks Diff. Afkast 2010 2011 2012 2013 06-2014 ÅTD 9,3 8,9 % 6,8 % 2,5 2,1 % 25,5 % 0,7 % 12,0 % 19,0 % 9,3 8,9 % Seneste kvartal 6,8 6,4 % 5,3 5,4 % 1,4 1,1 % Indeks 19,7 % -2,6 % 14,5 % 21,2 % 6,8 % 1 år 18,6 % 17,7 % 0,9 % Morningstar Kategori 16,9 % -8,1 % 12,7 % 17,5 % 5,5 % 3 år ann. 15,8 % 13,9 % 1,8 % 5 år ann. 19,0 % 15,6 % 3,4 %

Målet med denne afdeling er at opnå et afkast, som mindst svarer til den generelle udvikling for globale aktier. Afdelingen kan investere i danske og udenlandske børsnoterede aktier udvalgt udfra en værdibaseret tilgang og en vurdering af selskabets markedsposition. Investeringsstrategien er aktiv, og afdelingen investerer ud fra den grundlæggende filosofi, at det på længere sigt især kan betale sig at investere i selskaber, der vurderes at være prismæssigt undervurderede. Denne tankegang stammer fra den amerikanske value-filosofi, heraf navnet Maj Invest Value Aktier. Afdelingen har ikke et branche- eller landemæssigt fokus, og det betyder, at den kan investere i alle lande, i alle sektorer og i små såvel som store selskaber. Afdelingens sammenligningsindeks er MSCI World inkl. nettoudbytter. Afdelingen udlodder udbytte én gang årligt. Anbefaling: Denne afdeling er muligvis ikke egnet for investorer, der ønsker at trække deres penge ud inden for tre år. VALUE AKTIER 15 Investeringsområde Risikoindikator RISIKO- Risikoindikator OG AFKASTPROFIL Lav risiko... Høj risiko Lav Mellem Høj Typisk lavt afkast Typisk højt afkast Lav Mellem Høj 1 2 3 4 5 6 7 Indeks Indikatoren viser Indeks sammenhængen mellem risiko og afkast ved forskellige investeringer. Bemærk, at kategori 1 ikke er en Målgruppe: risikofri investering. Afdelingens Både frie midler placering og pensionsmidler. på indikatoren er bestemt af udsvingene i afdelingens indre værdi (alternativt benchmarkdata) over de seneste fem år. I denne afdeling Investeringshorisont: indgår afdelingens data for alle fem år. Anbefalet minimum 3 år. Store udsving er lig med høj risiko og en placering til højre på indikatoren. Små udsving er lig med lavere risiko og placering til venstre på risikoskalaen. Denne afdelings udsving over de seneste fem år placerer afdelingen i kategori Figurer 6, opdateret jf. figuren. pr. 31-05-2014 Investeringsvalg Top 10 Lande Top 10 Lande 63,8 % Japan 7,2 % 63,8 % Figurer opdateret Japan pr. 31-05-2014 Storbritannien (UK) 7,0 7,2 % Storbritannien Canada (UK) 5,1 7,0 % Canada Frankrig 3,4 5,1 % Frankrig Danmark 3,3 3,4 % Danmark Italy 2,9 3,3 % Italy Schweiz 2,6 2,9 % Schweiz Hong Kong 2,4 2,6 % Israel Hong Kong Israel 2,3 2,4 % 2,3 % 0% 20% 40% 60% 0% 20% 40% 60% Sektorfordeling for aktier Sektorfordeling for aktier 20,5 % Cyklisk Finans forbrug 16,720,5 % % Finans 14,4 16,7 % % Industri 13,2 14,4 %% Forbrugsvarer Industri 9,8 % 13,2 % Olie Forbrugsvarer og gas 8,7 9,8 %% Teknologi Olie og gas 7,5 8,7 %% Kommunikationsservice Teknologi 3,3 % 7,5 % Materialer Kommunikationsservice 3,2 3,3 % Materialer Ejendomme 2,7 3,2 % Ejendomme 0% 2,7 % 5% 10% 15% 20% 25% 0% 5% 10% 15% 20% 25% Afdelingen kan investere i danske og udenlandske børsnoterede aktier Afdelingens placering på skalaen er ikke fast. Placeringen kan ændre sig med tiden, fordi de historiske data ikke nødvendigvis giver et retvisende billede af afdelingens fremtidige risikoprofil. valgt ud fra en værdibaseret tilgang og en vurdering af selskabets markedsposition. Afdelingen investerer ud fra den grundlæggende filosofi, at Risikoindikatoren tager ikke højde for eventuelle politiske indgreb, der har indflydelse på aktiernes fremtidige værdiansættelse. det på længere sigt især kan betale sig at investere i selskaber, der vurderes at være prismæssigt undervurderet. Afdelingen har ikke et branche- eller landemæssigt fokus, og det betyder, at den kan investere i alle lande, i alle sektorer og i små såvel som store selskaber. Side 1 af 2 Kvartalets bedste investering var den japanske møbelkæde Nitori Holdings, der noterede sig en kursfremgang på godt 25 pct. efter et solidt regnskab. Derudover gav det amerikanske olie- og gasselskab Apache Corp. en stigning på over 20 pct. i løbet af andet kvartal. Vi har i andet kvartal været forholdsvis aktive, og der er foretaget en del omlægninger. Der er således solgt helt ud af de restende poster i Samsung Electronics og Danaher. Derudover er positionen i DIRECTV blevet solgt helt ud, efter at den amerikanske telegigant AT&T fremsatte et samlet købstilbud på selskabet. Provenuet fra disse frasalg og en række mindre justeringer af eksisterende investeringer er anvendt til at etablere nye positioner i det Hong Kong-baserede handelsselskab Li & Fung samt japanske Daito Trust Construction. Derudover er der er også etableret en ny position i emballagevirksomheden Ball Corp og TRW Automotive Holdings, der producerer sikkerhedsudstyr og reservedele til biler. Vi anser alle disse selskaber for at være undervurderede og opfylde vores krav til kvalitet og solide fundamentale forhold. Nøgletal Info Nøgletal ratio 0,4 Info Kurs/Indtjening ratio 14,4 0,4 Kurs/Indreværdi Kurs/Indtjening 14,4 1,6 ROE Kurs/Indreværdi 21,9 1,6 ROE 21,9 Sektor Land Vægt 10 største investeringer rts 4,2 % Group PLC Forbrugsvarer Navn GBR 4,1 % Sektor Land Vægt Olie Navn og gas 4,0 % American International Group Sektor Finans Land Vægt 6,4 % Sektor American Union Land International Pacific Vægt Group 4,0 % Corp Finans Industri 6,4 % 4,6 Teknologi Union Pacific 4,2 Corp % United Health Group 3,8 % Industri 4,6 % 4,5 Forbrugsvarer United GBR Health 4,1 % Group Nitori Co Ltd JPN 4,5 % 4,5 Olie og gas Nitori Co Ltd 4,0 % Goldman Sachs Group Inc. Finans JPN 4,5 % 4,3 Goldman Sachs 4,0 % Group Inc. Finans 4,3 % Teknologi 3,8 % Navn Sektor Land Vægt Navn Advance Auto Parts Sektor Land Vægt 4,2 % Advance Auto Parts Reckitt Benckiser Group PLC Forbrugsvarer GBR 4,2 % 4,1 Reckitt Benckiser Group PLC Hess Corp Forbrugsvarer Olie og gas GBR 4,1 % 4,0 Hess Corp Cigna Corp Olie og gas 4,0 % 4,0 Cigna Corp IBM Teknologi 4,0 % 3,8 IBM Teknologi 3,8 % Juridisk information Investeringsforeningen Maj Invest Bernstorffsgade 50 1577 København V www.majinvest.dk info@majinvest.dk Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S har udarbejdet dette materiale udelukkende til generel orientering. Indholdet er ikke en opfordring til køb eller salg af værdipapirer, herunder investeringsbeviser, og udgør ikke investeringsrådgivning eller investeringsanalyse. Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S påtager sig ikke ansvar for rigtigheden af informationer fra eksterne datakilder og der tages forbehold for eventuelle trykfejl i materialet. Oplysninger om afkast i materialet er historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Investering er forbundet med risiko for tab og kursudviklingen kan afvige væsentligt fra det i materialet forventede. Materialet er til modtagerens personlige brug og må ikke udleveres, kopieres eller offentliggøres til andre uden Investeringsforeningen Maj Invest s skriftlige tilladelse. Tabeller og grafer er leveret af Morningstar Danmark A/S, der ikke påtager sig ansvar for, om disse er fuldstændige, korrekte og ajourførte.

16 EMERGING MARKETS MAJ INVEST EMERGING MARKETS KÆRE INVESTOR Afdelingen gav i andet kvartal 2014 et afkast på 6,8 pct. Afkastet er meget tilfredsstillende, men lidt mindre end den generelle udvikling målt ved sammenligningsindekset MSCI Global Emerging Markets, der omregnet til danske kroner havde et afkast på 7,1 pct. Som altid bør afkastet ses over en periode på minimum tre år, der er den korteste anbefalede investeringshorisont. Pascal Pierre Lasnier Aktiechef Investorernes appetit for at investere i emerging markets blev væsentlig styrket af et meget positivt valgresultat i Indien, hvor premierminister Modi vandt klart flertal i parlamentet. Valgresultatet medførte kraftige stigninger i de indiske aktier, hvor også afdelingens investering i Mahindra & Mahindra steg med over 20 pct. Vi vurderer, at Indien ved udgangen af andet kvartal er overvurderet, og at prisfastsættelsen af de indiske aktier ikke afspejler den usikkerhed og kolossale opgave, der nu ligger for premierminister Modi i at vende den indiske økonomi i en positiv retning. Trods det positive valgresultat vil vi ikke øge vægtningen i Indien på dette prisniveau. Lars Rømer Sørensen Seniorporteføljemanager Pascal og Lars er ansvarlige for afdeling Maj Invest Emerging Markets. Pascal har mere end 20 års erfaring med investeringer og aktieudvælgelse inden for globale aktier, og Lars har mere end 25 års erfaring med investeringer i emerging markets. Afkast Derimod har svigtende vælgertilslutning i opinionsmålinger til Jakartas borgmester Jokowi i Indonesien medført, at aktiemarkedet her er faldet i løbet af andet kvartal. Faldet har ikke berørt afdelingens performance, da afdelingens investering i Nippon Indosari steg mere end 30 pct. Selskabet kom ud med et resultat for andet kvartal, der var bedre end ventet. Vi har udnyttet faldet i Indonesien til at øge eksponeringen mod kommende infrastrukturinvesteringer ved køb af Indocement og Semen Indonesia. Militærkup i Thailand i maj måned medførte en smule uro på aktiemarkedet, men blev hurtigt afløst af stigninger, da investorer vandt tillid til, at den nye militære regering vil fremrykke politiske beslutninger for at genskabe tilliden og vende den økonomiske udvikling i Thailand. Afdelingens nylige investering i mexicanske Grupo Lala bidrog væsentligt til performance, da aktien steg 25 pct. i andet kvartal. Derimod trak afdelingens investeringer i kinesiske Intime Retail og malaysiske Parkson Retail ned med kursfald på henholdsvis 22 og 12 pct. Forbrugernes manglende købelyst i fysiske butikker ramte også hardwareproducenten Digital China, der faldt 10 pct. Morningstar Rating - Aktier - Globale Nye Markeder Startdato: 16-12-2013 skode: DK0060522316 Udbyttetype: Udbyttebetalende Indeks: MSCI EM NR EUR Værdiudvikling (Hvad er 100 DKK blevet til?) Indeks = 100 105 Indeks 100 95 Afkast Indeks Diff. Afkast 2013 06-2014 ÅTD 6,1 6,9 % 6,7 % -0,7 0,2 % - 6,1 6,9 % Seneste kvartal 7,0 6,8 % 7,1 7,2 % -0,1-0,3 % Indeks - 6,7 % 1 år - - - Morningstar Kategori - 6,4 % 3 år ann. - - - 5 år ann. - - -

Målet med denne afdeling er at opnå et afkast, som mindst svarer til den generelle udvikling for emerging markets aktier. Afdelingen investerer fortrinsvis i aktier eller andre værdipapirer, som kan sidestilles med aktier. Afdelingen følger en aktiv investeringsstrategi. Der investeres fortrinsvis i børsnoterede aktier i selskaber fra emerging markets-lande, dvs. aktier der handles på markedspladser i emerging markets-lande eller i aktier i selskaber, der er hjemmehørende i eller har hovedaktivitet i emerging markets-lande. Afdelingens sammenligningsindeks er MSCI Emerging Markets inkl. nettoudbytter. Afdelingen udlodder udbytte én gang årligt. Anbefaling: Denne afdeling er muligvis ikke egnet for investorer, der ønsker at trække deres penge ud inden for tre år. EMERGING MARKETS 17 Investeringsområde Risikoindikator RISIKO- Risikoindikator OG AFKASTPROFIL Lav risiko... Høj risiko Typisk lavt Lav afkast Mellem Typisk Høj højt afkast Lav Mellem Høj 1 2 3 4 5 6 7 Indikatoren viser sammenhængen mellem risiko og afkast ved forskellige investeringer. Bemærk, at kategori 1 ikke er en Målgruppe: risikofri investering. Afdelingens Både frie midler placering og pensionsmidler. på indikatoren er bestemt af udsvingene i afdelingens indre værdi (alternativt benchmarkdata) over de seneste fem år. Investeringshorisont: Store Anbefalet udsving minimum er lig med 3 år. høj risiko og en placering til højre på indikatoren. Små udsving er lig med lavere risiko og placering til venstre på risikoskalaen. Denne afdelings udsving over de seneste fem år placerer afdelingen i kategori 6, jf. figuren. Investeringsvalg Top 10 Lande Top 10 Lande Hong Kong 15,6 Hong Kong 15,6 % Figurer opdateret Luxembourg 12,5 Luxembourg pr. 31-05-2014 12,5 % Kina 11,7 Kina 11,7 % Filippinerne 9,1 Filippinerne 9,1 % Indonesien 9,1 Indonesien 9,1 % Mexico 8,8 Mexico 8,8 % Singapore 8,7 Singapore 8,7 % Brasilien 6,3 Brasilien 6,3 % Thailand 4,0 Thailand 4,0 % Indien 3,7 Indien 3,7 % 0% 5% 10% 15% 0% 5% 10% 15% Sektorfordeling for aktier Sektorfordeling for aktier 42,0 42,0 % Forbrugsvarer 25,5 Forbrugsvarer 25,5 % Industri 13,7 Industri 13,7 % Teknologi 8,0 Teknologi 8,0 % Finans 7,6 Finans 7,6 % Materialer 3,1 Materialer 3,1 % 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0% 10% 20% 30% 40% 50% Nøgletal Nøgletal Info ratio Info ratio - Kurs/Indtjening 17,2 Kurs/Indtjening 17,2 Kurs/Indreværdi 1,8 Kurs/Indreværdi 1,8 ROE 15,4 ROE 15,4 Afdelingen investerer i aktier, der handles på markedspladser i emerging markets-lande og/eller i aktier i selskaber, der er hjemmehørende eller har Afdelingens placering på skalaen er ikke fast. Placeringen kan ændre sig med tiden, fordi de historiske data ikke nødvendigvis giver et retvisende billede af afdelingens fremtidige risikoprofil. hovedaktivitet i emerging markets-lande. Afdelingen investerer i mellem 30-40 selskaber. Strategien er at investere i kvalitetsselskaber og følge en Risikoindikatoren tager ikke højde for eventuelle politiske indgreb, der har indflydelse på aktiernes fremtidige værdiansættelse. disciplineret investeringsproces. I udvælgelsen af aktier lægges der lige så meget vægt på at fravælge de dårlige investeringer som på at finde de Afdelingen har uafdækket valutarisiko mod de valutaer hvori der investeres. gode. Side 1 af 2 Militærkuppet i Thailand medførte en omlægning i porteføljen, idet vi besluttede at sælge de to forbrugsaktier CP Food og Robinsons Department Store. Investeringerne er omlagt til Bangkok Bank, der har størst eksponering mod udlån til virksomheder. Vi vurderer, at med den nye regering vil virksomhedernes investeringer være med til at drive væksten. Væksten i Kina har længe været en stor bekymring for aktiemarkedet. Specielt det faldende boligmarked har vakt bekymring. Dette har medført generelle fald i mange kinesiske aktier, heriblandt mange gode internetselskaber og selskaber på Macau. Den kinesiske regering har sidenhen indført lempelser på pengemængden ved nedsættelse af bankernes kapitalkrav, der er blandt verdens højeste samt ved adskillige lokale lempelser på boligmarkedet. Seneste økonomiske nøgletal viser en fornyet stigning i den økonomiske aktivitet med stort overskud på handelsbalancen og et PMIindeks på 50,8 mod forventet 49,4. De faldende kurser på kinesiske aktier har medført, at flere særdeles gode selskaber er blevet meget attraktive. Vi har hilst den mulighed velkommen og har således investeret i de tre stærke internetselskaber SouFun Holding, 51job og YY Inc. samt i to Macauselskaber Sands China og Melco Crown. Dermed er afdelingens eksponering mod den stærkt voksende serviceindustri i både Kina og på Macau øget betragteligt. Sektor Land Vægt 10 største investeringer ia Ltd SGP 3,6 % ndra Cyklisk forbrug IND 3,6 % Navn Sektor Land Vægt up Co Ltd Cyklisk Navnforbrug CHN 3,5 % Sektor Land Vægt GT Capital Holdings Inc PHL 5,6 nidas SektorSA Forbrugsvarer GT Land Capital Vægt Holdings CHL Inc 3,5 % PHL 5,6 % Li Fung Ltd Industri HKG 5,1 Teknologi Li SGP & Fung Ltd 3,6 % CHN 3,4 % Industri HKG 5,1 % Hutchison Whampoa Hutchison IND 3,6 Whampoa % HKG HKG 4,5 4,5 % Samsonite International SA Samsonite CHN 3,5 International % SA LUX LUX 4,0 4,0 % Forbrugsvarer Cia Brasileira De Distribuicao Cia CHL Brasileira 3,5 De % Distribuicao Forbrugsvarer Forbrugsvarer BRA BRA 3,8 3,8 % Teknologi CHN 3,4 % Navn Navn Sektor Sektor Land Land Vægt Vægt Parkson Retail Asia Ltd Parkson Retail Asia Ltd SGP SGP 3,6 3,6 % Mahindra Mahindra Mahindra & Mahindra IND IND 3,6 3,6 % Intime Retail Group Co Ltd Intime Retail Group Co Ltd CHN CHN 3,5 3,5 % Cia Cervecerias Unidas SA Cia Cervecerias Unidas SA Forbrugsvarer Forbrugsvarer CHL CHL 3,5 3,5 % Baidu Inc Baidu Inc Teknologi Teknologi CHN CHN 3,4 3,4 % Juridisk information Investeringsforeningen Maj Invest Bernstorffsgade 50 1577 København V www.majinvest.dk info@majinvest.dk Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S har udarbejdet dette materiale udelukkende til generel orientering. Indholdet er ikke en opfordring til køb eller salg af værdipapirer, herunder investeringsbeviser, og udgør ikke investeringsrådgivning eller investeringsanalyse. Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S påtager sig ikke ansvar for rigtigheden af informationer fra eksterne datakilder og der tages forbehold for eventuelle trykfejl i materialet. Oplysninger om afkast i materialet er historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Investering er forbundet med risiko for tab og kursudviklingen kan afvige væsentligt fra det i materialet forventede. Materialet er til modtagerens personlige brug og må ikke udleveres, kopieres eller offentliggøres til andre uden Investeringsforeningen Maj Invest s skriftlige tilladelse. Tabeller og grafer er leveret af Morningstar Danmark A/S, der ikke påtager sig ansvar for, om disse er fuldstændige, korrekte og ajourførte.

18 GLOBAL SUNDHED MAJ INVEST GLOBAL SUNDHED KÆRE INVESTOR Afdelingen gav i andet kvartal 2014 et afkast på 5,0 pct. Afkastet er meget tilfredsstillende, men lidt lavere end den generelle udvikling målt ved sammenligningsindekset MSCI Verden, der omregnet til danske kroner steg 5,3 pct. Afkastet bør dog altid vurderes på mindst tre års sigt, idet der anbefales en investeringshorisont på minimum tre år. Morten Rask Nymark Seniorporteføljemanager Ansvarlig for Maj Invest Global. Morten er uddannet cand.merc. i regnskab og finansiering og har 13 års erfaring med miljøinvesteringer. Maj Invest har generelt et positivt syn på den makroøkonomiske udvikling. Særligt den amerikanske økonomi, men også den europæiske økonomi er i bedring. Derfor er der i porteføljen en undervægt af de traditionelle, store medicinalselskaber, som typisk vurderes som defensive aktier. I stedet er der en overvægt af velpositionerede markedsledere inden for f.eks. distribution af lægemidler og inden for andre af sundhedsplejens specialområder, hvor der forventes at være en relativ høj vækst i indtjeningen. Både i andet kvartal, men også i første halvår 2014, har sundhedssektoren vist pæne kursstigninger på hhv. niveau med og højere end det generelle aktiemarked. Omvendt har de industrielle aktier generelt leveret et lavere afkast end markedet. Dette mønster gælder også for porteføljen, hvor de mere industritunge aktier inden for miljø- og klimaområdet har givet et lavere afkast end markedet. Dog har afdelingens investeringer inden for grøn transport vist fortsat gode afkast og har været særligt positivt påvirket af den fortsatte bedring i makroøkonomien i og Europa. Borgwarner (underleverandør til bilindustrien med brændstofeffektive løsninger), Tenneco (underleverandør til bilindustrien med udledningsmindskende løsninger), Wabtec (underleverandør til jernbaneindustrien) og Union Pacific ('s største jernbaneselskab) har alle haft fordel af større efterspørgsel. Afkast Strategien er uændret og baseret på en købmandsmæssig og pragmatisk tilgang, hvor der kontinuerligt afsøges investeringsmuligheder, som vil kunne opnå en længere periode med overnormal vækst og indtjeningsmuligheder på grund af selskabernes eksponering inden for sundhedspleje og miljø- og klimaområdet. Fokus er på valg af enkeltaktier, hvor værdiansættelse og kvalitet er de vigtigste parametre. Der søges derfor undervurderede selskaber, som typisk har en stærk markedsposition, en stærk balance, god ledelse, god vækst og høj forrentning af den investerede kapital. Morningstar Rating - Sektor -, Aktier Startdato: 10-11-2008 skode: DK0060157196 Udbyttetype: Udbyttebetalende Indeks: MSCI World Index inkl. nettoudbytter Værdiudvikling (Hvad er 100 DKK blevet til?) Indeks = 100 125 Indeks 120 115 110 105 100 Afkast Indeks Diff. Afkast 2013 06-2014 ÅTD 8,4 7,7 % 6,8 % 0,9 1,6 % - 8,4 7,7 % Seneste kvartal 5,8 5,0 % 5,3 5,4 % -0,3 0,4 % Indeks - 6,8 % 1 år 21,6 % 17,7 % 3,8 % Morningstar Kategori - 11,4 % 3 år ann. - - - 5 år ann. - - -

Målet med denne afdeling er at opnå et afkast, som over en årrække mindst svarer til den generelle udvikling for globale aktier. Afdelingen investerer globalt i børsnoterede aktier i selskaber inden for sundhedsområdet i bred forstand. Herved forstås aktier i selskaber inden for blandt andet bioteknologi-, medicinal-, medikotekniks- og sundhedsydelsessektoren samt aktier i selskaber med betydelig aktivitet inden for miljø- og klimaområdet, herunder i selskaber som gør en særlig indsats for at forbedre produkter og produktionsmetoder i forhold til miljø og klima. Investeringsstrategien er aktiv, og porteføljen skal som udgangspunkt bestå af mindst 25 forskellige selskaber. Afdelingen kan investere i såvel små som store og mellemstore selskaber. På grund af afdelingens særlige investeringsområde kan afkastet afvige væsentligt såvel positivt som negativt fra sammenligningsindeks. Afdelingens sammenligningsindeks er MSCI World inkl. nettoudbytter. Afdelingen udlodder udbytte én gang årligt. Anbefaling: Denne afdeling er muligvis ikke egnet for investorer, der ønsker at trække deres penge ud inden for tre år. GLOBAL SUNDHED 19 Investeringsområde Risikoindikator RISIKO- OG AFKASTPROFIL Risikoindikator Lav risiko... Høj risiko Typisk lavt Lav afkast Mellem Typisk Høj højt afkast 1 2 3 4 5 6 7 Lav Mellem Høj Indikatoren viser sammenhængen mellem risiko og afkast ved forskellige investeringer. Bemærk, at kategori 1 ikke er en risikofri investering. Afdelingens Målgruppe: placering på indikatoren er bestemt af udsvingene Både frie midler i afdelingens og pensionsmidler. indre værdi (alternativt benchmarkdata) over de seneste fem år. I denne afdeling indgår afdelingens data for alle fem år. Investeringshorisont: Store Anbefalet udsving minimum er lig med 3 år. høj risiko og en placering til højre på indikatoren. Små udsving er lig med lavere risiko og placering til venstre på risikoskalaen. Denne afdelings udsving over de seneste fem år placerer afdelingen i kategori 6, jf. figuren. Investeringsvalg Top 10 Lande Figurer opdateret Top pr. 31-05-2014 10 Lande 64,9 % Schweiz 6,8 % Frankrig 5,8 % 64,9 % Danmark Schweiz 5,7 6,8 % Ireland Frankrig 4,1 5,8 % Danmark Storbritannien (UK) 2,6 5,7 %% Ireland Holland 2,5 4,1 % Storbritannien Israel (UK) 2,4 2,6 % Sverige Holland 1,9 2,5 % Israel Brasilien 1,8 2,4 % Sverige 1,9 % Brasilien 0% 20% 1,8 % 40% 60% 80% Sektorfordeling for aktier 0% 20% 40% 60% 80% Sektorfordeling for aktier 66,6 % Materialer 9,0 % Industri 8,4 % 66,6 % Cyklisk Materialer forbrug 6,4 9,0 % Industri Forbrugsvarer 5,0 8,4 %% Cyklisk Forsyning forbrug 3,4 6,4 %% Forbrugsvarer Teknologi 1,2 5,0 %% Forsyning 3,4 % Teknologi 0% 20% 1,2 % 40% 60% 80% Nøgletal 0% 20% 40% 60% 80% Info ratio - Nøgletal Kurs/Indtjening 18,5 Info Kurs/Indreværdi ratio 2,8- Kurs/Indtjening ROE 18,5 15,7 Kurs/Indreværdi 2,8 ROE 15,7 10 største investeringer Sektor Land Vægt gies Navn 3,0 % Sektor Land Vægt Sektor Land Vægt olding Co Actavis Plc 3,0 % IRL 4,0 % Navn Sektor Land Vægt Materialer 3,0 % Novo Nordisk A/S 2,8 % DNK 3,8 % Actavis Plc IRL 4,0 oup 3,0 % 2,8 % Gilead Science 3,6 % Materialer Novo Nordisk A/S DNK 3,8 2,8 % 2,7 % Mylan Inc/PA 3,2 % Gilead Science 2,8 % 3,6 McKesson Corp 3,2 % Mylan Inc/PA 2,7 % 3,2 McKesson Corp 3,2 % Juridisk information Afdelingen kan investere i danske og udenlandske aktier inden for miljø- og klimaområdet og inden for blandt andet medicinal-, medikoteknik- og Afdelingens placering på skalaen er ikke fast. Placeringen kan ændre sig med tiden, fordi de historiske data ikke nødvendigvis giver et retvisende billede af afdelingens fremtidige risikoprofil. Risikoindikatoren tager ikke højde for eventuelle politiske indgreb, der har indflydelse på aktiernes fremtidige værdiansættelse. bioteknologisektoren og sektoren for sundhedsydelser. Miljø- og klimaområdet forstås som selskaber, der har betydelig aktivitet inden for eller gør en betydelig indsats for at forbedre produkter og produktionsmetoder i forhold til miljø og klima. Der kan alene investeres i børsnoterede selskaber, og porteføljen skal som udgangspunkt bestå af mindst 25 forskellige selskaber. Side 1 af 2 I andet kvartal er ABB samt Allergan solgt ud af porteføljen. Allergan blev solgt ud af porteføljen i april måned efter en gevinst for året på ca. 49,7 pct. Den kraftige kursstigning skyldes et overtagelsesforsøg fra Valeant Pharmaceuticals. Der er nyinvesteret i amerikanske GT Advanced Technologies, som er teknologisk globalt førende inden for to attraktive nicher. Hovedområdet er produktion og salg af centrale dele af de maskiner, man bruger til at producere selve silicium-delen til solcelleproduktion, samt centrale dele af de maskiner, man bruger i produktionen af LED (energieffektivt lys). GT Advanced Technologies højteknologiske løsninger og produkter er helt centrale for at kunne levere såvel solenergi som LED til stadig lavere omkostninger. I andet kvartal bidrog særligt Shire (producent af specialmedicin) positivt til afkastet med et afkast på 60 pct., Allergan med 33,1 pct., Celgene (biotek) med 23,7 pct. og SABESP (vandforsyning og -rensning) med 20,9 pct. Omvendt bidrog GNC Holdings, Owens Corning og Pentair mest negativt til porteføljen med afkast på henholdsvis -21,8 pct., -9,9 pct. og -8,3 pct. Porteføljen var ved udgangen af andet kvartal fordelt med ca. 23 pct. af porteføljen investeret inden for miljø- og klimaområdet fordelt på 12 selskaber, og ca. 75 pct. af porteføljen investeret inden for sundhedspleje fordelt på 31 selskaber. Navn Sektor Land Vægt Agilent Technologies Navn Sektor Land 3,0 % Vægt Express Scripts Holding Co Agilent Technologies 3,0 % 3,0 Owens Corning Express Scripts Holding Co Materialer 2,8 % 3,0 United Health Group Owens Corning Materialer 2,8 % 2,8 Celgene Corp. United Health Group 2,7 % 2,8 Celgene Corp. 2,7 % Investeringsforeningen Maj Invest Bernstorffsgade 50 1577 København V www.majinvest.dk info@majinvest.dk Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S har udarbejdet dette materiale udelukkende til generel orientering. Indholdet er ikke en opfordring til køb eller salg af værdipapirer, herunder investeringsbeviser, og udgør ikke investeringsrådgivning eller investeringsanalyse. Investeringsforeningen Maj Invest og smæglerselskabet Maj Invest A/S påtager sig ikke ansvar for rigtigheden af informationer fra eksterne datakilder og der tages forbehold for eventuelle trykfejl i materialet. Oplysninger om afkast i materialet er historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Investering er forbundet med risiko for tab og kursudviklingen kan afvige væsentligt fra det i materialet forventede. Materialet er til modtagerens personlige brug og må ikke udleveres, kopieres eller offentliggøres til andre uden Investeringsforeningen Maj Invest s skriftlige tilladelse. Tabeller og grafer er leveret af Morningstar Danmark A/S, der ikke påtager sig ansvar for, om disse er fuldstændige, korrekte og ajourførte.

20 DANSKE OBLIGATIONER MAJ INVEST DANSKE OBLIGATIONER KÆRE INVESTOR Afdelingen gav i andet kvartal 2014 et afkast på 1,9 pct. Afkastet er meget tilfredsstillende og bedre end den generelle udvikling målt ved sammenligningsindekset Effas 1-10 år, der steg 1,6 pct. Gustav Bundgaard Smidth Porteføljemanager Ansvarlig for Maj Invest Danske Obligationer. Gustav har ni års erfaring inden for obligationsområdet, herunder forvaltning, rådgivning og analyse. Rentefaldet, der begyndte på årets første handelsdag, er stort set fortsat med uformindsket styrke gennem andet kvartal. Således faldt renten på den toneangivende 10-årige danske statsobligation fra et niveau lige under 2,0 pct. ved årets begyndelse til 1,62 pct. ved afslutningen af første kvartal. Ved udgangen af andet kvartal er renten faldet til 1,29 pct. Også i realkreditmarkedet er obligationsrenterne faldet markant. Således nåede kursen på den toneangivende 30-årige realkreditobligation 3 pct. 2044 i juni måned over kurs 100, hvilket aldrig tidligere er sket. Ved andet kvartals afslutning var kursen 100,30, mens kursen ultimo første kvartal lå omkring 97,60. I kraft af det pæne rentefald er afkastet i afdelingen noget bedre, end man umiddelbart kunne forvente ved kvartalets begyndelse. Bagsiden af medaljen er dog, at det fremadrettede afkastpotentiale må vurderes at være relativt beskedent med tanke på det meget lave renteniveau. I løbet af kvartalet er renterisikoen i afdelingen mindsket ved et delvist frasalg af porteføljens 10-årige statsobligationer. Vi vurderede, at det forventede afkastpotentiale ikke længere stod i mål med risikoen. Yderligere vurderede vi, at størstedelen af rentefaldet ligger bag os og ikke foran os. Fokus i den kommende periode vil være på at beskytte formuen, såfremt renterne skulle stige. Med det nuværende renteniveau og den relative prisfastsættelse af realkreditobligationer og kreditobligationer er det fortsat vores vurdering, at man ikke skal have alt for meget risiko i porteføljen. Afkast Morningstar Rating Obligationer - DKK Øvrige Startdato: 16-12-2005 skode: DK0060005098 Udbyttetype: Udbyttebetalende Indeks: Bloomberg-EFFAS 1-10 år QQQQ Værdiudvikling (Hvad er 100 DKK blevet til?) Indeks = 100 125 120 Indeks 115 110 105 100 Afkast Indeks Diff. Afkast 2010 2011 2012 2013 06-2014 ÅTD 3,5 3,9 % 3,3 % 0,6 0,2 % 5,6 % 6,6 % 5,8 % 3,0 % 3,5 3,9 % Seneste kvartal 1,5 1,9 % 1,6 % -0,1 0,3 % Indeks 6,1 % 8,7 % 3,4 % -1,5 % 3,3 % 1 år 5,9 % 3,4 % 2,5 % Morningstar Kategori 4,8 % 7,6 % 4,6 % -0,3 % 3,3 % 3 år ann. 6,1 % 4,5 % 1,6 % 5 år ann. 5,6 % 4,4 % 1,2 %